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跨越二次元：牛市狂想曲--寫在沖關3478的前夜-- 分析師徐彪

來源: http://xueqiu.com/3940429450/35314426

 
跨越二次元：牛市狂想曲
--寫在沖關3478的前夜--
華泰策略徐彪、劉名斌、姚衛巍、劉晨明
不知不覺，2014已經過去，這一年的所有回憶包括股市的故事都已成為相冊里的黑白照片。詩人或許會多愁善感地撰文留念。作為分析師，要做的事情很簡單：回頭望，然後向前看。尤其是經歷了近期的過山車後，剛到3400點就迎來大幅調整，市場普遍迷茫。50ETF傳聞如期兌現，但大家對未來的看法卻史無前例地分歧巨大。與其遊移在短期預測中，不如拿出點時間，考慮清楚這輪行情的本質。
要看清楚歷史行情背後的邏輯，回顧是必不可少的環節。
1季度，在淘汰落後產能的影響下，經濟快速下滑。2季度，保增長壓力逐漸增加，股市持續下行，政策也開始轉向。5月下旬，在財政政策和貨幣政策的雙重刺激下，股市見底，春天漸行漸近。6月份，申萬A股指數上漲2.34%；7月，申萬A股指數上漲7.42%。應該說，5月、6月和7月的行情恰好就是我們的菜，因為政策跟的緊嘛，很容易猜對。
從8月份開始，行情從大家能明白的狀態，忽然切換到絕大多數人瞧不明白的二次元狀態。（ PS : 老牛出來裝嫩，我們寫這個咚咚，希望提出一套全新而且系統性的解釋，投資者看後能豎起大拇指誇獎說：哇塞，腦洞大開！）
導火索源於經濟數據超預期下行。8月份，工業增速猛跌至6.9%，要知道，7月還在9%左右。更重要的是，按照歷史經驗，6.9%的工業增速，GDP增速已經跌破7%，遠低於7.5%左右的目標區間。面對糟糕的經濟數據，我們連續撰寫《目標，上證2450！》和《一輪行情，兩個世界》等多篇文章，從產業資本以及實體經濟融資成本下降對企業盈利的正面作用兩個視角切入，來解釋這輪行情。
四個月後，回顧這段歷史時。我們沒有找到應有的榮光，反而一臉尷尬。即便再不情願，也必須面對現實：我們只是猜對了結果，沒有猜對原因，最多只是部分猜對原因（企業盈利複蘇的判斷錯誤，產業資本尤其是國家資本的判斷或許比較接近真相）。更離譜的是，幾乎所有猜對結果的人，論據都是錯的。無論持“企業盈利上行說”，還是持“無風險利率下行”說，都是瞎說。
這種事情，狡辯沒有意義，直接上數據：
企業盈利數據持續下行，股市漲了幾個月，同比增速就跌了幾個月。

流動性寬松遠不像大家說的那麽誇張，預期中的全面寬松始終只存在於YY世界，實體經濟融資成本下降也只聽樓梯響，不見人下來。整個三季度，表征企業部門融資成本的加權平均貸款利率不僅沒有下來，反而持續上行。

尤其是十月份以來，票據貼現利率和銀行對結構化理財產品進行優先資金配資的利率水平同步上行，而且上升曲線極其陡峭。

你看，這就是我們面對的現實：老中醫遇到了新問題。過去十年，有商業化賣方分析以來，基本上對市場的整個研究框架都建立在基本面的基礎上，後來高博橫空出世，創造性地引入資金面分析。不管哪個咚咚，都默認股市只是晴雨表。它永遠不會成為自變量，只能以應變量的身份出現在舞臺上。但是，看起來，過去半年，股市這只小狗距離主人越來越遠，甚至你會想到底是主人牽著狗狗走還是狗狗領著主人跑呢？更虐心的是，在對2015年經濟下行判斷趨於一致的前提下，在預期中無風險利率下行遲遲未能兌現的現實面前，你到底看多2015年還是看空？看多意味著背叛已有框架和價值觀，看空意味著你至少需要階段性地和走勢對著幹。
交易型選手可以不用知其然，知所以然足矣。我們這些分析師就不同，必須想明白一套邏輯來，而且這套邏輯能言之成理，否則安生立命的東西就不存在咧。
搞出一套邏輯之前，首先需要回答一個問題，一個看似風馬牛不相及但極度重要的問題：中國股市，到底誰話事？
股票是一個很大的類別，到2014年底為止，股票總市值37萬億，流通市值32萬億。這麽龐大的市場，無論上漲還是下跌，都對應著天量資金的進出。能夠坐上桌參與牌局的，也就三位選手：企業部門、住戶部門和政府部門。看起來，絕大多數時間里，政府部門充當裁判員的角色。從口袋里拿出真金白銀持續買賣造就牛市熊市的，是住戶部門和企業部門。企業部門相比住戶部門而言，風險偏好更高，所以，它才是股票資產配置的主力機構。過去十幾年的經驗告訴我們，企業部門對股票的資產配置行為，在絕大多數時間里，引領著股市的漲跌。
2008年以後，產業資本話事的特征尤其顯著（下面這段話摘選自《一輪行情，兩個世界》）。
股權分置改革以後， 產業資本急行軍跑步進入流通市場。2010年是第一個里程碑，A股流通比例第一次系統性提升至70%以上，這意味著產業資本第一次成為A股流通池子中的大鱷。2013年後，流通比例進一步提升至80%以上，成為當之無愧的食物鏈頂端式存在。

全流通後，產業資本對股市的影響日漸顯著，有沒有證據呢？有的，就是下面這張圖：

你看，2010年以來，產業資本增減持已經成為一個奇準無比的領先指標，沒有之一。他的準確度達到令人難以想象的100%！每一次該數據大幅飆升後，都能看到資本市場出現一輪上級別的反彈（至少15%）。這一次，也不例外。2014年5月，產業資本增減持數據飆升到有記錄以來的最高位！
一個問題，自然而然地浮出了水面：為啥產業資本意願能夠影響資本市場的走勢呢？
在回答問題之前，讓俺給大家講個去年講過的小故事。 
14年3季度，一個大型集團的朋友問我：出5-10個億想買個殼，問有沒有介紹。聽完後，筆者一肚子疑問：要殼幹嘛？眼瞅著明年500家公司等著上市，後年註冊制放開。花這麽多錢買公司控制權，是錢多給燒的麽？疑問歸疑問，本著受人之托忠人之事的原則，俺顛顛地跑投行問一圈，聽到答案的那一刻，俺眼鏡碎了一地啊。這年頭，5-10個億的凈殼，已經很難找到了！
資本市場的錢，一點不傻，也從來沒有傻過。筆者發蒙的一刻，說明筆者OUT了。
咱們可以打個比方，有個公司叫土鱉公司，話說這公司是真土啊，主營業務爛的掉渣，搞不好明後年ST光榮退市也未可知。你說，這麽一個破公司，在註冊制前夜，憑啥值錢呢？
答案就在四個字：市值管理。
憑借絕對的信息優勢（沒有誰比大股東更清楚未來的業績）、資金引導優勢（如果你是基金經理，肯定也願意相信上市公司董事長講的故事吧）、籌碼優勢（這個不用解釋吧，人家是第一大股東），如果說你買股票只有百分之50%的勝率，人家至少也會有70%。逐利是資本的天性之一，獲勝概率優勢導致的一個顯然性結果便是，資本被吸引進來，從而演化出可盈利的行為模式：
第一步，先知先覺的資本進入，與產業資本相結合；
第二步，資本與產業未來進行市值管理，尋找符合趨勢的投資方向，進入，企業經營被激活；
第三步，企業經營被激活引發資本市場關註，股價被激活；
第四步，被激活的股價帶來羊群效應，資本獲利，可盈利的行為模式形成；
第五步，市場自我學習、複制、演進，上述行為模式在資本市場中擴散；
第六步，社會流動性沒有出現普遍性寬松，資本市場所能獲得的流動性不足於同時擡升所有股票價格，上述行為模式不能同時擴散至市場的所有角落，一個時間段里只能在某些市場結構里發生。
這就是我們看到的2012年年底至今的市場運行過程中的投資者行為模式。
大家還記得去年的創業板麽？創業板指數從40倍PE才真正開啟上漲之旅，2013年前，中小板塊的定增項目占比連續三年維持在20-30%之間，2013年猛增至近40%，2014年至今占比已經近50%。擁有如此彪悍的發動機，你說，創業板能不漲麽？還記得去年年中，無數策略分析師（也包括我們哈）基於創業板整體業績增速的判斷，認為創業板已見頂。現在回頭看看，大家都錯了，而錯的離譜的原因之一，就是低估了外延式擴張對創業板業績的影響（尤其是創業板指數只涵蓋前100家公司，外延式並購式擴張對這100家公司的業績影響巨大）。
如果說，市值管理的第一個受益者是創業板的話。向後看，未來幾年，市值管理模式可能擴散至全市場麽？
答案很確定，會的！
因為，未來幾年，國企改革必將拉開大幕。
我給大家算筆帳，三級國資凈資產不到50萬億，假設其中20%通過資本市場完成混合所有制改革，那就是9-10萬億！10萬億是什麽概念呢？截至2014年8月底，資本市場總市值26.8萬億，流通市值22.4萬億。如果主要以定增的方式完成，就意味著創業板的故事將擴展至主板，你可以想象一下，股市要上漲多少？
你看，定增或者市值管理只是一個縮影，這背後隱現出一個完整的鏈條：通過環環相扣的利益鏈條、編織扣人心弦的資本故事，產業資本已經具備了將意願轉換成市場影響的能力。
請註意，在以往很長很長的時間里，大家眼里的產業資本只是狹義概念。但事實上，產業資本至少包括民間資本和國家資本兩大陣營。以往，大家都在關註民間資本的訴求，因為他們的訴求造就了一輪創業板牛市。從2014年開始，誰也無法忽視國家資本的訴求。前面所說的國企改革只是一個方面，融資結構調整才是更急迫更核心的訴求。
從1949年以來，到2012年為止，中國經濟始終維持很好的彈性。只要貨幣當局肯松貨幣閘門，經濟增速就一定會起來。直到2013年上半年，M2系統性上行，社會融資總量同比增速近50%，但經濟增速始終沒有大起色。

經濟學家就很奇怪，去看看，到底發生了什麽。不看不知道，一看嚇一跳。原來，維持債務滾動所需的資金，已經大到可以影響全社會融資總量的程度。這可是大姑娘坐花轎，頭一回啊。搞研究的都感覺頭皮發麻後背發涼，從來沒有一刻，債務危機距離我們如此之近。所以呢，從2014年開始，化解債務風險成為國策寫進中央經濟工作會議的決議里。
未來幾年，中國經濟依然想維持一個較快的發展速度（7%左右，這是十八大交給本屆董事會的歷史任務），就必須體現在某幾個部門可持續加杠桿上，因為固定資產投資需要維持在大約15%左右。但是看起來這是一個無法完成的任務，地方政府債務泡沫、房地產泡沫以及部分制造業行業產能過剩泡沫共同構成了“債務三劍客”，金融部門杠桿率看起來已經到了很難承受新一輪大幅上行的地步：180%！


金融體系杠桿率



資料來源：Wind, 華泰證券研究所



怎麽辦？既然債權融資看起來路正越走越窄，至少在完成地方債務風險治理（大規模的債務置換，就是用長久期低利率地方債置換現在3-5年的短久期高利率債務）前，必須大幅拓展股權融資。一個很淺顯的道理是，債券融資必須還本還息，而股權融資則不必。不僅不用還，股權融資還在於能夠通過保持分子不變的情況下，做大分母來達到降杠桿的目的。在全社會債務問題凸顯的時候，你又想維持一個較高的經濟增速，唯一出路就是大規模增加股權融資的比例。但是，這件事可不容易。以2013年為例，股權融資募集總資金僅為4016億元，債券融資90274億元，貸款融資126292億元，股權融資占比僅為1.8%。說句不好聽的話，有他不多，沒他不少。哪天資本市場完全喪失融資功能，至少大家日子照過不誤。
你看，中國夢的實現需要大幅提高股權融資比例，而股權融資大發展必須建立在資本市場繁榮的基礎上！第一次，資本市場開始具備全局重要性。換言之，國家資本擁有足夠的市值管理動力。
估計很多人會問，既然政府部門不是運動員，只能充當裁判員的角色，國家意誌如何能夠轉變為資本市場的上漲動力呢？或者說，我們如何去理解過去半年的上漲呢？
讓我們回顧下已經走過的兩個階段上漲：
第一階段：產業資本主導的階段，2014年5月到9月，產業資本增減持比例數據大幅異動。次月開始，在政策寬松預期的引導下，股市開始上行，一直持續到大約九月份。這輪行情的特征可以概括為一句話：藍籌點火，小票唱戲。中證500指數的表現顯著優於中證100，市場還在講述各種外延式擴張的故事。九月發生了一件標誌性的事情，消滅20億以下市值的公司。
第二階段：住戶部門間接入市階段，2014年8月份開始一直到現在，住戶部門資金通過杠桿工具（比如配資市場，比如兩融市場）大規模進入市場。（註：細心的投資者會發現，兩個階段有重合，八月和九月是轉換和孕育的月份，這很正常，任何新事物的孕育，都發生在舊事物的晚期。）配資市場的總量數據暫時沒找到，但是兩融業務的規模變化很清楚：8月份以後，進入兩位數快速增長期。到2014年末，融資余額接近一萬億，其中大約4000億資金來自銀行。

好端端的，為何住戶部門開始各種渠道跑進各種配資市場呢？原因很簡單，就是43號文。最近幾個月，跑了至少四五家銀行，講課的時候我都會問一下他們的零售銀行部員工。調研後發現中國的高凈值客戶很可愛，他們就喜歡追求穩定回報。反正不管你什麽市況，我就要大概8%左右的回報率。過去幾年，這個心願分分鐘就心想事成咧。因為有非標資產，尤其是基於地方政府債務的非標資產。但是呢，43號文開始醞釀後，基於地方政府債務的新增非標資產大幅減少。由奢入儉難，尋找新的穩定回報資產的述求史無前例般迫切。一不小心，配資市場成為尋求穩定回報的首選。這波資金進入配資市場後，進一步推升了資本市場，於是，正循環出現。一輪加杠桿的牛市，正式成型。
行文至此，我們可以做個初步總結：
第一階段為啥漲？因為政府5月份開始政策放松，貨幣政策和財政政策夫妻雙雙把水放。
第二階段為啥漲？因為政府治理非標資產，清理地方政府債務。導致存量金融資產從非標資產遷移到配資領域。
過去屬於死神，解釋過去再如何頭頭是道，無法預測未來都只是扯淡。向前看，我們可以做一個非常大膽的預測。
清理地方政府債務的進程剛剛開始，非標資產供給持續萎縮，住戶部門資金間接入市一如既往，融資融券余額持續上升，推動指數接近4000點附近（底部起來漲幅一倍），或者上漲狀態持續近一年。
為何要強調一年或者一倍呢？這是一個經驗數據，很靈。
2000年和2007年，在經歷了大幅度（至少一倍）和長時間（至少一年）的上漲之後，住戶部門認為股市成了“提款機”，類似“搶劫不如炒股”的橫幅居然堂而皇之地出現在大街旁，這種認知上的180°變化導致住戶部門對股票這類資產的風險屬性認知發生巨大漂移，居民儲蓄存款大規模流入股市，接棒企業部門資金推動市場繼續上漲。

一旦達到1倍或者1年的極限，住戶部門的熱情將被徹底點燃，牛市下半場將旋即開啟。
這是一場有別於以往所有經驗的牛市，屬於徹頭徹尾的人民戰爭。歷史上每一場牛市都可以分為點火吹哨、上半場以及下半場。以往，幾乎每一場牛市的上半場都是企業部門在流動性或者企業盈利的推動下持續配置股票資產所引發的，只有下半場跟住戶部門資金大規模入市有關。而這一次，上半場和下半場的主力都是住戶部門，只不過上半場以間接入市提供配資為主，下半場以直接入市卷袖子親自上場為主。
一定有人會很關心：有沒有可能，我們只看到上半場，而看不到下半場呢？
客觀地講，完全有可能。如果從明天開始，政府清理整頓配資市場，或者設置某些門檻，導致住戶部門間接入市的道路不再通暢。那麽，市場將迅速進入持續下跌期，說好的下半場，也會離我們而去。沒有什麽會比為山九仞功虧一簣更加令人扼腕痛惜，數據顯示，我們已經接近住戶部門存款搬家的臨界點：

一旦進入下半場，市場運行的邏輯將會變得簡單而且明了：住戶部門資金入市帶來市場上漲，上漲造就財富效應，財富效應引發住戶部門資金進一步滾雪球式入場。於是，自我循環和加強式的上行就此拉開序幕。
財富效應只是短期的催化劑，當我們把視野拉長拉高後，你會發現，我們正身處在一個偉大的創業創富時代，周邊環境不遺余力地鼓勵國民通過創新創業來實現致富夢想。創新創業的最大特點是需要承擔風險，這個特點決定了過去以銀行為絕對核心的金融體系走向終結，因為銀行資金本質上不能承擔風險，真正能夠承擔創新創業風險的資本只能來自直接融資，特別是股權融資。當前的時代潮流已經讓國民看到了太多的創業創富，還有什麽比阿里巴巴在美國上市創造出來的一大批千萬富翁更加有說服力？這是一場全民教育，無論老一輩財富創造者如何想，至少年輕人的心靈已經真正記住了財富如何被創造。歷史的車輪滾滾向前，經歷過那段貧窮不堪的日子的那幾代國民構成來改革開放後三十年左右的社會經濟發展的主力。但是隨著時間的推移，中國經濟的弄潮主力已經開始逐漸轉移到了對改革開放之前動蕩年代無甚記憶的新一代國民手里。年代記憶的斷裂帶來的一個顯著性影響是，老弄潮者與新弄潮者對財富積累的理解很可能出現本質性差異，老弄潮者對風險敬而遠之，他們寧可把錢放在銀行做理財產品；新弄潮者相對而言，可能會更願意去承擔風險，博取高回報，他們相比老弄潮者，會更少把錢存在銀行，而更加關註創新創業、股權投資等財富實現和管理方式。
一個偉大的時代，“住戶部門資金自銀行搬離向資本市場”本身就是這個時代的趨勢性特征之一！
住戶部門資金入市會有極限，住戶部門資產類別重新配置的空間到底有多大呢？讓我們看一組數據，各國住戶部門資產負債表中股票資產的占比：

無論是跟自己過去比，還是跟別人現在比，中國居民股票資產的配比都屬於低位。樂觀點看，從3%出頭提升到5%甚至10%的過程，將帶來數萬億甚至十多萬億的資金流入市場（能否實現姑且不論，取決於我們設想的下半場能否開啟）。資金流入規模和市場上漲規模之間並不是簡單的加法關系，而是乘法倍數關系。以2014年以來的行情為例，市場從底部起來最大漲幅近70%，市值增加近13萬億。但融資業務余額增加僅僅6000億，保證金余額增加7000億左右，加起來也不過區區1.3萬億。再流入幾萬億，股市會漲到多少點？
畫面太美，我不敢想象。
謹以此文，獻給3478攻堅戰前夜，所有曾經迷茫的投資者。

【數據不枯燥】“雙11”如何跨越“七年之癢”

來源: http://www.yicai.com/news/2015/11/4710084.html

【數據不枯燥】“雙11”如何跨越“七年之癢”

第一財經日報 劉曉雷 張逸俊 2015-11-11 07:40:00

近年來，“雙11”電商大戰持續升級，面對今年“七年之癢”的到來，各家又將作出哪些新的突破。

林毅夫開藥方：發展中國家如何向發達國家跨越

迎接氣候變化帶給人類的挑戰，需要國際社會通力合作、積極應對，南南合作是全球合作的重要組成部分，也是發展中國家聯合自強、團結互助、實現共同發展的重要途徑。

在生態文明貴陽國際論壇2016年年會“應對氣候變化——南南合作”分論壇上，前世界銀行首席經濟學家、北京大學教授林毅夫認為，南方國家在亟需經濟現代化的當下，卻面臨全球氣候變暖的威脅。

林毅夫首先表示，對於廣大南方國家來說，實現現代化、減少貧困、追求繁榮是一個共同的夢想。但是二戰結束之後，真正能夠實現現代化繁榮目標的發展中國家數量非常少。主要原因就在於這些國家往往以西方發達國家發展的經驗和理論為藍本來指導本國的經濟發展，從而導致出現經驗“水土不服”的現象。

對於如何實現從發展中國家向發達國家的跨越，林毅夫認為，真正能夠在經濟發展過程中實現此一目標的，大多都是利用了發達國家產業升級和轉移的機會。比如上世紀60年代的日本、80年代的亞洲四小龍以及現在的中國，都是在發達國家隨著收入水平提高後帶來的產業轉出機遇以獲得發展機會。

與之前日本、韓國等國的產業轉移不同，中國的產業轉移將會為全世界更為廣大的發展中國家提供新的發展機遇。之所以這樣認為，林毅夫在會上表示主要是基於中國龐大的勞動力就業人口。

據林毅夫介紹，當時日本開始出現產業轉移的時候，整個日本的勞動力雇用人口大概有970萬，而中國的勞動力雇用人口卻達到了1.25億，而集中在勞動密集型產業的就有8500萬人。因此中國產業轉移所釋放的空間無疑將是巨大的。

但正在尋求經濟發展的廣大發展中國家，卻面臨全球氣候變暖的威脅。林毅夫表示，發達國家的經濟形態以服務業為主，因此受氣候異常的威脅較少。但發展中國家在面對氣候異常時，由於經濟產業結構比較單一，以及收入水平較低，所以表現得更為脆弱，應對能力很弱。而且按照氣候變化協定，新增碳排放容量特別少，如果發達國家不率先減少碳排放，那麽南方國家的工業化就無法實現。因此面對這種威脅，強調南南氣候合作，對於南方國家實現減貧困目標會提供很大的幫助。

面對這些威脅，林毅夫認為南方國家首先應該形成共識，來共同督導發達國家實現巴黎協定的兩大承諾。同時南方國家之間也要交換相互之間的經驗，利用後發優勢，采用新的綠色技術，在工業化過程中，減少碳排放。

林毅夫最後認為，如果這些能夠實現，南方國家將面臨新的發展機遇。同時也能帶來更為綠色和可持續的全球環境。

經濟疲軟政策預期升溫 滬指跨越3100開啟牛市征程？

伴隨著7月經濟數據的密集出臺，A股市場的走勢也顯得異常精彩。8月15日，市場人士預期中的回落並未出現，反而在政策利好預期猛增之下，滬深兩市股指出現放量上漲，上證指數甚至突破了3100點的壓制。這樣的走勢不僅出乎了很多專業人士的預期，也同樣點燃了市場興奮的神經，股指會就此踏上中級反彈之路嗎?

越過3100點高地

8月15日，從市場全天的走勢來看，盡管有上周末出臺的經濟數據不佳的利空消息，但股指卻出現了高開高走的走勢，石化雙雄、券商、地產等藍籌板塊的聯手上攻，帶動股指不斷走強，在突破3100點的重要阻力位後市場人氣更是高漲。午後股指漲幅放緩，但也基本維持在高位震蕩，上證指數最後報收3125.20點，大漲74.53點，漲幅2.44%，成交3280億元;深成指報收10822.11點，上漲294.01點，漲幅2.79%，成交4231億元;創業板指數報收2193.21點，上漲69.37點，漲幅3.27%，成交1077億元。兩市全天合計成交7511億元，較上一交易日大幅增量逾3200億元。

藍籌股板塊無疑是8月15日股指大漲的主要動力來源，此前市場一直擔心的成交不濟藍籌股漲幅或有限的疑慮，在市場成交量猛增的情況下得到改善，而一度回落的創業板指數受此影響也反身上攻，漲勢甚至超過了主板指數。

疲軟的經濟數據

之所以會出現這樣的走勢，上周末時密集公布的7月經濟數據則是繞不開的話題。數據顯示，7月單月規模以上工業增加值、社會消費品零售總額增速均不及預期，而1-7月固定資產投資額累計增速則創下今年新低。同時7月信貸數據大幅縮水，居民房貸成為唯一亮點，企業仍陷流動性陷阱。

東吳證券策略分析師丁文韜等認為，7月民間投資下滑信貸縮水，下半年財稅改革將深化。首先，7月CPI繼續1時代，PPI回升超預期；其次，工業增速穩中微降，生產保持穩定，8月以來發電耗煤量同比增長10%，煤炭、鋼鐵價格上漲帶動PPI進一步回升，預計三季度工業生產穩步回升；再次，7月消費增速小幅放緩，多因素助推下半年消費增速，隨著文化、娛樂等新興消費模式成為熱點，下半年消費增速呈回升態勢；第四，民間投資持續下滑，基建投資仍是主力。下半年國有控股投資增速將持續高位，而民間投資在密集政策刺激下能否實現回暖仍需等待；最後，信貸大幅縮水，企業仍陷流動性陷阱。預計下半年信貸投放更趨理性，企業去杠桿趨勢不變。M1增速繼續上行，M2因高基數回落，M1、M2剪刀差持續擴大。

東方證券策略分析師鄒慧等也認為，整體來看，下半年“三去一降一補”供給側結構性改革的五大任務在繼續推進，穩增長和調結構的矛盾仍會對經濟增速帶來不小的壓力，但同時也可以用經濟增長的空間換來改革調整的時間。7月份的經濟指標增速已經有所放緩，預計下半年經濟在6.5%-7%的區間內會保持波動態勢，穩增長和促改革不會出現偏廢。

天風證券首席策略分析師徐彪則認為，數據上來看，消費、投資和出口三大需都出現了超預期的下降。與此相一致的是，工業增速自4月份以來再次出現下降。不過，PPI同比增速繼續大幅回升，這一方面可能受基數影響，但在總需求不彰的背景下，PPI的超預期大幅改善很可能也反映了供給收縮的速度在加快，供給側結構性改革應當是在實實在在被推動前行。

政策預期再度升溫

正是在這樣的經濟疲態之下，市場對於政策面或將再度發力加持經濟增長的預期開始再度高漲，而作為國民經濟中主力的國企藍籌股也再度成為了市場追捧的目標。

國聯證券分析師張忠認為，近期證監會新聞發言人表示，目前兩地證券監管部門以及深交所與港交所之間正在密切合作，同時證監會成立了深港通專項工作小組，積極推進深港通的各項準備工作，待相關監管規則與技術準備就緒後，今年將擇機開通。深港通的預期增強有利於改善市場增量資金結構，提高A股市場的風險偏好。

與此同時，金融產業資本頻頻舉牌。近期二級市場上舉牌概念股帶動大盤強勢上漲，隨著地產、保險機構舉牌事件的頻繁發生，金融產業資本增持已成為股價大漲的主要推動力量，地產、商業連鎖作為金融產業資本舉牌的主要投資領域，產業資本頻頻舉牌表明在資產配置荒的背景下，部分金融產業資本在低利率環境下，權益類產品的配置需求凸顯。預期未來階段資產配置荒還會繼續，舉牌概念股的強勢上漲將推動低估值藍籌板塊的價值重估。

年初至今，房地產、銀行、非銀金融等低估值行業呈現凈增持，商業貿易在年初以來也獲得較大凈增持，在房地產價格上行之時，其自有物業面臨價值重估。銀行、非銀金融在資產配置荒的背景下因其低估值、高分紅的優勢受到增量資金的青睞。近期滬港通資資金持續流入，深港通即將開通、社保資金有望積極入市、G20峰會即將召開，市場運行環境偏暖，美股、港股均創出年內新高對A股市場走強起正面作用。預計後市大盤以震蕩上行為主。建議後市關註績優藍籌股、國企改革和科技創新板塊的投資機會。

開源證券策略分析師田渭東等也認為，深港通漸行漸近，改革之風吹起漣漪，導致資金跟風、大象起舞。近期市場風口持續吹向一二線藍籌，“新五朵金花”爭奇鬥艷。金融、地產等頻頻被舉牌，價值重估吸引資金大舉流入，擡高了股價，穩定了市場。美股不可能永遠走牛，A股也不可能長期低迷，中期上漲行情漸行漸近。

參考之前滬股通開通時的情況，兩地市場的稀缺品種容易受到資金追捧，A股應該把握兩條投資主線：一是深市的AH折價股;二是深市的稀缺品種。但由於目前深市中已經不存在AH折價股，所以應該堅定不移地配置稀缺品種，如白酒、中藥、軍工。

不過，天風證券首席策略分析師徐彪提醒，7月份的經濟基本面可謂差強人意，同時金融數據也在收縮，M2、貸款增速都出現了明顯超預期下滑。不過，若依此加強對政策放松等傳統方式重回“穩增長”老路的預期，則並不明智。若政府因為當下經濟數據表現不好而再度采用傳統方式來“穩增長”，結果大概率是未能獲得“穩增長”效果的同時，資金進一步在金融機構空轉，進一步加大對國債等資產的需求，或者流入房地產甚至大宗商品等資產市場，前者將使得金融機構面臨的收益率壓力越來越大，後者將使得相關資產價格泡沫被吹生，無論哪一種，都將使得金融系統風險出現膨脹。

人大國發院報告：中國經濟已經或即將跨越L型拐點

中國人民大學國家發展與戰略研究院21日發布《宏觀經濟月度數據分析報告(10月)》。《報告》指出，三季度的各項宏觀經濟指標顯示，中國經濟增長企穩態勢延續，可能預示著中國經濟已經或即將跨越“L型”拐點。

中國人民大學國家發展與戰略研究院研究員劉曉光代表課題組發布報告。他表示，沿著關於中國經濟“L型”走勢的判斷，中國經濟可能已經或即將跨越“L型”拐點，進入“—”階段。如果沿著更早“不對稱W型”走勢的判斷，中國經濟正在高風險壓力下加速觸底，迎接中高速穩態增長的曙光。

支撐這一判斷的九大底部特征是：實際GDP(國內生產總值)增速企穩，名義GDP增速觸底反彈;消費和投資增速雙雙企穩;各產業平穩增長;企業效益出現持續改善;調查失業率下降;價格指數回升;景氣指數和信心指數回升;進口和出口跌幅雙雙收窄;各項改革舉措加速推進。

從全社會發電量和用電量指標來看，1月至9月，發電量同比增長3.4%，全社會用電量同比增長4.5%，尤其是3季度增速大幅回升，已經回到甚至超過2014年水平，實現“U型”反彈。

“CPI(居民消費價格指數)-PPI(生產價格指數)缺口”進一步縮小，9月份下降到1.8個百分點，為近年來新低，這預示著工業企業的實際收益回升。

9月份，中國官方制造業PMI(采購經理指數)為50.4%，非制造業商務活動指數為53.7%，民間財新中國PMI達到50.1%，均高於50%的榮枯分界線。

同時，名義GDP增速連續3個季度顯著超過實際GDP增速，意味著以GDP平減指數衡量的總體價格水平全面轉正，通貨緊縮壓力大為減輕。

報告認為，隨著“L型”拐點的到來，經濟運行面臨的核心問題也將發生重大轉變，將從經濟增速持續下行引發潛在金融風險上升，轉變為前期穩增長過程中不斷累積的各類金融風險反過來牽制經濟增長。特別是以房地產為代表的資產泡沫風險和以債券為代表的債務違約風險加速上揚，疊加國際市場動蕩帶來外部沖擊和資本外流，成為觸發流動性危機和經濟動蕩的最大不確定因素。

劉曉光認為，面對最新形勢變化，宏觀政策的首要目標應該由“穩增長”過渡為“防風險”，即守住不發生系統性、區域性金融風險的底線;同時供給側結構性改革應更加突出“結構性”，實現精準發力。

俞敏洪：創業時間可縮短 過程卻不可跨越

來源: http://www.iheima.com/zixun/2016/1103/159581.shtml

本文由微信公號老俞閑話（ID:laoyuxianhua）授權i黑馬發布。

這兩天大家在創業界傳的最多事情的就是春雨醫生的張銳因為心肌梗塞去世了，引發了大家對於創業、壓力等等很多討論。這件事情我覺得確實跟我們這兩年鼓動年輕人拼命創業，創業者自己前面有事業的拉動，後面有投資者的敦促，弄得身心疲憊，非常緊張有關系，也跟我們現在創業環境中間急功近利，恨不得一天就能成功這樣的一種心態有關系。我和不少創業者打過交道，都是身心疲憊的感覺，尤其是這種心理上的緊張程度，已經到了創業者比較難以忍受的狀態。

原來政府鼓勵創新創業的時候我覺得這是一件好事，但是當“大眾創業萬眾創新”這句口號喊出來的時候，有點變成了一句口號、變成了一個運動，我最怕在中國什麽東西都變成一個運動。創業創新這兩件事情毫無疑問是偉大的，因為任何國家、任何企業、任何團體要是離開了創業和創新這兩種精神，毫無疑問將沒有活力、沒有進步、沒有突破、沒有顛覆、沒有成長。

但當我們把創業創新變成一句人人都能喊的口號，以至於不分人群不分群體，把所有人都忽悠到所謂創業創新的渠道來的時候，這里面就形成了很多問題。

一是資源的浪費，大家都知道政府投入了大量的資源，像我們這些已經算所謂的功成名就的企業也投入了不少資源和精力。但實際上創業是有規律的，創業的成長是有一定的時間、一定的空間和環境的限制的。我們看到過去兩年之內中國成立的幾十萬家創業公司，現在真的還有活力的還有前途的公司，我估計應該能數得清楚了，能到一兩千家就了不起了。我們也可以看到曾經轟轟烈烈可以達到幾百億或者上百億美元估值的公司，現在有些公司只有原來估值的十分之一，我覺得這十分之一的估值才是某種意義上理性的估值。

第二個是造成了人才的浪費，很多創業的年輕人其實進一步深化自己，或者進一步讓自己在人生經驗、做事情的判斷力、決策方面更加成熟的話，出來創業就更加容易成功。我們50歲左右的這一代創業者，算是中間層靠下一點的創業者，也是現在中國民營經濟創業者中成功的最主要的典型代表，所有現在真正成功的大的創業公司，基本上是40歲到55歲的這麽一批人。

大家都在討論這個現象，但是實際上我們這些人中的百分之八九十在創業前都是有過五六年甚至七八年的工作經驗，同時大部分人創業也不是一次成功的，大家最喜歡討論的馬雲，其實阿里巴巴是他的第五個公司，正是因為他前面沒有做成所以有了後來的阿里巴巴，有了今天接近兩千億市值的公司，而我做成了所以小富即安。

我只想說，創業這件事情是否成功，跟國家的政策形勢相關，也跟整個世界的經濟形勢和中國的經濟形勢相關，同時更加跟個人的能力相關。而個人的能力的儲備是非常重要的，創業這件事情我認為不管你是急功近利的心態，還是每天24小時拼了命的幹，最後把自己幹沒了，也是不一定管用的。所謂過程可以加快，但是過程不能越過這件事情大家應該是能夠明白的。

創業者把自己的小公司慢慢做成一個大公司，可能會花十幾年，可能會花五六年，甚至三四年，時間可以縮短，這並不意味著你的能力可以缺失，也並不意味著你可以越過創業這個過程，這個過程中間你的創業邏輯、商業敏感性、客戶忠誠度以及發現客戶的能力、團隊建設能力……所有這些東西你可以縮短，但絕對不可能越過。我當初要跟政府接觸，做新東方的時候，真是從居委會的老太太開始，再到街道辦事處，再到海澱區教育局，再到海澱區政府，這中間用了七八年的時間才認識了我該認識的所有可能給我支持的從居委會的老太太到海澱區政府的領導們。

在座的各位創業者可能不需要，因為政府全力以赴支持，只要你的公司估值一超過三億、五億人民幣，可能政府領導找你來了，讓你留在這，可能只要兩年一年時間，政府領導就會關註到你，但是你跟政府的良好關系以及政府到底能為你這個公司做些什麽，並且在合情合理合法的範圍之內，能夠跟政府聯合起來共同做好事，這件事情你是跨越不過去的，你不能說我不需要政府，不需要認識政府領導。

……

張銳的去世大家都非常悲傷，都在討論創業者的壓力。自己既有成功的喜悅，同時又在為社會提供優質的有價值的服務，我覺得這樣才是創業者的壓力。多少人都困在自己的急功近利中間，盯著那個儀表盤，每一英里都充滿著焦躁。不管目標在哪里，你一定要給自己充分的休息時間和加油時間。隨時隨地在你還有余力的時候增加你的力量。

我只想告訴大家，創業其實就是循著正道，循著你的目標，充滿耐心地補充好能量地組建好團隊地防範好意外地一路前行，不要放棄，也許最後你就做成了，時間可長可短。

創業絕對不是創業，而是功夫在詩外，或者說功夫在學外，我相信我們這些人創業成功跟我們年輕的時候大量地讀書，大量地交友，大量地遊歷，大量地學習，做過一線員工很長時間都有關系。現在的創業者想的就是創業，幹的就是創業，所有後面這些東西不少都是缺失的。所以我希望在座的創業者認真地想一想，什麽叫做功夫在學外，或者功夫在詩外。

（本文來源於10月9日在第八屆北京大學企業家論壇—中國創業者2016年峰會上的演講）

能源局官員：大型先進壓水堆重大專項促核電產業實現系統性跨越

國家電力投資集團官網近日公布一則消息稱，國家能源局核電司司長劉寶華近日到上海調研“大型先進壓水堆核電站”實施情況時，肯定了壓水堆重大專項選題準確、組織有序、準備充分，設計深度和設備研制進度均促進中國核電產業實現了系統性地跨越。

上述消息顯示，2月23日，科技部黨組書記、副部長王誌剛和劉寶華一行到上海核工院調研國家重大專項“大型先進壓水堆核電站”實施情況。期間，劉寶華作出了以上表述。

大型先進壓水堆核電站(亦稱“壓水堆重大專項示範工程”)的代號為CAP1400，其中，“C”為“中國”英文單詞的首個字母，“A”、“P”分別是“先進”和“非能動”英文單詞的首個字母，CAP1400含義為中國裝機容量為140萬千瓦的先進非能動核電技術。

官方資料顯示，CAP1400機組，是在消化、吸收、全面掌握中國引進的第三代先進核電AP1000非能動技術的基礎上，通過再創新開發出具有中國自主知識產權、功率更大的非能動大型先進壓水堆核電機組。

不久前在接受《中國電力報》專訪時，CAP1400項目技術先進性、安全性與經濟性的總體策劃與總設計師、上海核工程研究設計院院長鄭明光表示，CAP1400開發基於AP1000，強化了安全設計能力，其安全性處於世界領先地位、達到當前最高安全目標。

在開展頂層方案設計時，CAP1400從安全性上必須滿足中國及世界上最新的安全法規和標準要求，滿足最嚴格的環境排放要求，滿足社會未來一段時間的發展要求和民眾的關切。CAP1400可抗商用大型飛機惡意撞擊、抗大洪水、抗強風暴雨、抗大地震襲擊，全面提升了超設計基準事故下的應對能力。

安全設計上，CAP1400深入貫徹了安全縱深防禦理念，充分的安全設計裕量、高度可靠的核電設備、簡約化與符合人因工程的系統布置，能夠確保反應堆設施與放射性屏障的安全。CAP1400在設計創新和改進的同時，進行了充分的設計論證和試驗驗證，目前的安全設計能夠確保在發生異常事件甚至是嚴重事故情況下都不會對環境、社會、公眾造成不可接受的傷害。

此外，鄭明光還表示，在保證安全的前提下，經濟性是核電站建設最重要的因素，這對CAP1400未來在國內推廣、“走出去”都十分重要。理念先進、技術成熟;系統設備可靠，布置簡約;模塊化施工，工期較短，首批機組預計建設周期為56個月，後續設備制造、項目管理模式成熟後，批量機組建設工期逐步可縮短至48個月;運行簡單靈活，安全設備備品備件少，維護檢查時間短，這些特點決定了CAP1400具有優越的經濟性和競爭力。

“非常關鍵的一點是，通過重大專項的實施，特別是共性技術研究，AP1000技術引進與依托項目的實施，有競爭氛圍的三代核電設備完整的產業鏈得以有效構建，從而全面提升了中國核電裝備制造業與核電技術的整體競爭力。”鄭明光說。

目前，中國所建的示範電站位於山東威海市榮成石島灣廠址，擬建設2臺CAP1400型壓水堆核電機組，設計壽命60年，單機容量140萬千瓦。

記者註意到，在王誌剛和劉寶華到上海調研之前，2月17日，國家能源局官網公布的《國家能源局關於印發2017年能源工作指導意見的通知》顯示，中國年內計劃建成三門1號機組等5個核電項目，開工8個。

如果不出意外，上述位於山東威海市榮成石島灣的CAP1400核電機組有望在年內開工建設。

國家電投上述消息引述該公司副總經理余劍鋒的話說，重大專項CAP1400已通過國家核安全局組織的安全審評和國際原子能機構的通用反應堆安全審評，符合國內、國際法律法規標準，自主化燃料、主泵、數字化儀控系統等關鍵設備研制進展順利，長周期重大設備已提前到位，現場準備工作均已就緒，完全具備開工條件。

康佳總裁周彬：公司需要一次大跨越

身著藏青色修身西服，步履敏捷迅速。

這是康佳集團新任總裁周彬給第一財經記者的第一印象。由於下午還要出席一個與湖南移動合作的簽約儀式，午餐剛結束的周彬拉著行李箱直接在茶餐廳一角坐下，便與記者聊了起來。

這位今年競聘上崗的康佳“70後”高管，對於自己的施政綱領非常明確：“對內變革，對外擴張。”在記者采訪過程中，周彬多次提到“康佳未來不只是彩電企業”，這也透露出其改變康佳的決心與野心。

 

變革機制激活康佳

康佳曾是在國內市場最早打敗洋品牌的中國彩電企業，不過近年一直受困於機制，在快速變快的市場中，反應遲緩，增長乏力。2015年，中小股東聯手推動康佳換帥，但空降的高管卻缺乏行業經驗，反而帶來管理層和經營的動蕩。

此事對康佳大股東華僑城觸動很深，借國企混合所有制改革的東風，首次在康佳進行高管團隊的公開競聘。今年3月，以周彬為首的康佳新一屆高管團隊，在競聘中脫穎而出。

“回想2015年發生的事情，這件事情對康佳影響很大。現在反思這件事，對康佳不一定是壞事，一是發現了我們的不足之處，二是也發現了我們的價值所在，康佳是有非常大價值和潛力的企業。”周彬說。

他坦言:“我們發展的步伐慢了。我們相比自己雖然有進步，但是放到大環境、甚至與同行比，我們的速度慢了。機制的突破，已經是迫在眉睫，畢竟彩電是充分競爭的行業。”

所以，從2016年開始，康佳嘗試機制突破，大股東華僑城集團給予了很大支持。目前，手機業務、小家電業務、機頂盒業務的改制已經完成;白色家電業務、互聯網運營業務的改制方案已經獲批，正在推進落實。

彩電業務改制，今年4月走出了第一步，組織架構作了大調整。周彬透露，這次調整有兩個目標:一是改革的第一步，為將來員工持股或者引入民企參股，從組織上給予保證;二是把外銷、內銷、制造、研發、商顯業務進行整合，部門之間的“部門墻”打破，效率大幅提升，決策流程也扁平化，以集團軍作戰的模式來應對變化。

今年年內，康佳希望完成大彩電業務改制的方案，爭取今年年底、明年初實施。一旦彩電業務完成改革，康佳所有業務都將完成機制改革。

不僅機制變，思想也要變。作為2001年進入康佳的“年輕的老康佳”，周彬直言康佳這些年發展相對緩慢的原因，主要是思想還不夠解放。

今年康佳從競聘中產生的新管理團隊，大都是“70後”，年輕而有銳氣。周彬生於1979年12月，在康佳多媒體事業部、康佳集團品牌管理中心、康佳營運管理中心歷練多年。他的團隊中，多數成長於康佳，也有兩位是來自於外部——來自廣電領域的楊波和來自金融領域的孫清巖均出任了康佳集團的副總裁，他們分別負責內容產業和投資業務。

“我們劉鳳喜董事長對新高管團隊充滿了信心，認為這是一支想幹能幹的隊伍。確實，這也是一支年輕的團隊，有激情，思想解放，有擔當，對將來充滿信心、朝氣蓬勃。”周彬如此評價自己的“隊友”。“現在康佳整個核心管理隊伍，不只高管，都非常團結、非常想幹事。這支核心管理隊伍是康佳的財富，在市場經歷過無數場勝仗。這支隊伍也非常渴望證明自己，去贏取屬於自己的榮譽。所以，在康佳，大家現在走路比以前快，吃飯時間比以前短，下班比以前晚，加班比以前多。”

 

彩電業務提量增效

彩電是康佳的企業根基、品牌支撐，如何讓康佳彩電業務穩中求進是重中之重。今年，康佳彩電業務在組織架構、機制改革、生產基地產能利用等方面都將有新的變革舉措。

周彬透露，首先是組織變革，精簡機構，降低成本。4月21日，康佳成立了多媒體產業本部，由有豐富外銷經驗的常東任總裁(他還兼任康佳集團董事局主席助理)，呂劍任常務副總裁，把康佳彩電的研發、供應鏈、營銷、售後等資源全部整合在一起。這樣，機構不再像以前那樣臃腫。如，原先海外、內銷、生產基地均有采購，現在統一采購。又如，同一款產品以前可能幾個部門都做，現在統一協調。

其次是專業制造，產能梳理，提高效率。目前，康佳有三大制造基地，分別在廣東東莞、安徽滁州、江蘇昆山。目前產能過剩，因此制造基地會重組，利益與員工共享，引入員工持股和社會化資本，提高效率、降低成本，激發活力。同時，安徽滁州基地投入2億元進行智能制造的升級，已有兩條生產線完成升級。此外，嘗試生產線承包，效果也很明顯。

制造板塊重組，質量是一條紅線。周彬說，康佳的質量體系單設，不是由基地管，集團、業務單元都設有質量管理部門，實行矩陣式管理，產品質量是不可越的雷池，一票否決。

營銷方面，一是電商渠道增長非常明顯，一季度康佳電視線上銷售增長了大約40%，所以會繼續加強電商渠道建設;二是大力提升縣鄉市場的銷售網絡質量;三是多品牌運營，康佳的子品牌KKTV已是知名的互聯網電視品牌，但不會犧牲利潤來換份額;四是大力改善產品結構，55英寸以上大尺寸電視在銷售結構中的占比已遠超50%。

這樣，銷量起來，成本下去，毛利率提升，康佳彩電業務將有望擴大規模、提升效益和市場占有率。“今年我們會加大研發投入，非常大的投入。”周彬說。

 

對外擴張建智能生態

大股東華僑城段先念總經理今年提出要“共享、突破、落地”，實現華僑城跨越式發展。這對康佳也是一次機遇。“康佳的確需要一次新的大跨越，不是一年增長10%，而是需要兩三年複合增長40-50%以上。所以，我希望兩三年內，社會、媒體、核心夥伴，能看到我們跨越式發展。”

周彬雄心勃勃。他說，“去年，我們營收200億，凈利潤不到1億。今年，我們規模和利潤都要實現大幅度的增長。在兩三年內，實現我們的跨越，踐行華僑城大跨越式發展的承諾。對這個，康佳的體系、康佳的隊伍，我們有信心。”

以往，康佳相對比較封閉。4月27日，康佳集團與湖南移動簽訂戰略合作協議，這意味著康佳今後將以更加開放的姿態，與外界進行合作，來把握家庭互聯網時代的商機。

這次跟湖南移動合作，重在構建智慧家庭。周彬說，智慧家庭是一個抓手，更多是異業聯盟、異業融合的一種嘗試。現在無論“互聯網+”還是“+互聯網”，行業之間已經無邊界，所以“我們必須走出去”。

移動公司是中國最大的通訊運營商，康佳與它在渠道上合作，雙方營銷資源共享。用戶也可以融合。周彬認為，智能電視企業不只是硬件廠家，在往平臺企業轉變。康佳累計有1700萬個智能電視終端，每年還會增加500萬個左右的終端，每個終端覆蓋2-3人，因此康佳已具備平臺型公司的基礎。移動公司也有海量用戶，雙方用戶資源也可以共享。

“渠道、用戶、內容、品牌，我們都可以嘗試合作。這次智慧家庭的合作，只是一個開端，將來我們的合作空間還很大。”周彬透露，今後康佳在全國其它地區與中國移動也將展開類似合作，目前康佳與中國移動旗下做數字內容的咪咕文化已有深入合作。

與移動合作，主要是異業聯盟，下一步康佳還要積極地進行對外擴張。周彬透露，康佳對外擴張，有三種模式：一是基於海量用戶的價值挖掘，把電視互聯網運營業務做大做強;二是基於產業鏈縱向布局，康佳醞釀發展供應鏈金融業務;三是進入戰略新興行業，通過資本力量、央企背景、上市公司平臺，整合資源，進入新領域，如新材料、環保、文化、大健康、教育等領域都可以去嘗試。

將來的康佳，將是“硬件+軟件”、“用戶+終端”、“投控+金融”，圍繞家庭互聯網形成生態體系。周彬競聘上崗的任期是三年，他希望讓康佳進入快速發展的上升通道。