獨家︱翻版的GT驚魂：深圳惠程聚酰亞胺產業化的那點事兒 Trans-media止觀
來源: http://xueqiu.com/4234422658/32008519
作者：張冬晴
美國當地時間10月6日（周一），蘋果公司藍寶石玻璃合作商GT Advanced Technologies Inc（以下簡稱為“GTAT”）股價驚魂暴跌引發了大洋彼岸尚處於黃金周假期的資本市場人士的強烈驚嘆。由於對外宣布已經正式申請破產保護，GTAT股價當日開盤後瞬間大幅殺跌至最低0.75美元，最終以0.80美元報收，較前一交易日收盤價11.05美元的跌幅高達92.76%！而這種A股市場罕見的猛烈跳水事件，本身就是一種極其深刻的風險教育。
值得註意的是，在產業轉型升級的過程中，類似GTAT的投資風險在A股市場不是沒有，而是早已出現——不同之處在於滬、深A股市場的漲跌停板制度讓投資風險以時間換空間的方式進行了消化。
在GTAT壯烈的跳水背後，其本質是藍寶石屏幕蓋板產業化的理想與現實之間還存在著一條難以逾越的鴻溝，而iPhone 6和iPhone 6plus放棄采用藍寶石屏幕蓋板只不過是壓垮駱駝的最後一根稻草。
2013年11月，GTAT曾和蘋果達成一項價值5.78億美元的合作協議，計劃實現成本僅為十幾美元、產能兩千萬片的藍寶石屏幕蓋板。但由於GTAT的關鍵技術還不過關，也沒有規模化量產經驗，導致成本高達55美元，並且沒有解決應力問題等缺陷，最終迫使蘋果最新一代iPhone手機不得不放棄了采用GTAT的藍寶石屏幕蓋板，並徹底引爆了GTAT眼下的破產危機。實際上，類似的情況早在A股市場已經上演，市場的投資熱情與產業的技術和經驗不足所產生的巨大反差帶來的直接後果就是一地雞毛。縱觀A股市場上市公司，早在2007年就開始嘗試聚酰亞胺產業化的深圳惠程便是比較鮮活的案例之一——曾經創下86個交易日累計跌幅接近90%的記錄。
今年5月初，為了減輕上市公司的負擔，深圳惠程對外宣布將其控股子公司長春高琦33.63%股權轉讓給公司控股股東、前董事長呂曉義，持股比例下降至51%——這意味著深圳惠程終於不得不承認一個血淋淋的事實：自2007年以來，長達7年多，連續巨額投資高達數億元的聚酰亞胺產業化夢想，破滅了。
作為深圳惠程聚酰亞胺產業化項目的實施主體，長春高琦與上市公司的淵源要追溯至2008年初。當時深圳惠程以自有資金1400萬元對長春高琦增資入股。增資完成後，深圳惠程對長春高琦的持股比例為56%，並在隨後連續多次投入現金增資或收購股權至持股比例最高達84.63%。
2010年1月初，在聚酰亞胺產業化領域鋪墊多時以後，深圳惠程終於對外拋出了一項增發計劃——計劃以募集資金投入33,140.83萬元建設聚酰亞胺產業化項目，項目建設規模：
（1）年產高溫過濾用聚酰亞胺纖維2,900噸；
（2）年產電纜護套用聚酰亞胺連續纖維20噸；
（3）年產聚酰亞胺纖維織物80,000平方米；
上述三項產能達產後預計每年可新增銷售收入74,000.00萬元，年利潤總額17,012.74萬元，年凈利潤12,759.55萬元，稅後內部收益率43.66%，投資回收期4.28年。
然而，根據2010年初的規劃，這項豪擲數億元的聚酰亞胺產業化項目建設期2年，達產期3年，但在隨後的四年多時間里始終讓二級市場投資者極其失望：
早在入股長春高琦前後，深圳惠程就曾經對外宣稱中科院長春應化所與長春高琦合作所得到聚酰亞胺纖維綜合性能已達到國際先進水平，並具備了產業化生產的條件。
但到了上述增發窗口期的2010年4月，深圳惠程再次對外披露的口徑是——“長春高琦僅通過示範生產線生產出了數百公斤聚酰亞胺纖維，年產300噸纖維的生產線預計在2010年8月正式投產，公司能否將示範生產線的成功工藝和技術順利推廣到300噸生產線和募投項目的2,900噸生產線存在一定的不確定性。”
而後深圳惠程2013年報進一步披露，上述項目並未達到預期收益，主要原因系“該項目剛剛進入市場推廣階段，尚未進行大規模銷售，同時公司尚未進行大批量生產以及銷售，自2010年通過定增募資投產以來遲遲未見效益，2013年虧損接近900萬元。”
需要強調的是，截止2014年6月30日，深圳惠程“高性能耐熱聚酰亞胺纖維產業化項目”已經使用募集資金29，950.89萬元，占募集資金投入總額的90.37%；“2,900噸高溫過濾用聚酰亞胺纖維項目”則按照募投計劃已經建成聚酰亞胺纖維產業化生產線1條，該生產線最大產能為每年約300噸，較計劃產能懸殊巨大；而受市場需求不足和技術仍需完善的雙重因素影響，“20噸電纜護套用聚酰亞胺連續纖維和8萬平方米聚酰亞胺纖維織物項目”則甚至還沒有開工建設。
對此，深圳惠程方面給出的最新解釋，無異於在告訴市場投資者苦心經營長達7年多的聚酰亞胺產業化項目幾乎都打了水漂——
按照現有已經建成的生產線投資水平和額度，募投剩余資金3,189.94萬元再投入生產線建設，公司預計新增聚酰亞胺纖維產能為每年約200噸。假設募投資金全部投入，預計聚酰亞胺纖維全部產能為每年約500噸，這與募投預期2,900噸產能相差較大。
在公司募投項目開始前，國外只有奧地利贏創公司建成了高溫過濾用聚酰亞胺纖維生產線，公司是國內第一家開工建設高溫過濾用聚酰亞胺纖維生產線的企業，由於沒有成熟定型的生產線設備，公司只能依靠自己對工藝和設備進行改造。按照多年市場推廣後客戶的最粗纖維需求和多年設備磨合後生產出合格纖維產品的最高生產線速度，公司計算出該1條生產線最大產能為每年約300噸。
根據300噸聚酰亞胺纖維產能和產銷率100%計算，公司預計銷售收入為6,000萬元；假設募投資金全部投入，根據500噸聚酰亞胺纖維產能和產銷率100%計算，公司預計銷售收入為10,000萬元。由於營業收入無法覆蓋成本、費用和攤銷，吉林高琦預計將繼續處於虧損狀態。
目前，吉林高琦除使用募投資金建成1條聚酰亞胺纖維生產線外，使用自有資金也建成1條聚酰亞胺纖維生產線，最大產能每年約240噸。吉林高琦現有聚酰亞胺纖維最大產能每年約540噸。按照2013年報披露的聚酰亞胺纖維銷售情況，吉林高琦的產能利用率不足25%，在市場銷售沒有出現重大改觀前，公司將謹慎投資剩余募集資金。
需要補充的是，深圳惠程早在2009年就開始布局的另一個重要領域——聚酰亞胺納米纖維電池隔膜項目，也同樣出現了大打折扣的窘境。
2011年3月，深圳惠程拋出的“年產2億平方米聚酰亞胺納米纖維電池隔膜產品生產基地”規劃總投資額約 6 億元，計劃在2011 年7 月前正式開工建設，2014年項目預計達產。
但最新的消息是，聚酰亞胺納米纖維電池隔膜產品（一期）項目建設期自2014年1月至2015年1月；預期在項目建成兩年內可以逐步實現PI納米纖維電池隔膜4000萬平方米產能。
今年9月底，深圳惠程給出的消息則是“由於產品性能指標和生產工藝尚未最終定型，江西先材的生產設備采購工作尚未開始，由此影響項目建成投產時間比原計劃延遲9個月以上。”
反觀二級市場表現，自2008年底創下最低5.56元/股觸底反彈之後，深圳惠程股價一路扶搖直上，到了2009年底增發事項停牌前41.30元/股（後複權），累計漲幅已經超過7.4倍；而自2010年1月4日披露增發預案至2011年3月30日創下歷史最高點，深圳惠程的股價繼續一路高歌猛進，累計漲幅257.02%。
結合機構參與增發的盛況也可見一斑。按照最終確定的發行價格30.11元/股，較經調整後的發行底價12.20元/股溢價仍然高達146.80%。其中，華商基金甚至還報出了36.00元/股的最高價，較12.20元/股的發行底價高出近3倍。
然而，隨著聚酰亞胺產業化項目進展不斷低於市場預期，深圳惠程的股價終於出現了GTAT類似的“雪崩”——自2011年3月30日創下歷史最高點以後，短短86個交易日持續震蕩下跌，累計跌幅高達84.74%！即便是觸底以後，深圳惠程的股價依然表現羸弱不振，將近2年的時間里基本上保持低位箱體震蕩的運行格局。
值得玩味的是，同樣是抱著新材料領域的產業化夢想起飛，無論是GTAT的藍寶石還是深圳惠程的聚酰亞胺，都無一例外地折翼於技術、經驗和市場的不成熟。
但較之於GTAT幸運得多的是，深圳惠程消化了夢想破滅對二級市場股價的巨大沖擊花了足足三年多時間，並且不存在申請破產保護之虞，甚至還可能在後續的資本運作過程中迎來鳳凰涅槃——只是，這到底是境內外市場投資者的幸運呢還是悲哀？