2011-2-16 NM
將於下月初公布業績的中信泰富（267），因旗下澳洲磁鐵礦項目嚴重超支兼遲遲未投產，再次成為金融市場焦點。公司股價由去年四月的二十四元高位， 急挫逾三成五，成為表現最差的藍籌股之一。 這個估值六百億元、佔集團總資產近三分一的中澳鐵礦項目，是目前世界上最大的磁鐵礦，○六年由前主席榮智健拍板收購，自此中信泰富不斷為它燒銀紙。先是○ 八年，為對沖鐵礦的投資，炒燶澳元accumulator，一鋪輸掉半間公司，主席榮智健亦要起身。之後三年，公司頻頻賣資產兼發債撲水，來填這個鐵礦， 投資額爆升一倍半至四百八十億元。本刊前往澳洲西部，直擊這個已耗資數百億元的鐵礦現場，訪問鐵礦前高層及多位前線員工，揭開鐵礦「難產」背後的「五大 鑊」，發現中信泰富不但買錯礦，更計錯數，中信泰富的股東有排要揼石仔。
上週六，中信泰富於灣仔會展舉行周年晚 宴，筵開四十三席。主家席上除了主席常振明，還有專程由澳洲趕回來的中信泰富礦業董事長華東一。開席前，常振明上台致辭，提到澳洲礦務時特別肉緊，高聲道 ︰「由華東一領導的團隊正全力以赴，力爭第一條生產線在今年八月份投產，我跟董事局成員對這個項目全力支持，因為我們只能成功，不能失敗。」不過，晚宴 後，華東一回答有關投產問題時，卻拿生產線承包商中冶（MCC）作擋箭牌，「中冶對我們的承諾是八月可以投產。」對於有否信心達標，亦答得含糊﹕「我們現 在正全力朝這個方向努力。」 管理層如斯緊張，皆因陷入「難產」的澳洲磁鐵礦正是數年來一直纏繞住中信泰富的噩夢。項目取名「中澳鐵礦」（Sino Iron Project），原定○九年中投產，但日期再三押後，更成為燒錢的無底深潭。上月初，集團再次宣布將投產期押後至八月底，另再向承包商中冶額外支付六十 四億工程費。如今，鐵礦的資本開支已由原定的一百九十多億元，暴增至四百八十億元。
一鑊、買錯礦
中澳磁鐵礦位於澳洲 西北的皮爾巴拉地區，從西澳城市珀斯飛往距離礦區最近的城鎮Karratha要兩個小時。時值夏天，當地日間氣溫高達四十一度。礦區距離Karratha 約八十五公里，總面積約二十五平方公里。○六年，中信泰富斥資三十二億元收購礦區二十億噸磁鐵礦的開採權，將來更可加碼至六十億噸。當時中信泰富董事總經 理范鴻齡還稱是次收購得到中央大力支持，交易看似「好筍」，但原來鐵礦石主要有兩種，即赤鐵石（Hematite）和磁鐵石（Magnetite）。前者 含鐵量一般高達六成以上，開採後再經破碎已可出口，後者含鐵量只有三成左右，需經過破碎、磨粉、磁選等複雜的工序，才可出口。過去澳洲出口的鐵礦石，幾乎 清一色是赤鐵石，而兩大鐵礦石巨企力拓（RioTinto）和必和必拓（BHP）都對當地的磁鐵石避之則吉。 中澳鐵礦前營運總監Dan Tenardi指磁鐵石較赤鐵石堅硬，而中澳礦區內的磁鐵石硬度較一般磁鐵石更高，因此令成本更貴。「由破碎到磨粉，需要大量的電力及水，過程亦會產生大 量的廢料。」曾在力拓等公司任職三十多年的礦業專家Malcolm Richmond表示，磁鐵石的生產成本是赤鐵石的一倍，以新礦計，赤鐵礦的投資回報可達五成，磁鐵礦有兩成已經非常難得，在資源行業中的回報是非常低 的，「只有運氣差，找不到赤鐵礦，才會做磁鐵礦。」Malcolm說。 事實上，從未涉足礦業的中信泰富，當年揀在國務院總理溫家寶出訪澳洲前一天公布買礦消息，明顯受中央「欽點」，更被視為政治任務。有前中信泰富北京辦公室 員工透露，當時中信泰富一確定礦區的儲存量，就急急買下來，連開採的可行性報告都還沒做。「通常這種項目要向銀行借錢，一定要有可行性報告，詳細地計算投 資成本、報價等，但中信泰富的收購是政治任務，聽說國家開發銀行給了他們五百億信用額。」該員工說。有沽空中信泰富的基金經理直斥該礦是塊沒人要的「豬頭 骨」，「呢個礦根本冇人會要，你當澳洲佬傻㗎？但因為係國策，唔可以斬纜，隨時越輸越多。」
距離礦區的小鎮Karratha，一晚汽車旅館的索價平均要二、三百澳元，媲美悉尼市中心的五星級酒店，該鎮的主要作用是為附近多間大型礦公司的工人，提供來回西澳大城市珀斯的飛機中轉。
二鑊、燒錢機器
除 了買錯磁鐵礦，澳洲昂貴的勞工成本，亦令中澳鐵礦百上加斤。「澳洲的勞工成本比中國高很多，而且十分短缺。在礦場工作的司機，年薪是十二萬澳元（折合港 幣$99.36萬），數年前只是九萬澳元。」Dan Tenardi指。礦場的員工大部分都由分包商聘請，記者在礦場遇到於中冶成本控制部門工作的李先生，他透露澳洲的分包商的人工叫價驚人，「稍微懂點機器 的，時薪就要一百七十到八十澳元（約一千四百港元），當中包括分包商的利潤，還有政府的稅收。」礦場還要支付工人每天的吃住費用，每人每天約八十澳元。另 外，工人每工作兩週或三週，可休息一週，礦場需支付工人來往Karrath到珀斯的機票。中信泰富礦業董事長華東一亦承認澳洲勞動力非常短缺，「像西澳就 缺將近十萬礦工。澳洲礦工人工不是比中國高一點，是高很多，估計是十倍以上。」華東一指按照澳洲勞工法，把中國礦工運過去幾乎沒有可能。○九年西澳洲州長 曾呼籲放寬中國勞工入境到西澳打工，但聯邦政府反對，現時在中澳鐵礦區共有三千八百人開工，當中只有約四百多人來自中國。 另一燒錢主因是中澳鐵礦大部分的設備都是特別設計的，包括十二部過千噸重的巨型磨機。「很難搞，世界上沒人做過的，一般都只有一、兩百噸。」有負責生產線 設計及安裝工作的工程師透露，他指安裝一個磨機要六個月時間，而且要一個接一個的做，相當費時，現已安裝六台。但是，負責成本控制的李先生卻嗤之以鼻， 「每個設計都要重新做方案，做了還要改，有時工人就閒着等工作。還有，你知道一台磨機的安裝費要多少嗎？三百萬澳幣﹗從碼頭拉到礦區，用超大型的起重機提 上去，上面建一個平台及橋樑，再進行組裝。MCC覺得造這麼大是很蠢的，但中信說錢是我給的，我要怎樣就怎樣。」李先生指，澳洲嚴格的安全及環保條例，亦 令公司吃盡苦頭。「一米二以上的高空工作，不能用梯子，要找部有升降台的車子把人提上去，還有這裡水很貴，但公路每天要灑兩次水，車子經過時塵土不會揚起 來，你說多荒謬﹗」
三鑊、互相卸責
中信泰富將中澳鐵礦的超支及延誤責任，歸咎於鐵礦主要工程承包商中冶「計錯數」， 更指對其表現「十分失望」。華東一在中信泰富晚宴後直指﹕「現在項目要突破，關鍵在中冶那邊，採礦、水電、港口基本上都具備條件，就是中冶那邊未能投產， 原因有多方面，當然沒有人想把這個項目破壞。」 在香港上市的中冶科工（1618），母公司中國冶金科工集團（MCC），是國內最大的冶金工程承包商。○七年，中冶科工取得中澳鐵礦合約，同時入股該礦兩 成權益，並成立中冶礦業（西澳）負責該項目。由於成本不斷上漲，中冶於一○及去年，先後兩次提出大幅增加工程費用，合共達一百二十九億元，令總工程費由暴 增九成四至二百六十五億元，再加上生產線遲遲未完工，令中信泰富及中冶關係破裂。有中冶澳洲公司的員工透露，雙方已吵上去國務院，「中信向國務院告狀，國 務院最後把項目預算上限定為四十二億美金，再超支的話，誰引起的就誰給，所以國務院扣了MCC母公司五億美金，如果是MCC花多了，就在那兒扣。」該員工 形容，中冶也快被項目拖垮了，「什麼聲譽都沒了。」他指中冶母公司非常緊張，剛過去的農曆年時，中冶集團黨委書記兼副董事長沈鶴庭帶同負責工程的三間分公 司的老總，到礦區巡視，待了三天，除了開動員大會，還和員工吃團年飯。「沈總發言時說一輩子都沒試過在外面過年，再搞不定，他和幾位董事長就要掉腦袋 了。」 礦業專家Malcolm Richmond表示，中冶的工作主要是將工程分包再分包出去，這是一門講關係的生意。「中冶與中信泰富面對同一個問題，就是不懂澳洲。中冶在中國或某些 地區或者有豐富建築經驗，但不是澳洲，要和分包商建立關係，需要最少五年時間。澳洲好的分包商都寧願替Rio Tinto及BHP工作，因為長做長有。」
四鑊、本土掣肘
中 澳鐵礦前營運總監Dan Tenardi表示：「中國人亦不明白在澳洲採礦需要大量的批文，如環境報告等，而且取得審批是極之困難的，他們一廂情願以為來到就能建，但結果不行。」 在珀斯從事鐵礦石生意的中國人黃先生表示，早前在商會飯局上碰到來自香港的中澳鐵礦財務總監，「他說上頭下了『死命令』，天天打電話，壓力很大，今年再出 不了礦就交不了差。現在最頭疼的是程序問題，像政府要求的報告及環評等，不是一、兩天能辦完，他們自己也控制不了。他說在中國可以一邊試運行，一邊做報 告，但在澳洲，所有安全文件、規章一定要交齊才能試運，一點折扣都不能打。這都是他們以前沒想到的。」負責生產線的工程師也承認，第一條生產線的實體已經 基本完成，現在趕的是做報告及記錄等，因為部分需要政府審批。另外，去年十一月，澳洲下議院通過向大型礦業公司，徵收百分之三十的「礦產資源租賃稅」，法 案經上議院審議後，將於明年七月實施，進一步打擊中澳鐵礦的盈利前景。 Dan Tenardi指當地每年夏天十二月到三月時，會出現的龍捲風，也嚴重影響施工進度，「每年大約有四至五次，一旦預測到有龍捲風，便要把所有設備綁好，撤 離所有工人，安排他們飛離Karratha，龍捲風帶來的大雨，更會令工地及公路水浸。」每次龍捲風吹襲，礦場都要停工一星期，最近一次發生在上個月。但 在平時，Karratha十分缺水。由於處理磁鐵石需要大量的水，中澳鐵礦在港口附近興建淡化廠，將海水淡化，再循環利用，這項也是十分昂貴的開支。
五鑊、錯失時機
根 據投行高盛的報告，隨住成本上漲，中澳鐵礦的每噸磁鐵石的成本，將增至六十美元。項目是否有利可圖，除了成本，更取決於國際鐵礦石價格的走勢。去年二月， 鐵礦石價格被炒上一百九十美元一噸後，掉頭向下，一度跌穿一百二十美元，現回升至一百四十美元附近。礦業專家Malcolm預期，鐵礦石價格明年將跌至一 百二十美元一噸，三年內見一百美元，「一來澳洲及巴西等供應穩定，二來因為中國增長放緩，減少能源消耗，加上歐美經濟低迷，甚至衰退，令需求下跌。」他指 遲遲未投產的中信已錯過高價出貨的最佳時間。 里昂分析員Paul Kalogirou稱︰「中信沒經驗興建及營運個礦，沒有在國外開發的經驗，低估開採磁鐵礦涉及嘅成本同埋技術，更加唔了解澳洲當局嘅規例同稅務。其實， 磁鐵石的成本比赤鐵石高一倍，但係價錢只係貴兩成左右，一點都不划算。」他估計，未來數年，鐵礦石價格不斷下跌，至一四年約一百美元一噸，長遠來看，更只 會跌至六十美元，「金融風暴時，全球好多礦場停產或擱置開發，但係未來呢五至十年，好多礦場相繼投產，尤其是澳洲及拉丁美洲，供應多好多，到二○二○年將 達到高峰，導致鐵礦石價格下跌。」 晚宴當天，華東一避談旗下磁鐵礦的生產成本，只強調鐵礦石價格跌到六十美元一噸的可能性不大，更直言﹕「如果是這樣，我願意去買它的。」他指鐵礦石價格不 穩定，沒人有把握能成功預測，「但需求應該都在，因為中國經濟發展需要鐵礦石，而且明年還在增長，需求有很多，我們中信特鋼廠已是一個大客戶。」
負債高企 撲水救亡
儼 如燒錢機器的中澳鐵礦，對○八年炒燶澳元，元氣大傷的中信泰富來說，可算是百上加斤。○九年起，中信泰富便頻頻出售資產，套現一百七十五億元，其中兩次減 持國泰航空股權，共套回八十多億元，以及向母公司中信集團出售中信國安五成權益，作價四十二億元。另外，集團去年四月先發債吸水，集資近百億元，再於八月 籌組銀團貸款，吸水四十億元。 頻頻吸水卻仍無法紓緩中信泰富的財政壓力。截至去年六月底，集團的總負債已接近九百二十億元，凈負債比率連續四年高企於四成以上。其中，利息開支由○七年 的不到十億元，急增至一○年底的二十七億元，去年上半年亦達十六億元。市場估計，澳洲鐵礦不斷超支，中信泰富或要再出售資產撲水，包括持有五成六權益的大 昌行，及東、西海底隧道等。
紅籌龍頭難翻身
一個鐵礦，改變了中信泰富的命運。集團的大股東中信集團，直屬國務院管 轄，而公司過去的興衰亦與中央的「取態」息息相關。中國過去在進口鐵礦石價格談判上，一直吃盡苦頭。國際海運鐵礦石的四分之三供應，來自澳洲力拓、必和必 拓和巴西淡水河谷三大鐵礦石公司，由寶鋼牽頭的中國鋼鐵業代表團，並無議價能力。其中，○五年進口鐵礦砂價便加價超過七成，至○八年，澳洲力拓再一次過加 價九成六，加幅為歷年之冠。 中信泰富「受命」往澳洲買礦，想不到未見成績，便於○八年因炒輸澳元，要靠母公司中信打救，給予十五億美元備用信貸。亦間接令一手湊大中信泰富的前主席榮 智健下台。中信當時曾與政府協議，由當局安排國內大型鐵礦公司，以成本價買入鐵礦五成權益，可惜，最後僅找到中冶入股兩成。 去年中，標普將中信泰富的信貸評級降為「垃圾級」。上月，穆迪亦將公司的債券評級展望降為「負面」。里昂分析員Paul Kalogirou在一月發表的報告中，估計中澳鐵礦的總資本開支將達七十億美元，但項目的資產淨值估值只有約四十億美元，因此將中信泰富的目標價降 至$13.78，比其現時股價仍要低一成二。過去一年一直沽空中信泰富的基金經理表示，中信泰富除了買錯礦，過往令其不斷壯大的生意模式，亦不合時宜。 「以前國泰靠你入大陸，先搵你做股東，依家人哋唔一定要搵你。而且，同中央有關係的是榮家，依家主席常振明只係個官，連人情牌都冇埋！」