姚松炎：樓價不看供求 跌市不心急撈底
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GS(14)@2016-01-25 01:40:302016-01-01 HJM
2016 年樓市將是市場密切關注的焦點，圍繞政府是否減辣、土地供應是否增加、按揭利率是否上升、樓價跌幅等爭論仍會持續。樓價步入下跌周期雖然已成為共識，但對於其成因、跌幅多少及應對之道，卻莫衷一是，本刊訪問了三位專家學家，剖析樓市前景。
中大地理與資源管理學系副教授姚松炎，身兼未來城市研究所副所長，研究香港樓市走勢多年，訪問時自豪地說，幸好至今都未錯過，因為一直以來做預測，根據的都是數據及實證而非坊間的常識。他反駁了樓市的兩大謬誤，一是樓價看供求，二是買樓要撈底。
姚松炎指出，供求派一向有很多人支持，理據是置業有很強的剛性需求，現時供應不足，加上建築成本高，一旦放寬辣招，肯定會有很多人入市。然而事實卻是：「1990 年初，私人樓宇房屋供應量經常維持在每年約3 萬伙，但1998 年前樓價卻仍然不斷攀升，空置率低見4%。相反，近年房屋供應量只有一萬間，空置率同樓是大約4%，2008 年國際金融風暴期間，樓價亦可急跌17%。」
供應滯後 跌市落井下石他強調，供應量不能主宰樓價，反之，樓價才是主宰供應量的成因，因為當發展商相信興建樓宇可以獲利，在預期樓價上升下，房屋供應量自然增加，反之亦然。
不幸的是，房屋供應總是滯後，不是令熾烈的樓市火上加油，就是對疲弱的樓市落井下石。姚松炎舉例說，由於1996至1997 年樓價狂升〔圖一〕，因此1998 至2002 年，住宅供應量急增至約3 萬伙，碰上樓價大跌，發展商立即散貨。預計2016 年新落成的住宅增至逾2 萬伙，創12 年新高，未來一兩年，樓價愈跌、發展商愈劈價的情況很可能重演。
樓價不看供求，看什麼呢？姚松炎一向以「實質利率」理論來預測樓市，即樓價高企源於通脹預期上升，借貸成本下降及風險預期下降等因素，令買樓有利可圖。
換言之，近年香港樓價上
升，主因是美國為了救經濟而維持低息，出現了負利率，隨着美國正式步入加息周期，內地、香港通脹下跌，實質利率開始由負變為正。
正實質利率 不利經濟
他解釋，美國經濟復甦，所以加息，中國經濟轉差，香港也受影響，中港反有通縮的危險，然而在聯繫滙率下，香港貨幣政策卻要跟美國。「如果加息五厘，通脹為負三，實質利率就是八厘，誰還會借錢呢？」
「正實質利率借錢利息高，加上低通脹或者通縮，普遍人的心態是遲買更便宜，無論是個人借錢投資或企業借錢擴充，都會很謹慎，打工仔害怕失業，在這種情況下，經濟一定會差。」
姚松炎指出，一旦這個心理預期形成，就會跌入漩渦。出現正實質利率將逆轉樓市上升周期。「2015 年上半年大家都預期樓價仍會繼續升，A 股大跌成為一個觸發點，扭轉了市場的預期。最近美國已啟動加息，如果以每兩個月加四分一厘計，四至六個月後就是一厘，2016 年中樓價就會出現年度負增長。」
自2003 年沙士後，香港樓價已上升超過4倍〔圖二〕。姚松炎根據圖表分析，今次樓價下跌周期的拐點，其實在2015年9月已出現，這次緩慢而具深度的調整起碼要到2017年底才完成。
至於下跌的幅度，姚松炎笑稱，跌20% 至30%「濕濕碎」，雖然跌超過30%，根據國際定義已是泡沫爆破。「有計算指出，只要美債息率升半厘，香港樓市就會跌20%至30%。」
以往樓市下跌周期中，往往都是經濟差、失業率高的時候。「1萬元/ 呎跌三成，也要7000 元。當你減人工、飯碗隨時不保時，7000元/ 呎也很貴。2003 年樓價不是跌很多嗎？有人敢買嗎？」
早入市成大鱷點心
如果說以供求來預測樓市是業界或政府常有的誤區，心急入市撈底則是置業者最易犯的錯誤，姚松炎警告，置業者不要見到樓市一跌就急不及待入市，稍一不慎就會成為大鱷的點心。
「1998 年樓價一開始跌，立即見到一些人飛撲入市，他們認為相對1997 年高峰時跌了兩成，已經撿了便宜，誰知道要一直跌至2003 年才見底回升。過早入市是很傷的。」
姚松炎解釋，樓市是以年為單位，而非月或日，一個周期動輒七八年。市場就仿如一條大船，需要時間慢慢去轉變方向。「很多人以為自己捕捉到訊號，就期待市場立即作出反應，這種期待是不切實際的。現時美國加息，但也不能預期一加息，樓價第二日就大跌。」
南水北調 中資或拋港樓
香港樓市從來都是四面八方炒家的樂園，姚松炎警告，近年中資大舉進軍香港，內地經濟轉差後南水北調，可能需要拋售香港物業，成為樓市進一步下調的隱憂。
姚松炎透露，近年很多中資國企湧來香港，它們不想員工入住酒店，於是自行購置物業作為宿舍，相信有幾萬個單位變了自由行旅館，未來這些物業可能會放到市場出售。歷次樓次爆煲，都是豪宅先行。姚松炎解釋，以往很多豪宅都是外資以公司名義在香港購置。辣招之下，許多中資、外資會轉買細單位，如果中資、外資都撤走，對衝擊細價樓。被問到商廈、工廈後市，姚松炎指出，經濟差，商廈價量肯定會下滑。至於工廈，他笑稱不懂得分析，因為「不能以實質利率等客觀經濟因素來預測，某些地區的工廈成交，會突然升十倍，肯定是等待政府放寬政策重新規劃，與發展商囤積農地一樣。」
王震宇：走資潮衝擊樓市 買商廈保險
「我從未遇過這麼難預測的市況，因為全球環境極具挑戰性，各種危機會隨時爆煲。」資深樓市分析員、Bricks & MortarManagement 創辦人王震宇表示，未來幾年他不會再預測樓市有多少升跌，「那些說跌三成、四成的大行預測其實很不負責任」。
2015 年初，王震宇曾預言本港樓市在未來兩年會出現大逆轉，甚至重現1998 年樓價暴跌的慘況。
年底接受訪問時，他重申此觀點，「當下環球經濟不景氣，如果歐債危機出現，信貸收縮的情況可能會比1998 年更嚴重。不過，如果救市措施反應夠快，也可能會如2009 年那樣，政府大量印鈔，樓價在插水後又再次回升。1998 年香港是震央，而這次的震央在遙遠的歐洲，所以樓市可能會受到「金錢海嘯」的衝擊，波動很大」。
歐債若爆煲 資金流向美元王震宇一直從資金流角度觀察樓市變化，他直言，歐羅區主權債務危機已成為未來兩年內威脅性最大的定時炸彈，「目前，全球1/3的資產儲備都是歐羅，炸彈一旦引爆，就會出現大規模走資潮，龐大的資金將會流向美元，繼而影響港元和樓市」。
他分析，歐債爆煲的可能性愈來愈大。「歐盟內部近年來政治紛爭不斷，很多反對緊縮政策的政黨陸續上台，如由喜劇演員畢普．格里羅領導的五星運動成為意大利的最大政黨；法國的極右政黨國民陣線則在區域選舉中取得三成選票。」與此同時，希望獨立的聲音也此起彼伏，「西班牙東北部的加泰隆尼亞地區宣布要『脫西』，下一步有可能是『脫歐』；英國也將在2017年底就是否『脫歐』進行全民公投。」政治混亂，經濟也不景氣。「現在歐洲政府不是減稅、鼓勵人們去創業，反而加稅和進一步緊縮開支，讓本應該復甦的私人經濟更加無力。就連曾經是經濟最為自由的瑞士，也宣布從今年1 月開始，所有銀行賬戶信息實行自動交換，意味着全球資產將難以留在歐洲。」「一個事件發生，問題可能不大，但現在，所有不利因素都集中爆發，那麼歐羅區這只駱駝肯定會被壓死。」
王震宇說，然而很多人覺得歐債不會爆煲，因為歐羅在反彈、失業率在下降，但其實整個歐盟結構上的問題愈發嚴重，「不懂得看那些因素才是最恐怖的。」他提醒：「環球資金流很可能會先逃離歐羅區，接着是日圓區，如果人民幣跟着貶值，也會逃離人民幣區。香港將成為亞洲區流入美元的中轉站。這麼大範圍的環球性走資潮是史無前例的，未來兩年，投資將會變得極其困難，所有人須時時盯緊歐洲情況。」
香港受通縮威脅
影響香港樓市走勢的另一因素是人民幣貶值。王震宇表示，人民幣進入SDR籃子，且日圓、韓圜、台幣等東南亞貨幣均相繼貶值，在此情況下，中國的內需和出口都將轉差。「要解決困境，人民幣只能貶值，且貶值幅度會挺大，或跌至6.8的水平，這樣投資者將沽出人民幣資產，而轉向港元和美元資產。」美聯物業的數據顯示，去年一季度內地人購買香港一手住宅1000 萬元及以上的佔比約為41.3%，反映內地民眾對本港一手高檔物業具有較強的購買力。另外，恒大集團、中國人壽等內地公司也先後購入本地甲級寫字樓，可見內地資產正加速流入樓市。王震宇認為，人民幣貶值在一定程度上利好樓市，但從整體環境來看，隨着美元升值，2016 年的香港很可能進入通縮期，租金面臨較大下調壓力，加上失業率有上升趨勢，樓市難有向上空間。
美元房產保本 商廈需求旺在未來樓市不甚明朗的情況下，王震宇建議投資者更應謹慎，不要為了賺取租金反而虧本。
「很多人覺得日本樓便宜且有8 厘回報，就瘋狂入市，但日圓滙率從77跌到120多，不見了四成多，8厘回報5年內都難以賺回。所以接下來一段時間應以保本為主，而非追息。」
保本最安全的避風港自然是美元。隨着歐債危機引發的走資潮，資金流將湧入美元；加上美國逐步加息，美元將持續強勢。「最保守時買入美金，若想有高點回報，則可考慮購買以美元計價的房地產或股票。但不要買債券，因為這次危機是政府債爆煲，一個國家的國債存在很大風險，順帶牽連企業債。」
王震宇又指，未來本港的非住宅市場，尤其是商廈，將會迎來供不應求的局面，投資商廈將有豐厚回報。「商廈最大的好處是沒有政府的干預，所以容易計算投入和回報。而且，正是政府過分關注住宅而忽視了商廈的供應，未來商廈供應的短缺情況將比住宅更嚴重，加上愈來愈多內地公司進來，足見商廈存在大量剛性需求。政府其實捉錯用神，不應把所有精力放在發展住宅上。」
政府是樓市最大黑天鵝自2015 年第三季度起，本港樓市已進入轉角市，住宅成交量下降，樓價升幅也逐漸疲軟。王震宇擔心，未來數年，當公營房屋蜂擁推出時，樓價將出現較大插水。
房委會數字顯示，由2014/ 15財政年度起的5 年內，政府預計將推出77000個公屋單位，其中2016/17至2017/18兩年間，合共推出31100個公屋單位和6300個居屋單位。
「本港樓市下跌，最大的始作俑者其實是公營房屋。每次樓市見頂時，政府往往會在樓市接近下次見底時推出大量公屋。若2015 年樓市已見頂，未來三四年迎來下調周期，激增的公屋供應正好踩正下調的樓價，這無疑是雪上加霜，不僅使樓價繼續下調，更拖延了樓價回升的時間。」
他又指，此前政府多次減辣加辣，已完全破壞市場自我調節的能力，「香港樓市現在是政策市，存在太多政治因素，根本無法預測。過去香港偏向讓市場做判斷，那時可以看fair value來預測升跌，但現在政策做出來的市場是另一回事。」
「所以，香港樓市最大的黑天鵝其實是政府，因為你不知道它何時會干預市況。政府覺得自己很叻，樣樣嘢都攬上身，就跟計劃經濟一樣。但為何當中國愈來愈資本主義，曾是自由經濟的香港反而去搞計劃經濟，是否很儍呢？政府最好靠邊站，讓市場自己clearing」。
湯文亮：細價樓、一線舖爆煲 2017才喘定
資深地產投資者、紀惠集團行政總裁湯文亮預期，未來兩年內，細價樓的樓價會有兩成跌幅，建議上車族可先租後買，靜待2017年底才可入市。相比之下，他對超級豪宅、工廈、寫字樓、二、三線舖的後市較為樂觀。
2015 年初，湯文亮發表《細價樓將在三個月內爆煲》一文，引來激烈爭議，結果上半年樓價屢屢破頂，直至下半年才步入調整期，自己被逼認輸。他坦認自己講得太早，但自辯：「你警告別人當然要早一點，如果現在這刻人人都講，我講都無意思 如果沒有這『爆煲論』，政府又沒出招，樓價起碼多升15%，這樣很危險。」
我不是樓市大淡友
爆煲論一出，自此這位昔日的樓市大好友就被標籤為大淡友，不過湯文亮強調，自己被誤解了，自己看淡的是細價樓及一線舖位，其他形式的磚頭，在淡市中反而可「執筍盤」。
他解釋，細價樓及一線舖過去幾年升幅均不合理，分別只在於一線舖的業主持貨能力較細價樓業主強。「細價樓有兩成跌幅，尤其是五六百呎，六七百萬那些。我估計中原城市指數（CCL）只會跌至120至115點之間，不是說2016年跌兩成幾，而是今年、後年都跌，跌到升為止。我預計周期是兩年，2017年底，定了下來，才考慮入市。」他補充，細價樓爆煲，首當其衝的會是元朗、將軍澳等新發展區，老區則較為安全。
「第二個重災區是跟政府有關的細價樓，例如公屋、居屋，現在升到三、四百萬。來年的劈價盤，大多數賣出來的都是這些樓。以往用銀主身份賣，現在就直接自己賣，或者財務公司找人幫他賣。」美國加息、樓市供應增加、經濟轉差 種種利淡因素都會在2016 年集中爆發，樓市前景不明朗，湯文亮建議未上車的年輕人可趁租金下跌，先租樓解決住屋問題。「年輕人不用急着上車，先捱兩年。一年之後開始慢慢搵，最好銀行可以放寬接揭，付兩成或三成首期，到時可以買大點，又可以供少一點。」
豪宅市場投資回報低
細價樓危險，過去一直跑輸的真正豪宅反而不悲觀，湯文亮估計價值五億、十億以上的超級豪宅會有升幅，而五千萬以上的豪宅也會有輕微升幅，至於介乎千多萬至五千萬的中型豪宅，他預計會有數個百分點的跌幅。他用馬雲以15 億購買袁天凡位於山頂的豪宅為例︰「有承接力，你夠膽開價就可以。真正的山頂只是香港有，南京、上海、北京都沒有山頂的。」翻查資料，湯文亮女兒湯振玲早前購入紅山半島四個單位，當時呎價一萬八千元，現在已經升至二萬二千元，他直言，跟沙田第一城相比，呎價算是便宜。
然而，他又強調，雖然豪宅無下行壓力，但卻不值得投資，原因是回報低。「如果買來收租，一厘回報也不夠，死梗啦！還有差餉、管理費、出出入入要裝修」
不論是細價樓抑或豪宅，買樓置富的神話已成歷史，他不建議買樓放租。「一定要等有人劈價出來！如果靠租金，收入不足要補貼，那就好辛苦了。」
可投資二、三線舖位
紀惠集團目前所持物業市值大約400 億元，當中三分一是豪宅、三分一是舖位、三分一是寫字樓，其餘包括一些單幢物業及工廈，每月收租四千多萬元，出租率是百分之98、99。湯文亮指，公司未來策略會集中購買二、三線舖位及商廈。「我們不敢揀一線舖，我沒能力入到這麼貴的客，我寧願不要了。例如告士打道我們有八九個舖，很輕鬆，因為我們有把握。」
「豪宅很久都沒買了，03 年之後就沒買，之前的是八幾年買下，很便宜，現在收一年租已經夠在那時買了。」
那麼商廈會入貨嗎？「想，但好貴。商廈我們喜歡買一層一層的，例如二萬呎一層，二萬多元，也要五億，銀碼比較大。倒不如看一些幾千萬的二三線舖位，每年入三、五個，不要那麼搏。」如果買廈，入貨目標仍是以甲級為主，「當然不是IFC 那些，買不到，太貴。例如遠東金融中心、中遠，這些都是甲級客??」他直言進取的時間已經過了，穩穩陣陣才是上策。
黃金時代已過 長遠不悲觀跟2003-2008年那段時間相比，湯文亮承認，香港做地產黃金時代已經過去，但長遠並不那麼悲觀。「始終香港跟深圳不同，深圳是個丫鬟，香港是個小姐，只是今天這個小姐當丫鬟扮。」
香港零售業疲弱，但金融業依舊強勁。「因為監管好，自由市場。如果好像大陸，暴力救市，不准買，不准賣，就死給你看。」他自豪地說。
新盤「垃圾時間」散貨 愈跌愈要劈價新盤湧現，各大發展商提供按揭等大量優惠吸客，然而今年落成新盤去貨僅六成。湯文亮分析，發展商在年頭年尾等俗稱的「垃圾時間」推盤，證明壓力很大，最終都要劈價。
湯文亮拆穿發展商一向慣用的賣樓伎倆。「以往年頭年尾的垃圾時間一般都不會推新盤，只會賣貨尾，而且刻意不減價，為的是凝聚購買力，之後再給優惠，營造過年後的小陽春氣氛。其實，賣新盤不難，賣貨尾才難。由於現時新盤太多，發展商一有就趕緊賣，賣多少得多少，貨尾以後才慢慢去處理。」
他解釋，為何今日這種策略行不通呢？「以前各大地產商都很「老友」，不會頂爛市，現時很多中小型的地產商參與招標，得到一些細盤，很快起，很快推，一見勢色不對，他們寧願賺少些，也立即劈價套現。」
恒基主席李兆基曾講過「建築材料貴、人工高，樓價難大跌」，湯文亮卻不同意。「現時很多建築材料都是來料加工，來到香港後再組裝，計出來每呎只是二三千元，況且樓價跟成本無關，最重要是有承接力。有個笑話是，執到的黃金也是市價賣。」
劈價賣盤 平價買地
湯文亮指出，對於發展商來說，最重要是貨如輪轉，平賣樓盤亦意味可以平價吸納土地。「有些發展商都希望樓價跌，價跌能賣到樓就可以，套現後可以吸納一些便宜的土地。反而如果樓價繼續升，民怨進一步沸騰，政府被逼再出辣招，就真的無命了。」
鄧傳鏘 本刊總編輯、黃中柱 本刊記者