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中航科工2357的投資價值分析

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本帖最後由 jiaweny 於 2015-3-2 14:35 編輯

中航科工2357的投資價值分析
作者:南海之夢

我一直認為資本市場,尤其是長期投資追求的就是確定性。無論是從概念到業績落地的確定性還是行業增長的確定性,你對這種確定性的信仰程度決定了你持股的心態和時間。而行業增長的確定性就是我們面臨的第一個必須考慮的問題。我們可能根據蘋果、三星產品的研發上市動態來判斷TMT行業未來2,3個季度的投資機會,我們也可能根據銀行磁條卡的替換進度而看好金融芯片未來1,2年的景氣,我們還可能根據新能源的裝機規劃來判斷未來2,3年的增長情況。那麽對於軍工行業來說會是什麽情況呢?


1. 軍工行業的長期需求保證了中航科工未來數年的營收增速(yoy20%↑),至少貫穿在12.5-13.5期間

根據中航工業集團12.5規劃以及林左鳴董事長的報告,集團12.5期間收入將從3000億增長到1萬億,年複合增速接近30%。國產3代機:殲10、殲11、殲15系列,殲轟7,武直10,武直19剛剛開始列裝(據報道將在2020年之前翻倍,當前約900架);國產4,5代機殲20、殲31,運20,直20將在2017年開始進入列裝.等等

其他10大軍工集團同樣面臨這種歷史性機遇

2. 國際形勢以及軍工資產證券化使得軍工股長期處於風口行業

2015年最大的投資主題就是國企改革,而軍工企業的改革將是其中最為重要的組成。10大軍工集團中,中航工業資產證券化率最高為50%,航天科工、航天科技集團為20-30%,電子科技集團為20%,軍工企業平均為30%。相對比其他企業資產重組,軍工企業的重組路徑更加清晰。基本上是研究院所改制或者下屬核心軍工企業合並上市。所以查清楚集團不同板塊的資產情況基本上就可以對號入座。你所要做的事情就是合理假設,耐心低位布局。看看各軍工集團紛紛成立董事長掛帥的深化改革領導小組,所以政策層面非常給力。與其到處打聽你都不知道該不該相信的“內幕”,真的不如好好把握一下軍工企業的資產註入!當然如果你的“研究能力超強”也許可以節約時間成本。。。

這里順便舉一個剛剛發生不久的例子:廈工股份600815。廈門市政府,國資委把廈工的控股公司海翼集團的股權無償劃撥給中航工業集團了,那麽接下來很自然的就會有以下問題:⑴中航工業通飛板塊又多了一家上市公司(重機、黑豹、貴航,廈工),廈工進來要幹什麽呢?依靠中航的力量發展廈工幹了幾十年也幹不好的挖掘機和叉車?你都覺得好笑是吧。⑵中航工業通飛板塊還有什麽未上市的資產?最好這部分資產和重機、黑豹、貴航沒什麽關系。這樣就對了,有點上路了,那就是飛機維修,軍機民機貿易(記得珠海航展上哈飛的109架出口飛機訂單誰簽的嗎?)⑶海翼集團那可是400多億的資產就這麽給了中航工業,廈門市政府圖啥?海翼集團和廈門航空工業是什麽關系?和全球最大的通用發動機維修中心---廈門太古航空是什麽關系?沿著這樣的思路你就能慢慢清晰:廈工股份就是廈門市未來城市發展規劃---打造廈門通用航空產業基地的承載著。這樣就好理解後來發生的一系列事情了,比如3.7億政府補貼避免ST了等等。那麽作為中航工業通飛板塊的承接著,應該給他多大的估值?當前70-80億市值合理嗎?我們並沒有在停牌前得到內幕消息,但是現在再來分析這些我認為也不晚!中航機電公告托管18家機電系統公司之後股價還在13元;哈飛公告增發註入昌飛的時候股價也才在24元。。。。。。

軍工股未來這樣的機會會層出不窮。廈工只是舉個例子。



3. 軍工產品定價機制改革將有力得釋放軍工企業利潤

軍品生產企業目前的定價方式主要是:產品價格=(制造成本+期間費用)×(1+5%),即實際成本加5%利潤的定價方法。這種事業單位式的定價機制已經越來越不適應未來企業化運作的發展。實際上越來越多的軍工產品已經開始突破這種報價方式。

未來軍品定價機制的改革將有力釋放軍工總裝企業的利潤,這一點在哈飛的估值一文中已經說明,不多說了。

這決定了未來軍工股的上漲邏輯是外延式的資產註入+內增型的業績釋放雙輪驅動。


4. 軍工企業不能完全按照常規的估值方式來估值

我們知道美國F35單研發費用就高達2000億美元,國產太行渦扇發動機的研發費用是多少?恐怕遠遠不止95.88億人民幣,上千億的累計投入應該都有了,95.88億就是生產太行發動機的沈陽黎明公司以及其他發動機資產註入上市公司航空動力600893的兌價。其他軍工科研院所附屬廠也是如此。國家對軍工企業科研經費的累計投入如果全部作為兌價註入上市公司,恐怕沒有那個公司能夠支付得起。


5. 回過頭來我們再來看中航科工2357:

⑴中航科工所控股的4家軍工企業(中航電子,哈飛股份,中航光電,洪都航空)均為中航工業旗下各板塊的資產整合平臺,尚有很多優質資產待註入,例如中航電子旗下的5個研究所(自控所/計算所/上電所/雷電院/電光所)12年利潤17億元,中航電子13年全年利潤才7億元;還有哈飛集團和昌飛集團的總裝、試飛資產也有待註入哈飛股份,其中部分資產已經托管到上市公司。13年哈飛向中航工業成員單位出售商品及勞務發生關聯交易金額94.85億,占哈飛13年收入87.6%,可以理解為待註入的總裝和試飛資產收入。成飛集成資產註入前後股價15元—68元的表現已經讓人瞠目結舌了,雖然後來又叫停,但是對於洪都航空來說未來核心防務資產註入的機會就更大了。這個是資產註入增量的部分。

⑵中航科工存量的部分:從已經公告的中航科工控股的4家上市公司14年3季報以及14年全年業績預測來看,中航科工2014年收入20%↑,凈利潤15%↑,14eps:0.19元,15eps:0.23元。當前股價處於歷史最低估值區域。

⑶中航科工現價HK4.6元總市值HK260億,單算中航科工控股的4家上市公司按股權比例的權益市值就超過470億人民幣(這4家貢獻中航科工60%的營業收入),還不算其參股的中航電測以及貢獻另外40%收入的其他資產,

  


⑷中航科工歷史股價來看,我們取最近4年的數據,當前價格處於歷史最低估值區域(14年靜態25倍,15年動態20倍.
                     

對於未來3-5年都具備成長確定性的行業和公司來說,我們所要做的就是一件事情:耐心等待合理的位置,當他出現的時候買入並持有。中航科工現在就是這樣的位置。


中航科工未來上漲是否會改斜率?有可能!以下情況的出現都可能打破目前的這種上漲方式

①     業績增速某一年出現加速,比如30%以上增長

②     控股上市公司資產註入使得當期利潤大幅提升

③     成為滬港通、深港通標的


南海之夢


2015年2月26日


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