📖 ZKIZ Archives

價值投資者玩不起的科技股 二元思考

   想 到聯通的廣告詞：「全球76%人群的選擇」，這個選擇是WCDMA。身邊所有的朋友，自從聯通開始賣蘋果後，全部有了聯通號碼，無論是蘋果的魅力，還是網 速。全球通十幾年的網齡，還是淪為配角。在嘗試過TD-LTE後，二元驚恐之餘，不僅再為三家運營商擔心，重新洗牌的時機又到了。如果是價值投資者，你有 任何理由買入這三家運營商嗎？「如果你不能持有一隻股票十年，那你就不要持有它十分鐘。」不想結婚的戀愛在價值投資者看來就是耍流氓！

   索 尼、第一太陽能、思科、摩托羅拉，這些昔日的科技巨人，不是趴架就是裁員。曾經風靡每家每戶的SONY，股價從5年前的50美元到滑落至14，現又陷入裁 人的泥潭；曾經光伏霸主第一太陽能從300隕落到16；曾經不可一世的思科從33耷拉到16；「Hello,MOTO"多麼親切的摩托羅拉已被分拆。就連 街機標配的諾基亞也從30滑到了3元。玩不起，真是玩不起！

   科技股不好嗎？百度從200到1200，騰訊從50到220，蘋果從100到600，亞馬遜從40到230，這又都是科技股的魅力。

   在 2012年的伯克希爾股東大會上，有人問過巴菲特關於科技股的看法，巴菲特回答說：「未來10年後，這兩家公司（GOOGLE和蘋果）將比現在價值更多的 錢，對此我毫無疑問。但我卻不想投資其中兩家公司中的任何一家。投資IBM走上錯路的可能性，要比投資蘋果或GOOGLE更小一些。但是這並不是說蘋果或 GOOGLE將來發展不如IBM好。對我來說，現在要預測蘋果和GOOGLE未來10年的發展情況非常困難，我只是不知道如何對這兩家公司進行估值。」

   巴老坦誠回答的實指科技股的不確定性是價值投資者最重要槓桿「時間」的天敵。正是科技天生的變革特性，使得科技股的未來很難確定，儘管它可能是璀璨的。「一個旅館的競爭者不會在一夜之間不期而至，而對一隻科技股來說，一覺醒來可能一切都已改變」彼得.林奇對於科技股持同樣的觀點。價值投資追求的是確定性，「注定必然如此」的可以預測的未來現金流。從這個角度，IBM已不是科技股，而是具有長期競爭力，提供不可替代服務的具有特許權的超級明星公司。

   巴菲特在接受CNBC電視台的專訪時，再次闡述他對於Facebook、蘋果等科技公司的看法。「任何時候，一個非同尋常的企業，同時也是最難以估值的企業。因為最大的問題是，未來5年或10年它們是否能夠和現在一樣非同尋常，能不能持續做出更多非同尋常的事情。對於我來說，要弄清楚Facebook這類企業未來5年或10年的發展情況，比預測可口可樂這類企業的未來長期發展要困難。按照我個人的觀點，IBM這家公司未來10年肯定也會和現在的情況有所不同，但是變化的程度肯定不會像Facbook或者蘋果這樣的公司那麼大。 我將來絕對不會賣空Facebook或者蘋果這類公司的股票，我並不認為他們不可能會有燦爛的未來，但是我根本不知道他們未來將會如何。像可口可樂和吉列 這樣的公司，很可能會被貼上『注定必然如此』的標籤。在過去的10年中，兩家公司都已明顯地擴大本來就非常巨大的市場份額，而且所有的跡象都表明，在下一 個10年中他們還會再創佳績。」

   在 二元1999年瘋狂買入互聯網股票的時侯，市場上充斥著對於巴菲特遠離科技股的嘲諷。巴菲特在1999年的致股東信中說到：「我在1999年所獲得的成績 就只有D，除此之外表現最慘的要算是伯克希爾的股票投資組合了，至於該為這件事負責的，除了少部份的投資是由GEICO公司的Lou Simpson管理外，其餘全部都要歸咎於我本人。」那一年，伯克希爾股票跌了將近50％，而納斯達克指數漲到歷史最高點5000點。然而，擁有時間的槓 桿，確定性總是會贏回來，細水長流！隨著互聯網泡沫的崩盤，在2011年致股東信中，巴菲特不無得意的 說到：「我早跟你們說過了，要控制對網絡股的熱情！」納指從5000點跌破2000，二元的一隻股票從100多美元跌到87美分，根本沒有賣出的機會。而 伯克希爾又重新奪回了領地。巴菲特總結到：「不管它意味著多麼光明遠大的前景，只要現在或幾年內沒有創造價值，那就是價值收縮，而非價值創造。現在看來，泡沫的成因在於人們太在意IPO（首次公開上市）而不顧上市後的業績了。」（大部分互聯網中概的寫照，現在的互聯網市場是不是有了這種徵兆？Groupon、唯品會、神州租車?）

   在致股東的信中，巴菲特不斷表達著他對確定性的喜愛，喜詩糖果是最好的例證。「自從我們在1972年以2,500萬美元買下該公司以來，它已為我們貢獻了8.57億美元的稅前淨利，而儘管公司營運維持高成長，本身卻不需要額外的資金加以支持。有鑑於Chuck Huggins過去優異的表現，我們在買下該公司的第一天起就把公司交給他負責，而他對產品品質與親切服務的堅持，讓顧客、員工與股東都受益良多。Chuck的表現一天比一天好，記得他接手喜斯時的年紀是46歲，公司的稅前獲利(單位百萬美元)大概是他年紀的10%，如今他高齡74歲，但這個比率卻提高到100%，在發現這個有趣的數字之後，我們把它稱之為Huggins定律，現在查理跟我只要想到Chuck的生日快到時，就暗自竊喜不已。」

   到此，科技股變革的不確定的天性，使價值投資者注定要遠離科技股了。不過，在不斷的思考之後，二元認為科技股中的一些變種異類可能符合「確定性」的要求，那就是從科技轉向「人際關係」的公司。例如FACEBOOK、騰訊、亞馬遜，他們同可口可樂、喜詩糖果有著驚人的相似。當我們想要滿足自己某方面需求時，我們自然會聯想到他們，嚼口香糖？箭牌；炎炎夏日的工作結束後，想瓶冰鎮啤酒？百威；而FACEBOOK、騰訊、亞馬遜可能更可怕，他們已經滲透到了生活的方方面面，我們已經離不開他！不可替代性已經促使消費者樂此不彼地買單，他們的確定性未來將會源源不斷地帶來現金。

－－二元討論寫於2012年5月12日22：55

悼念512地震中罹難的同胞並感謝一起在災區奮鬥過的兄弟姐妹