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私募大佬楊愛斌“棄私返公” 債券型私募之尷尬如何化解？

陽光私募進軍公募近日破冰。隨著鵬揚基金管理有限公司(下稱“鵬揚基金”)得到證監會的批準成立，原北京鵬揚投資總經理楊愛斌成為業界第一個“公奔私”後“棄私返公”的私募人士。同時，鵬揚基金也是目前全市場單一自然人持股比例最高的公募基金公司。

值得註意的是，楊愛斌所打造的“鵬揚模式”為放棄私募業務專註公募業務，同時鵬揚投資的私募產品可能會逐步轉換平移為鵬揚基金的特定客戶資產管理業務。在業內人士看來，鵬揚基金在一眾等待公募牌照的私募機構中率先獲批，很大程度上源於“鵬揚模式”為其清障。

“棄私返公”的現象首先在債券市場上演，私募大佬的決心正折射出當前債券型私募發展的一大尷尬：拓展規模的剛需遭遇了無牌(公募牌照)的身份，債券私募何去何從?

鵬揚投資“棄私返公”

公示信息顯示，鵬揚基金由楊愛斌持股55%，上海華石投資有限公司持股45%。楊愛斌擔任法定代表人兼總經理。根據證監會的批複信息，鵬揚基金既具備公募業務資格，也獲得了專戶業務資格。

鵬揚基金的核心人物楊愛斌曾是“公奔私”的焦點人物，如今，他再度開創了“棄私返公”的獨特模式。公開資料顯示，楊愛斌曾擔任華夏基金總經理助理、固定收益投資總監。2011年10月，楊愛斌奔私創辦鵬揚投資，旗下產品主要投資債券二級市場。

記者梳理發現，在鵬揚基金之前，私募基金成功設立公募基金公司較少，而且全部為私募股權投資基金，如九泰基金(背靠九鼎投資)、中科沃土基金(股東為中科招商)和新沃基金(股東為新沃資本)等。

華寶證券分析師奕麗萍表示，“私募股權投資基金由於其資本實力較強，版圖布局較早，在設立公募基金上相比二級市場私募優勢較大。”不過，隨著二級市場私募在牛市中的發展壯大，不少實力雄厚的私募已經發起了成立公募的申請。

華寶證券研究創新部統計數據顯示，2015年4月2日，鵬揚基金成為第一個二級市場私募申請的公募基金。緊隨其後，凱石基金、重陽基金和博道基金相繼提交受理，這三家公司背後的私募，凱石益正資產、重陽投資和博道投資均主要做二級市場股票投資。目前鵬揚基金已經獲批設立，凱石基金已經進入審查期，於2016年2月2日獲得了第一次反饋。而重陽基金和博道基金都還處於受理補正期。

鵬揚基金在一眾候審私募機構中率先獲批，一方面原因是其提交申請時間最早，另一方面，楊愛斌放棄私募業務的舉動也為此次獲批成功“清障”。

目前私募做公募，監管層始終對兩個業務之間的利益沖突、利益輸送等存在顧慮。據知情人士透露，這次鵬揚基金獲批，一大原因是鵬揚投資將不再從事私募業務，並且將註銷其在基金業協會的私募投資基金管理人登記。據悉，目前鵬揚投資旗下自主發行的產品已經提前清算，未到期的私募產品可能會逐步轉換平移為鵬揚基金的特定客戶資產管理業務。

不過，上海愛方財富總經理莊正則向記者表示，公募基金專戶和子公司業務就是類私募業務，既然鵬揚基金也可以開展專戶業務，那“徹底私轉公”這一說法並不準確。“但毫無疑問的一點是，做公募之後必須要做好合規風控，針對專戶和普通公募業務的人員隔離、物力隔離，辦公場所隔離等都需要落實好。”

持類似觀點的還包括同在等待公募牌照的凱石益正總經理陳繼武。“我們現在還在努力，目前凱石基金整體正在推進。不排除會采用鵬揚基金的模式，但我們還在和會里溝通看具體怎麽做。”陳繼武說。

債券型私募的尷尬處境

莊正向記者表示，從業績提成的角度來想，股票型私募徹底放棄私募業務去拿公募牌照，料不會成為很大的趨勢。不過記者采訪發現，對於多數債券型私募管理人來說，“規模大、能拿牌就拿牌，不能拿牌就豐富品種”，似乎成為了一種主流趨勢。

“我們做公募的決心非常堅定，所以對於監管層的要求是切實去落實。”一家百億級債券私募的總經理也向記者表示，由於債券交易的固有特點，固收(債券)業務十分在乎資產管理規模。“固定收益投資的客戶主要是機構，比如銀行、保險和社保資金。這些機構比較看重合規性和市場聲譽，所以更願意打交道的是’持牌’機構，之前一些保險機構很願意和我們做業務，但由於我們沒有持牌，很多業務開展起來不夠得心應手。” 

拓展規模的剛需遭遇沒有持牌的身份，債券型私募的尷尬一覽無余。記者便了解到，除鵬揚投資這類實力雄厚的私募在積極申請公募牌照之外，其余中小型債券型私募也在積極探索出路。其中最主流的一點便是拓展產品線，在債券之外增加其他策略產品。

“年初至今，中債全債指數上漲 1.53% ，就我們拿到的業績提成來說，債券產品線是不具備吸引力的。另外整體來看，債券還是一個偏小眾的市場，所以單吃債券一個品種不現實。”上海一家中型私募機構負責人便向記者透露，目前公司的交易品種已經擴展至期權、商品期貨等。

據格上理財研究員徐麗介紹，我國債券型私募的發展時間並不長，多數公司起步於2011年-2012年債券牛市。目前債券型私募基金管理規模約1000億左右，僅占整個私募行業4.5%。從業績上看，上半年債券型私募基金平均收益2.64%，排名前1/4的平均收益6.11%。

就行業公司來看，截至2016年一季度末，包括鵬揚投資在內的7家債券型私募規模突破百億，其中4家公司除債券外也有其他交易品種。如青騅投資也參與期貨交易、樂瑞資產也做宏觀對沖、映雪投資也參與股票交易。

除了沒有公募牌照的“先天不足”，債券型私募在基金募集、投資、銀行間債券賬戶開設等方面都存在障礙。“目前的政策是銀行理財投資私募仍然需要執行投資人穿透審查原則，所以銀行理財資金無法直接投資債券私募基金，只能通過通道方式解決，這會極大制約債券私募基金的發展。”前述大型債券私募的總經理表示，在投資環節，機構投資者還面臨雙重征稅的負擔。

另外徐麗還表示，目前債券私募的發展障礙還包括證券市場品種較少、市場活躍度不高。另外獲取高收益的優質債券有限，資金及產品杠桿目前監管趨嚴，債券私募若要實現規模與收益的雙向擴張難度加大。“首先是增加市場可交易品種，尤其是衍生品種，增強產品差異化;其次豐富債券市場投資者結構，尤其是機構投資者。”徐麗建議稱。

美財長答一財記者：積極財政輔助改革 化解中國過剩產能

2016年7月23日至24日，2016年第三次二十國集團(G20)財長和央行行長會議在成都舉行。G20公報重申，要用盡一切工具，結合貨幣、財政和結構性改革政策，以實現強勁、可持續、平衡和包容性增長目標。

在會議期間，美國財政部舉行記者發布會，美國財政部部長雅各布·盧在回答《第一財經日報》記者提問時表示，結構性改革的推行在全球範圍內都很困難，且不會產生立竿見影的效果，但是財政政策絕對不能取代結構性改革，“如果中國能夠以財政空間輔助改革，例如中國的過剩產能問題，合理運用財政空間就能幫助過剩產能部門的失業、低技能員工度過過渡期，這是非常重要的。”

早在今年6月，雅各布·盧便在第八輪中美戰略與經濟對話(S&ED)中指稱：“這(產能過剩)不光是中國自身的問題，像鋼鐵、鋁等過剩產能問題對於全球市場都有很大的影響，這也使得全球市場出現扭曲。中國能否妥善解決這一問題，對於中國經濟、全球經濟和美中關系都至關重要。”

無獨有偶，中國財政部長樓繼偉在會上表示，貨幣政策的邊際效益在下降，要實施更多增長友好型的財政政策，有財政空間的國家要加大財政支出力度。同時，要通過結構性改革應對低增長態勢。發達經濟體要繼續提高勞動力市場彈性，促進投資和生產率增長；新興經濟體應增強經濟韌性，放松管制，促進競爭，推進金融部門改革。

雅各布·盧對記者表示，很多年前，美國也經歷了諸多類似中國當前所經歷的變化，美國是一個成熟經濟體，但也還有很多長期問題需要改善，“例如，要確保我們的基礎設施建設處於世界領先水平，包括機場建設，這需要帶動國內投資。”他稱，過去7年半以來，美國基本穩定了財政政策，因此也贏得了更長的時間窗口期。

其實，美國在金融危機後實行的一系列改革措施值得各國借鑒。當時，美國財政部和美聯儲相繼出臺了一系列應對措施，其頻率之高、規模之大、範圍之廣、力度之強是在美國近100年以來的歷史上少見的。

2009年2月，奧巴馬上任伊始簽署了規模達8080億美元的《經濟複蘇與再投資法》。這是美國空前龐大的刺激計劃，為期兩年實施，實際投資開支為7830億美元;2010年12月，美國國會通過《稅收減免、失業保險重新授權和就業機會創造法案》，實施法案的開支為1890億美元。

此外，在金融體系改革方面，美國也進行了大刀闊斧的改革。2010年7月21日，奧巴馬總統簽署了全面金融改革法案——《多德-弗蘭克法案》，主要包括擴大美聯儲的金融監管權限、設立“金融穩定監管委員會”、設立“消費者金融保護局”、制定更加嚴格的美國銀行業資本金標準、規範金融衍生品交易、加強對信用評級機構的監管，以及適度限制美國金融機構高管的收入。

同時，美國政府還支持頁巖油氣革命，並大力發展新能源，以應對全球氣候變化和實現減排目標。此外，美國也著力發展先進制造業。奧巴馬政府為實施“重振美國工業”戰略，重點培育發展高端制造業新增長點，主要整合政府、學術界和企業界的資源，構建先進制造業夥伴和全國先進制造業創新網絡。

除了貨幣、財政、結構性改革政策，雅各布·盧高度評價了中國在匯改方面作出的成績。“我們已呼籲各國不參與競爭性貶值。過去幾周，中國就人民幣匯率波動所開展的市場溝通的確十分明確，中國履行了2月時上海G20公報中的承諾。未來我們需要進一步關註這一問題。”

去產能的江西樣本：成立債委會 化解風險

今年以來，銀監會推廣債權人委員會制度，旨在“支持優質企業、穩住困難企業、退出僵屍企業”，上半年大多數地區已完成對符合條件貸款客戶債權人委員會的組建工作。

8月9日，率先啟動債委會工作的江西銀監局在第36場銀行業例行發布會上詳細披露了江西債委會的情況。江西銀監局黨委書記、局長、新聞發言人李虎表示，截至6月末，全省已完成365家客戶的債委會組建工作，實現省、市、縣三級全覆蓋，共涉及融資余額近2500億元，約占全省對公融資總額的四分之一。

7月6日，銀監會向各地銀監局和銀行業金融機構下發了《關於做好銀行業金融機構債權人委員會有關工作的通知》（下稱《通知》），《通知》要求做好銀行業金融機構債權人委員會（下稱“債委會”）有關工作，定義、規範債委會，同時要求債權銀行不得隨意抽貸。

365家債委會針對三類客戶

“今年，面對國內經濟下行和信貸質量下滑的雙重壓力，部分銀行業機構惜貸、懼貸、壓貸現象有所上升，制約了信貸投入持續增長。”

李虎表示，在此背景下，江西銀監局組織轄內銀行業金融機構，對江西化解鋼鐵、煤炭行業過剩產能和困難企業市場出清等政策措施可能引發的銀行信用風險敞口及貸款損失底數進行了全面調查和評估，並在全國率先啟動銀行業債權人委員會組建工作。

截至6月末，江西省已完成365家客戶的債委會組建工作。這365家債委會主要是針對江西地區內暫時困難客戶、高風險客戶以及區域金融重要性客戶三類客戶組建，並引入定期溝通協商、信息共享、客戶評價、聯合授信等配套機制。

《通知》對債委會的定義是，“由債務規模較大的困難企業三家以上債權銀行業金融機構發起成立的協商性、自律性、臨時性組織。”按照銀監會要求，債委會可以由債權銀行業金融機構發起成立，債委會主席單位則要求由債權金額較大且有協調能力和意願的1-2家銀行業機構擔任。

對於債委會的設立，李虎稱需抓住“六個要點”。一是明確主席單位職責，著力發揮其牽頭、主導作用；二是合理確定授信總額，穩定預期，使其與企業實際融資需求相適應；三是協商分攤融資份額，推動各行落實同進共退要求，避免盲目抽貸壓貸；四是擬定融資調預案，合理擺布調整的節奏與方式，堅持“穩”字當頭；五是達成債委會合作協議，將銀銀合作、銀企合作兩方面要求都體現出來；六是督促各方嚴格執行協議。

對於嚴重違反債委會決定及協議約定，造成惡劣影響或重大損失的機構，除銀行業協會要按照自律規定進行處理外，監管機構也將予以問責。

“到現在為止，我們行已經參與了80家企業的銀行債權人委員會，涉及到231億元的融資額，我行牽頭的有22家，涉及到融資111億元。” 中國工商銀行江西省分行行長倪百祥在上述發布會上稱。

債委會作用幾何？

盡管銀監會在《通知》中明確要求銀行不得隨意停貸、抽貸，可通過必要的、風險可控的收回再貸、展期續貸等方式，最大限度地幫助企業實現解困。但市場對於債委會究竟能夠有多大的作用仍有質疑。

在經濟下行趨勢中，“銀行抽貸”成為敏感詞。一方面，在銀行不良持續上升的背景下，企業債務有任何的風吹草動都會觸動銀行風險控制的神經，銀行急於收回貸款。然而，有經營實力的一些企業暫時出現債務困難，會因為銀行抽貸而迅速陷入泥沼，債權人也會全面陷入風險。

“這個時候最重要的是冷靜。”倪百祥稱，不要一個人跑，大家都跟著跑，需要先冷靜下來，弄明白到底是怎麽回事，這是債委會起到的作用。

以江西一家礦泉水企業潤田為例，該企業由於盲目擴張，而且大量資金投資於房地產，再加上涉嫌民間融資，面臨著資金鏈斷裂。倪百祥透露的數據顯示，潤田在27億融資額當中，有16億銀行融資，涉及到13家銀行，還有將近10億的民間融資。

“盡管我們不是給潤田提供最大融資額度的銀行，但也有一定比例。所以我們積極響應銀監局的號召，出面組建債權人委員會，13家銀行一起坐下來對這家企業進行診斷、分析。”倪百祥說。

在對潤田債務的最後方案中，不僅沒有壓縮融資，還有針對性地追加了1億多融資。首批追加的7000萬貸款用於置換出潤田在市場上借的高利資金，降低其融資成本。隨後，幾家銀行又聯合貸款5000多萬，引進戰略投資者進行重組，使企業重新脫困。通過整合，潤田的總融資額從27億降到3億多，已經徹底活過來了。倪百祥介紹，債委會的組建是要把企業的前景、產品看清楚，需要要去掉的，銀行就不支持；有希望的，就想辦法幫助企業。

江西銀監局提供的案例還顯示，債委會成功協調解決省內某大型鋼鐵民企去產能過程中的無序壓貸問題，並以產能壓縮後的經營需求為基準，穩定了信貸資金支持。

又如江西省內某大型港資企業因行業景氣度和產品價格下降等因素而陷入經營困境，債委會通過協調民間債權人對企業抵押物進行解封，新增信貸投入，推動並購重組等途徑，幫助企業恢複生產、渡過難關。

發改委：化解鋼鐵產能嚴重過剩工作正有序進行

8月10日，據國家發改委網站，發改委政策研究室刊文指出，今年以來，國家發展改革委以推進供給側結構性改革為主線，努力推動產業結構調整和優化升級。目前，化解鋼鐵產能嚴重過剩矛盾相關工作正在有序進行。

以下為全文：

今年以來，國家發展改革委認真貫徹落實黨中央、國務院決策部署，牢固樹立創新、協調、綠色、開放、共享發展理念，主動適應、把握、引領經濟發展新常態，以推進供給側結構性改革為主線，努力推動產業結構調整和優化升級。

一是全力化解部分行業產能過剩矛盾。

認真落實中央關於推進供給側結構性改革決策部署，制定出臺《關於鋼鐵行業化解過剩產能實現脫困發展的意見》(國發〔2016〕6號)。加強對有關地方、中央企業編制鋼鐵行業化解過剩實現脫困發展實施方案的指導。會同有關部門制定出臺配套政策文件，加強風險防範和化解。目前，化解鋼鐵產能嚴重過剩矛盾相關工作正在有序進行。

二是努力提高供給質量效率。

加強對影響供給側質量和效率提升共性關鍵問題的研究，制定出臺《關於發揮品牌引領作用推動供需結構升級的意見》(國辦發〔2016〕44號)。同時，加強對地方推進供給側結構性改革引導產業轉型升級的指導，明確相關重點領域工作著力點。

三是著力推動重點行業有序發展。

制定出臺《關於促進醫藥產業健康發展的指導意見》(國辦發〔2016〕11號)、《關於營造良好市場環境促進有色金屬工業調結構促轉型增效益的指導意見》(國辦發〔2016〕42號)。會同有關部門修訂《中央航運企業老舊運輸船舶報廢更新船舶技術和船用設備自主化審核實施細則》，印發《船舶工業結構調整和轉型升級重點任務》。

四是設立先進制造產業投資基金。

經國務院批準，會同有關部門發起設立先進制造產業投資基金，創新中央預算內投資管理方式，推動基金以市場化模式投資運作。先進制造產業投資基金將貫徹落實建設制造強國戰略，聚焦國民經濟發展重大需求，積極吸引社會投資參與，加大對高端制造業發展的支持力度。

五是大力推動服務業加快發展。

組織落實國務院印發的支持生產性服務業、生活性服務業發展的指導意見，會同有關部門開展發展現代服務業行動，推動服務業重點領域加快發展，鼓勵發展服務業新產業、新業態和新模式。同時，會同有關方面研究推動服務業綜合改革試點。

隨著黨中央、國務院一系列穩增長、調結構、促改革措施的實施，政策效應持續釋放，新舊動能加快轉換，產業總體保持平穩態勢，結構調整持續推進。工業增長處於合理區間，1—6月規模以上工業增加值同比增長6%，其中二季度增長6.1%，比一季度加快0.3個百分點。工業主要相關指標均有所改善，上半年工業用電量同比增長0.5%，比一季度加快0.3個百分點;PPI下降3.9%，降幅收窄0.9個百分點;1—5月，規模以上工業企業主營業務收入利潤率為5.59%，呈現持續提高態勢。隨著產業結構調整的深入，裝備制造業投資快速增長，占整個制造業投資的比重已上升到32.6%，鋼鐵、有色、化學原料、化學纖維、建材、石化等高耗能行業投資比重繼續呈下降趨勢。隨著市場個性化、多樣化服務需求不斷增加，以及促進服務業發展政策的實施，上半年服務業增加值同比增長7.5%，對經濟增長的貢獻率達到59.7%，成為支撐經濟穩定增長的主動力。

下一步，我們將堅決貫徹黨中央、國務院關於推進供給側結構性改革的決策部署，順應產業變革大趨勢，以推動制造業智能化、綠色化、服務化發展為產業結構調整著力點，堅持問題導向，開拓產業發展新思路、培育產業發展新動能，努力促進產業整體向中高端邁進。

四川化解煤炭過剩產能，10月底前關退煤礦148處

據新華社報道，記者13日從四川省煤礦兼並重組辦、省煤炭化解過剩產能辦獲悉，四川計劃在10月底前關閉退出煤礦148處、化解產能2031萬噸。

據了解，四川將此次去產能工作納入市(州)考核，落實不力的有關負責人將被約談。四川14個產煤市(州)一把手掛帥主抓，廣安、德陽、雅安等地多措並舉，引導、動員小煤礦主動關閉退出;瀘州、巴中、眉山等地已全面完成礦井井筒封閉任務。一些地區結合實際，研究制定社會保險關系接續、職工提前退休、職工醫療保險等具體處置辦法，為國有改制企業職工做好安置工作。

四川省煤炭產業集團作為四川最大國有煤炭企業，人員安置難度大、遺留問題多，已完成既定階段性目標。古敘煤田開發股份有限公司正在加快井下設備撤除進度，10月底前將全面關閉到位。

據介紹，在此輪化解煤炭行業過剩產能工作中，四川綜合運用財政獎補資金及綜合政策措施，引導一批資源條件較差、災害重、工藝落後、安全風險大、虧損嚴重的小煤礦有序關閉退出，減少生產能力。

“四川成立了4個聯合工作組，落實專人進行跟蹤確保關退進度。四川煤監局所屬分局分片對關退煤礦的封閉或炸封情況進行現場核查，確保真關真退。”四川煤礦兼並重組辦、煤炭化解過剩產能辦相關負責人稱，四川省、市、縣安監、國土、工商、人社、發展改革等相關部門還將密切配合，確保關閉退出工作平穩推進。

據悉，四川計劃用3至5年時間，退出關閉煤礦215處左右，化解產能3303萬噸左右。2016年原計劃關閉退出礦井139處，化解產能1926萬噸。

化解早期創投項目退出難題   前海創投基金轉讓平臺啟航 

初創企業股權流動性差、退出難，已成為長期困擾創投基金的突出問題。如今，隨著前海創投基金轉讓平臺的推出，這一問題有望得到有效破解。10月14日，由前海股權交易中心(下稱前海股交中心)推出的這一平臺，正式在深圳掛牌成立。

根據前海股交中心介紹，該平臺根據深圳市政府統一部署，前海股交中心組織運營，是全國首家服務創投行業的一站式平臺，通過開發一體化信息系統，線上完成資源對接，病發動專業機構參與，承擔登記托管、支付結算等多重功能。

在業務、產品方面，前海創投基金轉讓平臺初期提供創投基金已投項目股權、創投基金管理公司股權兩種交易品種，並設置 買斷式、回購式兩種轉讓方式，專業投資人可直接受讓股權，自然投資人則可購買“回購式”基金看穿式受讓。轉讓平臺籌備僅十天，已得到IDG、複星資本、東方富海、海潤國際、普華永道等機構的積極響應，已有55家機構的223個項目展示，其中5個項目擬轉讓成交。

“創投要解決到期退出的問題，通過創投找來的企業，質量一般也會比較好。”前海股權交易中心董事長胡繼之說，通過該平臺轉讓自身投資，將采取回購、賣斷兩種模式，創投在轉讓獲得流動性的同時，也要對項目負責，因此在推出初期倡導采取回購交易模式。

推出創投基金轉讓平臺的同時，還發行了前海創投轉讓平臺接盤基金(下稱接盤基金)、前海創投轉讓平臺產業孵化基金(下稱孵化基金)。其中，接盤基金由深圳前海海潤國際並購基金管理，首期規模十億元。

孵化基金則專註幼兒領域，首期主要發掘符合幼兒產業生態的優質項目，通過股權投資，註入市場資源和流量，提供全方位孵化服務，加速該產業生態內創業企業成長，後續則通過創投基金轉讓平臺進入資本市場，解決初創企業的股權流動差、退出難的問題。

經濟學家激辯中國動能：巨債化解與國企改革成關鍵

中國經濟正在尋覓那個“L型拐點”，而對於中國的未來，業界、學界人士的觀點從未如此一致——中國巨債、國企改革是關乎經濟未來的第一關鍵。

這一共識也不斷在各大討論中得到驗證。10月16日，題為“十字路口的中國經濟——機遇與挑戰” 的複旦首席經濟學家論壇舉行。“未來中長期的增長前景，受到三個威脅——第一就是現在巨額的債務存量，怎麽破解?”複旦大學經濟學院院長張軍表示，中國的債務當中，超過一半的信貸增量實際上是用於對債務的再融資，而利息展期的負擔也越來越重。

與之緊密相關的則是國企改革問題。中國社會科學院學部委員李揚此前曾表示，鑒於在中國這些債務主要是國企的，因此處理債務問題要和國企改革密切結合。“目前的市場化債轉股可能是降杠桿的路徑之一。”九州證券首席經濟學家鄧海清在論壇期間對第一財經記者表示。就在10月16日，雲南錫業集團(控股)有限責任公司(下稱“雲錫集團”)成為A股第一家直接參與市場化債轉股的上市公司。

聚焦債務的結構性問題

如果要去杠桿，首先要看清的無疑是杠桿在哪里，而後才能對癥下藥。

“我認為中國債務本身是一個結構性問題，它最主要的本質就是資本在國有企業和民營企業之間的錯配，事實上居民、政府債務並不高，企業債務非常高，而企業債務中60%~70%是國有企業債務。民營企業過去十年在去杠桿，而真正加杠桿的是國有企業。”麥格里大中華區首席經濟學家胡偉俊在論壇期間表示。

具體而言，同濟大學經濟學與金融學教授鐘寧樺此前在接受第一財經記者專訪時表示，根據其考察的中國上市企業數據庫，2015年，我國上市公司的總數是2268家，其中負債最多的50家企業的總負債就高達11萬億元，占到當年所有上市公司負債總額的一半以上(54%);負債最多的300家上市企業的總負債達到16萬億元，占到負債總額的82%。而這些企業多是國有企業。

在上市公司中，他發現，負債最多的是中國石油，這家企業2015年的負債就達到1萬億元。負債排名2-6位的企業依次是：中國建築、中國石化、中國鐵建、中國中建和中國交建，這5家企業的負債總額超過3萬億元。在過去十年中，這6家企業的總負債都在急劇上升。而除此之外，“我國大部分非上市工業企業的負債率其實是在不斷下降的，在這16 年中呈現出了顯著的、整體性的‘去杠桿’趨勢，因此不應該以‘一刀切’的眼光來看待‘中國企業巨債’。”鐘寧樺告訴記者。

國企龐大的債務也導致了高昂的再融資成本。張軍引用標普分析師的數據表示，中國信貸增長中，超過一半增量是用於債務再融資，“事實上，融資規模增速已經兩倍於GDP的增速，這也是因為債務存量過大，負債利息滾動速度很快，債務展期導致利率很高。”

張軍稱，“一位加州大學教授的研究測算顯示，這兩年債務存量產生的利息理論上等於當年GDP增量的兩倍。該教授表示，2013、2014年由債務存量產生的利息就要超過10萬億元。可見，再融資就變得十分重要。”

在張軍看來，目前中國社會融資的規模不僅存量很大，而且增速並未真正放緩，但GDP的增速卻沒有加快。如果這個現象持續，其可能會不斷吞噬可以用於經濟增長的資源，所以必然會達到一個天花板。“因此中國金融面臨一個巨大的挑戰——要維持未來增長的潛力，我覺得在債務問題上面，真的要做大量的工作。”

市場化債轉股推進

作為化解上述難題的途徑之一，市場化債轉股當前也正在進行。

胡偉俊對記者表示，中國延續現有趨勢，其債務對GDP之比可能在幾年內突破300%。屆時，政府可能需要通過債務重組來減少國企需要償付的利息，例如債轉股。

10月10日，國務院同時公布《關於積極穩妥降低企業杠桿率的意見》和《關於市場化銀行債權轉股權的指導意見》(下稱《指導意見》)。通過債轉股，將為負債率高企的企業提供了一條化解債務風險、降低杠桿率的通道。

對此，中國企業研究院首席研究院李錦對媒體稱：“目前部分國有企業負債高，風險大，債轉股主要針對的就是國有企業。此前各界對是否開展債轉股的爭議比較大。此次文件對開展債轉股開出了‘負面清單’，估計能夠開展債轉股的企業主要會集中在過剩行業的龍頭企業。”

10月16日，雲錫集團與建設銀行在北京簽訂總額近50億元的市場化債轉股投資協議。雲錫集團在過去三年累計虧損超60億元，三年前凈資產為150億元，現在凈資產不到100億。

雲錫集團董事長張濤在協議發布會上稱，之所以進行債轉股，是為了擺脫當前遇到周期性的資金困難。此前雲錫集團的戰略和發展思路出現偏差，沒能聚焦於錫的主業，而是投資到了地產等板塊，帶來了極大的資金壓力。再疊加2012年底起有色金屬市場價格震蕩下行的形勢，雲錫集團現在融資成本高、資金鏈相對緊張。

值得註意的是，此次《指導意見》明確了債轉股適用企業和債權範圍，鼓勵面向發展前景良好但遇到暫時困難的優質企業開展市場化債轉股。對於“僵屍企業”、有惡意逃廢債行為的企業和可能助長過剩產能擴張的企業則嚴禁作為市場化債轉股對象。

穆迪分析師此前對第一財經記者表示，根據近一兩年的債務違約案例也可見，此後政府和銀行體系將更加有選擇性地依照各國企在國家戰略政策目標中的相對重要性來提供支持。

目前不會爆發債務危機

不可否認，盡管目前一系列去杠桿措施正在進行，但仍不乏國內外人士擔憂中國爆發債務危機的可能性。

胡偉俊對記者表示，當前這種可能性很小。在他看來，首先，中國的債務主要以內債為主，以外幣計價的外債不超過總債務的5%，同時中國也有相當高的外匯儲備和貿易順差，這些都和歷史上爆發債務危機的新興市場國家有本質不同。

其次，中國的債務構成中，主要值得擔心的是企業債務，而其中主要債權人則是國有金融機構。和完全市場經濟下的債務問題相比，中國在國有企業、國有金融機構和政府之間騰挪的空間要大很多。

第三，中國的銀行幾乎全部為國有，因此儲戶並不擔心銀行會破產。

此外，很多人擔心，高杠桿會導致“明斯基時刻”的出現。就是說，當市場出現恐慌的時候，由於所有人都想拋售資產，一時間賣家遠遠超過買家，市場流動性迅速枯竭，從而引發資產價格大跌，並觸發進一步的拋售，這也是2008年金融危機的起因。但是，在胡偉俊看來，如果政府能夠及時為市場註入資金並穩定市場情緒，就可以避免資產拋售和價格的螺旋形下跌。

就債務問題的未來，鐘寧樺對記者表示，對於一些產能過剩、亟待轉型的行業企業，政府救助的可能性在下降;而如寶鋼等中央直屬企業，則可能采取兼並重組的方式，進一步降低產能。

同時，嘉實財富在報告中稱，對於高新技術產業，對於高端先進制造業等的信貸政策還會繼續傾斜，這部分杠桿不但是必要的，更是有益的，將會推動整個杠桿的結構性改善，以及實現經濟增長動力新引擎的構建。

樂視體育仍未化解“英超危機” 今晚6點再迎“大限”

剛剛暫時化解了“英超聖誕大戰直播”危機的樂視體育，能否在12月28日淩晨1點15分如約直播利物浦迎戰斯托克城的比賽,現在看來仍是未知數。

12月27日中午，在距離上述英超比賽還有12小時的時間，新英體育方面人士告訴第一財經記者：“28號淩晨的英超比賽（能否在樂視體育直播）還是在待定狀態，我們要看今天的付款情況來定。”

作為英超在中國內地的版權方，上述新英體育方面人士告訴記者，樂視體育與新英體育已在26日下午達成一份“諒解備忘協議”，新英同意樂視可在短期內分期支付尾款，而第二筆款項的截止日期就在12月27日下午6點。

“目前不方便透露金額，但昨天只是支付了一小部分。如果承諾的時間沒有支付完畢的話，新英體育會繼續停掉信號。上述人士說，“我們不希望我們的合作夥伴倒下，但我們自己也背負了巨大的壓力。”

樂視體育方面則對第一財經回應稱：“英超的轉播不會有任何問題，並且昨天樂視體育推出了超級體育季、月會員觀看英超的權益，所有樂視體育超級會員都可以通過全終端暢享英超。”

暫解“24小時”危機

作為最受中國球迷關註的國際足球聯賽之一，英超的重要地位不言而喻。

新英體育方面人士告訴第一財經記者，與樂視的合作是在英超新賽季開賽前，新英體育分別與樂視、騰訊、PPTV三家簽訂了合作協議。

根據合同，新英體育與轉播方的付款流程被分為兩期。其中三家需要在賽前支付一筆費用，新英體育才能給付信號。

在今年12月20日，也就是尾款交付的周期，新英體育稱，雖多次與樂視溝通催款，但樂視的反饋並不積極。

一拖就是6天。

在樂視體育逾期的6天當中，新英體育曾通過一定方式在向樂視體育施壓。12月19日，本應播出的英超精華最終並未在樂視體育如期播出。樂視體育英超評論員詹俊當時發微博表示，“衛星信號接收原因(上傳方出狀況)本期英超精華無法錄制，請各位球迷諒解。”

直到12月26日，新英體育公布：“如果樂視體育不能如期交付英超2016-2017賽季版權的3000萬美元尾款，樂視體育的英超信號將在周一被掐斷。”

這一天，正是多場密集的英超聖誕大戰開賽的日子。

上述新英體育人士稱，26日一整天，新英體育和樂視體育版權部門，以及雙方高層之間反複磋商協調，最終在約下午6點下班前，雙方達成了一個諒解備忘錄，希望樂視在很短的時間內分批將版權費用支付完畢，如果承諾的時間沒有支付完畢的話，新英體育會繼續停掉信號。

到了26日晚約7點，樂視體育方面對外作出回應：“英超的轉播不會有任何問題，並且今天樂視體育推出了超級體育季、月會員觀看英超的權益，所有樂視體育超級會員都可以通過全終端暢享英超。”

樂視體育CEO雷振劍也在微信朋友圈配圖稱：“來樂視體育看英超，不廢話。”

值得一提的是，就在12月11日的2016中國企業領袖年會的導師私享會上，樂視董事長賈躍亭曾被問及外界傳言樂視體育“拖欠版權費沒有付”時表示：“幾乎沒有”，“我不能說百分之百，因為畢竟還有手續、交易雙方之間的條款、執行條款等等，但是大部分都是正常支付的，只要在協議執行上沒有分歧。”

欠款風波背後：野蠻生長遭遇陣痛

據第一財經記者了解，目前樂視體育以支付了一部分尾款的方式暫時化解了危機，維持了12月26日的英超比賽沒有停播。

但它可能只能安穩24小時。接下來12月28日淩晨1點15分的利物浦迎戰斯托克城的比賽能否如約上線,目前仍是未知數。

新英體育給出的截止時間點是12月27日晚上6點。如果樂視體育承諾的時間沒有支付完畢，新英體育會繼續停掉信號。

截至目前，樂視體育方面還未作出更多回應，有樂視體育內部人士對第一財經記者強調，“英超的轉播不會有任何問題，肯定會正常播出。”

上述樂視體育人士對記者提到，當天下午樂視體育 CEO 雷振劍正與一眾樂視體育高管開會。但主要議題不是英超，而是是管理層2017年工作會議。

在欠款風波的背後，曾經歷2年“野蠻”生長的樂視體育正在經歷“陣痛”。

不久前，樂視體育CEO雷振劍曾對第一財經記者感慨，稱“不能永遠享受往前沖的快感，你會發現你往後一看，後面的戰場來不及打掃”。

過去的兩年里，他稱自己關註的重點還是樂視體育的市場份額和用戶數，這也是野蠻生長階段。直到今年B輪融資後，發現在公司高速發展過程中，很多基本面上沒有得到實質的改善，引發出了很多問題，踩了不少地雷。

最典型的就是今年7月國際冠軍杯的臨時取消事件。雷振劍對第一財經記者坦言，這是樂視在業務上比較大的一個挫折，“對於我們看待每一塊業務良性發展是特別大的教訓和啟示”。

如果按照過去的做法，在獲得大量版權後，樂視體育只要做好直播、把用戶數做下來就算成功，但現在，更重要的是把用戶數做起來之後要產生經營的效益。

他曾提到，“樂視體育對頭部的頂級內容永遠是嗜血的狀態。”雷振劍說，但在2017年，不能非理性地投資一些極其高溢價的產品或內容，價格將以商業模式為前提，最核心的還是要看其“損益”。

雷振劍曾在12月初對第一財經記者透露，如果不出意外，未來1~2月，樂視體育將公布在資金方面特別是融資上的重大變化。

而對於此前樂視體育圍繞賽事、版權、彩票、大數據、體育經紀等多項業務進行的多點布局，雷振劍也對記者坦言，面對如此多的業務，接下來會進行節奏上的調整。

第一財經記者還將繼續跟進事態的發展。

中央政治局會議：著力防範和化解各種風險

中共中央政治局常務委員會1月10日全天召開會議，聽取全國人大常委會、國務院、全國政協、最高人民法院、最高人民檢察院黨組工作匯報，聽取中央書記處工作報告。中共中央總書記習近平主持會議並發表重要講話。

會議強調，辦好中國的事情，關鍵在黨。中國特色社會主義最本質的特征是中國共產黨領導，中國特色社會主義制度的最大優勢是中國共產黨領導。堅持黨的領導首先是堅持黨中央集中統一領導。堅持黨中央集中統一領導，是全面從嚴治黨、嚴肅黨內政治生活、加強黨內監督的重要目的，也是一條根本的政治規矩。要深入學習貫徹黨的十八屆六中全會精神，嚴格執行《關於新形勢下黨內政治生活的若幹準則》、《中國共產黨黨內監督條例》，牢固樹立政治意識、大局意識、核心意識、看齊意識，堅持以黨的旗幟為旗幟、以黨的方向為方向、以黨的意誌為意誌，切實把黨中央重大決策部署落實到各項工作中去。

會議認為，過去的一年，全國人大常委會、國務院、全國政協、最高人民法院、最高人民檢察院黨組堅持黨中央集中統一領導，維護黨中央權威，落實全面從嚴治黨責任，規範黨內政治生活制度，強化政治領導責任，紮實開展“兩學一做”學習教育。堅持圍繞中心、服務大局，在貫徹落實黨中央重大決策部署上凝神聚焦發力，為推進黨和國家各項事業發展、實現“十三五”良好開局作出了積極貢獻。

會議認為，過去的一年，中央書記處認真貫徹黨中央決策部署，協助黨中央抓全面從嚴治黨，指導群團工作尤其是群團改革，推動一批黨內法規文件制定和實施，配合辦好一系列重要會議和重大紀念活動，各項工作取得了新成績。

會議強調，今年我們將召開黨的十九大，也是實施“十三五”規劃的重要一年、推進供給側結構性改革的深化之年。全國人大常委會、國務院、全國政協、最高人民法院、最高人民檢察院黨組要堅決維護黨中央權威，在思想上政治上行動上始終同以習近平同誌為核心的黨中央保持高度一致，抓好黨中央重大決策部署落地生根，確保黨中央令行禁止。要紮實做好黨中央部署的各項工作，緊緊圍繞大局履職盡責，堅持穩中求進工作總基調，著力防範和化解各種風險，促進經濟平穩健康發展和社會和諧穩定。要落實全面從嚴治黨責任，嚴肅黨內政治生活，自覺接受黨內監督和各方面監督，加強黨組自身建設，不斷提高黨的建設水平。

會議強調，中央書記處要帶頭講政治，堅持正確政治方向，服務大局出謀劃策，突出重點抓好落實，不斷提高運用科學理論解決實際問題的能力，完成好黨中央交辦的各項任務。

國常會：化解過剩產能同時做好就業安置

國務院總理李克強1月18日主持召開國務院常務會議，通過“十三五”促進就業規劃，推動穩定和擴大就業打造高素質勞動者隊伍;部署進一步做好困難群眾生活保障工作，兜住基本民生底線。

會議指出，就業是最大的民生，也是經濟發展最基本的支撐。實現比較充分和高質量的就業，對發揮人的創造能力、促進群眾增收和保障基本生活、適應人們對自身價值的追求，都有重要意義。“十三五”時期，要把實施積極的就業政策擺在更加突出的位置。一要努力增加就業崗位。積極發展先進制造業，帶動現代物流等生產性服務業發展，催生適應多樣化需求的新業態，釋放吸納就業潛力。大力發展就業容量大的健康、養老等生活性服務業。創新和完善用工、社保等制度，扶持靈活就業等新形態。加快資源枯竭城市、產業衰退地區等脫困振興，引導勞動密集型企業向中西部和東北地區轉移，增強吸納就業能力。二要以大眾創業、萬眾創新和新動能培育帶動就業。大力發展共享經濟，降低市場準入門檻和制度性交易成本，營造有利於創業的政策環境，加大初創企業場地、設施、住房等政策扶持力度，建設小微企業創新創業基地。落實促進高校畢業生、退役軍人等創業稅費優惠政策，鼓勵高校畢業生到基層就業。支持高校和科研院所專業技術人員離崗創業。結合新型城鎮化、農業現代化，支持農民工返鄉就地創業就業。三要強化就業困難人員幫扶。通過公益性崗位托底、就業援助等，確保零就業家庭動態清零。采取靈活工時、培訓轉崗等多種方式，在化解過剩產能中妥善做好職工安置。推進就業扶貧，實施貧困家庭子女等免費接受職業培訓項目。四要鼓勵社會力量參與就業創業服務，建設更多有利供求對接、人才流動、便利就業的信息平臺，提高人力資源市場透明度和匹配效率。制定實施企業參與職業教育的激勵政策，加快推進工學一體、企業新型學徒制等培訓模式，健全勞動者素質提升長效機制，滿足國家建設和發展的人力資源需求。

會議認為，保障困難群眾基本生活，是社會公平的重要標誌，是防止沖破道德底線的基本要求，也是補上民生短板、促進社會和諧的內在需要。過去一年，各地區各部門按照黨中央、國務院部署，圍繞提高困難群眾生活保障水平，做了大量工作。會議確定，一是各級財政要在一般性轉移支付中，把保障困難群眾基本生活放在重要位置，確保政府這方面投入只增不減。中央財政已撥付的救助補助資金要抓緊到位。加快推進農村低保與扶貧開發銜接，促進低保兜底脫貧。開展農村貧困人口大病專項救治活動，提高特困人員失能半失能對象的集中供養比例。二是全國各縣(市、區)都要建立健全由政府負責人牽頭的困難群眾生活保障工作協調機制，確保黨中央、國務院相關決策部署落實到基層。三是指導各地加大受災群眾困難排查力度，做好自然災害應急救助。對因去年特大洪澇災害仍住在臨時安置住所的受災群眾，今年要全部幫助解決住房問題。會議強調，要落實社會救助和保障標準與物價上漲掛鉤聯動機制，防止物價波動影響困難群眾生活。各地要加強節日期間福利院、特困人員供養機構、救助機構等安全管理和服務保障，在加強農村留守兒童關愛保護中，特別要改善孤兒和殘疾兒童等群體的保障條件。鼓勵有條件的地方提高困難殘疾人生活補貼和重度殘疾人護理補貼。在露宿人員集中地區設立開放式救助點和臨時庇寒場所，確保生活無著流浪乞討人員等有飯吃、有衣穿、有場所避寒。給困難群眾更多關愛和溫暖。

會議還研究了其他事項。