即使內銀繼續公佈優於市場預期的業績, 例如中行和農行首季股東淨利潤分別上升13.88%和13.65%, 但內銀股股價繼續疲弱. 原因是市場將焦點放在內銀的資產質素上. 以中行為例, 有不少報導將資產減值損失大增82.7%用放大鏡看待, 但需知道, 淨利潤已經扣除減值損失, 事實上, 雖然資產減值損失增加了68.35億元, 但淨利息收入增加95.07億元, 非利息收入增加42.4億元, 帶動總營業收入大增145.72億元, 足夠應付貸款減值損失支出大增有餘. 因此, 內銀股淨利潤繼續有增長, 低市盈率仍然持續. 筆者認為關注風險是合乎情理也是投資者應有的態度, 不過, 有風險不等於不值得投資, 最重要是回報率和風險是否對秤, 如果高風險可以有高回報作為補償, 未必一定是不好的投資, 因此, 有人喜歡做低收益但有抵押的物業按揭貸款, 有人喜歡做高收益無資產抵押的私人貸款, 按市場規律做生意或投資, 問題不大, 投資最怕是從事高風險的投資卻收取低風險的回報.
此外, 有投資者也關注內銀會否因為發優先股而減少派息, 筆者認為其實要看優先股的發行條款尤其是息率, 以及發行規模. 如果優先股息率很高, 例如超過10%, 是有機會影響內銀的利息支出, 繼而影響內銀的盈利和股息. 目前仍未知道內銀優先股的息率如何, 參考匯控非累積H系列美元優先股(HUSI.PRH), 票面息率為定息6.5%, 目前孳息率大約為6.26%, 現時標準普爾給予匯控長期債務信用評級為A+, 而建行的長期債務信用評級為A, 較匯控低一級, 但同美國一哥摩根大通一樣, 假設內地四大國有銀行優先股票面息率約為定息7%, 初步發行規模大約800至1000億元人民幣, 所涉及每年利息支出56億元至70億元人民幣, 相對每年千幾二千億元人民幣的淨利潤, 屬可負擔範圍.
其實上星期有另一則內銀正面新聞更令筆者關注, 就是銀監會批准包括工行, 建行, 農行, 中行, 交行和招行可以根據巴塞爾新資本協議要求, 使用銀行內部模型去計算風險和監管資本, 稱為資本管理高級方法. 簡單地說, 資本消耗將會與資產質量掛鉤. 由於此前大型企業貸款和個人按揭貸款的違約機會率和違約損失率較低, 因此採用資本管理高級方法計算出來的風險加權資產有望降低, 預期6大內銀的一級資本充足率和總資本充足率可以提升大約50個基點, 某程序舒緩6大內銀的資本需求, 也促使內銀提高對風險的敏感度, 鼓勵內銀以資本充足狀況和資產風險程度進行資本配置, 從而提升資本使用效率.
11月2日，二六三(002467，收盤價10.90元)發佈公告稱，公司的重大資產重組方案獲證監會批准，公司擬以8000萬美元購買 iTalkGlobal 66.67%的股權以及與之相關的其他三家公司股權。相比iTalkGlobal2011年底經審計的淨資產，本次收購價溢價將高達23倍。
《每日經濟新聞》記者注意到，二六三完成對iTalkGlobal的收購後，公司合併財務報表將形成4.5億元左右的商譽。一位知名會計師指出，如果被收購資產無法達到預計的業績和效益，巨額商譽減值或對公司業績造成較大的殺傷力。二六三顯然也將面臨這樣的風險。
斥資5億購網絡電話公司
二六三11月2日發佈的重大資產購買報告書稱，公司擬通過全資子公司北京二六三網絡科技有限公司以現金8000萬美元(折合人民幣5.06億元)，購買iTalkHoldingsLLC。持有的iTalkGlobal66.67%的股權(除公司持有的iTalkGlobal33.33%股權以外的剩餘全部股權)以及DTMI、iTalkBBCanada和iTalkBBAustralia100%的股權。本次交易的資金來源為首次公開發行超募資金中尚未使用的資金4.2億元，不足部分以公司自有資金支付。
本次收購中 ，iTalkGlobal 66.67%的股權為最核心的資產，收購價格為7999.7萬美元;而DTMI、iTalkBBCanada和iTalkBBAustralia是為了達成本次交易於2012年初組建的新公司，這3家公司本次的收購價格均為其設立的成本費用1000美元/家。
值得注意的是，收購報告書顯示，截至2011年12月31日，iTalkGlobal經審計的賬面淨資產為人民幣3292.88萬元，本次評估結果較賬面值淨資產溢價2299%。
公告顯示，iTalkGlobal是一家面向海外華人和其他亞裔族群，以網絡電話業務為基礎的互聯網綜合服務提供商。主要為美國、加拿大、澳大利亞、新加坡的華裔家庭用戶提供網絡電話服務(iTalkBB)。截至2012年6月30日，iTalkGlobal擁有超過21萬個穩定用戶，並保持年均20%以上的增長率，iTalkBB已成為北美華裔市場最具影響力的網絡電話品牌。而近年來，iTalkGlobal也在IPTV(網絡電視)代理業務上有所涉及。
公告稱，在海外華人市場中，iTalkGlobal的核心產品iTalkBB具備明顯的價格優勢。iTalkBB在美國的主推產品全球包月計劃套餐價格24.99美元/月;競爭對手VonageBB和AT&TBB的包月套餐價格同樣為24.99美元/月，但國際長途另外計費;Verizon包月套餐價格為49.99美元/月，國際長途也需另外計費。
在業務區域的拓展上，iTalkBB首先選取華人較為集中的國家和地區開展業務，然後逐步向其他國家和地區擴展。目前業務已拓展至北美、澳大利亞、加拿大、新加坡及其他少數國家和地區。
根據iTalkGlobal原始財務報表，2012年1～9月，iTalkGlobal共實現淨利潤649.74萬美元(約合人民幣 4107.01萬元)，佔其2012年預測淨利潤1000萬美元的66.55%。根據大華會計師事務所的審計報告顯示，iTalkGlobal在2012 年1～6月期間實現淨利潤為2361.75萬元，佔2012年預測淨利潤的42.15%。
對於收購標的iTalkGlobal，方正證券分析師王輝透露，該公司起初主要致力於提供VoIP業務，近年來公司亦開始往綜合虛擬電信運營商的路子走，為用戶提供綜合的互聯網服務，目前業務已涵蓋固話語音、移動語音和電視業務。二六三收購iTalkGlobal，在品牌、用戶、業務和業績等四方面將帶來有益補充，一旦我國放開民資進入基礎電信服務領域，公司定將佔據先發優勢。
但一位TMT行業研究員則表達了不同的看法。他表示，iTalkGlobal目前的主要業務VoIP用戶數量僅有20多萬人，且主要面對北美華裔，市場小眾，未來發展空間可能比較有限。
部分原始股東4年賺600倍
《每日經濟新聞》記者注意到，收購報告書透露，就在2008年9月24日，二六三曾對iTalkGlobal投資750萬美元，獲得了其600 萬股A類優先股，佔其總股本的33.33%，公司同時還獲得在三年內按相同估值水平增持iTalkGlobal股份到50%的認股權。據此計算，當時公司對iTalkGlobal的估值為2250萬美元。
據此次收購評估報告測算，二六三對iTalkGlobal的估值達到12538萬美元，這一數值較公司2008年初次參股時的估值增加了4倍以上。市場難免揣測，為何公司沒有選擇在3年內按相同估值水平增持iTalkGlobal股份到50%的認股權，卻選擇在4年之後以更高的估值進行收購?
針對上述問題，《每日經濟新聞》記者通過電話聯繫了二六三公司，但公司證券部工作人員表示並不瞭解情況，而公司董秘劉江濤以及證代李波也尚在開會中。
由於無法獲悉二六三方面的觀點，記者就上述疑問諮詢了一位就職於某國際知名會計師事務所的註冊會計師，該會計師在仔細查閱了二六三發佈的評估報告後表示，二六三對iTalkGlobal用了收益法和市場法兩個方法分別進行估值，收益法是根據自身預測數據測算，而市場法是根據 「8×8」、「Comcast」、「Vonage」三家同行業上市公司的股價和外部市盈率/市銷率的數據進行橫向對比，從數據來源來說是相互獨立的。估值結果顯示，用這兩種方法測算的評估價值相差不大，說明該報告應該是比較合理的，除非在數據的採集上同時出錯，否則一般不會導致結果偏差。
這位會計師還指出，該報告寫得較為嚴謹，找不出存在較大漏洞的地方，但對未來的預測數據存在一定的主觀因素，其選擇對比數據的全面性與合理性還有待考證。此外，這份估值報告評估基準日為2011年12月31日，雖然尚未超過一年的有效期，但距收購已歷時超過10個月，市場情況如發生改變，將無法及時在評估報告中體現出來。
引人注目的是，在本次交易中，獲益最大的一方非iTalkGlobal的原始股東莫屬。收購報告書顯示，iTalkGlobal成立於2003 年，包括WilliamA.Burge、JieZhao、施也林、欒浩等多位原始股東以0.1美元/股的價格投資入股。隨後，iTalkGlobal經歷了多次增發、股權轉讓。截至本次收購前，共有17名自然人通過iTalkHoldings持有iTalkGlobal的1200萬股股份，佔其總股本的 66.67%。
由於iTalkGlobal曾於2007年進行了股票拆分，將之前的每一股拆分為10股，因此施也林、欒浩等原始股東的每股成本被攤薄至約 0.01美元/股，而本次二六三收購這1200萬股的價格為8000萬美元，約合6.67美元/股。據此計算，施也林、欒浩等幾名原始股東將在本次交易中獲得超過600倍的收益。
利潤補償難掩商譽減值隱憂
值得注意的是，在這起巨額收購案中，資產轉讓方對標的資產做出了利潤補償承諾。
交易雙方約定，iTalkGlobal收購價款分兩期支付。交割日支付收購價款的70%，若2012年前三季度經審計淨利潤達到700萬美元，支付收購價款餘下的30%。若2012年度淨利潤未達到1000萬美元，實現的淨利潤與1000萬美元的差額將最終返還給二六三。
此外，iTalkGlobal控股股東、實際控制人李小龍也與二六三簽署了《利潤預測補償協議》，承諾標的資產2012年度、2013年度、 2014年度實現的淨利潤將不低於1000萬美元、1300萬美元和1500萬美元，並將對2013年度、2014年度實現淨利潤不足利潤預測部分做出現金補償。補償金額為2013年和2014年累計淨利潤實現數與預測部分差額的66.67%。補償金額將在2014年年度報告出具後的20日內一次性支付。
較為可觀的業績承諾以及利潤補償，似乎表明收購iTalkGlobal是一項「穩賺不賠」的生意。但《每日經濟新聞》記者注意到，二六三對iTalkGlobal的收購完成後，公司合併財務報表將形成4.5億元左右的商譽，而這一巨額商譽恐是此次交易最大的潛藏風險。
知名會計師馬靖昊在接受 《每日經濟新聞》記者採訪時指出，對於這種溢價極高的收購所帶來的商譽，往往會給收購方帶來較大的減值風險。商譽是指能在未來期間為企業經營帶來現金流入或超額利潤的潛在經濟價值，而如果被收購的資產無法達到預計的業績和效益，即便是受讓方做出了利潤補償承諾，看上去可以在一段時間內彌補未能實現的可觀利潤，但其可能帶來的商譽減值或對公司業績造成較大的殺傷力。
綜合二六三招股書及歷年年報，公司2007～2011年的淨利潤分別為6741萬元、6916萬元、7013萬元、6925萬元和7125萬元，穩定在7000萬元上下，本次收購將形成的4.5億元商譽是公司五年來年均利潤的6倍以上。
擬進軍網絡電視市場
就在二六三收購iTalkGlobal獲批四天後，公司再度拋出一項收購計劃，而這次收購的標的竟還是一家淨資產尚為負的公司。
二六三11月6日公告，擬以5338萬元收購北京首都在線網絡技術有限公司 (以下簡稱首都在線)70.23%股權並對其完成100%控股。首都在線2012年1～5月營收為528.31萬元，淨利潤為虧損432.12萬元。截至評估基準日2012年5月31日，首都在線淨資產為-159.59萬元，但其股東全部權益評估價卻高達7600萬元。
收購首都在線同樣也有利潤補償承諾。公告顯示，交易對方承諾，首都在線2012年11月、12月合計虧損不超過536萬元、2013年全年虧損不超過1277萬元、2014年全年稅後利潤不低於2118萬元，如果未能實現承諾利潤，差額部分將由轉讓方向首都在線用現金補足。
公告顯示，首都在線原從事開屏傳媒業務，積累了大量客戶並以互聯網營銷廣告為主要收入來源。2011年7月起，首都在線轉型主要從事面向北美地區的IPTV(網絡電視)業務，與iTalkGlobal建立了合作關係，並已構建了領先的IPTV運營平台與豐富的內容合作渠道，發展了3萬多北美家庭用戶。
二六三在公告中表示，公司正在整體併購iTalkGlobal的背景下，把IPTV業務作為iTalkGlobal未來的核心業務之一，迎合三網融合的趨勢，充分發揮協同效應，以帶來新的業務與盈利增長機會。由於網絡技術用戶群與iTalkGlobal用戶群較為一致，因此通過在 iTalkGlobal用戶中推廣IPTV業務，既可以增加iTalkGlobal用戶的粘性，同時也帶來額外的增值服務收益，形成協同效應。
對於二六三上述業務規劃，前述TMT行業研究員指出，由於我國寬帶網絡的大力建設，近年來網絡電視在國內發展很快。但二六三目前收購的兩公司的 IPTV業務主要面對海外華人市場，尤其是北美地區的華裔。「目前對這塊細分市場的情況尚不太瞭解，但是網絡高清視頻技術發展速度很快，尤其是在美國。比如，一旦蘋果公司推出新一代的AppleTV，那麼很可能導致二六三現有用戶出現大量流失。」該TMT行業研究員表示。
