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倫敦金融城市長：會有過渡期方案以確保脫歐後金融競爭力

在激活《里斯本條約》第50條，英國正式啟動退歐程序之前，倫敦金融城市長帶領商務代表團訪華。其目的則是向中國政府和商業界承諾：脫離歐盟後的英國依然是開放型的國家，商貿的大門依然對外開放。

2月24日，倫敦金融城市長龐安竹(Dr. Andrew Parmley)對第一財經記者表示，在《里斯本條約》第50條被觸發之前，英國一定會有一個很好的過渡期的安排，而且會根據倫敦金融城的產業提供量身定制的過渡方案，以確保倫敦在金融市場上的競爭力。

龐安竹是倫敦金融城第689任市長，於2月16日至26日帶領商務代表團對北京、上海、天津和香港等地進行訪問。

訪華前，龐安竹在在中國媒體刊發署名文章稱，英國脫歐公投後的篇章已經掀開，倫敦金融城期待與英國政府以及全國各地其他機構協作，減少商業領域的不確定因素，確保貿易和投資的持續增長。而進一步加強與中國及其他主要海外市場的合作，是脫歐後的英國發展宏圖中至關重要的一個環節。

2月8日，英國下議院以494票贊成、122票反對的壓倒性投票結果，通過了首相特雷莎·梅提出的脫歐議案，這使英國政府有望如期在3月正式啟動脫歐程序。

市場普遍擔心，如果英國脫離歐盟單一市場，將影響到目前倫敦作為全球金融機構進入歐洲市場門戶的地位。

金融服務業在英國國內生產總值中占比高達10%。而倫敦金融城聚集著近300家外國銀行分支機構。倫敦市場外匯交易量占全球40%左右，處理全球約20%的跨境貸款。

對於倫敦金融城如何應對“脫歐”，如何繼續保持競爭力，龐安竹對第一財經記者說，2016年英國公投脫歐以後，英國首相特里莎·梅已經認真聽取了倫敦金融城各方的聲音，金融城的主要訴求已被涵蓋在政府“脫歐”的12點計劃中。

這12點計劃，包括與歐洲市場達成自由貿易協定;與全球其他國家達成新的貿易協定等內容。並強調英國將重新探索作為全球化貿易國的角色。龐安竹認為，這些都是對倫敦金融城這個英國乃至全球領先金融中心的利好消息。

龐安竹說，英國首相特里莎·梅正在研究進入歐盟單一市場的替代性做法，“我們也在期待。”

不過，龐安竹稱，倫敦金融城是一個非常具有彈性的金融中心，目前也正在推進新的工作方法的實踐，比如綠色金融、金融科技。“所有這些都非常有潛力，我們也預期金融城的從業者在未來10~15年增加50%。”

龐安竹在署名文章中稱，將與中國同行們探討如何在金融科技和綠色金融等方面加強合作。英國的金融科技部門擁有逾200億英鎊的市場，產業收入超過66億英鎊，自己希望探索與中國公司和監管機構在這個行業更深層次地合作，同時還將討論中英兩國如何加速推廣綠色債券，並更廣泛地采取行動發展綠色金融。

龐安竹稱，英國希望繼續成為中國在西方的首選合作夥伴，以及中國通往歐洲的門戶。我們將在未來的數月甚至多年的時間里爭取與歐洲各個鄰國談判達成互惠協議，同時我們也將加深與世界上其他新興經濟體，特別是與中國的經濟合作關系。

不過， 歐盟委員會主席容克此前表示，自己不認為英國退歐程序以及鍛造新的英歐貿易關系能夠在2年內完成。容克強調，在離開歐盟前，英國不能簽訂雙邊自貿協議。

陸家嘴金融城是倫敦金融城加強與中國合作的重要平臺，2月24日，龐安竹見證了陸家嘴金融城發展局與英國國際貿易部(DIT)簽署合作備忘錄，以加強中英高級金融人才發展和促進雙邊企業合作。

上海市浦東新區組織部部長談上偉表示，作為上海建設國際金融中心和國際航運中心的核心功能區，目前陸家嘴金融城從業人員50萬人，其中金融從業人員有29萬人，但是與倫敦金融城相比還是有不少的差距。尤其是高層次人才還不夠集聚，本土人才的國際化程度還不夠高，倫敦金融城是對標的榜樣。

根據備忘錄內容，雙方將合作引入英國優質的金融人才教育培訓資源，共同開發既契合陸家嘴區域發展特點，又對接企業對金融人才需求的培訓課程，並建立不定期交流互訪機制，就國際金融人才培養等雙方共同關心的議題組織高峰論壇、圓桌會及研討會;同時，通過高端人才的培養和發展，推動雙方金融和專業服務類企業的共同發展。

而在隨後舉行的專題圓桌論壇上，天安財險、華金證券，中國金融期貨交易所、上海自貿區基金等企業、機構，圍繞中英高級金融人才的培養和發展、中英企業加強雙邊合作和業務拓展等進行交流。

上海自貿區基金方面表示，中英在PE投資領域的合作現在還處在非常基礎的交流階段，未來的合作空間巨大，可以從共同投資、接力投資等方面加強合作。一方面中英PE投資同行可以在兩國具體投資項目上開展共同投資，發揮各自本土優勢，實現項目共享。一方面可以互為退出對象，尤其是不同階段的投資，或在資源、市場等方面存在差異互補的項目。

“立足上海自貿區，作為有能力整合中國特定產業資源的PE機構，自貿區基金也希望與更多的英國專業機構建立合作，我們計劃接洽、選擇5-6家優秀的PE機構，結成共同投資的戰略合作夥伴關系，形成高效、切實可行的共同投資和價值創造模式。”自貿區基金負責人說。

倫敦金融城亞洲事務大使馬雪莉(Sherry Madera)表示，英國政府非常願意成為中國的合作夥伴，雙方可以共同向市場推出一些新的金融產品，通過共同的培訓項目來促進發展。

食藥監總局：中成藥改名有過渡期

國家食品藥品監督管理總局8日就規範中成藥藥品名稱問題表示，下一步，對於已上市的中成藥中根據有關規定確需修改名稱的產品，食藥監總局將給予其一定的過渡期，在過渡期內，采取加括號的方式允許老名稱使用，讓患者和醫生逐步適應。

此前，食藥監總局就《中成藥通用名稱命名技術指導原則(征求意見稿)》向社會公開征求意見，引發各界熱議。意見稿提出，中成藥命名不應采用誇大、自詡、不切實際的用語，如“寶”“靈”“精”“強力”“速效”等，以及“禦制”“秘制”等溢美之詞。

食藥監總局藥化註冊司有關負責人指出，中成藥誇大式命名是中成藥行業亂象的集中體現，如“寶”“靈”“精”“強力”“速效”等字眼，帶有明顯誇大醫療效果的成分，而諸如“禦制”“秘制”等則有虛假宣傳的嫌疑。如此命名，顯然與廣告法中相關規定相違背。

該負責人強調，中成藥命名新規的出臺，重點是清理帶有明示或暗示療效成分、存在低俗迷信的中成藥名稱。藥品名稱作為藥品標準的一部分，是藥品監管的重要內容之一，必須規範，嚴格管理，不能給公眾造成誤導。藥品名稱不能明示或暗示療效，是藥品名稱的基本要求。

王毅談中美關系：正朝著積極方向平穩過渡和發展

十二屆全國人大五次會議新聞中心於3月8日10時在梅地亞中心多功能廳舉行記者會，邀請外交部部長王毅就“中國的外交政策和對外關系”的相關問題回答中外記者的提問。王毅透露，經過雙方密切溝通和共同努力，中美關系正在朝著積極的方向平穩過渡和發展。特別是上個月，習近平主席同特朗普總統進行了一次重要的通話，兩國元首確認了堅持“一個中國”原則的重要性，強調要推動中美關系在新的起點上取得更大發展。

美國全國廣播公司記者：王部長，您曾經說過，中美兩國不能發生沖突，因為這會兩敗俱傷，兩國都承受不起這個代價。您認為雙方應該怎麽做才能保持中美關系的長期穩定發展？特朗普是一個與眾不同的總統，您對美中在雙方都有重大關切的問題上達成妥協有多大信心？此外，您對蒂勒森國務卿印象如何?

王毅：這是一個大家都關心的重要問題，確實，前一段各方對中美關系的前景有不少擔心，但是我要告訴大家的是，經過雙方密切溝通和共同努力，中美關系正在朝著積極的方向平穩過渡和發展。特別是上個月，習近平主席同特朗普總統進行了一次重要的通話，兩國元首確認了堅持“一個中國”原則的重要性，強調要推動中美關系在新的起點上取得更大發展。這為兩國關系指明了方向，也鋪平了道路。我要告訴各位的是，我們雙方目前正在為下一步實現兩國元首以及各個級別的交往，拓展各領域的合作在進行著有效溝通。只要遵循兩國元首達成的共識，秉持不沖突、不對抗，相互尊重、合作共贏的原則，中美兩國就完全可以成為很好的合作夥伴。

作為兩個具有全球影響的大國，中美關系的重要性不言而喻。維護好、發展好中美關系，不僅符合兩國人民利益，也是國際社會的普遍期待，中美三個聯合公報已經為中美關系奠定了堅實的基礎。展望未來，我們還應該致力於兩個“超越”，首先是超越社會制度的不同，中美各自選擇了不同的制度和發展道路。中國對我們自己的社會制度和發展道路充滿自信，當然，我們也樂見美國能夠把自己的國家建設得更好。在一個文明不斷進步、觀念日益多元的時代，中美完全可以相互尊重、相互借鑒，和平共處、共同發展。第二就是要超越零和博弈這種傳統的思維，中美兩國擁有著越來越廣泛的共同利益，我們之間合作的需要遠遠大於分歧，在很多方面中美雙方已經是利益交融。所以我們應該做的是齊心合力，不斷做大共同利益的蛋糕，而不是也不可能把一方的成功建立在另一方的受損之上。

我還想說的是，中美建交38年了，中國人常說“三十而立、四十不惑”，我們希望中美關系能夠真正地超越舊觀念，打開新視野，步入更加穩健、成熟的不惑之年，走上一條讓兩國人民安心、讓世界各國放心的寬廣大道。

你還問到了對蒂勒森國務卿的印象。不久前我跟他共同出席了G20外長會，和他相鄰而坐，之後我們又進行了第一次雙邊會晤。我覺得蒂勒森國務卿是一個願意傾聽的人，也是一個可以深度溝通的人。我相信我們之間能夠建立良好的工作關系，一起為中美關系的健康發展共同合作。

商務部：明年1月1日前，繼續執行海淘新政過渡期政策

據商務部網站消息，3月17日，商務部新聞發言人就跨境電商零售進口過渡期後監管總體安排發表談話。

經國務院批準，2016年5月，我國出臺了跨境電商零售進口有關監管要求過渡期政策。2016年11月，過渡期進一步延長至2017年底。為做好過渡期後的工作銜接，按照國務院要求，我部會同發展改革委、財政部、海關總署、稅務總局、質檢總局、食品藥品監管總局等部門，深入開展調研，充分聽取地方、行業及企業意見，結合跨境電商零售進口商品既有貿易屬性，又有個人自用、低值的特點，積極研究適應其發展特點的監管模式。

為促進跨境電商零售進口平穩健康發展，經國務院批準，現階段，保持跨境電商零售進口監管模式總體穩定，對跨境電商零售進口商品暫按照個人物品監管。在此基礎上，通過強化電商企業主體責任等，進一步優化完善監管措施，做好質量安全風險防控。建立風險應急處理機制，對出現較大質量安全風險的進口商品，進一步采取措施嚴格監管。未來，結合電子商務法等立法及跨境電商零售進口發展情況，根據需要進一步完善監管模式。

為推動跨境電子商務綜合試驗區“先行先試”，同時適當控制風險，新的監管模式將在目前已經批準的跨境電商零售進口試點城市和跨境電子商務綜合試驗區實施，包括杭州、天津、上海、重慶、合肥、鄭州、廣州、成都、大連、寧波、青島、深圳、蘇州、福州、平潭共15個城市。

上述監管安排自2018年1月1日起實施，在此之前繼續執行跨境電商零售進口監管過渡期政策。下一步，有關部門將根據職能分工，盡快研究出臺具體實施細則，推動跨境電商零售進口持續健康發展。

倫敦將因脫歐丟近萬個飯碗 企業嫌2年談判過渡太倉促

自英國脫歐公投後，位於倫敦的大型銀行就紛紛發出要撤出英國的警告。根據這些警告，倫敦將失去至少9000個工作崗位。

根據路透社的最新調查報告，德意誌銀行是撤離倫敦的帶頭者，而倫敦的損失將成為這兩座城市的收獲——德國的法蘭克福和愛爾蘭的都柏林。

法蘭克福

上個月，德意誌銀行警告稱，超過4000個工作崗位將會從英國搬到法蘭克福或其他歐盟的中心。4000個工作崗位意味著該銀行在英國的一半人員都要撤離。

美國銀行摩根大通也準備把超過1000名銀行家從倫敦搬到都柏林、法蘭克福和盧森堡。盡管還在持續於倫敦建立新的總部，但高盛也表態稱，在馬德里、米蘭、巴黎和其他歐盟的城市，集團需要更多的人手。

在路透社的上述調查中，匯豐銀行、摩根斯坦利和花旗銀行也位列其中。但大多數銀行目前還沒有公布自己的脫歐計劃。

自今年3月英國首相特蕾莎·梅觸發里斯本條約第50條正式啟動脫歐程序以來，就有不少公司發出了計劃搬離倫敦的聲明。因為脫歐談判只有短短的2年時間，這對於銀行和其他金融公司適應脫離歐盟的英國來說，顯然是不足夠的。

周一的一份報告也呼籲稱，要給這些金融機構一個過渡時期，來讓他們建立新的商業模式以適應脫歐後的英國。

上述報告是受遊說組織TheCityUK的委托，由英國富而德律師事務所（Freshfields）操作完成。該報告提出：“在受影響的企業之間存在一種普遍的觀點是，里斯本條約第50條規定的兩年的脫歐談判時間不管是對英國政府還是對需要實現令人滿意的重組工作的企業來說都是不夠長的。”

英格蘭銀行曾提醒金融公司在7月14日前提交一份詳細的脫歐計劃，並做好應對一切後果的可能，包括硬脫歐。

就脫歐對於英國金融領域的工作影響有很多種預估，最嚴重的情況是可能會讓整個英國損失23.2萬個工作崗位。

對愛爾蘭、德國、法國、荷蘭、盧森堡這些仍在歐盟內的國家來說，英國脫歐帶來了一定沖擊，但在另一方面也是機遇。

愛爾蘭投資發展局中國區總監張哲偉此前就對第一財經記者表示，作為英國的領國，愛爾蘭正在努力吸引那些可能從倫敦撤離的業務以及原本考慮去英國但因其脫歐而選擇其他目的地的投資項目。

同樣是國際金融中心的德國法蘭克福和法國巴黎也在積極準備迎接從英國出走的銀行家們。德國聯邦金融監管局於今年初還專門邀請了約50名外國銀行代表到法蘭克福舉行會談，重點討論英國“脫歐”後金融機構如何調整戰略布局。匯豐銀行今年早些時候就表示，受英國脫歐公投影響，匯豐將把倫敦勞動力總數的20%，約1000個交易室和投行職位轉移到巴黎。

作為曾經的金融中心，與英國在語言、地理位置等多方面更貼近的荷蘭阿姆斯特丹也將成為金融企業的熱門選擇。

發改委：5年過渡期 汽車行業將全部取消外資股比限制

4月17日，發改委就制定新的外商投資負面清單及制造業開放問題答記者問。發改委表示，目前我國制造業已基本開放，下一步擴大開放的方向很明確，就是要實現全面開放。新的外商投資負面清單將把制造業開放作為一項重點。比如，汽車行業將分類型實行過渡期開放，2018年取消專用車、新能源汽車外資股比限制；2020年取消商用車外資股比限制；2022年取消乘用車外資股比限制，同時取消合資企業不超過兩家的限制。通過5年過渡期，汽車行業將全部取消限制。又如，船舶行業2018年將取消外資股比限制，包括設計、制造、修理各環節。再如，飛機制造行業2018年將取消外資股比限制，包括幹線飛機、支線飛機、通用飛機、直升機、無人機、浮空器等各類型。

一、習近平總書記在博鰲論壇上宣布了擴大開放重大舉措，如何落實這些舉措？能否透露一些消息？

今年是改革開放40周年。習近平總書記在博鰲論壇上的重要講話，宣布了擴大開放重大舉措，展示了新時代我國對外開放的新願景、新藍圖，受到國內外高度評價和廣泛關註。

為貫徹落實習近平總書記講話精神，國家發展改革委正會同各有關部門抓緊研究落實具體措施，通過制定新的外商投資負面清單，使對外開放的重大舉措盡快落地。新的外商投資負面清單是我國大幅度放寬外商投資準入的重要文件，今年上半年將盡早公布實施。新的負面清單包括分別適用於全國和自貿試驗區的兩張負面清單，自貿試驗區的負面清單比全國的負面清單開放力度將更大。新的負面清單除了包括已經宣布的金融、汽車等行業開放措施外，還將在能源、資源、基礎設施、交通運輸、商貿流通、專業服務等市場高度關註領域推出一系列開放措施。新的負面清單除了將公布2018年的開放措施外，還將公布未來幾年的開放措施，這將給予相關行業一定過渡期，同時大大增強開放的可預期性。

當前，我國經濟已由高速增長階段轉向高質量發展階段，亟需我們在重大開放問題上取得突破。這些年市場監管機制不斷完善，法律法規更加健全，也為高水平開放奠定了制度基礎。我們相信，通過這次修訂外商投資負面清單，新一輪開放將有力促進深層次改革、高質量發展，促進產業競爭和資源優化配置，激發更大市場活力，推動形成全面開放新格局。

二、各界都很關註汽車等制造業開放問題，請問在制定新的外商投資負面清單中有什麽具體考慮和安排？

習近平總書記在博鰲論壇上宣布了我國擴大制造業開放的重大舉措。制造業開放是我國開放最早的領域，也是市場競爭最充分的領域。40年改革開放實踐證明，在一定發展基礎上，只有開放才能充分激發市場活力，只有開放才能倒逼企業創新，只有開放才能集聚國內外資源。

目前我國制造業已基本開放，下一步擴大開放的方向很明確，就是要實現全面開放。新的外商投資負面清單將把制造業開放作為一項重點。比如，汽車行業將分類型實行過渡期開放，2018年取消專用車、新能源汽車外資股比限制；2020年取消商用車外資股比限制；2022年取消乘用車外資股比限制，同時取消合資企業不超過兩家的限制。通過5年過渡期，汽車行業將全部取消限制。又如，船舶行業2018年將取消外資股比限制，包括設計、制造、修理各環節。再如，飛機制造行業2018年將取消外資股比限制，包括幹線飛機、支線飛機、通用飛機、直升機、無人機、浮空器等各類型。

制造業是全球產業分工合作的主要領域，無論是傳統制造業，還是高新技術制造業，都要在開放環境中實現全球價值鏈的最大化。中國全面開放制造業，就是表明我們反對貿易投資保護主義的鮮明態度，旗幟鮮明地支持經濟全球化廣泛深入發展。我們也希望，通過制造業全面開放，支持中外企業在公平競爭環境下實現共同發展，鼓勵中外企業開展更廣泛更多元的資本、技術、管理、人才交流合作。

資管新規落地！百萬億資管格局重塑，過渡期延長至2020年

千呼萬喚始出來，醞釀已久的資管新規終於靴子落地。2018年4月27日，經國務院同意，《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》（以下簡稱《意見》）正式發布。

做了這些改變，過渡期延長至2020年底

對於落地的新規與此前征求意見稿的修改情況，央行相關負責人指出，在非標準化債權類資產投資方面，《意見》明確標準化債權類資產的核心要素，提出期限匹配、限額管理等監管措施，引導商業銀行有序壓縮非標存量規模。

在產品凈值化管理方面，《意見》要求資產管理（以下簡稱資管）業務不得承諾保本保收益，明確剛性兌付的認定及處罰標準，鼓勵以市值計量所投金融資產，同時考慮到部分資產尚不具備以市值計量的條件，兼顧市場訴求，允許對符合一定條件的金融資產以攤余成本計量。

在消除多層嵌套方面，《意見》統一同類資管產品的監管標準，要求監管部門對資管業務實行平等準入，促進資管產品獲得平等主體地位，從根源上消除多層嵌套的動機。同時，將嵌套層級限制為一層，禁止開展多層嵌套和通道業務。

在統一杠桿水平方面，《意見》充分考慮了市場需求和承受力，根據不同產品的風險等級設置了不同的負債杠桿，參照行業監管標準，對允許分級的產品設定了不同的分級比例。

央行相關負責人指出，在合理設置過渡期方面，經過深入的測算評估，相比征求意見稿，《意見》將過渡期延長至2020年底，給予金融機構充足的調整和轉型時間。對過渡期結束後仍未到期的非標等存量資產也作出妥善安排，引導金融機構轉回資產負債表內，確保市場穩定。

新規執行不會打折扣，沒有討價還價的空間

金融監管研究院分析報告指出，這份資管新規是央行主導了規則的起草，經金融穩定發展委員會討論，並由中央會議審議通過。作為一個部委規章制度，規格之高歷史罕見。這彰顯了中央規範資管行業決心，並傳達出了一個非常明確的信號：這次新規執行不會打折扣，沒有討價還價的空間。這次，資管業務定義得到明確：是金融機構對受托財產進行投資和管理的金融服務。而其基本監管原則是：堅持宏觀審慎管理與微觀審慎監管相結合，機構監管與功能監管相結合。

央行相關負責人表示，針對非金融機構違法違規開展資管業務的亂象，《意見》也按照“未經批準不得從事金融業務，金融業務必須接受金融監管”的理念，明確提出除國家另有規定外，非金融機構不得發行、銷售資管產品。“國家另有規定的除外”主要指私募投資基金的發行和銷售。私募投資基金適用私募投資基金專門法律、行政法規，其中沒有明確規定的，適用《意見》，創業投資基金、政府出資產業投資基金的相關規定另行制定。

《意見》在三方面強化了金融機構開展資管業務的資質要求和管理職責。一是金融機構應當建立與資管業務發展相適應的管理體系和管理制度，公司治理良好，風險管理、內部控制和問責機制健全。二是金融機構應當健全資管業務人員的資格認定、培訓、考核評價和問責制度，確保其具備必要的專業知識、行業經驗和管理能力，遵守行為準則和職業道德。三是對於違反相關法律法規以及《意見》規定的金融機構資管業務從業人員，依法采取處罰措施直至取消從業資格。

明確非標債權認定，禁止資金池業務

對於此前市場高度關註的標準化債權類資產的認定標準，以及《意見》如何對資管產品投資非標準化債權類資產進行規範，央行相關負責人表示，《意見》明確，標準化債權類資產應當具備以下特征：等分化、可交易、信息披露充分、集中登記、獨立托管、公允定價、流動性機制完善、在經國務院同意設立的交易市場上交易等。具體認定規則由中國人民銀行會同金融監督管理部門另行制定。標準化債權類資產之外的債權類資產均為非標。

央行相關負責人表示，非標具有期限、流動性和信用轉換功能，透明度較低，流動性較弱，規避了宏觀調控政策和資本約束等監管要求，部分投向限制性領域，影子銀行特征明顯。為此，《意見》規定，資管產品投資非標應當遵守金融監督管理部門有關限額管理、流動性管理等監管標準，並且嚴格期限匹配。

這位負責人指出，作出上述規範的目的是，避免資管業務淪為變相的信貸業務，防控影子銀行風險，縮短融資鏈條，降低融資成本，提高金融服務實體經濟的效率和水平。在規範非標投資的同時，為了更好地滿足實體經濟的融資需求，還需要大力發展直接融資，建設多層次資本市場體系，進一步深化金融體制改革，增強金融服務實體經濟的效率和水平。

奧緯咨詢大中華區金融服務部聯合主管盛海諾對第一財經記者表示，資管新規落地後，資管市場將出現底層資產替換。首先，債權資產從影子銀行資產替換成消費金融，供應鏈金融等資產，資產特性變得更分散了；其次，資管新規後，底層資產將向二級市場轉向，實際上變成二級市場公開的資產；最後，期限拉長後，底層資產將向PE類資產轉變。銀行做不了二級市場和PE市場，某種程度對銀行是挑戰。

此外，對於防範資管產品的流動性風險？如何規範金融機構的資金池運作，央行相關負責人表示，部分金融機構在開展資管業務過程中，通過滾動發行、集合運作、分離定價的方式，對募集資金進行資金池運作。在這種運作模式下，多只資管產品對應多項資產，每只產品的收益來自哪些資產無法辨識，風險也難以衡量。同時，將募集的短期資金投放到長期的債權或股權項目，加大了資管產品的流動性風險，一旦難以募集到後續資金，容易發生流動性緊張。

《意見》在禁止資金池業務、強調資管產品單獨管理、單獨建賬、單獨核算的基礎上，要求金融機構加強產品久期管理，規定封閉式資管產品期限不得低於90天，以此糾正資管產品短期化傾向，切實減少和消除資金來源端和運用端的期限錯配和流動性風險。此外，對於部分機構通過為單一融資項目設立多只資管產品變相突破投資人數限制的行為，《意見》明確予以禁止。為防止同一資產發生風險波及多只產品，《意見》要求同一金融機構發行多只資管產品投資同一資產的資金總規模不得超過300億元，如果超出該規模，需經金融監督管理部門批準。

奧維咨詢董事合夥人周之行對第一財經記者指出，資管新規落地後，銀行資管將進一步回歸到監管要求的產品形態下發展，不能再通過滾動錯配等方式形成超額收益。他說，未來會有一些銀行發展較快，並在資產端形成有效資產獲取，形成核心競爭力。

破剛兌，實現凈值轉型，消除多層嵌套限制通道

特別是存量規模接近30萬億元的銀行理財，向標準化、凈值化轉型的進展備受市場關註。

此次央行相關負責人指出，剛性兌付偏離了資管產品“受人之托、代人理財”的本質，擡高無風險收益率水平，幹擾資金價格，不僅影響發揮市場在資源配置中的決定性作用，還弱化了市場紀律，導致一些投資者冒險投機，金融機構不盡職盡責，道德風險較為嚴重。打破剛性兌付已經成為社會共識，為此《意見》作出了一系列細化安排。

首先，在定義資管業務時，要求金融機構不得承諾保本保收益，產品出現兌付困難時不得以任何形式墊資兌付；第二，引導金融機構轉變預期收益率模式，強化產品凈值化管理，並明確核算原則；第三，明示剛性兌付的認定情形，包括違反凈值確定原則對產品進行保本保收益、采取滾動發行等方式保本保收益、自行籌集資金償付或委托其他機構代償等；第四，分類進行懲處。存款類金融機構發生剛性兌付，足額補繳存款準備金和存款保險保費，非存款類持牌金融機構由金融監督管理部門和中國人民銀行依法糾正並予以處罰。此外，強化了外部審計機構的審計責任和報告要求。

央行相關負責人表示，實踐中，部分資管產品采取預期收益率模式，過度使用攤余成本法計量所投資金融資產，基礎資產的風險不能及時反映到產品的價值變化中，投資者不清楚自身承擔的風險大小，進而缺少風險自擔意識；而金融機構將投資收益超過預期收益的部分轉化為管理費或直接納入中間業務收入，而非給予投資者，也難以要求投資者自擔風險。為了推動預期收益型產品向凈值型產品轉型，讓投資者在明晰風險、盡享收益的基礎上自擔風險，《意見》強調金融機構的業績報酬需計入管理費並與產品一一對應，要求金融機構強化產品凈值化管理，並由托管機構核算、外部審計機構審計確認，同時明確了具體的核算原則。

首先，要求資管產品投資的金融資產堅持公允價值計量原則，鼓勵使用市值計量。同時，允許符合以下條件之一的部分資產以攤余成本計量：一是產品封閉式運作，且所投金融資產以收取合同現金流量為目的並持有到期；二是產品封閉式運作，且所投金融資產暫不具備活躍交易市場，或者在活躍市場中沒有報價、也不能采用估值技術可靠計量公允價值。

此外，央行指出，資管新規將消除多層嵌套並限制通道業務。央行相關負責人表示，資管產品多層嵌套，不僅增加了產品的複雜程度，導致底層資產不清，也拉長了資金鏈條，擡高了社會融資成本。大量分級產品的嵌入，還導致杠桿成倍聚集，加劇市場波動。為從根本上抑制多層嵌套的動機，《意見》明確資管產品應當在賬戶開立、產權登記、法律訴訟等方面享有平等地位，要求金融監督管理部門對各類金融機構開展資管業務平等準入。

同時，規範嵌套層級，允許資管產品再投資一層資管產品，但所投資的產品不得再投資公募證券投資基金以外的產品，禁止開展規避投資範圍、杠桿約束等監管要求的通道業務。考慮到現實情況，投資能力不足的金融機構仍然可以委托其他機構投資，但不得因此而免除自身應當承擔的責任，公募資管產品的受托機構必須為金融機構，受托機構不得再進行轉委托。

資管新規正式稿出臺 過渡期延長至2020年底（附全文+答記者問）

為規範金融機構資產管理業務，統一同類資產管理產品監管標準，有效防控金融風險，更好地服務實體經濟，經國務院同意，中國人民銀行、中國銀行保險監督管理委員會、中國證券監督管理委員會、國家外匯管理局日前聯合印發了《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》（銀發〔2018〕106號，以下簡稱《意見》）。

《意見》根據黨中央、國務院“服務實體經濟、防控金融風險、深化金融改革”的總體要求，按照“堅決打好防範化解重大風險攻堅戰”的決策部署，堅持嚴控風險的底線思維，堅持服務實體經濟的根本目標，堅持宏觀審慎管理與微觀審慎監管相結合的監管理念，堅持有的放矢的問題導向，堅持積極穩妥審慎推進的基本思路，全面覆蓋、統一規制各類金融機構的資產管理業務，實行公平的市場準入和監管，最大程度地消除監管套利空間，切實保護金融消費者合法權益。

《意見》按照產品類型統一監管標準，從募集方式和投資性質兩個維度對資產管理產品進行分類，分別統一投資範圍、杠桿約束、信息披露等要求。堅持產品和投資者匹配原則，加強投資者適當性管理，強化金融機構的勤勉盡責和信息披露義務。明確資產管理業務不得承諾保本保收益，打破剛性兌付。嚴格非標準化債權類資產投資要求，禁止資金池，防範影子銀行風險和流動性風險。分類統一負債和分級杠桿要求，消除多層嵌套，抑制通道業務。加強監管協調，強化宏觀審慎管理和功能監管。

《意見》堅持防範風險與有序規範相結合，合理設置過渡期，給予金融機構資產管理業務有序整改和轉型時間，確保金融市場穩定運行。

下一步，各相關部門將按照職責分工，認真貫徹落實《意見》的各項要求。金融機構應按照《意見》的相關規定，依法合規開展資產管理業務。

中國人民銀行 中國銀行保險監督管理委員會 中國證券監督管理委員會 國家外匯管理局關於規範金融機構資產管理業務的指導意見

近年來，我國資產管理業務快速發展，在滿足居民和企業投融資需求、改善社會融資結構等方面發揮了積極作用，但也存在部分業務發展不規範、多層嵌套、剛性兌付、規避金融監管和宏觀調控等問題。按照黨中央、國務院決策部署，為規範金融機構資產管理業務，統一同類資產管理產品監管標準，有效防控金融風險，引導社會資金流向實體經濟，更好地支持經濟結構調整和轉型升級，經國務院同意，現提出以下意見：

一、規範金融機構資產管理業務主要遵循以下原則：

（一）堅持嚴控風險的底線思維。把防範和化解資產管理業務風險放到更加重要的位置，減少存量風險，嚴防增量風險。

（二）堅持服務實體經濟的根本目標。既充分發揮資產管理業務功能，切實服務實體經濟投融資需求，又嚴格規範引導，避免資金脫實向虛在金融體系內部自我循環，防止產品過於複雜，加劇風險跨行業、跨市場、跨區域傳遞。

（三）堅持宏觀審慎管理與微觀審慎監管相結合、機構監管與功能監管相結合的監管理念。實現對各類機構開展資產管理業務的全面、統一覆蓋，采取有效監管措施，加強金融消費者權益保護。

（四）堅持有的放矢的問題導向。重點針對資產管理業務的多層嵌套、杠桿不清、套利嚴重、投機頻繁等問題，設定統一的標準規制，同時對金融創新堅持趨利避害、一分為二，留出發展空間。

（五）堅持積極穩妥審慎推進。正確處理改革、發展、穩定關系，堅持防範風險與有序規範相結合，在下決心處置風險的同時，充分考慮市場承受能力，合理設置過渡期，把握好工作的次序、節奏、力度，加強市場溝通，有效引導市場預期。

二、資產管理業務是指銀行、信托、證券、基金、期貨、保險資產管理機構、金融資產投資公司等金融機構接受投資者委托，對受托的投資者財產進行投資和管理的金融服務。金融機構為委托人利益履行誠實信用、勤勉盡責義務並收取相應的管理費用，委托人自擔投資風險並獲得收益。金融機構可以與委托人在合同中事先約定收取合理的業績報酬，業績報酬計入管理費，須與產品一一對應並逐個結算，不同產品之間不得相互串用。

資產管理業務是金融機構的表外業務，金融機構開展資產管理業務時不得承諾保本保收益。出現兌付困難時，金融機構不得以任何形式墊資兌付。金融機構不得在表內開展資產管理業務。

私募投資基金適用私募投資基金專門法律、行政法規，私募投資基金專門法律、行政法規中沒有明確規定的適用本意見，創業投資基金、政府出資產業投資基金的相關規定另行制定。

三、資產管理產品包括但不限於人民幣或外幣形式的銀行非保本理財產品，資金信托，證券公司、證券公司子公司、基金管理公司、基金管理子公司、期貨公司、期貨公司子公司、保險資產管理機構、金融資產投資公司發行的資產管理產品等。依據金融管理部門頒布規則開展的資產證券化業務，依據人力資源社會保障部門頒布規則發行的養老金產品，不適用本意見。

四、資產管理產品按照募集方式的不同，分為公募產品和私募產品。公募產品面向不特定社會公眾公開發行。公開發行的認定標準依照《中華人民共和國證券法》執行。私募產品面向合格投資者通過非公開方式發行。

資產管理產品按照投資性質的不同，分為固定收益類產品、權益類產品、商品及金融衍生品類產品和混合類產品。固定收益類產品投資於存款、債券等債權類資產的比例不低於80%，權益類產品投資於股票、未上市企業股權等權益類資產的比例不低於80%，商品及金融衍生品類產品投資於商品及金融衍生品的比例不低於80%，混合類產品投資於債權類資產、權益類資產、商品及金融衍生品類資產且任一資產的投資比例未達到前三類產品標準。非因金融機構主觀因素導致突破前述比例限制的，金融機構應當在流動性受限資產可出售、可轉讓或者恢複交易的15個交易日內調整至符合要求。

金融機構在發行資產管理產品時，應當按照上述分類標準向投資者明示資產管理產品的類型，並按照確定的產品性質進行投資。在產品成立後至到期日前，不得擅自改變產品類型。混合類產品投資債權類資產、權益類資產和商品及金融衍生品類資產的比例範圍應當在發行產品時予以確定並向投資者明示，在產品成立後至到期日前不得擅自改變。產品的實際投向不得違反合同約定，如有改變，除高風險類型的產品超出比例範圍投資較低風險資產外，應當先行取得投資者書面同意，並履行登記備案等法律法規以及金融監督管理部門規定的程序。

五、資產管理產品的投資者分為不特定社會公眾和合格投資者兩大類。合格投資者是指具備相應風險識別能力和風險承擔能力，投資於單只資產管理產品不低於一定金額且符合下列條件的自然人和法人或者其他組織。

（一）具有2年以上投資經歷，且滿足以下條件之一：家庭金融凈資產不低於300萬元，家庭金融資產不低於500萬元，或者近3年本人年均收入不低於40萬元。

（二）最近1年末凈資產不低於1000萬元的法人單位。

（三）金融管理部門視為合格投資者的其他情形。

合格投資者投資於單只固定收益類產品的金額不低於30萬元，投資於單只混合類產品的金額不低於40萬元，投資於單只權益類產品、單只商品及金融衍生品類產品的金額不低於100萬元。

投資者不得使用貸款、發行債券等籌集的非自有資金投資資產管理產品。

六、金融機構發行和銷售資產管理產品，應當堅持“了解產品”和“了解客戶”的經營理念，加強投資者適當性管理，向投資者銷售與其風險識別能力和風險承擔能力相適應的資產管理產品。禁止欺詐或者誤導投資者購買與其風險承擔能力不匹配的資產管理產品。金融機構不得通過拆分資產管理產品的方式，向風險識別能力和風險承擔能力低於產品風險等級的投資者銷售資產管理產品。

金融機構應當加強投資者教育，不斷提高投資者的金融知識水平和風險意識，向投資者傳遞“賣者盡責、買者自負”的理念，打破剛性兌付。

七、金融機構開展資產管理業務，應當具備與資產管理業務發展相適應的管理體系和管理制度，公司治理良好，風險管理、內部控制和問責機制健全。

金融機構應當建立健全資產管理業務人員的資格認定、培訓、考核評價和問責制度，確保從事資產管理業務的人員具備必要的專業知識、行業經驗和管理能力，充分了解相關法律法規、監管規定以及資產管理產品的法律關系、交易結構、主要風險和風險管控方式，遵守行為準則和職業道德標準。

對於違反相關法律法規以及本意見規定的金融機構資產管理業務從業人員，依法采取處罰措施直至取消從業資格，禁止其在其他類型金融機構從事資產管理業務。

八、金融機構運用受托資金進行投資，應當遵守審慎經營規則，制定科學合理的投資策略和風險管理制度，有效防範和控制風險。

金融機構應當履行以下管理人職責：

（一）依法募集資金，辦理產品份額的發售和登記事宜。

（二）辦理產品登記備案或者註冊手續。

（三）對所管理的不同產品受托財產分別管理、分別記賬，進行投資。

（四）按照產品合同的約定確定收益分配方案，及時向投資者分配收益。

（五）進行產品會計核算並編制產品財務會計報告。

（六）依法計算並披露產品凈值或者投資收益情況，確定申購、贖回價格。

（七）辦理與受托財產管理業務活動有關的信息披露事項。

（八）保存受托財產管理業務活動的記錄、賬冊、報表和其他相關資料。

（九）以管理人名義，代表投資者利益行使訴訟權利或者實施其他法律行為。

（十）在兌付受托資金及收益時，金融機構應當保證受托資金及收益返回委托人的原賬戶、同名賬戶或者合同約定的受益人賬戶。

（十一）金融監督管理部門規定的其他職責。

金融機構未按照誠實信用、勤勉盡責原則切實履行受托管理職責，造成投資者損失的，應當依法向投資者承擔賠償責任。

九、金融機構代理銷售其他金融機構發行的資產管理產品，應當符合金融監督管理部門規定的資質條件。未經金融監督管理部門許可，任何非金融機構和個人不得代理銷售資產管理產品。

金融機構應當建立資產管理產品的銷售授權管理體系，明確代理銷售機構的準入標準和程序，明確界定雙方的權利與義務，明確相關風險的承擔責任和轉移方式。

金融機構代理銷售資產管理產品，應當建立相應的內部審批和風險控制程序，對發行或者管理機構的信用狀況、經營管理能力、市場投資能力、風險處置能力等開展盡職調查，要求發行或者管理機構提供詳細的產品介紹、相關市場分析和風險收益測算報告，進行充分的信息驗證和風險審查，確保代理銷售的產品符合本意見規定並承擔相應責任。

十、公募產品主要投資標準化債權類資產以及上市交易的股票，除法律法規和金融管理部門另有規定外，不得投資未上市企業股權。公募產品可以投資商品及金融衍生品，但應當符合法律法規以及金融管理部門的相關規定。

私募產品的投資範圍由合同約定，可以投資債權類資產、上市或掛牌交易的股票、未上市企業股權（含債轉股）和受（收）益權以及符合法律法規規定的其他資產，並嚴格遵守投資者適當性管理要求。鼓勵充分運用私募產品支持市場化、法治化債轉股。

十一、資產管理產品進行投資應當符合以下規定：

（一）標準化債權類資產應當同時符合以下條件：

1.等分化，可交易。

2.信息披露充分。

3.集中登記，獨立托管。

4.公允定價，流動性機制完善。

5.在銀行間市場、證券交易所市場等經國務院同意設立的交易市場交易。

標準化債權類資產的具體認定規則由中國人民銀行會同金融監督管理部門另行制定。

標準化債權類資產之外的債權類資產均為非標準化債權類資產。金融機構發行資產管理產品投資於非標準化債權類資產的，應當遵守金融監督管理部門制定的有關限額管理、流動性管理等監管標準。金融監督管理部門未制定相關監管標準的，由中國人民銀行督促根據本意見要求制定監管標準並予以執行。

金融機構不得將資產管理產品資金直接投資於商業銀行信貸資產。商業銀行信貸資產受（收）益權的投資限制由金融管理部門另行制定。

（二）資產管理產品不得直接或者間接投資法律法規和國家政策禁止進行債權或股權投資的行業和領域。

（三）鼓勵金融機構在依法合規、商業可持續的前提下，通過發行資產管理產品募集資金投向符合國家戰略和產業政策要求、符合國家供給側結構性改革政策要求的領域。鼓勵金融機構通過發行資產管理產品募集資金支持經濟結構轉型，支持市場化、法治化債轉股，降低企業杠桿率。

（四）跨境資產管理產品及業務參照本意見執行，並應當符合跨境人民幣和外匯管理有關規定。

十二、金融機構應當向投資者主動、真實、準確、完整、及時披露資產管理產品募集信息、資金投向、杠桿水平、收益分配、托管安排、投資賬戶信息和主要投資風險等內容。國家法律法規另有規定的，從其規定。

對於公募產品，金融機構應當建立嚴格的信息披露管理制度，明確定期報告、臨時報告、重大事項公告、投資風險披露要求以及具體內容、格式。在本機構官方網站或者通過投資者便於獲取的方式披露產品凈值或者投資收益情況，並定期披露其他重要信息：開放式產品按照開放頻率披露，封閉式產品至少每周披露一次。

對於私募產品，其信息披露方式、內容、頻率由產品合同約定，但金融機構應當至少每季度向投資者披露產品凈值和其他重要信息。

對於固定收益類產品，金融機構應當通過醒目方式向投資者充分披露和提示產品的投資風險，包括但不限於產品投資債券面臨的利率、匯率變化等市場風險以及債券價格波動情況，產品投資每筆非標準化債權類資產的融資客戶、項目名稱、剩余融資期限、到期收益分配、交易結構、風險狀況等。

對於權益類產品，金融機構應當通過醒目方式向投資者充分披露和提示產品的投資風險，包括產品投資股票面臨的風險以及股票價格波動情況等。

對於商品及金融衍生品類產品，金融機構應當通過醒目方式向投資者充分披露產品的掛鉤資產、持倉風險、控制措施以及衍生品公允價值變化等。

對於混合類產品，金融機構應當通過醒目方式向投資者清晰披露產品的投資資產組合情況，並根據固定收益類、權益類、商品及金融衍生品類資產投資比例充分披露和提示相應的投資風險。

十三、主營業務不包括資產管理業務的金融機構應當設立具有獨立法人地位的資產管理子公司開展資產管理業務，強化法人風險隔離，暫不具備條件的可以設立專門的資產管理業務經營部門開展業務。

金融機構不得為資產管理產品投資的非標準化債權類資產或者股權類資產提供任何直接或間接、顯性或隱性的擔保、回購等代為承擔風險的承諾。

金融機構開展資產管理業務，應當確保資產管理業務與其他業務相分離，資產管理產品與其代銷的金融產品相分離，資產管理產品之間相分離，資產管理業務操作與其他業務操作相分離。

十四、本意見發布後，金融機構發行的資產管理產品資產應當由具有托管資質的第三方機構獨立托管，法律、行政法規另有規定的除外。

過渡期內，具有證券投資基金托管業務資質的商業銀行可以托管本行理財產品，但應當為每只產品單獨開立托管賬戶，確保資產隔離。過渡期後，具有證券投資基金托管業務資質的商業銀行應當設立具有獨立法人地位的子公司開展資產管理業務，該商業銀行可以托管子公司發行的資產管理產品，但應當實現實質性的獨立托管。獨立托管有名無實的，由金融監督管理部門進行糾正和處罰。

十五、金融機構應當做到每只資產管理產品的資金單獨管理、單獨建賬、單獨核算，不得開展或者參與具有滾動發行、集合運作、分離定價特征的資金池業務。

金融機構應當合理確定資產管理產品所投資資產的期限，加強對期限錯配的流動性風險管理，金融監督管理部門應當制定流動性風險管理規定。

為降低期限錯配風險，金融機構應當強化資產管理產品久期管理，封閉式資產管理產品期限不得低於90天。資產管理產品直接或者間接投資於非標準化債權類資產的，非標準化債權類資產的終止日不得晚於封閉式資產管理產品的到期日或者開放式資產管理產品的最近一次開放日。

資產管理產品直接或者間接投資於未上市企業股權及其受（收）益權的，應當為封閉式資產管理產品，並明確股權及其受（收）益權的退出安排。未上市企業股權及其受（收）益權的退出日不得晚於封閉式資產管理產品的到期日。

金融機構不得違反金融監督管理部門的規定，通過為單一融資項目設立多只資產管理產品的方式，變相突破投資人數限制或者其他監管要求。同一金融機構發行多只資產管理產品投資同一資產的，為防止同一資產發生風險波及多只資產管理產品，多只資產管理產品投資該資產的資金總規模合計不得超過300億元。如果超出該限額，需經相關金融監督管理部門批準。

十六、金融機構應當做到每只資產管理產品所投資資產的風險等級與投資者的風險承擔能力相匹配，做到每只產品所投資資產構成清晰，風險可識別。

金融機構應當控制資產管理產品所投資資產的集中度：

（一）單只公募資產管理產品投資單只證券或者單只證券投資基金的市值不得超過該資產管理產品凈資產的10%。

（二）同一金融機構發行的全部公募資產管理產品投資單只證券或者單只證券投資基金的市值不得超過該證券市值或者證券投資基金市值的30%。其中，同一金融機構全部開放式公募資產管理產品投資單一上市公司發行的股票不得超過該上市公司可流通股票的15%。

（三）同一金融機構全部資產管理產品投資單一上市公司發行的股票不得超過該上市公司可流通股票的30%。

金融監督管理部門另有規定的除外。

非因金融機構主觀因素導致突破前述比例限制的，金融機構應當在流動性受限資產可出售、可轉讓或者恢複交易的10個交易日內調整至符合相關要求。

十七、金融機構應當按照資產管理產品管理費收入的10%計提風險準備金，或者按照規定計量操作風險資本或相應風險資本準備。風險準備金余額達到產品余額的1%時可以不再提取。風險準備金主要用於彌補因金融機構違法違規、違反資產管理產品協議、操作錯誤或者技術故障等給資產管理產品財產或者投資者造成的損失。金融機構應當定期將風險準備金的使用情況報告金融管理部門。

十八、金融機構對資產管理產品應當實行凈值化管理，凈值生成應當符合企業會計準則規定，及時反映基礎金融資產的收益和風險，由托管機構進行核算並定期提供報告，由外部審計機構進行審計確認，被審計金融機構應當披露審計結果並同時報送金融管理部門。

金融資產堅持公允價值計量原則，鼓勵使用市值計量。符合以下條件之一的，可按照企業會計準則以攤余成本進行計量：

（一）資產管理產品為封閉式產品，且所投金融資產以收取合同現金流量為目的並持有到期。

（二）資產管理產品為封閉式產品，且所投金融資產暫不具備活躍交易市場，或者在活躍市場中沒有報價、也不能采用估值技術可靠計量公允價值。

金融機構以攤余成本計量金融資產凈值，應當采用適當的風險控制手段，對金融資產凈值的公允性進行評估。當以攤余成本計量已不能真實公允反映金融資產凈值時，托管機構應當督促金融機構調整會計核算和估值方法。金融機構前期以攤余成本計量的金融資產的加權平均價格與資產管理產品實際兌付時金融資產的價值的偏離度不得達到5%或以上，如果偏離5%或以上的產品數超過所發行產品總數的5%，金融機構不得再發行以攤余成本計量金融資產的資產管理產品。

十九、經金融管理部門認定，存在以下行為的視為剛性兌付：

（一）資產管理產品的發行人或者管理人違反真實公允確定凈值原則，對產品進行保本保收益。

（二）采取滾動發行等方式，使得資產管理產品的本金、收益、風險在不同投資者之間發生轉移，實現產品保本保收益。

（三）資產管理產品不能如期兌付或者兌付困難時，發行或者管理該產品的金融機構自行籌集資金償付或者委托其他機構代為償付。

（四）金融管理部門認定的其他情形。

經認定存在剛性兌付行為的，區分以下兩類機構進行懲處：

（一）存款類金融機構發生剛性兌付的，認定為利用具有存款本質特征的資產管理產品進行監管套利，由國務院銀行保險監督管理機構和中國人民銀行按照存款業務予以規範，足額補繳存款準備金和存款保險保費，並予以行政處罰。

（二）非存款類持牌金融機構發生剛性兌付的，認定為違規經營，由金融監督管理部門和中國人民銀行依法糾正並予以處罰。

任何單位和個人發現金融機構存在剛性兌付行為的，可以向金融管理部門舉報，查證屬實且舉報內容未被相關部門掌握的，給予適當獎勵。

外部審計機構在對金融機構進行審計時，如果發現金融機構存在剛性兌付行為的，應當及時報告金融管理部門。外部審計機構在審計過程中未能勤勉盡責，依法追究相應責任或依法依規給予行政處罰，並將相關信息納入全國信用信息共享平臺，建立聯合懲戒機制。

二十、資產管理產品應當設定負債比例（總資產/凈資產）上限，同類產品適用統一的負債比例上限。每只開放式公募產品的總資產不得超過該產品凈資產的140%，每只封閉式公募產品、每只私募產品的總資產不得超過該產品凈資產的200%。計算單只產品的總資產時應當按照穿透原則合並計算所投資資產管理產品的總資產。

金融機構不得以受托管理的資產管理產品份額進行質押融資，放大杠桿。

二十一、公募產品和開放式私募產品不得進行份額分級。

分級私募產品的總資產不得超過該產品凈資產的140%。分級私募產品應當根據所投資資產的風險程度設定分級比例（優先級份額/劣後級份額，中間級份額計入優先級份額）。固定收益類產品的分級比例不得超過3：1，權益類產品的分級比例不得超過1：1，商品及金融衍生品類產品、混合類產品的分級比例不得超過2：1。發行分級資產管理產品的金融機構應當對該資產管理產品進行自主管理，不得轉委托給劣後級投資者。

分級資產管理產品不得直接或者間接對優先級份額認購者提供保本保收益安排。

本條所稱分級資產管理產品是指存在一級份額以上的份額為其他級份額提供一定的風險補償，收益分配不按份額比例計算，由資產管理合同另行約定的產品。

二十二、金融機構不得為其他金融機構的資產管理產品提供規避投資範圍、杠桿約束等監管要求的通道服務。

資產管理產品可以再投資一層資產管理產品，但所投資的資產管理產品不得再投資公募證券投資基金以外的資產管理產品。

金融機構將資產管理產品投資於其他機構發行的資產管理產品，從而將本機構的資產管理產品資金委托給其他機構進行投資的，該受托機構應當為具有專業投資能力和資質的受金融監督管理部門監管的機構。公募資產管理產品的受托機構應當為金融機構，私募資產管理產品的受托機構可以為私募基金管理人。受托機構應當切實履行主動管理職責，不得進行轉委托，不得再投資公募證券投資基金以外的資產管理產品。委托機構應當對受托機構開展盡職調查，實行名單制管理，明確規定受托機構的準入標準和程序、責任和義務、存續期管理、利益沖突防範機制、信息披露義務以及退出機制。委托機構不得因委托其他機構投資而免除自身應當承擔的責任。

金融機構可以聘請具有專業資質的受金融監督管理部門監管的機構作為投資顧問。投資顧問提供投資建議指導委托機構操作。

金融監督管理部門和國家有關部門應當對各類金融機構開展資產管理業務實行平等準入、給予公平待遇。資產管理產品應當在賬戶開立、產權登記、法律訴訟等方面享有平等的地位。金融監督管理部門基於風險防控考慮，確實需要對其他行業金融機構發行的資產管理產品采取限制措施的，應當充分征求相關部門意見並達成一致。

二十三、運用人工智能技術開展投資顧問業務應當取得投資顧問資質，非金融機構不得借助智能投資顧問超範圍經營或者變相開展資產管理業務。

金融機構運用人工智能技術開展資產管理業務應當嚴格遵守本意見有關投資者適當性、投資範圍、信息披露、風險隔離等一般性規定，不得借助人工智能業務誇大宣傳資產管理產品或者誤導投資者。金融機構應當向金融監督管理部門報備人工智能模型的主要參數以及資產配置的主要邏輯，為投資者單獨設立智能管理賬戶，充分提示人工智能算法的固有缺陷和使用風險，明晰交易流程，強化留痕管理，嚴格監控智能管理賬戶的交易頭寸、風險限額、交易種類、價格權限等。金融機構因違法違規或者管理不當造成投資者損失的，應當依法承擔損害賠償責任。

金融機構應當根據不同產品投資策略研發對應的人工智能算法或者程序化交易，避免算法同質化加劇投資行為的順周期性，並針對由此可能引發的市場波動風險制定應對預案。因算法同質化、編程設計錯誤、對數據利用深度不夠等人工智能算法模型缺陷或者系統異常，導致羊群效應、影響金融市場穩定運行的，金融機構應當及時采取人工幹預措施，強制調整或者終止人工智能業務。

二十四、金融機構不得以資產管理產品的資金與關聯方進行不正當交易、利益輸送、內幕交易和操縱市場，包括但不限於投資於關聯方虛假項目、與關聯方共同收購上市公司、向本機構註資等。

金融機構的資產管理產品投資本機構、托管機構及其控股股東、實際控制人或者與其有其他重大利害關系的公司發行或者承銷的證券，或者從事其他重大關聯交易的，應當建立健全內部審批機制和評估機制，並向投資者充分披露信息。

二十五、建立資產管理產品統一報告制度。中國人民銀行負責統籌資產管理產品的數據編碼和綜合統計工作，會同金融監督管理部門擬定資產管理產品統計制度，建立資產管理產品信息系統，規範和統一產品標準、信息分類、代碼、數據格式，逐只產品統計基本信息、募集信息、資產負債信息和終止信息。中國人民銀行和金融監督管理部門加強資產管理產品的統計信息共享。金融機構應當將含債權投資的資產管理產品信息報送至金融信用信息基礎數據庫。

金融機構於每只資產管理產品成立後5個工作日內，向中國人民銀行和金融監督管理部門同時報送產品基本信息和起始募集信息；於每月10日前報送存續期募集信息、資產負債信息，於產品終止後5個工作日內報送終止信息。

中央國債登記結算有限責任公司、中國證券登記結算有限公司、銀行間市場清算所股份有限公司、上海票據交易所股份有限公司、上海黃金交易所、上海保險交易所股份有限公司、中保保險資產登記交易系統有限公司於每月10日前向中國人民銀行和金融監督管理部門同時報送資產管理產品持有其登記托管的金融工具的信息。

在資產管理產品信息系統正式運行前，中國人民銀行會同金融監督管理部門依據統計制度擬定統一的過渡期數據報送模板；各金融監督管理部門對本行業金融機構發行的資產管理產品，於每月10日前按照數據報送模板向中國人民銀行提供數據，及時溝通跨行業、跨市場的重大風險信息和事項。

中國人民銀行對金融機構資產管理產品統計工作進行監督檢查。資產管理產品統計的具體制度由中國人民銀行會同相關部門另行制定。

二十六、中國人民銀行負責對資產管理業務實施宏觀審慎管理，會同金融監督管理部門制定資產管理業務的標準規制。金融監督管理部門實施資產管理業務的市場準入和日常監管，加強投資者保護，依照本意見會同中國人民銀行制定出臺各自監管領域的實施細則。

本意見正式實施後，中國人民銀行會同金融監督管理部門建立工作機制，持續監測資產管理業務的發展和風險狀況，定期評估標準規制的有效性和市場影響，及時修訂完善，推動資產管理行業持續健康發展。

二十七、對資產管理業務實施監管遵循以下原則：

（一）機構監管與功能監管相結合，按照產品類型而不是機構類型實施功能監管，同一類型的資產管理產品適用同一監管標準，減少監管真空和套利。

（二）實行穿透式監管，對於多層嵌套資產管理產品，向上識別產品的最終投資者，向下識別產品的底層資產（公募證券投資基金除外）。

（三）強化宏觀審慎管理，建立資產管理業務的宏觀審慎政策框架，完善政策工具，從宏觀、逆周期、跨市場的角度加強監測、評估和調節。

（四）實現實時監管，對資產管理產品的發行銷售、投資、兌付等各環節進行全面動態監管，建立綜合統計制度。

二十八、金融監督管理部門應當根據本意見規定，對違規行為制定和完善處罰規則，依法實施處罰，並確保處罰標準一致。資產管理業務違反宏觀審慎管理要求的，由中國人民銀行按照法律法規實施處罰。

二十九、本意見實施後，金融監督管理部門在本意見框架內研究制定配套細則，配套細則之間應當相互銜接，避免產生新的監管套利和不公平競爭。按照“新老劃斷”原則設置過渡期，確保平穩過渡。過渡期為本意見發布之日起至2020年底，對提前完成整改的機構，給予適當監管激勵。過渡期內，金融機構發行新產品應當符合本意見的規定；為接續存量產品所投資的未到期資產，維持必要的流動性和市場穩定，金融機構可以發行老產品對接，但應當嚴格控制在存量產品整體規模內，並有序壓縮遞減，防止過渡期結束時出現斷崖效應。金融機構應當制定過渡期內的資產管理業務整改計劃，明確時間進度安排，並報送相關金融監督管理部門，由其認可並監督實施，同時報備中國人民銀行。過渡期結束後，金融機構的資產管理產品按照本意見進行全面規範（因子公司尚未成立而達不到第三方獨立托管要求的情形除外），金融機構不得再發行或存續違反本意見規定的資產管理產品。

三十、資產管理業務作為金融業務，屬於特許經營行業，必須納入金融監管。非金融機構不得發行、銷售資產管理產品，國家另有規定的除外。

非金融機構違反上述規定，為擴大投資者範圍、降低投資門檻，利用互聯網平臺等公開宣傳、分拆銷售具有投資門檻的投資標的、過度強調增信措施掩蓋產品風險、設立產品二級交易市場等行為，按照國家規定進行規範清理，構成非法集資、非法吸收公眾存款、非法發行證券的，依法追究法律責任。非金融機構違法違規開展資產管理業務的，依法予以處罰；同時承諾或進行剛性兌付的，依法從重處罰。

三十一、本意見自發布之日起施行。

本意見所稱“金融管理部門”是指中國人民銀行、國務院銀行保險監督管理機構、國務院證券監督管理機構和國家外匯管理局。“發行”是指通過公開或者非公開方式向資產管理產品的投資者發出認購邀約，進行資金募集的活動。“銷售”是指向投資者宣傳推介資產管理產品，辦理產品申購、贖回的活動。“代理銷售”是指接受合作機構的委托，在本機構渠道向投資者宣傳推介、銷售合作機構依法發行的資產管理產品的活動。

中國人民銀行有關負責人就《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》答記者問

2018年4月27日，經國務院同意，《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》（以下簡稱《意見》）正式發布。日前，中國人民銀行有關負責人就《意見》相關問題回答了記者提問。

一、公開征求意見及吸收情況如何？

經國務院批準，《意見》於2017年11月17日起向社會公開征求意見，為期一個月。征求意見過程中，金融機構、專家學者、社會公眾等各方給予了廣泛關註。中國人民銀行會同相關部門對反饋意見進行反複研究和審慎決策，充分吸收了其中科學合理的意見，結合市場影響評估結果，對相關條款進行了以下修改完善。

在非標準化債權類資產投資方面，《意見》明確標準化債權類資產的核心要素，提出期限匹配、限額管理等監管措施，引導商業銀行有序壓縮非標存量規模。

在產品凈值化管理方面，《意見》要求資產管理（以下簡稱資管）業務不得承諾保本保收益，明確剛性兌付的認定及處罰標準，鼓勵以市值計量所投金融資產，同時考慮到部分資產尚不具備以市值計量的條件，兼顧市場訴求，允許對符合一定條件的金融資產以攤余成本計量。

在消除多層嵌套方面，《意見》統一同類資管產品的監管標準，要求監管部門對資管業務實行平等準入，促進資管產品獲得平等主體地位，從根源上消除多層嵌套的動機。同時，將嵌套層級限制為一層，禁止開展多層嵌套和通道業務。

在統一杠桿水平方面，《意見》充分考慮了市場需求和承受力，根據不同產品的風險等級設置了不同的負債杠桿，參照行業監管標準，對允許分級的產品設定了不同的分級比例。

在合理設置過渡期方面，經過深入的測算評估，相比征求意見稿，《意見》將過渡期延長至2020年底，給予金融機構充足的調整和轉型時間。對過渡期結束後仍未到期的非標等存量資產也作出妥善安排，引導金融機構轉回資產負債表內，確保市場穩定。

 二、制定出臺《意見》的背景是什麽？

近年來，我國金融機構資管業務快速發展，規模不斷攀升，截至2017年末，不考慮交叉持有因素，總規模已達百萬億元。其中，銀行表外理財產品資金余額為22.2萬億元，信托公司受托管理的資金信托余額為21.9萬億元，公募基金、私募基金、證券公司資管計劃、基金及其子公司資管計劃、保險資管計劃余額分別為11.6萬億元、11.1萬億元、16.8萬億元、13.9萬億元、2.5萬億元。同時，互聯網企業、各類投資顧問公司等非金融機構開展資管業務也十分活躍。

 資管業務在滿足居民財富管理需求、增強金融機構盈利能力、優化社會融資結構、支持實體經濟等方面發揮了積極作用。但由於同類資管業務的監管規則和標準不一致，導致監管套利活動頻繁，一些產品多層嵌套，風險底數不清，資金池模式蘊含流動性風險，部分產品成為信貸出表的渠道，剛性兌付普遍，在正規金融體系之外形成監管不足的影子銀行，一定程度上幹擾了宏觀調控，提高了社會融資成本，影響了金融服務實體經濟的質效，加劇了風險的跨行業、跨市場傳遞。在黨中央、國務院的領導下，中國人民銀行會同中國銀行保險監督管理委員會、中國證券監督管理委員會、國家外匯管理局等部門，堅持問題導向，從彌補監管短板、提高監管有效性入手，在充分立足各行業金融機構資管業務開展情況和監管實踐的基礎上，制定了《意見》。

三、《意見》的總體思路和原則是什麽？

《意見》的總體思路是：按照資管產品的類型制定統一的監管標準，對同類資管業務作出一致性規定，實行公平的市場準入和監管，最大程度地消除監管套利空間，為資管業務健康發展創造良好的制度環境。

《意見》遵循以下基本原則：一是堅持嚴控風險的底線思維，減少存量風險，嚴防增量風險。二是堅持服務實體經濟的根本目標，既充分發揮資管業務功能，切實服務實體經濟投融資需求，又嚴格規範引導，避免資金脫實向虛，防止產品過於複雜加劇風險跨行業、跨市場、跨區域傳遞。三是堅持宏觀審慎管理與微觀審慎監管相結合、機構監管與功能監管相結合的監管理念，實現對各類金融機構開展資管業務的全面、統一覆蓋，采取有效監管措施，加強金融消費者權益保護。四是堅持有的放矢的問題導向，重點針對資管業務的多層嵌套、杠桿不清、套利嚴重、投機頻繁等問題，設定統一的監管標準，同時對金融創新堅持趨利避害、一分為二，留出發展空間。五是堅持積極穩妥審慎推進，防範風險與有序規範相結合，充分考慮市場承受能力，合理設置過渡期，加強市場溝通，有效引導市場預期。    

四、《意見》的適用範圍是什麽？包括哪些機構的哪些產品？

《意見》主要適用於金融機構的資管業務，即銀行、信托、證券、基金、期貨、保險資管機構、金融資產投資公司等金融機構接受投資者委托，對受托的投資者財產進行投資和管理的金融服務。金融機構為委托人利益履行誠實信用、勤勉盡責義務並收取相應的管理費用，委托人自擔投資風險並獲得收益，金融機構可以收取合理的業績報酬，但需計入管理費並與產品一一對應。資管產品包括銀行非保本理財產品，資金信托，證券公司、證券公司子公司、基金管理公司、基金管理子公司、期貨公司、期貨公司子公司、保險資管機構、金融資產投資公司發行的資管產品等。依據金融管理部門頒布規則開展的資產證券化業務、依據人力資源社會保障部門頒布規則發行的養老金產品不適用本意見。

針對非金融機構違法違規開展資管業務的亂象，《意見》也按照“未經批準不得從事金融業務，金融業務必須接受金融監管”的理念，明確提出除國家另有規定外，非金融機構不得發行、銷售資管產品。“國家另有規定的除外”主要指私募投資基金的發行和銷售。私募投資基金適用私募投資基金專門法律、行政法規，其中沒有明確規定的，適用《意見》，創業投資基金、政府出資產業投資基金的相關規定另行制定。

五、《意見》對資管產品分類的依據和目的是什麽？對不同類型產品監管的主要區別是什麽？

對資管產品進行分類，對同類產品適用統一的監管規則，是《意見》的基礎。《意見》從兩個維度對資管產品進行分類。一是從資金來源端，按照募集方式分為公募產品和私募產品兩大類。公募產品面向風險識別和承受能力偏弱的社會公眾發行，風險外溢性強，在投資範圍等方面監管要求較私募產品嚴格，主要投資標準化債權類資產以及上市交易的股票，除法律法規和金融管理部門另有規定外，不得投資未上市企業股權。私募產品面向風險識別和承受能力較強的合格投資者發行，監管要求相對寬松，更加尊重市場主體的意思自治，可以投資債權類資產、上市或掛牌交易的股票、未上市企業股權和受（收）益權以及符合法律法規規定的其他資產。二是從資金運用端，根據投資性質分為固定收益類產品、權益類產品、商品及金融衍生品類產品、混合類產品四大類。按照投資風險越高、分級杠桿約束越嚴的原則，設定不同的分級比例限制，各類產品的信息披露重點也不同。

對產品從以上兩個維度進行分類的目的在於：一是按照“實質重於形式”原則強化功能監管。實踐中，不同行業金融機構開展資管業務，按照機構類型適用不同的監管規則和標準，為監管套利創造了空間，因而需要按照業務功能對資管產品進行分類，對同類產品適用統一的監管標準。二是貫徹“合適的產品賣給合適的投資者”理念：一方面公募產品和私募產品，分別對應社會公眾和合格投資者兩類不同的投資群體，體現不同的投資者適當性管理要求；另一方面，根據投資性質將資管產品分為不同類型，以此可區分產品的風險等級，同時要求資管產品發行時明示產品類型，可避免“掛羊頭賣狗肉”，切實保護金融消費者權益。

六、《意見》在哪些方面強化了金融機構開展資管業務的資質要求和管理職責？

資管業務是“受人之托、代人理財”的金融服務，為保障委托人的合法權益，《意見》要求金融機構符合一定的資質要求，並切實履行管理職責。一是金融機構應當建立與資管業務發展相適應的管理體系和管理制度，公司治理良好，風險管理、內部控制和問責機制健全。二是金融機構應當健全資管業務人員的資格認定、培訓、考核評價和問責制度，確保其具備必要的專業知識、行業經驗和管理能力，遵守行為準則和職業道德。三是對於違反相關法律法規以及《意見》規定的金融機構資管業務從業人員，依法采取處罰措施直至取消從業資格。

七、標準化債權類資產的認定標準是什麽？《意見》如何對資管產品投資非標準化債權類資產進行規範？

《意見》明確，標準化債權類資產應當具備以下特征：等分化、可交易、信息披露充分、集中登記、獨立托管、公允定價、流動性機制完善、在經國務院同意設立的交易市場上交易等。具體認定規則由中國人民銀行會同金融監督管理部門另行制定。標準化債權類資產之外的債權類資產均為非標。

非標具有期限、流動性和信用轉換功能，透明度較低，流動性較弱，規避了宏觀調控政策和資本約束等監管要求，部分投向限制性領域，影子銀行特征明顯。為此，《意見》規定，資管產品投資非標應當遵守金融監督管理部門有關限額管理、流動性管理等監管標準，並且嚴格期限匹配。作出上述規範的目的是，避免資管業務淪為變相的信貸業務，防控影子銀行風險，縮短融資鏈條，降低融資成本，提高金融服務實體經濟的效率和水平。在規範非標投資的同時，為了更好地滿足實體經濟的融資需求，還需要大力發展直接融資，建設多層次資本市場體系，進一步深化金融體制改革，增強金融服務實體經濟的效率和水平。

八、《意見》如何防範資管產品的流動性風險？如何規範金融機構的資金池運作？

部分金融機構在開展資管業務過程中，通過滾動發行、集合運作、分離定價的方式，對募集資金進行資金池運作。在這種運作模式下，多只資管產品對應多項資產，每只產品的收益來自哪些資產無法辨識，風險也難以衡量。同時，將募集的短期資金投放到長期的債權或股權項目，加大了資管產品的流動性風險，一旦難以募集到後續資金，容易發生流動性緊張。

《意見》在禁止資金池業務、強調資管產品單獨管理、單獨建賬、單獨核算的基礎上，要求金融機構加強產品久期管理，規定封閉式資管產品期限不得低於90天，以此糾正資管產品短期化傾向，切實減少和消除資金來源端和運用端的期限錯配和流動性風險。此外，對於部分機構通過為單一融資項目設立多只資管產品變相突破投資人數限制的行為，《意見》明確予以禁止。為防止同一資產發生風險波及多只產品，《意見》要求同一金融機構發行多只資管產品投資同一資產的資金總規模不得超過300億元，如果超出該規模，需經金融監督管理部門批準。

 九、《意見》關於資管產品的風險準備金計提或資本計量要求與現有各類機構的相關標準是何種關系？二者如何銜接？

資管業務屬於金融機構的表外業務，投資風險應由投資者自擔，但為了應對操作風險或其他非預期風險，仍需建立一定的風險補償機制，計提相應的風險準備金，或在資本計量時考慮相關風險因素。目前，各行業資管產品的風險準備金計提或資本計量要求不同：銀行實行資本監管，按照理財業務收入計量一定比例的操作風險資本；證券公司資管計劃、公募基金、基金子公司特定客戶資管計劃、部分保險資管計劃按照管理費收入計提風險準備金，但比例不一；信托公司則按照稅後利潤的5%計提信托賠償準備金。

 綜合考慮現行要求，《意見》規定，金融機構應當按照資管產品管理費收入的10%計提風險準備金，或者按照規定計量操作風險資本或相應風險資本準備。風險準備金余額達到產品余額的1%時可以不再提取。風險準備金主要用於彌補因金融機構違法違規、違反資管產品協議、操作錯誤或技術故障等給資管產品財產或者投資者造成的損失。金融機構應當定期將風險準備金的使用情況報告金融管理部門。需要說明的是，對於目前不適用風險準備金計提或資本計量的金融機構，如信托公司，《意見》並非要求在此基礎上進行雙重計提，而是由金融監督管理部門按照《意見》的標準，在具體細則中進行規範。

十、為什麽要打破資管產品的剛性兌付？如何實行產品凈值化管理？

 剛性兌付偏離了資管產品“受人之托、代人理財”的本質，擡高無風險收益率水平，幹擾資金價格，不僅影響發揮市場在資源配置中的決定性作用，還弱化了市場紀律，導致一些投資者冒險投機，金融機構不盡職盡責，道德風險較為嚴重。打破剛性兌付已經成為社會共識，為此《意見》作出了一系列細化安排。首先，在定義資管業務時，要求金融機構不得承諾保本保收益，產品出現兌付困難時不得以任何形式墊資兌付。第二，引導金融機構轉變預期收益率模式，強化產品凈值化管理，並明確核算原則。第三，明示剛性兌付的認定情形，包括違反凈值確定原則對產品進行保本保收益、采取滾動發行等方式保本保收益、自行籌集資金償付或委托其他機構代償等。第四，分類進行懲處。存款類金融機構發生剛性兌付，足額補繳存款準備金和存款保險保費，非存款類持牌金融機構由金融監督管理部門和中國人民銀行依法糾正並予以處罰。此外，強化了外部審計機構的審計責任和報告要求。

實踐中，部分資管產品采取預期收益率模式，過度使用攤余成本法計量所投資金融資產，基礎資產的風險不能及時反映到產品的價值變化中，投資者不清楚自身承擔的風險大小，進而缺少風險自擔意識；而金融機構將投資收益超過預期收益的部分轉化為管理費或直接納入中間業務收入，而非給予投資者，也難以要求投資者自擔風險。為了推動預期收益型產品向凈值型產品轉型，讓投資者在明晰風險、盡享收益的基礎上自擔風險，《意見》強調金融機構的業績報酬需計入管理費並與產品一一對應，要求金融機構強化產品凈值化管理，並由托管機構核算、外部審計機構審計確認，同時明確了具體的核算原則。首先，要求資管產品投資的金融資產堅持公允價值計量原則，鼓勵使用市值計量。同時，允許符合以下條件之一的部分資產以攤余成本計量：一是產品封閉式運作，且所投金融資產以收取合同現金流量為目的並持有到期；二是產品封閉式運作，且所投金融資產暫不具備活躍交易市場，或者在活躍市場中沒有報價、也不能采用估值技術可靠計量公允價值。

十一、如何規範資管產品的杠桿水平？

 為維護債券、股票等金融市場平穩運行，抑制資產價格泡沫，應當控制資管產品的杠桿水平。資管產品的杠桿分為兩類，一類是負債杠桿，即產品募集後，金融機構通過拆借、質押回購等負債行為，增加投資杠桿；一類是分級杠桿，即金融機構對產品進行優先、劣後的份額分級，優先級投資者向劣後級投資者提供融資杠桿。在負債杠桿方面，《意見》對開放式公募、封閉式公募、分級私募和其他私募資管產品，分別設定了140%、200%、140%和200%的負債比例（總資產/凈資產）上限，並禁止金融機構以受托管理的產品份額進行質押融資。在分級產品方面，《意見》禁止公募產品和開放式私募產品進行份額分級。在可以分級的封閉式私募產品中，固定收益類產品的分級比例（優先級份額/劣後級份額）不得超過3：1，權益類產品不得超過1：1，商品及金融衍生品類產品、混合類產品均不得超過2：1。

十二、如何消除多層嵌套並限制通道業務？

    資管產品多層嵌套，不僅增加了產品的複雜程度，導致底層資產不清，也拉長了資金鏈條，擡高了社會融資成本。大量分級產品的嵌入，還導致杠桿成倍聚集，加劇市場波動。為從根本上抑制多層嵌套的動機，《意見》明確資管產品應當在賬戶開立、產權登記、法律訴訟等方面享有平等地位，要求金融監督管理部門對各類金融機構開展資管業務平等準入。同時，規範嵌套層級，允許資管產品再投資一層資管產品，但所投資的產品不得再投資公募證券投資基金以外的產品，禁止開展規避投資範圍、杠桿約束等監管要求的通道業務。考慮到現實情況，投資能力不足的金融機構仍然可以委托其他機構投資，但不得因此而免除自身應當承擔的責任，公募資管產品的受托機構必須為金融機構，受托機構不得再進行轉委托。    

十三、《意見》對智能投顧業務作出了哪些規範？主要考慮是什麽？

 金融科技的發展正在深刻改變金融業的服務方式，在資管領域就突出體現在智能投資顧問。近年來，智能投資顧問在美國市場快速崛起，在國內也發展迅速，目前已有數十家機構推出該項業務。但運用人工智能技術開展投資顧問、資管等業務，由於服務對象多為長尾客戶，風險承受能力較低，如果投資者適當性管理、風險提示不到位，容易引發不穩定事件。而且，算法同質化可能引發順周期高頻交易，加劇市場波動，算法的“黑箱屬性”還可能使其成為規避監管的工具，技術局限、網絡安全等風險也不容忽視。為此，《意見》從前瞻性角度，區分金融機構運用人工智能技術開展投資顧問和資管業務兩種情形，分別進行了規範。一方面，取得投資顧問資質的機構在具備相應技術條件的情況下，可以運用人工智能技術開展投資顧問業務，非金融機構不得借助智能投資顧問超範圍經營或變相開展資管業務。另一方面，金融機構運用人工智能技術開展資管業務，不得誇大宣傳或誤導投資者，應當報備模型主要參數及資產配置主要邏輯，明晰交易流程，強化留痕管理，避免算法同質化，因算法模型缺陷或信息系統異常引發羊群效應時，應當強制人工介入。

十四、對資管業務的監管理念是什麽？監管協調包括哪些舉措？

針對分業監管下標準差異催生套利空間的弊端，加強監管協調，強化宏觀審慎管理，按照“實質重於形式”原則實施功能監管，是規範資管業務的必要舉措。《意見》明確，中國人民銀行負責對資管業務實施宏觀審慎管理，按照產品類型而非機構類型統一標準規制，同類產品適用同一監管標準，減少監管真空，消除套利空間。金融監督管理部門在資管業務的市場準入和日常監管中，要強化功能監管。中國人民銀行牽頭建立資管產品統一報告制度和信息系統，對產品的發售、投資、兌付等各個環節進行實時、全面、動態監測，為穿透監管奠定堅實基礎。繼續加強監管協調，金融監督管理部門在《意見》框架內，研究制定配套細則，配套細則之間要相互銜接，避免產生新的監管套利和不公平競爭。

十五、非金融機構開展資管業務需要符合哪些規定？

當前，除金融機構外，互聯網企業、各類投資顧問公司等非金融機構開展資管業務也十分活躍，由於缺乏市場準入和持續監管，產品分拆、誤導宣傳、資金侵占等問題較為突出，甚至演變為非法集資、非法吸收公眾存款、非法發行證券，擾亂金融秩序，威脅社會穩定。為規範市場秩序，切實保障投資者合法權益，《意見》明確提出，資管業務作為金融業務，必須納入金融監管，非金融機構不得發行、銷售資管產品，國家另有規定的除外。“國家另有規定的除外”主要指私募投資基金的發行和銷售，私募投資基金適用私募投資基金專門法律、行政法規，私募投資基金專門法律、行政法規中沒有明確規定的，適用《意見》。非金融機構和個人未經金融監督管理部門許可，不得代銷資管產品。針對非金融機構違法違規開展資管業務的情況，尤其是利用互聯網平臺等分拆銷售具有投資門檻的投資標的、通過增信措施掩蓋產品風險、設立產品二級交易市場等行為，按照國家規定進行規範清理。非金融機構違法違規開展資管業務的，依法予以處罰，同時承諾或進行剛性兌付的，依法從重處罰。

 十六、《意見》的過渡期如何設置？“新老劃斷”具體如何實施？

為確保平穩過渡，《意見》充分考慮存量資管產品期限、市場規模及其所投資資產的期限和規模，兼顧增量資管產品的合理發行，提出按照“新老劃斷”原則設置過渡期。過渡期設置為“自《意見》發布之日起至2020年底”，相比征求意見稿而言，延長了一年半的時間，給予金融機構更為充足的整改和轉型時間。過渡期內，金融機構發行新產品應當符合《意見》的規定；為接續存量產品所投資的未到期資產，維持必要的流動性和市場穩定，可以發行老產品對接，但應當嚴格控制在存量產品整體規模內，並有序壓縮遞減，防止過渡期結束時出現斷崖效應。金融機構還需制定過渡期內的整改計劃，明確時間進度安排，並報送相關金融監督管理部門，由其認可並監督實施，同時報備中國人民銀行，對提前完成整改的機構，給予適當監管激勵。過渡期結束後，金融機構的資管產品按照《意見》進行全面規範（因子公司尚未成立而達不到第三方獨立托管要求的情形除外），金融機構不得再發行或存續違反《意見》規定的資管產品。

邵宇：資管新規延長過渡期意在平衡

4月27日，一行兩會一局聯合發布《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》（下稱《新規》）正式版本。從2017年2月份的內部稿，到去年11月的《征求意見稿》，再到今年4月的正式版，歷時一年多，征求的意見達1300多條，可謂“千呼萬喚始出來”。

這一方面是因為中國資管產品規模龐大和結構複雜，另一方面也是因為《新規》或將重塑金融業態。同時，如果規則設計不合理，反而會觸發流動性風險，導致反向激勵。所以，去年11月的《征求意見稿》發布之後，銀行、券商和基金等機構紛紛表示“狼來了”，稱其為“史上最嚴”等等。

那麽，本次正式發布的《新規》有哪些特點，背後的考慮又是什麽？

三大決心：除嵌套、壓通道、破剛兌

無論是內部稿、《征求意見稿》，還是正式稿，核心目的是一以貫之的，那就是打破剛性兌付、破除資金嵌套和擠壓通道業務。這三個問題是緊密聯系在一起的。通道業務使得不同金融機構的資金相互嵌套，使得金融機構之間“太關聯而不能倒”，從而增加了打破剛性兌付的難度。

除此之外，剛性兌付還與顯性或隱性擔保密切相關。中國銀行業呈現金字塔式結構，流動性的終極來源是央行，第二層是大型商業銀行（工農中建交），其次是股份制商業銀行，而後是城商行、信用社等。中國是以銀行為主的金融市場，銀行承擔了為實體融資的主要責任。但2008年之後，為應對外部沖擊而投放了大量信貸資金，資金回報率快速下降，中國式影子銀行快速膨脹。號稱百萬億元規模的資產管理業務就是其重要組成部分。

在影子銀行的生態體系中，大型商業銀行實際上扮演著“影子央行”的角色。所以，中國式影子銀行，又稱“銀行的影子”。而大型商業銀行之所以能夠扮演“影子央行”的角色，背後無非是在透支政府的信用。所以，打破剛性兌付的關鍵，還需要從金融機構之間的關系上升到金融機構與政府的關系。

《新規》是一個全新的起點，對剛性兌付等都有明確的定義。通過精確瞄準資管的通道業務和資金交叉嵌套，或真正開啟中國金融市場打破剛兌的新征程。

銀行理財業務將被拆分

《新規》第十四條規定，“過渡期後，具有證券投資基金托管業務資質的商業銀行應當設立具有獨立法人地位的子公司開展資產管理業務”。這就意味著，從2021年開始，銀行間通過設立子公司的形式開展資產管理業務，包括現在的銀行理財業務。

早在2015年，銀監會曾發布《商業銀行理財業務監督管理辦法（征求意見稿）》，筆者就曾發表題為《中國應拆分銀行理財》的文章，文中的核心觀點就是，中國的銀行理財與影子銀行有著千絲萬縷的聯系。資產端，理財資金的不小部分都去了債券市場、結構化產品等非標資產。負債端，就是資金池、期限錯配和滾動發行。再加上政府對銀行的擔保，結果就是剛性兌付。但過去這些年，監管機構一直在打補丁，但見效甚微。

筆者認為，只有真正將理財業務從銀行這個母體分拆出去，做到破產隔離、賬戶隔離和風險隔離，才能有效打破剛兌。所以，總的來說，資管業務是影子銀行運行的“管道”，而銀行理財則是影子銀行的“七寸”所在。《新規》明確規定要拆分銀行理財，也顯示了監管層的決心。

延長過渡期意在防範流動性風險

打破剛兌的決心是顯而易見的，但如何平衡好防範金融風險和金融對實體經濟的支持，又是擺在監管層面前的一大難題。延長過渡期，就是一大平衡術。

關於過渡期的規定，從原來市場預計的2019年年中，延長到2020年年底。那麽，從現在算起，還有超過兩年半的緩沖期。對金融機構來說，無疑是一大利好消息。

延長過渡期的目的是非常明確的，就是為了給金融機構足夠的調整時間，防止出現恐慌和資金“踩踏”事件，觸發局部性的流動性風險。並且，由於金融機構、資管產品和資金之間的關聯性，局部的流動性風險或引發市場恐慌，從而引發系統性的金融風險。這是違背“防範化解重大風險”任務的。

《新規》的最終版，既體現了監管機構對堅決貫徹中央部署的“防範重大風險”任務的決心，也體現了在當前國內外經濟和金融環境下，宏觀經濟穩步運行仍然是重中之重。可以說，《新規》是對2008年以來中國金融市場出現的一些新產品、新業務、新機構和新模式的一次“修葺”。資產管理業務從誕生到壯大，既與特定的經濟環境有關，也是中國經濟發展到一定階段的必然產物，也是中國建設多層次資本市場的重要一環。金融創新也是一個不斷摸索的過程，金融市場參與者不斷摸索新的業務和盈利模式，監管者和監管政策也需要與時俱進。《新規》就是在新的統一監管框架下，監管機構與金融市場密切對話的情況下產生的。它為規範資管業務，使其在一個良序的制度環境中發展，提供了一個範本。

（作者系東方證券首席經濟學家）

一財研選｜產業核心由仿制向創新過渡，創新藥將成皇冠上明珠！

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2018年8月21日目錄

►產業核心由仿制向創新過渡，創新藥將成皇冠上明珠（海通證券）
►建築鋼材庫存大幅回落，需求韌性維系行業高景氣（興業證券）
►融資環境或將邊際改善，長期看環保優質運營龍頭（國信證券）
►三大運營商新興業務發展迅猛，5G大幕逐漸拉開（國金證券）
►受益鋼鐵信息化需求回暖，寶信軟件業績拐點來臨（西南證券）

1.產業核心由仿制向創新過渡，創新藥將成皇冠上明珠（海通證券）

海通證券指出，年初至5月全指醫藥指數收益最高達16.4%，6～8月份因行業和個股部分利空因素影響出現明顯回調，但在所有一級行業中仍然排第4，醫藥指數大幅跑贏大盤。

海通證券判斷下半年板塊加速分化，看好創新藥、高壁壘仿制藥、非藥龍頭。隨著下半年起港股生物企業上市、優先審評政策持續推進，A股創新藥行情有望持續維持；三保合一，定價/支付政策紅利，有望催生一致性評價及基層放量邏輯；醫藥醫療消費升級，未受醫保控費影響的非藥龍頭隨業績披露成為熱點。最看好的領域：創新藥、高壁壘的仿制藥、非藥龍頭。

海通證券指出，從2017年起，各地新農合醫保和城鎮居民醫保陸續合並，成為城鄉居民醫保。受此影響，2017年國家基本醫保支出從2016年的1.08萬億元激增至2017年的1.43萬億元，同比增大幅增加33%。商業健康險賠付0.13萬億元，同比增29%，跟國家基本醫保兩者合計支出1.56萬億元，同比增33%。海通證券預計2018～2020年醫保支出增速維持在10%～15%左右，增速維持穩定。

海通證券預計醫藥投資最重要、彈性最大的主線將於2018年正式啟動。展望未來十年，海通證券提出四個判斷：①創新藥數量爆發：預計將有15～20個自主新藥將在2018～2020年期間以最低每年4～5個的速度持續密集獲批，產業的高潮將不斷刺激和強化資本市場對創新藥的認知；②創新質量提升：2020年左右，將有1～3個自主創新藥在美國獲批上市，國內創新藥產業進入新階段；③創新是長期趨勢：2013年以來不斷增長新藥臨床申請將保障創新藥產業的長期趨勢；④國內制藥產業核心將從仿制向創新逐漸過渡。

海通證券認為，仿制藥賺EPS的錢，創新藥賺估值的錢。對於國內藥企來說，即使是創新藥企代表恒瑞醫藥，目前其主要營收及利潤仍然來源於仿制藥。除了對產品管道進行估值之外，平臺、團隊以及支付能力同樣重要。中國絕大部分的創新企業都在初創期，市場規則的非透明化使其影響因素更多。在給企業估值的時候必須要考慮團隊和平臺（研發思路）的重要性。同時，海通證券認為研發效率以及銷售能力對於創新性藥企的估值影響很大。另外，較弱的支付能力以及不成熟的藥品市場同樣是必須考慮的因素。

海通證券建議重點關註創新藥產業鏈，包括恒瑞醫藥（600276.SH）、泰格醫藥（300347.SZ）、貝達藥業（300558.SZ）、凱萊英（002821.SZ）、麗珠集團（000513.SZ）、康弘藥業（002773.SZ）、我武生物（300357.SZ）等。

2.建築鋼材庫存大幅回落，需求韌性維系行業高景氣（興業證券）

近期鋼材價格均出現上漲。上周螺紋鋼HRB40020mm價格收4410元/噸，周同比繼續上漲2.6%；板材方面，熱軋板卷、冷軋、中板的價格周同比分別上漲0.9%、0.0%、0.9%。不過，上周申萬黑色金屬指數下跌3.85%，同期滬深300下跌5.15%。

興業證券指出，上周建築鋼材鋼廠庫存大幅回落，成交量繼續維持高位，反映需求端仍較為有力。近幾周鋼材庫存有所波動，但均處於歷史同期較低水平，且上周建築鋼材鋼廠庫存大幅回落，也反映了當前基建地產領域需求較為旺盛。鋼材成交量方面，Mysteel統計全國237家流通商成交量均值19.31萬噸/日，環比前周大幅上漲5.23%，近期鋼材成交量維持在18萬噸/日以上的高位，鋼材需求韌性仍強。

Mysteel的調研顯示，163家鋼廠高爐開工率66.16%，環比上期持平，產能利用率82.81%，環比上漲9.5%。近期，唐山因空氣質量排名較差而導致環保力度持續加碼，據報道唐山或於9月1日提前執行采暖季錯峰限產，目前環保已成為調節鋼材供給的平滑劑，後續鋼材供給釋放有限，或將對鋼材價格繼續形成支撐。

鋼材盈利持續向好，預計三季度鋼企業績維持高位。目前鋼價維持高位，一定程度對沖了成本端的小幅擡升，鋼材盈利仍處於高位。根據興業證券行業利潤測算模型，上周螺紋鋼噸毛利1246元/噸，熱軋噸毛利1151元/噸，分別上漲44元/噸、下降24元/噸。考慮到供給端環保限產力度加大抑制產能釋放，需求端鋼材需求淡季不淡，且下半年基建補短板有望促進需求進一步提升，興業證券預計三季度鋼材價格有望維持高位，對應鋼材與鋼廠的高盈利也將具備持續性。

興業證券認為，下半年基建補短板或將促進鋼材需求，鋼鐵行情可持續性強。上周發布的7月宏觀經濟數據，工業增加值增速持平、固定資產投資增速有所下滑，基建投資繼續下滑，經濟數據整體偏弱，但地產需求韌性仍強，7月房地產開發投資完成額同比增長12.16%，房屋新開工面積同比增長29.44%。而此前召開的政治局會議提出基建補短板，或將進一步提升下半年基建對鋼材需求的拉動。當前地產需求淡季不淡，預計隨著“金九銀十”的到來，鋼材需求將進一步提升疊加供給端環保限產，鋼鐵行情可持續性強。

興業證券建議關註高彈性標的華菱鋼鐵（000932.SZ）、柳鋼股份（601003.SH）、三鋼閩光（002110.SZ）、韶鋼松山（000717.SZ）、馬鋼股份（600808.SH）、南鋼股份（600282.SH）、新鋼股份（600782.SH）。

3.融資環境或將邊際改善，長期看環保優質運營龍頭（國信證券）

環保工程類企業屬於高杠桿、資金驅動型企業，在信用收縮、PPP收緊、債務違約、大股東爆倉等多重不利因素影響下，環保板塊上半年估值業績雙殺，機構持倉和估值均處於歷史以來最低水平。

國信證券指出，截至2018年上半年，全市場基金環保股持倉市值為49.3億元，占機構全部持倉比例為0.56%，已經創出自2012年以來的歷史低位。從基金持倉的前十大環保股來看，二季度機構對環保運營類公司的增持明顯；而對工程類公司均有減持行為。

國信證券認為，PPP帶動環保工程業務大增，由於PPP項目前期需要大量投資，隨之而來的是投資大幅增加，環保類公司現金流日趨緊張。在金融去杠桿背景下，環保企業融資難、融資貴仍是常態。整個市場債券的信用利差從2018年4月份開始快速爬升，評級不高的民企融資艱難。但近期貨幣政策有所放松，環保企業融資存在邊際改善的可能。

根據央行近期發布的二季度貨幣政策執行報告，在流動性投放、貸款額度等方面都已經有較大程度的放松和轉變。環保作為三大攻堅戰之一，作為基建投資的重要組成部分，在政策刺激下，流域治理、農村汙水處理、生活垃圾焚燒發電等領域的投資力度有望加大，環保公司的資金情況有望實現邊際改善。

最近央行窗口指導銀行購買低評級信用債，資管新規落地放松對於非標資產的投資限制等都顯示去杠桿的政策力度有所緩和。在政府由去杠桿到穩杠桿，甚至可能局部加杠桿的背景下，國信證券認為，①環保屬於中央鼓勵和地方政府考核的重要方向，是鼓勵資金投入的方向，可以想象未來或有支持環保企業融資的政策出臺；②環保類企業訂單飽滿，下半年在經濟增速壓力加大的情況下或成為政府加大投入的重要方面，項目進度有望加速；③中報業績風險已經釋放，機構持倉和市場預期處於低位。

國信證券看好三季度環保板塊工程類企業的階段性表現，建議關註估值具有安全邊際的環保龍頭碧水源（300070.SZ），長期仍看好高景氣的細分運營龍頭的東江環保（002672.SZ）、偉明環保（603568.SH）、聚光科技（300203.SZ）、龍馬環衛（603686.SH）。

4.三大運營商新興業務發展迅猛，5G大幕逐漸拉開（國金證券）

近日，三大運營商中報陸續發布，營業收入和凈利潤同比均實現增長，2018年上半年共實現營業收入7340億元，同比增長3.2%；歸屬於普通股東的凈利潤總計851億元，同比增長9.7%。

國金證券認為，三家運營商同比均實現增長，但行業面臨多重壓力。在通信行業趨於飽和的情況下，三家運營商上半年營收和凈利潤均實現同比正增長，殊為不易。

在人與人連接數飽和的當下，未來空間遠遠超過的物聯網成為運營商兵家必爭之地，物聯網連接數幾乎均呈現接近翻倍的增長。國金證券指出，IDC業務作為數字社會基石，行業需求持續景氣，同時與運營商資源稟賦高度契合，得到運營商高度重視，上半年三家運營商IDC業務均保持兩位數的高速增長，中國移動IDC業務增速達56.8%。中國電信天翼雲在運營商中投入最堅決，根據IDC最新公布數據，2017年天翼雲已進入國內公有雲前三，僅次於阿里雲和騰訊雲，上半年中國電信雲和大數據收入合計增幅達120%。

運營商資本開支暫時仍處於谷底，上半年三家運營商資本開支為1240億，同比下降8.5%，高於全年資本開支計劃下降5.6%的幅度。國金證券認為，2018年是4G和5G建設周期的轉折點，運營商資本開支有望於2019年觸底回升，上半年的下降本身屬於市場意料之中，但下降程度預計也受到了中興事件導致運營商部分招標延遲的影響。

國金證券指出，國內5G部署未受中美貿易沖突和中興事件影響，5G建設大幕已徐徐拉開。此前市場受貿易戰和中興事件影響，較為擔心中國5G部署進程可能放緩，但根據近期的觀察，從國家層面到運營商層面對於5G的態度均是在穩步甚至加速推進，頻譜分配方案近期有望出爐，運營商建網策略和技術方案也逐漸清晰，2020年實現規模商用的時間表保持不變。作為全球最大的移動運營商，中國移動承擔著中國5G引領世界的重任，積極進行5G試驗測試及預商用部署，著力推動5G商業模式盡快成熟；電信聯通明確5G建網策略，上半年積極開展5G前瞻布局儲備，在多城市開展規模組網試驗。

國金證券認為，三大運營商中報業績同比均實現增長，物聯網、IDC、雲計算等新興業務成為亮點，資本支出下半年有望邊際改善，5G建設進入啟動期，建議關註5G和雲計算相關的中興通訊（000063.SZ）、光迅科技（002281.SZ）、中際旭創（300308.SZ）、光環新網（300383.SZ）等行業龍頭。

5.受益鋼鐵信息化需求回暖，寶信軟件業績拐點來臨（西南證券）

寶信軟件（600845.SH）日前公告，公司擬對募投項目“寶之雲IDC四期”項目6.4億投資，預計達產年度：收入和凈利潤分別為9.5億和3.7億，分別提高30%和27%。

中國IDC需求和建設進入放量期，公司依托寶鋼羅涇廠區資源，低成本開發運營IDC業務。寶之雲IDC三期10000個機櫃將在2018年底完成建設。四期9000個機櫃將於2019、2020年陸續建成。公司根據客戶需求追加6.4億元自有資金投資於四期的工程建設和設備采購。四期預計達產年度收入和凈利潤分別為9.5億和3.7億，分別提高30%和27%。一到四期共有27500個機櫃，滿產對應業績10.4億。隨著IDC業務訂單逐步放量，公司業績拐點來臨，預計2018年IDC收入增速超過50%。

西南證券認為，受益於鋼鐵信息化需求回暖，擴大和升級信息消費新政策催化等因素影響，公司作為鋼鐵信息一體化行業龍頭，軟件開發業務進入增長期。①鋼鐵信息化業務來看，內部寶武合並帶來可觀的升級需求+外延訂單的持續獲得，預計2018年鋼鐵信息化收入增速超過30%；②智慧制造業務來看，公司有望打開成長空間。2018年公司有望形成冶金工廠全流程智能化整體方案，同時向其他行業和領域輻射。

民生證券指出，公司機櫃上架數量進入快速提升期，二、三期簽約率 100%，四期簽約率約 33%，簽約總數超過20000個。相比2017年下半年公布的實際上架數量約 9800個，後續大概率貢獻較大幅度增長。作為鋼鐵信息化領域領軍企業，公司工業互聯網業務受政策鼓勵且具先發優勢，IDC受益於雲計算行業景氣度提升，首次覆蓋給予公司“推薦”評級。  

責編：周毅