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李懿璇看金融產業最大特色,在掌握關鍵數字;將這套邏輯放在自己建立的財務模型上,監控每家公司營收、獲利變化,就能大幅提升工作效率,領先市場同業。 撰文‧歐陽善玲 這大概是唯一一個行業,做愈久,會愈輕鬆,但錢不會變少的。」瑞銀證券執行副總裁李懿璇,一語道破外資分析師行業迷人之處。話說回來,一位外資分析師,要做到這般如魚得水境界,除了七分努力、三分運氣外,還要有高人一等的時間管理能力,才能將「力氣花在刀口上」。 李懿璇入行十多年,是外資券商中相當出色的金融分析師,曾躋身國內四大金融分析師之列。而讓她工作脫穎而出的要訣,就是出報告的速度比別人快,不必做到完 美,但一定要搶第一。「同樣的東西,客戶只會看第一、二份報告,之後就不會再有興趣、時間去看別人的,所以報告速度必須領先其他人。」 講效率 出報告搶市場第一 例如,今年一月,中信金購併南山人壽失利,消息曝光後,李懿璇快馬加鞭,率先將中信金投資評等大幅調升至「買進」,並上調目標價至二十六元。 「很多客戶不喜歡中信金買南山,因為保險業財務透明度低,很難估計南山到底值多少錢?所以中信金買不成南山時,不確定因素反而解除,正可以回頭加碼中信金。」在此評估基礎下,李懿璇成了當時市場上第一位調升中信金評等的分析師。 除了「出報告」講究效率,李懿璇在預估金融股營收、獲利,也力求掌握關鍵數字。「看銀行股,最重要指標就是ROE(股東權益報酬率),這部分與賺多少錢、 股本大小有關。就ROE驅動角度來看,銀行在外流通股數不可能一天到晚變,所以獲利就是影響ROE高低的最重要因子。」李懿璇分析,對銀行而言,推升營收 最大的動力來自於貸款成長。一般估計,今年台灣銀行業貸款成長率接近一○%,與泰國兩位數字以上的成長率相比,是無法引起投資人興趣的;但過去十年,國內 銀行平均貸款成長率只有三%,相較之下,就是一大利多。 其次,是銀行利差改善。李懿璇指出,由於預期央行升息,民間消費性貸款也逐步增長,因此,今年市場上對銀行股比較樂觀。此外,國內銀行大概有七、八○%獲利成長,都靠利息收益;因此,只要掌握到貸款成長、利差收益,就能掌握到大部分獲利來源。 其他部分就是手續費,像信用卡、財富管理或結匯相關費用。而今年看來,財富管理業績也會有不錯表現。概算下來,銀行營收部分幾乎就能搞定,剩下是支出部分,其中,最大項目是呆帳提存,但今年提存壓力相對較低。 看重點 營收預估抓大放小 換句話說,在營收動能成長,支出相對可控制下,ROE的表現就會比較好;相較其他產業,銀行股是很「簡單、直接」的。 至於壽險股,對李懿璇來說,挑戰就高很多。「保險部分,最重要是看隱含價值(EV)。雖然我有自己一套預估系統,但老實說還是覺得很難,像影響EV的項目 可能有五十個,但公司頂多只跟你講五個。還有,同一套模型做出來,可能預估國泰的EV很準,但預估新光的就不準。」EV估出來後,就可參考全球保險公司的 EV約在多少區間,進一步抓出合理股價範圍;但要注意美國與歐洲金融環境,甚至保險公司狀況不同,可參考性也不一樣。另外,保險業投資部位比銀行大很多, 這部分容易「藏汙納垢」,也是金融分析師最頭痛的地方。 像金融海嘯期間,保險公司因為投資商品錯綜複雜,搞得外資分析師人仰馬翻。「今天保險公司告訴你CDO(抵押債務債券)部位有一百萬元,明天會變成二百萬 元。保險公司講的東西完全沒有辦法證實,只能照單全收,或按照經驗判斷,確認公司講的是否合邏輯。」李懿璇回憶,那陣子真的很慘,有時同樣的東西不只問一 次,一旦又爆出什麼,各家的投資部位就得重新再問過。 她說,保險公司投資很多結構型商品,﹁你可能買了一籃子水果,剛開始還不知道裡面有蘋果,往下挖,才看到蘋果藏在裡面,而這部分保險公司可能自己也不知 道。不過,向客戶報告時一直改數字,客戶會非常不高興,認為是你弄錯,壓力就很大。但換個角度想,金融業向你揭露的東西,同樣也會向其他人揭露,比較不像 電子業要各憑本事,或有內線問題。」李懿璇看金融產業最大特色,就在掌握關鍵數字。「相較先前所提如何抓出銀行營收數字,我在自己建立的財務模型中,會再 多做一些細項,但邏輯是一致的。像利息、手續費及交易收入很難仔細估算,但像貸款餘額或利差收益就一定要掌握到。」 模型標準化 數字管理讓成效倍增 她說,最大差別,在QFII(合格境外機構投資者)跟本土金控所費的工夫不同。 例如,富邦金控底下較大的事業體,包括人壽、銀行、投信、證券,李懿璇會逐一拆解,再各自建立一套獨立的模型。「所以,如果我看十家金控公司,要維持的模型大概就有三十多個。」李懿璇自豪地說,這套模式經年累月運作下來,有幾年她的預測比金控公司還要準。 李懿璇笑稱,自己的模型因為不斷修改、升級,現在已經有好幾個版本;其中最大差異,在原本只是負責一家銀行,只要做一個模型就好,但後面全部變成金控公 司,就要開始簡化模型,秉持「無法估計的東西,不花太多時間」鐵律;再來,就是將模型標準化,「當模型長得全部一樣時,更新速度就會比較快。」不論是出金 融股研究報告,或觀察公司營收變化、建立財務模型,李懿璇皆把握「快、狠、準」要訣。這套風格,同樣展現在面對客戶上。「這一行,你可以賺多少錢是靠在 ︽Institutional Investor︾雜誌上的排名決定,而排名順序,又取決於有哪些大客戶投票給你。但時間就是這麼多,有點像﹃二八法則﹄;一開始踏進這行是亂槍打鳥,到 後面就知道,最重要的是要拿到那二成、第一線的票。」除了「用對力氣」外,執行力也很重要。「我每天都要不斷提醒自己,去服務那些不熟悉的客戶,否則就會 慢慢淡忘。當然,有些人再怎麼call也沒用,我也不會一直去碰壁。」還有些金融議題,必須選擇性跟客戶溝通,像歐美投資人就對陸客來台觀光,這種非基本 面題材無法認同。李懿璇舉例,美國人難以理解兩岸民族情感這部分,會質疑陸客為何非到台灣觀光不可,難道不能去東京、泰國?但同樣題材,對香港、新加坡投 資人來說,就很有感覺。 李懿璇說,台灣金融股表現,肯定和選舉有關。今年在明年有總統及立委選舉激勵,且金融股基本面轉好下,展望相當樂觀。至於電子股,好壞關鍵在全球景氣,目 前受到日本震災、電子業斷鏈影響,看法相對保守。加上台幣走升,不利出口,在台股兩大主軸金融、電子產業輪動下,未來金融股走勢較令人期待。 未來展望 官股銀行增資困難 民營銀行表現可期「選股部分,以消金驅動的銀行股,是我較看好的,這部分大都是民營銀行。」李懿璇解釋,官股銀行最大問題是,第一級資本比率(銀行核心資 本╱已調整風險資產)低,以後可能有增資問題;而官股要增資,眼前最大的困難是預算赤字。類似這樣的政治問題該怎麼處理,是未來官股銀行最大挑戰。 如果政府讓官股銀行一直維持較低資本率,例如,第一級資本比率要有八%,但官股銀行永遠只有七%,對國際投資人來說,ROE就會打折扣;反映在獲利能力上,就沒有那麼強。 反觀民營銀行,自○六年雙卡風暴以來,公司營收一直下滑,獲利相對基期較低,後續爆發力大;在個人信貸方面,今年無擔保品獲利可賺七%、八%,官股銀行則 完全沒有相關技術承作這部分業務,頂多只有中小企業貸款三%利潤可賺。因此,判斷今年消金龍頭中信金,可望有相當優異的表現。 「去年金融股不漲不跌,無聊到客戶也快睡著。但前三個月開始,客戶有回籠跡象,開始會問金融股,加上購併題材,今年真的會很熱鬧。」李懿璇不改快人快語本性,而在金融股大行情來臨之際,她將端出什麼令市場驚喜的報告,投資人且拭目以待。 李懿璇 現職:瑞銀證券執行副總裁經歷:雷曼兄弟、摩根大通證券金融分析師學歷:美國伊利諾大學香檳分校企管碩士 李懿璇的金融獵鷹選股法 1 先看總體政治、經濟形勢1、總體環境轉佳,升息循環啟動,基本面有利金融業表現。 2、總統及立委選舉、金融整併、銀行登陸,題材面不虞匱乏。 2 再看產業前景 影響金融股3關鍵:總經環境、貸款成長、利差改善:1、總經環境:國內景氣持續回溫,兩岸開放政策落實。 2、貸款成長:過去銀行貸款成長率約3%,今年有機會成長至10%。 3、利差改善:央行升息,銀行利差擴大;民間消費提升,個人信貸需求增加。 3 2關鍵數字精挑個股挑選金融股2關鍵:ROE、PB:1、ROE(股東權益報酬率)。 2、PB(股價淨值比)。 好公司太貴也不值得買,重點在價值是否被低估。 4 總結投資標的建議 銀行: 1、消金優於企金,雙卡風暴下獲利基期低,後續爆發力強。 2、官股銀行增資門檻高、個人信貸業務不易擴大。 推薦:中信金 壽險: 1、海外投資部位大,匯率波動對獲利影響高。 2、EV(隱含價值)較難估計。 |
1.住宅大漲無望
2.商業不動產有發展
3.國內的REITs沒戲
【財新網】(記者張環宇)萬通投資控股股份有限公司董事長馮侖6月29日在長江商學院舉辦的投資論壇上提出,未來商業地產發展會優於住宅地產,保險資金的入市,將令市場結構出現改變。
馮侖表示,目前,相比商業地產,住宅地產的投資預期正在出現變化。「以前,大家投資住宅是希望保值增值,但現在預期變化了,很多人已不抱住宅價格快速回升到以前水平的期望;不僅僅是限購這些政策,未來還可能出現更多的稅收風險,包括財產稅、遺產稅及交易環節稅等等。這使大家開始越來越謹慎。」
他認為從整體趨勢上講,住宅越來越趨於穩定,市場供需接近於飽和,同時,投資「熱錢」越來越多地轉到非住宅方面。商業不動產正經歷一個快速成長時期,未來5-10年,商用不動產將取代住宅成為下一輪房地產投資的明星。
「商用不動產的發展,最終會對不動產金融提出更多的要求。所以未來也是不動產金融創新和成長的很好的時期。」在他看來,政策層面對保險資金的鬆綁,意味著商業地產存在更多投資機會。
「(保險)資金進入後,可以更多帶動養老、度假、醫療相關的商業物業,這是市場發生的一個很大變化,也會分散掉一部分住宅的資金。」他稱。
他認為,對於中國這類新興市場,與成熟市場相比,最大的不確定性在於制度和政策。「實現價值,創造價值都是和制度在打交道,但這個存在較大不確定性。」
「從地產商角度,現在做住宅地產可能更要具有平常心。」馮侖稱,中國房地產商應努力謀求轉型,不能僅僅侷限於開發商的角色,更是要將地產和金融手段結合起來。同時,分散化投資也是選擇之一。不過,相比新興市場,馮侖更看好發達市場,因其市場成熟且較為規範。
馮侖同時指出,房地產信託投資基金(REITs)在中國的發展仍面臨資產質量較低、重複徵稅和投資人缺乏等因素的制約。
「目前國內適合做REITs的資產並不多。」馮侖稱,和美國有很多5年期以上租約的地產項目相比,中國很多地產項目租約都過短,較多為1年,3年期左右的項目都很少。而且,租金回報也很難達到標準。
除此之外,國內的稅收環境仍有待優化,重複徵稅的現狀可能讓很多投資者望而卻步。「首先,收入就很難確定。如果重複徵稅,這樣做就更不合算了。」馮侖稱
中國龍工(3339)財務指標優於同業,但估值偏低 作者:焦一丁 ■2014年應收周轉、存貨周轉和經營性現金流等指標均逆勢轉優,公司年應收周轉、存貨周轉和經營性現金流等指標均逆勢轉優,公司的運營狀況遠優於行業平均水平。的運營狀況遠優於行業平均水平。 ■國內市場一季度行業出現明顯下滑,2015年展望並不樂觀;海外市場年展望並不樂觀;海外市場受制於公司體量,將持續溫和增長。受制於公司體量,將持續溫和增長。 ■現時2015E11.1xP/E和0.8xP/B的估值明顯低於同業但運營指標均優於同業,按於同業,按13.7x2015EEPS(公司歷史平均P/E),計算出公司目標價為港幣2.23元。維持買入評級。 我們認為目前行業整體雖難言全面複蘇,2015/16年公司收入均較原始假設下調15%,但公司通過優秀的內部管控,較好的清理到了2011年以來累積的不良應收賬款並降低了負債率,降低了撥備和財務費用。我們下調公司2015年EPS預測9%,並上調公司2016E年EPS預測8%,前者與市場預期一致,後者較市場預期高14%。按13.7x2015EEPS(公司歷史平均P/E),計算出公司目標價為港幣2.23元。行業平均2015E30xP/E,P/B1.5x,由於公司2014年業績明顯優於同業,而行業大部分公司處於盈虧平衡線附近,我們維持公司買入評級。 公司穩健的經營策略有效緩解了行業下行風險 公司在行業中是較早提出嚴控風險的公司,在市場出現下滑後沒有選擇通過激進銷售的方式提升低質量的收入,而是選擇把收入質量放在首位。2014年行業裝載機,挖掘機和叉車的銷量同比變化為-16%/-19%/9%;龍工對應業務的銷售變化為-14%/-7%/16%,各項業務表現均優於行業,裝載機銷量重回市場第一。公司凈利潤同比下滑13%,但行業龍頭均下滑超過70%。2014年公司的存貨和應收賬款均出現大幅下降,而撥備的減少和財務費用的降低將成為2015年公司凈利潤提升的主要動力。 2015年行業展望中性,但公司產品結構仍有優勢 公司透露2015年一季度公司工程機械銷售的同比並不樂觀,對全年的展望也較保守,並未公布銷售目標,僅指引市場占有率會進一步提升。對工程機械影響最大的房地產持續疲軟,2015年2月房屋新開工同面積比下降17%;我們同樣預計2015年工程機械銷售整體將持續保持下滑的趨勢。但公司收入占比超過60%的裝載機市場競爭相對溫和,激進銷售造成的隱患較少;而收入占比約20%的叉車市場預計增幅為15%,明顯優於其他工程機械。 盈利預測 公司2014年取得了較好的業績,根據我們和管理層的溝通,公司采取了穩健的經營策略,用較低的價格和嚴格的信用考核保證了公司的收入質量。我們認為公司的策略將在未來保持,相對穩定的收入和回款質量可以持續。 基於我們對行業整體情況並不樂觀的判斷,我們下調了公司2015/16E年的整體收入,但同時由於2014年公司的優異表現,我們上調了公司的毛利率。毛利上升的主要因素是成本下降,公司在液壓件和閥門等部件上基本可以自給自足,有效的降低了零件成本。公司過往運費由分銷商承擔,並不計入收入和成本,但2014年開始計入公司的收入和成本,此項變動在未來將不再發生。由此我們預計公司未來毛利率水平將保持在2014年的水平。 我們下調了公司2015/16E年的收入,但由於毛利率的提升,公司毛利情況實際還出現了好轉。我們預計公司銷售費用會隨著市場競爭的加劇而提升。但由於公司將出售過剩產能,和減少應收賬款及存貨,公司的財務費用將減少,而利息收入將提升。 估值 我們認為公司經過幾年的調整,背負的歷史包袱已經較輕,雖然我們對行業前景依然持中性態度,但財務費用和撥備的減少將直接對凈利潤的增長做出貢獻。我們按公司歷史平均動態P/E(已剔除超過40x的極端數據後的平均值),計算出公司目標價為港幣2.23元,對應12.2/10.0x2015/16EEPS或0.92/0.86x2015/16EBPS。公司目前的動態P/E和P/B均接近其-1x標準差附近。 在和同業的比較中,由於公司的估值明顯低於行業平均,主要是由於行業整體處於盈虧平衡線附近,所以同業間的數據會有較大出入。同時目前AH溢價普遍存在,已A+H的中聯重科為例,溢價為73%。但公司在回報率、庫存周轉和應收周轉率均明顯好於同業。同時經營性現金流為正,進一步證明公司運營情況明顯優於同業。我們給予公司12x2015EEPS的估值,即目標價港幣2.23元,維持買入評級。 來源:招商證券(香港) |
21日從國家衛計委網站獲悉,由國家衛生計生委和世界衛生組織聯合主辦、上海市政府承辦的第九屆全球健康促進大會今日在滬開幕,本屆大會的主題為“可持續發展中的健康促進:人人享有健康,一切為了健康”。國家衛生計生委主任李斌在開幕論壇上做了題為《建設健康中國,增進人民福祉》的主旨發言。
李斌指出,30年前,世界衛生組織召開首屆全球健康促進大會,通過了《渥太華憲章》,開啟了健康促進新時代。歷經實踐檢驗,《渥太華憲章》依然在人類精神文明的星空中燿燿生輝。經過長期不懈努力,中國居民人均預期壽命已超過76.3歲,主要健康指標提前完成千年發展目標,總體上優於中高收入國家平均水平,用相對較少的投入,較好地解決了全球五分之一人口的健康問題。
李斌強調,力爭到2030年,主要健康危險因素得到有效控制,健康服務能力大幅提升,居民主要健康指標進入高收入國家行列,人均預期壽命達到79歲。為此,未來15年將重點抓好“六個堅持”:
一是堅持預防為主,把健康危險因素降到最低。實施健康素養提升行動,引導公眾築牢“合理膳食、適量運動、戒煙限酒、心理平衡”四大健康基石。實施健康城市和健康村鎮建設行動,防治大氣、水、土壤汙染,促進食品藥品等公共安全,建設宜居、健康美麗家園。
二是堅持重心下沈,讓居民獲得優質便捷服務。加大對基層醫療衛生服務體系投入力度,推行遠程醫療、對口幫扶、預約診療、優質護理等,開展家庭醫生(團隊)簽約服務,增強基層中醫藥服務能力,進一步提升居民看病就醫“獲得感”,到2030年基本形成15分鐘醫療衛生服務圈。
三是堅持改革創新,構建基本醫療衛生制度。健全分級診療制度,推動形成“小病在基層、大病在醫院、康複回社區”的就醫秩序。構建現代醫院管理制度,不斷提高服務能力和運行效率。完善全民醫保制度,不斷提高保障水平和服務質量。改革藥品供應保障制度,讓群眾用上安全有效、優質價廉的藥品。健全綜合監管制度,規範抗生素使用等醫療服務。從提升薪酬待遇、發展空間、執業環境、社會地位等方面入手,調動廣大醫務人員積極性、創造性,發揮好醫務人員關鍵生產力作用。
四是堅持健康公平,確保人人享有基本醫療衛生服務。以少年兒童、婦女、老年人、殘疾人、流動人口、低收入人群等為重點,推進基本公共衛生服務均等化,實施健康扶貧工程,“一戶一扶、一人一策、一病一方”,在全面建成小康社會征程中,不讓任何一個群體因健康而掉隊。
五是堅持發展健康產業,滿足人民群眾多樣化健康需求。推動關鍵核心技術突破和成果轉化,消除制約健康產業資源要素流動的體制機制障礙,研究制定土地、稅收、信貸、債券等支持性政策,著力培育醫療養老、醫療旅遊、智慧醫療、健身休閑、健康食品五大產業。
六是堅持健康促進融入所有政策,人民共建共享。牢固樹立“大健康”理念,將健康促進融入經濟社會總體規劃和各項政策制定實施的全過程、各環節。註重多方參與,加強統籌協調,形成政府、社會、個人共同發力的治理格局。
近日,一個產品網售額占全國超兩成的國家級電子商務示範基地,引發廣泛關註:在福建莆田鞋城,白天門庭冷落,夜晚卻進入賣假狂歡。不少廠商打著原單真標的旗子,裝著阿迪耐克的盒子,但掩不住魚目混珠的里子。“山寨”並非新話題,但痼疾不愈,引人憂思。
這些“山寨”產品,“假”得可惡卻又“真”得可憐。與30年前溫州“紙皮鞋”廠商不同的是,這些“代工2.0時代”的廠商,有的因有給國際大牌代工的經歷,往往掌握了全套工藝流程;有的具備真技術、好設備,產品雖是仿冒卻並不劣質。有時,仿品質量甚至優於正品,卻仍走老路“蹭名牌”,這正是令人痛心之處。
做品牌太貴,搭便車劃算,很多“仿造”企業的心態不難理解。其實這些企業,比誰都清楚品牌的價值,卻又輸在畏懼開拓創新的鴕鳥心態,沒有動力彌補設計營銷的短板,沒有勁頭在制造工藝上更進一步。一言以蔽之,它們有過錯可“入罪”,但也有實力可“自新”。踢它們一腳,當然會滾坡下山;但如果拉它們一把,未必不能有所作為。
近年來,政府部門與電商平臺的打假力度一年勝過一年,被抓的造假者人數大幅增加,公開銷毀假貨的示範活動也明顯增多,高仿生意的空間受到空前擠壓。但一些地方制假售假依然成風成片,地域性特征暴露出商業倫理的集體滑坡。這其中固然有制假者的貪賺快錢,但也有當地政府和電商平臺的默許縱容。源頭打假不力,銷售地和網上的打假就會變成“打地鼠”,“監管發力”只會淪為一句空話,等到制假規模壯大之後,不僅連根拔起愈加困難,而且屆時承擔“差評”的不只是某個品牌,而是整個地方乃至中國制造的整體聲譽。
當然,除了打假,也要正視“山寨”企業從夜幕下走到光亮處的現實困境。品牌設計缺人才、推廣鋪貨的交易成本高、營銷傳播的渠道少……一塊塊攔路石擋在它們的品牌轉型面前。但是,辦法總比困難多。也曾假鞋橫行的晉江,經過大力整治與產業轉型升級,湧現出安踏、361度、特步等諸多知名運動品牌。晉江鞋企的成功轉型,“看得見的手”功不可沒,正說明告別“山寨”並非不可能,需要的是地方政府勇於壯士斷腕,不因制假經濟的蠅頭小利而犧牲了地方發展的轉型良機;善於運用政策、財稅等綜合手段,營造健康公平有序的商業生態。
當然,外力的孵化作用終究有限,企業要真正從市場競爭中破殼,歸根到底要靠內生動力。這兩年,“大疆”無人機靠技術飛往了世界各地;傳音手機在國內無人知曉,卻因為解決了黑人的自拍問題在非洲實現了突圍,占領了非洲40%的市場;在國內只賣20多元人民幣的國貨“飛躍”,因為全新的策劃和包裝,飛越重洋在歐洲賣到50到120歐元,歸根到底還靠自己。海爾冰箱是自己的榔頭砸出來的,華為手機是自己的科研經費砸出來的,不在產品上用心,就沒有人能釋放出穿透平庸的光亮。
掙紮在高仿鏈條上,也許能茍延殘喘於一時;但不主動跨入痛苦轉型,前面的路只會越走越窄。盡管品牌的成功是一個充滿變量的函數,但可以確定的是,脫下“假鞋”真正走上創新路,才有值得期待的未來。