📖 ZKIZ Archives

博鰲觀察：7%的秘密

中國經濟放緩，全球經濟承壓。經濟增長的新常態下，三駕馬車比重生變，央地財政關系也在重建新局。舊常態為何終結，新常態如何重構，博鰲論壇上，來自全球的官員、經濟學家和商人們展開熱議。

“新常態”，成為2015年博鰲論壇上最熱的詞之一。

國家主席習近平在2014年11月首次系統闡述了“新常態”，2015年3月28日博鰲亞洲論壇開幕式上，他再次指出，中國經濟發展進入新常態。

舊常態不可持續，新常態艱難而可期。中國已是全球第二大經濟體、第一大貿易國，中國經濟的放緩勢必對全球其他國家，尤其是澳大利亞、智利、巴西等中國的大宗商品貿易夥伴國也將造成沖擊。據IMF（國際貨幣基金組織）全球副總裁朱民測算，若中國GDP下降1個百分點，將會影響智利GDP下降約8%，韓國下降約0.5%，“整個世界都要為中國經濟的調整來埋單。”

剛剛過去的全國兩會，公布了7%的2015年GDP增長目標，是為中國經濟新常態的一個重要標誌。博鰲論壇上，圍繞著何為新常態，舊常態為何終結，新常態如何重構，來自全球的官員、經濟學家和商人們展開熱議。

新常態新解讀老常態不正常

一年前“新常態”一詞剛出來時，春華資本集團主席、經濟學家胡祖六坦言（當時）並不知道它到底是什麽意思，“在我看來就是低增長吧，意味著中國經濟的增長速度不再是10%”。他同時指出，就算7%的增長率，中國仍然是世界上增長最快的國家，“所以從全球的角度來說，這個常態沒有什麽新的”。

何為“經濟新常態”，官方媒體的描述是經濟“增速換擋、方式轉變、結構優化、動力轉換”。習近平在博鰲指出，新常態的特征包括經濟增速從高速轉向中高速增長，從規模速度型粗放增長轉向質量效率型集約增長，從要素投資驅動轉向創新驅動。

從數據來看，中國經濟增速處於下行通道中。1-2月工業增速僅6.8%，大幅低於市場平均預期的7.6%，延續了2014年四季度的回落趨勢。中國經濟增速會繼續下滑，還是在7%上下企穩？“新常態”下，其潛在增長率究竟是多少？

北京大學國家發展研究院名譽院長林毅夫一直認為，中國經濟還有長達20年的年增長8%的潛力，但在本次博鰲論壇上，他也在擔心經濟增速過低的風險，“中國經濟增速降到6%我就比較擔心了，因為中國有很多的過剩產能，現在這種情況下更擔心就業，以及不良貸款問題，所以要達到7%的增長率是最理想的。”

3月27日，博鰲論壇“經濟學家談經濟”午餐會上，國民經濟研究所所長、經濟學家樊綱介紹，現在的嚴肅研究者中，對中國經濟潛在增長率的預測最低在6.5%，高的超過8%，“我們的結論基本是7%左右”。他認為有兩大支撐這一增速的因素，一是盡管中國的勞動力增長速度在下降，但隨著教育水平的提高，中國的人力資本也在提高；二是越來越多的中國企業走到產業前沿，中國企業的創新能力比過去要大。

“現在大家說中國經濟從過去的兩位數高增長降到了中高速增長，這句話里有錯誤。”樊綱指出，過去三十年中國經濟只有少數年份達到了兩位數增長，而GDP增速一超過9%一定出現通貨膨脹，一超過10%真正到兩位數，一定同時出現通貨膨脹和資產泡沫，“所以兩位數從來是過熱增長”。

樊綱介紹，過去全球有若幹個研究小組研究中國的潛在增長率，結論是7%到9%之間，所以現在回到7%左右的增長其實是回到正常增長。“所以現在說新常態，過去10%是老常態嗎？不是老常態，那是變態。”

哥倫比亞大學地球研究所所長、“休克療法之父”Jeffrey Sachs認為，美國經濟過去兩百年間維持了約1.8%的增速，按購買力平價，中國的人均收入已達到美國的25%，因此，中國經濟達到新常態時的增長率會達到6.5%到7%。但他認為，中國要長期保持這一增速，需要突破中等收入陷阱，“中國必須讓經濟基於創新增長，而不是靠引進別人的科技”。

從政府投資到民間投資

逐步告別出口與投資拉動的經濟增長方式，提振內需和消費使其成為經濟長期增長的動力，是新常態所提“方式轉變、結構優化、動力轉換”的題中之義。

朱民認為，投資拉動、制造業推動的經濟增長，是一個不可持續的模式。原因在於它的產能利用率非常之低，因為投資過度導致產能過剩，產能利用率下降導致資本的利用率也隨之下降。所以中國信貸增長比其他國家信貸增長都要高。

在經濟放緩的現實壓力下，中國經濟短期內尚難走出投資刺激的窠臼。

“三駕馬車”中，2015年1-2月，消費同比增長10.7%，創近年新低。市場分析認為，石油和黃金價格下跌、房地產萎靡等都對消費形成了沖擊。

2014年消費占GDP的比重達到48%，樊綱預期未來5年中每年增長1%就“不錯了”，“政府經常說要刺激消費，但為什麽沒什麽成果，因為消費不是說你刺激一下它就自動增長了，是一個緩慢的過程。”

而短期內，樊綱認為經濟增長的更多風險，來自投資方面。

中國經濟目前的增速下行，主因在於投資的下降，其中制造業投資的大幅下滑又是導致實體經濟不景氣的主要原因。1-2月份，制造業投資累計增速僅為10.6%，較2014年幾乎下降了3個百分點。

制造業低迷的情況下，為保住經濟增長7%左右的目標，政府將不得不再次倚重基礎設施投資和房地產。3月30日，央行、住建部、銀監會聯合發布樓市新政，將二套房貸最低首付比例降至四成。

林毅夫認為，過去幾年中消費占中國GDP的比重上升，並不是消費增長所帶來，而主要是由於投資下降。林再次重申了政府要大力投資基礎設施建設，2008年金融危機中他就堅持這一主張。“現在投資基礎設施正當其時，如果沒有私營部門投資的話，政府就要出頭了。”他警告，“政府一定要投資基礎設施，不然增長率不止降到6%。”

不過，形勢正在起變化，政府主導基礎設施投資的模式，目前正受到政府財力不足，和中央化解地方債風險的約束。

全國工商聯原副主席保育鈞在博鰲指出，2015年固定資產投資預期增長15%，需要投資59萬億，而中央財政只有4776億，“連個零頭都不夠”。

而地方政府原來的兩大財源——土地財政和融資平臺，也由於市場不景氣和中央的清理整頓而成了無源之水，沒有財力進行大規模基建投資。

1-2月份，全國固定資產投資（不含農戶）不到3.5萬億，同比名義增長13.9%。“從1、2月份情況來看不太好，所以新常態之下怎麽樣大力啟動民間投資，這個才是新常態的希望。”保育鈞說，目前政府正在試圖通過PPP（公私合作）模式吸收民間資本進行基礎設施建設，但還處於摸索階段，“這個問題的要害是政府要講誠信，切實保障民營企業的合法收入，民間投資最怕的就是不誠信，政府一換屆不認賬了。”

保育鈞認為，中國有大量的服務行業名義上已向民間資本放開實際上並沒有放開，比如說教育事業、金融、醫療衛生，“落實不了是因為權力壟斷”。

朱民的研究也表明，中國若放開服務業，將可以多創造出4000萬個就業崗位。

標普全球首席經濟學家Paul Sheard認為，對中國來說，側重於投資驅動、基礎設施的建設在過去並不是壞事，但在下一個經濟發展周期中，中國必須要開始以服務業為主要驅動力，這需要體制和機制的整體改革。

金融風險老問題新辦法

2008年以來，美國和歐洲經濟先後爆發金融危機和債務危機，悲觀的看空者們曾經預言，房地產泡沫、影子銀行和地方債風險，將可能導致中國經濟崩潰。這三大風險相互捆綁，共同指向金融危機。

從2010年開始，出於對高房價的恐懼，中國各地政府對城市房地產市場實行了一系列限購、限貸措施。但直至2014年各地逐漸放開限購，除局部市場外，並未出現房價大幅度下跌引發大範圍斷供，從而導致銀行壞賬甚至誘發如美國“次貸危機”的金融危機。到今天，房地產泡沫風險可控已基本成為一個共識。

“不會是硬著陸，不會出現其他國家的那種樓市危機。”樊綱指出，美國樓市危機爆發是因為他們的泡沫特別大，杠桿率特別高，而中國的情形是要求房產首付至少達到30%，平均是50%，所以購房者斷供的可能性很小，樓市實際上壓力沒有那麽大。

與購房者斷供引發金融危機這一可能性相比，經濟學家和金融家們更擔心的，是影子銀行的風險。

據中國社科院金融所的數據，目前中國的廣義影子銀行體系規模約為27萬億元，占銀行業全部資產的比重約為19%。廣義的影子銀行業務包括信托、理財等銀行資產負債表之外的業務。

Paul Sheard在2008年雷曼兄弟倒臺之前，是雷曼兄弟的首席經濟學家，也是那場危機的親歷者。他在博鰲論壇上回憶說，雷曼倒臺之前的頭一天，他沒有去上班，根本不知道一天之內會發生那麽巨大的事件。他以此說明未來存在不確定性，而他認為中國經濟的不確定性在於過去六到七年中的信貸擴張，“我們要更加密切地註意這方面的情況”。

中投公司副總經理謝平介紹，中國的老百姓已經把相當一部分存款用來買代客理財產品，因為代客理財利息高。這些錢通過各種渠道進入影子銀行體系，用來購買標準的證券化產品，或發放高息貸款，最終流向銀行間債券市場、房地產市場和地方融資平臺發的地方債券。

在這一鏈條中，首尾兩端之間存在高達6%至10%的息差，使銀行、信托公司、證券公司等都有利可圖。而對銀行來說，做影子銀行業務不用交存款準備金，不算資本充足率，不受利率政策和貸款規模的限制，謝平稱之為“監管套利”，“這下你們就明白了，做影子銀行業務在中國對銀行來講，利差空間是大於資產負債表內受監管資產的，而風險也正是在這里開始的。”

謝平所說的風險即是剛性兌付，“盡管我們再三警告說你們要自己承擔風險，但是到目前為止大家還是認為銀行對理財產品隱含著信用背書。剛性兌付是中國影子銀行很大的風險，實際上從資產運用方已經看到有些企業倒閉、破產了。但是從負債方可以發現，全國大概只有幾例違約的理財產品，最後起碼本金都付了。風險哪里去了呢？銀行自己消化了，或者信托機構、金融機構自己消化了。”

據英國《金融時報》報道，地方政府的融資平臺，是理財產品的主要發行主體，2013年年中，地方政府通過影子銀行融資平臺籌集資金共17.9萬億元。一旦地方政府違約無法兌付，將可能引發連鎖性的金融風險。

中央政府正在努力化解這一風險。過去，地方政府借債不透明因而可以無節制。“有地方政府官員親口對我說，我不關心債務能不能還上，我只關心在我任上資金流會不會斷。”PPP專家、清華大學教授王守清對南方周末記者說。

但新任財政部長樓繼偉上任兩年多來，上述舊常態宣告結束。新常態是，地方政府不得再通過融資平臺以企業債的方式借債，而要憑自身信用資質在市場上自己發行債券。

為此，財政部2014年10月開始摸底地方債務情況，本次博鰲論壇上，樓繼偉幾次被問及地方政府是否在這次摸底中多報了債務數字，樓的回答意味深長，“如果一個地方的債務率很高，我們給它替換老債的額度就會多，這個機制是正相關的。但同時給它分配的新的債務的額度就低，這是負相關的。它為什麽要多報呢？有的人覺得多報一點是不是中央政府會幫忙，有的人要知道我們這麽分他又想少報了。”他說，“所以在這個過程中他們自己在想。”

博鰲論壇召開前兩周，國務院剛剛批準了1萬億元額度的地方存量債務置換計劃，此舉意在將地方政府手中的短期、高息債務置換成長期低息債務。據樓繼偉透露，這1萬億元是參照2013年6月審計署公布的各地債務情況向各地分配額度，約占2015年到期地方債務總額的53.8%，接下來視地方政府自己發債的情況可能會有第二個1萬億元置換債券計劃。

他還透露，目前全國各級財政的發債主體多達10萬個，“有的市五六七八個廳都在發債”，因此新的預算法只給省級發債的權力，今後只有三十多個省份和幾個市的財政部門可以發債，以後再逐步走向真正的市政債，“不然風險控制不住”。

引人關註的是，樓繼偉在博鰲強調，給地方債務騰挪紓困的空間，並不意味著中央會為地方債兜底。他明確表示，當地方政府無力償債時，中央政府不會救助，而當主持人追問他“也不放棄？”時，這位直言不諱地財政部長反問道，“什麽叫放棄？”

“為什麽我們說不救助呢？國務院43號文件明確說了，地方可以處置資產，中國政府有大量的正資產，當債真還不上的時候處置資產可以用來還債。”他說。