再次重讀老虎基金結束致信 郭荊璞
http://xueqiu.com/7571730629/25465946每當有人講給我聽，「這次不一樣」的時候，我都會拿出老虎基金清盤時，羅伯遜那一封平靜而又彪悍的信，讓自己耐著性子再讀一遍。上一次翻出來看還是2011年3月，那時候戰略新興產業、高端裝備製造不絕於耳，那時候充電樁已經有了概念，那時候三一中聯還是大家所愛…… 與大家共勉。
2011年3月
按：老虎基金成立於1980年，曾經是美國財富管理市場的巨無霸，並在1998年夏天成為美國最大的對沖基金。2000年3月底，由於持續兩年的投資者撤資極大地影響了基金經理的投資連續性，加上在1998年俄羅斯及亞洲金融危機中出現嚴重的投資失誤，老虎基金掌門人羅伯遜選擇主動清盤，並在結束致信中闡述自己價值投資的理念，預言網絡股泡沫的破滅。2000年4月開始，網絡股開始了長達3年的慘烈崩盤和持續下跌。
老虎基金在其理念獲得印證之前的最後一刻結束投資，而沒有像巴菲特一樣堅持挺過最困難的時期，其主要原因並不是管理人失去信心，而是巴菲特對自己的投資組合和現金頭寸有著更強的支配能力。
在羅伯遜預言網絡股崩盤10年後，我們再次看到了「拋棄舊經濟，擁抱新經濟」的說法，這一次市場將何去何從呢？我相信，這將是歷史的重演，而又不會是簡單地重複。畢竟，在網絡股泡沫中，也孕育了戴爾、亞馬遜等等「偉大的公司」。
羅伯遜的信值得每一個價值投資者反覆閱讀，他提出的
15-20%的收益率已是不俗、堅
持投資策略為買入最好的股份及沽空最差的股份、關於
投資的龐氏金字塔等等，以及他
在黎明前的黑暗中清盤的舉動，都值得我們的深思。
全文如下：
致﹕各位股東
由﹕朱利安•羅伯遜(Julian H. Robertson, Jr.)
日期﹕2000年3月30日
這封信交代閣下與老虎基金管理公司之間的關係，懇請細心閱讀此信內容。
1980年5月，Thrope Makenzie和我以880萬美元的資本成立了老虎基金。18年後，當年的880萬美元已增長至210億美元，增幅超過259000%。這期間基金持有人在撇除所有費用後所獲得的年回報率高達31.7%。沒有人有更佳成績。
自1998年8月後，老虎基金表現較差。基金持有人亦作出積極響應——贖回基金。這是可以理解的。這期間贖回金額達77億美元。價值投資的智力和理念受到挑戰。持有人的贖回不單侵蝕我們的收益，還令我們承受極大的壓力。而我們卻看不到這一切行將結束的跡象。
我所提到「看不到行將結束」究竟是什麼意思？「結束」的是什麼？「結束」其實是指價值股熊市的結束；是投資者明白，無論股市短期表現如何，15至20%的投資回報已是不俗。「結束」因此可作如下解釋：投資者開始放棄投機性的短期投資，轉往更有保障而過往回報不俗的被遺棄股份。
現時很多人談新經濟(互聯網、科技及電訊) 。互聯網誠然改變了世界，生物科技發展亦令人驚嘆，科技及電訊也帶給我們前所未有的機會。炒家們宣揚：「避開舊經濟、投資新經濟、勿理會價錢。」這便是過去18個月市場所見投資心態。
我曾在過去很多場合說過，老虎基金以往多年的成功，要訣是我們堅持的投資策略：買入最好的股份及沽空最差的股份。在理性的環境，這策略十分奏效。可是在不理性的市場，盈利及合理股價不受重視，寧炒當頭起及網絡股成為主導。這樣的邏輯，我們認為不值一哂。
投資者為求高回報，追捧科技、互聯網及電訊股份。這股狂熱不斷升溫，連基金經理也被迫入局，齊齊製造一個注定要倒塌的龐氏金字塔。可悲的是，在現時環境下，欲求短期表現，就只有買入這類股份。這過程會自我延續至金字塔塌下為止。 我絕對相信，這股狂熱遲早會成過去。以往我們也曾經歷過。我仍很有信心價值投資是最好的，雖則市場現不賣帳。這次也非價值投資首次遇到挫折。很多成功的價值投資，在1970至1975年及1980/81年間成績差勁，但最終獲利甚豐。
我們很難估計這改變何時出現，我沒有任何心得。我清楚的是：我們絕不會冒險把大家的金錢投資在我完全不瞭解的市場。故此，在經過仔細思量之後，我決定向我們的投資者發回所有資金——即是結束老虎基金。我們已套現了大部分投資，將依照附件所述方法退回資產。我比任何人更希望早些採取這項行動。無論如何，過去20年是相當愉快及充實的。最近的逆境不能抹去我們過往彪炳戰績。老虎基金成立至今，足有85倍的增長(已扣除一切費用) ，這相等於標準普爾500指數的三倍多，也是摩根士丹利資本國際環球指數的5.5倍。這20年中最令人回味的是與一群獨特的同事，以及投資者緊密合作的機會。
不論是順境或逆境，亦不論是勝是負，我每次說話，都是我及老虎基金全體員工的真心話，容我們在此衷心向各位致謝。