十月大考：人民幣不能缺席的SDR牌局

但斌：价值规律可能会迟到 但不会缺席（窗口期是两年）

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演讲者：东方港湾 但斌

现在绝大多数的公募基金和私募基金，比较活跃的钱全在神创板和中小板里面。

上市这个生意比贩卖毒品的利润还要高，这么高的估值是不可能持续的。

注册制真正市场化运转的话，影响会非常大。三个交易所竞争，会让中国资本市场成为全世界上市公司家数最多的市场。

我们牛市通常就是两年，熊市呢，3年，7年，如果这样一个循环不打破的话，未来可能又会陷入慢慢“熊途”。

只能寄希望于不断的做收购兼并，做外延式的扩张改变你的估值，当然资本市场喜欢这种游戏，但是能不能长期的去看？

在喧嚣的中国股市里，他似乎是一个孤独的另类。在他眼中，价值投资不仅是一种方法，更是一种信仰，一种哲学。他就是但斌，被称为巴菲特最忠实的中国信徒。

达晨创投执行合伙人执行总裁肖冰如此评价但斌，“从92年开始做二级市场，在长期的资产管理行业里面一直还活着，并且取得了持续良好的业绩，这是非常不容易的。”

但斌当然还活在，并与他在演讲中反复提及的“茅台”“格力”等坚守在一起。

但斌在演讲中直言，目前A股各种妖魔鬼怪横行，未来注册制和新三板会将这些妖魔鬼怪和新股狂潮全部打回原形。二级市场的高估值，最多也仅能维持2年左右。

对标美国资本市场，但斌预测，当下中国正处于美国1942年的历史时间段。未来中国的股市将迎来一个非常波澜壮阔的行情，可能将进入此生最漫长的牛市。“但不可否认，A股市场也一定会经历一波87年的股灾。”因为价值规律可能会迟到，但是永远不会缺席。

股市震荡：跌20%正常，个股有跌50%的可能

最近几天炒股票的人可能会心情不太好。肖总问现在是不是人类历史上最大的泡沫？可以这样说，从我这么多年做投资来说，目前的神创板，还有一些中小板，除了茅台，格力这些之外，在20以下，所有的股票，所有的行业，贵得不可思议，怎么上去就有可能会怎么下来。

以创业板为例，2014年全年的利润还不到400亿，前几天市值就到了6.21万亿，你说这个泡沫有多大？大家都寄希望于这些创业板的公司或者是中小板的成长类公司，靠他的快速成长，靠业绩的拉动，能够弥补他的高估值，但是历史上来看很难通过高增长来弥补他的估值，除非是少数企业。

有一本书，比较了两个公司的例子，一个是IBM，一个是标准石油。在65年前，中国一个投资人让你选择两个企业进行投资，我相信中国绝大多数的老百姓会愿意选择IBM。

65年的岁月过去了，IBM无论在他的盈利，增长和收益方面，都超过了标准石油的速度。但是，65年的回报谁也没有标准石油的高，因为65年标准石油的市盈利是8倍，现在还是8倍。但是65年前的IBM是什么？和神创板的市盈率差不多，用65年的时间来弥补你高峰期的情况。现在创业板当中有5%的企业能够超过IBM的成长，我觉得都不错了。

即便是IBM这样一个65年证明了是全世界最伟大的高科技企业，风险还是非常大的。

当然中国的投资在全世界来看就是一轮一轮泡沫的破灭，诞生，再破灭，再诞生。但是这个泡沫破灭之后可能是一地鸡毛。现在绝大多数的公募基金和私募基金，比较活跃的钱全在神创板和中小板里面。

现在比较遗憾的是中国A股很奇怪，很好的股票，非常好的股票很便宜地在卖，可以这样说，不是特别值钱的公司在非常非常贵的卖，而且大家还趋之若鹜，当然我们也不知道风口什么时候，比如说这次算不算停，我们不知道。

所 以说我觉得可能长沙的那个跳楼的可能是第一例。因为我们现在的资本市场杠杆非常大，这个杠杆一大以后，死人更容易。现在我们的这个有些配资的，可能是 1：3，有的1：4，跌30%、40%，就没有了。如果大盘跌20%是很正常的，因为涨得太多了，跌20%、30%的大盘，可能个股有跌50%的可能。在这样的情况下，有可能这一轮，可能未来几天，我估计可能很多的情况都不太妙。也许需要我们在政策上，或者是媒体上有一些变化。


说注册制：交易所间竞争 中国的上市公司将全世界最多

当 然了，包括现在的注册制对中国资本市场的影响也是一样的，中国所有的这些市场的大的方向性的变化和可能具体的政策的执行有关。我个人的判断，如果注册制真 正能够市场化运转的话，让我们的上海交易所、深交所，还有北京的新三板这三个交易所，如果能够用一种竞争的方式来让资本市场发挥作用的话，那么我想这个注 册制就会影响非常大。

就像我们说的过去一个企业想上市，可能会受到深交所的邀请，会受到上交所的邀请，会受到新三板的邀请，或者是受到上海新兴板的邀请，可能会做一个选择，我到底需要上哪一个板？这样就会形成一种竞争关系，当然有良性的，也有恶性的竞争。对于企业来说，可能他会选择一个相对来说估值比较合理的，融资比较容易，上得比较快，后续发展得比较有利的市场。这会让我们的企业进入发行的快车道。

所以说我个人判断，就像我们在92年炒股票的时候，当年的成交量基本上是几个亿，我们很难想象23年后的今天，我们的A股市场会达到2万亿的市场成交量，我相信92年炒股票的人，全世界的人加起来展开想象力都不可能想到现在的2万亿的成交量。我相信这三个市场的竞争，最后的结果会让中国的资本市场会成为全世界上市公司家数最多的市场。


说高估值：利润比毒品还高？高估值最多能挺2年

如 果这个判断成立的话，那么我觉得对中国A股的高估值的影响会非常非常大的。我们从常识就可以知道，如果我们的创业板是平均，假设是130倍的市盈率，所有 的企业家，包括我，我也会运企业上市，即便你是在早期阶段，你是20倍投着，100倍卖掉，这个生意我想比贩卖毒品的利润还要高，这么高的估值是不可能持 续的。

我跟很多朋友说我个人的判断，这么高的估值，最多的窗口期是2年左右。2年以后，我相信A股估值会下降很快，否则的话，我想每个人只要做投资的都会大量的运企业上市，如果这个估值级不变，可能就是达晨的春天了，所有PE机构的春天。

对 我们来说，我们做投资的，我做二级市场的是非常非常难选择的，你打开整个行业，所有的股票，创业板平均市盈率130倍，中小板80倍，你怎么下手？我已经 从业了23年，说老实话是越来越难做，而且你做的是什么？是要冒着巨大的风险，你想想130倍买的，就算涨一倍，这个风险也是非常非常大的。

我们只能寄希望于企业家，130倍的企业，100倍的企业，你不断的做收购兼并，做外延式的扩张改变你的估值，但是这个难度也同样非常大，当然资本市场喜欢这种游戏，喜欢这种逻辑，但是能不能长期的去看？这个是非常难的。

当 然了，另外这个高估值的问题我也再交流一下，比如说07年，当时我们犯了一个严重的错误，07年高位，像茅台这些我们还在坚持，我们持有茅台持有了11 年，到现在没有卖过。07年的时候茅台的市盈率是73倍，到2012年底，茅台的市盈率变成8.8倍；2007年万科的市盈率是43倍，2012年底万科 的市盈率到5.9倍，市盈率都损失了80%多。但是这两家企业，茅台的利润增加了4倍多，万科的利润增加2倍多。

但是回过头看07年茅台的市盈率在73倍的时候要不要卖？事后说，肯定是要卖的。但是事中就很难判断。

比如说73倍的创业板要不要卖？包括神车这种商业模式，实际上在海外是不值钱的商业模式，包括游戏企业在海外是不太值钱的，但是估值都是上百倍的PE，所以A股市场的泡沫我认为还是比较高的。


对标美国：A股会美国化 一定会经历一波87年的股灾

但 是对于一个长期的判断，我们说一个市场的长期判断，我前一段时间也说过一个观点，我说A股会美国化，为什么A股会美国化？我觉得这个判断是比较重要的。因 为如果A股不能美国化，那么我们A股过去23年的运转的周期是A股很少有2年以上的牛市，如果A股不美国化的话，那么A股未来这一段时间，是很长的一段时 间应该是走大熊市。

因为我们牛市就是两年，熊市呢，3年，5年，6年，7年，我们去年一年是牛市，今年已经走到了6月份了，还有几个月的时间。如果这样一个循环不打破的话，未来可能我们这个市场又会陷入慢慢“熊途”。

现 在的资本市场，因为注册制的作用，起到了比过去资本市场对整个经济循环更重要的作用，所以说有可能变得更有韧劲，高估值本身并不妨碍一个市场的长期繁荣， 他会有一个中间的平衡的过程，是一些蓝筹股和泡沫，中间有一个平衡的过程。就像2000年的网络股破灭之后，并不是说美国市场就完蛋了，可能有主板市场重 新的上升可能又有很好的走势。

我 在3月份的时候说了A股市场会成为全世界上市公司家数最多的市场，我还说A股市场这波行情会走到2020年，会有一个十年的牛市。十年牛市不是我现在提出 来的，是1840点的时候我写了玫瑰底，虽然残酷，但眼前可能就是鲜花铺就的玫瑰，可能就会迎来1942年的牛市，因为1942年的这个点非常重要，而且 迎接即将展开的持续到2020年前后的漫长又短暂的大牛市。我这个话是2012年8月说的。

我说中国现在正处于美国1942年的时间，未来将迎来一个非常波澜壮阔的行情，我们可能将进入此生最漫长的牛市。

1942年之前，美国道琼斯指数的走势和A股的上证指数走势非常非常的接近，锯齿型的变化，1800点以后就变了。这一波，从1942年一直涨到1966年，涨了这么多年，从83年涨到2000年涨了17年。

我个人认为A股市场一定会经历一波87年的股灾，我不知道今天开始的是不是？就振了一下，但是就是一下也要死人的，这个中间都会有波动，但是总的来说是往上的时光。

我们可以看到中国的资本市场浓缩了美国市场一百多年的变化。我们说二级市场，二级市场表现的所有的特征，在美国一百多年的岁月中当表现过。

比如说IPO科技股热潮和IPO狂潮，美国1942年到66年这个阶段，早期是军工，后来是马歇尔计划，和我们A股市场的军工和一路一带是一样的，中间也出现了刚才我说的部分股票市盈率高达70、80倍的情况。

新股狂潮：“妖魔鬼怪”会被注册制打回原形

当 然因为我们过去23年的交易的形成习惯都是需求大于供给，这样一个大的背景下形成的，如果未来我们的资本市场，因为注册制的到来，让我们的供需关系发生根 本性的逆转，以后可能供给会非常非常大，需求会因为市场的变化出现变化，也许有一天新股的狂潮就会在一个历史阶段中就永远不会出现了，我相信这一点。现在 的新股一上市，天天涨停，十几个涨停，这种情况一定是历史当中很短暂的一段岁月。一定不会长期存在。

所以说在过去23年中，我们所看到的中国资本市场的二级市场的新股的狂潮的特征，应该在未来的几年，因为注册制的到来把它打回原形。

像美国一样，在这一波的24年的牛市中，也出现过这样的情况，但是他并不妨碍一个市场的长期的繁荣。因为我自己看美国市场，因为我们在国内投了11年，海外也投了11年，那么在海外的投资是完全的价值投资，是靠蓝筹股来成长的支撑的市场。

在海外，如果我们作为一个投资人，犯了一个严重的错误，一个项目一开盘跌92%，第三天这个公司就退掉了，就没了。但A股出事了，跌停两三个停板，现在又回来了。

有人问我，这十几年，A股市场有没有变化？我说比过去更恶劣了。中国的妖魔鬼怪舞翩翩，我见过所有的妖魔鬼怪真的是现在活得更加的精采，这是A股市场很大的问题。

不管怎么样，中国还是处于一个欣欣向荣的阶段，市场会有一些修复，但是我们说价值规律可能会迟到，但是永远不会缺席。

说新三板：会让中国的高校城市都变成硅谷

总的来说是会处于这样的变化。

很 多朋友说现在做企业的朋友可能会这样认为，说经济形势不好，为什么会有牛市？经济形势好，为什么股市不涨？在美国这两段历史中也出现过。比如说1964年 到1983年，这17年间美国指数只涨了一个点，但是他的经济规模也增加了非常大。这两波大牛市，因为一个是24年，一个是17年，这个是穿越了很多的经 济周期的变化，到底什么决定资本市场长期的未来？我个人看到的是决定一个市场是不是一个长期的牛市，最根本的是什么？是利率的变化，就是这两段大牛市他的 主要的原因是因为利率从16%下降到4%，这一波的A股市场的牛市也是从降息开始的，如果未来中国的利率像欧美一样是0利率的话，如果是一个长期的降息降 准的过程，资本市场长期的繁荣还是非常有可能的。

经济形势越是不好，越要降息降准，越要释放这个流动性，这样的话，就会导致市场可能会有持续的漫长的上涨过程。

这是中国面临的经济问题，中国需要靠直接融资推动经济的增长，而不是间接融资，这个都是中国创业板或者是中小板，或者是新三板制度变革才能让中国向欧美、日本过渡。新三版和注册制的到来，会让中国的只要是高校集中的城市，可能都会变成硅谷。

新 三版对中国经济结构化的推动作用会非常非常显著和明显，我也全身心的希望我们的注册制能够真正的市场化，让企业到资本市场的汪洋大海中，靠他们自身的发展 来获得长足的进步，要么是淘汰。大进大出，好的留下来，不好的就淘汰掉，让全社会创业的热潮，或者是情况能够成为一个社会的主流。这样我相信中国的经济结 构会因为这样的一种制度的安排，会发生非常非常大的变化。

再说牛市：神创板将成为历史，下一波再起来一定是慢牛

如果这一波就到5千多点就下来，那不是牛市，就是一个反弹，等于说牛市还没有来。如果是牛市一定会破6124点，一定要破了高点才是牛市。

大概的高点就是5千点左右，需要调整一下，可能会调得很深，然后再起来这一波应该是可以破6千点，而且我们的政府和我们证监会的领导都希望慢牛，下一波再起来的时候一定是慢牛，这一波是快牛，快牛走完了，你想让他下一波再快，他也快不了。

下一波起来，我觉得可能是真正的有业绩支撑的一些蓝筹股，或者是真正的好企业，有长足进步的企业会获得发展。就像网络股泡沫破灭之后美国的真正的一些好的企业发展。

特 别是现在的VIE结构，360也做私有化。类似这样的企业，回归A股以后，我觉得会把哪怕是新三板或者是创业板的股票的估值拉下去，因为有真正好的这样一 些企业上市了，有一些边角的公司就有很大的问题。另外，投资长期的回报是靠分红和红利再投资得来的。我自己的判断，创业板的辉煌岁月一去不复返。

当然这个判断是对于二级市场的投资人来说，对于在座的企业家来说，你们还可以利用这个高估值，因为即便是130倍跌到70、80倍还是高估的，还是你们的春天，还是你们的热土。

这一波行情在中国的历史上留下的岁月就是神创板的故事，这个故事到此结束，可能因为它的量很大，几万亿的量，活跃的钱都在这个板块里面，可能会反反复复的振荡，甚至不排除有再创新高的记录，但是基本上是尾声了，是往下走的。

当然现在从资本市场的估值来说，只有这几个板块是低估的，就是券商，保险、银行。品牌消费，环境治理这些也是有机会的，包括核电等等。

时间缘故，我就跟大家交流到这里。因为资本市场的变化非常大，各种各样的观点也很多，我说的也不一定对，仅供参考，谢谢各位。（来源：创业家）

三大交易所領導缺席陸家嘴 券商被要求上報“精細版”兩融數據

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一財網 杜卿卿 2015-06-27 17:18:00

周五A股突現動蕩，這個周末再次“謠言”四起，“證監會召集交易所開會”的消息在投資者當中迅速傳開。《第一財經日報》向相關部門核實但未獲正式回應，不過有券商人士對本報表示，近日被要求向證監會上報“詳細版”兩融數據。

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福布斯發布亞洲富豪家族排行榜 中國內地豪門集體缺席

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一財網 一財網綜合 2015-10-10 11:56:00

躋身《福布斯》亞洲50大富豪家族首位是韓國最大財閥、掌控三星電子的李秉喆，其家族資產達266億美元（約2074億港元），3代家族成員參與營運超過50家企業，整個集團2014年的收入相當於韓國全年國民生產總值的22%。

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互聯網音頻“互撕”正酣 喜馬拉雅FM回應數據造假：真相只會遲到，但不會缺席

“我們希望在最短時間內重歸平靜，但如果蜻蜓FM不盡快移除造假代碼，我們不排除通過法律途徑解決糾紛。”11月12日下午，移動音頻公司喜馬拉雅FM在上海召開媒體溝通會，聯合創始人兼聯席CEO余建軍、陳小雨就熱炒的行業數據造假問題進行說明，掀起“蜻蜓FM造假門”的又一波高潮。

“有人說喜馬拉雅資金鏈斷裂，我就打開賬戶讓大家看下。”溝通會上，余建軍當場登錄公司網銀賬戶，向與會媒體展示喜馬拉雅的財務狀況。

實時賬戶顯示，截至2015年11月11日，喜馬拉雅FM的現金余額約3600萬，理財賬戶約1.4億元。“這只是公司的一個賬號，我們的錢比這多”。余建發送軍笑言。

此前有媒體報道稱，喜馬拉雅資金鏈瀕臨斷裂，B輪5000萬美元已基本燒光，面臨“無米之炊”的局面。

余建軍表示，該說法純屬無中生有，“我們的風格就是這樣，實名揭黑，實名展示。”

曾有業內人士分析，“蜻蜓FM造假門”是喜馬拉雅在自身融資失敗後的瘋狂反咬，余建軍對此亦否認，“C輪融資壓根就沒開始”。他解釋，8月至今，喜馬拉雅FM一直在做的是VIE結構拆除工作，A、B輪投資人的美元基金不願退出，希望募集人民幣基金接手投資。募資時部分資料外泄，致使競爭對手誤以為喜馬拉雅在進行C輪融資。

“雙11”期間，互聯網音頻領域的“互撕大戰”搶了本該屬於電商平臺的頭條。

11月9日，蜻蜓FM被曝采用技術手段對日活躍用戶數、廣告點擊量和廣告展示量等數據造假，以欺瞞第三方數據監測公司、投資人及廣告主。據稱，曝光這一信息的正是最大競爭對手喜馬拉雅。

事件隨後演變為蜻蜓與喜馬拉雅之間的“互掐”。蜻蜓稱，造假指控為“友商”雇傭水軍的惡意中傷，喜馬拉雅則要求蜻蜓對造假事件進行徹底解釋。

11月11日前後，喜馬拉雅“後院起火”，網絡上出現了數百篇從各種角度“抹黑”喜馬拉雅的文章。11日下午，喜馬拉雅被指後臺存在瘋狂刷廣告的操作行為。

在給南方周末的郵件中，蜻蜓FM公關吳耀謙表示，“優酷及微博傳播開的具體視頻證明，從應用市場下載喜馬拉雅FM的App開始，通過網絡抓包的方式，喜馬拉雅在完全沒有廣告展示的情況下，依然在向第三方檢測廠商發送廣告統計請求，也就是俗稱的刷量。該行為在頁面切換、前後臺切換和鎖屏開屏時都會觸發。”

媒體溝通會上，針對造假指控，陳小雨回應：歡迎互聯網技術大牛下載客戶端進行代碼反編譯，並堅信“真相只會遲到，但不會缺席。”

繼今年初以來，國內音頻行業不斷陷入各種糾紛與口水戰。不過，正如喜馬拉雅所說的那樣，“我們唯願移動音頻行業能盡快步入公平競爭的正軌，讓一切假惡醜從此在陽光下徹底消失。”

IPO承銷保薦收入排名 國信重回榜首 方正、東興繼續缺席

IPO承銷保薦收入排名 國信重回榜首 方正、東興繼續缺席

一財網 谷東 2015-12-16 20:05:00

最後8只暫緩發行的新股12月16日重啟發行後，今年的IPO接近收官，而投行IPO承銷保薦費收入排名也基本落定。2014年券業IPO承銷保薦費收入第三名的國信證券，在今年再度發力重回榜首。

耶倫力挺美國經濟：勿對“非農”反應過度 加息不會缺席

6月3日，美國非農就業報告爆出“黑天鵝”——5月美國非農就業增長3.8萬，大幅低於市場預期的16萬。這一滑鐵盧的態勢令市場對美聯儲加息的預期幾乎清零。那麽，美聯儲主席耶倫究竟如何看待這份報告對於加息的影響?

北京時間6月7日淩晨00點30分，耶倫在費城的世界關系委員會(World Affairs Council)發表演講，她強調：“盡管這份就業報告的確令人擔憂，但我想強調的是，我們不應該對任何單一報告過度看重(one should never attach too much significance to any single monthly report)。其他勞動力市場指標總體都較為積極。例如，最新申請失業金人數持續保持低位，該指標也是勞動力市場條件變化的先行指標。”

至於加息預期是否會因此生變，耶倫似乎顯得較為鷹派，“由於貨幣政策對經濟的影響存在時滯(lag)，因此收緊貨幣政策的速度可能會發生在各項指標都符合美聯儲政策目標之前。”可見，耶倫也在向市場傳遞一個信號——不要因為非農就業的“滑鐵盧事件”就以為加息永遠告吹。《第一財經日報》記者此前多次報道，美聯儲加息進程只會遲到，而不會缺席。

美聯儲將於北京時間6月16日淩晨兩點公布最新利率決議。當前，CME的聯邦基金利率期貨顯示，交易員對於6月加息的預期為3.9%，7月的預期則為31.3%。主流觀點認為，最值得關註的月份是7月、9月和12月，預計美聯儲今年仍將加息1-2次。

(美聯儲7月加息預期為31.3%)

無獨有偶，美國財政部長雅各布·盧也在近期表示：“盡管5月非農就業不及預期，但我們必須以長期視角來看待這種就業數據。在過去兩年中，我們看到美國經濟主要指標都是向好的方向發展，雖然並不是每一個指標都非常好，但趨勢才是我們所關心的。在過去6個星期中，美國的消費狀況，包括汽車消費和房地產消費，以及工資增速都在上升。我們不應該對一個月的報告數據過度反應。”

耶倫稱，勞動力市場的消息在過去幾年始終較為積極，就業人數大大增加，失業率降至5%以下，家庭收入上升。“危機以來，就業市場強勢複蘇，我相信美國勞動力市場的疲軟(slack)已經接近消除。美國2015年總計新增就業270萬人，月均增長23萬人;今年前3個月，就業增速僅是小幅放緩，月均略小於20萬人，失業率降至5%以下，這一比例在2009年時高達10%。”

此外，耶倫也指出，數據顯示，3月的職位空缺率(jobs opening rate)創下記錄，離職率(quits rate，即員工自願辭職人比例)也不斷上升，接近危機前水平，“離職率上升就意味著人們對於就業市場更有信心，並有可能獲得更好的工作機會。因此，整體勞動力市場情況仍然較為積極。”

“在此背景下，上周五的就業報告令人失望，”但耶倫也指出了報告的一個亮點，即非農私營部門的所有員工時薪增速同比提高2.5%，“這一跡象創下今年新高，顯示薪資增速終於開始回升。”

當然，耶倫並非意在讓市場忽略這份報告的重要性。“盡管如此，非農就業報告仍是重要的經濟指標，我們將需要密切關註就業市場發展。”

比起勞動力市場，美聯儲似乎更擔心通脹不及預期。耶倫表示，個人消費支出(PCE，美聯儲更青睞的通脹指標)同比僅上升1%。不過，耶倫仍保持樂觀，因為兩大抑制通脹的因素都是暫時性的。首先，此前暴跌的油價有望不斷回升;其次，美元升值此前壓低了進口品價格，但近期美元並未繼續走強。

因此，耶倫最終強調，逐步收緊貨幣政策的寬松幅度仍是合適的。由於貨幣政策對經濟的影響存在時滯，且美聯儲的貨幣政策向來是前瞻性的，因此加息的動作可能不會等到政策目標完全實現後才進行。

耶倫力挺美國經濟：勿對“非農”反應過度 加息不會缺席

6月3日，美國非農就業報告爆出“黑天鵝”——5月美國非農就業增長3.8萬，大幅低於市場預期的16萬。這一滑鐵盧的態勢令市場對美聯儲加息的預期幾乎清零。那麽，美聯儲主席耶倫究竟如何看待這份報告對於加息的影響?

北京時間6月7日淩晨00點30分，耶倫在費城的世界關系委員會(World Affairs Council)發表演講，她強調：“盡管這份就業報告的確令人擔憂，但我想強調的是，我們不應該對任何單一報告過度看重(one should never attach too much significance to any single monthly report)。其他勞動力市場指標總體都較為積極。例如，最新申請失業金人數持續保持低位，該指標也是勞動力市場條件變化的先行指標。”

至於加息預期是否會因此生變，耶倫似乎顯得較為鷹派，“由於貨幣政策對經濟的影響存在時滯(lag)，因此收緊貨幣政策的速度可能會發生在各項指標都符合美聯儲政策目標之前。”可見，耶倫也在向市場傳遞一個信號——不要因為非農就業的“滑鐵盧事件”就以為加息永遠告吹。《第一財經日報》記者此前多次報道，美聯儲加息進程只會遲到，而不會缺席。

美聯儲將於北京時間6月16日淩晨兩點公布最新利率決議。當前，CME的聯邦基金利率期貨顯示，交易員對於6月加息的預期為3.9%，7月的預期則為31.3%。主流觀點認為，最值得關註的月份是7月、9月和12月，預計美聯儲今年仍將加息1-2次。

(美聯儲7月加息預期為31.3%)

無獨有偶，美國財政部長雅各布·盧也在近期表示：“盡管5月非農就業不及預期，但我們必須以長期視角來看待這種就業數據。在過去兩年中，我們看到美國經濟主要指標都是向好的方向發展，雖然並不是每一個指標都非常好，但趨勢才是我們所關心的。在過去6個星期中，美國的消費狀況，包括汽車消費和房地產消費，以及工資增速都在上升。我們不應該對一個月的報告數據過度反應。”

耶倫稱，勞動力市場的消息在過去幾年始終較為積極，就業人數大大增加，失業率降至5%以下，家庭收入上升。“危機以來，就業市場強勢複蘇，我相信美國勞動力市場的疲軟(slack)已經接近消除。美國2015年總計新增就業270萬人，月均增長23萬人;今年前3個月，就業增速僅是小幅放緩，月均略小於20萬人，失業率降至5%以下，這一比例在2009年時高達10%。”

此外，耶倫也指出，數據顯示，3月的職位空缺率(jobs opening rate)創下記錄，離職率(quits rate，即員工自願辭職人比例)也不斷上升，接近危機前水平，“離職率上升就意味著人們對於就業市場更有信心，並有可能獲得更好的工作機會。因此，整體勞動力市場情況仍然較為積極。”

“在此背景下，上周五的就業報告令人失望，”但耶倫也指出了報告的一個亮點，即非農私營部門的所有員工時薪增速同比提高2.5%，“這一跡象創下今年新高，顯示薪資增速終於開始回升。”

當然，耶倫並非意在讓市場忽略這份報告的重要性。“盡管如此，非農就業報告仍是重要的經濟指標，我們將需要密切關註就業市場發展。”

比起勞動力市場，美聯儲似乎更擔心通脹不及預期。耶倫表示，個人消費支出(PCE，美聯儲更青睞的通脹指標)同比僅上升1%。不過，耶倫仍保持樂觀，因為兩大抑制通脹的因素都是暫時性的。首先，此前暴跌的油價有望不斷回升;其次，美元升值此前壓低了進口品價格，但近期美元並未繼續走強。

因此，耶倫最終強調，逐步收緊貨幣政策的寬松幅度仍是合適的。由於貨幣政策對經濟的影響存在時滯，且美聯儲的貨幣政策向來是前瞻性的，因此加息的動作可能不會等到政策目標完全實現後才進行。

巨頭缺席廣州國際照明展 智能化和國際化並購將是新空間

雖然恰逢端午節假期，但6月9日開幕的第21屆廣州國際照明展覽會仍人潮如湧。不過，隨著LED照明行業步入成熟期，無論是飛利浦、歐司朗等跨國巨頭，還是歐普、雷士等國內龍頭企業，都缺席本屆照明展。

智能化、細分化和國際化，是中國LED照明行業下一步的發展方向。第一財經記者獲悉，明年的廣州國際照明展覽會將順應趨勢，增加醫療照明、智能照明等細分主題的展示區。而9日同期在旁邊舉行的高工LED產業高峰論壇，國際化的機會和陷阱成為熱點議題。

智能照明興起

作為廣州國際照明展覽會的主辦者，廣州光亞法蘭克福展覽有限公司董事潘文波說，展會反映了目前照明行業的現狀。照明行業上規模的企業，發生了很大的變化，像西門子控股的歐司朗在今年展會上就沒有出現身影。

潘文波認為，照明行業未來幾年的發展方向，一是照明會與互聯網結合，二是個性化照明市場會發展越來越細，三是行業整合也會加快。

法蘭克福展覽(上海)有限公司副總經理黃寶琪透露，明年的廣州國際照明展將會增加一些小眾照明主題，如醫療照明、博物館照明等;同時會與現在的熱點結合，如智能照明、物聯網等。

談及行業發展趨勢，黃寶琪認為，一是智能照明正在興起，調光的技術、感應器與照明設備進行連接;二是更加健康的照明，如有一些LED照明能夠幫助人們從疾病中獲得更快的恢複;三是照明更多與大數據連接，尋找新的增值機會。

在中國照明電器協會副理事長陳燕生看來，LED照明會往專業化方面發展。目前照明行業過雜，會有行業內的整合。智能照明也是一個趨勢，在互聯網+時代，智能照明應該包括光源燈具傳感器、傳感系統等完整的系統，目前還處於初級階段，未來會逐步提升水平。

第一財經記者今年在品牌展區，看到較大的龍頭企業就是三雄極光。據三雄極光品牌管理中心經理李全介紹，三雄在辦公、家居、商業照明領域，都在導入智能功能。目前，智能照明已開始進入普通百姓家，可以有多種場景模式，APP應用軟件也不強求一定用三雄的。

據了解，三雄控制全屋照明的智能家居系統2.0版本計劃在今年7月上市。現場的工作人員介紹說，它可遠程遙控家里燈的開關、燈的明暗和色調;此外，三雄還推出智能插頭，與智能家居系統結合，可把智能控制的範圍從照明逐步擴大到其它電器。

國際化並購升溫

長年研究LED行業的調研機構高工LED，也借廣州國際照明展的東風，同期在旁邊舉行高峰論壇。今年的主題是國際化的機會與陷阱。

高工LED董事長張小飛博士直言，LED行業經過2012-2014年的高速發展，從2015年國內LED上市公司的業績看，LED照明行業已過了高速發展期，逐漸變為“傳統行業”。

據高工產研LED研究所的數據，2015年中國LED行業的總規模3967億元，增速已放緩至5.1%。張小飛說，隨著競爭加劇，去年已有4000家做下遊LED照明的企業離開。

“2015年，國內24家LED上市公司中，僅6家凈利率超過10%，LED步入傳統產業。”張小飛說，同時24家LED上市公司中，僅13家企業營業收入、凈利潤雙雙增加，而這13家企業中僅有6家企業業績靠自身業務開拓快速增長，不少企業跨界並購走向“雙主業”。

在行業平均價格快速下滑的背景下，飛利浦、歐司朗、科銳等跨國巨頭也感到，LED照明行業已不再是往昔高利潤的“香餑餑”，紛紛將照明行業剝離分拆上市，或準備出售轉讓。而這給中國企業國際化並購，提供了難得的機遇。

張小飛舉例說，像去年飛樂音響收購了喜萬年，目前木林森、廣晟、同方股份、德豪潤達、飛樂音響等正在競購歐司朗。

當然，LED行業的國內並購也不少，包括行業內並購以及跨界並購，如今年2月雷士照明5億收購耀能控股75%股權。高工LED的數據顯示，2016年上半年，中國LED行業國內並購案例14起。

“2016年上半年LED行業並購金額達109億元，預計全年將超過千億”，張小飛斷言，國際化是中國LED照明行業釋放巨大產能的必然選擇，大的LED上市公司可以通過並購加速在海外市場擴張，小的LED公司則可以通過合作、將海外某一細分市場做透。

線下對手狂追，缺席高端市場 小米“急剎車”

2016年3月29日，小米創始人、董事長兼CEO雷軍宣布對小米生態鏈進行戰略升級，推出全新品牌——MIJIA米家。（視覺中國/圖）

兩年前沖到中國第一的小米手機，現在出貨量跌落前五。手機仍是小米生態平臺的核心載體，如果小米不能保持手機業務上的優勢，其龐大生態體系將何去何從？

2016年6月28日，小米創始人雷軍在天津舉辦的2016年夏季達沃斯論壇上，透露了兩個重要信息。一是小米最早將在2025年上市，那時小米“15歲”。二是目前小米的主要精力放在實體店的拓展和新產品開發上。

雖然雷軍仍在輕松談論未來，但小米手機銷量下滑的陰影卻揮之不去。

小米成立6年來，給外界最顯眼的標簽是電商模式及高性價比的產品定位。正是這兩個利器，讓小米在2014年跑到了中國智能手機出貨量和市場份額排名第一的位置。

也就在2014年，小米的產品品類迅速擴張。如今，除了手機、電視和路由器這三個小米自營品牌外，小米通過生態鏈模式，把觸角伸向了無人機、自行車、手表、凈水器、空氣凈化器、電飯煲、插線板、藍牙音箱、平衡車、自拍桿等領域。

此外，小米還進入了影業、直播、大病保險、互聯網金融、VR和智能機器人等非制造業領域。

但就在小米高歌猛進的同時，作為根據地的手機業務，卻面臨出貨量下滑的壓力。

美國市場研究公司IDC在今年4月底的一份報告中稱，今年一季度全球智能手機出貨量和市場份額的前五名是三星、蘋果、華為、OPPO和VIVO。其中，OPPO和VIVO取代的是小米和聯想的位置。

表面上看，小米業績的下滑跟大形勢有關。IDC的報告顯示，今年第一季度全球智能手機總出貨量為3.349億部，與去年同期相比僅增長0.2%，創下有記錄以來的最小同比增幅。其中，iPhone的銷量有史以來首次下降。

但為何在同一時期，華為、OPPO和VIVO卻能逆勢增長？

更大的懸念是，小米將如何扭轉困局？如果失去手機的支撐，小米整個生態鏈還能持續發展嗎？

小米手機為何減速？

小米曾經創造過奇跡。據小米官方公布的歷年手機出貨數據顯示，小米手機在2011年出貨30萬臺，2012年出貨719萬臺，2013年出貨1870萬臺，2014年出貨達到6112萬臺，2015年超過7000萬臺。

在金立手機副總裁俞雷看來，2014年小米的銷售之所以能大爆發，在於當時抓住了微博和微信等社會化營銷的媒體紅利，同時比較早地站在了智能手機行業的風口。

“當時傳統手機廠商的包袱很重，積累了很多功能機庫存需要消化。同時，在銷售、渠道和營銷上依然是功能機時代的思維慣性，所以電商的性價比模式，會暫時占據優勢。”俞雷對南方周末記者說。

2014年，小米實現了手機的產能爬坡。同期，國內大部分手機廠商還處於艱難地從功能機向智能機轉型過程中。

IDC的數據顯示，2014年小米是中國出貨量和市場份額最大的手機公司。也就是在2014年底，小米拿到11億美元融資，估值達到450億美元，成為繼Uber之後，全球估值最高的未上市科技公司。

進入2015年，小米的電商模式不再獨領風騷，樂視和華為等同行，都在用電商的模式跟小米爭奪用戶。這一年，小米僅比2014年多賣了一點。但美國咨詢公司弗若斯特沙利文（以下簡稱“沙利文”）的報告顯示，2015年小米的市場份額和出貨量依然是中國第一。

到了2016年，小米的業績卻急轉直下。同樣是沙利文的報告顯示，2016年一季度，小米在中國的出貨量和市場份額跌至第五名。前四分別是華為、OPPO、VIVO和蘋果。

小米出貨量的下滑，主要緣於對手在線下渠道的趕超。

多個數據調研機構的報告都顯示，從2015年開始，手機行業的線下渠道出貨量迅速升溫。OPPO公司一位高管向南方周末記者提供的數據顯示，去年一年，OPPO線下店從14萬個增加到了20萬個。

金立手機副總裁俞雷表示，電商渠道的成本越來越高，紅利時代已經過去。“五六線城市甚至是農村市場的購機需求越來越強烈，但電商進入這些市場的成本太高。”

“互聯網手機品牌要做線下，需要重新布局和投入巨大的營銷費用，但對我們這些老牌手機公司來說，過去十幾年積累了幾十萬個銷售網點，相當於有幾十萬個廣告牌。而且，有線下店的退換貨成本，相對電商退換貨來說，成本幾乎為零。”俞雷說。

俞雷提供的一個數據是，目前手機行業的出貨量，80%來自線下渠道，並且占比在進一步提高。而就在去年，線下渠道的占比是70%左右。

小米出貨量下滑的另外一個原因是，高價市場在興起，但小米缺乏相應的高價產品。OPPO海外業務公關負責人譚宏濤說，這幾年一二線城市對手機的追求開始向高品高價轉變，定位於中高端市場的OPPO的銷量自然提升很快。

而小米的產品，主要是在低價市場。剛結束的天貓6·18活動的數據顯示，在1000元以內的低價手機市場，小米占據核心優勢。在前十大銷量榜單上，小米的產品占據了前兩名。

但在3000元以上的市場，小米沒有上榜。3000元以上的市場，賣得最好的是蘋果手機，其次是華為。另外兩個國產品牌是OPPO和美圖。

缺席高端市場的確是小米的一塊心病。小米要做的是智能家庭戰略，要把生態鏈產品賣到消費者的客廳里去。而一個願意給家庭購置空氣凈化器、凈水器和智能電飯煲，以及買一輛小米平衡車的人，一般是中高端用戶，他們對高價手機是有需求的。

雖然小米早就不僅僅是一家手機公司，但手機依然是小米生態平臺的核心載體。如果小米不能繼續手機業務上的優勢，其龐大生態體系，就很難算得上穩固。

去除“心魔”

對於小米2016年一季度出貨量下滑的原因，小米聯合創始人林斌歸結於小米5的推遲發布。

今年6月，林斌在接受媒體采訪時說，小米需求300萬片芯片，但高通幾乎一片都滿足不了，後來又遭遇了內存缺貨等問題，導致小米僅滿足了30%的市場需求。

自2011年小米1發布以來，每年發布一款旗艦級手機。但本應該在2015年發布的小米5，卻因芯片問題而推遲到2016年3月發布。同行們紛紛抓住2015年小米旗艦機型的空當期，發布了各自的旗艦機型，搶奪小米的市場。

小米之所以硬著頭皮苦苦等待高通芯片的出貨，是因為雷軍對於小米5的期待很大。小米5不僅增加了很多“黑科技”，還搭載了小米移動支付功能。小米5其實算是小米走向高端市場的一個跳板。

為什麽小米一定要走向高端市場？一開始，小米的主要用戶是IT圈人士和一些手機發燒友。雷軍是小米最典型的早期用戶。

後來小米推出了大量千元以內的低價手機，用戶開始走向年輕化。2014年4月，小米的米粉節，南方周末記者在小米位於北京的物流倉庫里，看到了大量訂單來自二三線城市的初中生和高中生。

這些年輕用戶後來又開始給自己的父母購機。所以小米的用戶又拓展到中老年人市場。

一位小米手機早期用戶告訴南方周末記者，早期小米很難買到，誰有一款小米手機，是一件值得炫耀的事。但後來發現小米推出低價手機，小米手機也成了街機，很多像他這樣的用戶，在換機的時候，又遇到小米5推遲上市，所以就選擇其他高價手機了。

雖然現在已經開始出貨，但小米官方對外表示，小米5依然處在產能爬坡階段。為了加速產能爬坡，雷軍親自主抓供應鏈業務。5月18日，雷軍宣布接手小米手機研發和供應鏈管理團隊，原任該職位的周光平轉任首席科學家。

同時，雷軍下決心涉足芯片研發，啟動了名叫“步槍”的芯片研發工作，希望起到“小米+步槍”的效果。

為了應對其他手機在線下的攻擊，小米高管在年初就提到，小米要建兩百多個實體店，但最近，雷軍的提法是，每個城市都要建五六個店面。不過，小米的線下渠道要發揮作用，還需要時間。

在2016年1月的小米公司年會上，雷軍回應了外界對小米業績下滑的質疑。他說，2015年小米的內心有心魔，把預期當成任務去完成。2016年，小米要去除KPI，並實施三大戰略。

一是聚焦核心業務，突破關鍵技術。雷軍坦承，智能手機創新進入了瓶頸期，剩下的都是黑科技，比如電池問題。為此，小米在手機部門成立了核心器件部，以期在顯示、照相、電池等方向上實現更大突破。

但技術研發需要時間的積累和整個產業鏈的進步，光靠小米的努力很難一蹴而就。

小米的第二個戰略關鍵詞是“補課”。為了彌補專利的短板，小米在今年6月份買下了微軟1500項專利。

同時，小米還表示，會從精細化運營、品牌建設和員工激勵制度等方面補課。

2016年4月30日，四川省成都市，市民和“米粉”在新開張的“小米之家”店內購買或體驗小米產品。（視覺中國/圖）

“小米的牌基本都在桌上了”

值得註意的是，沙利文公司的調查數據顯示，小米手機出貨量雖然在下滑，但小米憑借其用戶年輕化和忠誠度高的特點，通過自有操作系統MIUI構建了一個移動應用平臺，並實現了互聯網服務收費的高速增長。

2015年，小米互聯網服務收入達到37億元，同比增長約150%，其中多數是遊戲收入。當然，37億元的規模，跟《財富》雜誌公布的2015年小米780億元的年營收相比是個小數字。但卻代表了小米的想象空間。

“僅從出貨量來看衰小米有失偏頗。”沙利文公司大中華區總裁王昕對南方周末記者分析，小米已經不是一個簡單的手機公司，它還是一個電商平臺，是一個移動互聯網分發平臺。王昕認為，小米未來的增長空間來自圍繞“米粉”的周邊產品及服務銷售。

對於小米真正的核心對標對象，雷軍在今年4月的《中國企業家俱樂部綠公司年會》上給出了答案：日本的索尼公司和美國的Costco公司。

索尼在上世紀70年代帶動了整個日本工業的升級，是日本“國貨”代名詞。小米提出了“新國貨”口號，目的是要在中國扮演類似索尼的角色。

為了打造新國貨，小米從2014年開始搭建小米生態鏈。兩年來，小米投資了五十多家創業公司，相當於每15天就投資一家。其中大部分公司是從零開始，小米深度參與孵化。

除了自建新國貨平臺“米家”外，小米還通過給傳統國貨廠商賦能的方式來刺激他們的產品升級，比如小米發布了智能家居戰略，希望把互聯網能力，嫁接給傳統家電廠商。

同時，小米還大量投資基礎設施服務，解決很多“新國貨”的短板問題。比如投資內容行業。到今天，小米的布局基本結束。用雷軍的話說，小米的牌基本都在桌子上了。

這副牌最終指向的是一個叫Costco的美國公司。Costco中文名叫“好市多”，成立於1983年，是美國最大的連鎖會員制商店。

Costco的特點是，所有商品基本都是公司創始人親自使用和挑選出來的。商品的品類大概只有4000個左右，每個品類有一兩個品牌。所以，算下來Costco的真正商品種類是2000個左右。這些商品基本都是以成本價銷售，所以Costco的毛利只有6.5%左右。為此，Costco一度瀕臨倒閉，最後創始人賣掉所有股份，公司才活下來。

如今，它主要是靠向會員收取年費，以及發行信用卡來賺錢。其中，每年收取大概100美元（約600元人民幣）的會員費。但信用卡業務是主要營收來源，貢獻了每年高達30億美元的利潤。

雷軍在今年4月曾公開表示，小米要學習Costco模式。小米的很多戰略布局，也是瞄準Costco。比如，最近小米推出了金融業務，允許小米用戶從小米獲取個人信貸。

Costco成功的關鍵是，它在美國能采購到足夠多的好國貨，但目前中國國貨的質量並不好。所以小米通過生態鏈，來自己搭建一個新國貨平臺。

目前已經有二十多家小米生態鏈公司發布了產品，這些產品過去大都以小米名字出現，但從今年3月開始，小米生態鏈統一以“米家”品牌出現，為的是避免外界對於小米產品太淩亂的質疑。

小米生態鏈的產品，有的非常成功，比如充電寶和空氣凈化器，但大部分都沒能複制小米手機、電視和路由器這三大自營品牌的成功。

雷軍在一個公開場合就曾提到了當時做空氣凈化器遇到的尷尬。當時小米決定做空氣凈化器時，雷軍找了差不多30個外部團隊談合作，但很多人都拒絕跟小米合作。原因很簡單，跟小米合作，要保證更高的質量，同時還要把成本降下來，很多人覺得太累。

另外，小米生態鏈上的所有公司，都算是自有品牌模式。這一模式要走向成熟，跟小米做手機一樣，要去突破供應鏈、產能爬坡和庫存等問題。

這意味著，小米手機今天遇到的出貨量下滑壓力，也很可能在生態鏈產品上重演。從這點上看，小米需要的不僅是在手機領域取得突破，更需要將整個小米生態體系進行一次大升級。

Costco是在堅持了15年後，才開始走向成功。雷軍也坦承，小米要做成Costco這樣的新國貨平臺，至少需要十幾年的時間。這可能也是雷軍把小米上市時間定為小米15周年的原因。