作為全球最大的債券機構投資者之一，太平洋投資管理公司（PIMCO）從2010底開始減持美國政府債券（下稱美債），直到今年初持倉量達到低 位。顯然，PIMCO判斷美債價格將下跌。美債的收益率在今年2月初達到近期的高點，如10年期美債在2月9日達到了自2010年4月底以來的最高點 3.77％，此後一路下降，目前大約2.6％。到目前為止，PIMCO錯了。
儘管影響美債收益率的因素很複雜，自去年底至今年初，至少有三個主要因素會導致美債價格下跌：一是預計美國政府的赤字擴大，美國政府將要發行更 多的債券，市場的供給增加，價格就會下跌；二是預計美聯儲在6月底QEⅡ結束後，不再推出QEⅢ，這意味著債券的需求減少，價格相應下跌；三是預計通脹上 升，貨幣的價值下降，要吸引投資者持有美債，收益率就要提升。
這三個預計到了今天有的已成了現實，如CPI從 1月的按年1.6％升到了6月的3.6％，核心CPI從1月的按年1％上升到了6月的1.6％；而美聯儲基本上不會再推出QEⅢ，美國政府的赤字至少短期 內還會較大幅度上升。但是，美債的價格並沒有因此下跌，而是在3月後快速上升。原因何在？影響美債收益率另一重要因素，是美國經濟的增長性。美國7月29 日公佈了GDP增長率一季度只有0.4％，二季度只有1.3％後，儘管市場擔心美債可能因國會無共識而出現違約，10年期收益率仍快速跌破2.8％。
要回答PIMCO的看法是否會繼續錯下去，就要討論美債收益率的中長期發展趨勢，而美聯儲的政策只能是應經濟與市場的發展趨勢而調整，或能有限 度地影響趨勢的形成與轉折點，卻不能改變經濟發展的趨勢。因此，影響美債中長遠發展趨勢的主要因素包括：美國政府赤字、通脹以及經濟增長。
目前，美國政府與國會已決定暫時提高政府債務上限。美國政府赤字在短期內還會增長。中長期看，取決於未來經濟的增長情況與政府消減赤字的政治意 願。不過，即使中長期赤字是增加的，也未必會推高美債的收益率。比如日本，自上個世紀90年代以來，其政府債務與GDP之比，從70％左右不斷上升，現已 達近200％。但是，日本政府債券的收益率越來越低，10年期的收益率從90年代初期的8％多，到現在的1％略多。換言之，儘管在過去的20年，日本政府 債券的供給不斷增加，信用評級不斷下調，從AAA到AA-，但並沒有推低價格。因為，影響債券價格的中長期因素主要並非供需，也並非外部評級。當然，一旦 政府處於實質違約的邊緣，而不是政治角鬥引起的技術性違約，收益率就會陡然上升，就像現在的希臘與葡萄牙債券。
如果不考慮違約的因素，決定實際利率的只能是經濟增長。因為經濟願意付給資本的回報只能來自經濟中創造的價值，實體經濟增長越快，所能支付的資 本成本就可以越高，反之亦然。就像一家企業如果利潤率只5％，就無法承受10％的資金成本，如果利潤率達到40％，借貸成本即使高達30％，也是可承受 的。如果美國經濟只是短期放緩，長期仍能恢復較快的增長，美債的實際利率就會短低長高，其收益率曲線較陡，反之則較平。再者，美國的通脹會越來越嚴重，還 是短期走高之後又會走低？如是前者，收益率曲線變陡；如是後者，收益率曲線變平。
從目前的數字看，美國的通脹在往高走，經濟在往下或平著走。因此，短期內美國長債的收益率會往下，而短債會往上。隨著時間的推移，不斷出來的經 濟數字會證明美國經濟將長期處於低位，而通脹的主因是由於全球經濟結構性調整所引起的，會較長時間處於較高位，直到下一個全球性週期性調整到來。