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論賣方研究員的目標價藝術

萬科版殺人遊戲仍在鏖戰，前天被拿上臺面來說的，是瑞信房地產分析師對萬科A股的報告，大字標題紛紛寫到瑞信料潛在跌幅達46%。

雖然你不一定能一眼看到目標價，但不妨礙這新來的分析師，訂了個極其文藝的目標價。

普通的目標價是分析師通過合理估值方法倒推出來的，模型里做出來的估值。

小清新的目標價還要再參考市場共識，股價近期走勢，以及券商本身的內部指引。比如不推薦個有一成以上升幅的股票就不要放入買入名單了；大票就不要給個三成的跌幅，因為沒人信，小票則反之不然。

藝（er）術（bi）的目標價定價策略，如果是隨市場共識的買入評級，不如就給個最高價；如果非唱反調，敢於給出相反的評級本身已經鶴立雞群了，目標價已可視為浮雲了。總結，要不最高價，要不最低價，這是賣方分析師搏眼球的一貫伎倆。

Oaktree Capital的創始人Howard Marks都說過，過於超前和犯錯很難區分，所以賣方分析師看對看錯是家常便飯，只要邏輯講的過去，目標價那都是身外之物，最重要的是看對方向。

很久以前有個棒子分析師，不管騰訊股價突破幾百大關，都保持堅定的看空觀點，一直沒有向市場低頭認錯，盡管看空理由不是全錯，但是方向基本不著北。時間長了，客戶不買帳，一向客戶推廣他的觀點，就引發無數拍磚，最後無奈只能被換人。這說明，不怕有觀點，不怕太自信，但真怕一直堅持錯誤、不知悔改。

從撰寫報告的角度，最重要的雖然是堅持自己觀點的連貫性，碰上行業本身轉彎的情況，難免會引發賣方分析師觀點轉變，或者真的之前看錯了公司，需要向市場承認個錯誤，這個客戶一般也都能理解。

最多關系熟一點的，見了面被調侃幾句：“呦，風向變了啊，挺不住啦！”能調侃說明還有情誼，因為如果客戶不相信你的判斷，那幹脆連見面都不會見了。見就是給你個機會，聽聽你的故事，過了幾個月，誰還記得你當時是什麽觀點，關鍵是你能不能幫客戶賺到錢。

從撰寫研究報告的角度來看，首次覆蓋、評級上調、評級下調（這些是樹立觀點和轉變觀點的報告種類）類的研究報告，需要經過研究部門內部的committee審核，這個委員會通常是由研究部主管和幾個部門中最資深的分析師組成，家家風格略有迥異，有的只求邏輯通暢，有的就要連故事、寫法都要一一過問。除此之外，平日的研究報告，一般只用檢查語句、審核法務，不會審查研究報告本身的邏輯和故事。

研究報告們還要講究區域內的和諧統一，維護好券商本身的觀點，千萬不能自相矛盾。比如大家都看光伏，不能韓國的分析員們說我們預計多晶矽價格要升，香港的分析員們說我們預計價格會持平，微觀勢必保持內部口徑一致。

但另一個問題是，研究部門本身不是投行主要的利潤來源，IBD的客戶需要幫助時候，研究部是義不容辭的。比如之前和一個研究猿吃飯聊到個公司，隨口問了句，哎，那你們有沒有cover他們啊？

答曰：他們給我們deal做啊，所以我們要cover啊。

天真如我，還追問了句，那你們給的什麽rating啊？

答曰：他們給deal給我們做，那當然是buy啦，我們是沒節操的啊！

很多研究報告都是deal driven，這個港股潛規則投資者是一直知道的。就說高盛吧，雖然在他們的報告中要是寫“一如此前預期”，會因為過分吹噓自己而被CMG(Content Management Group)刪掉；但基本放在他們確信買入名單里的股票大多都要配股有動作的，市場買入推高股價後，就可以更愉快的向市場抽水集資了，雖然名聲在外，but Goldman is Goldman。

附上狗門內部眼線comments：我們的trader都愛死自己的研究員們了，有他們在，對手盤分分鐘找到。

辣麽，要怎麽判斷賣方研究猿的唱好報告是真唱好、還是假唱好？

不少賣方分析猿說，沒有辦法，只有見面聊時候才會說嘍，如果咱倆關系足夠好。

還有賣方分析員說，一看報告本身目標價的空間少還是多，中性化描述還是鮮明的觀點，利潤預測是高於市場預期呢、還是保守；二看報告之外，賣方是否組織些電話會議、電話或現場路演、開會、微信刷群等方式積極推票嘍。

Sales想了想，說那得看公司內部IBD和Research，哪個部門更牛逼一些，要是research更強大，那爛的IBD項目，研究猿也是敢給neutral的（唱空的公司但又礙於面子只能發好人卡）。

一篇賣方研究報告，故事、行業公司方向、合理的估值體系還有一個看得過去的目標價，一個都不能少。雖然不少買方對著賣方的目標價，很可能就會說一句：你覺得我care麽？

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