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產融結合：「國企有些錢能賺，有些錢不能賺」

美國通用電氣（GE）堪稱產融結合典範，被許多人奉為圭臬，但它只是一個孤立的個案，難以複製。

無論國際還是國內，沒有證據證明，產業集團或企業發展到一定階段後，除設立財務公司等內部金融機構外，必然要走資本層面的產融結合之路。國際上不存在這樣的「潮流」、「趨勢」或「方向」。

近幾年，關於產融結合的討論陡然增多，幾乎成為熱點。國有企業，特別是央企，爭先恐後，成群結隊，大舉投資金融機構，開拿各類金融牌照，一時蔚然成風。從國企產權管理部門傳來的消息，似乎一陣子要開閘放水，一陣子又要勒緊韁繩，令人不得要領。

國企、央企，在產融結合方面動作如此之大，雖然也引起了一些質疑和擔憂，但業界、學界的主流聲音，似乎多肯定產融結合的方向，認同產融結合乃市場經濟、企業經營發展到一定程度的必由之路，只不過中國還處在初級階段而已。

事實果真如此麼？

理清產融結合的內涵

從實踐角度，產融關係可粗線條地劃分成四類。

產融結合一語，用法千差萬別。不僅有廣義、狹義之分，而且廣義與廣義之間，狹義與狹義之間，不同論者所指也大相逕庭。寬則覆蓋產、融之間的一切關係，窄則專指企業辦銀行。從實踐角度，產融關係可粗線條地劃分成四類：

第一類，「銀企合作」或「產融合作」。產業集團或企業的運營，離不開存款貸款、結算、供應鏈金融、中間業務、項目融資、投融資信託、債券發行、股票上市、證券及期貨代理、併購重組服務、財產及員工保險、融資租賃、產業基金，等等。產融必須合作，甚至結成長期、穩定、全面的戰略夥伴關係。

第二類，產業集團內設財務公司等金融機構，圍繞集團主業，面向集團成員企業開展金融服務。性質屬於「內部金融」。

第三類，產業集團或企業對外部金融機構進行參股型、趨利型、輔業性、階段性投資。搭車取利，錢生錢；不控股，不主導。可稱為「獲利投資」。

第四類，「產控融」，即產業集團或企業設立、收購銀行、證券、保險、期貨等金融機構，甚至主導其經營。狹義的產融結合，正是指產業資本與金融資本相互融合，在股權基礎上形成關聯網絡。這裡只講「產控融」，不講「融控產」，因為在現實政策環境下，銀行等金融機構進入產業、投控實業，除少數例外，一般可操作性較低。

後兩類，產業資本投、控金融的對象包括銀行、證券、保險、保險經紀、信託、期貨、租賃、擔保、典當、小貸、基金、資產管理、消費信貸等機構。

資本層面的產融結合不是大勢所趨

被奉為圭臬的GE金融，堪稱產融結合典範，但它只是一個孤例。

無論國際還是國內，沒有證據證明，產業集團或企業發展到一定階段（例如跨國經營）後，除設立財務公司等內部金融機構外，必然要走資本層面的產融結合之路。國際間不存在這樣的產融結合「潮流」、「趨勢」或「方向」。

從根本上講，企業伴隨著社會分工出現。企業的生產經營範圍一定有邊界。一端是單一產品企業，另一端是跨行業甚至跨產融兩界的多元化集團，介乎兩端之間還有多種不同企業形態，它們都產生於歷史，在各個歷史時期都有生存空間。成功的活下去，失敗的出局。企業的多元化程度，只有適應不適應的區別，沒有先後、高低、優劣之分。

實踐經驗證明，多元化應適當、適度。或要素相關，或上下游，或優勢共享，或週期互補，或協同效應，總要有些道理。跨行業、非相關多元化，不是絕對不行，但必須謹慎，不宜過度。道理很簡單，無論個人或企業，擁有的資源、要素、經驗、智慧，都是有限的；且適用此行業，未必適用彼行業。產業經營與金融運作之間差別更大，跨產融兩界尤須特別慎重。

被許多人奉為圭臬的美國通用電氣（GE）堪稱產融結合典範。這家籠罩著偉大發明天才愛迪生光環的百年老店，以製造為主業，生產過照明器材、發電及輸配電設備、航空發動機、內燃機車、家用電器、醫療器械、水處理系統、石油天然氣設施、工程塑料、軍工等不同系列的產品，從事過多種電信和金融服務，甚至擁有影響遍及全球的NBC廣播電視網，多元化做到了極致。

GE旗下的金融公司最初圍繞製造主業，為銷售提供支持。爾後卻發展成獨立的大型金融集團，曾經從事數十種前沿性金融服務。如飛機、衛星及鐵路車輛、公路拖車、活動房屋的租賃、船隊、集裝箱、信用卡、車隊外包管理、結構性融資、財務顧問、商業票據、公司債、再保險、按揭和抵押貸款服務、消費者金融、商用房地產、資產證券化、投資銀行，等等。它另闢蹊徑，出奇制勝，開拓創新，引領金融服務潮流，一時名噪天下。其收入和利潤，在GE內部是三分天下有其一。若與銀行業混合排序，GE金融自己就可位列美國前五名。它的業務面向GE之外，直接服務GE的比例不大，一度小於10%。

可惜，這樣成功的多元化和產融結合典範，只是一個孤例和個案。是在特殊天時、地利、人物條件下，半靠運氣和機會創造出來的。既不同凡響，又很難複製，不能成為大多數產業集團倣傚的榜樣和發展方向，沒有普遍意義。

而且，即使如此之大，GE金融卻不是銀行，不做吸存放貸等銀行業務。證券公司倒是有過一個，上世紀末因重大違規醜聞賣掉了，當時頗令傑克·韋爾奇黯然神傷。更有甚者，國際金融危機給GE及GE金融帶來巨大衝擊，要求GE金融縮減業務，向集團製造主業回歸、靠攏的呼聲高漲，GE高層雖心有不甘，還是整合重組了金融板塊，把再保險業務出售給瑞士再保公司，逐步收縮戰線，大幅削減金融資產規模，規避金融風險。

又有不少論者舉日本為例論證產融結合的奇效。三菱、三井、住友、富士、勸銀等財閥型企業集團，把生產、貿易、金融集結在一起，互為犄角，聲氣相通。這些財團內部沒有母子公司型的產權紐帶，也不存在明確的層級關係和決策機制，相互聯結體現為交叉持股、人事派遣、業務夥伴、主辦銀行。成員企業高層以「金曜會」、「二木會」、「白水會」、「芙蓉會」等名義定期聚會，策劃重大事項。靠著這樣一些似有若無、半明半暗的幕後協調手段，居然可以達成某種合謀，實現有效運轉，實在令人難以捉摸。

這種圍繞著綜合商社和主銀行制生長出來的財閥型企業集團，深深植根於日本的政治、經濟、社會、文化土壤，是特殊歷史時期和特殊歷史進程的特殊產物。除韓國等少數例外，別國很難複製，同樣沒有普遍意義。可以說，好不好還很難講；即使好，別人也學不了。

還應當提到，世界上有一些綜合性投資控股機構，包括部分家族財團，例如聲名顯赫的洛克菲勒、摩根、杜邦、梅隆、羅思柴爾德、瓦倫伯格等，還有東南亞若干著名家族，所涉經營活動及企業群體亦多橫跨產業、金融兩界。

然而，財團本身未必具有企業形態，財團內的實業企業與金融機構互相分立，與這裡所說的產控融只是貌似，實質不同。而且，此類財團，有的早已沒落，其餘的現狀究竟如何？有無適應變革的能力？其成敗榮枯的前景，值得懷疑，有待觀察。

至於有些論者言之鑿鑿地宣稱「百分之××的世界×百強企業都已產融結合」云云，所指究竟為何物，多半經不起推敲，不足為信，不足為據。

區別對待不同性質的產融關係

國務院國資委確實嚴格限止央企的非主業投資，後來有所鬆動，開了一些口子，但並非政策的重大轉折。

四類產融結合方式，需區別對待。

其一，企業運營，離不開外源籌資、融資，必須同金融業打交道，產融合作須臾不可或缺。這種業務層面的產融關係，天經地義，沒有爭論的餘地。如果這也算是產融結合，那就非結合不可；但產融合作不涉及資本融和。

其二，有條件的產業集團設立財務公司，形成集團內資金集中管理、資源統一配置的平台，提高資金運用效率，降低資金成本，對內提供金融服務，加強管控，實現集團化運作，很有必要。但內部金融服務於主業，算不上多元化經營，也不涉及產業資本與金融資本的融合。

產業集團還可以設立圍繞主業、面向內部的其他金融機構，如租賃、保險代理、資產管理、產業投資基金、信託公司等，亦屬「內部金融」範疇。當然，內部與外部的界限，有時很難劃清。如果演變成對外經營為主，遠離集團主業，那就不是「內部金融」，而是「產控融」了。

其三，產業央企、國企普遍對金融機構進行參股獲利型股權投資，非公企業亦然。如果確有階段性閒置資金，作為資金運用的一種方式，這種做法無可厚非。只是，一要適當控制投入幅度和期限；二要力戒成癖上癮，捨本逐末；三要注意防範風險。而且，不能單靠這種東西撐門面。

參股型投資不以長期持有和介入股權管理為目的，將其歸入資本層面的產融結合，有些勉強。而且，既然目標僅在獲利，投資方向本不必侷限於金融。只要賺錢快，風險低，任何行業都可以投，可以完全不涉及產融關係。

其四，「產控融」現象，多見於大型產業央企和國企，大型非公企業亦然。

中石油曾於2007年策劃入主珠海商業銀行。因該行急需救助，本來對產融結合疑慮甚深的銀監部門開了綠燈；而國資部門卻囿於偏離主業之憂，予以否決。兩年後，中石油入主克拉瑪依市商業銀行（即崑崙銀行）終獲批准，一時風光無限。不少人將此誤讀為國家的產融結合政策出現重大轉折，其實不然。

不錯，幾年前國務院國資委確實嚴格限止央企的非主業投資，後來有所鬆動，開了一些口子，但並非政策的重大轉折。據分析，中石油入主克市銀行獲准，緣於克拉瑪依本身就是石油城，該行服務對象均為中石油系統單位；而珠行無此背景。兩銀行資產質量及經營前景有差異，估計也是考慮因素之一。此事只是個案，不是政策轉向的標誌。

上一任國資委主要領導曾在兩年前表示過支持具備條件的企業「探索」產融結合，被媒體解釋成決策層認為「推行」產融結合的條件已經成熟，也是一個誤解。

不宜普遍推行資本層面的產融結合

「老老實實幹你的本行、干實業，不要東張西望」，因為「辛苦錢可靠」。

主張大力推進資本層面產融結合的論者認為，產業集團自辦銀行、控制金融機構，一是可以集中內部金融業務以提高效能，二是可以獲取低成本資金，三是自己擁有，用起來方便。

集中金融職能，很多情況下通過財務公司亦可實現，無須自辦銀行。

自營與主業不相關的業務而能節約成本，只發生在社會分工不發達，某些資源或商品（資本也是一種商品）供不應求的時候。「用起來方便」也類似。改革開放前，國企大都自辦社會，幼兒園、學校、醫院、賓館，甚至公安局、旅行社、火葬場，樣樣都有。為什麼呢？因為社會不能充分提供。

中國金融業和金融服務業發育得不充分，有些商品和服務短缺，或質次價高，不如自己辦。這給產控融提供了一個很好的理由，但從長遠看，這種現象一定會消除。在充分競爭、供過於求的環境裡，外部提供的專業化、規模化金融服務或商品，多半更方便，更便宜，更可靠。

即如中石油的崑崙銀行，它的哪些業務是財務公司和外部銀行做不到的？恐怕不多。崑崙銀行能完全代替中石油與外部銀行合作麼？當然不能。

還有說自辦金融可以規避風險的，其實恰恰相反。外部金融機構能發出不同聲音，有利於糾正企業的決策失誤。自辦金融是一統天下，沒有把關、糾錯機制。統一號令，動作快，效率高，但風險更大。

最吸引某些產業央企和國企的，恐怕還是金融業的高回報。這裡有兩個前提條件：其一，中國金融業特別是銀行業，在特定政策環境下，賺錢賺到連自己都不好意思。其二，國資管理部門對於國企多有盈利硬指標要求，且與企業高層薪酬掛鉤，壓力之下，有時候只好靠旁門左道救場。

因此，某些國企鍾情於獲利投資和產控融，可以理解。但這決不應該成為常態，不應提倡，也不是方向。改變這種狀態的辦法是：第一，金融業進一步放開，進一步市場化，避免利潤畸高的現象。第二，國資部門逐步廢止僵硬的統一考核標準，採取分類考核，甚至一戶一標竿的做法。區分經營者努力的成效與外部因素的影響，更合理地設定績效目標，並根據環境變化及時調整。做到這兩點，產業國企靠所謂產融結合的手段粉飾績效的動機和可能，也就基本排除了。

須知，央企、國企屬於全民。固然企業的基本屬性是競爭和盈利，但國有性質又要求國企遵循一定的行為規範，承擔更多的社會責任，不能以盈利為唯一目標。國企有些錢能賺，有些錢不能賺，與私企有所不同。

以中石油、國家電網一類央企的體量之巨，做無論什麼非主業，短期內都做得成。但是從長遠看，財大氣粗，無所不能，十個有九個會敗得鼻青臉腫。

國資委第一任主要領導李榮融說得好，「老老實實幹你的本行、干實業，不要東張西望」，因為「辛苦錢可靠」。此語真乃至理名言，醍醐灌頂。

資本層面的產融結合，產控融，不是絕對不能搞。但必須嚴加控制，慎之又慎。一是必須與主業密切相關，或涉及員工切身利益。二是力所能及，有足夠資源支撐。三是功用獨特，其他內部金融形式和外部金融服務難以替代。

例如，石油是戰略物資，關乎國家安全。石油企業為獲取資源而開展境外投資，往往介入政治敏感地區，動輒引發外交事件或經濟制裁，一般銀行不便出面，自辦銀行就有了必要。

綜合型投控集團模式也應當允許探索，但絕非多數產業央企的發展方向。中國組建的若干綜合型金融或金融性投控集團，如中信、光大、招商、華潤等，大多跨產業和金融兩界，與前述國際財團類似，也是一種產融結合，但與此處所說的產控融有所不同。個別產業央企集團由產控融而產融並重，金融板塊相對獨立，形成新的綜合型投控集團或中國的GE，亦非不可想像。但那必定只是少數個案，不可能成批製造。