日本央行10月會議紀要：繼續QQE至通脹穩在2%

日本央行10月會議紀要：繼續QQE至通脹穩在2%

一財網 林潔琛 後歆桐 2015-11-05 16:35:00

許多委員支持維持現行貨幣政策，繼續實行質化量化(QQE)政策，使得基礎貨幣量能以每年80萬億日元的平均速度增長，以實現2%的通脹目標。紀要同時指出，長期通脹預期升高。

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歐央行會議紀要：低利率對QE實施構成挑戰

歐洲央行6日晚間發布了9月會議的紀要。紀要顯示，與會的委員一致認為歐元區經濟需要持續的貨幣政策支持，並指出基礎通脹沒有顯露出複蘇跡象。

9月8日，歐洲央行宣布維持三大利率不變，維持資產購買規模在800億歐元不變，並維持QE項目期限不變，但指出如有需要，QE項目將延長至2017年3月之後， 直到通脹路徑接近目標。

會議紀要稱，下行風險依然存在，基礎通脹沒有出現明確的上升跡象；保持貨幣支持至關重要。委員們指出，管理委員會不應過多地受市場預期的影響。

會議紀要顯示，委員們有決心實施過去已決定的資產購買措施，若有必要將采取新措施；歐洲央行有能力且願意動用所有工具。

委員們認為對QE做出任何調整都必須要考慮貨幣政策的有效性;可以在任何時候調整QE的參數，以實現想要的規模。

紀要還顯示，歐洲央行執委科爾認為，低利率對未來的QE實施構成了挑戰。

會議紀要指出，“理事會堅持目前的政策水平，給當前的政策工具時間以發揮效用，並且重申有能力且準備好了在需要時進一步行動以實現其目標，屆時將運用其職權範圍內所有可用的工具。管理委員會能在任何時候調整QE參數以實現想要的規模，同時委員會不應該受到市場預期的過度影響。 ”

2月美聯儲紀要的暗號：5月加息難逃 美元重回升軌

北京時間2月23日淩晨公布的美聯儲2月會議紀要顯示，美聯儲官員們比意料的還要鷹派。

此前，2月2日議息會議後，美聯儲宣布維持利率區間不變(0.5%-0.75%)，符合預期。聲明中並未顯露任何“鷹派”表態，也並未對加息路徑給出任何信號，因此市場看淡加息前景。然而，2月15日，美聯儲主席耶倫在參議院金融委員會發表半年度貨幣政策證詞中明確表示“等候太久才加息是不明智的，如果條件成熟，未來的每一次會議都可能是加息窗口”，令市場對3月加息預期“刮目相看”。

今日公布的會議紀要則顯示，很多投票委員認為，如果勞動力市場和通脹數據符合預期，則應該盡快提升聯邦基金利率。

“如果未來數據顯示勞動力市場的增長良好，以及通脹控制在預期或者好於預期的範圍內，或者經濟過熱風險增加，那麽加息會很快到來。甚至有可能考慮最快於3月14-15日的會議上加息。”KVB昆侖國際全球交易首席分析師魏巍對第一財經記者表示。在他看來，新的財政政策可能帶來的經濟增長以及推高通脹預期的潛在不確定性，令美聯儲加快采取行動的信心增加。

“3月加息是可能的，但我們認為5月4日加息的可能性更大。”牛津經濟研究所宏觀分析師Kathy Bostjancic對記者表示，鑒於美聯儲近期的鷹派表態和通脹預期升溫，其已將6月加息的預期提前到5月，並認為美聯儲可能於2018年早期開始考慮“縮表”。

3月和5月成加息關鍵期

當前市場的共識是，如果3月美聯儲出於保守而不加息(等待特朗普財政刺激落實)，那麽5月其行動的概率接近100%。

之所以說美聯儲態度較為強硬，是因為2月的會議紀要中顯示，投票委員中，有很多認為，如果未來的勞動力市場和通脹數據符合預期或強於當前預期，那麽很快提升聯邦基金利率是合適的;有一些認為，及時地在未來會議上收緊貨幣政策將使美聯儲在未來擁有更多應對變化的靈活性;幾位委員則認為，長期名義失業率超調的可能性很大，尤其是在經濟增速可能快於當前預期的情況下。

紀要還顯示，美聯儲開始擔心此前較為鴿派的前瞻指引被市場誤讀。“如果情況發展順利，美聯儲需要比多數委員預計的更快速加息，來防止通脹壓力積聚。不過，通脹當前仍然低於美聯儲的長期目標2%(但美聯儲認為其會慢慢向目標靠攏)。有一些投票委員擔憂美聯儲對於‘漸進收緊貨幣政策’的表述可能會被誤解為每年只加息1-2次，並強調了政策溝通的重要性。”

更為重磅的一個鷹派表態在於，紀要提及，投票委員們普遍同意，應該在下面幾次會議上開始討論“縮表”的事項，例如“改變當前對於到期國債和住房抵押貸款證券(MBS)的再投資操作，同時應該討論如何執行這些操作，以及如何與市場進行溝通”。

Kathy Bostjancic對記者表示，一級市場交易商認為，美聯儲會等到利率回升到1-1.15%的時候再開始真的收縮資產負債表(4.5萬億美元規模)，預計是2018年初期。

其實，從2月中旬以來，美聯儲官員便開始明確表示了加息並不遙遠。周一，費城聯儲主席PatrickHarke表示該央行可能將於3月加息，周二克利夫蘭聯儲主席Mester則表示不想在加息上等待太久，均呼籲美聯儲盡早加息。耶倫曾表示每一次會議都可能加息，但沒有指出具體的加息時間。

CME美聯儲觀察工具顯示，美國聯邦基金利率期貨走勢暗示，交易商預計美聯儲3月升息的幾率為22.1%，而上周一度升至44%。雖然美國經濟指標持續走強，但3月加息概率低於5月，這也是抑制美元持續上漲的主要因素。另外，市場也在等待特朗普政府公布承諾的全面稅收計劃，目前並沒有相關細節公布。

美聯儲也表示，特朗普政府的財政刺激政策為其預測帶來了不確定性，但大部分政策使通脹預期存在上行風險。

美元重回上升通道

近期，美元則在震蕩盤整中持續上行。此前，由於特朗普的“移民限令”加劇了市場不確定性，從而導致美元指數一度承壓，最低跌至99.5附近。

截至北京時間2月23日14:50記者發稿前，美元指數報101.33，其在紀要發布前後表現為先漲後跌。

魏巍對第一財經記者表示，“不看會議紀要的內容，從近期我們持續看到的美聯儲多位高官關於偏重加息必要性增加的態度，以及近期美元的走勢，早已經猜測到美國利率政策和紀要的大致方向和市場的真實反映。美元指數昨日先漲後跌，日內達到高點101.7，由於是明顯的前期高點阻力位置，價格順勢遇阻回落。美元第二次沖擊101.7失敗，短線回撤調整非常自然。”

在他看來，對於中短線交易者而言，“在1小時圖上，很清楚看到美元的短線上升通道，仍然保持的相當好。無論是圖中的粉色支撐線的支撐作用，還是60均線多頭區域的遊走狀態，都很清楚表明，短線內美元上行狀態保持的不錯。目前101.2左右的位置，是可以繼續看多的合理入場價位。不過如果跌破101，那麽短線調整需求同樣明顯，交易者順勢而為即可。”

從大方向上來看，“美元指數之前的重要低位99.5是很重要的支撐，而上方的日線阻力101.50目前正在經受市場的考驗。如果美元想要繼續強勢，101.5的位置必須闖過。”

未來，加息次數和美元走勢的關鍵主要有兩點——經濟基本面及特朗普任下的財政刺激力度。前者似乎已經得到了耶倫的肯定，而就財政刺激來說，盡管其需要時日，但根據特朗普上任後大舉簽署行政令的作風來看，其在競選時的承諾不會落空，“赤字經濟”將主導其任期。

總體而言，特朗普擴張性財政政策的兩大核心主張是減稅和基建。減稅主要包括下調個人所得稅率和企業所得稅率、投資稅率。市場憧憬擴張性財政政策將使得美國經濟增長加速，並且拉動消費、投資和商品價格，實現“再通脹”，進而迫使美聯儲加息提速。

美聯儲做的是加息，但紀要談的都是縮表！債市可得長點心了

4月6日，美聯儲公布了3月會議紀要。3月美聯儲加息25個基點，但第一財經記者翻看紀要後發現，頗令人驚訝的是，FOMC(聯邦公開市場委員會)討論的重點竟然都是“縮表”。

所謂“縮表”即是收縮美聯儲在金融危機後迅速擴張至4.5萬億美元的龐大資產負債表，這意味著美聯儲會停止對於到期機構抵押貸款支持證券(MBS)和國債的再投資，各界認為這對市場造成的緊縮效應將遠遠大於加息。對此，不僅是美國債市，與美國存在利率聯動性的中國債市也要長點心了。

幾乎所有委員都認為，改變再投資政策的時間點取決於對經濟和金融條件的評估，且表示在縮表前應該明確與市場溝通。總體而言，美聯儲對於美國經濟複蘇的程度表示滿意，因此未來幾次會議上不僅可能加息，更可能持續討論縮表的可能性。

“美聯儲不希望永遠維持這麽大的資產負債表，這等於是央行在代替私營部門買債，他們會逐步縮表，避免對市場造成太大沖擊。”美國知名智庫彼得森國際經濟研究所(PIIE)高級研究員Nicholas Lardy對第一財經記者表示。

國內機構認為，相比於前次紀要，“多數美聯儲官員認為失業率存在較高的下行風險”，意味著縮表條件進一步滿足，如果縮表討論日趨成熟，可能導致中國資金面和債市承壓。

“縮表”條件正逐步成熟

雖然全球市場顯然已經將今年加息3次納入了預期，甚至全球股市在3月加息後大肆狂歡，但如果美聯儲今年也同步開始縮表，這估計會將如今頗為“自滿”市場的殺個措手不及。

當前，MBS和美債都提上了收縮議程，因為次貸危機後，不僅MBS是非常規資產，長債完全主導的美債持有結構也是非常規行為。

各界目前更為關註“縮表”——在經過三輪QE後，美聯儲要如何收縮高達約4.5萬億的龐大資產負債表?債市會否因縮表而劇烈波動?

有經濟學家此前對第一財經記者表示，“耶倫提及縮表似乎顯得較為鷹派，也許在面對加息困境的情況下，美聯儲可能考慮另辟蹊徑，這點值得關註。”

1.多數委員支持適時“縮表”

3月紀要顯示，當縮表時間成熟，所有委員都傾向於停止國債和MBS的再投資。不過可以確定的是，美聯儲將等利率回複到更正常的水平後再開始縮表，其官員也曾做過類似表述。多數委員表明，縮表的時間點取決於聯邦基金利率的目標區間（當前為0.75-1%）。

同時，委員還討論了利率要到上升到什麽水平再縮表才是合適的。很多委員強調，縮表可能要以一種被動和可預測的方式進行；也有一些委員認為，如果經濟遇到重大負面沖擊，那麽可以重啟到期債券再投資，甚至可以考慮降息。

2. 如何把握“縮表”節奏是關鍵

委員們還討論了漸進式退出再投資還是一次性停止所有再投資的利弊。其認為，前者可以防止對金融市場造成太大的動蕩，也能防止或向市場發出誤導性的收緊信號(事實上美聯儲並無意激進地收緊貨幣政策)，但是他們也普遍認為，一次性停止再投資在市場溝通方面更加容易操作，也能更加快速地縮小資產負債表。

3. 美聯儲可能會進行“縮表”測試

至於縮表要如何進行操作，天風證券認為，縮表是循序漸進的，強調計劃性和充分溝通，因而隨後大概率會逐步有指引和測試措施出臺。

例如，早在2016年，紐約聯儲在官網發布聲明，稱其將於5月24日展開小規模國債公開銷售，面值不會超過2.5億美元。幾乎同時發布的另一份聲明則表示，該聯儲將於5月25日和6月1日分別開展兩次小規模MBS出售，總金額不超過1.5億美元。對此，當時甚至有媒體認為，這代表著“美聯儲要打響’縮表’第一槍”。

盡管美聯儲的操作屬實，但民生證券海外研究負責人張瑜當時對第一財經記者表示，首先這並不是縮表，也並不突然，美聯儲早在2016年2月已經提前預告市場，其為了將來“早晚要到來”的縮表進程，需要開始進行一些小額操作測試，包括再購買協議、國債購買和銷售、MBS銷售、MBS互換、美元或者非美元的流動性互換操作等。

3月紀要中顯示，所有委員都認為，在正式縮表前，美聯儲應該向市場做好溝通工作，且接下來的幾次會議也會繼續討論縮表問題。

財政、貨幣政策主導美債

至於未來“縮表”對美債的影響，當前似乎並沒有體現在收益率曲線之中。未來，特朗普政府的財政政策和美聯儲貨幣政策將對債市形成共振。

去年11月特朗普當選後，美債收益率直線飆升，市場風險情緒高漲。然而，由於特朗普的醫療改革受挫，打擊了市場對於其未來稅改和財政刺激的預期，再加之美聯儲加息次數並未出乎意料之外，因此美債收益率今年以來持續受挫。

早在美聯儲3月加息後，美債收益率竟然一反常規地跌破2.5%關口，一度刷新八個交易日最低位至2.4950%；4月5日，美國公布的汽車銷售數據遜於預期，且在季度伊始投資人將資金再度配置到美國國債也帶動了需求，導致美債收益率進一步下挫。

截至北京時間3月6日10:30發稿前，10年期美債收益率報2.334%，已經跌破特朗普贏得大選之前的水平。今年以來，美債收益率累計跌超100多基點。

中國債市4月危、機共存

就中國債市而言，機構認為，債券市場四月偏樂觀，季末流動性沖擊和MPA考核影響低於預期。此外，債市最大的催化劑是同業存單量價調整(量和價可能會大幅度的下行)，而機構的一致預期的修正可能會帶來債市的上漲。

不過，各界仍然認為，需要警惕中國央行維持貨幣中性偏緊的立場對債市的影響，且近期爆發的一系列信用風險事件也或令市場承壓。更關鍵的是，不乏機構認為，目前聯儲官員密集評論縮表，如果聯儲主動縮表預期在4月日益確定，那麽外匯占款流失的速度可能會進一步大幅加快，或許導致債市承壓。

就資金面而言，近期銀行間市場資金面維持緊平衡。4月5日，央行公告稱，目前銀行體系流動性總量處於較高水平，4月5日不開展公開市場操作。這是央行連續八日暫停公開市場操作，累計凈回籠4100億，當日有900億逆回購到期(含周一和周二順延到期600億)。

4月5日，銀行間質押式回購利率多數上行，不過7天、14天資金利率有所回落。截至16:45，DR007、DR014加權平均利率分別較上日下行5.65bp、14.33bp;不過，交易所逆回購利率多數上行，GC001利率最高觸及6.66%，R-001利率最高觸及6%。

交通銀行金融研究中心高級研究員陳冀對第一財經記者表示，應該理性看待此前的流動性緊張，“市場表現出的緊張，很大程度上可能來自資金融出方減少，調劑不暢等等原因。市場對於流動性狀況的反應有時會與央行實際投放操作表現得似乎不一致，譬如3月21日市場感覺較為緊張，而央行3月22日凈投放規模並未放量。”

在他看來，其原因在於，個別或是局部機構資金緊張所引起的市場擾動通常不能與整個金融銀行體系的流動性缺口大小劃等號。微觀上，由於機構間債權債務關系的存在，各家機構流動性缺口的加和可能遠遠超過市場整體流動性缺口規模。

這其實也可能解釋了為何央行4月1日發布公告稱，“目前銀行體系流動性總量處於較高水平，4月1日不開展公開市場操作。”

下一階段，機構認為，3月季末MPA考核過後，短期資金面有望階段性改善，尤其是4月中上旬;不過月初財政投放因素不複存在，隨著逆回購存量的不斷下降，公開市場連續凈回籠效應恐慢慢增加，下一步需關註央行何時會恢複公開市場資金供給。

同時，當前資金外流壓力不大，4月如果美聯儲沒有進一步鷹派表態，機構預計外匯占款流失規模參考2月份在600億元左右，如果聯儲進一步明確加息，預期會提前反映，則可能在1000-2000億元之間。

美聯儲5月會議紀要：加息或很快到來 漸進式縮表獲共識

美聯儲周三公布聯邦公開市場委員會FOMC 5月會議紀要。紀要顯示，聯儲委員在縮減資產負債表方面獲得廣泛共識，如果經濟發展符合預期，“不久後”將啟動下一次加息。

紀要顯示，幾乎所有官員都支持以緩慢，漸進的方式結束再投資政策，而不是立刻終結。現階段美聯儲並不希望通過出售其4.5萬億美元資產負債表中的資產來“縮表”，而是隨著債券等資產到期後逐漸減少再投資規模。在這種方法下，一開始較小規模的資產再投資將退出，每三個月提高一次，直至逐步到位（外界分析最終資產負債表規模可能在2.5萬億美元）。除非美國經濟前景出現明顯惡化，美聯儲將在年內正式“縮表”。

在利率政策上，大部分美聯儲官員認為“不久後”將再次加息一次，暗示美聯儲內部對下月加息的預期依然很高。部分官員認為美國經濟將從一季度的低迷中反彈，三月疲軟的通脹數據不是新趨勢的開始。5月會議期間美國四月通脹數據尚未公布，勞工部數據顯示，美國4月通脹同比上升1.9%，2015年10月來首次低於2%。

委員們預計，隨著未來幾個月就業增長、家庭收入和財富上升以及消費者信心走強，支出將有所加大。由於對未來美國的經濟增速委員間存在一定分歧，雖然不少委員支持盡快加息，也有部分官員認為以更慢的步伐加息“更合適”。

下一次美聯儲FOMC會議將在6月13日至14日舉行，美聯儲主席耶倫屆時將召開新聞發布會。