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「審計風暴」空襲民企港股

【《證券市場週刊》記者 趙靜】／文

3月至今，香港股市的「年報季」，多家內地公司被曝出存在審計問題,香港市場的內地民企股頻頻曝出壞消息。根據資料顯示，內地民營企業在港上市的公司共有325家，截至目前，還有44家尚未發佈年報。在這些尚未發佈業績報告和年報的公司中，超過七成已處於停牌狀態。

4月3日香港消息稱，香港財務匯報局主席高靜芝公開表示，非常關心近日民企出現的問題，審計風波繼續導致多只股票大跌。

引發香港市場的內地民企出現審計風波的導火索，要追溯到3月13日。當日，博士蛙(01698.HK)發佈審計師辭任公告，德勤辭去了審計師職務， 之後，博士蛙股價當日暴跌達35%，並在當日停牌後至今尚未復牌。另外一家大慶乳業(01007.HK)也於3月29日公告審計師德勤辭任，至今仍在停牌 當中。

博士蛙引發的「蛙跳」

3月15日8時，博士蛙在香港交易所發佈的公告中稱，德勤辭任博士蛙公司的審計師一職，並預計不能在3月31日前公佈2011年的業績報告，且不能 在4月30日前向公司股東寄發2011年的年度報告。延遲公佈業績與延遲寄發年報，將構成不符合上市公司規則《香港聯合交易所有限公司證券上市規則》。

當日12時，博士蛙又發佈澄清公告稱，德勤發出的函件指出，「儘管雙方進行了廣泛的交流，但是仍有諸多事項尚未解決，而且我們仍對財務報表中普遍出 現的事項感到擔憂。」 對博士蛙兩項事項的存在性和商業實質性，德勤感到擔憂，其中之一為3.92億元的博士蛙與供應商間的預付款，另一為博士蛙專營OK卡經銷商、商品經銷商及 貿易供應商的交易。

3月15日，博士蛙的這兩項公告發佈後，博士蛙股價跌幅達到35%，並於3月15日下午開盤後38分鐘便停牌至今。

博士蛙證券代表陶先生接受記者採訪時表示，公司正在對這兩項內容進行專項調查，會以公告的形式對外發佈。

3月16日，博士蛙保薦人瑞銀公告稱，對博士蛙的盈利預測、評級及目標價仍在檢討當中，直至對事件有更深入的瞭解。從統計數據發現，瑞銀在2010 年11月給予博士蛙的目標價格為7.85港元；2011年3月瑞銀將博士蛙的目標價格調整為6.3港元；2011年6月將博士蛙的目標價格調整為6.1港 元；到2012年3月將博士蛙的目標價格調整為3.6港元。

短短一年多的時間，瑞銀給出的目標價幾乎斬去了60%。同時，瑞銀還警告稱，博士蛙在2011年百貨店/地鋪/365店/旗艦店的每平方米銷售額下 降9％-45%。瑞銀預計，博士蛙2011年毛利率將跌至40.7%。而在上市招股的數據中，該公司2008年的毛利率高達56.7%。

4月5日，博士蛙公告稱，董事會於3月29日成立特別調查委員會，以調查德勤於3月13日辭任函中提出的事宜，以及就將採取的合適行動向董事會提出建議，有關委員會由獨立非執行董事李德泰、蔣昌建及李志強組成。

從之前的報導來看，博士蛙在停牌之前雖然新店開張速度很快，但是零售業重要的業績指標「每平米銷售額」下跌卻很厲害，並且該公司為擴大銷售額不斷進 行的打折促銷活動不僅傷害了品牌，對毛利率也產生了副作用。同時，博士蛙的產品質量也不夠穩定，曾有媒體報導稱，博士蛙自有品牌的一款童裝的質量不合格。

受博士蛙事件拖累，嬰童概念股普遍下挫。首先受累的是在香港上市的另一隻「蛙」——青蛙王子（01259.HK）。該公司的經營範圍與博士蛙類似， 股價也在兩個星期內下跌27%。令公司高層頻頻出面澄清「我們與博士蛙的經營方式並不一樣」。受博士蛙影響的另一支嬰童概念股是好孩子國際 （01086.HK），在上個月博士蛙發佈公告後連跌兩天，累計跌幅超過10%。

陶先生稱，截至目前，由於公司延遲發佈業績報告和年報的問題，博士蛙暫未收到香港聯合交易所的任何通知或函件。關於與博士蛙相關的消息都會以公告形式發佈，現在所有工作都在進行當中，他們暫不對外做任何說明，所有消息以公告為準。

上市民企風波不斷

3月22日，也由德勤擔任審計師的大慶乳業，同樣因為審計師辭職而停牌。但與博士蛙做法不同的是，大慶乳業先停牌，後於3月29日發公告稱審計師請辭集團審計師職務。停牌前大慶乳業的港股股價報1.68港元，在停牌前三個交易日下跌了17%。

根據大慶乳業的公告，可以看出，大慶乳業和博士蛙出現的問題有很大不同，博士蛙主要集中在庫存和應收賬款方面的財務問題，而在大慶乳業公佈的德勤函件中提到主要問題多集中在內控上。

大慶乳業稱，公司已就有關事項提供解釋，並嘗試消除德勤的疑慮。然而，儘管公司已提供證明資料並向德勤高級管理層作出解釋，董事會及審核委員會仍無 法消除德勤之疑慮，亦未能與德勤就下一步行動取得共識。記者試圖聯繫德勤方面的審計師時，但德勤方面宣稱因與客戶簽有保密協議不做更多評論。

因連續的審計師辭職事件，投資人對於中國民企財報的憂慮被重新燃起。其中包括，霸王國際（01338.HK）因二惡烷事件被拋售，股價下跌30%； 歲寶（00312.HK）延發業績報告，前行政總裁減持5000萬股，已停牌至今；永暉焦煤（01733.HK）受質疑5億美元優先票據資金去向，被質疑 誇大庫存及主要運輸商疑為空殼公司，股價下跌最高達24%。

牽涉其中的上市公司股價跌幅慘烈，其中跌幅最大的上市公司人和商業（01387.HK）跌幅已高達46.2%。人和商業本是鄭裕彤等一眾香港富豪都 持股的大藍籌，市值一度超過400億港元，現在股價已縮水75%，而權證也僅剩下4只。究其原因，是有一筆應收賬款如在霧中，坊間傳言該賬款與另一家香港 上市公司中渝置地（01224.HK）的高管有關。

人和商業應收款陷入爭議的同時，公司財務狀況不佳卻是顯而易見的事實。面對幾個月來爭議不斷的應收款爭議，人和商業僅限於對部分事實的澄清，至今未對此問題做出全面回應。這些問題讓人和商業股票以及債券投資者感到擔憂，最終導致人和商業股價暴跌。

這些受質疑的企業中，未停牌且如期發佈業績報告的公司有永暉焦煤。對於永暉焦煤受質疑5億美元優先票據資金去向，永暉焦煤的主席兼行政總裁王興春向 媒體公開解釋，截至2011年底手頭的現金僅增2.4億元，期內物業、廠房及設備僅增8.19億元，並表示有關資金分別投入各個項目,當中約12億元流入 「受限制銀行存款」,作為煤炭貿易的信用證擔保，還有11億元流入「其他非流動資產」項目,包括7﹒8億元為收購加拿大煤礦GCC的定金,餘額用作購買運 輸煤炭的汽車。??

另外,針對公司2012年1月被Jonestown Research質疑誇大庫存及主要運輸商Moveday是空殼公司，王興春還公開表示,公司以200多萬美元聘請畢馬威及羅兵咸永道兩大會計師事務所到 蒙古驗證庫存,以還公司清白,並強調Moveday是在蒙古主要通過五家子公司運作,所以當地人不認識也不足為奇。??

記者根據永暉焦煤公開的5億美元優先票據資金去向的解釋，對照了該公司發佈的2011年年度業績報告，確實沒有發現有大的出入。從近日永暉焦煤交易的情況看，永暉焦煤的股價已趨於正常，4月3日單日漲幅達到8.44%。

信任危機再襲香港民企

由於德勤出任審計師的上市公司近日頻頻「出事」，除了大慶乳業與博士蛙外，上市3個月便發出盈利預警的豪特保健（06880.HK）以及2011年 5月底停牌的瑞金礦業（00246.HK），亦是由德勤出任審計師。自博士蛙停牌以來，市場開始對由德勤出任審計師的公司存有戒心，聯邦製藥 （03933.HK）及暢豐車轎（01039.HK）均遭拋售。

回顧2011年，在海外上市的嘉漢林業、東方紙業、中國高速頻道及東南融通等多家民營企業被曝財務造假，股價急跌，現在這場財務風暴由美國開始蔓延 至香港，包括玖龍紙業（02689.HK）、超大現代（00682.HK）等香港上市公司均受牽連，值得一提的是，在中國高速頻道及東南融通等公司在被質 疑財務造假時，擔任審計師的德勤迅速辭職。

有專業人士稱，審計師的辭任多涉及財務造假，德勤審計師上次辭任的企業——東南融通被發現財務造假，目前已經被納斯達克摘牌退市。

德勤辭任東南融通後，給出的辭任原因比較直接，但對這次請辭博士蛙公司的公告相對委婉。博士蛙公告稱，德勤審計師辭任因為認為尚有若干其所需的與其審計相關的信息仍未獲得，或者管理層提供的解釋不足，造成無法完成審計。

2011年第二季度，香港曾爆發過一波同樣慘烈的民企股洗倉潮，短短的40多個交易日內，受波及的股票跌幅幾乎都在40%以上。而始作俑者便是專門做空中資股的美國渾水研究公司。

民企洗倉潮

儘管此次市場已陷於恐慌，但現在沒有人知道幕後是誰在「操縱」。專事狙擊中資股的渾水公司，上週終於未能按捺得住。

4月3日，渾水研究創辦人卡森·布洛克接受美國媒體CNN訪問時表示，已經注意到香港市場最近頻頻傳出的內地民企壞消息，比如會計師事務所德勤忽然 辭去博士蛙和大慶乳業的審計師工作。他又指出，做假的內地民企一向集中在歐美市場上市，但該趨勢已見放緩，因自從渾水等機構力數民企不是及主張沽售內地民 企後，西方投資者已對民企起了戒心。

布洛克稱，未來數星期將發表新一份「出售評級」民企報告，不過他並未透露相關民企的身份。一年之後，渾水研究再度捲土重來，民企的洗倉潮再次重演。不過這次的範圍更廣，受波及的企業已經不限於小型民企，範圍已擴大到規模更大的公司，甚至波及到人和商業這樣的老牌藍籌股。

事實上，從歷年的「洗盤」手法可以看出，市場偏好於拋售出現醜聞、業績不佳和審計師辭任的公司。2011年主要集中在業績造假的醜聞上，而2012年則是三樣齊全。

除了更換審計師或審計師有保留意見，據香港媒體總結，此輪財報季中被洗倉的民企通常還擁有如下四大特徵：一是業績倒退或不及預期，比如碧生源 （00926.HK）業績由盈轉虧；二是存貨大增、現金流或應收賬款出問題，比如體育用品股普遍現金流由正轉負，熔盛重工（01101.HK）應收賬款同 比飆升10倍，達芙妮國際（00210.HK）存貨金額佔賬面值一半；三是減派息比例或暫停派息；四是配股抽水。

值得一提的是，知名港股網站港股通近日更提示了四大陷阱防踩地雷，包括現金流正數變負數風險高，比如大慶乳業和博士蛙；應收賬拖數額上升風險，比如 熔盛重工和暢豐車橋；存貨的去庫存風險，比如百麗國際(01880.HK)、達芙妮國際等鞋股；盈利有水分，純利被誇大的風險，包括特殊收益、匯兌收益 等，令最終淨利潤成倍數上升。

不少投資者擔憂，新一輪的涉及海外上市的中國民企醜聞可能會在不久後出現。