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一個做傳統電腦晶片設計的公司，為何能成為二○一四年台股前十大漲幅個股？甚至成為華碩電腦旗下逾百家轉投資公司中，最受爭議，但表現最亮眼的小金雞？

它是祥碩科技。

它去年股價大漲超過三．五倍，最高市值比老大哥，同樣都主攻PC傳輸介面晶片的聯陽半導體多逾一倍。

但，亮麗表現背後有不少爭議，威盛自二○一二年起接連控告華碩、祥碩侵權，目前仍在纏訟；去年，華碩前投資長李志豪遭檢調認為涉祥碩內線交易。

轉型：挑出好戰場投入過氣產業，業績卻暴衝

它會受爭議，與它這兩年「暴衝」的業績脫不了關係。明明專攻的是，看來已經停止成長、有些「過氣」的傳統電腦晶片市場，但今年，法人預估祥碩營收成長率約三成，超越台灣晶片設計業二○一五年約六％的平均成長率。物聯網商機裡，最夯的高速傳輸介面晶片USB 3.1，它竟又是開發出新產品的領先廠商。

二○○九年以前，祥碩，原只是瀕臨虧損的企業，一個重新選「戰場」的抉擇救了它。

當年，華碩電腦剛因金融海嘯出現史上首次單季虧損，旗下的祥碩，也處境危險。華碩董事長施崇棠勒令，集團內所有公司都要重新檢視投資效益。

那時，從威盛系統平台事業處總經理跳槽到祥碩擔任總經理的林哲偉發現，當時祥碩主打的隨身碟、數位相框等產品，客戶都是東芝、索尼（Sony）、LG、創見等知名客戶等級。但二○○九年財報上，祥碩卻是每股稅後虧損近兩元。

明明選擇的是最夯的戰場，客戶又是一流客戶，到底哪裡出了錯？

林哲偉回憶，自己拜訪客戶整整一年後，才驚覺，原來祥碩是在跟整個中國供應鏈競爭。

「這個產品是大陸在玩的，因為從數位相框的panel（面板）、模組……，整個供應鏈都在深圳，它們對價格反應非常快，」林哲偉回想，「真的去跑了以後發現，台灣怎麼可能拚得過深圳？」

隨身碟的價格戰更慘烈。他回想，有一次開完銷售會議，業務要求再做一顆全世界最便宜的隨身碟晶片，林哲偉想了兩天的答覆是，「不要做！」真要拚，祥碩不是沒有能力，但中國一群競爭對手的相對位置遠遠優於自己，贏了這一張訂單又如何？根本難挽大局。

「任何一個產品都要看競爭對手，宏達電以前很強，因為那時三星不夠強，所以他怎麼做都是第一名，」他說。現在的宏達電還是很努力，但當三星，或是後來出來的小米機，已經靠供應鏈建立無可取代的競爭優勢時，宏達電再努力，也很難追得上……。

在他眼裡，當時的祥碩就是面臨如宏達電的處境。

祥碩該選擇的「好戰場」，不該是所謂成長性最高的產業，而該是，最有利於自己的區塊。

林哲偉決心砍掉現有的兩條產品線轉型，「幸運」的是，因為祥碩當時已經陷入虧損，內部反彈的聲浪也小，但困難的是，它要選擇哪條路，而且，如何打贏現有的老大。

林哲偉回頭選擇了電腦介面晶片市場。別人看這是個已經停止成長的產業，兩岸新設的晶片設計公司，都對它都興趣缺缺，猛看就是雞肋。但瑞銀執行董事陳慧明分析，電腦供應鏈仍在台灣，所以電腦晶片就好像打橋牌裡的「地缺」局勢：新公司只要能跑贏老公司，就有機會後來居上。

說穿了，祥碩選擇的是，在現有的老市場裡再拚搏，去取得一杯羹。但，眼前的電腦晶片市場已被英特爾（Intel）與超微（AMD）兩大勢力瓜分，價格根本殺到見骨。他選擇的突圍途徑就是，幫客戶創造需求。

卡位：瞄準全球大咖兩年等待，換來商機75億元

關鍵一役，是祥碩在二○一四年十一月底，取得的全球第二大處理器廠商：超微訂單。

二○○○年開始，電腦處理器就將競爭焦點放在把處理器整合繪圖等多個核心技術上。但，這需要大量、高資本的研發投入，超微的資源遠不及頭號對手英特爾（Intel），導致營運持續虧損，單過去六個月，股價就大跌約四五％。

林哲偉在轉型的同時，一方面布局高傳輸晶片技術，一方面，從兩年前就不斷與現任超微執行長蘇姿豐（Lisa Su）溝通，鼓勵她應該把都自製的南橋晶片委外生產，全心投入主戰場處理器。

隨著蘇姿豐的位階在去年從營運長升上執行長，轉型壓力越來越大，祥碩終於取得外包訂單，概估目前超微委託祥碩設計的南橋晶片，全球商機最高約新台幣七十五億元，是二○一四年祥碩年營收的約五倍。

祥碩定位出自己的主戰場，還幫客戶建議屬於它的主戰場，創造出一塊新的大餅。最後，再加上它是市場上率先推出USB3.1規格的廠商之一，正是超微需要的，而原有USB領域競爭者，早已因不堪殺價而退出超過一半。兩個因素加總，終於讓祥碩殺出生路。

目前，祥碩本益比超過三十倍，顯示超微題材已提前反映。但它的故事也讓我們看到，競爭力的面向太多元，有時看戰場的方式與角度，也是一種能耐，可以幫一個企業找到生路，甚至反敗為勝。

【圖表】大爭議纏身，祥碩營收照樣成長——祥碩近年營收、EPS

今年一月六日，一向積極振興台股的金管會主委曾銘宗，喊出「台股揚升計畫」的多項措施，其中最受矚目的，莫過於開放中國散戶到台灣券商開戶，並直接買賣台股，預計今年六月底公布相關內容，最快第三季正式上路。

消息一出後，在投資銀行資歷超過二十年、熟稔兩岸資本市場的藍濤亞洲總裁黃齊元，隔天立刻蒐集相關報導和資料，並列點整理自己的觀點。「這是很有意義的開放，但不是我唱衰台灣，像大媽之前願意搶購黃金，對人家來說，台灣股票是黃金嗎？Why Taiwan（為何要買台灣？）」

多位親友皆在中國定居的政大金融系教授殷乃平也說：「沒有聽他們說身邊有人在關注（開放中國散戶買台股）。」他也一針見血指出：「看看滬港通的例子，不就知道了？」

的確，連專業財經媒體《霸榮週刊》（Barron's）報導也指出，「滬港通」開通第一個月，中國購買港股金額為人民幣八十四億元（約合新台幣四百三十六億元），僅達開放上限的三‧四％，顯見中國散戶對透過滬港通投資港股，意興闌珊，由此可見，開放中國散戶買台股，恐怕也難掀熱潮。

黃齊元認為，即便開放大媽買台股，或讓「滬台通」正式上路，其冷清程度恐比滬港通的「南下列車」（港股通）有過之而無不及，「資金是哪裡熱就往哪裡跑，現在中國A股正值大牛市，反觀台灣，可能比香港還冷，頭殼壞掉的才要來吧？」

大媽不熟台股市場 只認識台積電、鴻海、台塑

殷乃平也說：「除非台股上看三萬點，否則對中國散戶來說，現在進場台股，只能當作賺一點零用錢而已。」

為何如此不看好開放中國散戶「錢」進台股？除了A股上漲潛力高過台股外，黃齊元說：「正如我們不夠了解中國，所以才會發生太陽花學運，對中國散戶來說，他們也不夠了解台灣企業嘛！」

一位長期在中國投資的凱雷集團主管說，先不談人民幣在長期升值趨勢下，中國投資人不能預期新台幣走勢，買賣台股可能面臨匯兌損失的問題。對中國散戶來說，台灣企業很難理解，而且多數上市櫃公司的規模、市值也不夠大，不夠吸引人。

香港海通國際證券前首席策略師黃薰輝也說，倘若現階段開放中國散戶買台股，股民喊得出名字的，頂多就是台積電、鴻海、台塑等權值股。

大媽青睞錢留中國 首選依序陸股、港股、美股

除了台灣市場本身的局限性外，也不得不討論中國股民們的另一個特質：偏愛自家股市，遠勝過海外市場。

黃薰輝以香港為例說，「透過複委託投資海外股市的散戶投資人，占整體交易比重通常僅有五％左右，最多也不會超過一○％。」

根據黃薰輝的觀察，中國散戶最青睞的標的，仍由當地股市拔得頭籌，其次為在香港掛牌上市的中資企業，第三是美股，台股受歡迎程度超越這三者的可能性，微乎其微，「對中國散戶來說，台股至多就是個聊勝於無的選擇吧。」

大媽愛把投資當賭博 瘋狂進出，市場波動恐劇增

而且，從去年底中國上證A股的飆風來看，中國散戶炒短線的傾向，比其他市場的投資人強烈許多，堪稱全球最愛炒短線的散戶投資人之一，倘若中國散戶逐漸熟悉台股了，可能形成一窩蜂搶進、一窩蜂流出的熱錢，對於台灣這種淺碟型市場而言，負作用不小。

「中國散戶投機的太多、理性的太少，根本是把股市當成賭場在玩！」黃薰輝指出，萬一聽到任何消息或謠言，搶進搶出的瘋狂程度，導致股市波動性激增，可能超乎國人或主管機關所能想像。

為何中國散戶特別愛搶短？富蘭德林證券董事長劉芳榮表示，台灣配股、配息行之有年，台股投資人挑選股票除了價差外，也會將「股息殖利率」或「定存績優股」納入考量，但中國上市櫃公司不太配息、配股，對散戶來說，能賺取的只有價差，適逢資金行情正熱時，也曾有連續大漲五天、十天的紀錄，乘機快撈一筆後走人的不理性心態，會相對明顯。

不過，跟上證A股相比，台灣有著中國股市沒有的產業，黃齊元說，像是生技、文創、部分農業和電子股等，對散戶來說可能仍有吸引力；黃薰輝則說，有朝一日，若中國散戶養成長抱一檔股票，穩健賺取配股、配息的思維，屆時台灣的高配息股票就有「吸金」機會，「但要等到這一天，大概要十年吧。」

雖然各界並不看好「大媽來台買股」，但曾銘宗也早就意識到的說，「台股揚升計畫主要是研議擴大所有外國投資人投資台股，中國只是其一，且涉及中國散戶部分，還必須按照『兩岸人民關係條例』及相關辦法進行，現在只是讓台灣朝開放的方向進行而已。」

看來，想要看到「大媽資金」形成台股活水的那一天，的確還有很漫長的一段路要走。

【延伸閱讀】台投資者重配息，中國愛搶短線—台灣與中國散戶特性

●台灣

1.資產配置

講究「多元布局」

也相對熟悉海外市場

2.挑選標的

看重基本面、籌碼面、技術面

但也會打聽明牌

3.操作策略

配息、配股行之有年

選股時會考慮相關投資報酬率

●中國

1.資產配置

偏愛集中投資陸股、港股

錢留中國，不愛海外市場

2.挑選標的

對研究財報表興趣缺缺

喜歡聽消息、靠感覺

3.操作策略

把投資當成賭博、愛搶短

多數只在乎價差

台股面臨盤整壓力，台積電從最高每股一百五十四．五元回檔近一成，現在卻冒出了一群新標的「高現金殖利率股」，成為市場上的投資新焦點。

殖利率逾三％個股逾七七％獲外資追捧

台股進入三月底，各上市櫃公司公告自結去年獲利數字，同時宣布今年配股配息政策，過去不少冷門的個股，突然一躍成盤面重點。例如，大同集團的精英電腦、元大期貨，公告配息率後，股價連拉三根漲停，帶動現在台股的高現金殖利率股熱潮。

華南永昌投顧董事長儲祥生分析，由於台股來到高點，且近期行情題材相對少，在此氛圍下，「高殖利率股」往往成為選股的關鍵參考指標，「因為這是一個比較safe（安全）的答案，提供下檔的保護。」

但不可諱言的是，由於其他國際市場相對無利可圖，高殖利率的個股，儼然成為今年外資停泊在台股的避風港。

瑞銀證券台灣區研究部主管董成康指出，今年以來，高達五十六億美元的國際資金買超台股，一來是因為，新台幣匯率相對穩定，外資買進台股時，毋須太過擔憂匯兌損益風險；二來是目前許多已開發國家的公債殖利率，仍處於相對低檔，台股的現金股利收益率平均值為三％，顯得別具吸引力。

野村證券台股策略分析師楊尚倫也認為，由於美國的收益率曲線漸趨平緩，外資已將關愛的眼神轉移到台灣的藍籌股（blue-chip）上，以野村證券列入研究範圍、殖利率超過三％的個股而言，其中高達七七％今年來獲得國際資金淨流入，與去年同期的五一％相比，高出不少。

以「優等生」台積電為例，今年一改過去一股配三元現金股利慣例，配發四．五元，創下十八年來新高紀錄。台積電一向是尋求穩定報酬資金的最愛，如今破例加碼，激勵股價一度攻上一百五十四．五元。

不過，不少投資人大概已發現，不只是台積電這類績的優權值股「股利大放送」，今年上市櫃公司「要五毛給一塊」的配息政策，也比以往多。

舉例來說，元大期貨去年每股稅後盈餘（EPS）僅三．五元，竟然配出六．九四五元，以三月三十一日股價計算，殖利率逼近一六％；大同公司旗下企業、主機板大廠精英，去年每股稅後盈餘二．○九元，也配發高達五元的現金股利，殖利率超過一五％。就連去年慘虧七．三一元的手機零組件廠閎暉，也配了現金一．二元。

只不過，當小散戶們可能正在開心計算今年進帳的股利之際，已有不少市場人士提出警告：這種榮景，可能只是曇花一現。

市場人士警告：賦稅政策，恐引發棄息賣壓

為何有此疑慮？主要是因為，近年來國內賦稅政策，對股票投資人愈形不利。

眾所皆知，除了既有的千分之三證交稅外，又陸續多了證所稅、股利繳所得稅、二代健保等政策。財政部推出「財政健全方案」、修改《所得稅法》後，將今年綜合所得淨額逾一千萬元者的適用稅率提高至四五％，明年申報，加上可扣抵稅額減半也正式上路，股市投資人形同被剝好幾層皮。

以精英為例，配發五元現金股息，代表散戶持有一張股票，可領得五千元現金股利。以精英二○一三年的可扣抵稅率六．八九％來試算，折半後約三．四五％，故可扣抵額約一百七十三元，股利總額為五千一百七十三元（五千元加一百七十三元）。

以現行綜所稅制而言，一般上班族多在五％或一二％級距，若以一二％來計算，其結果為：五千一百七十三元的一二％約六百二十元，六百二十元扣掉一百七十三元可扣抵額後，需繳四百四十七元稅金。

若再加上五千一百七十三元的二％健保補充費約一百零三元後，稅費共計五百五十元，代表五千元股利必須繳交已先被砍掉逾一成。這等於精英實際的現金殖利率在今年的新制下，得少掉二％左右。

這對小散戶來說，稅費負擔已不輕，更何況對大股東而言，適用稅率可能在最高的四○％到四五％級距的大戶來說，實際落袋的股利更是打了至少六折，所以還不如趁股價上漲時，盡快獲利了結。但這也勢必導致今年棄權、棄息的賣壓大過往年，成為今年台股最大的潛在賣壓來源。

還有一點該留意的是，今年不少公司調高現金股利，其配息來源為資本公積（詳見第五十四頁「小心你相中的高殖利率股！」），去年虧損嚴重的閎暉，就是拿資本公積配發現金股利，亦即動用「老本」來配息，投資人看似得到現金，但是其實只是從左手換到右手而已。

另外，即便公司拿出帳上現金配發高股息，也極可能因為基本面不佳而吐回漲幅，投資人若搶短，反而容易「觸雷」。以安控大廠陞泰為例，去年配發高達二十元現金股利，股價從七十九元一路翻漲，一度觸及百元大關，但最後因為前景不佳，又一路走跌，除息至今尚在貼息，買到這種股票就得不償失。

市場憂心，投資人陷入高殖利率股背後的種種陷阱，儘管上任至今做多台股不遺餘力的金管會主委曾銘宗強調：「這些後續效應，都還要持續觀察。」但不論是業者或股市中實戶，早就胸有定見：今年不僅棄權、棄息壓力沉重，就連填息、填權力道恐怕也不復以往。

群益馬拉松基金經理人陳建宗認為，去年國內企業業績不錯，已墊高今年的比較基期，成長空間相對有限，又逢今年第二季到第三季，美國升息議題的干擾恐難停止，市場不確定性拉高，再加上已有預估下半年油價將彈回至六十美元的聲音，屆時可能導致企業營運成本上升，影響其獲利能力。在這些疑慮下，恐讓投資人趁著除權息前的一波漲勢，獲利了結。

於是，投資人可能疑惑的是：除權息後行情就此退燒了嗎？今年該不該參加除權息？專家異口同聲指出：最終仍要回歸到對公司基本面的看法，以及視個人的操作策略而異。

想參與除權息有方法挑三年殖利率五％以上者

董成康預估，今年企業整體現金股利金額年增率將來到一一?五％，獲利成長率也會達到一○?六％，由此看來，不論投資人想賺取現金股利或價差，都不是毫無成長空間可期，但務必慎選標的。

短線操作的投資人，的確可以考慮在除權息行情發酵時調節持股，落袋為安；若是極度看好公司基本面和成長性的長期投資人，仍可參加除權息，福邦證券董事長黃顯華建議，可留意三年殖利率皆保持在五％以上的標的，長期持有下來，仍可享受到填權、填息的甜美果實。

儲祥生則建議，想要參與除權息且期待填息、填權者，避開景氣循環股為佳，萬一景氣反轉，可能短期內很難解套，在相對高價買進者，搞到最後賺了股利、賠了價差。

【延伸閱讀】小心你相中的高殖利率股，拿資本公積來配息！

前幾年，上市櫃公司泰半實施「現金減資」，也就是以退回股本的方式，將帳上現金回饋股東，今年不同於以往的是，不少公司選擇以資本公積來配息。除了閎暉外，顯示器代工廠瑞軒去年每股盈餘僅一．○一元，卻配了現金一．六元，其中○．七元也來自資本公積；資訊服務商精誠配了五元現金，其中三．五元亦來自資本公積。

所謂資本公積（Additional Paid In Capital，簡稱APIC）指的是公司與股東之間進行股本交易產生的溢價結果，通常來自於發行股票溢價、庫藏股交易、股東捐贈等。

部分上市櫃公司或許是為了維持股利政策穩定，才動用資本公積配息，再者，以資本公積配息，若來源屬於「股東出資額性質」（像是過去辦理現金增資的面額溢價、特別股或可轉債轉換為普通股的面額差價）可免所得稅，也不必繳二代健保費。

不過，資本公積屬於之前留下來的資產，而非公司本業的獲利為股東帶來的收益，基本上也已經反映在目前股價中，故拿來配息給股東，並無太大意義。

而且公司將資本公積拿來配發現金，還有另一項疑慮：公司的資產價值短少，萬一反映在股價上，以實質利益而言，投資人非但沒有多賺，甚至可能蒙受價差損失。

金管會宣布，台股漲跌幅限制由七％放寬到一○％，將提前於今年六月一日實施，期盼藉此帶動交易量，這也是一九八九年以來，主管機關首度調整台股漲跌幅，業界普遍正面看待，但是這也代表投資人必須提早針對新措施，做好準備。

台股的七％漲跌幅限制，不管與成熟市場或部分開發中國家相比，確實都相對嚴苛，也因為如此，從金管會到業界均大聲疾呼，開放漲跌幅是順應國際潮流的變革。元大投顧分析師薛舜日指出，台股從交易制度的改善，到下一步規畫將交易時間拉長，皆是與國際進一步接軌，有助於外資將台灣調整為如MSCI等重要指數的已開發國家。

另一方面，此新政也可望為台股帶來結構性轉變。目前法人占台股的整體成交比重約四成，散戶高達六成，但此後股市的震盪幅度最多由一四％增加到二○％，「上沖下洗」效應將擴大，獲利空間變大之際，潛在風險也增加。

「以前（漲跌幅限制）只有七％時，大家會很勇於追高殺低，但（擴大至一○％）之後會很謹慎，除非心臟很強，否則不敢輕易去追漲上去的股票。」薛舜日說，在這種市場機制下，太過投機或口袋不夠深的散戶不會貿然進場，估計在未來三到五年內，法人或長期投資者的交易比重會逐漸提升，對股市的穩定與健全將發揮正向作用。

雖然放寬漲跌幅可望使台股獲得外資青睞，但由於大盤指數已在相對高點，現階段放寬漲跌幅，是否增加操作難度，尤其是對於習慣於以漲跌幅操作、拉抬特定個股的本土投資人來說，是否更形不利，也引發討論。

凱基證券董事長許道義如此譬喻：「就像計程車剛調漲時，大家一定會比較cautious（謹慎、小心），不敢貿然去搭。」薛舜日也預估，漲跌幅正式放寬後，市場的觀望氛圍將瀰漫一到兩個月，並影響期間成交量表現。但是只要度過這段「陣痛期」，投資人很快就能從善如流。

這也代表一件事情：台股的「漲跌幅一○％時代」到來後，可望從主力拉抬特定個股、多數散戶殺進殺出的氛圍，轉變為側重基本面，中、長期的布局思維逐漸形成主流。既然搶短、殺進殺出不再是上策，投資人應當更關注基本面，戒除不做功課、打聽明牌的陋習，研究上市櫃公司的產業前景、財報數字等。

相對短線操作者，要嚴守停利停損並避險

如此一來，操作個股的策略，也要扭轉思維，首先，既然「看對賺更多、看錯賠更多，」務必要強化避險觀念。許道義認為，投資人可以適度運用一些工具，做為避險的操作，比方說持有權值股者，可考慮放空台灣五十ETF。

此外持有不同類型的標的，也該有不同邏輯。華南永昌投顧董事長儲祥生認為，持有權值股者，受影響不大，但如果是買賣股本小、易急漲急跌的中小型股，買賣時則需要留意安全邊際，因為個股漲多後，一旦跌回來，只要跌停兩天，報酬率就減少二○％，故必須更明確設定停損點或停利點。

薛舜日則認為，對長線投資人來說，放寬漲跌幅沒有太大影響，但對短線投資人而言，股價不易掌握，執行停損必須更嚴格、講究紀律，保護自己不要受傷。

習慣看技術線型者，要改看長天期均線進出

對於習慣以技術線型判斷進場、出場時間點的投資人而言，薛舜日建議，由於此後股價震盪加劇，也讓短天期均線的標準差擴大，故長天期均線（如月線）的參考價值會更高。

以實務面而言，漲跌幅擴大後，還有一項不得不談的疑慮，就是融資買賣股票的投資人，運用資金的彈性勢必降低。

按規定，現行信用交易整戶擔保維持率為一二○％，金管會為了讓融資融券投資者有更多「緩衝」空間，決定在放寬漲跌幅的同時，將擔保維持率調高為一三○％，五月四日先行上路，並允許在五月底前，整戶擔保維持率不到一三○％的投資人，皆可盡快回補。

換言之，此後融資融券者的持股跌幅若超過三○％，維持率即低於一三○％，券商將發出追繳令，投資人若來不及於兩個營業日內補繳自備款或保證金的差額，就會被強制處分持股，亦即俗稱的「斷頭」。

利用融資買股者，要預留三成現金防斷頭

在漲跌幅放寬的前提下，維持率從一二○％提高至一三○％後，代表投資人從「跌停兩天即被斷頭」成為「跌停三天才被斷頭」，但背後的風險是：只要短線震盪加劇，或非理性賣壓太過強勢，以往被斷頭的投資人，損失兩成銀彈，如今是一口氣銳減三成，資金缺口擴大的負擔更形沉重。

為了確保資產損失程度降至最低，重點不在擔保維持率多少，而是投資人應調整資金配置的概念。

「以前可以融資到滿（水位），現在最好多留點現金。」許道義建議，新制上路後，投資人最好預留在融資額度三○％以上的現金，舉例來說，融資額度若為一百萬元，最好另行準備三十萬到五十萬元現金。

【延伸閱讀】漲跌幅放寬，斷頭投資人傷更大—台股漲跌幅調整內容及影響

漲跌幅調整˙內容：1.台股和所有商品（TDR、期貨、股價指數類期貨與選擇權）漲跌幅從7％同步調整到10％2.證金標購價格上限由7％?15％調高至10％?20％

˙正面影響：市場能更迅速反應其基本面和真正價值

˙負面衝擊：震盪幅度擴大，操作的風險加劇

風險控管調整˙內容：1.信用交易整戶擔保維持率從120％調高至130％2.T+5型有價證券、半年型有價證券借貸款項業務擔保價值維持率，皆提高至最高130％

˙正面影響：融資者持股跌幅超過30％（跌停3根）才遭斷頭

˙負面衝擊：一旦被斷頭，資金缺口比以往更大

資料來源：證交所整理：張舒婷

儘管從明星操盤手退役，成為一般散戶，陳冠升過去三年來，仍締造出每年二○％至三○％的報酬率，依舊是家庭經濟的最重要支柱。

他認為，只要掌握法人操作的「四季脈動」，看清領頭羊股動向，散戶也能成為績效卓著的投資贏家。

撰文‧謝富旭

台灣工銀證券自營部前副總，並曾經奪下基金操作績效年度冠軍的陳冠升，儘管已經褪下基金操盤人績效冠軍的光環，然而，他對股票投資這檔事，依舊保持在職場時一貫戰戰兢兢的態度。

雖然不必趕著打卡，陳冠升每天早上依然七點半出門，從台北市自宅驅車前往新北市三重自購的房子。離開法人圈後，三重的房子成為他看盤、研究的據點。每天下午，如有公司舉辦法說會、券商舉辦投資說明會，他仍勤於參加。「現在只差沒領薪水而已，一切都要從股市自己賺來花，但行程與工作內容與在職場上幾無不同！」他說道。

穩中求勝 短線可參考自營商邏輯之所以這麼認真，陳冠升坦言，目前主要收入來源就是股市投資。二○一二年成為專職投資人以來，陳冠升靠投資收入，不僅得支付全家包括尚未成年子女的所有開銷，以及尚未繳清的房屋貸款。他自嘲地說：「我已經成為名副其實的『自營商』了，但操作的是自己的錢，而不是公司的錢或投資大眾的錢。」就是因為投資的是自己的錢，陳冠升承認，操作上變得保守許多。如何在保守之餘，還能創造出他自我要求的每年至少二○％的報酬率，之前在券商自營部以及投信公司操盤基金所累積的經驗，成為他穩中求勝的關鍵武器。

陳冠升一針見血指出，散戶之所以在台股戰場一路節節敗退，主要原因在於，他們對三大法人｜｜ 自營商、國內投信以及外資，特別是牽動台股中短期走勢的前兩者的操作節奏一無所知。「你會發現，你周遭投資股票賠錢的親友，買的股票往往是自營商與投信也會買的股票。可以這麼說，喜歡短線操作的散戶，總是跟在自營商以及投信的後面，期望搭順風車。」「問題是，買相同的股票，為何散戶總是被套牢或痛宰，自營商和投信總是獲利出場的機會較高？」「關鍵在於散戶不諳自營商與投信操作短、中線個股的節奏，一開始就錯了，導致接下來一錯再錯。」陳冠升強調說。

第一季別衝動 買在噴出高點就套牢了陳冠升指出，大部分的散戶喜歡在第一季買股票，除了第一季有年終獎金進帳，手頭較寬裕外，散戶所持的理由很充分：第一季往往有元月行情、紅包行情，而且往往是台股一年四季中，最有表現的一個季節。

問題是，在第一季買股的散戶通常沒什麼好下場。陳冠升分析，「雖然第一季是所謂題材股，尤其是新興高科技漲勢最凌厲的時點，這是因為有天時、地利、人和三條件搭配。」天時，就是第一季是新年伊始，市場氣氛普遍樂觀。地利，就是第一季全球有許多重量級的高科技展覽接力登場，如一月的拉斯維加斯消費電子展、二月的巴塞隆納世界移動通訊展，以及三月的漢諾威電腦展。人和，就是散戶把資金捧來了。「在三大條件配合下，第一季通常會展開『作夢行情』，領頭羊股以具題材性、具未來夢想的高科技股擔綱演出。」「問題是，如果散戶在第一季買所謂的『作夢股』，往往是買在股價噴出的高點。」「好夢的話，大多數人都不願意醒來的，即使『作夢股』開始作頭下跌，散戶還是不願停損，讓夢醒來，不像自營商會果決地砍出持股。於是一年的開始，散戶就套牢了，為整年操作種下敗因！」第二季撿便宜 找高殖利率傳產與被錯殺電子第二季是投資人最討厭的季節，卻是陳冠升認為有便宜貨可撿的季節。因為第二季通常是電子業淡季，股價隨著月營收不怎樣的數字而下滑。加上五月要報稅，還得準備一筆錢，許多大戶甚至還會做出賣股求現來繳稅的動作，加重股市賣壓。更糟糕的是，第一季作夢行情結束後，隨著第一季財報公布，夢醒下跌行情也跟著同步啟動。

陳冠升指出，就連法人，特別是自營商在第二季操作也會趨於保守。問題是，就是因為股票價格拉回，才會有撿便宜貨的機會。尤其第二季也即將進入除權息旺季，高殖利率股開始蠢蠢欲動起來。

他說：「第二季的領頭羊股就是獲利一向穩健，以及殖利率高的股票，以績優傳產與金融較有機會。但也不要忽略股價被錯殺，但第一季獲利卻未如市場預期惡化的電子股。」以今年的情況來說，陳冠升就認為，近來因傳出中國產能大量開出，導致股價急殺的LED股如晶電、面板股如友達與群創，以及DRAM股如華亞科，如果第一季獲利出爐未如市場預期般糟糕，就可能有一波跌深反彈行情。

問題是，可以撿便宜貨的第二季，散戶卻因為第一季股票套在高檔或賠錢，不是沒錢入市，就是沒膽入場，錯失了撿便宜貨以及除權息行情。

第三季找短打 第四季找題材第三季是電子業的傳統旺季，陳冠升認為，該季的領頭羊股就是上半年財報獲利較去年成長，而七、八、九這三個月營收年增率出現二位數成長，最好月增率也有成長的股票，可進行短打。

但是，相較於第三季，第四季才是挑股的重頭戲。陳冠升習慣從兩大方向雙管齊下：首先，前三季稅後純益已經達去年整年獲利八○％以上，但股價仍未達到去年高點的股票。因為，這種股票不僅有獲利基本面支撐，具有抗跌性，俟來年四月整年財報公布，較有機會出現一波漲勢。

其次，第四季反而是布局題材股、作夢股的最好時機。陳冠升總是在這個季節，花費最多時間做產業研究工夫，預先布局相關個股，等明年第一季「作夢行情」啟動，趁股價來到高點進行獲利了結。

二○一四年，陳冠升按照自營商與投信法人的「四季脈動」，在股市歡喜收割。

去年四至五月時，相較於台股第一季凌厲反彈的走勢，獲利一向穩健的主機板股微星與技嘉，走勢相對溫吞許多，其高殖利率不但有醞釀除權息行情機會，加上媒體對筆記型電腦換機潮著墨漸深，讓陳冠升決定鎖定該兩股買進。

一四年第三季，原本是針對業績題材股的短打機會，卻遇到大盤Ｍ頭成形，加權股價下修近千點的下跌波，而作壁上觀，並順勢將微星、技嘉與華亞科等股獲利了結。

進入第四季，針對產業來年趨勢研究後，陳冠升鎖定「車聯網」概念股的中磊，以及4G概念股的居易兩股進行投資，直到今年第一季趁作夢行情發酵獲利了結。中磊報酬率三○％，居易報酬率二五％獲利入袋。

第一季通常是陳冠升擇高點賣股時機，在賣股同時，他也對今年以來跌勢最深、最重的個股進行研究。他分享研究後心得指出：「LED股、面板股以及DRAM股重挫，主要原因乃是消息面因素所造成，前兩者是擔心中國產能，華亞科則是韓國新產能，不過，實情如何沒人說得準。俟這些重挫股第一季的財報公布，或第二季的營收發布，如果數字沒有市場預期地糟，第二季發生跌深反彈行情的機率就不低。

另外，陳冠升還分享了他在今年第一季，為何能在八十四元價位買在鴻海低點的竅門。他指出，同樣是蘋果代工股的和碩，其股價在今年三月時最高衝到九十元，超越了鴻海。「和碩去年每股稅後純益︵EPS︶賺六元出頭，鴻海卻賺了八．七元，逼近九元。法人預估，和碩今年大約賺八元，怎麼比，和碩股價都偏貴，鴻海卻相對顯得便宜。按照法人的思惟八成會『空和碩、買鴻海』進行配對交易，所以，八十四元的鴻海當然就值得買！」陳冠升分析道。

從法人圈學到一身功夫，而且洞悉法人圈操作節奏與選股思惟的陳冠升，靠著這一招，即使離開法人圈子，依舊能遨遊於股票市場。散戶從他的四季操作法調整節奏，提早布局、擬定策略，或許可望擺脫賠錢的魯蛇宿命。

善用自營商選股思惟散戶也能穩抓投資節奏

陳冠升

出生：1968年

現職：專業投資人

經歷：台灣工銀證券自營部副總、第一金投信資深協理

學歷：中央大學產研所

春

找賣點-新年伊始，希望無窮。第一季一月有拉斯維加斯消費電子展、二月的西班牙巴塞隆納世界移動通訊展，以及三月的德國漢諾威電腦展。科技新品輩出，有利作夢行情發酵。

領頭羊股：具備最夯題材性的高科技股，以今年第一季來說，就是Apple Watch概念股，但往往也是股價噴出階段，反而是賣股好時機。

夏

找買點-產業進入五窮六絕淡季。第一季財報公布，第一季作夢行情的個股如無財報基本面支撐，股價將大幅修正。加上繳稅季來臨，賣壓更加沉重。

領頭羊股：獲利穩定，具除權息行情的高殖利率股，特別是傳產與金融股。但操作心態基本上要以守勢為主，逢低買進。

秋

做短線-電子出貨旺季來臨，如果旺季不旺，小心景氣反轉。上半年年報公布。有生技展，許多高科技公司也喜歡挑在這個季節舉辦新品發表會，搶攻感恩節與耶誕節商機。

領頭羊股：營收表現佳的高科技股。可挑上半年獲利成長，第三季營收年增率出現兩位數成長短線操作。

冬

尋飆股-前三季財報公布，今年獲利輪廓大體出來。市場重心開始轉移到來年的展望以及未來熱門題材。

領頭羊股：具有新題材的高科技股，前三季獲利已達去年總獲利８成以上的股票，以及低本益比股。

洞悉法人布局

陳冠升一年四季是這樣操作的??

夏 2014Q2

買進高殖利率股技嘉與微星，以及K線價量齊揚，股價突破波段新高的華亞科。

秋 2014Q3

大盤出現M頭，反轉向下。技嘉、微星與華亞科獲利了結。

冬 2014Q4

買進4G概念股中磊與居易。

春 2015Q1

趁中磊與居易上漲獲利了結，轉攻鴻海。

夏 2015Q2

考慮逢低買進重挫的晶電、友達與群創。

近期陸股的行情越演越熱烈。今年以來大漲約三成的上證指數，隨著中國人民銀行無預警降準一％，四月二十日，交易爆出天量，滬、深兩市成交達到人民幣一兆八千億元（約合新台幣九兆元），創全球交易所有史以來單日成交最高金額。

「大戶，最近買什麼股票？講一檔可以賺的。」「買跟大陸有關的就可以，買了，丟著不要管，自己就會漲。」回話的人是姓陳的股市大戶，他曾經出手小賣華碩股票，就讓股價連跌三檔。

每天在股市總要殺幾回合的陳大戶，從去年第四季開始，陸續把資金布局在中國概念股，不是買中國、香港的股票，就是在台灣買陸股ETF（指數股票型基金），所以，今年台股漲了二．四％，他手中的股票漲幅至少三成，獲利幾乎是台股的十倍。

「你要賺三成還是要賺二．四四％？再笨的也會選擇賺三成，」陳大戶說。今年來，中國和韓國股市都創新高，深圳A股、B股今年以來漲幅約三成，韓國漲幅接近九％，台灣只有二．四四％。從股票周轉率來看，台股也不如日本、韓國，周轉率減少，代表股市的活力也跟著下降。

投資人講究的是投資報酬率，錢會往能賺錢的地方跑。這些大戶原本是在股市「興風作浪」的一群，單月股票進出金額超過億元，甚至還有百億元的紀錄，少了他們，股市很難有所作為。

「現在價格（指大盤加權指數）九千六百點，成交量一千二、一千三百億元左右，和歷年相比，都算是相對不錯。」金管會主委曾銘宗接受《商業周刊》專訪時，對近期台股表現流露肯定態度，但也提出自己的預言：短期內，成交量來到一千四到一千五百億元的盛況，難以出現。只是這樣的成績單跟其他國家相比，實在無法孤芳自賞，台股在交易的誘因上還是輸人很多。

原因一：陸股更好賺導致資金外流，台股、台股基金縮水

錢太難賺、政策太亂、抽稅太猛，三大因素成了台股奄奄一息的主因。

曾銘宗分析，一來是因為投資人可以交易的標的更多元，以基金、權證來說，單日成交量分別約三、四十億元，兩者加起來七、八十億元，或多或少瓜分掉股市的成交量；第二，恐怕也是最關鍵的原因：國際化趨勢下，資金外流。

但他沒說的是，股市一旦欠缺資金活水，很難舞動起來。從二○一一年開始，台灣的金融帳出現淨流出，且連續十八季都呈現此景，金額達一千六百八十三億美元（約合新台幣五兆三千億元）。這些錢不是被拿去投資海外房地產，就是去買股票、基金。錢一旦流出，就會排擠到在國內投資的金額，更令人擔憂的是短期內不容易回來。

資金外流的速度有多快？根據統計，從二○一二年到二○一四年期間，券商複委託（透過國內券商下單買賣海外股票、債券及基金等有價證券後，國內券商再向國外券商下單）金額呈現逐年上升趨勢，二○一二年約四千二百六十億元，隔年躍升至五千七百億元左右，去年又激增至七千九百六十億元，每年成長幅度皆超過三成。

投信投顧公會數據顯示，二○一三年台股基金每月規模皆超過二千四百八十億元，顛峰時期甚至曾超過二千七百億元，但此後就逐漸下滑，去年十月份更一度降到二千三百零一億元的新低紀錄。今年第一季與去年同期相比，仍減少近二％。

這些原本應該留在台灣購買台股、台股基金或是房地產的錢，正持續的流出中，也是台股單日成交量從兩千億元，腰斬到只剩下一千億元的關鍵。「大陸股市上週每日成交金額約在人民幣一兆五千億（約合新台幣七兆五千億元）上下，台灣股市每天最高成交金額也就新台幣一千兩百億元左右，換算一下，大陸股市一天成交的金額，是台灣三個月的量，」富蘭德林證券公司董事長劉芳榮說。

而台股基金規模縮水，代表三大法人之一、本土投信進出股市的資金動能下滑。證券投資信託暨顧問商業同業公會理事長、富邦投信總經理林弘立感嘆，以去年全年度的情況而論，台股基金績效打敗大盤的多達三分之二，但整體規模卻縮小三分之一。「新客戶沒進來、舊客戶解套的或獲利了結後，就抽走資金。」

除了外在的誘因大，還加上國內不斷丟出課稅的政策，一把刀隨時要砍向投資人，等於是把投資人從市場上推出，加快資金出走的意願。一拉一扯間，讓原本活力減弱的台股，更沒有了生氣。「近年來投資台股的不確定性增加，是投資人對台股踟躕不前的主要原因之一，」林弘立認為。

原因二：國內猛課稅、費獲利少五成，投資台股像「頭殼壞去」

攸關股市的政策中，證所稅、二代健保的補充保費納入股息所得、可扣抵稅率減半、富人稅率最高提高至四五％陸續上路，引發「一頭牛扒好幾層皮」、打壓內資投資台股意願等爭議，從未間斷。

「我在香港，領一塊半股息，就是一塊半；在台灣，對不起，可能剩不到七毛錢，獲利少了五成。」一位上市櫃銀行董事長感慨萬千：「這樣不會影響市場？其實大家都會算的，投資台灣的人，像是『頭殼壞去』。」

以台灣為例，某投資人以每股一百二十元買進台積電股票兩張，並決定參與除息，每股配得四．五元股息，加上可扣抵稅率一一．二九％，共可獲得九千五百零八元的股息所得淨額。換言之，他投入二十四萬元成本，在不考慮股價漲跌，股息殖利率四．○八％。

但若加上扣掉健保補充費，及股息納入所得，實際入袋的金額僅八千零六十六元。但同樣情況，在香港扣掉證交稅，可以實拿八千七百六十元，獲利等於少了八％。如果沒有可扣抵稅率，報酬率會少了快兩成。

原因三：政策改來改去證所稅版本亂，大戶條款決策空轉

除了交易成本沉重，更令這位董事長對台股卻步的是政策一變再變，令人無所適從，證所稅是最明顯例子。

「政府要課資本利得就課啊，卻可以宣布要課稅後，突然又說下個會期再處理，我可能本來都已經為了這個版本準備好了，結果政府搞東搞西，搞完了，（政策）又不見了。」他批評：「我沒有看到一個國家像台灣這樣，連中國也不會這樣，（政策方面）講什麼就是什麼，不會隨便亂改。如果政府連言而有信都做不到，誰敢投資？」

的確，證所稅的決策過程，如同孫悟空的七十二變一樣，每隔一陣子就會出現新版本，一任部長，一種想法。林弘立說，證券交易稅、費過高，加上政策的不穩定，確實讓投資人對台股的收益率疑慮重重。

原因四：缺乏利多題材只能靠蘋果，第二季台股難有表現

除了反覆多變的政策，缺乏利多題材，也是台股欲振乏力的原因之一，盤面上的題材，往往除了蘋果（Apple）發表新產品，相關供應鏈隨之受惠外，其餘皆乏善可陳。

香港資產管理業者、CGM-Capital Global總經理歐宏杰指出，去年第四季到今年第一季，台股在蘋果族群的帶動下，確實有所表現。反觀今年，除了Apple Watch外，並沒有太令人驚豔的新品出現。

「台積電法說已經宣布第二季業績下修，主要來自手機與PC庫存所致，第二季少了大型權值股的帶動，台股很難有表現，」群益葛萊美基金經理人蔡彥正說。

「我們後有追兵啊，如果（台灣）還不趕快上來，錢就會一直流出去！」曾銘宗表示，其他亞洲國家的市場，飛快的進步，特別是中國，即便市場透明度相對低，前幾年也沒有起色，但去年底就大漲。

中國藉由跟其他國家的股市對接，譬如滬港通，或接下來的深港通、星港通，藉此把一個個市場炒高，吸引全世界的鈔票都湧進中國，中國成了全球最大的「吸鈔機」。表面上這是個能賺錢的地方，背後最主要的目的是中國想要掌握全球的金融市場。如果台灣沒有想到與人民幣對接的方式，長久下去，台股勢必會被邊緣化。

至於東南亞地區，像是菲律賓、印尼這些國人可能覺得看不上的國家，同樣也蓬勃發展，以菲律賓來說，經濟成長率可望在七％以上，印尼股市也有不錯的漲幅。

曾銘宗雖然擔憂台股活力不足，但在稅制未改變前，以及政府態度不一致情況下，很難提出讓投資人「回頭」的誘因。「六月份股票的漲跌幅放寬到一○％，但成交量沒有，再多的政策都沒用，」一位壽險業者投資長說。

股市，代表的是一個國家的經濟實力與公司籌資能力，不是單純的只能用公平正義看待，如何在兩者間取得平衡，又能讓市場健全發展，才是政府高度該思考的問題。

【延伸閱讀】政策反反覆覆，讓股民不敢放心投資—證所稅、二代健保補充保費政策變化

證所稅到底要不要扣？變化內容》

●2012/3 召開「財政健全小組」討論證所稅

●2012/5 劉憶如不接受國民黨團的版本，閃電請辭財長

●2012/7 立院三讀通過隔年復徵證所稅，採「設算所得」與「核實課徵」雙軌制，設算者在大盤8,500 點以上才須課稅*一改，此版本對股市衝擊小，僅影響1萬多人

●2013/6 台股8,500點證所稅課徵門檻取消。僅保留「大戶條款」、出售IPO股票10張以上、未上市櫃股票者須核實課徵*二改，該版本通過後，台股動能一定會回升

●2014/12 原規畫將大戶條款的課稅門檻由10億放寬至50億元，最後大戶條款延至2018年上路*三改，既然延後，大戶條款的課稅門檻也不必調高

補充保費賺多少才要繳？變化內容》

●2012/1 二代健保恐延至隔年才能上路

●2012/2 不到一個月，衛生署（現為衛福部）改口表示，二代健保當年度開辦，課徵補充保費的股利所得門檻為2,000元*一改，已做好實施二代健保的所有準備

●2012/9 存款利息課徵門檻提高，其他項目不比照辦理；現金股利課補充保費，股票股利不徵*二改，且戰且走，先求穩定再說

●2012/10 課徵保費的股利所得門檻調高到5,000元*三改，補充保費不會有課不到的問題

●2015/2 不排除從現行針對六類對象課徵，調整為家戶總所得徵收

台股成交量低迷的局面，與其坐困愁城，不如主動出擊。例如，加強台灣與其他市場的連結，就是一個好解方。今年下半年「台星通」將上路，推行「台深通」、「台滬通」也是大勢所趨。華南投顧董事長儲祥生認為，政府可以先做的是，鼓勵其他國家的ETF來台掛牌上市，投資人不須深入研究國外個股，看對某市場的趨勢即可交易。

解方一：增加投資選擇，把錢留台灣

在台灣的可交易商品增加，一方面可以讓投資人有多樣化選擇，在台股盤整期間一樣可以投資其他市場，省去匯率波動的風險，也可以讓台灣的市場更充滿活力。

想辦法把錢留在台灣，這是第一個解方，設計合理的稅收制度則是第二個解方。

解方二：證交、證所稅合併設計

熟稔兩岸三地市場的香港CGM-Capital global總經理歐宏杰建議，證所稅大戶條款將延至二○一八年，已形同虛設，還不如直接廢除，至少現階段有助於投資人信心回溫。台大經濟系教授林向愷則認為，不要將證所稅、證交稅分開進行單向檢討，推出「以證交稅為基礎的證所稅」，是可考慮的方式，亦即維持目前○.三％交易稅外，也讓投資人不分交易金額高低，一律按出售價格繳納○.一％證所稅；若累計扣繳金額超過當年獲利，則予以退稅，一來，有稅目亦有稅收；二來，也發揮從證交稅過渡到證所稅的精神，對市場衝擊最小。

以補充保費的設計而言，前衛生署長楊志良認為，針對股利所得徵收稅費，必然影響股市，長久之計，應按家戶總所得依法徵收，以總所得為基礎，按比率課徵保費。

前健保局（現改制為健保署）總經理、政大財政系兼任副教授朱澤民也提出類似建議，將股利、房租收入、兼差費用等所有所得一次結算，超過一定金額再課徵稅費，而非區分出不同所得後，再單筆就源扣繳，這對投資人的心理面衝擊，自然會降低。

解方三：放寬融資、券交易限制

第三個解方就是，改善交易制度，更貼近國際金融市場。

以金管會未來擬推行的延長交易時間來說，施羅德投信投資長陳朝燈認為，這對提振成交量未必有直接效益，但不論國內、國外投資人皆有更充裕的時間反應國際消息，進行投資決策時零時差，會更傾向於將台灣的市場納入考量。

政大金融系教授殷乃平表示，放寬漲跌幅、延長交易時間都值得努力，但現行融券、融資限制過多，有礙擴大股市規模，值得檢討。儲祥生則建議，目前開放現股當沖的標的為兩百檔，其實可研擬放寬至市值前三百到四百大上市櫃公司，勢必帶動成交量，不過平盤以下可放空的標的，為避免有心人士上下其手，現階段不宜貿然開放。

【延伸閱讀】財政部不降證交稅，曾銘宗：長期對嗎？

對於各界建言，金管會主委曾銘宗接受本刊記者專訪時預言，台滬通、台深通一旦上路，短期內一定是台灣的資金外流到中國去，這種趨勢至少持續一到三年。「台灣投資人投資股票經驗豐富，對陸股有一定了解；但要等中國的投資人更成熟、且了解台股前，當然是優先投資自己的股市。」

面對財政部主張不降證交稅，曾銘宗強調：「對於要不要降證交稅，我沒有預設立場，視中研院的研究結果而定。」不過他在訪談中，多次以語重心長的口吻反問：「他們（財政部、衛福部）的看法短期都對，我也都贊成，但是短期對，長期對嗎？」

他最擔憂的是，現階段大家只看短期成果，以為一年多抽到幾百億稅費，就是為國庫進帳。「就算張部長不同意，我還是要講，我在我的位置，才看得清楚資本市場。」曾銘宗舉起手上的一壺熱茶，打比方說：「就像這壺水，一年倒一千億元，倒八、九百億元，但假設交易成本不合理，很快就會倒光的。」

儘管外界不少聲音主張廢除證所稅，但曾銘宗不贊成，他認為持有IPO股票十張以上須課稅，這是針對高所得者、大股東課稅，足以發揮租稅公平的意義，且祭出長期持有三年以上稅率三.七五％的配套，已算優惠。

至於現行融資、融券規定，曾銘宗也同意放寬，「哪有人家在限制額度的？如果是像王永慶這種大戶想融資買股票，只要人家信用夠好，想融資十億元有什麼不行？」他計畫在六月底前取消融資額度限制，由券商評估風險後，自行決定融資金額，後續將再鬆綁融券限制，但因為涉及券源，只能適度放寬，無法全面取消限制，不過整體而言，皆有助於成交量能放大。

日前陸股、港股發動一波上漲攻勢後，最近終於輪到台股價量齊揚，創下傲人的「三高」紀錄。

這三高紀錄，一是四月二十七日大盤指數收在九千九百七十三點，盤中更一度來到一萬零二點，是近十五年來首度觸及萬點；二是二十四日單日成交量達一千六百八十六億元，創三十八個月新高；三是當天外資大舉買超四百六十四億元，創史上第二大量紀錄。

補漲效應來了！陸港股高點後，台股被看見

台股積壓已久，在今年以來熱鬧的國際資金派對中，相對不受矚目，近日終於揚眉吐氣。瑞銀投信總經理李哲宏認為，日本市場創下新高，上海、深圳、香港股市大漲，價格紛紛來到高檔，反觀台股如此沉寂，凸顯出近日的凌厲漲勢，與國際市場的比價效應，脫離不了關係。

「台股的基本面solid（可靠、可信賴），本益比低，現在只是稍微補漲而已。」保德信高成長基金經理人葉獻文分析，除了與國際市場的比價效應下，台股優勢浮現，再加上「滬台通」話題、美國財報優於預期的正面消息激勵，可以篤定的是：台股已重燃生機。

如今台股離萬點大關僅一步之遙，回顧歷史，過去台股共有四次攻上萬點的行情。史上第一次是一九八九年六月十九日的一萬零一百零五點；一九九○年，盤中一度來到一萬二千六百八十二點，是史上最高紀錄；一九九七年曾觸及一萬零二百五十六點，以及二○○○年股市盤中來到一萬零三百九十三點。

但專家提出警告，這波多頭行情與以往大不相同，投資思維也該轉個彎。

同為萬點行情，不同之處何在？一是美國、日本、歐洲相繼祭出量化寬鬆政策（QE），主要國家競相降息、調降存款準備率，全球央行釋出史上最大資金潮，讓這一波多頭行情來自資金面的影響力，遠超乎基本面。

弔詭一：沒基本面支撐投資人憂來得慢、去得快但站穩萬點，有望撐到年底

之前幾次，都有政經基本盤支撐。以一九九○年的萬點為例，在一九八七年先總統蔣經國宣布開放台灣人赴中國探親、觀光後，兩岸關係和緩，加上當時台灣正值經濟起飛期，GDP成長率逾一○％，在政治、經濟兩大因素加持下，台股從一千一百多點攀上一萬二千多點顛峰。

一九九七年、二○○○年，經濟同樣高度成長，GDP年增率皆逾六％，且一九九七年國內高科技產業蓬勃發展，台灣穩坐「PC王國」寶座，隨之帶動二○○○年網路、資訊科技相關企業股價飆升，推高台股站上萬點。

反觀現今情勢，儘管金管會主委曾銘宗強調，去年全體上市櫃公司的稅後淨利年增率近兩成，今年第一季也比去年同期成長三．六％，整體表現不俗；但市場人士談到目前國內的基本面，都抱持相對保守的態度。

比方說，由於全球景氣復甦力道不如預期，拖累台灣最近半年的景氣燈號，都只有綠燈或黃藍燈的水準。另外，雖然今年GDP成長率可望優於去年，但主計總處預估今年約來到三．七八％，僅微幅高於去年的三．七四％，這種成長力道與全球環境面臨史上最洶湧的資金浪潮相比，微乎其微。

也因為台灣沒有相對應的基本面，但股市卻在資金行情的推動下「驚驚漲」，形成「無基之彈」的上升走勢。

很多人擔心，欠缺基本面支撐，這次的萬點行情，會不會來得慢、去得快？

統計顯示，每一次台股突破萬點後不久，總會從雲端跌落至谷底。一九九○年，台股來到史上最高後，接下來卻遭逢第一次波灣戰爭，半年後大跌七五％；一九九七年登上萬點後不久，也因為亞洲爆發金融風暴，短短三個月後便下修近二○％；二○○○年股市遇到科技泡沫化，上萬點後一年即暴跌逾五○％。這也是為什麼，每次台股逼近萬點，投資人總是既期待又怕受傷害。

但新光投信總經理蘇英孝認為：「同樣是上萬點，這一波漲得並不像前幾次如此投機、激情。」

一來是因為台股投資人比以往成熟，二來是全球資金氾濫下，相較於多國股市頻創新高，台股上演落後補漲行情，但至今離史上高點仍有一段距離，漲勢算是相對合理。

台新投信董事長吳火生也認為，這波多頭不至於出現像前四次如此急速而明顯的拉回，而且正是因為全球基本面復甦力道不如預期，加上油價處於低檔，沒有通膨疑慮，各國政府不會輕易改變QE方向，讓這波史上最大的資金行情，可望延燒至年底，而台股一旦站上萬點，也會持續到年底。相較於先前四次站上萬點後，撐不到半年就跌回萬點以下，今昔大不同。

弔詭二：散戶無感今年大盤跟著外資走若布局中小股，有輪漲甜頭

台股這幾波上萬點，除了資金行情不同，參與者的結構也有明顯差異。其實外資買盤湧入、推升台股走勢的現象，並非最近幾天才開始。

德盛安聯台灣智慧趨勢基金經理人蕭惠中表示，今年以來，台股大盤走勢幾乎與外資籌碼同步，再加上近來滬台通議題提前反應，吸引外資更大手筆加碼。

從近年來外資、散戶在台股的成交比重消長情況，即可見一斑。先前兩次台股上演萬點行情時，散戶成交比重都在八成以上，一九九七年達九一％，二○○○年約八六％，但近年來卻有逐步下滑的趨勢。今年第一季底，散戶比重僅約五三％。反觀外資比重則從一九九七年僅一．七％，升高到今年第一季底的二九％。

這背後也代表一件事情：即便台股來到萬點，卻因為這一波多頭行情完全由外資打造，與散戶相關性低，等於散戶並未嘗到太多甜頭。李哲宏說：「講直接一點，散戶就是無感，你看融資餘額都沒有增加就知道了。」

吳火生分析，由於先前證所稅、補充保費涵蓋股利所得等政策，部分資金已流出，在海外建立部位，要這些資金一看到台股萬點就馬上歸隊，可能性不高。

「最後台股的表現還是要看外資的臉色，不是散戶。」華南投顧董事長儲祥生說，目前外資對台灣權值股的持股比重偏高，像台積電就超過七成，大立光、漢微科皆約五成；也因為籌碼掌控在外資手上，即便散戶冷感，指數仍站上萬點大關。

儘管現階段散戶看似對台股無動於衷，但元大投顧分析師薛舜日表示，市場上仍充斥流資，且多國股市皆創下歷史新高，價格已貴，台股漲幅較合理，相對便宜，再加上台股高殖利率、收益率相對穩定的特色，即便大盤登上萬點，對外資而言仍相對有吸引力，願意持續進駐，也代表台股仍有上漲空間可期。

也因為台股仍有表現空間，散戶並非毫無機會可言。薛舜日指出，只要資金面充沛的前提不變，在這過程中，仍足以吸引散戶陸續歸隊；但因為權值股價格已被推升，中小型個股較能吸引多數散戶，屆時換中小股展現輪漲動能。

「這陣子類股輪動會變快。」儲祥生說，但即便投資獲利了結，要找尋下一個值得投資的族群，難度也提高，因為可能都漲一段了，此時將是個股表現的時刻，也考驗著投資人的選股功力。

【延伸閱讀】這次不一樣：外資大增，散戶比重剩5成—台股歷次盤中萬點時散戶、外資成交比重

●1990年˙散戶 97％˙外資 0.01％

●1997年˙散戶 91％˙外資 1.7％

●2000年˙散戶 86％˙外資 3.6％

●2015年˙散戶 53％˙外資 29％

【延伸閱讀】台股歷次站上萬點後都大跌，這次呢？—台股攻萬點頂點後漲幅變化1989/9/25˙收盤指數 10,773.11˙後3個月 10.90˙後半年 -26.42˙後1年 -63.10

1990/2/10˙收盤指數 12,495.34˙後3個月 -41.65˙後半年 -75.10˙後1年 -51.84

1997/8/26˙收盤指數 10,116.84˙後3個月 -19.40˙後半年 -16.26˙後1年 -34.40

2000/2/17˙收盤指數 10,202.20˙後3個月 -13.43˙後半年 -43.10˙後1年 -52.13

註：2015年指數高點統計至4/28，成交比重最新數據統計至3月底資料來源：證交所、CMoney 整理：張舒婷

【延伸閱讀】萬點行情布局》留意補漲標的、外資賣超

台股萬點行情的「續航力」可期，散戶並非完全無利可圖，該如何選擇個股？

台新投信董事長吳火生建議，不妨鎖定各產業的前三大龍頭業者，且殖利率較高者；保德信高成長基金經理人葉獻文則認為，從中進一步找尋先前相對弱勢、近期有補漲跡象的標的，報酬率優於大盤的勝算較高。

如果是技術線型投資人，華南投顧董事長儲祥生認為，不妨從在低檔整理已久、近日彈升的個股開始篩選、追蹤，像資訊及通訊產品代工廠緯創、金融股中的新光金等，但他強調：「可以觀察，不代表可以買，還是要深入study（研究）其產業前景和公司營運狀況後再決定。」

此外，投資人也必須觀察一些指標，除了美國聯準會啟動升息循環的時間點，是資金潮退燒的最大變因外，新光投信總經理蘇英孝認為，台股攻上萬點後，輪動速度加快，加上六月過後台股漲跌幅將放寬至一○％，震盪走勢加劇，如果大盤指數回檔個一、兩百點，也毋須恐慌。但由於此波買盤是由外資領軍發動，一旦外資賣超，且持續兩、三天以上，最好就開始小心。

個股方面，群益馬拉松基金經理人陳建宗建議投資人，宜留意五月中旬上市櫃公司陸續公布財報，僅具題材性質、基本面不如預期的中小型股，恐有獲利回吐賣壓出現。

儲祥生也提醒，為了持盈保泰，放在台股的資金部位，不宜超過現金的五成。

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●台積電（2330）

看好理由：雖然Q2展望不如預期，但公司技術維持領先，明年可望保持產業龍頭地位目前股價：151.5元目標價：156?180元

●台塑（1301）

看好理由：集團海外布局完備，新產能投資有助獲利穩定成長，有長線投資價值；惟須注意油價波動目前股價：80.8元目標價：84.6?87元

●富邦金（2881）看好理由：富邦人壽新契約等價保費收入成長幅度可望優於同業，銀行業務收益也持續成長 目前股價：65.5元目標價：66?71.7元

●兆豐金（2886）看好理由：銀行淨利息收入增加，海外分行、境外金融業務持續貢獻獲利，整體資產品質優良目前股價：28.05元目標價：30?30.6元

●緯創（3231）看好理由：今年營收可望受惠於智慧型手機出貨量增加，且殖利率不低目前股價：27.05元目標價：29.05?33.5元

註1：本表參考大摩、瑞士信貸、里昂、高盛、巴克萊、野村等外資券商，以及凱基、永豐、中國信託證券，兆豐、玉山投顧等研究報告，至少2家以上推薦才列入