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中概股和創業板紮眼的反差,到底說明了什麽?

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=1550

中概股和創業板紮眼反差,到底說明了什麽?
作者:範小明        

導語:同樣是以互聯網公司為主體構成,中概股和創業板,一邊是海水,一邊是火焰。造成這種紮眼反差的原因中,2個國家股市估值體系的差別,固然是需要正視的,但更重要的原因出在資本市場和上市公司互動時的反身性上。

正文:

我之前的工作內容,是研究那些遠赴海外上市的中國概念股。毫無疑問,不管是早先上市的網易、攜程,還是最新上市的阿里巴巴、京東,它們都是中國最優秀的一批互聯網公司。它們身後代表著龐大的高粘性用戶,體驗極好的產品,牢固的護城河。但是當時間走到2014年下半年的時候,一度輝煌的中概股,卻陷入了集體的低迷,股價一再重挫,不少股價近乎腰斬,失血嚴重,其慘狀堪比2008年。我們選取了一些公司的股票,粗覽一下近1年來從高點滑落的幅度(股價單位為美元,最新時間為2015年3月3日)。


中概股的滑落,原因有多方面的。阿里巴巴的調整,是因為業績不達預期;奇虎360的腰斬,則源於戰略產品上的迷茫;歡聚時代的下跌,則可能有外國投資者對其業務的不理解;500彩票網墜入深淵,則是對政策風險的回避。但是說一千道一萬,這些問題在中國股市的創業板公司上,則統統都不是無法逾越的“問題”。我們來看看同行業上市公司,在中國股市的市值,是在美國股市的市值的多少倍(美元兌人民幣匯率取6.27,最新時間為2015年3月4日。


出現如此反差的原因,我們認為公司基本面的差異並不是一個重要的因素,我後面會講到,基本面會隨著市場喜好的不同而發生改變,是一件很難證實或者證偽的東西。

第一個原因,是2個市場的估值體系差別較大。美國的經濟結構非常合理,互聯網、生物技術、醫藥醫療、高端機器人等行業占比遠超過傳統行業,美國投資人在亞馬遜、蘋果、谷歌等公司上享受到了全球最領先的互聯網產品和投資價值。他們深諳互聯網、生物技術等領域的產品形態和商業模式,更加註重原創性、生態性、不可替代性。因此對於中國概念股,他們的眼光很嚴苛,除非是容易理解的產品和可預期的高成長,否則,中概股很難得到與美國本土科技公司看齊的估值水平。表面上看,這是2個市場投資人的觀念問題,實際上反映了中美兩國經濟發展階段的不同。中國GDP增速將進入7.4%以下的新常態時期,人口紅利將逐漸消失,那些高能耗、重資產、國有性質的企業,面臨著迫切的轉型需求,整個國家在艱難地向互聯網、醫藥醫療、娛樂消費、高端制造等新型行業進發。在最優質互聯網公司已經完成上市之後,大量的本土資金對於中國股市的二線、三線小互聯網企業傾註了高估值的熱情。這就好比大戶人家,哪怕自家的兒子天資一般,也會傾盡家財去培養他,期望他能否成長起來。不管是從國家產業發展的角度,還是從本土投資人的殷切心情來理解,都是非常合理的。

公司一旦上市之後,管理層和資本市場的互動,會對公司的基本面和股價產生重要的影響。索羅斯提過正反饋的反身性原理,當人們預計一件事情要發生的時候,便朝著那個方向去行事,結果更快地促成了那件事情的發生。中美兩國資本市場對上市公司的預期不同,使得管理層和資本市場的互動模式背向而馳,更加速了中概股和創業板公司在基本面上的重大差異。這是更為重要的第2個原因。

案例一。互聯網公司要獲得證券牌照,是很困難的一件事情,但是收購一家證券公司,卻僅僅需要資金便可。當資本市場認識到,通過不斷提高一家上市公司的市值,讓它具備一定的資金和實力,去收購優質資產,便能夠實現雙贏,那麽將倒逼管理層朝著這個方向去努力。這是2015年創業板“東方財富”股價大漲的奧秘之一。在美股那邊,這種機制完全是失效的,直接斬斷了管理層的夢想(幻想)。

案例二。2014年阿里巴巴宣布參股優酷土豆,後者股價不漲反跌,一度一去不回頭。也許美股投資人認為,阿里是流量的終結者,不是提供者,不但無法為視頻網站導入用戶,而且可能消耗後者的用戶。但是這樣做的直接結果便是,優酷土豆的管理層時時刻刻要考慮資本市場的顧慮,畏首畏尾,難有實質性作為。阿里巴巴也知道了參股的結果,不敢有進一步深化雙方生態融合的動作。但是在中國股市,有了資金的幫助,它可以擴大市占率,完善生態圈,購買優質資源,等。

案例三。藍汛和網宿科技作為CDN行業的雙寡頭企業,市占率和營業收入,都難分伯仲,但是其市值卻地下天上的對比。網宿科技對管理層實行低工資高股權激勵的措施,控制費用,提高凈利潤;藍汛實行高工資低激勵的措施。從原理上來講,對於公司價值是等同的。但是2個市場的觀點不一,認為網宿科技為股東利益著想,股價大漲,而藍汛則管理失控,股價持續暴跌。這更進一步強化了二者對管理層的激勵方法,再進一步加劇了股價的分化。

在通常的投資理論下,資本只是去尋找市場上被低估的股票,在股價漲跌中實現價格發現功能。但是從中國股市的這些案例我們可以看出來,中國本土資金的雄厚優勢,可以幫助上市公司不斷做大做強,這已經超越了通常的投資理論。著眼於未來,小明已經看到了2個非常明顯的趨勢。那就是:

第一,中國A股市場,互聯網行業采用跨市場對比市值的方式進行估值,將難以發揮作用。

第二,資本市場和管理層的互動,存在明顯的反身性效應,未來會有更多的創業公司放棄VIE架構,著眼於中國創業板上市。登陸美國交易所上市,光環將漸漸消失。



來源:範小明的互聯網觀點


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