fatlone’s view: 太陽能業內人士的一些啟示 fatlone's investment paradise

http://fatlone.wordpress.com/2011/06/18/fatlones-view-%E5%A4%AA%E9%99%BD%E8%83%BD%E6%A5%AD%E5%85%A7%E4%BA%BA%E5%A3%AB%E7%9A%84%E4%B8%80%E4%BA%9B%E5%95%9F%E7%A4%BA/

我在山頂洞人兄的博客裡(原文), 見他轉載了另一位博客和一位業內人仕交流之後的總結(PV 行业的未来), 我覺得很有參考價值, 想跟大家分享, 以及分享一下對此的小小看法

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我的看法是這樣的:

1) 技術突破方面(以下所有內容只圍繞crystalline-based PV module), 最新發展是n-type module, 當中首個宣佈可以量產作商業用途的廠商是Sunpower, 近日出了新聞稿說旗下的模組再次在轉換率上破了紀錄(SunPower Sets New World Record for Efficiency), 達到20%以上(新聞稿中提及過22.4%這個數字), 這就是光伏模組在2011年下半年可達到的最高水平, 而其他一線廠商可望在其後的一至兩季內達成, 衝擊傳統晶硅技術的門檻又再提高了. 這個技術換代, 可以將整體轉換率提升一成, 計及此因素, 售價有機會不用下降30%就能達到該行內人土的目標, 而且, 在6月8日的報價評論顯示(http://www.energytrend.com.tw/node/1824), 模組均價以跌至每瓦1.335美元, 再下調25%, 就可以達到1美元這個里程碑, 老實說, 1美元是意義多於實際, 因為每個地方的用電成本都不同, 而這個價錢遠未能與傳統能源看齊, 不過至低限度可以對心理因素有正面影響

2)這個消息很重要, 原來組件總成本的佔比已在30%以下, 即是說整個光伏模組產業鏈可以做的已經不多, 無數廠家只分食其中的三成, 可以想像於製造環節的業者景況可謂苦不堪言, 其餘的七成落在那裡? 具體情況我不清楚, 猜想都應該是電廠的營運商或業主, 又或者是那些經銷商, 很明顯定價權落在這些佔大部份的人手裡, 中國依然擺脫不了作為一個生產者要承受低毛利的命運, 不過已經比很多製造業要好了, 如果中國業者要找到利潤的突破點, 就必需涉足非製造的環節, 即是電廠營運和銷售通路等等, 不過市場在西方國家, 不會輕易讓你分一杯羹, 如果是發生在中國的話, 最大的那幾家模組廠相信會參與競投電廠營運, 保利協鑫是當中的先驅, 稍後有機會會多加著墨; 那個X先生已經說明組件格價的下調已經不能成為刺激市場買氣的主力, 可以預料組件降價速度會變得較平緩, 這是健康的發展, 讓業者有序地適應, 保持較平穩的毛利率, 有望吸引更多資金投資和使到融資更容易, 因為「有數得計」對投資者是非常重要

3)這一點解答了我和一些網友的疑問, 就是光伏上網電價與零售電價的具體數字, 現在還加上傳統電力的上網電價, 這幾個數字提供了一個概念, 就是太陽能要降至那個水平才整體上能與傳統能源看齊, 約上述數字是可信的話, 就是現水平的太陽能成本每年平均降20%, 同時傳統能源價格保持不變(那當然不太可能, 怎可能6年都不加電價?)6年後光伏就能和傳統能源看齊, 亦即是真正意義上的grid-parity, 每年降20%是很進取的預測, 但今年的降幅將會超越這個數字, 如果降幅保守一點, 不過再算上通漲和技術換代等因素, 我相信十年內就可以達成廣泛地區的grid-parity; 我自己認為, 即使光伏發出來的電比石化能源貴上兩三成, 都經已足夠吸引大量(富裕地區的)人民採用, 單是「清潔」和「安全」兩點已經值得去付出這個溢價, 而且採用再生能源可以換取更多碳排放配額, 背後隱藏著巨大利益, 單是賣配額都足以多建數以GW計的光伏設備

4)這裡提到光伏遇到的幾個主要問題, 技術進步我相信每數年會有一個大改進, 中間會有一些小更新, 我就不信硅基結晶太陽能的技術會就此停下來, 我做資料搜集的期間, 知道這個門派的技術的轉換率理論上可達至30%, 這就是物理上的極限, 現在可以大批量生產的模組剛剛打破了20%的關口, 即是我們還有50%的進步空間, 我必需再次強調, 這個20%是可以大規模生產的產品而達成, 尚在實驗室中的技術需要一段很長的路途才可以達到商業大規模應用的階段, 我以一個很好的例子去預測太陽能光伏的未來, 其實我之前已經講過, 現在再提多一次吧: 現在的硅基結晶光伏組件, 就等如顯像技術中的LCD液晶體顯示屏, LCD也有很多不同技術, 例如IPS、VA、TN等等, 還有背光技術用作提升質素等等, 而其他有潛力的太陽能技術就好比OLED(其實有很多技術連跑出實驗室的階段還未達至, 但OLED已經得到實在應用), OLED一登場在質素上已經遠遠拋離當時的LCD, 無論在對比度, 反應時間和厚度等等, 不過近年的LCD發展並沒有停步, 如今LCD亦可以做得相當之薄, 由當年可能和OLED屏在厚度有數倍以的差距, 變成只有一兩倍的分別, 對比度和反應時間都已經改進得應該沒有誰會挑剔, 而目前OLED還未能可以在大呎寸的屏幕大規模量產, 因為成本仍然太高, 還未進入商業市場的技術都不是大眾的選擇, 有不少人說有很多新技術有機會會取代硅基結晶, 我的答案是肯定的,

不過, 不會是三數年內的事情, 要知道這個技術有不少國家累計投入的資本以數以百億美元計算, 建立起的體系不是其他技術可比擬, 如果未來有新技術跑出, 有心跟進太陽能的人一定會比行外人先發現, 我不太擔心太陽能愛好者會因此買錯股, 半途出家的我不敢說了 提高單位面積轉換率是核心技術的改進, 除此之外還有很多提升的方法, 例如開發更大面積的晶片(我相信這是下一個目標, 卡姆丹克在去年已經有提到有相關的試產訂單); 值得一提的是離線系統, 這是太陽能的殺手級應用, 在電網建設薄弱的地區, 太陽能顯然是首選, 快速簡易的安裝是最大優勢, 地球上有很多人都不是生活在城市圈裡頭, 當光伏成本降得夠低和發力功率再提高, 就可以率先開發這個藍海

5)光伏產業進入薄利多銷的階段可能在2011年就開始了, 問題是利有多薄, 銷又有幾多. 我的觀察是, 毛利率的下跌速度, 將大於整體市場規模的增長, 至少在本年至今的表現是肯定的, 所以今年的業者要有增長, 就一定是靠吃掉弱者的份額來達至增長, 近來最具代表性的新聞是德國大廠Q-Cell傳出有意賣盤, 歐洲的電池組件業者在成本上完全敵不過來自中國的競爭, 這個消息可能是未來一連串併購和倒閉的開端, 在整個產業鏈中, 硅片、電池和模組製造環節應該被中國和台灣的廠商壟斷, 不過太陽能產業鏈是很長的, 還有很多部份掌握在先進國家之中. 該行內人仕提到企業拼的是精細化管理和先進工藝技術, (如果我沒有理解錯誤的話)前者的體現是把業務專注於一兩個環節, 即是不搞垂直整合, 後者就是體現在公司產品的規格和製造成本上面

關於成本下跌, 我有一些想法分享, 該業內人仕還提到富士康, 他說如果一間公司當上龍頭的時候大概就像富士康現在的情況一樣, 我相信那時的營運成本已經是低無可低, 其他的成本主要是硅料支出, 硅(港台叫矽, 英文silicon)這個原素佔地球成分約27%, 非常豐富, 我不清楚可供開采或人類可提取出來的硅佔多少, 如果以此推斷, 硅的成本應該可以繼續下降, 如果硅價降不了, 光伏就沒有未來, 我預計硅價仍有巨大的下調空間, 保利協鑫的成本已經壓至接近每公20美元, 這個目標可望在年內達成, 而目前的硅價約在50元的水平, 可見硅料廠仍有空間降價, 如果在兩年內成本可以達到15美元, 硅價有機會降至30元的水平, 因為我預料中國重啟多晶硅計劃會令硅價一如模組價錢般快速下滑, 而且二十多元的東西可以賣五十元, 中國人沒有理由不快快搶著去做, 以前中國因技術搞不上, 造出來的多晶硅質量不高成本又拼不過外國, 現在有保利協鑫這個成功例子, 國家看到了希望還不快快把這塊大餅搶過來? 保利協鑫很可能會將擴產計劃再次提高, 如果是真的話, 我覺得中國人的氣魄真的太強了

我相信這個降幅應該可以抵消大部份補貼調降的影響, 業者能保持生存的空間, 模組價格不斷下降, 可以開發的市場就更大, 出貨量可望快速增長, 彌補毛利率下跌的影響

我認為在太陽能應用方面, 日本是下一個德國. 日本的國情我覺得很像德國, 兩者都是高科技製造大國, 能源需求大而同時缺乏天然資源, 要脫離外國在能源上的制限唯一方法就是大力發展再生能源, 使別國不能控制自己的能源咽喉, 再生能源中最成熟就是風能和太陽能, 前者又比後者廉宜很多, 基本上在很多地區已經能夠和火電競爭, 而太陽能在成本上仍有相當的路要走, 不過太陽能非常適合家用和小型商用項目, 我相信這是一個數以GW計的市場, 除非日本人堅持用日本貨, 否則中國應可分一杯羹; 我相信要來造核子武器原料的核電廠已經足夠有餘, 多餘的應該要廢除, 而能源缺口由風能太陽能補上, 如果連火電都取替, 市場可以相當廣闊

中國的電價仍低, 太陽能成本要大幅下降才乎合國情, 相信這不是兩年內可以辦到, 除非國家有意補貼, 不過從政策面看, 光熱發電好像比光伏更優先, 但是, 我還未看到一間具規模的中國光熱發電業者, 美國反而更有看頭, 如果美國政府沒有刻意阻撓, 中國人應可以有一番作為

我希望可以看到更多併購和倒閉的消息, 釋放出來的市場就可以由強者補上, 從而保持快速增長, 在港股市場中, 依然以保利協鑫和卡姆丹克最有希望, 如果不想分析又看好太陽能股, 簡單買齊兩股即可

原來今天保利協鑫勁升一成三… 太陽能股要轉勢嗎?

fatlone’s view: 不要向下溝 fatlone's investment paradise

http://fatlone.wordpress.com/2011/07/03/fatlones-view-%E4%B8%8D%E8%A6%81%E5%90%91%E4%B8%8B%E6%BA%9D/

北控水務先前在2元以下加了一些注碼, 平均價我都不記得是多少了, 因為實在買了太多次, 先前套現的資金大部份都用來買371, 以現價2.14計, 一定是虧損中, 我的成本應該介乎2.3至2.4, 應該接近2.3, 我不太肯定, 總之就是損手中

我在北控水務的投機, 是前所未有的固執, 大家看看6個月的圖表, 相當難看, 我在371的倉位的表現可想而知是輸得同樣地慘, 這個未完的戰役再次教訓我, 「向下溝」在絕大部份的情況下是不可取的

我是2.6x開始買, 到2.4都繼續買, 到確認沒有勢之後, 在2.4左右沽了一半, 但我之後又忍不住, 在2.4又開始買, 不過每次買入注碼比早前更少, 結果我由2.4買到1.9x, 才叫做暫時止跌回升, 中間有更多好的選擇, 我就是固執的留守在371, 我覺得自己很傻, 以前都試過類似的情況, 結果現在都保留著這一種有機會輸身家的堅持, 太危險了

如果1.9x就見底, 我只能說我好彩, 並不是我眼光好, 如果日後再遇上類似情況, 我一定會在確認向上的升勢建立才會進場, 「溝上唔溝落」不是吃盡大浪的方法, 但是安全得多, 沒有甚麼比起安全更重要, 先保持不敗, 才計劃取勝, 能夠做到這一點已經贏了很多投資者了

我往後會著重守住倉位利潤, 大市向上升, 可以加倉, 或者擱在一旁不理, 到下跌時, 那怕只是震倉, 少賺了都是賺, 但大賺時不沽, 到要止蝕才離場, 這幾乎是每個投資者必定經歷過, 很多人每年也做不到30%利潤, 不過, 我敢說有不少投資者的倉位在一年之中至少有2個時刻會賺超過15%, 如果可以在1年內鎖定2次15%的利潤, 一年回報就超過30%

這是知易行難的道理, 我現在就要實踐出來, 我操作的一半資金會以此理念去管理, 另一半就是食大浪的長倉, 風險胃納會高許多, 北控水務屬於此類, 我以一半資金去賭我的堅持, 已經是十分進取, 輸了會很傷, 但我決定重倉的股份是經過我詳細分析(這是我個人認為, 相比許多高手我的研究只是小學程度的習作), 花了不少時間跟蹤才下的決定, 如果只以一成左右的資金買進, 我覺得是無信心的表現, 我自覺對不起所做的努力

當然, 我會給這個堅持一個期限, 沒有甚麼特定準則, 總之就不會無了期等下去, 再說, 如果決定是正確的話, 是不用等太久, 我翻查這個blog的記錄, 我開始調研北控水務和水利股, 大約是4個月之前的事, 時間不算太長, 我認為我還可以等, 而虧損未算嚴重, 未至於要斬掉全部倉位, 現在大市有轉好的跡象, 我相信371會跟隨, 現價不算貴(可能我這句有bias, 敬希留意), 希望在2.2以下再加多些注碼

我不介意敗在自己堅持的東西之上, 我相信這個結果總好過立場搖擺不定而一直迷糊下去

我相信自己堅持的信念最後證實是錯的, 教訓必然會很深刻, 輸了錢輸了時間卻留下寶貴的經驗, 失敗過未必會成長, 不過如果狠狠地輸了一回, 同時肯面對事實, 歸納檢討死因, 就會做到愈戰愈強

這篇博文其實是寫給自己看的, 如果大家有讀後感, 歡迎分享

fatlone’s view: 重新關注卡姆丹克(下) fatlone's investment paradise

http://fatlone.wordpress.com/2011/07/15/fatlones-view-%E9%87%8D%E6%96%B0%E9%97%9C%E6%B3%A8%E5%8D%A1%E5%A7%86%E4%B8%B9%E5%85%8B%E4%B8%8B/

又過了一個星期, 新的報價已經出了, 我才開始寫這篇下集, 無論如何今晚也要完成, 我要記錄自己的想法, 好讓未來要印證我是對是錯時, 都會有個證明

廢話少說

上集的報價的亮點是單晶硅片竟大升了超過5%, 無論是升幅還是時間點上, 都是很驚喜的

我現在嘗試解讀一下這個現象, 可能有不少網友已經想到, 想法甚至比我全面, 不過就由我先開頭, 且看能否收到拋磚引玉之效

其實, 現在最大的單一市場仍是德國, 而德國的市場主力是來自家用或小型裝置的市場, 我曾經說過, 單晶最大的優勢最能夠在範圍有限的屋頂用太陽能模組上體現出來, 顧客的第一考量一定是發電量, 我相信單晶之所以能夠率先反彈是這個原因

另一個原因, 比較易會想得到, 就是因為單晶產能比多晶少, 原因是技術門檻較高, 暫時沒聽過有大陸廠商有以GW計的單晶擴產計劃, 不過, 我相信保利協鑫將來會分配多些資源在單晶之上, 此乃後話

卡姆丹克在市場的基本面上可以說是看高一線, 如果有研究卡姆丹克, 就更清楚它在較景氣的細分市場上, 佔據了最好的位置, 因為它現時擁有最高轉換率的N-type單晶硅片的批量生產能力

2011年卡姆丹克在國際上的名氣已經更上一層樓, 先有國際級基金TPG重注10億買它的未來, 用10億去押注一家本身只有三十多億市值的公司, 是一個很大的賭注, 雖然只是可換股債券, 不過, 科技公司最後落得total loss的下場不是稀奇事, TPG這次出手風險一點都不算低; 另一點是跟Sunpower的合作, 這間公司以製造最高轉換率的模組聞名, 如果這次合作成功, 之後的產能不愁沒銷路, 如果產能的booking夠滿, 可能會促使管理層決定再提高擴產的幅度, 原本我認為已經很好的成長性可能會再加強, 因為如果公司有信心自家的出品是市場上最好的, 那麼市場一定是先採購你的產品, 到所有出貨都已經訂滿才輪到其他次等貨, 而且太陽能業是逃不過這個「擴產迴圈」, 即是你要保持出貨量就要先壓低成本, 減成本就先要擴產, 之後市場價又跌, 又要減價降成本… 我連自己都不知道在說甚麼了…

我們不要少看這5%的升幅, 可能這5%已經對盈利數字有很大影響, 遠遠不是5%的影響, 以下內容是讓一些初心者看, 這裡高手如雲, 應該有很多人不用再細閱

舉個例, 一間公司的貨品每件成本80元, 以100元賣出, 毛利率就是25%, 現在要降價10%, 即變成90元, 毛利率會變成12.5%, 毛利下跌了12.5個百分點, 但盈利足足跌了一半(本來賺20元一件, 現在只賺10元一件), 如果現在向上加價5%, 即變成94.5, 先前賺10元, 現在賺14.5元, 這裡的增長是45%, 這就是5%的分別 (初心者部份完畢)

以下是預測, 是最多人愛看的部份, 錯了不用取笑/教訓我, 因為我是有貨的, 看錯自然會被市場懲罰, 惡意的留言比起來簡直是微不足道, 幸好這裡來的都是理性交流的好朋友, 暫時沒這個煩惱

這一波反彈, 會在第三季才反映出來, 第二季是公認地差, 不過, 我對卡姆丹克的看法是或許有驚喜,我是712的粉絲, 可能會有偏頗, 要留意

首先, 卡姆丹克的600MW擴產在今年完成, 而第一季的數字顯示實質產出仍未達到這個目標的應有產能, 我相信第二季應該調試完畢, 全線投產, 這裡會大幅提高單一季度的出貨量, 我相信這裡可以offset了不少因為售價暴跌的影響, 均價一定會有明顯跌幅, 但絕對值有望保持得到, 和大家重溫一次第一季賺了8351.2萬, 我認為如果600MW的產能能夠在第二季開始全數營運, 半年純利我估計可以達到1.4至1.6億, 而如果這個預估是正確, 第三季又幸運地全面復甦, 平均售價比第二季水平高5-10%, 那麼卡姆丹克在該季有力突破單季賺1億的里程碑, (樂觀情況可以達到1.2億), 全年純利應超過3億元, 大家千萬別忘記, 以上數字是人民幣, 換算成港元就是3.6億元了, 去年的全年純利是2.2億RMB, 我現在的預估是3億RMB以上, 即是今年的增長我認為至少超過36%, 考慮到往後的擴產計劃和公司的實力在本年度獲得重大提升, 我個人覺得不到10倍forecast p/e的卡姆丹克我認為是undervalue, 所以我會增持

這個value之所以「被under」, 可能只是我把它value得太高

另外, 大家要加入一些risk factors, 會把估值降低的原因, 可以是現時大市和環球經濟的不確定性, 可以是行業的風險, 也可以是公司本身的風險, 我認為市況未明朗的情況下, 估值自然會被調低, 以往可能10倍p/e不夠覺得超值, 現在只是一般吸引, 這是市場的風險胃納問題, 絕大多數公司都不能敵得過這個因素, 基於這個考量, 我買入都不會急於一時, 即使我真的覺得undervalue, 但我一定會在現水平買貨, 自己都認為undervalue的時候都不去買, 我覺得自己花心思研究都是枉然的

加注卡姆丹克 (另加一份公司研究報告) fatlone's investment paradise

http://fatlone.wordpress.com/2011/07/30/%E5%8A%A0%E6%B3%A8%E5%8D%A1%E5%A7%86%E4%B8%B9%E5%85%8B-%E5%8F%A6%E5%8A%A0%E4%B8%80%E4%BB%BD%E5%85%AC%E5%8F%B8%E7%A0%94%E7%A9%B6%E5%A0%B1%E5%91%8A/

一直都等待加注卡姆丹克的機會, 但市況實在令人不敢下手

眼見今天跌至2.8水平, 一直按兵不動的我, 終於忍不住要出手了

先前說過3元以下的712是值得下注, 如今已經跌至這半年的底部, 我就在這個位置加倉:

這個水平的支持力度我沒有把握, 要跌穿也沒辦法, 總之看圖是不會買, 我是長期跟進才敢買進, 原因是個人調研和直覺

其實相比起早前最當炒的日子, 現在的政策利好來得更實在和強烈, 先前有官員透露國家計劃上調光伏安裝量, 由2015年的5GW上調至10GW, 而今天的消息更是潛在的強力利好: 報道指光伏上網基準電價有望短期出台

我之前提過, 上網電價是最強力的利好, 力度視乎補貼幅度而定, 這個政策有機會使中國市場迎來爆炸式增長, 但市場竟毫不理會這個消息, 我自己卻很期待, 現在竟然連政策利好也開始出現, 712的最佳進場時機可能已經出現 (我這句是有偏頗的, 因為我有貨, 再次申報)

最後, 附上一份又東英撰寫的報告, 這是2011年4月20日發佈的, 最近三個月已經沒有見到新報告了, 以下是簡單的讀後感:

我推薦各位有意或者已經買進卡姆丹克的下載看一看, 裡面提到有關N型硅片的資訊, 原來Sunpower現在用的N型硅片全部由一家叫Woogjin Energy (103130.KS)的韓國廠商提供, Sunpower擁有31%股權, 現在它要diversify N型硅片的供應, 所以在一輪挑選下, 選擇了卡姆丹克, 讀過這份報告, 我才明白為何張屹主席在早前的一個訪談中提到最大的競爭者不是來自中國, 而是韓國

N型模組只是少數廠家有能力批量生產, 但想不到有此能力的廠商只有2家(另一家是sanyo), 卡姆丹克有能力搶佔到領先位置, 日後其他廠商要開始生產N型模組, 很大機會要找上卡姆丹克, 訂單可望長做長有

近日的跌幅我認為已經將太陽能產品價格的跌幅price in, 如果有其他風險, 如擴產進度未如理想, 市場環境進一步惡化, 就不是我的能力可以預計得到

我已經真金白銀投進712, google也會cache起這一頁, 希望日後再看, 這個記錄是一仗漂亮勝仗的證明

fatlone’s view: 卡姆丹克太陽能2011半年業績 與 2011下半年展望 fatlone's investment paradise

http://fatlone.wordpress.com/2011/08/23/fatlones-view-%E5%8D%A1%E5%A7%86%E4%B8%B9%E5%85%8B2011%E5%8D%8A%E5%B9%B4%E6%A5%AD%E7%B8%BE-%E8%88%87-2011%E4%B8%8B%E5%8D%8A%E5%B9%B4%E5%B1%95%E6%9C%9B/

前言:

首先, 我很感謝各位的留言, 特別是山頂洞人博主. 你們在這裡分享所知的資訊, 甚至把主動和公司的investor relation聯絡結果回報上來跟大家分享, 我認為我已經成功了, 我輸了錢, 但起碼我得到一個跟各位交流的機會 (我現在只能夠這樣安慰自己>_<”)

感謝你們

中文版的業績可在這裡下載

主要數據摘要 (2011 1H vs 2010 1H):

營收: 574.7百萬元 (RMB) vs 429.1百萬元
毛利: 135.4百萬元 vs 98.0百萬元
純利: 101.6百萬元 vs 68.6百萬元

毛利率: 23.6% vs 22.8%
純利率: 17.7% vs 16.0%

出貨量: 109.4MW vs 85.3MW

硅料成本(每千克): 404.6元 vs 340.7元

半年業績看法:

這是一份令人很失望的業績, 最主要原因是「缺電」

這份報告幾乎完全沒有提及第二季的劣況, 我個人是不喜歡的, 但這些報告太多數都是報喜不報憂, 刻意淡化實屬正常, 現在就由我替這份報告補上令人失望的原因

第二季的純利劇減至只有1809萬元, 如果按照預定400MW產能可以在第二季全面運行, 出貨量會比現水平增加200%, 純利水平粗略估計應可達5000萬元以上

可惜因為沒有電, 工廠無法運行, 就只是這個原因, 就賺少了至少10%

第二個原因, 是硅料價上升, 以去年同期做基準, 上升了超過18%, 如果以去年全年(351.5元)比較, 亦上升了15%, 在售價急降的同時竟發生了成本上升的情況, 在「兩邊一齊夾」的情況下, 毛利率一定很難看, 只不過今次連出貨量不能夠如期增加, 導致盈利數字大跌

其他要留意的數字:

應收帳周轉日數 – 有網友發現應收帳周轉日數上升了, 這當然不是個好現象, 但數字應是可接受範圍之內, 這亦是側面反映正在變差的市況, 預期下半年景氣度回升, 周轉日應該會下降

稅率 – 這個管理層都有提及, 由同期15%升至現時25%, 回顧2011首季的數字, 我相信是用了15%做稅率計算, 要不然首季的純利應在7千多萬元左右(毛利9691.3萬 乘以 0.75 = 除稅後利潤), 如果這個推測是正確, 第二季表現其實沒有外間估計的差, 調整後第二季的純利其實有2800萬元左右, 足足有一千萬元的差距, 這個影響不能忽視

存貨周轉日數 – 這個數字沒有大變動, 但我認為是值得留意, 如果我沒有理解錯的話, 這個數字可以讓我們推算公司的硅料價大約在那個水平, 就以今年的數字131天為例, 即是說由購入硅料, 到製成硅片再成功出售, 需要131天, 意思是131天前的硅料價水平就是今天的成本

第三季業績預測與行業展望:

我們已經探討了數個(我個人認為)需要注意的數字, 可以計計數為卡姆丹克預測下一季的表現

重要提示: 以下假設是基於環球經濟沒有爆發任何大型危機, 最後有驚無險安然渡過2011年做baseline. 否則絕大部份股票也不應該買入, 尤其是太陽能股這類會比大市波動再多>50%的股份

出貨量預測:
根據網友Daniel兄的回報, 400MW的新增產能會在下月全面投產, 以90%產能利用率推算, Q3的銷量大約是(200/12*2+600/12)*90%=75MW, Q3有機會可以大於這個數字, 因為有部份400MW的產能已經釋出, 幸運的話可達80MW, 今次稍為保守一點就以70MW做Q3的銷量

Average Selling Price (ASP)預測:
這一部份是很難預測, 如果我有back-up了報價網的price trend會易一些, 但我沒有, 太懶了。基於在過去數星期單晶硅片的價格仍沒有大變動, 預料ASP不會有太大降幅, 在出貨量溫和增加之下, 預料Q3營收應該和Q2持平

成本預測:
成本方面的預測主要是針對硅料價的預測, 可惜, 又一次因為沒有在報價網做back-up, 所以又不能在更準確預估。報價網亦有些資料可以參考, 而我個人也在本博不定期記錄了太陽能報價, 我的調研做到這個環節之時, 心裡面也不禁一寒, 因為如果我的推斷正確, Q3才是卡姆丹克的終極考驗

上述已講述要留意「存貨周轉日數」這個數字, 要估計Q3的成本, 可以用到這個數字, 將Q3的時間再向前推120-130天, 就是Q3的硅料採購時間, 以此推斷, 7月至9月份的硅料大概是購自4個月之前, 即3至5月, 而綜合以上來源和在網路上的資料, 3月至5月的現貨均價是在70美元以上, 比之前的採購價還要高, 而公司的硅料主要是現貨購買, 所以價格應會反映在卡姆丹克的Q3成績上, 毛利率有機會再下跌, 甚至有機會首次見紅

小結:
原本打算做一下簡單運算估計Q3能夠賺多少錢, 不過, 經過考慮了硅料價的負面影響, 我不敢對任何盈利數字作預測了

原先預計Q3可能開始過好日子, 怎料Q3才是最艱難的一季, 市場真是高手如雲, 股價被洗去一大截才如夢初醒, 這個血的教訓, 當上了寶貴(真的很貴)的一課

我到目前為止均沒有提及N-TYPE硅片, 因為出貨量實在少得不會有甚至影響

卡姆丹克今季將敗在硅料成本, 這個打擊比產品降價來得更致命, 今次的調研使我學到了成本與售價的時間差的重要性, 這對今後的研究, 不論是太陽能股還是其他股票, 都有很大的幫助, 可能這個環節對很多人只屬基本, 我現在才認識也未算太遲吧(應該…)

如果以下預測真的大部份均能命中, 我的學費就能證明沒有白交, fatlone不負責預測又來了, 且看今次會偏離多少:)

預測:
上面的Q3預測已經說明我是看淡Q3的表現, 毛利可能跌至單位數, 甚至已經做了「見紅」的最壞打算。 那麼Q4又如何?

如果環球經濟沒有出現重大危機, 而各國政府是言而有信, 我相信Q4的表現是值得期許

根據過往典型太陽能政策市的走勢, 「趕死線」是需求最大的推動力, 如果各國政府不反口, 現時的補貼水平將會有效至本年年底, 經過上半年的大幅度降價, 現時的補貼水平已經有足夠的吸引力釋出訂單, 預計這波行情並不會刺激售價大升, 只會放緩跌幅, 幸運的會有小幅上升, 不過只要肯定不會在大幅下跌已經足夠了

另一個重要因素支持我看好Q4是硅價經過這數個月的調整, 已經落在50至52美元的水平, 相比之前的70美元以上下降了超過25%, 卡姆丹克的硅料佔總生產成本超過一半(中金公司在7月5日的報告表示是57%, 這個跌幅粗略估計已能令毛利率改善了10個百分點, 加上新增產能的投入, 非硅料的成本有望再略為下降, Q4的毛利率有望高於Q2, 而大幅高於在谷底的Q3

Q3的季報有機會傳來壞消息, 我相信卡姆丹克的見底時刻將接近Q3季報的時候, 問題是先於季報出爐才見底, 還是在壞消息下洗倉過後做出底部, 而在今天已經正式跌穿52週低位, 那麼, 大家準備在短期內要以P/B做估值, 我會以P/B = 1為分水嶺, 以現時的洗倉式殺跌, 1個星期就有機會見此位, AASTOCK的數據顯示, Book value per share是HKD1.3332 (2010年12月年報), 比現價1.63再下跌約兩成就會到達帳面淨值的階段

用接近BV去坐712, 我期望12個月會有接近1倍回報, 我相信管理層確認1400MW的產能全面運行, 712應該已經會站在3元以上, 如果沒有出現2011年的情況, 這應該是12個月內會實現的事

希望管理層可以在今年年底成功nameplate capacity提升到1000MW, 使下個half year都能保持在出貨量的增長, 同時在訂單上取得重大進展

技術與工藝的改造方面, 預料未來1年在轉換率上都不會有進展, 但在硅片切割技術和硅料回收方面, 應該有空間改善, 而且還不小

還有是稅率的調降, 管理層提及年底前可望將25%的基本稅率調低至高新科技公司的15%, 這個變動又能帶來過千萬的盈利了

Last but not least, 洞人兄說過, 最重要是了解公司的經營狀況, 我會在這裡多加著墨, 有消息會在此跟大家分享, 掌握到營運狀況對業績判斷有著決定性的影響, 大家都要留意這一點

我認為這篇分享仍有遺漏, 不過大致上都算「見得下人」, 希望各位繼續留言討論, 多謝大家!

fatlone’s view: 卡姆丹克太陽能2011半年業績 與 2011下半年展望 fatlone's investment paradise

http://fatlone.wordpress.com/2011/08/23/fatlones-view-%E5%8D%A1%E5%A7%86%E4%B8%B9%E5%85%8B2011%E5%8D%8A%E5%B9%B4%E6%A5%AD%E7%B8%BE-%E8%88%87-2011%E4%B8%8B%E5%8D%8A%E5%B9%B4%E5%B1%95%E6%9C%9B/

前言:

首先, 我很感謝各位的留言, 特別是山頂洞人博主. 你們在這裡分享所知的資訊, 甚至把主動和公司的investor relation聯絡結果回報上來跟大家分享, 我認為我已經成功了, 我輸了錢, 但起碼我得到一個跟各位交流的機會 (我現在只能夠這樣安慰自己>_<”)

感謝你們

中文版的業績可在這裡下載

主要數據摘要 (2011 1H vs 2010 1H):

營收: 574.7百萬元 (RMB) vs 429.1百萬元
毛利: 135.4百萬元 vs 98.0百萬元
純利: 101.6百萬元 vs 68.6百萬元

毛利率: 23.6% vs 22.8%
純利率: 17.7% vs 16.0%

出貨量: 109.4MW vs 85.3MW

硅料成本(每千克): 404.6元 vs 340.7元

半年業績看法:

這是一份令人很失望的業績, 最主要原因是「缺電」

這份報告幾乎完全沒有提及第二季的劣況, 我個人是不喜歡的, 但這些報告太多數都是報喜不報憂, 刻意淡化實屬正常, 現在就由我替這份報告補上令人失望的原因

第二季的純利劇減至只有1809萬元, 如果按照預定400MW產能可以在第二季全面運行, 出貨量會比現水平增加200%, 純利水平粗略估計應可達5000萬元以上

可惜因為沒有電, 工廠無法運行, 就只是這個原因, 就賺少了至少10%

第二個原因, 是硅料價上升, 以去年同期做基準, 上升了超過18%, 如果以去年全年(351.5元)比較, 亦上升了15%, 在售價急降的同時竟發生了成本上升的情況, 在「兩邊一齊夾」的情況下, 毛利率一定很難看, 只不過今次連出貨量不能夠如期增加, 導致盈利數字大跌

其他要留意的數字:

應收帳周轉日數 – 有網友發現應收帳周轉日數上升了, 這當然不是個好現象, 但數字應是可接受範圍之內, 這亦是側面反映正在變差的市況, 預期下半年景氣度回升, 周轉日應該會下降

稅率 – 這個管理層都有提及, 由同期15%升至現時25%, 回顧2011首季的數字, 我相信是用了15%做稅率計算, 要不然首季的純利應在7千多萬元左右(毛利9691.3萬 乘以 0.75 = 除稅後利潤), 如果這個推測是正確, 第二季表現其實沒有外間估計的差, 調整後第二季的純利其實有2800萬元左右, 足足有一千萬元的差距, 這個影響不能忽視

存貨周轉日數 – 這個數字沒有大變動, 但我認為是值得留意, 如果我沒有理解錯的話, 這個數字可以讓我們推算公司的硅料價大約在那個水平, 就以今年的數字131天為例, 即是說由購入硅料, 到製成硅片再成功出售, 需要131天, 意思是131天前的硅料價水平就是今天的成本

第三季業績預測與行業展望:

我們已經探討了數個(我個人認為)需要注意的數字, 可以計計數為卡姆丹克預測下一季的表現

重要提示: 以下假設是基於環球經濟沒有爆發任何大型危機, 最後有驚無險安然渡過2011年做baseline. 否則絕大部份股票也不應該買入, 尤其是太陽能股這類會比大市波動再多>50%的股份

出貨量預測:
根據網友Daniel兄的回報, 400MW的新增產能會在下月全面投產, 以90%產能利用率推算, Q3的銷量大約是(200/12*2+600/12)*90%=75MW, Q3有機會可以大於這個數字, 因為有部份400MW的產能已經釋出, 幸運的話可達80MW, 今次稍為保守一點就以70MW做Q3的銷量

Average Selling Price (ASP)預測:
這一部份是很難預測, 如果我有back-up了報價網的price trend會易一些, 但我沒有, 太懶了。基於在過去數星期單晶硅片的價格仍沒有大變動, 預料ASP不會有太大降幅, 在出貨量溫和增加之下, 預料Q3營收應該和Q2持平

成本預測:
成本方面的預測主要是針對硅料價的預測, 可惜, 又一次因為沒有在報價網做back-up, 所以又不能在更準確預估。報價網亦有些資料可以參考, 而我個人也在本博不定期記錄了太陽能報價, 我的調研做到這個環節之時, 心裡面也不禁一寒, 因為如果我的推斷正確, Q3才是卡姆丹克的終極考驗

上述已講述要留意「存貨周轉日數」這個數字, 要估計Q3的成本, 可以用到這個數字, 將Q3的時間再向前推120-130天, 就是Q3的硅料採購時間, 以此推斷, 7月至9月份的硅料大概是購自4個月之前, 即3至5月, 而綜合以上來源和在網路上的資料, 3月至5月的現貨均價是在70美元以上, 比之前的採購價還要高, 而公司的硅料主要是現貨購買, 所以價格應會反映在卡姆丹克的Q3成績上, 毛利率有機會再下跌, 甚至有機會首次見紅

小結:
原本打算做一下簡單運算估計Q3能夠賺多少錢, 不過, 經過考慮了硅料價的負面影響, 我不敢對任何盈利數字作預測了

原先預計Q3可能開始過好日子, 怎料Q3才是最艱難的一季, 市場真是高手如雲, 股價被洗去一大截才如夢初醒, 這個血的教訓, 當上了寶貴(真的很貴)的一課

我到目前為止均沒有提及N-TYPE硅片, 因為出貨量實在少得不會有甚至影響

卡姆丹克今季將敗在硅料成本, 這個打擊比產品降價來得更致命, 今次的調研使我學到了成本與售價的時間差的重要性, 這對今後的研究, 不論是太陽能股還是其他股票, 都有很大的幫助, 可能這個環節對很多人只屬基本, 我現在才認識也未算太遲吧(應該…)

如果以下預測真的大部份均能命中, 我的學費就能證明沒有白交, fatlone不負責預測又來了, 且看今次會偏離多少:)

預測:
上面的Q3預測已經說明我是看淡Q3的表現, 毛利可能跌至單位數, 甚至已經做了「見紅」的最壞打算。 那麼Q4又如何?

如果環球經濟沒有出現重大危機, 而各國政府是言而有信, 我相信Q4的表現是值得期許

根據過往典型太陽能政策市的走勢, 「趕死線」是需求最大的推動力, 如果各國政府不反口, 現時的補貼水平將會有效至本年年底, 經過上半年的大幅度降價, 現時的補貼水平已經有足夠的吸引力釋出訂單, 預計這波行情並不會刺激售價大升, 只會放緩跌幅, 幸運的會有小幅上升, 不過只要肯定不會在大幅下跌已經足夠了

另一個重要因素支持我看好Q4是硅價經過這數個月的調整, 已經落在50至52美元的水平, 相比之前的70美元以上下降了超過25%, 卡姆丹克的硅料佔總生產成本超過一半(中金公司在7月5日的報告表示是57%, 這個跌幅粗略估計已能令毛利率改善了10個百分點, 加上新增產能的投入, 非硅料的成本有望再略為下降, Q4的毛利率有望高於Q2, 而大幅高於在谷底的Q3

Q3的季報有機會傳來壞消息, 我相信卡姆丹克的見底時刻將接近Q3季報的時候, 問題是先於季報出爐才見底, 還是在壞消息下洗倉過後做出底部, 而在今天已經正式跌穿52週低位, 那麼, 大家準備在短期內要以P/B做估值, 我會以P/B = 1為分水嶺, 以現時的洗倉式殺跌, 1個星期就有機會見此位, AASTOCK的數據顯示, Book value per share是HKD1.3332 (2010年12月年報), 比現價1.63再下跌約兩成就會到達帳面淨值的階段

用接近BV去坐712, 我期望12個月會有接近1倍回報, 我相信管理層確認1400MW的產能全面運行, 712應該已經會站在3元以上, 如果沒有出現2011年的情況, 這應該是12個月內會實現的事

希望管理層可以在今年年底成功nameplate capacity提升到1000MW, 使下個half year都能保持在出貨量的增長, 同時在訂單上取得重大進展

技術與工藝的改造方面, 預料未來1年在轉換率上都不會有進展, 但在硅片切割技術和硅料回收方面, 應該有空間改善, 而且還不小

還有是稅率的調降, 管理層提及年底前可望將25%的基本稅率調低至高新科技公司的15%, 這個變動又能帶來過千萬的盈利了

Last but not least, 洞人兄說過, 最重要是了解公司的經營狀況, 我會在這裡多加著墨, 有消息會在此跟大家分享, 掌握到營運狀況對業績判斷有著決定性的影響, 大家都要留意這一點

我認為這篇分享仍有遺漏, 不過大致上都算「見得下人」, 希望各位繼續留言討論, 多謝大家!

[轉載]屋頂光伏發電 十二五 擬增九倍 第三輪招標年內暫緩 fatlone's investment paradise

http://fatlone.wordpress.com/2011/08/31/%E8%BD%89%E8%BC%89%E5%B1%8B%E9%A0%82%E5%85%89%E4%BC%8F%E7%99%BC%E9%9B%BB-%E5%8D%81%E4%BA%8C%E4%BA%94-%E6%93%AC%E5%A2%9E%E4%B9%9D%E5%80%8D-%E7%AC%AC%E4%B8%89%E8%BC%AA%E6%8B%9B%E6%A8%99%E5%B9%B4/

鉅亨網新聞中心　(來源：財匯資訊，摘自：金融界)　2011-08-29 09:53:08

fatlone:

我個人認為國家跟隨歐洲在太陽能的發展路向, 將重心放在屋頂系統, 是正確的

太陽能最獨特的優勢是架設容易, 安裝空間非常彈性, 安全而穩定, 屋頂正是太陽能最能發揮其所長的場所, 而且適合離網發電的特性令它能夠輕易在耗能沿頭架設, 快速提供能源, 不像以前的風電或者水電, 資源集中在西部, 需要架設龐大電網才可以將能源輸送到負荷中心的東部沿海區域

太陽能資源最豐富的地方同樣在西部, 興建在這個區域的電廠獲利最大, 可是, 這其實是一種的浪費, 浪費了太陽能的獨特優勢之餘, 把電能從遙遠的西方送到東部, 中間在輸送過程的能耗可謂不少(國家正大力發展特高壓電網, 目的是解決遠程輸電問題, 尤其是風電並網困難, 但這不是此次談論的重點)

在早前我說過屋頂是屬於高轉換率模組的市場, 單晶技術應可看高一線, 而這次政策利好是針對光伏市場, 晶硅路線的產業鏈能確認受惠, 個股選擇一定有保利協鑫的份兒, 甚至all-in在3800也可以, 卡姆丹克也是受惠者, 如果我的看法正確, 專注單晶的卡姆丹克的前景更亮麗

這一刻, 市場對這些頗強力的政策利好並沒有太大反應, 證明氣氛非常一般, 此一刻進場要有捱價的心理準備, 不過, 最後要提醒一下大家的是2015的屋頂裝機目標只是3GW, 對目前中國廠商的胃納來說, 只能當「前菜」

keep monitoring…

fatlone’s view: 淺談北控水務曹妃甸海水淡化工程 fatlone's investment paradise

http://fatlone.wordpress.com/2011/10/14/fatlones-view-%E6%B7%BA%E8%AB%87%E5%8C%97%E6%8E%A7%E6%B0%B4%E5%8B%99%E6%9B%B9%E5%A6%83%E7%94%B8%E6%B5%B7%E6%B0%B4%E6%B7%A1%E5%8C%96%E5%B7%A5%E7%A8%8B/

有時間的可以先讀過以下數個連結再看我的看法

中國水網: 曹妃甸北控阿科凌海淡项目竣工

鉅亨網: 曹妃甸海水淡化工程竣工 3至5年內將向北京供應

(推薦閱讀一)鳳凰網: 北京考虑用水紧张时启动海水淡化供水 成本高水价翻倍

(推薦閱讀二)新華網: 海水淡化纳入”十二五”规划(股)

fatlone:
這個項目終於終於都完成了, 何時能帶來盈利實在不好說, 但這個項目是北控水務的重點項目, 以水務項目來說算是最受注目, 公司強調海水淡化是其中一個大方向, 在下文提出了3-5年內日處理量達100萬噸的目標, 而這個項目只是5萬噸, 中期規劃的潛力巨大, 不過, 這是目標不用太上心, 現實與理想可以有很大落差, 不過, 我且以5年後實現100萬噸處理量估計, 年均落成產量也達到20萬噸, 在鳳凰網那個連結, 有提及過「傳聞」北控這個項目的水價是5.99RMB/噸, 如果以現時供水項目的毛利率水平(超過三成)估計, 每噸毛利大約有2RMB, 20萬噸/日, 再假設這個是數值是水廠的設計處理量而不是每天的實際處理量, 依照現時使用率的水準是7成, 粗略估計每年可以增長1億RMB的毛利

可是, 如果未來的建造成本跟這個項目相同的話, 那麼20萬噸處理量的投資額可能會超過16億RMB, 現時這個5萬噸的曹妃甸項目投放了約4.3億RMB。每年賺1億的話就只有約6%回報, 這還不是純利數字

我這些推算大概最終都是錯得很離譜, 真的不用太上心, 我相信後續的工程成本會比這個低, 有了經驗應該可以將成本降下來

老實說, 我已經有心理準備這個工程只能帶來微利, 甚至些微虧損。因為這個項目有機會只是一個示範工程, 始終要靠政府補助都不能有過高期望。不過, 對北控水務的長遠發展來說, 一定件好事。首先, 有本事去承包這個重點工程, 是公司在行業中超然地位的表現; 第二, 這個項目本身就能帶來強力的宣傳效應, 帶來的利好會超過項目的潛在損失。

海水淡化項目只是剛剛, 現階段暫不能寄予厚望, 待確實帶來盈利, 可以準確衡量盈利能力, 市場應該會price-in這個因素。待通水到北京的水管網後, 那海水淡化就會開始大規模應用。

關於北控水務的最新看法, 這看下一篇, 早就已經想寫, 但實在太懶了

卡姆丹克2011第三季業績 fatlone's investment paradise

http://fatlone.wordpress.com/2011/10/22/%E5%8D%A1%E5%A7%86%E4%B8%B9%E5%85%8B2011%E7%AC%AC%E4%B8%89%E5%AD%A3%E6%A5%AD%E7%B8%BE/

業績可在這裡下載

毛利率是10%, 毛利約25mil, 扣除可換股債券支出仍有約16mil, 但純利只得5mil? 有過千萬元的利潤去了那裡?

我對毛利數字25mil是滿意的, 但不知為何最後純利只剩下5分1

另外, 營收大跌, 顯示出貨量並未大幅增加, 要不然售價即使降了3-4成同時出貨量增加2倍是應該可以錄得增長, 經營環境極之困難。

這樣還不夠, 最尾再補多句「因 應 目 前 市 場 環 境 充 滿 挑 戰 ， 董 事 會 認 為 暫 緩 原 先 擴 張 計 劃 直 至 我 們 認 為 整 體 市況 明 顯 好 轉 才 行 事 ， 符 合 本 公 司 的 最 佳 利 益 。」

現在仍不是出手的好時機, 連主席也看淡, 大家就不要沾手了

太陽能現在絕不是進場的時間, 卡姆丹克已決定不搞擴張, 盈利只有倒退一途, 至少在未來1至2季都不會有大進展, 而保利協鑫雖然是市場的龍頭兼cost leader, 不過, 短期內仍要承受毛利率大跌的壓力, 要將成本下降20%不容易, 最大問題是硅片價在這3個星期的跌幅已經是2成有多, 如果出貨量收縮, 保協將會極之危險, 除非它真的強得可以自己製造需求, 自己開電廠, 這是有機會的。現時卡姆丹克的值搏率不如保利協鑫, 但整個太陽能板塊暫時不宜沾手

不過, 越是低殘越要留意, 一旦反撲, 因基數極低之下, 升幅會相當驚人

我們就等歐洲一眾巨頭「傾掂數」再行事吧

我認為1元以下的卡姆丹克應該會再次出現, 除非歐洲有突破性進展, 要不然只會再次尋底

保持觀望, 保留實力, 明日再戰, 現在是週期低位, 但不是底部, green shoot仍未出現, 太陽能唯一在短期內可以翻身的可能性, 是政府要大力催谷經濟而大規模上馬太陽能項目, 但可能性不大。

未來進場時再向大家匯報 (如果仍有人看的話)

個股跟進: 北控水務(0371) (二) fatlone's investment paradise

http://fatlone.wordpress.com/2011/11/06/%E5%80%8B%E8%82%A1%E8%B7%9F%E9%80%B2-%E5%8C%97%E6%8E%A7%E6%B0%B4%E5%8B%990371-%E4%BA%8C/

野村證券(Nomura)原來在8月31日對北控水務出過report, 它解答了大家一些疑問:

野村證券在2011 Aug 31發表的報告: http://report.futu.cn/r-176450

伸延閱讀 – 野村證券 2010-11的水業與環境業的行業報告: http://www.doc88.com/p-77588644742.html

1. 高額的未結算項目 – 主要來自昆明BT三十幾億的款項:

原來已經收了當中的8億元, 如無意外我發文的這一刻已經收到了另外一個8億, 另外, 我們得知的是要到2012下半年才會完全收回款項, 我在上一篇跟進提及過的憂慮算是掃除了

2. 「何時注資?」是最多人關心的疑問, 管理層的回應是:

有機會在2011年底前注入, 如果事成就是2個月內的事, 如果大市擺脫熊勢, 「炒注資」有可能將371股價炒上至歷史高位的3元水平 (這只是我不負責任的亂估), 既然管理層說「有望」在年底注入, 只是2個月, 就繼續賭下去吧 (disclosure: I am long 371)

關於注資, 大摩(Morgan stanley)曾發報告指注入資產盈利達1.9億元, 但我未知這是毛利還是純利, 而最大問題會以何等估值注入。注入的代價暫時知道的是(可能)會以每股1.9788做基準, 低於這個價錢買入, 輸面應該有限吧?

3. 2011下半年前景 與 處理量的增長:

前景相當光明. 兩大盈利來源(BT, BOT, EPC和水務部份)均有望錄得增長, 報告提及1H的recurring earning 達到 263m, 幾可肯定這個數字在2H是有增無減, 在730萬噸總處理量當中只有352萬噸是投入營運, 下半年這個數字應有望達到400萬噸以上, 不過這個就不能預測, 總之公司足足有1倍的增長空間, 我再翻查2011年中報, 處於建造階段既BOT項目產能約1.14百萬噸, 預計大部份預下一年度開始投入, 這1.14m的產能應屬於未投入營運的部份, 對比2010與11年中報的已投入營運處理能力, 2011年較2010年增加155.9萬噸, 以現時北控水務的擴張速度, 預期未來2年內都可以保持以12個月增加150萬噸產能的速度, 還未計及中間有新收購項目的可能。假設水務部份的毛利率水平不變, 預期在12個月後投入營運的產能會比2011 1H提升約50%, 加上大馬EPC項目, 屆時(2012年1H)純利保守估計應該可以同比增加1億元以上(不計算潛在注資影響), 同比增長應在33%以上。至於2011年下半年, 要視乎有多少建造項目入帳, 這個我不清楚, 未能作出推算, 如果2011下半年有更多水廠投入營運, 2012 1H的純利基數又再得以提高。

小結:

個人認為, 因應現時市況, 現價$2的北控水務處於一個中間偏高的位置, 上望空間不算大, 我個人對大市的表現還相當有保留, 基於這個原因, 即使371的基本面非常強勁, 我亦不敢將目標價訂得太高, 此外, 近日去到2元關口已不肯再上, 破關還需要一些動力, 可能是大市氣氛轉好, 或者是如注資/接大單這類的利好, 反而國策激勵市場倒沒甚麼反應, 是力度不夠還是已經price in 了? 我個人是很看重這一點, 至少371的市場不會被打壓。

另外, 期待已久的注資一事, 可能在短期內進行, 既然管理層說過本年底這個日子, 因應市況調整倉位, 去等待這個股價催化劑實現, 是我目前的策略。我的最大持倉就是371, 以我能力有限的監察雷達, 我看不到目前有那些板塊的前景可以跟水務股比擬: 接二連三出台的國策利好; 不像再生能源, 需求是直接來自政府; 不受緊縮的貨幣政策影響; 水價被公認是偏低, 我沒有看過有一種物價是被民眾視為偏低, 營收(甚至是毛利率)有望進一步提升, 至少不用擔心profit margin大跌之虞。

基本面是非常之好, 剩下來就是stock picking。港股我只會選北控水務, 簡單講就是「超班」。市值最大的粵海投資(270), 手握每年必賺二十幾億元的中港供水合約, 在各項財務指標必定比北控水務好, 不過, 股票買的是未來, 而未來就要看「人」, 270的管理層在這些年來幹了甚麼, 再看看371的管理層自買了371的前身上華控股之後, 又幹了甚麼, 以粵海投資的財力, 不用大搞融資都可以支持用北控水務的速度擴張, 不過, 以我有限的理解, 粵海投資志不在發展水務業, 它的目標是地產, 酒店。所以, 水務板塊的基本面如何看好, 應該和270沒太大關係, 直至它顯示決心。至於中國水務(855)都是同類, 一樣是發展地產, 我覺得做地產的就不會喜歡水務業這些回本期長的生意; 中國水業(1129)體積太細, 而且感覺上都不是正經想在水務業發展, 不值得花時間研究。平均成交連一百萬也不夠, 下注的銀碼可以有多大?

北控水務在近年的表現的確不如粵投, 不過估值上已體現市場對北控水務的期望更大, 2011年北控水務的發展我是非常滿意, 管理層的質素我很有信心, 公司的佈局極之全面: 科研技術(在清華有份資助的研究院; 與國際大廠的技術合作); BT、BOT和EPC的項目(大小型工程合約不斷, 大馬EPC項目更是焦點); 發掘收購項目; 都有涉足, 而每個環節都是業界領先。融資能力應是業界之首, 在過去一年多北控水務已在資本市場集資數十億元, 在水務市場, 你的擴展速度視乎你的融資能力。

押注在北控水務的最終極原因, 是我看重的是「人」。成事在天, 謀事在人, 和北控水務同級的至少有首創股份和粵海投資, 但它們都不是最好, 因為它們的團隊(在水務市場上)都不及北控水務好, 我感受到公司的決心, 期待在「十二五」期間北控水務可以飛速發展。