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論越秀房地產信託基金(0405)於2012年下半年在收購及不收購之分派(初步，尚未完成)

http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2013/0313/LTN20130313290_C.pdf

初步評論，不計特別分派，看來好像較預計高出0.02仙，或0.07%，至26.49仙港幣。但實際上他們出了古惑地按港幣計算，沒有顯示人民幣的數字。因期內人民幣升值，如果按人民幣計，他們分派是減少了0.93%，由21.71仙人民幣降至至21.51仙人民幣。如果按上下半年計，下降了2.36%，至10.37仙，較以往年計的增長約8%，相距甚遠。如果不計當中的補貼，分派更差。

資產值不計遞延單位下降4.4%，至4.57人民幣，如計及遞延單位，下降了超過20.71%，至3.79人民幣。

(待更改或加長)

論越秀房地產信託基金(0405)於2012年下半年在收購及不收購之分派(初步，尚未完成)

又過了半年，公司終於公佈收購後的第一份業績，我們不如來看看。

(1) 分派比較
不計特別分派，看來好像較去年高出0.02仙，或0.07%，至26.49仙港幣。但實際上他們出了古惑地按港幣計算，沒有顯示人民幣的數字。因期內人民幣升值，如果按人民幣計，他們分派是減少了0.93%，由21.71仙人民幣降至至21.51仙人民幣，較預測分派20.63仙人民幣高，但有灌入補貼金額及管理費折單位的的部分，兩項合別達4.59仙人民幣及1.17仙人民幣，合計大約為5.77仙人民幣，實際分派為15.75仙，如按相同基準計算，計及去年單位折管理費之金額約1.27仙，實際分派金額為22.98仙。兩相比較之下，分派實際下降了7.37仙，那6.35仙的特別分派已經全部損失於無形，如下圖。

如果按上下半年計，下降了2.36%，至10.37仙，計及補貼及管理費折現金的影響，實際是下降至4.34仙，和與相同基準調整的分派11.42仙，大減61.19%，較過往的增長約8%，實際影響分派增長甚鉅，如下圖。



(1)每單位分派因為上半年單位數仍以未收購單位計算，下半年才以收購後單位計算，故除積不等於每單位金額。
(2)過往分派為不計補貼後分派，現在分派為經調整後分派，後者基準分派較過往基準分派為高。
(3)原物業的分派假設如上半年的業績公告金額，計算如下:



(2) 資產值
至於資產值不計遞延單位按年下降4.4%，按半年則下6.93%，至4.57人民幣，如計及遞延單位，按年下降了超過20.71%，按半年則下降22.82%，至3.79人民幣，負債比率上升10%，至36.88%，融資能力僅僅上升了約4億，如下圖。但這次收購所花的金額達1.96億，效益只是約1倍。這地方企業為了這少少的金額，勞師動眾，打造所謂堅實基礎，真是很無謂，可見他們犧牲小股東的用心昭昭。



(3) IFC 物業之效益
1. 關於IFC物業，我們把之剔除原物業的收益，再按其原假設調整至半年式，計算如下:

從上面可看到，其實IFC的收入基本上都給利息吃掉了，完全沒有收益，只是靠相關酒店補貼支持及補貼才勉強維持正數。



2. 至於扣除收購相關開支後，其預期及實際的收益如下，可以看到雖然回報略勝預期，但仍然是虧損。原有物業的貢獻，其實顯然較IFC優勝更多，所以可以說這收購其實是在摧毀股東價值。


3. 至於在補貼上，越秀最多每半年補貼1.342億，最多6.1億，今年已用了1.297億，現在只剩下4.803億，以這個速度，其實2年就已經基本上耗盡。

(4)總結
筆者仍然維持最初的總結，這次收購無論在短期和長期來說，實際影響股東價值，如果採取穩步漸進的收購策略，可能更佳。

證義搜查線2 第4集第一戰初步介紹(全部完成)

今集有多年未出現的謝君豪，同埋林峰女朋友有吳千語做證監調查員，有一點令人期待。但是我最想睇黃子雄，黃子雄當日可能在一個台入面為2個台做電視節目。7點鐘做教授，8點鐘做律師，真是極之使人混亂，雖然未及朱璇，一路殺3檔咁勁，曾經8點做一個失婚婦人，8點半做女警，9點半做護士，但在1個電視台台為2個廣播機構做電視節目，可能在當日播出，都可說是一個創舉。

至於今集的片如這連結，Youtube 片如這連結，亦可參看下片。今日黃子雄就沒有又扮教授，又扮律師，但今集愛回家主角的劉丹就真是不太幸運了，8時正在做徐榮同黎諾㦤爸爸，劇做完後，不夠5分鐘又在神探高倫布出現，又做蕭正楠爸爸，筆者母親甚至把他和前幾日播完結局的仁心解碼2的蕭正楠混淆，說為何不是哨牙仔，好像爽報那位朱國亮講她的母親一樣。



今集指的期貨操控人士改名真是非常簡單，蔡就是葉，至于斌就是佳，編劇的智慧真高。案情完全沒有修飾。根據證監會資料，這名蔡斌先生早於1999年開始擾亂市場，在2000年已開始給證監會判罰擾亂市場，罰款3萬大元。其後在2002年擔任德盛期貨有限公及創新期貨有限公司的代表，透過其「超卓」的人為操盤手法，把恆生指數期貨推高，然後造淡獲利過百萬。2006年，蔡斌被證監會釘牌15個月，其後蔡斌不服判決，於證券及期貨事務上訴審裁處上訴，但最後他主動撤回上訴，接受懲罰。

但被釘牌後，他以個人身份又以同一手法賺錢，在2007年2月至9月間，用同一手法操控期貨交易所的最後擬定開市價格，在2008年8月，已與證監會在民事案中達成協議，承諾不在上述時段落盤買賣期貨，但證監會在發佈的資料日期有點錯。最後於2009年9月，證監會又展開法律訴訟程序，申請法院頒令限制蔡斌不得在期貨市場開市前分配時段發出期貨交易的買賣盤，以操控價格，並排期於區域法院聆訊。但在2010年1月，該案法官認為證據尚不充份，故判本案不成立，但蔡斌於開市的交易仍是被禁止，證監其後決定繼續上訴。但是因為當時法官改當傳道人， 沒有「補交」裁決理由，致令證監會上訴受阻，至2010年10月才取得裁決理由，再在2011年6月，才下令案件由另一裁判官重審。最終在2012年被判罪名成立，在5月判處監禁6個月，緩刑2年，另罰款50萬元，並命令他繳付證監會的調查費，但仍不及其操控期貨價格所得之94萬利潤，證監上訴，但法官維持原判，之後應該就此沒有消息，並結案。其實這案件實際可說只分為2部分，每部分只是維持了大約5年左右，並沒有如劇情中的8年，相信都是編劇為於半小時完成劇集，方便觀眾瞭解劇情矣。

其實這劇集其他角色我也找不到原人，假設真有其事，只是略有刪改矣，如果證監會願意多提供資料，我就會補上他們。由於劇情過份平淡，所以部分內容我會以鄭裕玲於1979年拍攝的ICAC片集中的新人，配合今集吳千語，加上謝君豪及1979年的劉松仁做一個比對。

00:00-00:36 一首聽左好多次的歌，但都是好好聽。

00:37-01:51 這一段純為打破一般人對證監會幻想所做的，話說吳千語擔任的助理經理Jeanie Fong，以及只出了幾鏡的，由余世騰擔任的Frank去調查一單交易的案件入屋搜查，她們又拿槍又有搜查令，然後到達要搜查的房間，按鈴後，由女傭接待他到主人房，當她進入房後，主人在碎毀證據，Jeanie 想對她開槍，誰不知女傭殺了她，她才是高手，然後Jeanie 驚醒了。這一段但是真是好cult，一套好嚴肅的證監片竟然有這麼cult的內容，實屬這6集中的異數，可能是內容不夠，又或是謝君豪不很有空，又或是只有半小時，所以沒有這麼多時間帶入主題，又為了引了大家注意，搭些豬頭骨入去，使你有心機看，之後逐少逐少打破迷思。

我們不如細細看1979年鄭裕玲在廉政劇集中的表現，那一段真是很寫實，她接受面試，又問她為何加入廉署，之後她答得也不錯，之後她被錄取，然後上班坐電梯，因為當時廉署真是在和記中心，聽到同座員工說話，又說那些員工偷拿了不少東西，要她補了不少錢進去，說要告去廉署云云，之後劉松仁和這輯另一名主角關山出來，她說被香水多薰幾小時，他就把東西說出來了，之後出電梯，就報到，然後慢慢把她帶入主題，比較起來，我較喜歡以往寫故事的手法，至少故事表達上好看很多，慢慢帶入劇情，相信和這30多年間生活節奏加快，時間碎片化有關，為了可以補足時間，更加了一條朋友線，可以延長一下電視節目的時間。還有在培訓的一段，亦都預留了幾分鐘去談談，現在的劇通常都刪除了，正如現在的證義搜查總一樣，是不是證監會一入職就在職培訓的呢?  所以這一套用了11分鐘講的東西，實際可能就如現在的證義搜查線刪除剩下1分鐘左右。

01:51-03:38 這兒無論在1979年的廉政劇集和這一集都有出現一個輕案例，這個案件通常是無關主題的，只是讓大家了解一下執法部分如何處理和新人在處理案件和舊人的衝突。在1979年的廉政劇集中，鄭裕玲(套劇她個名都是叫鄭裕玲)看到一位欲以賄賂手段取得美國護照的男士的可憐相具有惻隱之心，於是叫劉松仁和關山不要控告他，之後劉松仁和關山很清楚說明他們的職責，並說有意協助他脫罪，最終大家也選擇對該男子從輕發落。但是中間說的話非常有趣，如果是按電檢，有可能不會通過，那扮演疑犯的男子做得很有感情，這幾位討論也自然，短短幾句就已經表達矛盾所在。其中有一些執法機構專從事挑選一些無辜可憐的犯罰者來懲罰的反思亦有帶出討論，認為他們寫得真有意義。

至於這一集片集，可能時間不足，可能美化執法人員，可能編劇無心或沒有功力編寫，完全沒有帶出犯罪者的內心，只一味形容犯罪者是可惡的，如那些被告居住環境惡劣，被告言語可惡、寸寸貢地說「幫你地唔到，鎖匙唔見左啦，要睇呀，想辦法開啦」(我不能幫助你，我的鎖匙遺失了，如果你們要檢查，你們自己想辦法吧)、「睇住呀，唔見左一頁，我port你呀」(請你當心，如果文件遺失了，我一定會投訴你)，把它們塑造成可惡的形象，從而使觀眾認為拘捕他們是正確的決定，但這缺乏了人情，或者可以說是脫離真實。這究竟是時代進步了，人心複雜了，還是人心簡單了，劇情考慮簡單了，抑或是時間碎片法，使人易於理解是正道，還是政治正確，把正惡觀念植入別人的心? 

03:39-04:26 主動交代今集主線劇情，劇情如上面所述蔡斌的過程，並講述謝君豪與Jeanie Fong 合作的經過，楊崢飾演的Christina很肯定地退出了主導的角色，變成一個可有可無的臨記，只是用來讓她來作為介紹角色，其實好像廉署節目一樣，倒不如取消這堆角色好過，把主力重心放在主角查案。正如1979的廉政劇集一樣，沒有一處談過他們的上司是誰的，但每個案件和案件之間都有關連，也都寫得合情合理，動人以情，我真是不明白現在的香港劇集為何會搞成這樣。

04:27-04:29 交代他們已經遷至長江集團中心，沒有特別。

04:29-05:37  Jennie Fong 換了新上司，調查新個期貨操控個案，她新坐的位置不太好，她也不太懂那些專業術語，所以說一句「果然好精密」，但是又不懂，想問為甚麼，又沒有人為她解答，前上司也在忙著，但新上司謝君豪只在看李氏集團的雜誌，認為她在問設計問題，不是問案件問題，正經事不幹，只看雜誌，偏離公事，覺得他甚麼都不懂，所以不想請教他，想自己找答案。不過不知為甚麼，李氏集團的標誌非常像Coach(6388)的，可能配合是時裝集團吧，Jennie話好似是外國牌子，真是好好笑。

05:38 唔夠時間塞時間。

05:39-06:23 感情線出來了。Jennie 和由只出兩鏡胡卓希飾演的男朋友(字幕真是打Jeenie男朋友，連姓名也沒給他)打算看戲，但Jeanie 和他進了一家書店，相信是Mikiki內設的Metrobooks，但這部分因為時間已省略，Jennie在想著那些不懂的學術詞語，所以就找了一本金融大鱷的書來看，不知道我覺得那本書的封面很像周顯的《炒股密碼》，可能我真是見多識淺，顏色差不多，只是封面的字由全紅變成紅藍各一半。最後胡卓希叫Jennie去看戲，叫她電影放完後再來看，她說書店關門，然後男友說明天買給她，但她說打大鱷重要，還是看電影重要，嚇死觀眾。對比多年前的廉政電影的低調，證監的的調查真是非常張揚。對比起1979年鄭裕玲和甘國亮模糊含蓄的愛就真是深刻得多，甘國亮在片段中飾演一個內向的銷售員，在中環附近的中建大廈工作，到處推銷，不太懂對女孩子說話，可能暗示在銷售中做了一些不太恰當的行為，雖對鄭裕玲有好感，但不懂說話，只能重覆他銷售的東西，雖然有一次電梯壞了建立了深刻的友誼，但是知悉鄭裕玲是廉政公署人員又不敢示愛，最後釀成悲劇，和這套證監劇的結果真是差很難。可能用如果是現在，這套廉政劇肯定是給發回重拍，或者是全部剪掉。可以說，更多的管制造成更大的悲劇，變得沒有創意。

06:24-07:56 這段其實說這個Jennie回去大學找黃子雄飾演的張教授了解一下期貨的運作，以及了解犯案者的動機，可能編劇認為觀眾較難了解這名犯案者的原理，又或是證監想拍一個有意義的，所以就加進這一段。其實這名犯案者的動機很簡單，只不過想誤導觀眾，加上新人的錯誤經驗，拼湊出第一次上訴不成立的原因。其實這名蔡先生只是趁成交少的時候，利用少量的期貨買賣，導致價格短時期偏離大市，再引出部分買賣單和他成交大量好倉或淡倉，之後在開市後，價格自然回復正常，這就可以憑著這些錯價單平倉賺錢。

但其實如果在劇情上，倒我認為不必要，因為劇情上如果以易於了解來看，應該是以人性來協助了解，不應用艱澀的財經術語。又搬出1979年的廉政劇作示範，案中有一段是提及銀行經理協助樓按客戶收取賄賂的過程，其實他連原理也沒有解釋，直奔主題，接獲線報後，鄭裕玲及劉松仁放蛇，在辦按揭過程中說出他們難以取得大額按，銀行經理就說出他的想法如果拿取他的報酬，之後當然一網成擒，然後突然銀行有劫案，製造出一種對比，暗示貪污看來是一件小事，但實際上其實和動刀動槍一樣可惡。為何現在卻不能帶來這種張力呢?  可能都是成本。

之後Jennie 接到 謝君豪飾演Samson的電話，說他下午就不見人，不知去了哪，所以Jennie 才出去請教教授，但Samson 跟他說明天早點回來，可能是有任務交給她。她接完電話那種眼神有點鄙視，可見她還是看不起她的上司，不過這段卻是在劇情上有些必要的。這才能帶出之後的劇情。

07:57-08:00  過幕，無料到

08:00-09:18片中其實提及，因為Samson正在忙一些其他東西，介紹莫家淦飾演監察組的Ken給Jennie認識，叫Jennie找Ken協助他查葉佳造市的證據，她經過不少努力，終於把這些異動查出來。

09:18-09:52 最後Jennie找到是EO2成員彭懷安飾演的和一名足球員一樣名稱的梁志榮造盤的，不是葉佳，但Samson不感興趣， 叫Jennie 帶這人來面談。雖然她主觀認定這可能是葉佳拍檔，但Samson叫他先過來面談，才知道是否真確。

這兩段片我們合起來討論。老實講，我覺得呢段頭一分鐘是成段最無謂的其中一個場口，大可剪掉，用在Jennie及Samson 指出他有造市證據的一段就可以了。片中提及葉佳已被禁止開市前落盤，其實真實情況是，到了這一刻已經過了一個法庭程序，大家達成了協議，到這一刻已經是過了一年多，但顯然因為簡化劇情，方便了解，所以沒有寫這樣多。片中Ken 提及Samson 其實破了很多大案，但Jennie 眼見Samson這個人很懶，所以就說他不知道。在這段片中，很顯然Jennie 換了兩套衣服，可以見到其實兩幕合在一拍，形成他過了一段時間查到。至於Samson 忙的東西，這些東西其實劇中不停提及一些細節讓你查到，但這件事我們稍後才介紹，其實他在片中問這個Kelvin King ，至於真實牌子可能是Calvin Klein，是不是李氏集團，已經是留下尾巴。總體來說，Samson 其實是想把Jennie 放在水中，慢慢給他指引，一路一路帶他獨立查案。反觀1979年的廉政片集，鄭裕玲其實已具一定查案能力，可能受過訓綀，加上人情歷練，沒有人帶著他已經做得不錯，可以見到這30年間，新人的能力和上司的取態可能有些變化了，不過這不是我們要討論的主題，就不談了。

09:57-14:00 這一幕又是現實和事實的差異。Jennie 在裝酷模仿電視劇審犯的片段，過了一分鐘，只出了一把聲的祕書Donna說梁志榮來了。過了一會兒，梁志榮帶著律師來，Samson及Jennie 把過程錄音，然後開始審問犯人，Jennie 雖然又用上一般手段來審問，但她鴐馭不了梁志榮，所以梁志榮沒有防犯，仍在做掌上壓和亂跑。但Samson一路引用條例，把他帶回審問過程，然後一路運用盤問技巧，加上熟悉運用條文，把一些梁志榮不願回答慢慢用軟功迫出來，之後終於套出犯案證據，使他坐立不安。Jennie 非常驚奇，終於服了Samson。

這段片是整套片最好看的一段，可能暗示了現在的情況，那些有財有勢的人，可能都是用這些東西來把證監會調查人員嚇倒，所以資格較老的調查員就會把書讀熟才進去，使他們沒有藉口不回覆，還順便破除一些人人的誤解。不過我在想，這些調查員記憶力要很好才可以，老的真的不行，還有律師一句話都沒說就賺錢，真好賺。這一段盤問使之前的一般找Jeanie犯罪證據的片段顯得更多餘。不過我最深刻是這一段，當Jeanie 問他是否認識葉佳，他這樣回覆，我覺得很好笑，這是編劇寫出來，還是演員臨時突發奇想呢? 還有幾段，「我盼望開市升一百點」，「做買賣當然想賺錢，有何不可」，「又唔是我一個咁做」絕對是金句之一。Jennie 的表情動作非常值得一看，拿鏡頭的拍得用心，演員，特別的謝君豪表演值得一讚，吳千語這表情都有戲，不如睇睇下面的相。









到這一刻，我終於明白影響價格，導致其他人用高價購買，受害是犯法，但是在這個流通的市場，我真是不明法做這些擦邊球的弊處有甚麼不好，高頻高易也有一樣的效果，有時我真不明白準則是如何決定。

14:00-15:09 這一段Jennie 道歉，Samson卻說笑，Jennie 以為他們兩個有關，但是最後卻發現沒有。Samson並終於道出原委，把案情清楚地告訴Jennie，他的東西說得好有道理，沒證據找證人證明，沒有證據就沒事，有證據就出事。之後Jennie提及那個專家證人Ray Benson 已證明葉佳有造市的嫌疑，但是Samson 說它只是學者，缺乏市場經驗看來，證明他的經驗已經把案情看得清楚，Jennie 說為何不去找? Samson 說談何容易，剩下的更驚奇。這一段謝君豪給我的感覺就像之前播的五指奏鳴曲的那個奸律師一樣，唔信? 畀你睇。



15:10-15:53 這一段其實我認為應該加長，也交代了案件受阻的情況如何，刪掉那一分鐘其實補在這兒頗恰當，事實上這段反映2010年上訴失敗，不過它並不是無罪，那條開市前不准交易仍在生效。1979年廉政片集中，這一段我認為是整段的精華，表現到證人的奸狡，其實這一套片也可以偷師，只為娛樂性，忽略了教化重點，亦鋪下了深思這些活動的伏線，結果關山賭氣不做了，鄭裕玲也想辭職，但鄭裕玲都想清楚廉政工作的意義，沒有這樣做。在這段中，我認為吳千語連話都不用說，好像他男友一樣，chok 一 chok 用眼神已經是戲，法庭這一段是他表現的幾好的一段。

15:54-16:40 因為法庭有結果，所以劇情交代Christina叫他他不要查下去，Samson 把案件放進倉內，Jennie和她爭吵，更頂撞上司，最後一句，「上次盤問犯人非常出色，以為你有火」，誰知最搞笑的地方就在這兒，她好像不太有力推那門，要推兩次才成。之後照正常來看，是決定繼續上訴的。這一幕和之前那幕都很多證監會員工合作參演。

16:41-19:39 這段戲其實是講他們找專家證人Dr Burma (Simon Watkiss 飾演)的過程，Jennie 透過張教授知道期貨市場實戰專家教授這方面的專家Dr Burma來講演講，於是希望他幫忙，最後Jennie 竟然發現Samson 和他通信已3個月，所以經驗老到的人非常神奇，交代出前後Samson成功多次破案的原因，會想到很多不清楚的東西，這兒也交代這些熟悉市場的專家證人為何有時不肯出庭，可能就是因為他們角色不明，利益難看清呢。可以感到Jennie對Samson 這一句道歉真得來不易，Samson 一句真被你這些小女孩氣死，並安慰她。這一段中，那句一年查唔到，兩年查唔到，最終都查到都是金句，其實也和我的經歷相似，這篇文到這兒雖然經過多次續寫，我的感覺就是這樣，最終都快把它寫完了。這一幕都很多臨記。

19:40-20:27  案子在這兒終於審結，葉佳被判有罪，最終罰款200萬，監禁10月，緩刑兩年，和證監會網站上資料罰款50萬相差很遠，這兒是否有祕密協定，我們不清楚。中間他的男朋友打來，叫他7時準時到來，不要常常到切蛋糕才出現，暗示這工作很忙，這是喜劇，但廉政那套甘國亮是悲劇，詳細劇情不說太多，但以現在眼光來看，不會出街的。最後一段有本時裝雜誌出來，是用來交代下一段。在這堆片中，筆者發現吳千語穿來穿去的衣服都是這件藍色外套，可見她真是有無限件同款衣服。

20:28-21:26 Jennie 買了Samson 經常在看的雜誌給他，結果換來Christina給她一堆新文件，原來這是關於Samson 常常問的李氏集團的，筆者在想，這是否暗示之前很出名的奧思集團(1161)，或是在這件案查完後，她會再出現? 她查的給可能就是見她在之前的案件立下大功，於是給她困難任務，並到這家公司拿出搜查令要求調出文件，她又裝酷了，是不是導演要求的?她留下謝君豪之前的一句「雖然我們沒權拘捕任何人，但只要我們有調查的權力，相信一年查不到，二年查不到，最終都能查到」和鄭裕玲那段真差得遠，現在真是時間碎片化，深度差了很多。最後都用證監會的綠色化了，是比較特別的一集，報幕做得很好，可能時間充足及配合主題，所以可以多做一些。

到這兒，我敢講一句，這幾十年電視尺度緊了很多。但這一集演員真是很盡力，不過有些美中不足，有些地方應該加一些，但是可能時代不同了，可能這樣更更受歡迎吧，不過我還是喜歡以前的拍攝手法。

參考資料:
1. David Webb 系統的蔡斌資料
http://webb-site.com/dbpub/natarts.asp?p=51302&hide=

2. 廉政劇集1979年 第5集黑白
http://www.ichannel.icac.hk/tc/categorylist.aspx?video=267

越秀房地產信託基金(0405，越房)2013年上半年分派初步討論

越秀房地產信託基金(405)公佈最新的分派，未計未來帶來發行單位的進一步攤薄，結果出來分派為10.12分人民幣，實際港幣分派為12.72仙，如果以港幣計算，分派只是較2012年13.67仙下降了6.95%，但以人民幣計算，較去年11.14分人民幣，下降9.16%，但實際上除了國金大廈不可比較外，及維多利大廈產生一次性開支1,200萬外，其餘所有物業租金收入均有5%至8%的上升，一來一回中間已相差超過14至17%。

這個分派的下降是還未計算以往未計折舊、管理折費及稅項等的計入補貼的額外分派、補貼公平值變動後，如果未收基準計算，實際分派是負1.15億元，約是負4.19仙，如果計入以往是不定期的折舊及稅務分派後，分派約為1.34億元人民幣，大約是4.87分人民幣，較去年的同一基準下的分派11.62分人民幣，下降了58.10%。

至於國金大廈的表現，確實不太好，在租金收入上，合計是3.64億元，以去年10月9日日租金半年化約為3.72億，下降2.34%，其中酒店及服務式公寓1.39億，剩下的商場及寫字樓大約是2.25億，商場部分粗略估計為3,000萬，寫字樓部分約1.95億，如果以淨租金為收入的80%，實際所得大約是1.87億，管理費及其後開支大約3,200萬，剩下1.55億，但估計帶來的利息開支約為1.7億，可見收購這項物業對房託來說，是一項負累。如果半年報正式出版，筆者有機會會再寫一篇詳細的來談談這項交易。

從以上看到，這項收購正如筆者預言一樣失敗，只不過這個失敗要到這時候才能證實，如果當初所有股東及基金一致團結之下，未必不可以成功推翻大股東的決定。有些人只是為了一些錢，推出一些不知所謂的宣傳技倆，竟然吸引到基金及股東的一致支持，導致這個不利股東的收購竟然成功，甚至可以攤薄了現時股東權益的分派、收入增長，但借貸能力卻不見得有任何增長。筆者真不知道一堆坐在冷氣房計數的分析員如何算出這麼誇張的預期，有些不懂其道的財演，竟然為筆者多次提及不可能的7%的分派評論，使假的東西出現在報紙上，誘使這一堆人購買了貴貨，究竟這是大股東、管理層、投行人士或者是傳媒人士的錯? 我真不知道。

希望傳媒人士真心地認識這些報導是直接影響著投資者的荷包，不懂的東西請不要再放在報紙上，以免使投資者遭受損失，好嗎?

光大證券「烏龍指」損失初步估計430萬元 空頭已全部平倉

http://wallstreetcn.com/node/55826

解讀伊朗核問題初步協議

http://wallstreetcn.com/node/64775

讀萬洲國際(雙匯發展控股公司)初步招股書 法國梧桐樹

http://xueqiu.com/8422839861/28597076
修改了部分內容。

1.       整體上市時都引起一些爭議的物流公司，在當時被剝離出上市的「雙匯發展」，在這次公佈的文件中，過去三年的純利是-28.5百萬美金，3.5百萬，14.9百萬，也就是講去年將近1億人民幣的純利，根據當時整體上市書，2010年雙匯物流的資產為47849.73萬，ROA接近20%，可以是一門非常賺錢的生意，當初的剝離非常可惜。

2.       上市後股息分派率為30%，和A股的雙匯發展一致。

3.       瑞銀報告指，萬洲估值介乎206億至254億美元，一四年預測市盈率21.3至26.2倍，一五年為16.9至20.5倍，料一三至一六年度盈利復合年增長為42%。摩根士丹利報告指，全球肉製品企業一四年平均預測市盈率17倍，萬洲對應的市盈率區間為20.3至24.3倍。--------------------正如之前預料的，原先的史密斯只有11倍左右市盈率，整大個餅，現在就20多倍市盈率賣出，這盤生意做得過。

4.       除了2010年整體上市時的股權激勵方案外，原來還有2013年末的股權激勵方案。2010年股權激勵方案中，根據萬洲國際資料集P576,公允價值128百萬美元，而2012、2013均列支42百萬美元，2012年雙匯發展年報在管理費用中列支2.41億，在2013年中列支2.37億，均大致相符，2014年再列支2.4億人民幣左右則2010年股權激勵方案全部完成；而2013年股權激勵計劃分為兩部分，一部分為未來的股權激勵，針對所有高管，由萬隆和焦樹閣共同決定授予對象和授予股份數，合計總股數為3.5億股，截至目前還未進行授予，因此在成本中無需列支(根據下文中對萬隆和楊摯君的股權激勵方案，應該總共涉及255百萬美元，大概15.73億人民幣)；此外，2013年股權激勵方案中對萬隆和楊摯君進行了股權激勵，確認開支597百萬美元，大約30多億人民幣卻並無在雙匯發展列支，而是在萬洲國際的「其他開支」中列支，應該是在萬洲國際的層面對兩位元老進行褒獎。

5.       萬洲國際現金流情況：

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  可見，在2011年形勢最險惡的情況下，現金流情況都非常安全；按初步招股書P320,過去三年購置廠房、物業、設備等分別為3.09億、1.51億、2.95億美金，相當於18.84億人民幣、9.21億、17.98億，和雙匯發展相差不大(19.29億、12億、13.36億），也就是從整個集團層面來觀察，資本性開支基本上集中在雙匯發展上了，而雙匯發展，正如之前分析，資本化開支高峰已經過了（過去三年，雙匯發展經營現金流分別為23.47億、45.57億、38.69億)，因此管理層才在2013年上演了「蛇吞象」一幕。

6.       中國豬肉消費量從08年的46.7百萬公噸增長到2012年的53.85百萬公噸，復息增長3.63%，從中可見這是一個增長緩慢的行業，而雙匯發展過去5年營業額的復息增長達到20%，可見，公司主要是從地方小屠宰商手上搶佔市場份額來支撐成長。根據國家統計局資料，08年持牌屠宰場數量為28560個，2012年為9989個，預計2018年只有2275個。

7.       飼料佔總生豬養殖成本的一半以上

8.       銷售及分銷渠道包括農貿市場、現代零售商（超市及大賣場）、酒店及餐廳、零售店（雜貨店和品牌連鎖店），其中農貿市場目前舉足輕重，但是現代零售商增長非常迅速。--------------現代零售商份額增加，由於它談判力強，個人判斷毛利率因此會受限。

9.       屠宰及生鮮豬肉行業前三為萬洲國際、雨潤集團、大眾食品，市佔率分別為2.65、2.32、1.6；------雨潤為什麼會混得如此淒涼？是否因為太集中在生鮮豬肉方面，沒有豬肉製品來對沖？其實也不應該啊，屠宰及生鮮肉基本上是隨行就市，只能猜測雨潤是大量擴充屠宰產能，產能利用率不足，但同時大股東利用擴充產能和當地協商商業地產開發了。

10.   肉製品（包括火腿，罐頭等）從08年到12年復息增長6.87%，而預計2012年到2018年的復息增長率為7.58%，較過去幾年為高；而觀察雙匯發展，過去5年的高溫肉製品，毛利佔總毛利的48.83%，過去5年的營業收入復息增長12.23%，毛利復息增長30.4%，可見這個是一個金礦，大大跑贏同業。萬洲國際的市場份額是18.7%，超過後十位競爭對手的市場份額總和------這個就是雙匯和雨潤、大眾的區別和優勢所在

11.    2010年至2012年，美國的平均生豬價格比中國低約40%，2014年1月，美國生鮮豬肉通過雙匯發展開始營銷-----關聯交易。

12. 2013年5月，美國爆發「豬流行性腹瀉」，初步招股書列明，「而截至最後實際可行日期，這一般會對我們的業務和經營業績產生正面影響（備註：因為生豬價格上漲）」，令我想起前兩日看過的一篇文章，「美五百萬豬死亡 雙匯或損失7億元」，http://www.21food.cn/html/news/33/1414174.htm，實在是沒有調查就沒有發言權啊。

13.觀察雙匯的分銷商數量變化：

查看原圖可見，分銷商數量在生鮮肉產品類上增長較快，和公司大力促進生鮮產品的意圖相符；而肉製品分銷商增長不大，可見並非單純靠增加分銷商數目來實現增長，和體育產品商有所不同。

14.生豬價格變化對利潤的影響

初步招股書也有生豬價格變化對純利的影響介紹：

查看原圖這個有些粗糙，正如文中提到，並無反映公允價值調整獲生豬養殖的營業額。但是可以從中看到幾個有趣的東西，比如，雖然一直以來，都是生豬價格越高，成本越高，從而利潤會減少，但是可以發現，過去幾年，雙匯的波動是越來越少，原因呢？由於主要分為三個分部，只有生鮮肉產品是隨行就市，毛利率和生豬價格相關性沒有那麼明顯，反而和產能利用率影響更加直接，因此我推測應該是因為生鮮肉產品銷售逐漸上升，導致對生豬價格沒有那麼敏感。

15.銷售開支及行政開支

查看原圖看來這個就是集團層面對公司運營方面的考核指標

$秦港股份(03369)$ 的初步分析 港股投資評論

http://xueqiu.com/3529730770/28588343
秦港股份是13年12月12日才上市的次新股。當時公司招股遇冷以下限5.25元定價，集資額約為43億港幣，保薦人為花旗，中金和匯豐。儘管招股時有七家國企捧場成為基石投資者，但難奈何上市後股價一路下跌，最低下探到3.8元左右。秦港目前總股本大約為50億股，按今日價格4.45計算，總市值為224億港幣，而公司H股市值只有37億港幣，除去7大基礎投資者認購的18億港幣，流通市值20億港幣對於全球最大的煤運碼頭來說著實不足。

秦港股份主要的資產就是三個港口：秦皇島港（100％權益），曹妃甸港（5個在建泊位的51％權益），黃驊港（95％權益）。因為曹妃甸港和黃驊港都是在建項目，所以2010年至2012年秦皇島港對收入的貢獻比率分別為100％，99.95％，96.94％（2013年的信息業績報告裡沒有提及，需要等年報出來才能有準確數字，但估計秦皇島港對收入的貢獻在70％以上）。

眾所周知碼頭是一個坐地收錢的行業，只要港口的天然條件和地理位置足夠好，不需要太多經營技巧就可以讓公司成為一家現金牛類型的公司。以下這張圖是秦皇島港，曹妃甸港和黃驊港的地理位置以及與之相連的鐵路。秦皇島港是著名的大秦鐵路的終點，是我國西煤東運的重要節點。曹妃甸港和黃驊港分別跟蒙冀線，朔黃線相連，根據最新的消息，曹妃甸港和黃驊港的擴建已經完成，但目前連接的鐵路還沒有修好，管理層的預期是2014年年中鐵路會連通，兩個港口隨後會開始正式運營。

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秦港的盈利能力非常好，毛利率>40%, 經營利潤率>20%，ROE在15％左右（遠高於同業，但公司的資本負債率>50%）。而且公司現金流非常充沛，上市時公司董事長稱「目前每日現金收入達1600萬元人民幣」，從2013年年報來看此言不虛,公司在過去幾年中經營現金流都超過了報告的利潤。去年以來煤炭價格下跌但公司利潤沒有受到影響，因為公司的盈利模式是根據吞吐量收取「綜合港口服務費」的， 而2013年的總體吞吐量為3.7億噸比2012年上漲8％。

今年1至2月公司煤炭的吞吐量大幅下跌，我想這可能是之前公司股價下跌的原因之一，但根據3月底的信息，公司在一季度吞吐量同比有小幅上漲，這說明3月份港口的吞吐量相當強勁。

公司現在2013年市盈率在10倍左右，由於派息比率達到了90％，息率也有9％，而且公司承諾明年會保持同樣的派息比率。文章開頭提到公司上市融資額才43億港幣，而今年年底派息金額就達到了20億港幣，也就是說如果明年業績符合預期，今年公司上市融來的錢在兩年內要全部分派給股東。這不免讓人對公司上市的目的有些不解，我只能估且相信公司取得上市地位只是政治任務，要麼，公司在未來的日子裡會有更大筆的再融資。

實際上公司的資本需求是最大的隱憂，2014曹妃甸和黃驊港的利潤不會合併報表，但初始運營成本會影響業績，而JPM預測未來5年公司將為曹妃甸港二期和三期以及黃驊二期會有總計200多億人民幣的投入（只有JPM的報告上提及了此數字，官方和其他投行報告沒有提及，我會進一步確認），而公司目前的淨資產也僅僅110多億人民幣而且淨資產負債率超過了100％。由於秦港集團早先尋求過A股上市由於IPO暫停未能成行，所以我只能武斷的推測公司在2015年以後會再次尋求A股上市進行融資。

公司另外的一個風險時大秦鐵路提價後，秦皇島港的成本優勢在降低，同時今年秦皇島港會提高服務費，這會提高公司的毛利率但也可能會造成貨運量到其他港口的分流。

最後公司的7家基石投資者的股份限售期為6個月，股份將於2014年5月解禁，雖然我不預期這些基石投資者短期內會拋售股票，但這也是一個潛在的影響估值的因素。

總體來說秦港股份盈利能力強，增長可期，估值高，分紅好，但負債率高，潛在資本需求高。此公司匯豐，中金，小摩，花旗，瑞銀都有跟蹤，各家目標價均在5.5元之上。但個人建議還是小心觀望為主。

攜程、去哪兒雙方將合併 已經達成初步協議

http://stock.caijing.com.cn/2014-04-15/114098885.html
據21網報導，消息人士表示，攜程、去哪兒雙方已經達成初步協議，雙方將以100%換股的方式合併，換股比例為1:2。去哪兒或將退市，公司併入攜程。目前攜程市值70.4億美元，去哪兒市值32.8億美元，兩者合併就將會誕生新百億美元規模的公司。

　  對此，中國上市公司輿情中心第一時間聯繫了去哪兒網創始人莊辰超，他表示，將在近日發佈聲明，做出回應。

750 興業太陽能 : 初步簡單分析 Edward Lee 發掘十倍股

來源: http://edwardten.blogspot.hk/2014/07/750.html