買入雙匯 法國梧桐樹NJ
http://blog.sina.com.cn/s/blog_544ef62e01019rws.html最近買入雙匯。
2010年也買過雙匯，當時56元買入，60多元買入，著眼點是56元的底線，總體成本60多，後來70元賣出，辛辛苦苦也不過賺了個手續費。
回顧當時賣出雙匯的原因：
「今日放棄雙匯，主要原因有幾個：
1.管理層誠信問題，始終無法說服自己
2.食品安全是一個幽靈，不知道什麼時候會跳出來。
3.正如上面一直探討的一樣，過去幾年雙匯的高派息、高ROE有其特殊原因，個人預期整體上市後派息率會下降，ROE會下降。」
經過兩年時間，瘦肉精事件基本已經塵埃落定，整體上市也是圓滿結束。從而，投資者終於可以比較具體而完整地觀察這個肉類巨頭（三季報沒有太詳細信息，還需要等到年報，和追溯過去兩年的財務信息）。
先回顧一下當時的思考：
「1.都是非常賺錢的生意，如母公司的ROA長期穩定在13%以上，ROE接近30%，而什麼生物工程技術公司，ROA長期在40%左右，比什麼茅台還牛B。
2.再次印證張裕的研究中提到的一樣，什麼進入上游，上下游產業一體化都是屁話，河南的萬東牧業，過去三年的總資產基本沒有增長。同時，ROA也非常不穩定，是一個典型的靠天吃飯的行業。因此，在「保障原料-豬肉安全」的長期股東利益和短期股東盈利的兩方面，管理層以後要更加慎重，從長遠來講，當然是要逐漸開始規模化養殖來控制品質，但是規模化養殖也有中國現實的困難（山多，面積小，污染大，與人爭糧等），同時短期對盈利也有影響。
同時岔開一句哈，有些朋友話，投資這些公司不如投資上游養殖的公司，個人認為就是錯誤的，這類養殖公司就是相當於原材料行業，毫無市場專利保護，每個養殖公司出產的雞鴨鵝，和其他的並無區別，收購公司不可能因為你出的雞鴨鵝而開高價，純粹的市場競爭激烈的行業，就好像中國的鋼鐵行業一樣。規格型號和全世界一模一樣，只能在價格上打拚。
從上圖可以看見，過去幾年，雙匯的固定資產增幅很少，甚至有所倒退（04年增速出現峰值），由於雙匯的豬源是「基地型」，絕大部分豬不是屬於雙匯的，固定資產大部分是土地、機器，因此，過去幾年整體來講，雙匯的產能增幅非常少，基本上來講，過去幾年只是提高產能利用率。這個意味著，一方面隨著不斷折舊，機器的淨值不斷下降，同時產能利用率不斷上升，以及代銷集團的產品，營業收入不斷上升，因此，帶來的直接影響就是ROE不斷上升（有些類似於維他奶的模式，生產豆奶的機器不斷折舊，在賬面上可能淨值都為零了，但是實際上還是在用，因為榨豆奶的設備不會過時），也就是講，雙匯的ROE不斷上升僅僅是由於淨資產的不斷下降。
另外一方面，可以思考，從雙匯下屬各個子公司和母公司的業績觀察，都是一盤非常好賺的生意，ROA、ROE都是很高，那麼為何雙匯不擴張呢？反觀競爭對手---雨潤的表現，固定資產每年都是40-50%的增速增長，姑且不論雨潤的現金流是否能夠支撐如此大規模的擴張，那麼為什麼雙匯發展本身不擴張，直到最近才有所動作？觀察雙彙集團的資產和雙匯發展的資產，推測應該是在過去幾年中，雙匯發展固守原有陣地，產生巨大現金流（過去幾年的派息率都超過了50%，同時現金流遠超過資本開支），作為一個現金奶牛，支撐集團公司南征北討，直到現在集團公司內非股份公司的資產已經差不多相當於股份公司的資產，相當於股份公司幫人「湊仔」，因此雙匯的產能擴張也是非常快的，只不過它的產能擴張體現在集團層面，而從2010年開始推出方案準備購買該部分資產，以及真正實現MBO後,從2011年開始（2010年11月10日發佈對外投資公告），對外投資的主體基本又回覆到以股份公司，結合過去幾年雙匯的巨大關聯交易、管理層股權MBO，其中有什麼訣竅，還需要仔細思考。
-----------雙匯ROE高的一個重要原因：固定資產投資通過母公司；不斷折舊；派發高息；同樣的銷售渠道代銷母公司產品；
-----------雙匯派發高股息的一個重要原因：支撐股份外公司資產的擴張
觀察資產收購預案，雙彙集團08年、09年的ROE均在30%左右，和股份公司相差無幾，考慮到大部分擴張均是在集團層面進行，資產膨脹得很快這個情況，ROE高達30%是一個很厲害的數字。一方面，代表這些資產的確已經進入成熟期（怪不得，現在要整體上市了，當然，這個對於股份公司來講似乎也無損失），另外一方面，應該是集團公司借用了股份公司的銷售網絡，因此得以輕資產運營。
-----------股份外公司資產ROE高的重要原因：資產進入成熟期；不用自己建設銷售渠道，由股份公司代銷；
過去幾年雙匯的運營在股份公司和集團公司遊走，那麼整體上市後會如何呢（購買集團公司大部分資產，已經差不多相當於整體上市了，當然集團內還有部分與肉製品無關的產業）？由於一方面股份公司外的資產已經進入成熟收割期，參照股份公司內的子公司的財務情況，該部分資產的盈利情況還是相當理想的，另外一方面，過去幾年股份公司不用參與擴張，在折舊、高分紅等因素的影響下，ROE長期維持高水準的情況也將一去不復返。
但總體上，整體上市涉及方方面面，要預判將來表現的確資料不足，還是應該封存倉位，等到塵埃落定後觀察集團公司表現再講。
而現在塵埃落定後整理看好雙匯的理由：
1.這盤生意很好賺！根據三季報，雙匯106億的淨資產，賺了20億利潤，期末ROE為19.64%，ROA為12.88%。而且，現金能力強，三季度經營現金流28億，資本性開支用了大概9.4億，派發股息7.4億，還有資金還了債務7.35億。因此當時預期整體上市後ROE會回落的擔心不成立。
2.根據備考財務信息，2009年資本開支大概16億，2010年28.5億，2011年23.46億，2012年前三季度大概9.4億，非常明顯的回落，結合管理層MBO，可以預期公司大規模的資本開支增長已經告一段落，整體上市後有望繼續派高息。因此當時預期整體上市後會否繼續派高息的擔心也是不成立的。
3.根據雙彙整體上市時，對本次擬注入的資產有盈利預測補償承諾。2012-2014 年擬注入資產的預測淨利潤分別為191,215 萬元、248,495 萬元、314,697萬元；鑑於擬注入的淨資產和股份公司的淨資產相當，ROE也相差無幾，因此可以預期在2012-2014年間雙匯發展的盈利可以維持到25%的復息增長，2014年EPS有望突破6元。個人預計今年EPS大概在3元樓下，派息率50%左右，股票息率在2%-3%之間。按照林奇的講法，合理的PE大約27-28倍。由於目前已經接近年末，42-52之間都是非常便宜的。
當然，由於自己才疏學淺，非常有可能分析錯誤，因此控制注碼，等待明年一季報出來後再加倉是非常必要的。--------就算到時價格高於現價，也是值得等待的-------------------本人是向上加碼的支持者-------------就算股價大升，只要相對內在價值還有安全邊際(MOS），本人是非常支持「溝上唔溝落」。