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956新天綠色能源電話調研之三 歲寒知松柏

http://blog.sina.com.cn/s/blog_627a300f0102e074.html

前幾天,可能是因為張化橋先生的推薦,956的股價觸底反彈,15號那天更是量價齊升,逼得公司出了個澄清公告,看來還是名人忽悠能力強啊。針對股價的最新表現,以及股友們這2個月來對公司基本面的一些疑問,昨天我再次撥通了公司副總兼董秘趙輝先生的電話。

 

我第一次撥通他的電話時,趙總說正在會客,答應盡快回撥我的手機。10分鐘後他果然回撥過來了,趙總很熱情,我們聊了近一個小時,問答如下:

 

 

一、              問:最近公司股價有些異動,我看到張化橋在博客上有寫956,並且在一次私募會議上先推薦了,公司怎麼評價?

答:在私募會推薦不太瞭解,知道張化橋是搞小額貸款的(看來趙總和公司知道張化橋這個人和推薦956這個事,好不容易956來個量價齊升,肯定得分析一番的,呵呵)。公司股價一直低迷,坦白說,風電這個行業說暴利是談不上,但盈利模式已經相當清晰,當初IPO時大行是按17PE來定價的,市場都很看好這個行業,而現在大行給風電的定價只有7-10PE,大家都在看價格來估值。956因為還有天然氣業務,天然氣是市場非常認同的生意,但現在股價卻一直處於破淨狀態,實在是無奈。

 

二、              問:大股東的網站上曾報導1季度公司利潤2.49億,請問是稅後權益淨利潤還是稅前利潤?今年風電上網情況如何?有朋友告訴我,1-5月上網是890小時,這個數據對嗎?

答:2.49億是稅前利潤,沒有扣除中華燃氣等公司的少數股東權益。今年一季度持續了去年下半年反常的氣候,4月份開始恢復正常水平,前5個月上網890小時應該差不多,6月份是小風月,應該只有一百多小時(我推算上半年應該是1100小時左右,一季度發電5.27億度,當時運營的權益裝機仍然只有855MW,新增的350MW是三月底才運營的,所以一季度上網有接近600小時)。正常年份下,上半年1200小時和下半年1000小時是沒有問題的(2009年全年上網2276H2010年為2360H,其中上半年1268H,下半年1092H2011年全年2048H,其中上半年1288H,下半年760H),今年全年如果能達到2200小時那就是非常好了。

 

三、              問:我看到916龍源電力今年河北的裝機多了40%,但發電量還略減了一點,我沒有問龍源,不知道主要是投入運營滯後的原因還是限電比較多,今年956限電情況如何?

答:公司的限電情況一直穩定在5%以內,今年也一樣,河北不同內蒙甘肅,情況比較好。龍源估計是投入營運比較晚,956在去年12月也增加了350MW的裝機,但實際投入運營是今年3月底,這中間有個時間差。

 

四、              問:公司新裝機中,6成以上是進口品牌,主要是GE,請問進口品牌風機是否售後服務費要比國產機高很多?目前裝機成本大概多少?

答:沒有什麼售後服務費用,不會比國產機多。現在用進口機的造價為每千瓦8000元左右,基本穩定了。

 

五、              問:前不久公司公告了樂亭的海上風電項目事宜,有朋友告訴我上網價格是0.97/度,一年2500小時,造價19200/千瓦,這個數據對嗎?上網價格有效期是多少?海上風電因為條件不同,折舊年限是否會縮短?

答:上網價格還沒有定,0.97元肯定是不可能的,現在一般是7毛多。公司推算0.67元的內含報酬率為8%,估計定在7毛以上的可能性比較大,暫時還不能確定。海上發電一年都會超過3000小時的,造價約為陸上的2倍,大概是1.5-1.6/千瓦。上網價格一經確定,有效期是整個經營存續期不變的。海上主要是會腐蝕,公司會選比較好的進口品牌機,折舊應該是差不多的。公司認為海上風電已經可行,收益測算與陸上差不多,上網也會更穩定,樂亭項目要明年才能開工。

 

六、              問:天然氣業務的季節性如何,因為行業前景比風電清晰,回報也更高,公司有沒有考慮兩項業務的發展次序?比如說現在風電行業不太好,是否會優先發展天然氣?

答:天然氣很穩健,各季差不多,相對來說,天冷比天熱要好些。天然氣是輕資產運營,風電是重資產,雖然天然氣回報更高些,但發展也要看是否有項目可行。風 電雖然投資大,但目前儲備資源很多,並且盈利模式也很確定,規劃清晰,可以較快的增長,所以公司沒有對兩個業務進行排序。

 

七、              問:中國的天然氣在一次能源消耗中的比例不到4%,而歐美是我們的5-10倍,理論上空間很大,公司怎樣利用河北有利的地理條件?今年美國的頁岩氣爆發,公司怎麼看?

答:公司已經與大唐簽署了山西煤制天然氣開發的戰略合作協議,與中海油也簽署了煤制天然氣等方面的戰略合作協議,與中石油崑崙燃氣簽了天然氣河北支管線的 戰略合作協議。由於京津地區處於河北的包圍之中,公司會充分利用這一有利地理條件。頁岩氣在中國發展得有一個過程,現在各方面都不成熟。天然氣和風電的投 資,都是政府引導,企業核算(意思是不會為政績而亂投資)。

 

八、              問:公司是否有考慮用天然氣發電與風力發電配合來調節和穩定上網?

答:天然氣燃燒快,比煤炭環保,理論上是很好,但目前經濟上不適合,太貴。河北電網在承德建了一個100W千瓦的抽水蓄能電站,用來調節風電,公司認為這種方案好。不過河北缺水,也只有少數地方才能建。

 

九、              問:前不久河北地震對公司有沒有影響?曹妃甸的LNG項目什麼時候完工?

答:地震沒有影響,公司在建電場時已經注意了選址的。曹妃甸的項目預計要2014年才能完工(年報上寫是預計2013年投產,不知道他是否記錯)。

 

十、              問:四月份你們曾去歐美巡迴路演,請問目的是什麼,是想融資嗎?如果融資,備選方案是什麼?

答:公司每年都會巡迴路演一次,這次去歐美並不是為了融資,主要是公司上市時曾承諾去年新增裝機500MW,結果只有350MW,因為行業整頓和氣候異常,公司的業績和股價都差於預期,所以公司想給投資者及潛在的投資者一個解釋。另外,現在行業環境不好,大家對風電有很多的不信任,公司也想儘量透明些,讓股東們安心。今年暫時沒有再融資方案,但未來肯定是會融資的,定向增發或是回A上市都有可能,不過至少也要2013年以後,並且股價必須得回到淨資產上方(即2港幣上方)。

 

十一、       問:最近華電福新能源0816正在招股,而前不久龍源折價配股,公司怎麼看?

答:龍源配價的時機非常不認同,把同行的股價都給連累了,龍源上市要早一年,但他們沒必要在這個時候急著配股的。(華電福新能源的裝機,火、水、風各佔三分之一,IPO估值按今年利潤基數為6PEPB1.2倍,今年預計利潤增長1倍以上)816的風電定價,大概就是7-10PE的水平。

 

十二、       問:今年的分紅能保持去年的水平嗎,去年超出我們的預期了,很好。能否考慮將年底的分紅挪一部分到年中來,顯得更穩定?

答:分紅不能答覆,這個東西得看股東,是股東們博弈的結果,因為有些人喜歡分紅,有些人不喜歡。上次去歐美,有個巴菲特的學生就直接質疑公司的分紅方案,說公司明明在高增長,需要錢,為什麼還要分紅?中報分紅不合適,因為大陸現在開一次股東會,前後1星期就搞定了,而香港得籌備60天,手續繁多,費時費錢,具體規則建議去瞭解一下。

 

十三、       問:龍源每月都有公佈裝機和發電數據,956有沒有考慮?

答:有考慮,會把我的意見匯報董事會,如果做不到按月發佈,按季也行。

 

十四、       問:公司今年借貸成本影響幾何?

答:由於去年曾加息兩次,所以今年上半年的資金成本會升一些(預計由去年的5.76%上升到6.14%),但6月份降息了,因此下半年會好一點(我估算上半年因加息會增加財務費用1000萬元。)

 

十五、       問:能估算一下中報的業績嗎?

答:這個……(我有點不好意思,說其實我自己也基本能推算出來,中報業績可能不太理想,同比持平或略差,他笑)反正時間也快了,你估算的應該差不多吧。

 

在查核去年中報和年報資料並結合上邊的問答情況,特別是上網小時數後,我推算今年中報利潤如下:

 

方法一:2011年扣除少數股權前的天然氣稅後利潤是3.47億,風電3.1億,其中上半年分別為1.72億和2.8億,下半年分別為1.75億和0.3億,另外還需要扣除0.4億左右其它費用。

 

由於河北天然氣是中外合資公司,自2008年起享受23減半所得稅優惠。與此同時,公共基礎設施項目可以享受三免三減半所得稅優惠(新稅法規定自取得第一筆營業收入起計算,包括天然氣和風電業務),因此今年河北天然氣仍可享受12.5%的優惠稅率,明年起需要按25%來交所得稅,僅天然氣業務2013年預計將增加0.5億的所得稅。

 

今年一季度956的利潤2.49億元,整體所得稅率大約為12%,中華燃氣佔河北天然氣公司的股權為45%,故一季度稅後股東權益淨利潤估計只有1.75億左右(去年中報為3.4億),又由於一季度是天然氣和風電旺季,所以一季度的利潤實際上並不好。二季度無論是天然氣還是風電,利潤要差過一季度,風電上網要少100小時,環比減少收入和利潤近0.4億元。2季度新增206MW的權益裝機(350MW控股裝機),會增加利潤0.1億元,但2季度天然氣業務有可能比一季度略差,所以中報利潤約為3.1億元左右。

 

方法二:2011年上半年上網1288小時,下半年只有760小時,環比減少528小時,2011年權益裝機為800MW,電價按不含稅0.46/度計(含稅0.54/度)。因此2011下半年風電利潤環比上半年減少1.95億元。另外,去年下半年行政費用增加了0.3億元,財務費用增長了0.4億元,加上稅收等其它影響,下半年利潤環比上半年淨減少了2.3億元。

 

按今年上半年風電上網1100小時計算,同比去年上半年減少188小時,環比去年下半年增加340小時,仍按800MW的權益裝機,那麼風電業務利潤同比將減少0.7億元,或者環比去下半年增加1.3億元利潤。同時,2季度新增了200MW的權益裝機,將貢獻0.1億利潤,而財務費用上半年預計增長0.1億,兩者相互抵銷。天然氣業務按同比20%的增長幅度估計,增加利潤0.2億元;去年下半年,公司新增了600MWCDM註冊項目,考慮到目前的交易單價下降了,按250/50MW半年估計,將增加0.2億利潤(這600MW去年下半年是陸續申請的,所以只按50%計算)。因為去年下半年環比多了0.7億的行政和財務費用,所以今年上半年按同比增加0.4億來估算。

 

2011年中報為基礎的利潤為:3.4-0.7+0.1-0.1+0.2+0.2-0.4=2.7億元;

2012年下半年為基礎的利潤:1.1+1.3+0.1-0.1+0.2+0.2+0.3=3.1億元。

兩者之間的差異是其它收入和支出,取中間數為2.9億元。

 

結合兩種方法,推算956中報利潤約為2.9-3.1億元,同比減少10-15%EPS0.11-0.12港元,動態PE7倍,PB0.8倍,ROE11%


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