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回顧12月展望1月 楓葉資料室

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每年聖誕月都是過得特別快的一個月，我們「展望」恒指在12月會出現小陰燭，但調整會繼續以12個月移動平均線（紅線，目前處於22654點）作支持。結果，恒指在12月2日高見24112點後，開始進入調整浪，直到12月20日最低下試22714點才開始回升。在這個調整月份，我們的組合繼續以換碼組合內的持股，來保持組合的動力，效果尚算不錯。

由於市場從三中激情中冷靜下來後，開始懷疑政策成效的投資者逐漸增加，加上缺乏新資金流入；中資股在12月開始見沽壓（我們早前估計錯誤），但新股仍然瘋炒，莊家仍然活躍。為此，我們相信，這仍屬小牛運行格局中的健康調整。因此，我們仍會在這個活躍期裡，繼續100%股票、0%現金。

回顧12月，指數全月高低波幅約1400點。恒指12月份跌575點或約2.41%，國指 12月則跌625點或約5.46%，MUPI則於12月跌約0.9%，反映資金從中資股流出。恆指YTD表現升2.9%，國指YTD表現跌5.4%，MUPI指數YTD表現升18.9%。12月的亮點是IPO、半新股，關鍵是供求不平衡、氣氛主導；我們認為，這是典型的莊家牛市揾食格。

 

展望2014年1月，林少陽認為：『……在新興市場之中，由於中國最早「退市」，A股亦是眾多新興市場之中，最早完成後雷曼反彈的市場。假如2014年新興市場轉弱，中國市場或有較佳的相對表現。事實上，人民幣很可能是惟一在今年內兌美元持續轉強的新興市場貨幣。

由於年結在即，內地拆息抽升。受到相關消息打擊，加上來年A股將重啟IPO，增加A股投資者對後市的憂慮，中港股市於過去兩個星期出現弱勢。由於拆息的上升，很大程度上是人民幣銀利率自由化的其中一步棋，而且是極之周期性的現象，實在不值得投資者恐慌沽貨，預期年結後，拆息及中港股市，將逐步恢復秩序。

中國近期的連串改革，對國家的未來發展有利，明年中港股市應該是繼續保持過去兩年溫和回升的步伐，任何重大的回落，均是趁低吸納的時機。經過過去一年持續的弱勢，內房股於現水平，看來已到了價值顯現的價位。』刊於12月23日

黃國英則表示：『……暫時看來，港股繼續會是炒股不炒市，強勢股甚高，而弱勢股份則無藥可救，處境十分尷尬。毋須焦急，資金流向應該會在1月初開始明顯，屆時才比較積極進取也不遲，何況香港這邊大批股票似乎有粉飾窗櫥的現象，追買贏面只是一般，反而值得趁年尾清理組合，令來年有重新起步的感覺。

目前，市場指數上落細，個別板塊炒到飛天，這些熱炒股票，特色是一起動之後，便段段快放，速度驚人，……問題是升得勁同樣會回得深，一個正常調整，幅度15%至20%是基本消費，駕馭的方法惟有是注碼控制或者用期權出擊，晒冷式一舖推出去，隨時會抵受不了心理折磨而重創。在2014年，耐性等候這些股票的入市時機，是其中一個致勝關鍵。

 

另一個耐性等候的目標，是自己估計中小型股有望跑出。不少人在科網股及濠賭股上大有斬獲，恃旺繼續冒險疊上去的機會甚大，而大型國企太過不濟，過去兩個月A股已證明衰過利物浦，無謂憧憬，因此受惠於換股潮的股票，會是那些少數有概念的細公司。

事實上，要投資中國，除了個別行業外，從背景出發，自己會揀香港公司及低負債民企，至少管理層做決定，主要是以盈利作為考慮，而不是盲目追求規模，令股價長遠突圍的機會率較高，而且香港人財政管理審慎，較少過度投資的包袱，加上規模細又往往做得好，隨時成為內地企業兼併的對象。

雖然11月起細價股亂飛，其中一個原因只是炒殼，但氣氛復甦後，來年應有一批中小型股，憑藉基本因素跑出。要投中國，倒不如搞一個細價股組合，揀十隻至十五隻，未必要隻隻中，拉勻後有着數便可以，總好過大注買大型國企。

然而，自己大方向肯定仍然會是跟紅頂白，將較多注碼轉移到美股，既然兩地年尾走勢有異，剛好反方向，正正是換股的時機，不過整體注碼則不宜增加，才可以令稍後見真章的時候有較大的作戰彈性。』

展望1月，在我們（本人）看來，恒指12月收於23306點；基於25000點目標未達，加上氣氛仍然不溫不火，陰燭過後，估計今個月會是陽燭的機會比較大。因此，我們不太擔心月初的恒指下跌；我們仍然看恒指在未來兩個月內挑戰25000點。且看這隻小慢牛如何跌跌撞撞地到達目的地。

少陽談2014年展望 楓葉資料室

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剛剛步入2014年，投資專欄總要先談一談對未來十二個月的投資看法。我們今天先看看林少陽對2014年的展望文章，文中提到對美股、港股、A股、歐股和日股的初步看法，值得大家記存作參考。『還有不足一個月，2013年便要跟我們說再見。今日想跟大家談談，未來一年金融市場的一些基本看法概要，有機會的話，會在未來兩三期，再深入討論個別值得深入討論的話題。

明顯地，環球股市正處於一個上升周期，當中以美國領先全球股市。踏入年底，個別基金經理開始對美股後市看法存在分歧。最近美銀美林調查美國基金經理報告顯示，整個2013年機構投資者都在拋售美股，單計上星期，便有機構投資者從美股撤出23億美元的資金，有趣的是，標普500指數不跌反升，上周仍然微升0.1%。機構投資者的沽盤，被私人投資者的買盤全數吸納。過去一年，流入股市的資金，主要是透過交易所掛牌指數基金(EFT)的資金流及，以及散戶的個人買盤支撐大市。

有分析指此乃美股由強手轉入弱手的證據。我的看法剛好相反。自2008年以來，機構投資者，尤其是於2008年碰到一鼻子灰，面目無光的大批對沖基金經理，被2008年的海嘯嚇到「鼻哥窿冇肉」，對後市看法持續落後於形勢，基金表現被指數大幅拋離。在這個背景之下，機構投資者怎可能不出現基金贖回？而在基金贖回的壓力之下，機構投資者怎可能不被逼變賣資產，套回現金應付贖回潮？誰是主，誰是客，不是已經清楚不過了嗎？

正如本欄早前指出，年初至今，美股長期錄得資金淨流入，只是流入的資金來自ETF及私人投資者的直接投資。假如上述情況持續，機構投資者為了爭取表現，明年或有機會將一反今年的常態，更加進取以求重新獲得股民的信賴。基於這個看法，美股明年的表現，看來仍然持續大漲小回，甚至到了某個關鍵水平，指數可能升勢加劇。

然而，世局不會是一面倒的向好或向淡。美國聯儲局退市的陰影，仍有機會偶然引發市場的短暫調整。正如最近連串利好的宏觀經濟數據，成為投資者獲利回吐的藉口，因為利好的經濟數據，被演繹為聯儲局提早退市的重要線索。

港股市場，本欄相信會漸入佳境。但與美股的情況類似，市況不可能是一面倒的向好，因為三中全會之後，市場對新一屆中國政府的信心是加強了，但是改革是需要付出代價的，以銀行利率改革為例，那將減弱銀行的淨息差，對內銀股不利，而內銀股是恒指及國指的中流砥柱，內銀股升不起，指數的升幅將受到局限。

然而，指數的表現或者對投資者沒有太大的參考價值。重要的是投資者是否堅信今屆政府真的會落實「國退民進」政策，假如這個本欄猜測已久的預期落實，則個別二三線民企，以及有機會私營化的二三線國企股，或有機會出現一些重大的重組合併，或因行政效率獲得提升的獲利機會。投資者應關注未來部份國企及紅籌，會否獲得上級批准，發出具吸引力的股權激勵計劃，當中以紅籌股的身份較為特殊，獲利的機會較大。

總之，明年中港股市的表現，關鍵詞很可能是「國退民進」。相對本港股市，本欄預期明年港股表現會繼續優於A股。原因如下：本港樓市受制於政府「辣招」，交投一池死水，市民過去一年多累積的存款要找出路，樓市之路不通，港人對債券投資從來都不熱衷，看來看去資金惟一的出路，就只有股票一途。未來一年港股的潛在燃料(資金)，將會有增無減。

反觀國內樓市，雖然亦有政府調控措施壓住，但是A股市場實在太多騙子，樓市升勢屢壓不止，國民的心態跟港人甚是不同。另一方面，較為保守的國民，亦有購買國債及企業債的習慣，事實上過去幾年債券市場的表現穩步向上，對國民的吸引力持續上升，只要經濟不是出現跳崖式急挫，債券違約情況微不足道，債市會是國民在樓市以外，另一個重要的另類投資選擇。加上明年A股重啟IPO，股票供應大增，未來一年A股會否出現戲劇性的復甦，仍然是一個很大的疑問。

至於其他海外市場，本欄會繼續留意日股的發展形勢。除非東海局勢出現重大的變故，否則的話，明年中日兩地股市，表現都不會太差。中國因為改革初期，需要時間休養，盈利增長動力未必很強，但好處是這幾年整體市況落後全球股市，估值偏低，加上市場往往走在經濟復甦之前，只要投資者相信改革成功，在盈利未出現明顯復甦之前，大市依然可以首先出現估值上調。

另一方面，日本因為有重大的政策扶持，日股的上升動力可能更強。當然，偶然間的中日貿易及海岸線主權糾紛，或會持續困擾中日兩國股市，為長線投資者提供短線低位買貨的機會。

歐洲方面，德國十年期國債息率目前是1.86厘，而美國十年國債息率是2.86厘，息差剛好是1厘，但是目前德國DAX指數的預期未來一年市盈率只是13.5倍，往績息率是3厘，較十年期國債存在1.1厘息差。反觀美國，目前標普500指數(“SPX”)的往績息率只得2厘，雖然亦是與十年期國債息率仍然有正息差，但是息差不足0.2厘。SPX的預期未來一年市盈率是16倍，較DAX出現18.5%的估值溢價。若以市帳率計算，SPX的市帳率高達2.6倍，相對DAX是1.7倍，估值溢價高達50%。大家可能察覺得到，市盈率的溢價與市帳率溢價有偏差，反映美國企業的ROE高達16%，而德國企業的ROE則不足13%。上述差距，部份來自過去幾年歐洲經濟表現較美國弱，同時顯示德國企業未來改善盈利的潛力較美國大。

若將美股與日本股市比較，我們得出的結論相若。按目前市場的平均預測，日本TOPIX指數(TPX)未來一年預測市盈率是15倍，往績息率是1.72厘，相對日本十年期國債息率0.64厘，息差超過1厘。若以市帳率計算，日本股市是三大成熟市場中估值最低者，其往績市帳率只得1.25倍，市帳率估值是DAX的七折，是SPX的五折。這個差距，主要來自日本企業遠低於德國及美國企業的股本回報率(ROE)，按未來一年預測盈利推算，TOPIX的平均ROE只得7.6%，而相對SPX及DAX分別為16%及13%。

安倍經濟學能否刺激日本出口及本土企業的盈利能力，將成為未來日本股市表現的關鍵。正如股市傳統智慧所言，牛市是在絕望中誕生(2011年311日本海嘯核災難，導致日本企業2012年3月底止年度錄得破人類紀錄的企業虧損，夠絕望了嗎？)，在懷疑中成長(現時當地投資者年初至今仍然是淨股票沽家，買貨的大部份是海外投資者，即使是機構投資者及分析師，看好看淡的比例大約是一半一半，算不算是懷疑？)，最後在一致看好聲中見頂(有排都未到這個階段)。』刊於12月6日

風電行業前景展望 Edward Lee 發掘十倍股

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回顧1月展望2月 楓葉資料室

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港股在2014年1月可說是開壞個頭。我們早前「展望」恒指在1月會以12個月移動平均線（紅線，目前處於22513點）作支持，並以陽燭作結。結果當然令人失望，恒指在1月2日高見23469點後，開始進入調整浪，直到1月30日最低下試21746點。在這個由頭跌到尾的月份，我們的組合選擇性沽出弱股，以換碼期待已久的目標股份，希望在下一個升浪取得更佳效果。

由於擔心受資金流出新興市場拖累，港股在1月的沽壓廣泛遍及各類股份，連早前強勢的主題股、半新股和莊家股皆見強勁套現壓力。不過，由於恒指仍能守於24個月移動平均線（紅線，目前處於21739點）上，我們並未改變港股處於小牛運行格局的原先想法；因此，我們此刻仍繼續是100%股票、0%現金。

回顧1月，指數全月高低波幅約1700點。恒指1月份跌1271點或約5.45%，國指 1月則跌998點或約9.23%，MUPI則於1月跌約0.54%，反映資金仍主要從指數股流出。恆指新一年YTD表現跌5.45%，國指YTD表現跌9.23%，MUPI指數YTD表現跌0.54%。

 

回顧1月，豐盛金融的黃國英表示：『1月市況發展相當有參考性，一直都是牛熊共舞，超級兩極化，甚至到後期出現新興市場走資陰影這件宏觀事件，也無改投資者微觀上的操作，甚至因應形勢，情況變本加厲。市場愈來愈成熟，再不相信世界會一鑊熟，當環境趨向惡劣，就更加擁抱少數卓越有條件免疫的公司。

回顧整個1月的操作，感覺是帶點沮喪。有好幾場漂亮的勝仗，卻不知怎地，利潤總是在其他地方蒸發掉。賽後檢討，白做原因有兩個。第一是有兩三次重錘出擊失手被反噬；第二則是不少長期持倉由熱變冷，不經不覺之間被陰乾。

針對第一點，惟有是反其道而行，將選股範圍進一步收窄，減少犯錯的機會，例如現時如果想博中國宏觀經濟復甦，基本上只篩剩兩三個名字，其餘不會再手痕心癢去亂碰。另外，再加強注碼管理，假如投入金錢超過某個數目，舉例說一球美元，就一定要這隻股票的每日成交額高過一個數，保障大注買貨之後不會遇上撤退困難的問題。

至於持倉熱變冷，主要是那些零成本持股的戰利品。營運目前的旗艦基金數年，手法都是每次獲利套現後，保留小量股票，即是要獎品不要獎金。例如近期那些乳業股奶粉股以及個別紡織股，轉眼之間跌了相當多，損失聚沙成塔，這個問題自己的處理是由它去吧。』

展望2月，黃國英認為：『很少像1月般八成股票跌到七彩，另外兩成升到爆，馬年投資肯定高風險，事實上年年都波動，但今年絕對不宜保守，策略應該是豁出去，砌一個增長股組合，分散投資來迎戰。另外，以往自己每逢贏到一定利潤之後，都會買REITs來降低風險，現時不彈此調已久。負責鎖定部分利潤的目標對象，已經變成海外幾隻娛樂電影股、信用卡股以及CBOE等等，這些公司有溫和增長，股價波幅其實不算細，但勝在賺錢能力算穩定，就算有一時挫折，也可以復元，何況分散幾隻的話，拉上補下，風險便不會太大。』

 

林少陽認為：『昨日（1月27日）雖是跌市，但升降指數不是恐怖的1:9，而是較為溫和的1:6，上升股份數量仍有203隻，相對下跌股份1212隻。不過，自6月底以來，創 (52周)新高相對創新低比率一直維持於強勢，但昨日創新低股份數量急升至125隻，反映弱勢板塊弱勢進一步加劇。

在跌市之中，強勢板塊維持強勢，包括賭業股、環保股、科技股及醫護股。市場訊息已極明確，上述強勢板塊很大機會在未來的市況回升逾中，最快創出創史新高，而創新低的股份則恐怕只能寄望死貓式反彈，而博弱股反彈，在目前兩極化日益嚴重的市況，看來是頗為危險的動作，為智者所不為。

昨晚美股表現仍然反覆，個別當炒股份反而於大市企穩之下轉弱。港股是否已回穩，目前仍是言之尚早，但是考慮到上述的兩極化走勢，港股的弱勢，或者對上述強勢的行業，其實是給遲來者趁低吸納的機會。』刊於1月28日

展望2月，在我們（本人）看來，恒指1月收於21746點；基於恒指自2009年以來未曾連續出現三枝陰燭，估計今個月出現陽燭的機會較之前更大。不過，由於恒指支持線由12個月移動平均線（紅線，目前處於22513點），轉為24個月移動平均線（紅線，目前處於21739點），我們將短線信號由「看好」轉為「中性」，12個月移動平均線可能是恒指的2月頂點。指數以外，我們更關注個股表現；若恒指在2月的反彈中，個股（MUPI）表現走樣，那將是一個非常負面的信號。

回顧3月展望4月 楓葉資料室

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港股在2014年3月的走勢可說是凶險非常。我們早前「展望」恆指的3月表現能給予我們啟示，結果恆指還是在12個月移動平均線（紅線，目前處於22485點）與24個月移動平均線（紅線，目前處於21854點）之間月結，令明確信號尚未出現。恆指在3月5日高見22839點後，開始進入下跌浪，直到3月20日最低見21138點才反彈。在這個凶險月份，我們的組合以按兵不動為主，極力避免被凌亂市場訊息混淆。

事實上，在3月港股的跌浪中，更多過去的強勢個股如主題股、半新股和莊家股都出現洗倉式下跌，資金從熱門股（主要為新經濟股）套利意慾強烈；及至3月21日起的反彈，資金更是以流入市場幾近遺忘的舊經濟股為主。儘管這並非正面信號，不過，由於恆指仍能重上24個月移動平均線之上，令我們沒有得到確實的利淡信號，因此不如以不變應萬變。

回顧3月，指數全月高低波幅約1700點。恆指3月份跌686點或約3.00%，國指 3月則升184點或約1.86%，MUPI則於3月跌約3.26%，反映資金沽強買弱。恆指YTD表現跌5.0%，國指YTD表現跌6.9%，MUPI指數YTD表現跌0.3%。

 

展望未來，長期部署重美輕港的黃國英表示：『……經過上週慘烈的兩極化市況後，有兩個基本操作信念需要重新審視。第一是科網股還是大牛市，抑或泡沫已經爆破，自己相信會是前者，目前不外只是大調整。始終科技創新太快，製造一批新贏家，兼且淘汰一些舊產業的洪流是不變。

第二則是中資宏觀相關股份，包括金融、地產及資源等，是否繼續長期看淡，這一點軟化了立場，起碼暫時放棄逢高沽空的習慣，基本因素難言轉好。不過，市場可以連疲弱不堪的PMI也不理，對於這個優先股試行的計劃，實在是無比亢奮。最近五年港股長期反反覆覆，對於這種短線勁升，是不必太過緊張，根本經歷過無數次。

資市場是少數服從多數的地方，對於其他人如何去解讀一段新聞，絕對是控制不了，但也需要自信，……儘量避重就輕。如果自己和市場看法……好像目前有所分歧的話，就要尊重市場，不能拗頸硬拚，只適宜逐步進駐，再等市況掉頭之後，確認有一班好友中伏之後，才加注追沽。

因此，雖然自己還是堅持己見，認定這項措施對於長期基調並無太大幫助，但股票是炒期望，表面估值仍算低，看陣勢又似有好消息跟尾，敵暗我明，不宜再硬拚。目前的主要工作，是鎖定將會攻擊的股票目標。』

 

林少陽提到：『我們怎知道現時身處牛市？最近公佈的中國官方宏觀經濟數據，可以說是奇差無比；然而，股票市場卻表現得出奇地堅挺。……我傾向相信，中國的宏觀經濟仍有待改善，而與中國宏觀經濟息息相關的大型國企股，很可能在可見的將來依舊冇運行。因此，我已有一段很長的時間，沒有投資大型中資國企股了。然而，這並不表示，股票市場沒有投資的機會。

基於估值的考慮，我不會於現價買入從事心腦血管藥物研發及分銷的四環醫藥（460）。但即使是從旁看戲，我亦不得不對其剛公佈的2013年度業績，給個like字。從四環的最新業績，你能看得出中國經濟正在下沉嗎？或許醫護、科技與消費股雖然良莠不齊，但社會的發展，確實為從業員及股東提供較多的發展與獲利的機會。而我們在大型中資國企揀無可揀下，惟有退而求其次，繼續在偏貴的本港藍籌，以及二三線增長股中找機會。』

展望4月，在我們（本人）看來，恆指3月收於22151點，形勢略為向好，但恆指在4月要決定向上走還是向下走了嗎？作為樂觀的牛派，我當然是繼續Hope for the best（站於12個月移動平均線之上運行），博4月來一個陽燭，但prepare for the worst（跌落24個月移動平均線之下運行）。有股友問，在炒股唔炒市的今天，這個月線圖有作用嗎？有的，氣氛也！因為一個真正的熊市跌浪，炒股唔炒市是不存在的。而我認定，在這個無數假跌假升的牛市培育階段，穩坐好股比左右搖擺更容易吃得飽，我們去年在120元以下買入的宏利金融（945）就是最佳示範。

回顧4月展望5月 楓葉資料室

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港股在2014年4月的走勢可說是令人失望。我們早前「展望」恒指的4月走勢表現繼續無突破，結果恒指還是在12個月移動平均線（紅線，目前處於22435點）與24個月移動平均線（紅線，目前處於21897點）之間月結，具方向性的信號繼續無影。恒指在4月10日高見23225點後，開始進入下跌浪，直到4月28日見全月最低22097點。問題是，儘管4月恒指只是微跌，但過去的強勢個股繼續被洗倉才是主菜。在這個陷阱處處的月份，我們的組合基本上已「息Monitor」，任它free float。

事實上，在4月港股的上落市中，過去的強勢個股如主題股、半新股和莊家股都繼續洗倉式下跌，資金的套利意慾已形成市場共識。儘管中港政府在4月10日公布「滬港通」股市互聯互通試點消息，一度令大市亢奮，資金追炒AH差價，但未幾炒風迅即收斂。令這個消息更似是圖表上的假突破陷阱，進一步打擊市場內已經不多的投資意慾。

回顧4月，指數全月高低波幅約1100點。恒指4月份跌17點或約0.08%，國指 4月則跌295點或約2.93%，MUPI則於4月跌約3.61%，反映資金繼續沽個股買指數。恆指YTD表現跌5.0%，國指YTD表現跌9.6%，MUPI指數YTD表現跌3.9%。

 

展望5月，黃國英表示：『……近期港股忽上忽落，可是有超過八成股票都是持續下跌，主要是高估值股份，以及二、三線股。身處這樣的環境下，投資者容易養成「有食要食」的心態，所以對散戶而言，現時祭出「sell in May and go away」的格言，可能除笨有精。

要是現在強行入市，就算有幸翌日便升，基於上述「有食要食」的心態，必然是先食雞胡而後快，即使之後再大升，也都無法受惠。而且在低位買入，小賺一點便已回吐，如果真是碰上大升，心有不甘而於更高位再度追買的心理壓力很大。如此既食不到大胡，犯錯的可能性也不低。雖然股票是有可能見底，未必不能提供充裕的升幅，但是由於投資者一早已在心中自我設限，並且近來不停地被短促的走勢強化心態，是難以堅持坐貨。

另外的一個問題，是現在選股的命中率太低，實在難以操作。現時有能力出現可觀升幅的股票，多數是背後有政策支持，但是對於這類股票，一來缺乏資訊的優勢，二來很多時升浪也不長久，這在以往中石化（386）的表現，已經可見一斑，所以沒有興趣再參與這個遊戲。

與此同時，累積跌幅較大的股票，卻又蟹貨重重，很難出現一個像樣的反彈。投資者在人同此心下，又多數採取觀望的態度，不會輕言買入，令弱勢股份更加缺乏支持。

由此觀之，不論是強勢股還是弱勢股，操作的信心都不大，要找出可以上升一成的股份，可謂甚難，大市中這類股票少於一成。所以暫時的應市策略，都是以觀望為上，特別是五、六月並沒有重要消息，市場情緒應該會繼續審慎，入市也不用急於一時。』

 

林少陽則認為：『……昨日（4月29日）期指結算，恒指在多隻大型中資電訊、中資銀行，以及本港地產及公用股的帶動下，收市抽升了超過320點，亦似乎在告訴市場玩家們，股市的音樂椅，似乎已由新經濟股份，轉移玉步至舊經濟股份！究竟5至6月期間，二、三線股份的洗倉潮會否持續，本欄暫時不得而知，但是若純以恒指作為指標，則今年的5至6月，很可能一反過去四年的慣例，將有頗大機會是連續兩個月的升市！

事實上，最近多家剛公佈2014年首季業績的傳統大型國企股，其業績大多符合或優於預期，令人懷疑究竟港股還有甚麼誘因，在現水平進一步急跌。

話雖如此，本欄傾向相信，港股其實仍未擺脫上落市的格局，因此如果目前投資者是持有大量過去兩年大幅跑贏大市的二、三線（過氣）當炒股份，則未來兩個月對閣下來說，則很可能仍然繼續是「五窮六絕」。不過，經過最近一輪放煙花式的急跌，二、三線股的跌勢亦頗有屆尾聲的感覺。』

在我們（本人）看來，恒指4月收於22134點，連續兩個月在移動平均線上落區間月收；除非出現系統性風險導致的下跌浪，令恒指恐慌性跌穿24個月移動平均線，否則，我相信5月收陽燭的機會明顯更高。當然，一如林少陽所言，未來一段日子，市場氣氛或由指數股、大價股帶動；過去的強勢個股，可能會先在這段期間，完成參差見底這個過程。

五大運動鞋服品牌2013年業績分析及投資價值展望（一） 鷴夢遠

http://xueqiu.com/8154914542/29124617
繼2012年國內體育鞋服品牌集體陷入危機後，5大運動品牌更是在2013年錄得業績全體倒退。但是在這一片寒冬裡，市場已經聞到了春天的氣息。匹克和安踏在2013年下半年的業績以及它們在2014年的期貨訂單的回升已說明了市場的底谷就在眼前，而有的企業已率先走出了底谷。

至於5大品牌在百忙之中013年各自的業績表現，總體來說基本符合我們之前的預判：安踏、特步和361的業績將比較確定地依次為好中差，匹克更有可能給我們帶來驚喜，而李寧則相反。

基於以上狀況，市場也給予了相應的回報。以下是5大品牌分別在2013年及2012年底至今（2014年5月5日）的投資回報（含股息）。

投資回報                   李寧        安踏          特步         361         匹克
2013年                 21.43%    46.92%    22.51%    -5.38%    30.45%
2012年底至今        6.15%    74.61%     -5.11%   -15.29%   52.96%

對於2014年，我們認為是國內體育鞋服的復甦之年。而那些率先走出底谷的企業則將迎來業績的較快增長期，從而給投資者帶來更為豐厚的回報。

以下我們來對比分析5大品牌在2013年的具體業績表現及它們的2014年期貨訂單的情況，以期能基本把握整體體育鞋服市場及5大品牌在2014年的表現。

一、  銷售發展分析

1）五大運動品牌的銷售數據對比

銷售收入(億)       李寧       安踏        特步         361        匹克
2009年全年      83.87      58.75      35.45      38.51      30.95
2010年全年      94.79      74.08      44.57      48.49      42.49
2011年全年      89.29      89.04      55.40      55.69      46.47
2012年全年      67.39      76.23      55.50      49.51      29.03
2013年全年      58.24      72.81      43.43      35.83      26.13

在2013年這5大品牌無一例外都經歷了銷售下滑，但安踏基本確立了它的老大的地位而拉開了與其它同行之間的差距。

同比銷售增長率(%)        李寧          安踏          特步           361          匹克
2010年全年               13.02%     26.11%     25.72%     25.91%     37.30%
2011年全年                -5.80%      20.20%    24.29%     14.84%       9.36%
2012年全年              -24.52%    -14.40%       0.19%    -11.10%    -37.53%
2013年全年              -13.57%      -4.48%    -21.75%    -27.61%      -9.99%

從同比成長來看，安踏和匹克在2012年經歷了相比其它同行（除李寧外）較大的銷售下降後，在2013年則下降比率最小。這基本反應了安踏和匹克在2012年率先且更為堅決地應對此輪庫存危機，從而能夠在2013年輕裝上陣。李寧則是介於其間。

我們再來看一下它們各自的半年度數據，這應該更能反映一種趨勢變化。

半年度同比銷售增長率(%)      李寧          安踏          特步           361          匹克
2011年上半年                     -4.78%     28.91%     25.98%     23.79%     24.73%
2011年下半年                     -6.73%     12.59%     22.85%       4.72%      -2.04%
2012年上半年                     -9.54%    -11.62%       1.44%      -9.94%    -28.50%
2012年下半年                   -38.38%    -17.17%      -0.89%    -12.65%    -46.05%
2013年上半年                   -13.57%      -4.48%    -21.75%    -27.61%      -9.99%
2013年下半年                      2.08%        6.13%    -23.71%    -23.84%     11.63%

安踏、匹克和李寧在2013年下半年的銷售同比更錄得了成長。並且它們從2012下半年開始的半年度銷售成長率都完全一致地呈現出衰退逐漸收窄並於2013下半年扭轉為成長。而特步和361則完全相反，是衰退幅度逐漸加重。

而這種銷售的變化在它們各自的門店數量的變化中也能得到一定的反映。

門店環比變化（%）          李寧         安踏        特步         361         匹克
2012年上半年             -11.53%     -0.99%     0.09%     4.72%     -9.57%
2012年下半年             -11.90%     -2.28%    -1.22%     1.22%     -8.16%
2013年上半年               -6.37%     -2.98%    -1.00%    -3.17%     -4.46%
2013年下半年               -1.81%      3.09%    -1.01%    -6.62%     -2.94%
註：上述門店數字包括各自旗下的所有門店（成人、童裝、第二品牌等）

可以看到李寧和匹克的關店速度已大幅放緩至接近於結束（安踏在2013年下半年的門店增長是其FIFA品牌和童裝門店的增長，其成人運動為下降1%），而361則相反，其關店數量逐漸增加。特步有點特殊，其關店比率一直維持在1%上，但其銷售在2013年大幅下降，說明了其雖然門店銷售有較大的下降，但其還是盡力在維持其門店的數量。但對於那些虧本的門店它究竟能維持多久呢，這是個疑問。

雖然各家在2013年都採取的較為積極的去庫存策略，但我們認為其中個別幾家的數字中是有些水份，雖然水份相比2012年已大大縮水了。後面我們會結合其他數據來大約觀察一下它們各自的水份的情況。

2）五大運動品牌的毛利率對比

毛利率(%)            李寧          安踏          特步           361          匹克
2010年全年     47.28%     42.80%     40.65%     41.47%     38.04%
2011年全年     46.08%     42.25%     40.75%     42.43%     39.43%
2012年全年     43.77%     39.72%     40.68%     39.84%     36.45%
2013年全年     41.04%     41.85%     40.24%     39.55%     34.97%
註：由於在2013年有些品牌將減值計提也記入或將12年計提得減值準備返還入(如李寧)了其13年的銷售成本。為反映真正的毛利數據，上述數據已剔除此影響。

從上述數據中可以看出除安踏外，其它4個品牌的毛利在2013年都繼續下降。其中特步和361的毛利率雖有下降，但保持相對穩定，特別是特步，連續4年的毛利率都穩定在40%多一點。李寧和匹克的毛利率下降還是較大，但匹克在13年的毛利率降幅相比12年已有所縮小。而安踏在2013年的毛利率大幅提高了2.13%，這種鶴立雞群的表現一方面體現了它的競爭力，另外也是由於其在12年大幅去庫存促銷所致的低毛利率基數所致。

讓我們再來看一下它們各自的半年度毛利率數據，這更能反映它們的毛利率變化趨勢。

毛利率(%)                李寧          安踏          特步            361          匹克
2012年上半年     44.21%     43.95%     40.95%      42.66%     37.73%
2012年下半年     43.17%     35.21%     40.44%      35.95%     34.85%
2013年上半年     39.28%     41.30%     40.19%      39.01%     33.41%
2013年下半年     42.79%     42.31%     40.29%      40.22%     36.25%

從這裡就可以看出，這5家品牌在2013年下半年的毛利率相比上半年都有所提升。它們毛利率的最低谷都出現在2012年的下半年或13年的上半年。這更證實了體育鞋服市場總體已渡過了它們的最低谷，已開始進入復甦階段。

3）五大運動品牌的應收帳款情況對比

同比銷售增長率(%)         李寧          安踏          特步          361           匹克
2010年全年                13.02%     26.11%     25.72%     25.91%     37.30%
2011年全年                 -5.80%     20.20%     24.29%     14.84%       9.36%
2012年全年               -24.52%    -14.40%       0.19%    -11.10%    -37.53%
2013年全年               -13.57%      -4.48%    -21.75%    -27.61%      -9.99%

應收增長率(%)                 李寧          安踏          特步         361            匹克
2010年全年                 50.80%     81.70%     39.08%     4.15%     -10.16%
2011年全年                 29.87%     53.45%     65.79%    82.59%     43.19%
2012年全年(減減值)  -28.98%    -12.59%    -14.06%   -10.33%       2.55%
2013年全年(減減值)   -7.81%       27.91%    11.11%      -9.26%    -11.22%
註：應收數據包括應收票據。

結合應收和銷售的同比增長數據可以看出，各品牌的應收增長普遍放緩乃至縮減。但值得注意的是，安踏和特步這兩家在2013年銷售衰退時（特別是特步在13年得銷售大幅衰退的情況下），其應收帳款（原值）反而還有所增長。這不得不讓我們對它們的13年銷售數字打上一個問號。

同樣也來讓我們對比看一下它們各自的半年度數據，這也應該能告訴我們更多一些信息。

半年度環比銷售增長率(%)          李寧          安踏        特步           361          匹克
2011年上半年                       -13.76%     12.54%     6.34%     40.02%      -7.57%
2011年下半年                          8.16%       0.04%    15.53%    -25.21%      5.99%
2012年上半年                       -16.36%    -11.66%   -12.19%     20.41%   -32.54%
2012年下半年                       -26.32%      -6.24%    12.87%    -27.45%   -20.02%
2013年上半年                          1.65%      -8.73%   -28.71%      -4.00%     -9.08%
2013年下半年                          0.42%     16.28%       7.02%    -20.66%    22.77%

環比應收增長率(%)                    李寧         安踏          特步           361           匹克
2011年上半年                      -15.89%     41.48%     25.62%     22.64%     14.03%
2011年下半年                       55.12%       8.46%     19.46%     48.88%      25.57%
2012年上半年                       22.40%       1.07%    -16.80%      -6.89%     15.60%
2012年下半年                        -5.92%      -7.76%     22.61%      -3.69%    -11.28%
2013年上半年                      -10.80%     18.99%     15.41%       2.31%       -7.96%
2013年下半年                        -9.28%       8.45%      -0.41%      -4.24%       -1.95%

從半年度的數據可以看出特步在2013年上半年銷售大減而應收大增，經銷商的庫存應該也在此期間大幅累積，是其2013年業績大幅變臉的原因。由於特步沒有披露其經銷商庫存情況，且之前的毛利率一直維持穩定，我們相信其經銷商的庫存情況並不看好，因而有可能在14年繼續影響到其業績（這在其14年訂貨數據上已有所反映）。

而安踏在2013年上半年也是銷售下降而應收大增，但其13年下半年的銷售不降反而大幅增長，而應收也繼續保持增長。

相反的是李寧和匹克，它們是銷售增長而應收下降，顯示去庫存的實質進展。

讓我們再來看一下其中的逾期情況，因為這更能反映終端庫存中滯銷部分的情況。

應收帳款中逾期比率(%)     李寧        安踏          特步           361        匹克
2010年年底                     9.82%     2.08%     27.76%     19.59%      0.00%
2011年年底                   25.19%     4.55%     28.40%     17.55%      4.33%
2012年年底                   60.22%    12.48%    33.35%       7.11%    39.03%
2013年年底                   59.66%    15.22%    35.63%     26.89%    21.22%
減值佔逾期比例             50.48%    50.00%    31.32%     37.17%      7.75%
從經銷商回購滯銷庫存          有             有             無             無             無
註：
1）上述應收數據採用原值。
2）對於李寧、361和匹克統一將帳期大於90天的算作逾期。

匹克在2103年底的逾期應收有大幅下降，這再一次反應了匹克去庫存的進展。而其它各家都有所增長（李寧還是保持在約60%的最高位）。特步35%多的逾期（雖然它之前的逾期比率也一直很高）和361的大幅上升至近27%都顯示了它們可能存在的問題。

安踏的逾期比率雖然還是最低，但也呈現出逐年上升的態勢。不過，安踏對於其50%的逾期應收帳款作了減值計提，充分反映了其謹慎的會計原則。

4）五大運動品牌的應收和庫存周轉情況對比

應收賬款天數(天)    李寧     安踏      特步       361      匹克
2010年全年               62         24         60         97         60
2011年全年               86         31         79       154         78
2012年全年(減值後)  81         32         68       159       128
2013年全年(減值後)  86         43         97       215       127

預付供應商賬款及存貨天數(天)   李寧     安踏      特步         361      匹克
2010年全年                                    60         67         95         125         54
2011年全年                                    88         96       112         121         80
2012年全年(減值後)                       90         92         90         104         85
2013年全年(減值後)                     101       125         90         148         85

存貨+應收帳款總天數(天)           李寧     安踏        特步         361        匹克
2010年全年                                 122         91         155         222         114
2011年全年                                 174       127         191         275         158
2012年全年(減值後)                    170       124         158         263         213
2013年全年(減值後)                    187       168         187         363         212
註：以上的周轉天數都是以期末數據，而不是年平均數據來計算，以便能更好地反映各自期末的狀況。

雖然以上週轉天數數據受銷量變化的影響，但基本還是能看出大致的狀況。

從應收來看，安踏最為健康，特步其次，但兩家相比它們各自在12年的數據都出現了大幅增長（周轉放慢）。李寧的應收減值已基本反映了它在其中的損失，因而減值後的應收周轉天數相對較好。匹克雖然13年的應收周轉還是最慢的，但相比12年並未惡化。而361則在13年繼續大幅惡化。

而至於庫存狀況匹克和特步2家都保持了去年的水平而沒有惡化，且大幅好於其它3家。而安踏和361則出現了大幅惡化。361的問題已在13年充分暴露出來了，一點也不意外。而安踏13年的庫存周轉大幅惡化，聯繫其應收與銷售相背的表現，更加深了我們對於安踏在13年的銷售數據的疑問。

再來看庫存的增長情況

預付+庫存增長率(%)              李寧          安踏          特步             361         匹克
2010年全年                       26.36%     63.68%     99.94%     207.18%     32.48%
2011年全年                       41.60%     72.59%     46.40%         9.38%     28.03%
2012年全年(減值後)        -20.41%    -13.83%    -19.43%      -19.98%    -13.55%
2013年全年(減值後)           2.34%      24.72%   -21.53%          3.35%      -7.46%
2013年存貨減值佔比(%)   28.85%       0.00%      0.00%          0.00%        0.00%

特步和匹克的庫存周轉天數的保持時在它們的庫存有實質下降的前提下獲得的。而李寧和361的庫存在它們各自大幅下降時還有所上升，因而致使其庫存周轉有較大的放慢。安踏是5家中唯一一家庫存在13年大幅增長的，雖然其2013年下半年的銷售同比是增長的，但增速（6.13%）也遠低於其庫存的增長。

5）結論

綜合上述情況，我們認為整個行業的此輪庫存危機已過最低谷，2013年下半年應該是整個行業最壞的時候。現在一些率先行動和採取正確策略並且具有競爭優勢的品牌已先於2013年下半年開始復甦。但是由於有相當一部分品牌的去庫存工作還未結算，它們為去庫存而在市場上的低價促銷勢必將繼續在價格和銷量上對那些庫存已清理差不多的品牌形成壓力，但相信這些調整的尾聲應該在2014年基本可以結束。

因而我們認為2014年整個行業步入復甦之年，個別領先品牌可能取得較快的成長，而個別動作遲緩的品牌可能還會看到業績的進一步下降（相信降幅會比13年有所降低），而個別弱小品牌甚至可能在14年退出這一市場。

李寧

作為5家中問題最為嚴重，也爆發得最早的1家，雖然它在2012年採取了壯士斷腕的措施並在2012年為此共14.5億的壞帳和庫存減值準備，但又在2013年衝回了5.4億的減值準備。考慮的到它的經銷商在2013年底的庫銷比還是遠高於正常水平（沒有正式披露，但根據片斷的信息應該在6個多月），另外它的逾期應收為11.7億而減值為5.9億，成品庫存為12.3億而減值為3.8億，我們認為李寧的去庫存還未結束。

但不管怎樣，李寧在2013年的下半年的銷售增長應該已確認至少在銷售上，李寧已渡過了它的最壞階段並開始恢復增長。我們預計它在2014年的銷售相比13年會有溫和的增長。

安踏

就13年全年來說，安踏還是5家中表現最為優異的，銷售衰退最小（僅為4%多）而淨利潤基本持平。但是它在13年的庫存和應收與銷售相比而反常的變化讓我們對它在13年的銷售數據產生了些許的懷疑。

同時我們瞭解到有一些安踏的經銷商實際上是受安踏的控制或安踏對它們具有實質性的影響，此外，安踏也始終沒有披露過它的經銷商的庫存狀況，這也讓我們無法正確判斷它的庫存狀態。

不管怎樣，從它目前的銷售數據及14年訂貨會數據來看，並聯繫它目前在這個市場上所具有的競爭優勢，我們相信安踏能夠在14年取得可觀的銷售增長。

特步

作為2012年的優異生，特步在2013年直接淪為差生。這一切也就是源於其沒有主動而及時地採取去庫存的措施，從而落後於其它品牌。而它的同樣的庫存問題也就最終於13年爆發出來。

同時就像我們於去年的報告中指出的那樣，由於現在很多品牌都在往跑步和時尚這條路上擠，而特步對此也並未享有獨特的護城河的保護。特別是對於時尚風潮而言，來得快去得也快，就如當初的動向一樣。所以在13年，我們也看到了特步在這方面的競爭力的流失。

相比於其在13年大幅下降（-21.75)）%的銷售，其應收反而有11%多的增長，說明了它的經銷商庫存在13年有所惡化。我們相信其在14年的銷售會繼續有所下降，而這與它的14年訂貨會的數據相吻合。

361

在去年的報告裡，我們認為361是2012年銷售數據中「水份」最大的一家。如今，這些水份在13年裡被擠出了一大部分。

由於它的應收在13年下降幅度（9.26%）遠小於其銷售的下降幅度（27.61%），且逾期應收佔比大幅提高至35%多，同時它的渠道庫銷比並未有明顯的改善，並相信其中的滯銷比例會更高。因此我們預計其2014年的銷售相比其2013年的應該也同樣會繼續下降。

匹克

匹克雖然在13年還是未能止住其業績下滑，但是其在13年下半年獲得了11%多的同比增長。

和去年的報告一樣，我們依然認為匹克是去庫存力度最大的一家。如同我們去年報告裡指出的那樣，匹克的這種努力給其帶來了回報。我們相信，匹克的3個月多一點的渠道庫存應該是5大品牌中渠道庫存清理最徹底也是最健康的1家。

雖然匹克的最低點的出現比我們去年預計（在去年德報告裡我們認為2012年的下半年是它的最低點）的晚了半年，但它確實是最先恢復增長並且增長最為有力。雖然安踏也在13年下半年恢復了增長，但無論是同比還是環比的增長率都小於匹克（6.13%和16.28%相比11.63%和22.77%）。再考慮到它們各自同期的應收和庫存的變化，匹克的這一增長無疑要來得比安踏乾淨和健康得多。

我們預計匹克能在14年獲得更快的銷售增長，且增長率將領先於其它4家。

展望二季度：「春天」來了

http://www.xcf.cn/newfortune/qianyan/201405/t20140521_592725.htm
在活躍的季節性因素和市場風險的共同影響下，2014年二季度鐵礦石、鎳和冶金煤更被看好。其中，鎳的上漲空間最有吸引力。而黃金再度面臨全球經濟增長穩定及美聯儲削減QE的影響。鋁產量高居不下、全球庫存高企及倉庫改革隱現仍限制了其價格前景。

　　丹尼爾·摩根/文

　　2014年開局遲滯且存在不確定性，但隨著北半球冬季過去，春天的到來意味著天氣轉暖，交易環境好轉，甚至預示著樂觀的心態。每年上半年，全球工業活動基本上都會攀升。

　　美國可持續的正增長是現實存在的。實際上，瑞銀經濟學家預計2014年美聯儲會繼續縮減QE，然後到2015年中期首次加息。全球來看，歐美的財政拖累在減弱，歐洲削減財政開支的影響在消散；中國方面，儘管銀行系統改革影響了經濟活動和市場信心，但政府表示這一切都是為了更大的增長目標。重要的是，中國通脹較溫和，給政策提供了一些餘地。

　　通常，春季大宗商品交易會更活躍，以滿足每年 6-7月產銷旺季的需求。因此，一季度主要工業大宗商品全線走弱的情況有望得到改觀—除了冬季天氣令美國遭遇重創，促使黃金上漲10%外，銅、鐵礦石、冶金煤和動力煤均出現了不同程度的下跌，跌幅最小的也達到了10%。

　　2014年一季度也出現了不小的市場風險。首先是印尼已經強制實施未加工礦物出口禁令（最受影響的大宗商品是鎳、鋁土礦及氧化鋁）。第二，克里米亞半島局勢的變化，可能對俄羅斯實施全面貿易制裁（最受影響的大宗商品包括鉑系金屬、鎳、煤炭及石油和天然氣）。第三，中國採取措施治理大城市的污染（鐵礦石、鋼材、鋁、銅、鋅及鉛都受影響）。

　　在活躍的季節性因素和市場風險的共同影響下，2014年二季度哪些大宗商品更被看好?

　　鐵礦石：二季度價格回升

　　受中國信貸限制、政策不確定性及足夠的礦石庫存影響，年度補庫存（2-5月）開始時，鐵礦石價格呈下滑趨勢。

　　以中國為中心的貿易信號或顯示出礦石貿易呈現疲態，但下游卻非常活躍。中國港口礦石庫存升至1.03億噸。鐵礦石現貨對3個月期貨掉期價差從逆價差變為平價。螺紋鋼等主要鋼材價格上漲或持續堅挺。中國粗鋼總產量攀升，到2014年3月底升至每日210萬噸。國內礦石產量高於1.3億噸/月，而國內礦石現貨價持穩，這意味著進口更為便宜。

　　所以整體看，雖然鐵礦石貿易在一季度時較疲弱，但目前已有跡象表明中國粗鋼產量將出現 季節性回升，因此預計礦石價格將上漲—在2013年二季度升向130美元/噸（華北，到岸價），這是在2013年四季度更平衡貿易中建立起來的「可接受」價位。

　　鎳：三大正面推動因素

　　全球鎳市2014年開局事件頻發，有三大正面推動因素：印尼正式禁止含鎳紅土出口；俄羅斯－烏克蘭克里米亞爭端對原鎳來源危及較大；且有跡象表明傳統中心需求增長。

　　印尼強制實施未加工礦石出口禁令是供給面臨的主要風險。印尼的含鎳礦石出口占全球原鎳供給的約13%。中國截至2014年2月的進口數據顯示，迄今為止該貿易幾未受干擾。但此項禁令從1月才剛剛開始實施，目前仍未受影響可能是因為最後一波礦山庫存出清。預計印尼因素將導致中國3月和4月相關貿易數據放緩。此外，作為對俄羅斯在克里米亞半島行為的回應，俄羅斯可能被施以全面的經濟制裁，這將危及全球11%的原鎳供給。雖然，此因素眼下仍為猜測，但足以推動鎳價上漲。

　　於是，僅憑市場人氣改善這一點，長期以來處於「休眠」狀態的鎳價信號就突然「醒來」。但別忽視發達市場的需求增長的拉動力量。目前美國和歐洲的合金附加費及不鏽鋼廢料價格在上漲，且美國汽車銷量仍在1500萬輛以上（年化），為發達市場含鎳不鏽鋼需求提供了支撐。

　　冶金煤：終於減產?

　　由於中國在冬季撤出冶金煤貿易，及整個亞洲庫存充裕對冶金煤價格造成了衝擊，2014年迄今，冶金煤產品的日子並不好過。澳大利亞供給，尤其來自必和必拓三菱聯合體的供給激增也令價格承壓。

　　市場供給充裕，就需要減產。高成本的北美供給已連續數年穩定在6000萬噸/年的高位。儘管現金流與財務槓桿負面，但減產並不明朗。對該行業的信貸繼續增長。但產能關閉的跡象正在一點點顯現。預計整個2014年上半年，隨著夏季到來鋼鐵行業活動增加，冶金煤價格會從目前的低點回升。預計2014年二季度品位最高的硬焦煤價格將回升至130美元/噸以上。這種前景展望面臨的主要風險包括鋼鐵產能削減、治污政策以及煤炭產量的季節性回升，全都與中國有關。

　　作者丹尼爾·摩根（Daniel Morgan）

　　系瑞銀全球大宗商品分析師

回顧5月展望6月 楓葉資料室

http://danielkyip.mysinablog.com/index.php?op=ViewArticle&articleId=5231578

港股在2014年5月的走勢可說是令人意外，當大多數人談論sell in May時，市場自然要走相反方向。我們早前「展望」恒指的5月走勢會以陽燭作結，結果恒指超預期地明顯突破12個月移動平均線（紅線，目前處於22493點），終於以陽燭給予方向性信號。恒指在5月7日低見21680點後，開始進入上升浪，直到5月29日見全月最高的23209點。雖然個別股份、板塊未能全面擺脫弱勢，但符合我預期的參差見底過程。整個5月，我們的組合連一個trade也沒有，是多年來首次。

事實上，在5月港股人人喊淡的時候，市場走相反方向已非新鮮事，根本整個2014年第二季都是玩這一套路數。除非投機者心理質素極高，操作夠快、夠狠，否則持股長一些，放棄一兩波短線上落，不隨便止蝕，等待利潤出現才考慮套現，不失為身處牛市二期的較好存活方法。大家應該還記得我說過，牛市二期最重要是保存購買力，不要被過於短線的上落，消弭我們的彈藥與意志。

回顧5月，指數全月高低波幅約1500點。恒指5月份升948點或4.28%，國指 5月則升470點或約4.81%，MUPI則於4月上升約2.02%，反映資金轉向大市值股、指數股。恆指YTD表現跌1.0%，國指YTD表現跌5.2%，MUPI指數YTD表現跌2.0%。

 

展望6月，黃國英在5月29日的文章表示：『……以恒指為例，自己這幾日博短期調整，但六月則看升，太過刁鑽，一來一回結果平白浪費一百幾十點，倒不如一早設定一個目標，以及關鍵的支持位，就算出現回吐，就算有如昨日尾市跌得如狼似虎，也可以咬緊牙關，再買一注，博下個月再破頂，好過被短期走勢牽引，既賭得細，平倉時候急住走又會被抽水。

短期內欠缺催化劑，成交低波幅細是常態，不過外圍長期反覆中偏勁，香港追落後的機會是較高，未見一次跌300點以上的調整之前，繼續當作矮仔上樓梯，通常順勢而行是比較上算，其實挾到24,000點也並非太過分，記住欠缺想像力是投資投機的大忌。』

林少陽在同日的文章指出：『……整個5月份，上升股份其實頗為集中於大市值股份，多少反映目前市場避險情緒仍然濃烈，投資者即使入市，亦只選擇成交量大隨時可以套現離場的交易工具。很多二三線股份，即使有好消息刺激，往往亦只得數日的大成交急升，然後股價又可能沉寂下來。……有意入市的投資者，亦只宜小注吸納，並留備彈藥於股價回調時增持。

 

到目前為止，究竟是6月份升勢開始蔓延至藍籌以外股份，還是5月份的藍籌股反彈，不過是機構投資者為了避險將二三線股份沽出換馬至藍籌股的結果？……在未見明確方向前，投資者不宜有太多主觀的看法，同時必須具備足夠的風險意識，以防像2011年的走勢重現，對投資組合造成不能彌補的損失。

本欄說投資者不應有太多主觀的看法，是因為短線港股的上落，其實很受衍生工具的賭注影響，那不過是市場博奕的結果。……因為即使宏觀經濟的訊息是多麼明確，6月份港股還是逆群眾之意及宏觀形勢上升；然而，由於很大程度上，6月份殺淡倉的誘因已經減弱，令到6月份的港股更難猜測。情況很可能是，要看群眾是否仍然「死熊一邊頸」而定。』

在我們（本人）看來，恒指5月以陽燭收於23082點，上升信號確認，預期恒指在6月可以12個月移動平均線作支持，並在其之上運行；而本浪上試目標則是24000點，甚至25000點。且看這個目標可否在6月或7月抵達。個別股份在5月完成參差見底後，可望出現一輪升勢，為有準備的投資者提供獲利機會。

回顧6月展望7月 楓葉資料室

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港股在連續兩個月出乎意料的走勢後，6月的走勢終於可以一如預期般沉悶，因為世界杯效應產生作用。我早前「展望」恒指在6月可以12個月移動平均線（紅線，目前處於22692點）作支持，並在其之上運行，結果順利達到；不過，浪頂目標24000點至25000點的預測，如果一舉在7月達到，讀者反而要小心點！

恒指在6月23日的單日波幅達590點，正好是全月波幅的上下限，即低點22802點及高點23398點，可見港股在6月是如何窄幅上落。然而，個別股份、板塊已經不單擺脫弱勢，部分甚至強勢畢現。雖然如此，基於手感不足，我們的組合在6月只針對性加碼個別有信心的現有成員。

回顧6月，指數全月高低波幅約950點。恒指6月份升109點或0.47%，國指 6月則升85點或約0.83%，MUPI則於6月上升約1.36%，反映資金開始轉向個股。恆指YTD表現跌0.5%，國指YTD表現跌4.5%，MUPI指數YTD表現跌0.6%。

 

黃國英表示：『現時港股成交低波幅細，好友依然佔上風，但動力差，長期是升三步退兩步的格局。在這種環境中，就算耐心等到低位入，也會急急腳食雞胡，回報不高。……

所以與其緊緊張張，倒不如豁出去買遠期期權。所謂遠期，今年9月也已經足夠，因為滬港通應該會是催化劑，9月是未成事，不過時間上已經夠接近，相信屆時一定炒起氣氛，炒唔起就惟有又認命。

滬港通好玩之處，是受惠股有，受害股都有，所以不妨Call Put一齊買。買恒指Call、港交所（00388）Call，另外再買貴價H股Put，然後費時眼冤不再日日睇。真的出現突破之後，才因應手上的Call Put倉位作掉動，原理基本上和瑞士一旦晉級後的策略相同。

投資和一般工作最大不同之處，是努力未必有回報。現時形勢比人強，放棄短炒，落基本注博中長線，應該是比較合適的打法，何況注碼不必太大，不會構成心理壓力。』

 

林少陽則指出：『昨日（6月17日）港股雖然弱勢，港匯繼續維持強勢，今早最新報7.7514港元兌一美元，人民幣繼續維持強勢，最新報1.2455港元兌一人民幣。作為利差貨幣的日圓，亦跌返102.2兌一美元。……本欄維持看好6至7月港股指數的表現的看法，惟主要的買貨部署，應該已於5月完成，現時是等收成的時候。因此，即使本欄傾向看好後市，現時具信心入市的股份數量有限。』

在我們（本人）看來，恒指6月以陽燭收於23191點，保持上升勢頭。然而，我更傾向關注7月會否形成先高後低的陰燭。如果陰燭在見過浪頂目標24000點至25000點後出現，則投資者應準備執行獲利部署；如果恒指繼續以窄幅移動式爬升，則大家大可繼續持有組合，等待真正見頂信號出現。