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作者：李劍

攤開近十年各行業利潤增長一覽表，在無品牌強週期的行業中，水泥行業的利潤增長最為迅猛而耀眼。海螺水泥上市八年來，利潤和市值增長均達三十倍，幾可與著 名白酒公司貴州茅台相比美；在香港上市不久的中國建材和華潤水泥，連續四年利潤平均複合增長高達80%以上，完全可與白酒新秀洋河股份相匹敵。其中中國建 材股價四年上漲二十倍，上漲幅度一時無與倫比。

　　水泥行業得益於朱榕基總理以來的中國「鐵公基」等基礎項目的大量投資，得益於近十年的房地產大牛市，得益於各級地方政府的市政工程，還將得益於剛剛開始的保障房項目和水利工程。如果想到中國廣大農村基本建設的更長遠的需求，這個行業的發展似乎無窮無盡。

　　也許，它們還得益於水泥這個行業的特殊性。水泥雖然屬於大宗商品，但由於原料石灰石和製成品等運費高昂的原因，拉法基等國外企業除了異地辦廠外很難靠 出口與國內企業競爭，水泥價格並不與國際接軌，所以也不受次貸危機影響。國內需求是它們繁榮的決定因素，國內需求就足以讓水泥行業空前發展。

　　改革開放釋放了中國巨大的生產力，需求的巨大增長讓一些本來缺陷重重、毫不起眼的行業煥發了光彩。

　　水泥行業生產的是同質化產品，能夠提高售價的企業顯然是由需求所主導，而不是由無形資產、轉換成本和網絡效應等形成的「經濟護城河」所決定；要在這個 行業內形成「經濟護城河」，最大的可能來自於規模和地域造就的成本優勢。規模優勢來自於能大肆併購和大規模進行干法生產技術性改造的資金實力、來自於有強 大背景的國企；地域優勢來自於石灰石資源的富裕、半徑內多經濟發達的城市、運輸的便利或周邊無其他水泥廠競爭的特殊地區。在規模和地域形成的成本優勢中， 規模又是更重要的因素。中國建材、海螺水泥、華潤水泥是這個行業最具規模優勢的企業，也是選股中的優先考慮。

　　但是，我一直認為，無品牌強週期性行業比較特殊，收入、利潤等成長性數據並不是選股的首先考慮；它們沒有品牌，沒有口味、品位、色彩、消費層次等等的 不同，沒有特色和差異化，拼的是規模、實力和資源。它們的發展大起大落，完全取決於宏觀經濟的繁榮與否，取決於生產是否過剩或不足；對它們的投資趨向可能 完全相反，極度輝煌時賣出，極度衰敗時買進。

　　甚至有沒有強大的經濟護城河這個問題，也不是強週期性行業的首要考慮。當全行業出現生產過剩的時候，哪怕是最具規模優勢的龍頭企業和最具地域優勢的地 方企業，也難逃虧損的命運，就像2008年的中國鋁業、東方航空以及很多遠洋貨運公司一樣。而品牌消費類行業的情況完全不一樣，即便全行業生產出現過剩， 龍頭公司依然安然無恙。比如1998年全國白酒產量達830萬噸，生產嚴重過剩，造成1998年到2003年的5年間行業持續萎縮，中小白酒廠大量倒閉， 全國產量一度降到320萬噸，但那些有強大經濟護城河的龍頭白酒企業卻越戰越強，大大擴展了市場。龍頭公司命運的不同，是穩定成長性行業和強週期性行業在 投資上的最大區別。

　　經濟護城河的科學解釋是持續競爭優勢，從這個意義上說，一切強週期性行業都不具備真正寬廣的護城河。

　　週期性行業的首要考慮是未來的需求。

　　我本人並不喜歡強週期性行業，不喜歡具有高投入、高負債、高能耗等諸多缺點的「三高型」行業。特別是在今天，當我知道水泥的主要成本煤炭的價格居高不 下，水泥企業的產能使用率已達到百分之百，很多企業正在加速收購擴張，本能地感到警惕的時候。特別是最近又看到這樣一些驚人的數據：中國水泥總產量早已是 世界第一，今年將達到20億噸，佔世界總產量的百分之六十以上；而世界第二名的印度只有不到2億噸，第三名的美國才1.1億噸。中國一家海螺水泥的產量就 比全美國的產量大百分之五十。還有，海螺水泥進行技術改造同中國建材競爭,居然要投入資金一百億;還有,水泥是高能耗的行業。每噸水泥消耗115公斤標準 煤。水泥嚴重依賴石灰石原料。石灰石並不像人們認為的那樣遍地都是，與中國巨大的水泥需求和產能相比，現有已探明儲量不到500億噸，按現在每年約18億 噸的消耗速度，再加上遞增幅度，40年不到就將開採完畢，比世界石油消耗得還快。

　　伴隨著水泥行業的興旺，重型機械行業的發展也非常奪目。三一重工和中聯重科就是其中的佼佼者。但重型機械如果出現產能過剩，還可以向國外出口產品。而水泥的國內產能如何消化？這是一個問題。

　　中國是個新興經濟體大國，仍然還在強勁增長，下一步水泥的需求當然還有兩種可能：已是高峰或者還有空間。但投資者的思考寧願保守一些。經驗告訴我們， 在這種行業，樂觀思維往往有害。我寧願相信中國宏觀經濟儘管依然向好，但基礎建設已經有了一些泡沫，那些強大的數據讓人有點高處不勝寒；我寧願錯過一些機 會，也不願承擔對國內產能將來可能過剩的憂慮。

　　作為長線投資者,不得不經常懷抱一種遺憾:對那些缺少長遠穩定需求而在短期內又非常光彩奪目的行業,只能欣賞而不能擁有.