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回顧人民幣四輪貶值：市場化愈加凸顯

截至上周五（10月21日）16：30收盤，在岸人民幣對美元報6.7599，在擊穿了所謂的“6.7鐵底”後再破6.75，離岸人民幣對美元更是一度跌至6.7708。一時間，市場的情緒再起波瀾——6.8會是下一個“鐵底”嗎?

其實，細數過去一年，人民幣出現過四輪較為明顯的貶值——2015年的“8·11新匯改”後，人民幣快速貶值近3%；2015年12月，央行推出中國外匯交易中心(CFETS)人民幣匯率指數，人民幣不再盯住單一美元，而是參考一籃子貨幣，當時至2016年2月G20上海峰會前，人民幣持續走貶；今年6月24日英國意外脫歐，英鎊暴跌導致美元被動升值，人民幣的貶值壓力再度釋放；而第四輪貶值則正在進行，不同的是，此次市場的決定性作用更為凸顯。

“12月美聯儲加息預期愈來愈強，美元恐持續強勢，在現行匯率形成機制下，人民幣對美元可能將因此承受更強的下行壓力，亦使得跨境資本流出的壓力加大。”中國金融40人論壇高級研究員、國家外匯管理局國際收支司原司長管濤上周接受外媒采訪時表示。主流觀點也認為，央行對中間價的幹預正不斷減少，未來的匯率更取決於一籃子貨幣的波動。

破6.75的背後“真兇”

隨著G20杭州峰會閉幕以及人民幣正式加入SDR（特別提款權），在國慶過後，人民幣便啟動了本輪“連跌行情”。

10月13日，人民幣對美元中間價報6.7296，連續第7天下調，較前日夜盤跌96點，美元指數則在各種利好之下氣勢如虹，一度突破了98；10月21日，人民幣中間價下調247個基點，報6.7558，刷新逾六年新低，亦為8月29日以來最大調降幅度。當日9：52，在岸人民幣跌破6.75大關，此後險守6.76關口，也離近期市場熱議的“6.8鐵底”更近了一步。

主流觀點認為，在10月20日(上周四)晚間歐洲央行維持800億歐元/月購債規模不變，行長德拉吉否認了坊間對於逐步收緊QE的傳聞，且不排除在2017年3月末QE到期後進一步延長QE，這導致歐元暴跌，美元被動升值，也使得人民幣積累了一定的貶值壓力。

截至10月20日21:22，歐元對美元刷新四個月低點至1.0942；美元指數則暴漲至98.15，再度沖破98大關，盤整後重拾上行動能。

民生證券研究院海外研究負責人張瑜表示，人民幣連跌的“真兇”其實有三個——隔夜全球動蕩，歐元、日元、加元齊跌，其實這三者都給人民幣施加了貶值壓力。“日本央行行長21日表態‘不認為日本購債規模應當放緩’，日元走跌;加拿大20日公布了維持利率不變的決議，同時下調經濟增速，加元承壓。”張瑜稱，由於歐元、日元、加元(分別占比57.6%、13.6%、9.1%)是美元指數籃子中的主要幣種，三幣齊跌推升美元指數走高，通過中間價定價公式傳導到人民幣端，人民幣中間價貶值。

眼下，人民幣中間價定價機制為“上一日收盤價+CFETS一籃子貨幣變動”，而美元在CFETS一籃子貨幣中的占比約為26%(13大貨幣中排名第一)，因此歐、日、加貨幣的貶值所造成的美元被動升值無疑使得人民幣承壓。

此外，在美元的升值趨勢下，中國企業和居民換匯的需求不斷攀升，這也進一步使得人民幣承壓。

最新數據顯示，2016年前三季度，銀行累計結售匯逆差1.6萬億元人民幣。9月，銀行結售匯逆差1897億元人民幣，較8月逆差規模(8月逆差收窄)擴大1263億元人民幣。

不過季節性因素也不能忽視。外管局國際收支司司長王春英10月21日在答記者問時提到，“暑期和國慶假期前通常是國內居民境外留學或者旅遊購匯的高峰期。今年第三季度，旅行項下結售匯逆差比第二季度擴大了132億美元。”

不論市場短期如何波動，各界對人民幣的長期走勢仍有信心。“離岸人民幣存量小，央行有能力在必要時穩定預期，引導在岸匯率。”中國銀行前某外匯交易員對記者表示。

美國財政部近期也轉述了中國的承諾和聲明——“基於經濟基本面，人民幣沒有大幅貶值基礎。支持人民幣穩定的主要因素是：高凈儲蓄率、較大規模的經常賬戶順差、高於全球均值的GDP增速。”

回顧前三輪貶值

其實，此輪人民幣貶值的方向之所以令市場難以揣測，主要原因有三：一是之前美聯儲的加息路徑並不確定，甚至美聯儲內部都存在分歧，這導致美元走勢撲朔迷離;二則是英國脫歐這一“黑天鵝”事件後，英鎊意外暴跌，其底部仍然未知，外加歐央行的寬松計劃仍使得歐元存在不確定性；第三則是中國央行讓人民幣波動更基於市場的意願進一步凸顯。

在這一時點，與其猜測未來的匯率走勢，回顧過去的三輪貶值似乎能更清晰地洞察央行意願的變化。

2015年8月11日，央行將人民幣匯率中間價下調1000點，人民幣一次性貶值2%，創下歷史紀錄。貶值趨勢一直持續到8月13日，人民幣對美元下跌近3%，才終告止跌企穩，匯改順利收官。此後人民幣走勢又恢複了往日的平靜。

“8·11新匯改”是央行對於人民幣進行的一次性糾偏，有效地快速釋放了貶值壓力。不過由於疊加中國A股出現的9年來最大暴跌，海外市場也一度憂心中國經濟。所幸，此後人民幣暫歸平靜。

2015年12月11日，央行推出CFETS一籃子貨幣指數，人民幣的糾偏也再度重啟。去年12月30日，在岸人民幣對美元收盤跌0.1%，報6.4912元，創2011年5月以來最低收盤紀錄;截至今年2月4日，美元/人民幣報6.5776。不過，由於隔夜美元指數暴跌，中國央行2月4日順勢上調人民幣中間價達102個點，這一舉措也被市場人士解讀為——既彰顯春節前保持匯率穩定的決心，更不違反人民幣匯率參考一籃子貨幣增強彈性的承諾。

此後，第三輪貶值來襲。6月24日13:20，由於脫歐派已經占明顯上風，英鎊對美元暴跌近10%，美元指數被動飆升，人民幣對美元大跌，突破6.6大關，報6.6172;7月18日晚間，在岸人民幣對美元跌破6.7關口，為2010年11月以來首次。而在10月1日人民幣“入籃”前，外界也有猜測，央行似乎仍有幹預離岸市場、擡高HIBOR利率以維護人民幣穩定的跡象。

隨著眼下人民幣匯率更趨市場化，摩根大通中國首席經濟學家朱海斌也對記者表示，“下半年料人民幣對美元將小幅貶值2%~3%至6.85，美聯儲可能等到12月再加息，美元仍可能上行。”