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財技層層疊 朱泙漫屠龍記

http://johnchrysostom.blogspot.hk/2013/09/blog-post_27.html
筆者一直對李實發的長和系有數個奇怪的想法，其中是整個長和系的Achilles Heel是電能實業(00006：HK)旗下的港燈。之前筆者指出不少大財團如九倉系玩財技層層疊的技倆是吳光正先生持有50.00%的會德豐(00020：HK)，然後會德豐(00020：HK)又持有50.00%的九龍倉(00004：HK)。如此以013年9月27日計吳光正先生以市值共港幣416.05億元的會德豐(00020：HK)股票持有總市值共港幣2,096.80億元的九龍倉(00004：HK)，即是以一元控制近五元資產。不過李實髮長和系財技層層疊的技倆更加奇怪，不單是層數更多，其性質似乎是硬資產持有債項子公司再持有擁有權硬資產項子公司地一層層疊落去！

根據電能實業(00006：HK)2013年9月27日的《公告》，旗下的港燈將會100%以信託分拆上市，這可是近年李氏王朝玩完又玩的財技層層疊矣。據《公告》建議，電能實業(00006：HK)「⋯將擁有不超過49.90%但不少於30.00%已發行股份合訂單位的權益⋯。港燈截至2012年12月31日止年度的經審核綜合財務報表，⋯經審核綜合固定資產價值為港幣493.46億元，而經審核綜合資產淨值則為港幣56.44億元。⋯營業額為港幣104.00億元，⋯股東應佔溢利港幣45.42億元⋯。」值得留意是在新的港燈信託中，總負債共港幣437.02億元，總負債/股東權益比率高達7.74倍！
近年長和系，特別是電能實業(00006：HK)，的海外收購頻頻，但筆者(總是偏見地)覺得當中的交易並非純粹是長和系拓展海外市場那麼簡單。筆者2011年7月28日拙文《電能實業投機味道甚濃》曾指出「⋯電能實業2011年6月30日止中期盈利勁升的動力源自其所佔聯營公司(基本上源自UKPN)溢利港幣17.78億元，同比增加港幣13.47億元(+312.53%)。由其未經審核簡明綜合現金流量表，營運活動所得的現金淨額在盈利急增下竟然同比減少17.67%至港幣27.31億元⋯值得留意的是，聯營公司權益(UKPN)的資產淨值價值由2010年12月31日的港幣171.17億元增加至2011年6月30日港幣189.55億元，增加剛好是港幣18.38億元。⋯」簡而言之當年的所謂「利潤」是Cashless的！
純粹假設以年息率5.00%計，套現49.90%至70.00%已發行港燈股份，電能實業(0006：HK)估計可套現港幣452.20億元至港幣635.88億元(根據香港文匯報《李嘉誠擬拆售港燈套現305億》報導約港幣312億至390億元，因為實際計價還要考慮未來電費管制計劃改變的風險)。不過大家必須留意的是將來上市的港燈將會被同時注入原電能實業(0006：HK)港幣437.02億元！根據電能實業(0006：HK)2012年報披露，其總負債共港幣381.84億元，港燈上市套現連債項射入這個信託一來一回計算長和系最多套現近港幣1,072.90億元！那為什麼未來港燈信託的債務竟大於電能實業(0006：HK)呢？其關鍵便是源自其近年所收購的所謂海外(主要是英國)的公共事業。

根據電能實業(00006：HK)2012年報披露，聯營公司權益浄值為港幣223.57億元。由於是聯營公司，其債務不用反映在電能實業(00006：HK)的資產負債表。但大家必須要留意，電能實業(00006：HK)給予這些聯營公司貸款共港幣139.25億元，但這可不是戲肉！這些近年電能實業(00006：HK)收購的聯營公司總負債竟高興達共港幣2,266.15億元之鉅，總負債/股東權益比率高達24.42倍！

走筆至此，筆者對李實發的長和系，特別是電能實業(00006：HK)，跟事頭婆的交易其實應該另有文章。基於某種原因，李實發的長和系以英國公共事業作押借錢俾事頭婆(甚至係硬食事頭婆的債)。事頭婆用這些牌頭射債俾李實發的長和系，然後李實發的長和系又以各種信託上市名義以「資產」做為煙霧把這些債在資本市場射走。這種背對背(Back-to-back)財技手法其實同當年雷曼迷債藉打包散貨手法非常類似。

倘若筆者天方夜譚的想法是真的，那麼香港市民豈非以昂貴的電費補貼(甚至硬食)事頭婆的債務？！那究竟李實發和事頭婆又有什麼不可告人關係呢？既然如此，為什麼特衰正苦看不到當中的玄機？不大幅修改電費管制計劃協議？

(請參看拙文《長和系列》)
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