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當美聯儲不再說這個詞 就要小心了

資產逾2200億美元的金融服務公司Guggenheim Partners旗下首席投資官Scott Minerd近日發布文章稱，預測美聯儲政策走向時很值得關註的美聯儲高官——聖路易聯儲主席James Bullard已經提前透露，當美聯儲的聲明提到利率政策時不再用“耐心”一詞，可能就釋放了加息的信號。

早在2010年，Minerd就發現Bullard的言論對預測美聯儲的動向有指導意義。近日他重提這一看法，稱過往經歷顯示，當美聯儲的政策看來不明朗、甚至沒有顯示活動跡象時，Bullard的公開表態就如同後世解讀古埃及象形字的“羅塞塔石碑”（Rosetta stone）。

Minerd舉例稱：2010年7月，Bullard撰寫了一篇名為“危險的七種面孔”（Seven Faces of the Peril）的報告，警告美國經濟的通縮風險，稱美國比近代史上任何時候都接近日本那樣的通縮。那年夏季，Bullard開始接連釋放有必要推出QE2的信號。同年8月，美聯儲不再提應不應該有QE2，而是提到QE2的方式。三個月後，美聯儲就宣布了到2011年第二季度購買6000億美元美國國債的QE2。如果之前追蹤Bullard的信號，便能預計到美聯儲的QE2。

所以，當Bullard在接受彭博采訪時重申去年12月美聯儲會後聯儲主席耶倫的評論，Minerd就格外關註。Minerd說，Bullard提起，美聯儲的會議聲明中如果沒有提到“耐心”一詞，可能就會在此後兩次美聯儲會上宣布加息。Bullard還在下面這句話中重申了這點：

“我會（將耐心）去掉，給此後的會議留下選擇……以我看數據的感覺，耐心這一言辭（語氣）可能太強。”

上述“耐心”說辭首先出現在美聯儲去年12月會議的貨幣政策聲明中，當月聲明這樣寫道：

基於目前的評估，委員會判定，可以耐心對待貨幣政策立場正常化。委員會認為這種（前瞻）指引與此前聲明一致。此前聲明提到，在10月決定結束購買項目以後相當長時間，特別是在通脹預期持續低於委員會2%的長期目標、且長期通脹預期仍牢牢鎖定時，保持0-0.25%的聯邦基金利率可能都會適宜。

雖然Bullard說美聯儲可能在今年6月或7月以前加息，但Minerd認為，可能更接近9月，美聯儲今年可能兩次加息。無論何時加息，這一行動是市場早已有預料的。投資者最感興趣的是加息時點，因為要考慮針對高質量、浮息資產增加固定收益風險敞口，比如杠桿貸款和資產支持證券（ABS）。在美聯儲失去耐心以前還有時間準備，這是好消息。

Minerd展示的下圖顯示，過去三次美聯儲加息期間——1994年、1999-2000年和2004-2006年，浮息信用產品的回報比傳統的固定收益證券高。

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美聯儲鷹派要求取消“保持耐心”的措辭

克里夫蘭聯儲主席Loretta Mester呼籲，美聯儲在加息之前，應該先取消“保持耐心”這一措辭。如果這一變化發生，意味著美聯儲接下來會結束08年以來接近0%的利率，為6月加息做好準備。

Mester接受《華爾街日報》的采訪表示，6月加息是可行的，所以應該先改變措辭：

我們不能確切地知道在未來幾個月經濟走向會如何，但是我們可能會提高利率，我們要為這個選項留有余地。

美聯儲自從去年12月開始使用這一措辭稱，對決定何時加息“保持耐心”。美聯儲主席耶倫（Janet Yellen）解釋稱，“保持耐心”的意思是未來兩次會議上不會決定加息。按照耶倫的解釋，美聯儲在3月，4月和6月將有三次會議，如果6月加息，美聯儲必須在3月的會議上改變這一措辭。

Mester在12名地方聯儲主席中偏鷹派，一方面認同耶倫的所有提議，另一方面又不直接否定任何會議決議。同時，她還是美聯儲溝通委員會的成員，該委員會專門負責讓措辭準確和清晰地表達利率信息。

JP Morgan Chase & Co的經濟學家Michael Feroli稱，盡管今年Mester沒有投票權，她這種弱鷹派或許影響力更大：

盡管她只比中立人士多一點點鷹派作風，但她也是主席成員之一。她這種毫不傷人的口吻說不定比那些能否定就否定的強勢鷹派產生更大的影響力。

華爾街見聞網站此前提到， Mester認為美國經濟形勢正在好轉，勞動力市場顯著改善，而且較低的燃料價格讓消費者獲益，所以應該在短期內加息，而不必等到美聯儲2%的通脹目標完成。

另外，本周三，美聯儲將公布1月份會議紀要。

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美聯儲1月會議紀要：多位官員傾向維持低利率更久時間

周三，美聯儲1月會議紀要顯示，許多委員傾向於維持近零利率更長時間，認為去掉“耐心”措辭會令投資者將註意力集中在很小範圍上，稱如海外經濟惡化，或給美國帶來風險。

1月美聯儲FOMC會議上，官員們就加息時間和步伐、采取下步行動時與公眾溝通策略等方面展開了具體討論。美聯儲官員們一致認為貨幣政策應取決於經濟數據，但1月會議上未就具體計劃達成共識。

美聯儲官員們就加息早晚的利弊進行爭論。推遲加息可能導致未來通脹高企不受控制，或對金融穩定性構成威脅；迅速加息可能會傷害美國經濟複蘇。許多委員們表示，傾向於維持近零利率更長時間，在時機不成熟的情況下加息，可能會影響美國經濟增長和勞動力市場，這有違美聯儲目標。不過，仍有一些委員指出，美聯儲在利率政策上已等待了相當久時間，近期開始收緊貨幣政策是合適的。

美聯儲應如何修改FOMC聲明中“耐心”措辭，也是官員們關註的焦點。此前，美聯儲主席耶倫曾表示，FOMC聲明中“耐心”措辭意味著，未來至少兩次會議上不會加息。如果刪除“耐心”措辭，市場可能會將註意力集中到小範圍的一些日子上，這並非美聯儲想看到的。此外，一些委員們擔心，如果去掉“耐心”措辭，金融市場可能會反應過度，使得金融環境偏緊。

美聯儲官員們分析了影響美國經濟的一系列因素，包括海外經濟、強勢美元、美國工資增幅。美元走強對美國出口有持續負面影響，幾位委員預計美元未來還會升值。委員們指出，中國經濟增速放緩、中東和烏克蘭局勢緊張、希臘政局不穩，都是影響全球經濟的風險因素。會議紀要還顯示，如果工資增幅持續疲軟，可能會傷害家庭支出。不過，委員們認為，歐洲央行和其他央行采取新措施刺激經濟增長，這利好經濟前景，油價下跌對美國經濟也有正面影響。總體看，正如美聯儲在FOMC聲明中指出的那樣，美國經濟活動和就業市場的風險接近於平衡。

美聯儲絕大多數官員們對美國經濟比較樂觀。官員們認為，能源價格下跌，會促進消費者支出，這抵消了美元升值給經濟帶來的負面影響。委員們預計2014年下半年美國經濟增速高於此前預期，也提高了對2015年上半年的經濟預期，不過對中期經濟增速預期沒有太大變化。

通脹持續低迷，是美聯儲不願過早加息的重要原因。會議紀要顯示，委員們認為，不同通脹預期指標反映的信息不同，基於市場的通脹預期在下滑。幾位委員對核心通脹下行表示擔憂。盡管美聯儲稱，近期通脹低迷只是暫時現象，但仍然表示應密切監視各類通脹預期。一些委員強調，基於市場的通脹預期應轉為上行，或盡管相關預期持續低迷但有證據顯示這不足以令人擔心，美聯儲在獲得這些信息後才可采取行動。

美聯儲官員們還討論了加息後控制利率的機制，其中包括這種可能性：擴大隔夜逆回購工具（ON RRP）。在這種工具下，美聯儲與貨幣市場共同基金和非銀行金融機構相互交易，以控制利率水平。

被稱為“美聯儲通訊社”的《華爾街日報》記者Jon Hilsenrath撰文稱，美聯儲官員們的討論和規劃進入新的階段，他們在考慮今年晚些時候加息的可能。

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美聯儲會議紀要偏鴿派 美股黃金日內低位反彈 原油大跌

周三，美聯儲FOMC會議紀要顯示許多委員傾向於維持近零利率更長時間，美股自低位反彈，美債大漲。黃金盤中跌破1200美元，但受偏鴿派FOMC會議紀要提振，大幅反彈十余美元。美國將公布EIA原油庫存數據，美油結束幾日上漲，大跌2.6%。

標普500指數跌0.66點或0.03%，報2099.68點；道瓊斯工業指數跌17.73點或0.10%，報18029.85點；納斯達克綜合指數漲7.10點或0.14%，報4906.36點。

有“恐慌指數”之稱的CBOE波動性指數（VIX）下跌2.22%，收15.45。

周三，美股低開後震蕩，美東時間下午2點，美聯儲公布FOMC會議紀要，許多委員傾向維持低利率更久時間，美股自低位反彈。收盤時，三大股指漲跌不一，納指上漲，標普500和道指下跌。板塊方面，公用事業股漲幅居前，銀行板塊跌幅居前。

美聯儲1月FOMC會議紀要顯示，許多委員傾向於維持近零利率更長時間，認為去掉“耐心”措辭會令投資者將註意力集中在很小範圍上，稱如果海外經濟進一步惡化，可能會給美國帶來風險。

美國經濟數據方面，1月新屋開工總數106.5萬，不及預期的107萬，12月從108.9萬修正為108.7萬；1月新屋開工環比跌2%，不及預期的跌1.7%，12月從上漲4.4%修正為上漲7.1%。美國1月營建許可總數105.3萬，不及預期的106.7萬，12月從103.2萬修正為106萬。美國1月PPI環比跌0.8%，創2009年以來最大跌幅，預期跌0.4%，12月數值從環比跌0.3%修正為跌0.2%；同比零增長，預期為增0.3%，12月為同比增1.1%。美國1月工業產出環比增0.2%，預期為增0.3%，12月數值從降0.1%修正為降0.3%；1月設備使用率79.4%，預期為79.9%。

美債收益率大跌，黃金收跌，WTI油價大跌。美聯儲FOMC會議紀要顯示許多委員傾向於維持近零利率更長時間，美債上漲。希臘局勢有好轉跡象，黃金早盤下挫，跌破1200美元/盎司。4月份交割的紐約黃金期貨下跌0.7%，收於1199.7美元/盎司。收盤後，受FOMC會議紀要影響，金價迅速回升，達到1211美元/盎司。美國能源信息署（EIA）將公布原油庫存數據，經歷了幾日上漲後，美油下挫，3月交割的WTI油價收盤下跌2.6%，收報52.14美元/桶。

歐洲股市大多上漲。希臘政府計劃於本周四提出申請，延長原本將於本月底到期的貸款，但德國財長稱，接下來與希臘討論不僅局限於延長貸款問題，將對希臘問題進行協商，這意味著談判仍可能出現波折。歐洲央行已經批準將希臘銀行業的緊急流動性援助（ELA）延長兩周，額度約為680億歐元。綜合相關信息，投資者對希臘局勢表示樂觀，泛歐績優300指數收盤上漲0.7%，創七年新高。希臘股市和債市上漲。歐元下跌，但仍遠高於此前創下的11年新低1.11。英國央行公布會議紀要，委員會一致認為應維持利率不變，一名委員建議英國央行下步考慮采取降息措施。盡管如此，受英國強勁勞動力市場數據推動，英國國債下跌，英鎊上漲。

亞洲股市大多上漲。中國A股市場休市。港股為半日交易，恒指漲0.19%，中國石化等石化股因合並傳聞領漲藍籌。日本股市漲1.18%，創2007年以來新高。日本央行維持利率和資產購買規模不變，符合預期。日本央行堅持認為，經濟正在溫和複蘇，上調出口和產出評估。日本央行稱，隨著企業提高工資及支出，相信日本正沿著下一財年通脹達到2%的軌跡運行。

大宗商品市場走勢：

美債市場走勢：

外匯市場走勢：

隔夜全球市場收盤情況：

標普500指數跌0.03%；道瓊斯工業平均指數跌0.10%；納斯達克綜合指數漲0.14%。

泛歐績優300指數收盤上漲0.7%，報1514.82點。英國富時100指數收平；德國DAX指數漲0.60%；法國CAC40指數漲0.95%。

日本股市漲1.18%，恒指漲0.19%，滬指休市。

富時環球指數漲0.09%；富時新興市場指數跌0.11%。

美元兌歐元上漲，美元兌日元下跌。

4月份交割的紐約黃金期貨下跌0.7%，收於1199.7美元/盎司。

3月交割的WTI油價收盤下跌2.6%，收報52.14美元/桶。

10年期美債收益率大跌8個基點，收報2.07%。

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美聯儲主席耶倫：改變前瞻指引意味任何會議上都可能加息

周二，耶倫出席美國國會參議院銀行業委員會聽證會，就半年度貨幣政策報告做證詞。耶倫表示，“耐心”措辭意味未來幾次會議不加息，但修改前瞻指引意味著在任何會議上都可能加息。當市場對通脹有“合理的信心”時，美聯儲才會升息。

此前，耶倫表示，“耐心”措辭意味著未來兩次會議上不會加息。因此，市場高度關註美聯儲何時去掉前瞻指引中“耐心”措辭。耶倫表示，修改前瞻指引，表明FOMC委員會認為美國經濟條件已充分改善，加息接近合適時機，美聯儲在任何會議上都可能加息。然而，這並不是說美聯儲會馬上加息。耶倫試圖通過上述解釋，給美聯儲更靈活的加息時間窗口。

耶倫認為近期美國經濟表現喜憂參半。她表示，盡管美國勞動力市場改善，但從很多方面看，還有待進一步提升，工資增幅緩慢，勞動力參與率不佳。通脹和工資增幅仍處在低位，還有許多美國人失業或是不完全就業。

耶倫指出海外經濟放緩，可能影響美國經濟增長前景，對美國構成風險。海外經濟體增長疲軟、貨幣寬松，是2014年中期以來，美國和其它發達經濟體國家長期債券收益率大幅走低的原因。盡管2014年下半年，部分國家經濟有小幅回暖，但他們仍面臨一系列挑戰，有可能限制經濟活動。

耶倫對中國和歐元區經濟並不樂觀，稱中國經濟增速可能不如預期，中國政府致力於減少金融市場風險，減少對出口依賴；歐元區面臨低增長和低通脹的困擾。

耶倫對全球經濟的評估更為平衡，除了風險點外，她指出了利好經濟的一些方面，如一些國家央行推出寬松貨幣政策，經濟可能表現得比預期更好。此外，油價下跌也利好全球經濟。

市場對耶倫證詞的解讀經歷了先鷹後鴿的過程。證詞發布第一時間，黃金跌美元漲，但此後資產走勢大逆轉。

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法興： 美聯儲即將刪除“耐心”措辭 6月將加息

耶倫周二給出了關於美聯儲加息時點的部分線索。法興銀行認為，耶倫昨日在國會的演講顯示聯邦公開市場委員會(FOMC)已十分接近於將“耐心”這一措詞從貨幣政策聲明中移除。

法興表示，從1月FOMC會議紀要上可知，委員會討論了在移除“耐心”後，如何向公眾強調（加息）將轉向“數據導向型”。二耶倫周二的演講顯然是該策略的一部分。

華爾街見聞網站介紹過，耶倫周二在美國國會參議院作證詞時表示，修改前瞻指引意味在任何會議上都可能加息，但未來去掉“耐心”措辭也並不代表會馬上加息。

法興認為，這是美聯儲的一個觀點而非承諾，繼續認為該央行將在3月FOMC會議上刪除“耐心”措詞，轉向“數據導向型”。然後，勞動力市場繼續複蘇和工資趨勢改善將促使美聯儲在今年6月開始加息。

以下來是法興銀行對耶倫昨日演講要求的分析和匯總：

就前瞻指引：

耶倫重申了此前的表態，稱“耐心”意味著“委員會考慮到經濟狀況不太可能讓美聯儲在未來幾次FOMC會議上上調聯邦基金利率區間”。這是否意味著美聯儲在移除“耐心”措辭後，仍需等待兩次FOMC會議過後方可加息？嚴格意義上講，不是的。耶倫只是在說，類似這樣的情形是不太可能的。如果有需要的話，這將讓美聯儲靈活地去采取行動。但在我們看來，這麽做要克服的障礙也很大。美聯儲並不想出乎市場意料從而造成金融市場環境驟然收緊。幾乎可以確定，剛移除“耐心”措辭就立刻加息對市場將是“擾亂性的”。

就貨幣政策正常化的條件：

耶倫並未說出貨幣政策正常化的具體條件，但表示勞動力市場必須繼續改善，並且更進一步的改善必須是可以預見的。此外，委員會必須有理由相信，中期能實現2%的通脹目標。

就國際環境發展：

與FOMC會議紀要相呼應，耶倫強調，國際環境變化帶來的風險具有兩面性，外需疲軟和強勢美元的負面影響可以被外國實施寬松的貨幣政策和更低的油價所抵消。聽起來耶倫似乎對更低的能源成本持十分肯定的態度，稱它們很可能會為“我們國家經濟提供大量的整體或凈盈余”

就工資和通脹：

在問答環節，耶倫被問及美聯儲是否應該將註入截尾均值（trimmed-mean）PCE物價指數等其它通脹指標考慮在決策之內。這顯然是對會議紀要中提到的其它通脹衡量指標的進一步追問（截尾均值PCE和以中位數衡量的PCE已顯著地比核心CPI或PCE更加堅實穩定）。耶倫並沒有掉進這個陷阱，她回應稱，美聯儲著眼於“各種各樣的措施”，以便在剔除了波動比較大的數據後，努力評估通脹的潛在變化趨勢。

耶倫也拒絕將貨幣政策決策與工資增長掛鉤，如參議員Schumer暗示的那樣。相反，耶倫重申，美聯儲將觀察更加廣泛的數據，並在委員會認為有理由相信通脹會在中期達到2%的目標時加息。這就是說，她知道工資加速增長的“信號”。

底線：

耶倫周二的證詞提供了有關於加息時點的一些線索。很顯然，美聯儲已接近移除“耐心”措辭，並轉向全面的數據導向型（決策）。我們繼續預計，美聯儲將在3月18日修改前瞻指引。基於對就業和工資增長的預測，我們預計核心通脹指標在未來數月將保持平穩，我們預計6月將進行首次加息。

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美聯儲警告股市高估 但美股仍創新高

耶倫手拿貨幣政策報告在美國國會做證詞

美聯儲昨日警告美國股市存在高估風險，但投資者似乎對此並不在意，美國三大股指依然創下歷史新高。

美聯儲本周二（2月24日）提交給國會的貨幣政策報告中指出：

用一些傳統指標來看的話，股市整體估值較歷史均值偏高，尤其是部分行業公司的估值持續大幅高於歷史常態...

關於資產估值，PE（市盈率）和PS（市銷率）還是有所提高的，顯示估值存在壓力...

...估值壓力在某些資產市場特別值得關註，

在低評級和未分級的非金融行業里，近年來杠桿程度的上升伴隨著高收益債券和杠桿貸款的快速增長...近來貸款的保險條款較弱而杠桿程度較高，已經接近金融危機前的水平。

美聯儲的報告中還表示：

公募基金和ETF的存在向市場提供了大量流動性，但它們快速增長也埋下了潛在的擠兌風險，如果某些事件觸發了大量贖回，則它們會被迫強制賣出手中的證券。

美聯儲還警告固定收益市場一旦出現下跌，可能會引起大量資金逃離。

美國標普500指數本周二（2月24日）小幅收漲5.82個點，漲幅0.28%至2115.48點，道指和Nasdaq指數分別漲0.51%和0.14%，三大股指齊刷歷史新高。 

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新債王：若美聯儲選擇年中加息 油價將再度走低

有新債王之稱的Doubleline Capital創始人兼CIO Gundlach近日表示，美聯儲不應該急於加息。如果今年年中美聯儲采取加息行動的話，油價將會再度走低，整個經濟也將面臨下行風險。

Gundlach的觀點和前美國財長薩默斯一致，兩人均認為目前的美國經濟基本面情況並足以支撐更高的利率環境。

在2月17日公司旗下新基金發布會上Gundlach向投資者表示，

如果美聯儲將前瞻指引中的“耐心”一詞刪除，那麽他們很有可能在其後的兩個月內就展開加息行動。

盡管美國的基本面並不支持加息，但是美聯儲目前似乎更加傾向於采取行動。不過由油價下跌而引發的通脹下行壓力應該會讓聯儲對加息更為謹慎。

Gary Shilling認為油價可能會跌至10美元/桶，但願市場不會出現這種情況。因為那樣就意味著極端的通縮緩解。我不認為市場有如此巨大的風險，但是如果真的出現那樣的情況，那麽投資者應該買入美國長期國債。

如果美聯儲的確在2015年年中選擇加息的話，油價將再次走低，就業市場也將陷入困境，整個經濟將面臨壓力。

在希臘問題上，投資者應該關註西班牙和意大利的國債收益率。只要這兩個國家的國債收益率維持低位，那麽希臘就沒有退出歐元區的風險；反之，則可能意味著大麻煩就要來了。

周二耶倫在美國國會參議院作證詞時表示，修改前瞻指引意味在任何會議上都可能加息，但未來去掉“耐心”措辭也並不代表會馬上加息。 美聯儲在去年12月和今年1月聲明中均表示，對貨幣政策恢複正常化會有“耐心”。此前，耶倫曾表示，“耐心”措辭意味著未來兩次會議上不會加息。

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美聯儲發信號 全球股市攀新高

美聯儲主席耶倫釋放聯儲不急於加息的信號，國際股市投資者給予積極回應，全球股市大多向創紀錄高位邁進，美元走低、黃金反彈。

昨日耶倫向美國參議院銀行委員會表示，如果美國經濟持續走強，美聯儲在每次會議上都會思考是否該加息。修改前瞻指引意味在任何會議上都可能加息，但未來去掉“耐心”措辭也並不代表會馬上加息。路透報道認為，這是美聯儲在提到加息時重點有了微妙的變化，雖然可能最早今年6月加息，但在美國通脹上升乏力、全球經濟疲弱的背景下，也可能稍晚些加息。

路透援引荷蘭銀行（ABN Amro）首席投資官Didier Duret評論稱，今後股市如要繼續上漲需滿足兩個條件，必須得到消費和制造業的利好，還需要美聯儲不會積極加息的期望，昨天就得到了美聯儲的這種信號。

昨日稍早，歐元區財長同意延長希臘救助協議，今日上午匯豐中國制造業PMI初值創四個月新高，部分緩解了對中國經濟持續下行的擔憂。今日上證綜指收跌0.5%，英國《金融時報》報道認為，一些投資者擔心數據較好可能降低了中國政府增加刺激的幾率。其他亞洲股市大多收漲，恒指、韓國Kospi和澳大利亞標普ASX200股指分別漲0.1%、0.7%和0.2%。日本日經225股指距15年來高位僅相差0.1%。歐洲股市開盤雖然幾乎橫盤，但泛歐績優股FTSEurofirst 300指數本年度至今已漲約17%。

《金融時報》提到，投資者將耶倫昨日的言論視為比預期更偏鴿派的信號，美元匯率和美國國債的收益率因此走低。加拿大投行TD Securities策略師Millan Mulraine預計，未來幾日這種再定價可能持續，因為本周四公布的美國CPI通脹數據可能被市場解讀為，確認了對美聯儲可能遲些開始收緊貨幣的預測。

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美聯儲主席耶倫出席眾議院銀行業委員會聽證會

周三，耶倫出席美國眾議院銀行業委員會聽證會，就半年度貨幣政策報告作證詞。耶倫今日證詞與周二參議院聽證會上證詞一致。

耶倫表示，修改前瞻指引，表明FOMC委員會認為美國經濟條件已充分改善，加息接近合適時機，美聯儲在任何會議上都可能加息。然而，這並不是說美聯儲會馬上加息。耶倫重申“耐心”措辭意味未來幾次會議上不太會加息。

美聯儲希望能更好地對經濟環境變化作出反應。耶倫表示，如果美國經濟持續走強，美聯儲在每次會議上都會思考是否該加息。勞動力市場持續改善且未來很可能會 繼續改善，當FOMC委員會對通脹有“合理的信心”時，也即認為通脹會朝著2%目標前進，美聯儲會作出加息決定。耶倫表態時機成熟時美聯儲在貨幣政策上具 有靈活性，旨在給出更靈活的加息時間窗口，為加息鋪平道路。

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