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瑞信首席經濟分析員陶冬︰3大炸彈隨時爆破

2009-02-07 iMoney


金管局總裁任志剛警告金融海嘯第二波將臨,到底第二波的殺傷力有多大?何時來襲?多次成功捕捉經濟趨勢逆轉的瑞信董事總經理兼首席經濟分析員(亞洲區)陶冬表示,刻下除面對海嘯衝擊,三個隨時爆破的「炸彈」正來襲。

他認為,若處理不好正在醞釀的信貸危機,破壞力將相當驚人;而所謂信貸危機,背後隱藏著三大炸彈:歐洲經濟崩圍、新興市場淪陷,以及美債泡沫爆破;一旦藥引被燃點,炸彈爆破結果如何,難以想像。

到底陶冬的預言會否實現暫且不得而知,或許讀者會問,海嘯中真的沒有幸存的綠洲嗎?陶冬指,全球唯一能在海嘯中站穩住腳的國家,就只有中國。他更樂觀地表示,中國一定能管好自己,達成2009年經濟增長保八的目標。

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陶冬剖析經濟重點

˙歐洲國債違約風險正在上升,連續有歐洲國家被調低評級,對歐元體系穩定性有很大衝擊

˙新興市場國家將面臨資金斷流危機,隨時爆發新一輪金融風暴

˙美國財政已瀕臨破產,但投資者避險取態令國債釀成泡沫,若資金從國債流走便會爆破

˙中國金融信貸功能正在恢複,今年經濟前景會好起來,中國將是唯一仍可站得住腳的地方,內需消費市場長線看好

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他,曾經準確推測中國經濟過熱,並將實施宏觀調控、人民幣將進行滙改;去年6月,預告美元將轉強;早在雷曼還沒倒閉前,警告中國經濟增長將亮起紅燈,第一個站出來說:「中國政府將再次為保八而戰」。

他,一直堅稱自己並非預言家,卻是一次又一次成功預見經濟逆向大趨勢的經濟學家。

他,是陶冬。

這天來到瑞信辦公室,陶冬穿上棗紅色棉襖迎來記者,一番新年祝賀語後,隨即送上「三枚炸彈」,本來一臉嚴肅的他突然笑著說:「2009年,全球金融,股市是上落市,今年有太多不確定性,太多炸彈要爆,帶來大喜大悲……有那麼多炸彈,我估計你會嚇得今天晚上睡不著覺。」

陶冬分析環球經濟問題一向透徹,見解精闢,這次接受本刊獨家專訪,他預警在金融海嘯下,今年環球經濟、股市、樓市都不會好。那麼海嘯背後隱藏的三個炸彈會如何爆發?他微笑地說:「不要問一個經濟學家不會答的問題。」

金融業最壞時刻已過

陶冬以三個「火藥桶」比作金融海嘯面臨的三大危機,藥引由歐美國家燃點,卻要其他國家幫忙撲熄。

金融海嘯的第一波,始于去年一場「火燒連環船」。3月貝爾斯登被摩通收購,9月雷曼兄弟倒閉,同日美銀並購美林,複有聯儲局向瀕臨倒閉的AIG注資,此 後房地美、房利美、華盛頓互惠銀行相繼出事,連高盛、摩根士丹利都由投資銀行變為商業銀行……。滔天巨浪席卷歐美,以至全世界。

陶冬以「衍生產品垮了,石油商品垮了,利差交易垮了,行業信譽垮了。銀行突然收緊信貸,令猝不及防的對沖基金潰不成軍」來形容這場金融浩劫的威力。霎時間,金融行業變成夕陽行業,金融從業員亦從雲端掉落凡塵。

他說,金融海嘯來得急且快,沒有一個國家可以招架。別說國家,連金融從業員也當災。「去年11月中旬,我到美國路演,有一天到曼克頓中區見客,選擇步行前往,卻竟然在馬路上碰上5位剛失業的對沖基金經理朋友,這個或然率著實令我震驚。」

今天,距離海嘯來襲已有3個多月,情況可有惡化?他在Blog上寫道:「未來信心最重要,剛收到紐約友人電郵,他被美林裁掉後已找到工作,你猜他去哪? 雷曼。諷刺的是華爾街到處裁人,就雷曼在招人,幫助清盤,一年的活兒,也許剛好等到金融市場稍微穩點,到時候能找到好工。」

陶冬相信,希望在明天。正因為對未來懷抱信心,他預言:「金融體系崩潰的最壞時刻已過。」人人都說第二波(詳見48頁來龍去脈)將到來,連香港金管局總裁任志剛亦如是說,陶冬卻認為任總的言論值得關注,但是何時出現第二波?有沒有第二、第三波?他本人不懂得分類。

實質經濟影響剛開始

「還記得雷曼兄弟未出事前,金融企業喜以高杠杆吸納資金。一旦金融機構的信用遭到市場的質疑,投資銀行被催還款,那怕再穩健的金融機構也沒法幸存。一家 銀行出事可能影響一系列銀行,一個接一個產生骨牌效應,最終導致整個金融體系出問題。」他認為,因為各國明確無誤地表明,會以國家信用來支持銀行的企業行 為,換句話說,金融企業是靠國家信用來進行運作,所以他認為金融體系崩潰的機會不大。

話雖如此,他卻提醒:「對實體經濟的影響還剛剛開 始。這次經濟危機,一定比過去任何一次都要嚴重。」他說,2009年實體經濟面臨兩大問題,分別是信貸緊縮及就業惡化問題,他以美國就業數據為例,「我們 已看到連續3個月,美國非農業就業人數劇減,每月大概減少50萬人,這是很大的數字,但是勞工市場卻只不過收縮1.4%,過去9個經濟周期,美國勞工市場 最少要收縮2.1%,這並不成比例,因此我認為美國的失業率年內將達到8.5%至9%甚或更高。」

就業一旦出問題,連鎖反應可大了。「就業出問題,消費一定下跌,消費出問題,企業盈利一定出問題,企業倒閉,回個頭來,又成為銀行不良資產,這是惡性循環。盡管多家銀行得到國家資金拯救,但是銀行並不願意把資金再貸出去,這樣又給實體經濟帶來問題。」

實體經濟惡化,各國的GDP卻又未必如大家預期的那麼差。陶冬說指出,金融海嘯出現很有意思的現象,就是所有的國家都不願意永遠衰退,今天干預經濟不再 是可恥的事情,出現衰退反而是可恥的事,但各國都採取極端的措施,來制止經濟下滑,所有國家的央行都比賽向零利率衝刺,大多數國家都推出天文數字的財政國 策,這是人類歷史上從來未有出現的,若果要看GDP的話,下半年GDP就可能穩住,明年GDP的增長可能比預期要強。

「但是這是財政興奮劑釋放出來的,是人為的增長,民間不願消費、投資,讓政府來投資、消費。銀行不願借錢,就讓政府來借吧!政府通過發行債券來籌錢,這是各國政府在做的事情,這對GDP是有好處的,然而這是虛假的增長,民間消費到底何時得以重新啓動才是關鍵?」

他更以人工心臟搭橋手術來比喻各國政府所幹的事情,「銀行業這個心臟栓塞了,血液不能流動,這威脅到人的生命,政府就在心臟血管外另辟途徑,讓其出現循環,並且將各種藥物輸到各器官,這是不正常的,問題是何時會爆?」

政府干預致「虛假增長」

陶冬愛寫Blog,若讀者有興趣看他的文章,可登入他的Blog,但登入前可要有長時間閱讀的心理準備,因為他的粉絲實在太多,每篇文章的回應都多達十 版以上。陶冬吸引網民,是因為他會與網民互動,不論是晚上十一、二時或早上七時他都在線,回應網友的提問。他亦早已應粉絲要求,在博客中教網友如何拆解當 前經濟困局,亦教路如何防避,但是詳細而深入剖析將臨的信貸危機,及背後潛藏的三大炸彈以及其緣起及解救方法,卻是頭一回。

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炸彈1︰歐洲經濟

陶冬相信未來會有更多企業倒閉,而該些企業所發行的債券都會變成廢紙,而主要由保險公司發行、為這些債券再擔保的CDS(信貸違約掉期)都會作廢,後果 堪虞。他愁眉深鎖地說:「企業倒閉後有可能使整個CDS市場爆掉,而CDS裡面,承保最大的金融機構就可能出事。CDS爆掉後又引發連串問題,如企業發不 出工資,引起失業問題,接踵而至的是消費信貸問題,雖然我認為金融體系崩潰最壞的時間已過,卻並不代表不會出現反覆。」

歐洲多國前景實堪虞

CDS問題不獨美國有,連歐洲亦同樣面對這炸彈。歐洲國債遺約風險正在上升,代表投資者都擔心歐洲國家無力還債。他指:「不僅是銀行出問題,我還看到其他潛在泡沫,譬如說歐洲銀行出事了,國家再將信用押上去,而國家有沒有能力擔保這些金融機構呢?」

「眼前已看到,西班牙、葡萄牙的主權評級被調低,法國的信用評級亦岌岌可危,這直接威脅歐洲的前景,如果這度『鐵板』不穩的話,會帶來連鎖效應,如歐元 體系的穩定性甚或歐元瓦解,今天歐元國家每人將一隻腳綁在一起跑,因為十多人栓在一起,跌倒的話危機很大,你看,西班牙、葡萄牙、法國都出問題了,而俄羅 斯盧布評級遭降亦令歐元滙價出現波動。」

沒有國家有足夠財力

在陶冬眼中,CDS危機以至歐洲國家經濟衰退是不容忽視,問 題是CDS真的會爆嗎?他回應說:「CDS共有62萬億美元(約484萬億港元),若企業大量倒閉,甚至是國家信用受質疑的話,CDS爆是非常有可能的。 但在刺破蜂窩前,政府一定會採取系列措施隔離,這是與雷曼最大的差別。雷曼出事前,沒人料到政府敢讓她倒閉,之後就出現資金斷流,銀行A不相信B,B不相 信C,這可以令整個銀行體系垮掉。」

「千萬不要輕視資金斷流問題,銀行就是經濟的杠杆,銀行資產的數量可能是經濟的幾倍,沒有一個國家 的財政可以真正擔保銀行的所有資產,只是沒有一個人敢喊出來說:『皇帝沒有穿衣服』,你說哪個國家可以擔保?這就是所謂的現代資本主義——只搭了一個臨時 防火牆,希望能夠及時止住,讓骨牌不要倒下。

投資者注意 歐洲不好香港不好

歐洲經濟形勢較美國更令人擔心,近年歐洲已超越美國成為中國出口比重最大地區,約占整體出口的26%,連同全球消費大國美國以及日本,合共占中國出口比重近半,中國出口目前已出現大幅放緩勢頭,中國不好香港經濟也難好。

另外,屬外向型經濟的香港,歐洲占香港整體出口約8.4%,去年12月份出口至英國貨值就下跌10%,歐洲經濟崩潰肯定會進一步打擊香港出口業。

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炸彈2︰新興市場

第二個炸彈是新興市場出現資金斷流。當前,許多國家面臨資金外流和舉債困難,新興市場國家中一半因商品價格暴跌而陷入困境,另一半則因出口下滑而現不景氣。能源和商品價格暴跌,令許多資源輸出國大失預算,新興市場正處於近10年來罕見的困難時期。

陶冬憂心忡忡地說:「若果說,2008年是發達國家的金融危機的話,2009年很大程度可能是新興市場的危機,因為新興市場將出現資金斷流。」此時記者想起有很多網友要求陶冬詳細解釋這個觀點,他笑笑口說:「你還有時間讀我的Blog?」

資金斷流及出口最致命

「依賴外債的多個新興市場國家最是致命。厄瓜多爾已出現問題,歐洲的新興市場都有一些國家面臨同樣問題,這不僅是體制比較弱的國家,還包括體制比較強的國家,過去靠石油出口、靠商品出口賺大錢,曾經非常財大氣粗的國家,將面臨財政困境。」

他知道傳媒愛問點解兼要舉例子解釋,他自覺地回答說:「以杜拜作例吧,這兩年許多人間奇怪的事情都在那裡發生,月球上可以看到棕櫚島,杜拜製造出人間仙 境般的環境,又製造出一家又一家不知道是六星級還是七星級的酒店,這些都是用錢堆出來的。這些錢建立在石油價格高企,讓他們有能力支付建築開支,惟一旦商 品價格大跌,問題會變得非常突出。」

「金磚四國」宣告幻滅

「大多數石油國家的財政預算,都是建基於石油每桶70美元至 80美元之上。油價暴跌不僅造成巨額財政赤字,還可能帶來動蕩,這是全球經濟一個新的定時炸彈。還有俄羅斯,她已面臨經濟上的破產,在我看來,『金磚四 國』的故事或是『新興11國』的故事已經完結,依賴外債的國家都面臨巨大挑戰,新興國家要靠自身的素質熬過這幾年困境。」

投資者注意 銀團撤資影響嚴重

陶冬預言新興市場出現資金斷流,事實上香港也可能出現相似的危機。

金管局總裁任志剛近日指出,本港今年到期的銀團貸款金額高達1,000億元,在金融海嘯衝擊下,部分外資銀行有可能不再續期並把資金撤出香港,對於企業而言將造成嚴重影響,他建議由政府直接貸款予用家,是值得研究的其中一個方法。

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炸彈3︰美國國債

第三個炸彈是美國國債泡沫爆破。「美國總統奧巴馬的刺激經濟方案,從5,000億美元到7,000億以至8,000億,我估計最後要到1萬億……你看,這是多少錢堆出來的?若加上設立壞銀行又需要多少千億?美國財政已瀕臨破產,有沒有償付能力是一個很大的問號!」

信用危機可觸發爆炸

更重要的是,「目前美國國債的價格與森姆叔叔自己的償付能力不成正比,美國國債收益率能夠維持這麼低的水平,當下只有一個解釋,就是外資要避險,除了避 險外沒有任何理由可以解釋,為何一個即近破產的政府可以如此低廉的成本舉債。國債仍被認為是相對安全的避險天堂,才會有吸引力。」

「但 是這塊綠洲的底子卻築在下層,任何一個觸發點,都會令市場對美國政府的信用產生懷疑,屆時國債炸彈也得爆發,而國債崩盤的機會,可能比許多人預期為高。」 如果有一天,資金真的從美國國債大量流出的話,要麼就是幾種資產價格暴漲,要麼就觸發國債危機,財富再次被摧毀,他說:「將何去何從?取決于那時候的經濟 是向上還是向下。」

投資者注意 美債港元唇齒相依

在聯繫滙率機制下,港元需要100%美元支持,最低風險的美元資產就是美國國債,因此香港外滙基金持有大量美債,因此一旦美債泡沫爆破令債價急跌,除了會令外滙基金蝕大錢外,更會嚴重影響港元的穩定性,而美債爆破也會引發美元大貶值,屆時港元不但要跟著貶值,更有機會出現超高通脹。

買滙豐後果自負

陶冬一向專注于研究經濟趨勢,極少評論個別股份,即使在今次專訪中,記者三番四次向他討教股市看法仍不得要領。然而,他在其個人博客內回答網友提問時,偶已也會談到某些股份,最近他就對滙豐(00005)提出一點個人看法。

自嘲獲反向指標大獎

有網友問陶冬應否入市買滙豐,陶冬說滙豐是少數還站著的跨國銀行,但投資在她身上則千萬要小心,因為花旗(Citigroup)20多美元時也有不少人 覺得便宜。他又說:「沙氏時我叫人60元買滙豐,但今天則不敢,不是因為她沒有反彈潛力,而是覺得風險回報還不太成比率。」不過,他自嘲曾榮獲「反向指標 大獎」,叫網友後果自負。

他對於近年滙豐營運模式也有一番見解,指滙豐近幾年在港關掉許多分行,剩餘分行也多數變成理財中心,對小存戶 趕得就趕;換言之,滙豐不想做息差產品,因為非利息業務回報更高:可是經過雷曼迷債及Accumulator事件後,投資者對銀行投資產品失去信心,滙豐 過去的存戶基礎又開始動搖,以往的盈利模式已被摧毀,過去的成就跟將來的盈利前景已沒有直接關係。

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中國是唯一站穩的地方

國務院總理溫家寶完成為期7天的歐洲信心之旅,出訪期間曾以強硬姿態指摘有人「唱衰中國」,又刻意不訪法國,明顯改變了外交政策,以示中國國力。經濟方面,溫總理依然認為要管好自己的事最重要,堅持實現2009年經濟增長保八的目標。

說到保八,2008年當一衆中央領導人仍然推行「一保一控」政策時,陶冬于8月已指出︰「中國經濟增長亮起紅燈。」

信貸數據顯示露曙光

陶冬當時看見7月份的採購經理指數(PMI)跌至48.4,連續3月急跌實在罕見,意味著有衰退的風險。到了9月,回看奧運期間旅客入住人數急降,消費力不繼,電力消費回落等連串數據下滑,陶冬率先表示︰「擔心中國經濟增長速度可能低於8%。」

他當時勸喻,中國領導人除關注出口、消費、投資三大引擎數據外,亦要關心領先經濟指標。他指出即使中央加大對基建的投入,也無法即時拉動經濟加速增長,著領導正視問題。

當領導們全力保八之際,陶冬于去年11月底再力排衆議,提出新論。「從11月底後,瑞信把中國的經濟增長預測向上調,那時幾乎所有同行都向下調。今天, 我們所看到的是,地方大量基建上馬,雖然市場上有一些懷疑,認為政府哪來錢,地產市道不好收入都沒有了,這是他們的理據。但是1月份的信貸數字恰好給我們 一個答案,基建的資金是從那裡來的。」所以他認同溫總理指中國經濟露曙光的觀點。

今年1月首20天,內地新增貸款達9,000億元人民 幣,過去幾個月新增的貸款,將投放到基建及民生工程。他說:「1月份數據很重要,大量資金進來代表中國的銀行開始貸款,其金融信貸功能正在恢複,這與世界 其他地方有很大的差別,我個人認為,中國的經濟前景會好起來,而相對於其他新興市場,中國將是唯一仍可以站得住腳的地方。」

內需消費持樂觀態度

著陶冬預測經濟增長,他說可以看領先指標,可以從數據中得出數據,加上對中國國情的熟悉,他每每能作出前瞻性的預測,他謔稱為「觀點製造者」。既然他捕捉趨勢最在行,記者問他,未來的中國大趨勢是甚麼?

「金融海嘯就是一個趨勢,未來一年相信這仍是主導人民生活,主導世界經濟、金融市場的最重要因素。長遠來說,我認為『出口黃金時代結束,消費穩步上揚』,應該是今後10年一個大趨勢。」他補充︰「我看趨勢一般要5年、10年,(經濟)今明年都會往下走。」

「長遠而言,美國人不再像往日般消費,這不僅改變了美國人的生活方式,也改變了亞洲的增長模式,包括中國的增長方式。中國很難像過去那樣,光靠賣產品給美國而有10%的增長,相對來說,我對於內需,尤其是消費持樂觀的態度。」

陶冬曾經說過要尋找中國的可口可樂,穀歌(Google)這類公司,並將之鎖進抽屜里,再將鑰匙扔掉,長期持有20年,為子孫留下一筆財富。

問他如何可找到這類具長線投資的價值股,他說:「企業正處於萌芽狀態,我當然不知道哪家是未來的可口可樂,20、30年前誰都不知道,你想,中國有13億人口,城市5.72億人口的收入正在大幅上漲,可支配收入在上升,農村消費又在起步。」

海嘯過後只剩下中美

那麼在內需股中,甚麼股份值得長期持有?他說不評個股,但深信中國的未來會更好,同時會有一批知名品牌被打造出來,「中國將會在不完全靠市場經濟主導下,產生自家品牌,而中國的消費市場最終亦將超越美國。」

關於捕捉趨勢,陶冬曾說過未來中港台只有一個股市,人民幣最後會見5兌11。記者問及這個看法可有改變?他回應道:「若是金融風暴有甚麼變化的話,那預 言實現的時機可能推前。因為全世界其他勢力正在向下走,中國國力在全球此消彼長下會加強,今天美國、歐洲、日本、中國為世界四大經濟重大區域,我相信金融 危機過後只剩下美國和中國。」

今年手持現金為上策

經濟大師看宏觀經濟在行,測大市卻時有失准。2007年下半年,陶冬仍 指A股「有過熱,無泡沫」,後來連A股都隨港股步入熊市,他被責測市失准,自那時起他鮮有再預測股市。記者問他如何看A股後市,他說:「我儘量不談市場, 若你真的迫著我,我認為2009股市會反覆,而牛年投資第一招是:『持有現金』,在一個通縮,盈利大跌,全球金融充滿不確定性的時候,我相信惟有持現金靜 候機會,今年之後的投資機會仍然很多。」

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後記:粉絲有利可圖

陶冬個子不高,身形亦不健碩,小小腦袋卻裝滿智慧,亦裝滿捕捉趨勢的「秘訣」。若讀者是他的粉絲,跟他的趨勢預言入市,一定有利可圖。

2005年他預視未來5年將踏入石油年代,油價會升穿100元;去年中又預告美元將大反彈。跟隨他的信徒,那怕是商品市場還是滙市,必有所獲。記者亦悔不早些成為他的粉絲。

2月4日(周三),他又告訴大家:「兩周前,大型散裝貨船還有60%停止運作,今天收到消息,幾乎所有運力已經全部啓動了,波羅的海指數還得漲呢!」作為忠實粉絲,定將金睛火眼,留意追蹤航運股的最佳入市時機。

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中國趨勢三大預言

預言一:中國消費力超美國

中國將會迎來消費「黃金十年」,在2020年超越美國成為全球第一消費大國,屆時內地消費額將占全球總消費21.1%,未來15年將出現「中國麥當勞」、「中國Google」等超級品牌。

預言二:人民幣兌美元見5算

隨著人民收入水平快速增長,中產階級的崛起,市場容量及購買力不斷提高,這種與世界其他國家之間的相對變化,必然會反映在滙率的長期趨勢上,而人民幣自2005年7月滙改後,預期10年內(即2015年)兌美元將升值至5兌1水平。

預言三:中國股市全球第二

再過10年,中國內地A、B股、香港、台灣股市將融合為單一股市,屆時市值將超逾日本,位列全球第二。

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Blog上無所不談

寫Blog不單單是現今潮人或青少年的專利,貴為瑞信首席經濟分析員(亞洲區)的陶冬自2006年9月起,開始在《新浪博客》區內當上博客 (http://blog.sina.com.cn/taodong),與網友分享他對中國以至全球經濟的觀點之餘,也記下他工作背後輕鬆旅遊的點滴,至 今瀏覽人次高達480萬。

這位大忙人寫罷一篇博客文章後,不會就此放下不管,若有網友在評論區回應,他便會偷空以博主身份作出回應。近日便有網友問他對鄉議局主席劉皇發為香港求得下簽有何看法,陶冬回覆說他並不看好香港經濟,認為企業裁員及投資大減將會反過來影響消費及樓市。

有時想到新點子,陶冬也會即時以簡短文字在Blog內與網友共享,如總理溫家寶農曆年間出訪時談到「有人唱衰中國」時,他便立即「挺身而出」在Blog內大抒己見。

愛在雲霄寫作

談吐溫文的陶冬,與其說他是分析師,倒不如說他更像一個文人。事實上,陶冬很喜歡寫作,除了寫Blog,近年他還著書立說,出版了兩本有關中國經濟的著作,分別是《中國經濟熱點透視》和《聚焦神州》。

陶冬童年時期,媽媽就告訴他︰「你長得姥姥不疼,舅舅不愛的樣子,現在只要好好讀書。」幸好父母都是書中自有黃金屋的信徒,酷愛閱讀,尤其陶父更一字一 句把童話《小王子》繙譯給他看。3、4歲時候的小陶冬每晚就跟著父母坐在小椅子上享受讀書樂,慢慢培養出一股文人氣質,長大後在北京外國語大學主修日文。

在大型投行工作,陶冬曾表示每年有八成的時間花在公務旅程上,不停穿梭于中國、美國、歐洲之間,而機艙就成了他的第二個工作間,他更愛在萬尺雲霄上暢懷 寫作,他曾在著作中有這樣的描述:「思緒徜徉在起落架折起與放下之間的片刻寧靜中,筆尖馳騁在飛機小桌板的方寸世界上。」

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一分鐘經濟學 自由經濟已死?

在金融海嘯肆虐下,歐美政府不惜違反自由經濟原則,以天文數字注資銀行助她們脫困,這種政府干預商業市場運作的舉措,被外界評為自由經濟主義已死。

所謂的自由經濟,是指一個不受到政府干預和調控的市場,政府只行使最低限度的職能,如維護法律制度和保護財產權等,自由經濟的代表人物有已故美國經濟學者佛利民(Milton Friedman)。

紐約大學著名教授魯賓尼(Nouriel Roubini)認為,今次金融危機反映歐、美等地對自由經濟存在誤解,強調過去的自由經濟過分依賴金融體系的內部風險管理,以及行業欠缺規例監管,最後造成對全世界經濟的大規模破壞。

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陶冬簡歷

學歷

˙北京外國語大學學士(主修日文)

˙美國猶他大學博士及經濟學碩士

工作

˙1998至今,瑞信董事總經理兼首席經濟分析員(亞洲區),主管亞洲區經濟研究,但側重中國經濟研究

˙1994至1998年,寶源證券高級經濟分析師及中國研究部主管
瑞信 首席 經濟 分析員 分析 陶冬 炸彈 隨時 爆破
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陶冬:城投债炸弹何时爆


http://hk.myblog.yahoo.com/tonylaw-vaueinvesting/article?mid=2166

 城投公司的债务炸弹一定炸,而且爆炸时间早的可能性更高,大炸的可能性更高。
  在中国房地产市场出现调整后12-18个月,城投危机便会浮现出来。而一旦城投债务变成危机,市场出现恐慌,中央政府必然全力介入,这个问题并不难解决。


  中国的银行2009年创下了一项世界纪录:在一年内将新增贷款的数量翻了几乎一倍,而且贷款主要集中在4个月内发放。真不知道,银行怎么能在如此短的时间内完成如此多的尽职调查,不知道银行的风险管理部门怎么控制风险。不过有一点是肯定的,现代史上罕见的信贷扩张已经制造出共和国历史上前所未有的信贷风险,并威胁着中国经济及金融体系的稳定。
  人们习惯地称中国政府的财政刺激措施为“四万亿”。事实上,中央政府并没有将大量的资源投入下去,多数基础设施投资项目是由地方政府执行实施的。不过地方政府没有钱,自1994年财税改革之后,地方财政收入便日渐无法与其支出相匹配,根本没有多余的财力来应付突如其来的基建需求。于是,地方政府普遍采取了城市投资公司的运作模式,即以土地注入代替现金作为城投公司的资本金,然后将土地抵押给银行取得贷款,进行城市基础设施建设。这个模式以前就有,但在全球金融危机爆发后的18个月,在政府无条件追求增长和银行将借贷当成政治使命的背景下,城投公司的数量由4000家暴涨到8800家。
  准确地统计银行借给城投公司的贷款数量几乎不可能,因为贷款全部以有抵押的一般贷款形式入账。城投贷款到底有多少,经济学家不清楚,银行高管不清楚,政府监管部门也不清楚。市场一般认为,城投公司的总借贷数约在6-8万亿元之间;美国西北大学教授史宗瀚(Victor Shih)认为这一数字高达24.2万亿元(包括已贷出的11.4万亿元及续贷的12.8万亿元);我们估计接近8万亿元,其中80%用于基建投资,70%以上的款项最终用在地(市)县(区)级基建项目,而地县级政府的财政收入及偿债信用在各级政府中最差。如果银行履行续贷承诺,城投公司借贷到今年底可能接近10.5-11万亿元。
  目前多数分析师均认可城投公司(或称地方融资平台)会陷入债务困境,不过不少人认为这是4-5年后的危机,或许随着经济的持续高速增长,它们的偿债能力会有所改善。笔者认为,在中国房地产市场出现调整后12个月,城投债危机便可能浮现出来。
  城投公司的阿喀琉斯之踵,是抵押土地的价值评估。中国的房价根本不需要跌许多,只要人们对于土地价值只升不跌的信念出现动摇,买地的资金就会大幅下降,更重要的是,银行对土地估值的一系列假设就会改变。只要有一两家城投公司陷入财困,笔者相信,银行便会悄悄地收紧信贷尺度,回收已贷出的款项。
  基建项目其实应该发债融资,因为它们的回本周期是30-50年,在建设中的几年根本不会有收益来支付利息。一个好的项目或许在20年后可以收支平衡,但是相当一部分根本无法赚钱,要靠政府财政补贴生存。据笔者观察,在省级以下的城投公司中,相当一部分贷款已经被主管部门提出,挪用到其他领域,账目混乱,回款的可能性不大。
  笔者看来,中国的城投公司与危机前投资银行的特殊投资公司(SPIV,special purpose investment vehicle)有许多共同之处。本次金融危机前,投资银行的账目十分规矩、干净,不过它们将众多的衍生产品装入账面外的SPIV。次贷危机爆发后,SPIV出事,所有投资银行的资本金均遭受重创,将全世界拖入一场特大的金融海啸。
  城投公司与闯祸的SPIV相似之处不少:超高杠杆、预算外运作、账目及资金缺少透明度、土地为中心的估值体系、长债短借、资产变现能力差。
  城投贷款什么时候出事?时机暂难判定,不过笔者倾向于房地产市场调整后12-18个月。这与次贷危机爆发及雷曼倒闭的时机暗合,不过主要是因为城投贷款多12个月续期。
  8万亿元城投贷款,相当于人民币贷款总规模的19%,中国2009年GDP的24%,整个中国银行资本金的180%。规模远大过上世纪90年代以广国投为代表的国际信托公司投资危机,最终的坏账也可能超出本世纪初的那次银行坏账剥离。
  对于城投债务可能出事,政府已有心理准备,不过基本判断认为这是若干年后的事情。决策层中,还没有听到关于房地产市场调整会触发城投危机的声音。中国有房地产政策、通货膨胀政策、地方融资平台政策,但是好像没有人将这些串连在一起,提出通胀一旦失控,加息必然提速,导致房地产市场进入调整,银行修改土地评估标准,城投公司陷入债务危机这一路线图。如果说政府高度关注地方融资平台问题,不会让危机爆发出来,那么,银监会严控现有基建项目的续贷、强令地方政府不得担保城投债务,就变得令人费解了。事实上,中国的许多政策发自不同的政府部门,本身就难免相互矛盾。2009年发改委主导政策,保八成了压倒一切的任务,各式城投公司和天量信贷应运而生。今年银监会权力加大,不准地方政府为其担保,这从控制风险的角度看完全合理,不过似乎又将城投债问题进一步推向悬崖边。国务院限制央企炒买土地,从宏观全局来看是对的,但是对今后土地价值的评估却十分不利。
  一旦城投债务变成危机,一旦市场出现恐慌,中央政府必然全力介入,这个问题并不难解决。笔者认定届时会出现V型反弹,其原因有三:一是政府直接、间接地拥有中国绝大多数的银行,所以银行出现全面催账时,政府有叫停的能力;二是中央政府负债水平不高,一旦出事,北京可以再出4万亿救经济,同时将城投问题账迅速剥离出银行账面。
  其实,将城投债务放在世界的标竿下看,不会有不同的观感。中国做了其他政府也在做的事情—借债救经济。只不过,中国的增杠杆主要发生在地方政府身上,长债短借显得比较突出,风险聚集在银行领域。但是中国的中央政府债务负担远低过世界平均水平,即使加上地方债务或然风险,债务/GDP比率估计在55%左右,仍然处在公认的60%的警戒线之下,比起美欧日英动辄100%的比率,并不算高。而且,中国消费者的债务杠杆颇低。中国地方财务危机的风险,在于形势误判及政策上的不协调。当年雷曼倒闭,也是同一个原因。
  在城投债危机爆发之前,估计政府也会不断推出措施来稳定地方融资平台问题,不过在真正出事之前,估计解救措施多是三心二意、似是而非的。解城投债务之危,不能靠“中央出一块、地方出一块”,然后陷入各家出多少的扯皮。城投危机,不是5年后才会出现的危机。

陶冬 城投 投債 炸彈 何時
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趨勢大師陶冬預告 一個你不能不知的經濟巨變 路易斯拐點

2011-3-7  TWM




經濟趨勢大師陶冬博士提醒,請注意「路易斯拐點」,這是一個你不能不懂的經濟學名詞。

它將是未來十年影響中國經濟最深遠,也是影響世界經濟最重要的變動之一。

陶冬從一根油條,窺見全中國正在經歷翻天覆地的無聲轉變。

它是一場人口結構上的大變局,是危,也是機!

撰文.周岐原、吳美慧 研究員.陳兆芬什麼是「路易斯拐點」?

路 易斯拐點(Lewis turning point)是由諾貝爾經濟學獎得主Arthur Lewis於1950年代提出。論點指出,發展中國家的二、三級產業不發達,農村存在大量剩餘勞動力,務農收入低,城鎮工作的收入略高,大批農民因此湧入 城鎮,而在農村勞動力耗盡後,城市勞工市場需要大幅加薪才能請到新工人。這個時點就稱為「路易斯拐點」。

一根油條,預告了全球與中國經濟將進行一次大調整!

「每 次出差到上海,我最喜歡到上海浦東的香格里拉酒店吃早餐。那裡的早餐,有五、六百種之多,即使種類這麼多,每次我去都會吃上一根油條,它讓我重溫兒時的記 憶,吃完之後,覺得很滿足。」「不過,這一次我去,卻讓我很失望,因為一堆油條是炸老的,想要請服務生現炸,他卻不願意。這種服務態度讓我很不愉快,我向 餐飲服務部經理反映,答案更令人吃驚。經理說,『實在很抱歉,我們的人事流動率高達七○%,這還是我們大幅加薪七○%後的流動率。』勞工不足、流動率太 高,以至於影響到飯店的服務品質。﹂連上海知名的五星級飯店,都深受缺工所苦,讓陶冬驚覺中國經濟正劇烈且快速地變化中。應《今周刊》邀訪來台發表「從全 球經濟發展看中國經濟的大轉型」演講的瑞士信貸亞洲區董事總經理陶冬,對台下一千多位聽眾說了這樣一個故事,是關於自己出差上海的用餐經驗。聽眾無不好 奇:只是一根油條,對觀察中國經濟能有什麼啟示?

這一根油條的故事,陶冬不只是在應《今周刊》邀請發表演講時,賣力地傳達著,在不同國家演 講的場合,或是與各國銀行的VIP客戶私密會議中,他也不斷訴說著「油條」的故事。他藉由簡單的油條經驗,傳遞中國工資提高、經濟結構改變,將會如同「蝴 蝶效應」一般,影響到全球經濟的訊息。

除了「油條」的故事外,陶冬更高分貝提醒:「請記住『路易斯拐點』這個詞彙,這將是未來十年影響中國經濟最深遠,也是影響世界經濟最重要的變動之一。」路易斯拐點是什麼?這個經濟學上的名詞,又將如何影響中國,甚至是全球經濟?答案,必須先從人民幣匯率說起。

為 加工出口業撐開的保護傘,如今正一把一把地快速收起去年六月十九日,人民幣重新實施浮動匯率,短短幾個月時間,人民幣匯率就從金融海嘯時「釘死」的六.八 二兌一美元,一路升值到六.五八。在此同時,中國的三十一個省市,也陸續修法提高最低工資,平均幅度達二三%。貨幣升值、為勞工加薪,過去中國為加工出口 業撐開的保護傘,如今正一把一把地快速收起。

「北京的態度變了,」陶冬說,當人民幣被各國逼迫升值,中國想出的解套方式,就是為勞工加薪來紓解升值的壓力。

他 解釋,中國若讓人民幣升值,很可能迫使廠商為降低成本,出走到其他國家設廠;相形之下,立法為勞工大幅加薪,也會提高企業的出口成本,等於變相讓匯率升 值,「讓工人受惠,把錢留在自己口袋裡。」在這種政策指導思惟下,北京、江蘇、重慶等六個省市,今年初再立法為勞工加薪。陶冬估計,今年底以前,三十一個 行政區可能還會出現另一輪加薪潮。

面對政府引導工資提高,中國的企業倒是樂見其成。中國最大飲料商之一的娃哈哈,董事長宗慶后對於不斷持續 提高工資的看法是,「企業賺錢讓員工分享有什麼不對」?在去年專訪他時,他就大膽預言,「工資上漲一倍肯定是會來的」。對照他的預期,香格里拉酒店的薪水 調幅顯然還不夠。

工資提高,成本不是也會增加?對這個問題,宗慶后一點也不擔心,他說,「工人的薪水提高,購買力增加,自然就會多買娃哈哈的產品,這有什麼不好?」看來,中國工資上漲,中國企業心裡早有準備,而且心中預期的漲幅,早就定得高高的。

中國勞動市場二○一四年

進入「路易斯拐點」

只是,當薪水調高、鄉村城鎮化後,出現了大多數企業當初沒有料到的「勞工轉移」現象。

對來自內地與農村的農民工來說,中國各地大幅調薪的結果是:家鄉的薪資水準和東南沿海地區大幅拉近。

陶冬分析,近年來中國當局對內陸地區的基礎投資明顯提升,加上工作機會增加,在實質獲利相對提高下,農民工紛紛留在家鄉附近地區就業,自然導致區域分配的勞動力重新洗牌,而沿海工人越來越少,也是可想而知的結果。

但 在區域勞動力分布重新調整時,陶冬認為,也有一股更大的趨勢正在醞釀中。依照聯合國推測,中國勞動力將在二○一七年進入負成長。儘管目前中國的勞動供給仍 然大於需求,稱不上勞工短缺,但陶冬估計,受到人口政策影響,中國的勞工數量將從一四年時開始減少,比聯合國估計更早。而且隨著內需消費爆炸式攀升,將有 更多勞工轉向其他產業發展,缺工總數將加大。他估計到了一七年,中國的缺工人數將達到一七六○萬人。

對比總數多達八億的中國勞工,缺工一千多萬人,其實並不高。但陶冬提醒,一七六○萬名勞工相當於美國勞工總數的一一%、日本勞工總數的二五%,或是德國勞工總數的四○%。「若以全球視野來看,這個數字就非常巨大」。陶冬認為,這是中國內需新的動力,也是新的商機。

正由於中國內需擴大,服務業加速發展,以及城鎮化全面鋪展開來,陶冬預估,中國的勞動市場會提前從一四年進入實質性短缺狀況,鄉村多餘的勞動力不足以供給城鎮勞動力的需求,這時,就會出現「路易斯拐點」。當「路易斯拐點」現象出現,會產生怎樣的變化?

陶冬分析,就業市場改變,從宏觀的角度來看,意味著中國作為世界加工廠的黃金時代,已經開始褪色,中國以出口為導向的成長模式,差不多走到盡頭。

國 務院發展研究中心金融研究所副所長巴曙松也認為,雖然路易斯拐點出現的確切時機還無法確定,然而中國勞動力已經不再如前幾年「無限供給」,卻是不爭的事 實。當工資節節高升、原本「便宜」的勞動力不再便宜,就預言著中國長久以來享受的「人口紅利」,已經步入尾聲。更重要的是,中國長達七、八年的通縮時期, 已經徹底結束。

從「世界工廠」角色,轉型成為「世界市場」,六大改變即將發生陶冬說,從國際角度上來看,製造業模式可能會面臨一次全面性的調整,而過去十年全球的低通貨膨脹,也會遇到衝擊。

而從投資角度來看,路易斯拐點意味著什麼?根據過往經驗,陶冬大膽估計,六大改變將伴隨而來。

第一、從過往新興國家的經驗,路易斯拐點之後,最低工資無一例外的,會出現一次持續性的飛漲,且低端消費市場迅速擴張,這種情形肯定會在中國出現。

第二、工資上漲將常態化,帶來通貨膨脹結構性上揚。而且這一輪通貨膨脹之後,CPI(消費者物價指數)的回檔估計有限,因此中度的通貨膨脹會持續存在,估計未來十年,通貨膨脹指數將維持在四%到五%之間,並進而引發全球性通膨。

第三、工資增加,使得住房需求和家居改善的需求增加。陶冬認為,除了對房地產需求提高外,因為蓋房子衍生出來的建材供應商、原料供應商,甚至是家具供應商的受益程度,會比房地產與土地開發商來得大。

第四、工資提高,各工廠為降低成本,生產線的機械化、自動化程度會明顯提高,設備業會因此受惠。更重要的是,在工廠往內地遷移時,不只是簡單的地理上的轉移,也將伴隨資本投入的增加。

第五、在中國投資的外資,因為工資改變,投資結構也出現變化。對成本敏感的製造商的投資比重下降,取而代之的是主攻中國內需的海外品牌、服務業,會大量的流入中國。

陶冬舉例,來自海外的福斯和豐田汽車,已經在中國賣出比本土市場更多的汽車,這個現象,代表著龐大消費實力的集結。「這是第一個五億消費大軍造成的結果,下一個五億消費群體,如今正在成型」。

第六、製造產業鏈將重新洗牌。以中國作為生產基地的生產供應鏈,會因為工資成本提高而逐步瓦解,甚至出走。中國不再是製造業龍頭,這些出走的外資,甚至是中資企業,將成為其他工資成本較低的新興國家搶奪的對象。

陶冬的六大預言,描繪了一個什麼樣的情境?簡單的說,就是中國逐步脫離過去「世界工廠」角色,轉型成為「世界市場」。而人民變有錢後,購買力增加,勢必會帶動新的消費力與消費模式。

家 居產品需求將大幅攀升,企業積極轉型加速自動化生產可以這麼形容,之前,中國經濟成長造就出不少金字塔頂端的富豪;而人民所得增加後,帶動的消費力則像金 字塔底層般的龐大力量,將呈現無處不在、如海浪般一波波的力道。今年春節中國「黃金周」期間的消費金額,就達到新台幣一.五兆元,比去年同期增加了一 七%,就是低階消費大幅提升的例子。

而中國在全面拓展城鎮化時,搬到城鎮的居民除了購買不動產,對於建材、室內裝潢的需求,也相對大幅增加。如玻璃、瓷磚、家具和裝修工程產業,將出現一段高速成長期。例如中國的家具和裝潢材料,銷售年成長率都接近四成,只略低於金銀珠寶產品,可見家居產品的需求將大幅攀升。

此外,無法招攬足夠數量的勞工,已經迫使不少加工出口型企業積極轉型,朝自動化製程發展。當龐大的自動化設備訂單湧出,生產設備的業者將最先感受到這股動力。

例如國內業者研華的自動化產品,去年營收成長達四七%,中國地區營收還將在兩年內增加一倍,就是相當明顯的案例。此外,台達電董事長鄭崇華去年也公開指出,中國政府調薪速度比預期更快,因此台達電將擴充自動化生產部門,滿足當地客戶的需求。

現 階段中國的生產成本雖然比較便宜,但長期而言,當薪資成本不斷攀升,企業終究會將位在中國的產能遷走,到其他國家設廠。不過企業選擇在中國製造產品,有低 廉的成本和產業鏈整合的優勢,一旦選擇搬遷,生產成本勢必提升,帶動通膨走高。陶冬因此認為,中國的通膨將會因此「輸出」到其他國家,讓通膨局勢全球化。

而眼尖的生意人更早就看到中國人民變有錢後,所衍生出來的新機會。全球品牌絡繹不絕進駐中國,就是想要抓住中國市場潛在的消費力。這些品牌,從高級的奢侈品,到與民生必需品息息相關的大賣場,不僅在中國的一線城市,在二、三線城市也都看到它們的身影。

LV、古馳、香奈兒到賓士、BMW、沃爾瑪等,不僅在中國設有旗艦店,甚至腳步已跨進二線城市。在內地的重慶、成都等大都市,都看得到它們的據點。

另 外,義大利精品品牌PRADA股票準備到香港掛牌,就是最明顯的例子。二月二十八日最新消息指出,繼PRADA之後,義大利另一時裝品牌 Salvatore Ferragamo也準備到香港上市,它們捨近求遠到香港掛牌,共同點就是嗅到大中華地區的強大消費力,希望利用在香港掛牌打知名度,創造出更多商機。

服務業通膨將成帶動通膨的第二因素,今年中國的通膨很難下降當勞工口袋裡的錢越來越多,消費力越來越高時,接下來會出現什麼現象?「『服務業通膨』將是帶動通膨的第二個因素,今年,中國的通膨很可能降不下來。」陶冬肯定地說著。

儘 管半年來的CPI年增率在三.五%至五%間來回,但等到冬季穀物收穫後,由食品帶動的通膨也將告一段落。這種觀點,是外界分析中國近期物價走勢的共識。然 而,陶冬卻抱持不同看法。「我的觀點,可能是市場中最悲觀的。」陶冬認為,今年初華北地區的嚴重乾旱,讓冬季小麥歉收已無可避免;今年冬季小麥歉收的規 模,大約占總產量的五%,這將導致食品帶動的通膨持續。但除此之外,還有另一個巨大的通膨因素正在浮現。這股力量,陶冬稱為:「服務業通膨」。

服務業通膨,是指工資大幅成長後,帶動服務業價格相對上漲的情況。陶冬指出,當工資水準不分地區、不分產業上漲,服務業通膨一定會在中國出現。

他打趣地說,現在如果到南方城市的餐廳吃飯,端桌上菜的很可能不是服務生,而是老闆本人,「因為根本請不到服務生」。而食品價格居高不下,再加上服務業通膨,將是接下來中國CPI年增率維持高檔的主因。

未 來一年可能超過五%的CPI年增率,會讓市場更不得安寧陶冬預期,今年中國的高物價現象並不會因糧食收成降低,而是出現另一個高峰。而且今後一年,CPI 指數甚至可能超過當前五%的高點。他大膽推論:「如果過去一年三%至五%的CPI年增率,已經讓市場焦慮不安,未來一年,市場會更不得安寧」。

由於物價高漲,將直接影響中國的社會穩定,外界關心的是,高通膨現象將持續多久?陶冬的答案,恐怕讓消費者笑不出來。「比起過去十年的平均值一.八%,未來十年的CPI平均值,可能高達四?五%,」他語出驚人地說。這意味著中國的消費者,還要忍受高物價很長一段時間。

然 而,外界畏通膨如虎的態度,陶冬卻有不同見解。「我認為,中國過去低通膨甚至通縮,經濟卻同時有高成長的環境,才是不正常的。」他強調,中國加快調整貨幣 政策的腳步,充其量只是向新興市場國的平均水準靠攏,「是(中國)過去的環境例外,而非今天的環境例外」。他進一步指出,就算中國真的如預期大幅加息七 碼,也只是把利率回到雷曼兄弟倒閉前的水準。「我認為這不叫作貨幣緊縮,應該叫貨幣環境正常化。」從陶冬的角度觀察,中國只不過是在進行另一輪的政策調 整,投資大中華股市的投資人,實在沒必要對正常的措施感到大驚小怪。

「幾個月來,A股投資人每到周五就神經緊繃,擔心政府又要推出厲害的調控政策,結果賣壓頻頻出籠,壓低了股價;不安情緒甚至從A股蔓延到鄰近市場,」陶冬認為,市場最好將平均四%的CPI年增率和連綿不斷的調控政策,當作未來中國的常態,因為這次調整階段,可能長達一年。

近 兩年來,另一種和通膨同步高漲的中國資產,是房地產。由於中國房價漲得如脫韁野馬,除了中國國務院使出「新國十條」、「新國八條」等調控政策,特定省市也 各自收縮放款及限制購房。但一時之間,高房價的氣燄還是不容易被壓制。陶冬則認為,未來兩年中國房市將出現盤整,很難出現大幅漲跌的行情。

台灣現在正處在美國與中國都想要拉攏的「絕佳機會」中他同時提醒,台灣的人民現在正處在美國與中國想要拉攏的「絕佳機會」中,一定要善加利用。「這一次,我從香港飛到高雄,整個飛機滿滿的都是中國人」。

陶冬進一步說,「過去,從香港到高雄的飛機,大部分乘客都是香港人、台灣人,只有極少數的中國人,現在竟然滿機都是中國人」。這就是陶冬根據最新觀察,得出來的新發現。

他 認為,中國「讓利」給台灣,給予台灣優於其他國家的優惠,台灣的企業正好可以藉此機會轉型,進入中國市場,分享中國經濟高度成長的優勢。另一方面,準備開 放的陸客自由行,勢必會為台灣帶來龐大的觀光和服務業需求,「台灣一定要有所準備」。從香港經驗就可知道,未來光陸客自由行帶來的商機,將為台灣產業帶來 一次重新的洗牌。

從最近台北一○一大樓的四樓,整層樓悄悄改裝成為高檔的鐘錶樓層,就可以看到,精品業者為迎接有錢、有消費力的陸客,已開始預先做準備。

至於美國,為了箝制中國過於快速發展,加上台灣在地理上的戰略位置,「只會讓台灣更重要」。加上美國經濟略見復甦,產品以出口美國為主的台灣,剛好又抓住業績回升機會,對台灣企業來說,「正是一次大好機會」。陶冬懇切地分析著。

所以,陶冬認為,台灣的房地產和股市,未來可以樂觀看待,至少在中國與美國兩大引擎的牽動下,台灣只要抓對方向,就可以創造無與倫比的好機會。

從一根油條,陶冬窺見全中國正經歷翻天覆地的無聲轉變。在他眼中,這場人口結構上的大變局,既是危,又是機。這是中國經濟另一番「驚險的一跳」。而全球與亞洲地區國家,都將因為中國的改變,跟著旋轉。

誰能夠在這場轉變中找到新的機會,和新的投資亮點,只要縱身一跳,或許就能麻雀變鳳凰。

中國經濟大轉型

路 易斯拐點到來,勞動力供應面臨大缺口陶冬預估,中國的勞動力會提前在2014年出現實質性短缺,進入工資大幅上揚的「路易斯拐點」,甚至在2017年面臨 1760萬人的勞力缺口。這意味著中國憑藉低廉勞力的世界加工廠成長模式,差不多走到盡頭;而隨著勞工薪資大幅上漲,人民所得提升,中國將從世界工廠轉型 為世界市場,此經濟結構的巨變,也將對全球經濟帶來深遠影響。

【陶冬大預言】

路易斯拐點之後的

6大經濟趨勢

1.中國低階消費大增

工資持續上漲,將帶動低階消費(非奢侈品消費)大增

2.通膨長期化

中國工資持續上漲,通膨將成為長期化現象,未來10年CPI通貨膨脹指數將維持4?5%,並進而引發全球性通膨

3.改裝住房需求強勁

添 購住宅之後,中國消費者對住房及家居環境的改善需求大增,帶動裝潢與建材產業榮景4.自動化及設備投資增加中國勞動力供給日益減少,企業大幅提高自動化及 設備支出,相關產業充滿商機5.中國外資結構出現變化對成本敏感的製造商選擇遷廠,但是主攻中國內需的海外品牌與服務供應商將大量流入,品牌與服務商機大 增

6.製造產業鏈重組

勞動成本過高導致中國不再扮演世界工廠的角色,各國搶奪流出中國的訂單,全球製造業分布版圖重新洗牌

陶冬看歐美經濟

美 將持續量化寬鬆,小心歐債風暴當中國走到勞力變化的關鍵轉折,陶冬認為,全球經濟成長此時也暗藏變數。例如歐美對量化寬鬆政策的後續動作,就很可能不同 調。以美國而言,他預期量化寬鬆政策將會持續。去年第四季,美國的GDP總額已超過上次景氣循環高峰,代表國內經濟由復甦轉為擴張,在此情況下,為何聯準 會仍不退出量化寬鬆?

「因為美國聯準會主席柏南克(Ben Bernanke)把退出量化寬鬆的時機,與就業多寡連在一起,」陶冬說,「但美國的就業是結構性缺陷,沒那麼快改善。」陶冬將美國每月公告的非農就業人 數分成個別行業後,發現醫療、教育、金融、零售業的就業人數全都上升;惟有建築和製造業工人大幅減少。而這兩個分類的最大來源,就是至今還沒復甦的房地產 和汽車業。陶冬認為,在房地產業和汽車業全面復甦之前,柏南克將不會退出量化寬鬆政策。

此外,美國國債乏人問津,更是量化寬鬆必須維持的關 鍵。若從最近十年期美國國債殖利率明顯上升的現象觀察,當無人願意承接美國國債,聯準會又撤守市場,將造成嚴重後果。「一旦國債垮了,後果將比雷曼倒閉嚴 重一百倍。因為所有銀行的壓箱底(本錢)都是國債。」陶冬指出,這使得量化寬鬆無法立刻結束,當第二階段量化寬鬆於今年六月到期後,很可能出現第三波,就 是這個原因。

此外,由於美國消費者信心強勁復甦,帶動電子業為主的出口訂單全面上揚,在短期之內,新興市場國家中表現最佳的,將是亞洲的出口強國。因此台灣今年的經濟前景,可能相當不錯。

相 對於堅守量化寬鬆政策的美國,陶冬認為歐洲央行可能在今後兩季開始收緊銀根,需要特別注意「歐豬五國」的債務危機,今年很可能重新上演。「小心政策失誤對 市場帶來的風險,」陶冬分析,去年第一季末歐豬五國陸續出現集資需求時,也是市場信心最低迷的時刻。今年第二季,歐豬五國又將出現集資需求,屆時歐盟和各 國政府的應變能力,將決定市場是否被空頭風暴再次席捲。

評估問題嚴重性時,他認為,占歐洲GDP份量吃重的德國和法國,才是整個歐盟運作的 中心,即使歐豬五國的GDP全數加起來,也不過是德國的七成,還排不上主角;加上歐盟推出7500億歐元的「歐盟穩定基金」,足以支撐歐豬五國財政至 2013年,因此歐債問題將只是短期風暴,長期而言,並無礙歐洲整體的經濟發展。


趨勢 大師 陶冬 預告 一個 不能 不知 經濟 巨變 路易斯 路易 拐點
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全民高利贷 陶冬

http://blog.caijing.com.cn/expert_article-151528-25033.shtml

连张化桥都去放高利贷了,可想而知全民高利贷运动已经多么地严重。这位瑞士联合银行资深投行专家,放下高薪厚禄,放下风光荣耀,放下一段充满传奇的职业生涯,投身于广州一家小额贷款公司,还特意写下《为高利贷平反》的文章。
   的 确,民间小额借贷有其生存空间与价值。经济生活中有许多企业与个人无法进入银行的贷款平台或资本市场,却有融资的需要。由于他们的信用记录不完整、抵押能 力有限,民间借贷企业以较高的利率向他们提供资金,是正常的,符合市场规律的。民间借贷,在相当程度上是对正式的银行借贷的拾遗补缺,乃经济运作中的一部 分。
   但 是在过去12个月中,民间借贷如洪水般席卷神州大地,势头之猛、范围之广,实为共和国历史上所罕见,说全民高利贷一点都不夸张。民营企业家卖掉实业后,资 金无出路,加入放贷大军。大型国有企业坐拥巨额现金,通过旗下财务公司赚息差,加入放贷大军。银行需要大力发展中间业务,开发出各种“保值产品”,也加入 了放贷大军。一般百姓饱受通胀与负利率的煎熬,高息集资一呼百应,又是加入了放贷大军。银行体系外的借贷(影子银行)如火如荼,似乎已经到了疯狂的地步。
   民 间借贷,多数触犯监管条例,不是走灰色地带,便是名正言顺地非法。地下运作,便没有可信的统计数据。笔者估计其总规模大约4万亿元,相当于正规银行贷款总 规模的8%,不过这类贷款在目前的金融环境下,出现了井喷式的增长。民间借贷种类繁多、运作迥异,资金来源、贷款去向各不相同,不过高风险是共同的特征。 在高利贷产业链上,银行、担保公司、典当寄售、投资公司、民企//国企//个人的角色大致相同,整个产业链环环相扣,荣辱与共。
   由于资金供应方与需求方之间没有银行与客户之间的历史渊源及大量相关业务,担保公司的中介作用便显得十分重要。担保公司在某种程度上是高利贷产业链的灵魂,它们又与银行及大型企业之间有着千丝万缕的关系,是民间借贷中较大项目的“deal maker”。
   今年国企的一个重要变化,是对实业投资缺乏兴趣,热衷于放高利贷。大集团从银行获取贷款,再通过旗下财务公司中的担保公司、投资公司从事资金拆借,借助自身的融资能力,赚取利率上的差价及中介抽成。
   民间集资也十分火爆,而且由浙江等传统据点向各地蔓延,各大城市有集资活动,农村地区也有,往往附有很高的保证回报率。
   资金的去向同样模糊。笔者估计,民间借贷中六成以上资金直接或间接地进入了房地产市场,其中,中小开发商是主要接收者,集体炒房是另外一个出处。生产经营类资金需求,约占2-3成,往往以短期过渡为主,解决上游客户资金未到账前的开支。
   随着银根的抽紧,中小开发商对资金的渴求,是民间借贷骤然升温的一个重要原因。中国的开发商绝大多数从未经历过熊市,所以在成交量下降的情况下仍拒绝降价,希望拖到政府政策转向。笔者认为,这是一个危险的策略,也为今后民间借贷崩盘打下了伏笔。
   高 利贷行业的繁荣,有着深刻的历史与政策背景。数量型货币政策的急剧调整,令银行的借贷业务萎缩,并向大企业倾斜,中小企业受害颇深。另外,中国人民银行的 基准利率,未随着经济环境的改变而作出适当的调整,导致资金的价格信号失效,民间利率与政策利率脱节。体系外融资活动剧增,说到底是银行中介功能弱化的结 果。当然,房地产市场的炒作和不规范,带来了需求方的问题。而民间借贷的灰色性质,又导致了监管上的“盲点”。
   全 民高利贷,是现行货币政策下的畸胎,市场扭曲下的金融乱象。全民高利贷,乃中国经济中新出现的恶疾,这种情形历史上曾在多个国家出现过,几乎最后都没有好 下场。全民高利贷,极富爆炸性、传染性,资金链中任何一环断裂,风险会迅速向四周扩散,小到企业盈利、家庭和睦,大至金融安全、社会稳定,莫不受冲击。
   请政府迅速出手。
   本文原载于新财富,为个人观点,并非任何劝诱或投资建议。

全民 高利貸 高利 陶冬
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2013年的三大經濟風險 陶冬:談經濟全面回升 為時尚早!

2012-12-31  TWM
 

揮別與風險相伴的二○一二年,陶冬表示,一三年開始,全球經濟將可望脫離不確定的年代,然而在量化寬鬆仍未見止歇的環境下,歐美、中國卻都各自擁有貨幣政策難解的結構性難題。

撰文‧葉揚甲

二○一二年金融市場會以何種姿態收尾,無非取決於美國財政懸崖的談判結果。但無論如何,隨著財政懸崖的落幕,全球將可望暫時脫離不確定性的年代。

日前,在由︽經濟日報︾與台經院共同主辦的﹁看見希望的二○一三﹂論壇中,瑞士信貸亞洲區首席經濟分析師陶冬發表演說,他表示,「美國一旦跨過財政懸崖,不確定性的風險因素將大為減少。」只是,隨後的經濟成長亦會變得相對溫和許多。

風險一

美國債務不減 長期隱憂根據瑞士信貸所估,一三年全球GDP︵國內生產毛額︶年增率將會提速到三.五%,雖然較一二年的三.一%有所進展,但不難發現這個數字,明顯低於金融海嘯前四.五%到四.九%的水準。由此可知,未來的這一年若無意外,全球經濟將按低速成長的軌跡前進。短期或許無虞,然而長遠看來,陶冬對歐美、中國這三大經濟體,則各自有著不同程度的憂心。

面對短期首當其衝的財政懸崖,陶冬沒有太多的擔憂。他認為,美國不存在財政懸崖,最多,可視之為「財政斜坡」。

陶冬進一步解釋,只有在不可控制的情況下,發生無可挽回的結局,才可稱為墜入「懸崖」。因此,即使美國兩黨仍為減稅斡旋,乃至於無法達成共識,其實都還算在政治家的掌控範圍內。「過程中或許會協調不順,但預期在耶誕節過後,財政懸崖終將塵埃落定」。

「但這並不是故事的結束」,長遠看來,陶冬認為美國財政問題,沒有得到真正的解決,而只是將問題技術性地往後推遲。況且,美國近年來的財政支出,確實有相當程度直接受益於低利率的貨幣環境。「一旦利率調升,美國財政負擔將遠比現在的情勢嚴峻許多」。

不過在那之前,聯準會主席柏南克將貨幣政策與失業率掛鉤的創舉,讓量化寬鬆政策有了新的思惟,﹁流動性仍將是貫穿一三年金融市場的主旋律。﹂

風險二

歐洲償債高峰 危機再襲先前令市場恐慌至極的歐債危機,似乎隨著時間推移而淡化。本該屬於歐債震央的重災國,股市表現在最近六個月更是極其耀眼。對此,陶冬不諱言,這一切無疑都將歸功於歐洲央行總裁德拉吉︵Mario Draghi︶。

但是,市場很快會發現,當前的榮景,是由貨幣擴張所堆砌出來的,而期盼看到的財政改革、銀行同盟等舉措,至今其實仍未見進展,「量化寬鬆肯定無法解決入不敷出的財政問題」。

因此,在下一波歐債償還高峰時,也就是在一三年的一月到四月期間,歐債危機隨時都可能死灰復燃。之所以如此判斷,陶冬提到,若再納入屆時義大利大選的紛擾考量,市場風險情緒恐將被再度引燃。

此外,法國的問題亦將逐漸浮上枱面。陶冬預估,法國失業率一三年或將升至一三.五%,這樣一來,法國的稅收、消費勢必都會受到嚴重影響。尤其,法國至今仍與經濟實力強國德國相提並論,一旦市場對此認知出現疑慮,甚或改變,「很快地,對沖基金就會向法國如野狗般地,群起而攻之」。

後續的演變,可關注法國公債殖利率是否急速躥升。即使法國國債負擔不大,但民間銀行的槓桿非常高,這是陶冬認為,歐債可能雪上加霜的理由所在。

風險三

中國房市泡沫 不定時引爆最後,許多分析師認為中國將隨時反彈,樂觀派甚至認為,中國已進入復甦的起始階段。然而看在陶冬眼裡,中國卻只是進入一段政府營造的「偽週期」。

根據過往經驗,中國在黨代表大會隔年會持續擴大固定資產投資,但這一次(一三年),速度或將有所放緩。陶冬補充,「因為地方政府已經破產了」。中國地方政府預算赤字的加總占GDP達到八.五%之高,財務狀況堪稱是希臘的水平。再者,民間企業的融資重心,開始從正常的銀行管道,轉移向非常規的信託貸款籌資。新的融資渠道,短期雖能為地方注入流動性,甚至還能拉高GDP,只是長此以往,將為中國埋下無窮後患。

陶冬舉例,市場上許多提供七%到八%投報率的理財商品,實際上就是信託貸款的衍生性產物,有點類似於金融海嘯前,美國投資銀行推出的結構債,情況頗令人擔憂。不過,「只要房地產不出大事,任何事情都可以由政府出面解決」。

然而,一旦中國內部流動性正常化、貿易順差減少或者轉負,以及美國停止量化寬鬆,這三件事情同時出現時,中國房地產將面臨一次接近五成的調整。時間點可能落在一五年到一七年間。陶冬強調,時間只是預估,重要的是前述條件何時成熟。


2013 年的 三大 經濟 風險 陶冬 全面 回升 為時 尚早
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《專家篇》北京不花一毛錢 打造兩兆人民幣經濟 陶冬:小政府、大市場,就是核心概念!

2013-12-23  TWM  
 

 

瑞信亞洲區首席經濟學家陶冬指出,三中全會做成的改革決定,內容既全面又大膽,即使只有落實一半結論,中國未來五年也會面貌一新。

撰文‧周岐原

十二月中,當華東遭受大片霧霾籠罩、出現史無前例的空氣汙染,中國當局也正要召開中央經濟工作會議,為二○一四年的政策目標做好準備。如同三中全會決議文的標題,「深化改革」這四個字,將成為中國領導人習近平、李克強撥開經濟迷霧、領導中國的核心精神。

日前應《今周刊》之邀訪台的瑞士信貸亞洲區首席經濟學家陶冬,在發表專題演講時,提出「2R」的觀念,預言他對一四年中國經濟的觀察。

「中國經濟會面對reform(改革)、risk(風險)的重疊挑戰。」陶冬指出:「三中全會的核心觀念,就是小政府、大市場。」進一步向市場經濟靠攏,是習近平、李克強的改革企圖,也擘畫了中國下一步發展的遠大前景。但此舉勢必遭遇潛藏的種種考驗,因此,改革很可能顛簸難行。

看改革新貌

可能帶來轉型,可能刺激風險上升「改革可能帶來轉型,可能刺激風險上升,明年注定是很不一樣的一年。」一開始,陶冬就直言。他分析,中國自改革開放以來,每次經濟取得突破,其實都仰賴結構性改革,讓生產力顯著提升。

例如,八○年代的農村改革,提出家戶承包生產責任制,帶動六年超高速經濟增長;九○年代,在深圳等地設置經濟特區,再次拉動GDP(國內生產毛額)快速上揚。到了二○○一年中國加入WTO(世界貿易組織),又讓外銷出口成為經濟引擎。因此,全方位、涉及幾乎所有生活領域的「三中」改革決議文,就是另一波改革的號角。

未來十年,中國的經濟面貌將因為這份決議文有哪些改變?陶冬觀察,至少有四大方面。首先,一四年三月的「兩會」後,中國即將推出財政改革,重新劃分中央與地方的稅收基礎,也將揭露房地產稅的施行細節。由於全中國房價今年普遍上漲,房地產稅的力道有多大,勢必成為影響房價的變數。

其次,陶冬預期存款利率市場化將逐步實施。過去的金融環境是,中國人民銀行會訂定存、貸款利率基準,銀行獲利等於得到保證;但利率一旦市場化,銀行放款就不再是穩賺不賠的生意;加上民營企業對進軍金融業務野心勃勃,未來金融業的競爭勢必遠大於以往。

第三,區隔城鄉的戶籍舊制,也將改弦易轍,讓人口流動更加自由。陶冬強調:「實施城鄉戶口一體化,對中國打造新的五億消費大軍至關重要。」

看單獨二胎

中國往消費導向挪移的重要措施第四,當中國正式實施「單獨二胎」(夫妻其中一人為獨生子女時,允許生育第二胎),意味著人口政策鬆綁。陶冬認為,生育限制的解除,對中國經濟影響尤其深遠。他預期,一旦單獨二胎政策上路,可能讓近年平均約一六○○萬的新生兒人口,再增加一五○萬人。

「假定每個孩子多花三千元人民幣,十年下來,因為這些小孩產生的乘數效應,將產生二兆人民幣的經濟效果,是○九年溫家寶總理四兆人民幣救市方案的一半!」陶冬強調,這個不須政府任何金錢補償的政策微調,是中國從投資導向往消費導向挪移的重要措施。

在這些改革陸續上路之後,陶冬認為,將帶來三大重點結果。首先,是中國經濟的成長速度,將比以往顯著下降。「一○%、甚至八%都將成為過去式。少了地方政府強力投資,GDP增速甚至將變成五%或六%,但是經濟成長的品質將明顯改善,成長風險會明顯下降。」陶冬指出。

其次,地方政府的地位勢必下滑。陶冬分析,經濟成長的高低是上級考核官員政績的重點,過去地方政府將賣地當作主要收入來源,但這項指標以後地位會大大下降。陶冬預期,各省都將有一批主要城市被升為直轄市,因而「沒有廣州、深圳的廣東,經濟成長速度會大幅放緩。﹂當中央不斷收回權力,地方政府將逐步變成公共服務的提供者,而非GDP製造者。

同時,當利率和證券監管措施逐步市場化,陶冬認為,人民幣國際化的進度也將提高,當中國國企不斷向外投資,未來五年,中國資金在全球都將成為不可忽視的重要角色。

看經濟成長

「李克強指數」顯示已觸底反彈展望明年中國經濟,陶冬認為,以工業用電量、鐵路貨運量、銀行中長期貸款組成的「李克強指數」顯示,經濟增長在今年中已經觸底反彈。

「地方投資雖然規模不大,但因為上千城市投入廢棄物處理設施和地鐵建設,使得地方投資自今年第三季起再次加速。」陶冬指出,房市交易熱度居高不下,也是中國經濟觸底反彈的因素之一,再加上出口形勢比幾個月前略微改善,中國經濟應該已進入一輪新的成長循環。

儘管基礎建設仍是帶動經濟的主要工具,陶冬認為,李克強政府對基礎設施的態度、理念,與溫家寶相比,兩者完全不同。「對溫總理而言,基礎建設是加速器,對李總理而言則是穩定器,經濟過熱就放緩腳步,降溫就加大建設力度。」因此,GDP年成長率將在七.五%至八%間遊走,直到改革取得初步成果為止。

然而,中國經濟並非全無風險,陶冬預警,中國地方債問題,很可能成為震央。「地方債實在是太多了。」陶冬表示,地方債平均需要財政收入的八%才能償還,而且比率還在惡化中,因此不可對地方債問題掉以輕心。

陶冬憂心,由於一二年的政府投資,有許多項目都缺乏還款能力,當一五年進入還款高峰期,不排除一部分地方政府將會破產,進而觸發金融市場的恐慌。「這一輪改革呼聲,還沒將系統性風險真正降下來,這是我擔心的地方。」陶冬示警。

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瑞信陶冬:美元進入走強周期的邏輯

來源: http://wallstreetcn.com/node/208934

美元已連升11周,迎來布雷頓森林協議破滅以來最長的一段持續升值期。而瑞信亞洲區首席經濟學家陶冬認為,這只是美元走強長周期的開始,不過中間有反複。

陶冬認為美元升值的邏輯是:

首先,美聯儲率先開始加息,歐洲、中國、日本的央行紛紛需要重回QE,這種貨幣政策的不對稱性勢必推高美元。

其次,歐洲、日本的領先指標顯示兩地經濟均有再陷衰退的風險,中國經濟的內在動力也明顯不足。從全球增長與需求再分配的角度看,對美國來說,允許其他貨幣稍微貶值來刺激出口,遠比聽任危機再燃的成本要低。

再者,頁巖氣革命帶來美國能源供需格局大變,能源需求減少推動貿易逆差顯著減少。而且能源成本出現了結構性改善,令制造業重回美國,美元進入長期升浪底氣更足。

那麽,美國為什麽此時不反對美元升值?

陶冬認為,美國是消費大國,出口並非經濟增長的主力,美元升值能增強消費者的購買力,汽油價格走低尤其對低收入階層有利。海外資金流入刺激美國資產價格,對於消費信心和銀行賬面的幫助更有利於現時的美國經濟。

而且強美元抑制進口價格,眼下正處美聯儲逐步進入退出貨幣寬松政策的關鍵期,通脹少一分,聯儲政策的風險就少一分。

事實上,對美國以外地區、尤其是新興市場而言,美元迅速升值同美國利率上升一樣是嚴峻的挑戰。

華爾街見聞此前文章提到摩根士丹利本周報告的數據:過去十年,亞洲新興國家的外債由3000億美元猛增至2.5萬億美元。

摩根士丹利認為,若美元突破87的支撐位,到明年將升破92,這樣的大波動堪比二十年前全球受到的美元升值沖擊。亞洲新興國家會遭遇90年代那樣的債務沖擊。

摩根士丹利預計,除日本外亞洲地區可能面臨雙重打擊,一是美國利率上升導致全球借款成本增加,二是美元軋空頭引起亞洲地區貨幣下挫。這兩種打擊產生的影響會相互影響,讓問題更複雜。(更多精彩財經資訊,點擊這里下載華爾街見聞App)

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瑞信 陶冬 美元 進入 走強 周期 期的 邏輯
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陶冬:盧布危機與歷史的輪迴

來源: http://wallstreetcn.com/node/212397

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本文作者系瑞信董事總經理、亞洲區首席經濟學家,中國首席經濟學家論壇理事陶冬,轉自首席經濟學家論壇,授權華爾街見聞發布。

拿破侖曾經試圖用鐵蹄征服俄國,鎩羽而歸;希特勒曾經試圖用坦克征服蘇聯,鎩羽而歸。在近現代史上,唯一讓“戰鬥民族”倒下的,是美國總統里根。

里根沒有動用戰略核武器,而是耍了兩個魔術。第一個魔術是星球大戰計劃,用一個遙不可及的武器系統神話,讓蘇聯投入巨額軍費,最終令其國庫耗盡。第二個魔術便是石油價格,以第二次石油危機借力打力,美國人將石油價格從每桶27美元殺到11美元,蘇聯國債於1986年違約,利率一夜間飆升至150%,盧布暴跌。這兩個魔術,是導致蘇維埃帝國崩塌的經濟原因。歷史似乎在重複。

如果說非常規戰爭,普京這次在烏克蘭沖突中是有備而來的。經過多年的布局後,俄羅斯對在肢解烏克蘭上的操作,可以進入軍事教科書。烏克蘭海軍司令在宣戰24小時內宣布投誠,並帶走烏軍近三分之一的海軍艦只;在烏東民兵和化裝俄軍的幻影遊動下,烏克蘭維護主權的軍事行動被迅速瓦解;歐洲的經濟制裁,也在俄羅斯切斷天然氣供應的威脅下點到為止。然而,螳螂捕蟬,黃雀在後,普京做夢也沒有想到美國推出了非常規戰,石油價格從每桶100美元樓上,斷崖式地跌向50美元。在普京剛剛作出的2015-2017年聯邦預算中,石油價格的假設是每桶96美元。

油價暴跌,沖擊了俄羅斯經濟的基石。石油公司債務無法在海外市場續借,政府被迫出手,以低過主權債務利率的融資成本輸送流動性,但是這些並沒有制止海外債市對俄羅斯公司違約的預期,俄羅斯明年1700億外債如何償還,已成迫在眉睫的問題。

俄羅斯央行,在處理這次危機中,使用了典型西方教科書的政策選項,先是斥巨額外匯儲備幹預匯市,再是“相信市場”允許盧布貶值,最後猛加利率以捍衛匯率。沒有一招管用的,全部比市場對手慢半拍,招招受制於人。

如此的貶值、如此的加息,俄羅斯經濟無可避免地大傷元氣,大面積違約勢必出現,企業九死一生。同時通貨膨脹飆升,就業市場凍結,民生遭到摧殘,消費一蹶不振。

俄羅斯危機目前看來,是孤立的事件,但是有幾個渠道可以將危機傳導到世界其他地方。

1)宣布資本管制,同時債務違約。此舉類似1998年俄羅斯危機,不過這次的突然性沒有上次那麽大,未必帶來長期資本違約出現後的市場動蕩,但是風險不容低估。

2)宣布降價賣油,去庫存,回籠現金。此舉勢必令低迷的石油市場雪上加霜,不過增加石油出口量受到基礎設施、生產能力和需求的制約,其新聞效果可能大過供應上的實質沖擊。

3)加強烏東地區的軍事行動,以圍魏救趙之計,魚死網破的態度,迫使西方讓步,增高的地緣政治風險本身也可以推高油價。

4)部分俄羅斯企業明年在海外債市違約,帶動資金流出新興市場。當然,普京素以不按常理出牌著稱,在意想之外的領域制造事端,回敬非常規戰,不是不可想像的,其影響也難預先評估。

普京當年出任俄羅斯總統後的第一項任務,便是從1998年盧布危機的廢墟上重建信心,現在又面臨同樣的挑戰。歷史的輪迴,有著驚人的相似。

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陶冬 盧布 危機 歷史 輪迴
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陶冬講座 名人堂

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朋友之前去聽了陶冬先生的講座,入面有三個幾得意的故事,朋友口述,小弟筆錄,跟大家分享:




1. 陶冬會見國內某大型建築公司,問:近年底,何以清閒如此,往年此時,多用於計劃來年發展大計。老總答曰:電腦系統的重要資料,已經給中紀委所沒收,看有沒有違紀事情。連data都無埋,做條蕉咩?

2. 陶冬跟某內銀支行行長吹水,對方呻到樹葉都落,問之何故?原來國家規定,放貸出街,一旦變成爛數,相關員工,要連坐負責損失的7%。行長團隊,因為有筆1億人仔的貸款中了招,所以要賠7百萬,要嘔翻過去幾年的花紅,可能還倒欠國家。

3. 一眾國企已經被通知,農曆後國家來次大查數。接口單位揚言,找不到違規的證據,絕不離開,免得自己有放水之嫌。

看來反貪運動,除了澳門賭場,受害範圍真的是頗為廣闊。

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陶冬 講座 名人堂 名人
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瑞信陶冬:未來三到六個月 人民幣進一步貶值

來源: http://wallstreetcn.com/node/214868

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瑞信董事總經理、亞洲首席經濟分析師陶冬認為,人民幣對美元匯率將在未來三到六個月貶值至6.45。

他指出,人民幣對美元升值趨勢逆轉會對所有人民幣資產產生明顯的影響,中國在香港、臺灣和新加坡發行的短期債券尤其值得關註。

但他表示,隨著資本外流速度放緩,人民幣將在四季度反彈至6.40附近。

以下是陶冬的具體分析:

我們認為,在思考如何管理人民幣問題上,中國政府會做出一些轉變。中國當局似乎對人民幣貿易加權匯率更為關註,而非單純的人民幣對美元匯率。

我們預計,在未來三到六個月,人民幣對美元匯率將貶值至6.45。我們認為,當前資本外流的速度將在今年晚些時候放緩,繼而中國龐大的貿易順差將驅使人民幣即期匯率在四季度反彈至6.40附近。

人民幣對美元升值趨勢逆轉會對所有人民幣資產產生明顯的影響。我們想特別指出的是,中國在香港、臺灣和新加坡發行的短期債券。在資本突然外流的情形中,匯率走勢預期逆轉可能會加劇亞洲部分小型而又開放型經濟體(對人民幣貶值)的風險曝露。

華爾街見聞網站介紹過,近來人民幣屢屢逼近跌停,即期匯率刷新兩年多新低。不少外資行預測,中國放寬人民幣波動區間的可能性正在提升。在通縮壓力的催化下,這可能令人民幣進一步走低。

但中國央行副行長易綱本周二表示,人民幣目前是僅次於美元的強勢貨幣,目前並無有調整人民幣浮動區間的迫切需求,也並未發現人民幣貶值造成資本外流。

易綱還稱,人民幣如今已進入雙向波動期,但基本面持續對人民幣匯率形成支撐。從長期看,人民幣將是一個穩定的貨幣。

2月28日,中國央行在三個月內宣布第二次降息。本周一人民幣下跌0.05%收至6.2730,較中間價折價1.98%。下圖為近期人民幣的走勢:

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瑞信 陶冬 未來 三到 到六 六個 個月 人民幣 人民 進一步 進一 貶值
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【深度分析】陶冬:港股A股化與金融大時代

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=2189

【深度分析】陶冬:港股A股化與金融大時代
作者:陶冬

本文為瑞信董事總經理、亞洲區首席經濟學家,中國首席經濟學家論壇理事陶冬分析中國資金全面介入香港資本市場的意義

某位內地投資者聞風沖入香港股市,朋友告訴他股票tips,“買中交建”,這位仁兄大手買入中行、交行、建行三家銀行。這也許是一個極端例子,不過此輪內地資金狂炒港股,用魚龍混珠、沙石俱下、雷霆萬鈞來形容卻不過分。

三月份筆者提出港股A股化的概念,未久在“港A股”的大旗下,內地資金湧入,用炒A股的手法投資港股,每天兩千億港元的成交量比起A股市場還有差距,但是已經令香港股民看得目瞪口呆了,令香港股市成為全球第三大股市了。中國土豪闖入海外資本市場,遭遇到的第一個絆馬索不是被外資沽空,而是“丁蟹效應”。電視明星鄭少秋每逢有新的電視節目面世,港股例必下跌。這種關聯度尚未找到任何合理的解釋,在股票市場上卻是十發九中的,果然港股出現了劇烈調整。這次秋官需要挑戰的是中國人民銀行,中國政府用言論、用政策唱好股市,“丁蟹效應”能否如過去那麽靈驗不得而知。筆者看來,南下資金大舉入市才剛剛開始,香港資本市場進入了一個新的篇章。

筆者認為內地資金介入港股,可以分成三期。證監會允許公募基金投資港股後,最初沖入港股的不是公募基金,而是公募基金經理自己的錢、朋友的錢以及各路土豪的錢。在第一期,資金尋求A股中走紅概念在香港的估值窪地以及AH股之間的股價偏離,避免外資集中股,避免莊股。第二期時內地機構投資者開始登場,仍然避免與外資發生直接沖突,以國企中等體量公司為投資標的。第三期則有大量中資(即所謂國家隊)潮湧般進入,投資理念和手法趨向規範,做足盡職調查與研究,以國企藍籌為投資標的。這三期時間上互有重合,筆者認為目前進入第二期。

在港股A股化初期,本地對沖基金和散戶似乎沖得勇猛,但是外資基金不少踏空。不是基金分析員沒有看到小盤股的機會,而是亞洲的基金CIO和風險控制部門認為這是泡沫和瘋狂。當狂牛由小盤股轉向國企股時,觀望的亞洲基金開始介入,不過全球CIO們仍認為這是泡沫和瘋狂。紐約、倫敦的CIO們,對於價值投資有自己長年積累下來的立場和定力,A股與H股估值之差,其實反映著兩類不同理念的投資者對風險溢價的判斷。不過筆者同時也認為,海外投資者對中國資金的脾性和瘋狂不甚了解,對中國政府想做的事情也不甚敏感。

如今股市上漲,在筆者看來不僅是股市的事情,更是政策的事情。中國經濟日漸低迷,中國人民銀行不斷通過常規和非常規政策放松銀根,但是銀行卻無法將流動性傳導到實體經濟中去,國務院在去年下半年兩次各推出十條措施解決經濟融資難、融資貴的困境,政策效果卻如泥牛入海。資本市場成為北京向實體經濟投送流動性的主渠道,難怪人民日報、新華社連篇累牘地唱好股市,其意在刺激經濟。美國人講,don’t fight the Fed; 中國人講,要相信政府。這兩句話不是永遠正確的,但是多數時候是對的,即所謂順勢操作。

然而,由於金融業結構性問題,實體經濟好似一個長頸花瓶,人民銀行一桶水倒下去,實體經濟這個花瓶中僅得些微,多數流動性都溢向了股市。近來由於市場對A股估值心存警惕,部分資金轉投港股,於是香港資本市場也成了中國內地貨幣政策的受益者。對實體經濟越悲觀,應該對港股越看好,這是一個荒謬的邏輯,卻是五年前美股、三年前日股、一年前歐股走強的原因,黑色幽默這次發生在A股身上,然後發生在港A股身上。

其實香港資本市場在國企集資和人民幣國家化兩個國家戰略中肩負著重要使命,北水南下只要不傷及A股市場的大局,筆者相信國家樂觀其成。有朝一日,也許香港股市的集資金額也可能被計入全社會融資。H股與A股之間價格差的縮小,是開放資本項目、允許資金跨境流動時機是否成熟的一個重要指標。內地資金成為香港股市日漸重要的一支力量,是大趨勢,無可避免。

港股A股化這個假設是否成立?筆者認為在任何一個股市,小股都有被爆炒的空間,各國股市都曾有過瘋狂的經歷,但是股市投資最終要回歸到基本面,A股與港股也不會例外。脫離了基本面的股價飆升,一定無法持久,這個過程不過是財富再分配的零和遊戲。但是中國資金在香港資本市場介入度越來越高也是一個趨勢,隨著人民幣國際化和放松資金跨境監管,香港市場必然會感受到中國資金的一些特質。

例如,對於海外基金經理,中國的銀行不過是他投資組合中的一組數碼,但是中國的資金對工商銀行、建設銀行的品牌認知度明顯與外資同行不同,願意承受的風險溢價也不同。一旦中國資金持有更多中國銀行股份時,銀行的風險溢價自然會出現調整。再比如,香港市場過去從來沒有一個活躍的中小科技公司的交易平臺,因為海外基金多在美國作此類投資的配置。中國資金對於此類公司的興趣明顯比較大,而且願意在香港市場接受較高的溢價。

香港股票一年的換手率平均只有70%,美國有100%,韓國為130%,這和港股市場中機構投資者占主導地位有關(大量中國公司在港上市,但是多數中國居民無法投資),香港本土散戶勢力較小。滬港通以及今後資本市場的進一步開放,勢必帶來更多內地投資者的加入,港股交投勢必更活躍。Warrant、T+0等內地股市所未見的交易工具、特性,勢必拔高港股的成交量。

如果在資本市場直接融資,是北京對抗銀行去中介化的處方的話,可以想象香港的一級資本市場會進一步活躍。也許中國內地巨無霸上市項目不多了,但是上市集資需求十分巨大。在香港,海外資本的供應與中國需求直接對接,凸顯出本港在中國經濟中的戰略意義。

筆者此文意在拋磚引玉,從宏觀的角度探討中國資金全面介入香港資本市場的意義。本文絕非投資建議也不代表筆者所在公司的立場。跟著經濟學家炒股,你會輸掉褲子的,不過聽聽經濟學家講大勢,還是值得的。

中國資金出海,是今後十年全球資本市場的幾個大故事之一。中國不是世界上最大的經濟體,亦非最大的資金源,但是歷史上從未有過如此龐大的經濟體一次過地開放資本項目、高儲蓄全方位湧向海外市場。在人民幣國際化上,香港占有天時地利人和,其優勢非任何一個內地城市或海外金融中心可以媲美,又有國家戰略、政策成全其美,如何善用資源,尋求商機,應該是港府以及金融機構應該考慮的。我們面臨的不僅是幾百億南下資金,而是一個金融大時代的開啟。

(陶冬 瑞信董事總經理、亞洲區首席經濟學家 中國首席經濟學家論壇理事)
來源: 首席經濟學家論壇

深度 分析 陶冬 港股 股化 化與 金融 大時代
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看問題》經濟學家陶冬:股災是中國建設資本市場的一大挫折「暴力救市」只治標 回歸基本面才可長久

2015-07-20  TWM


北京動用行政手段大舉干預資產價格,是為了防範系統性風險的必要之舉,但在救市初步有成之後,更大的挑戰在後面。「暴力救市」改變了市場的運作方式,中國股市必須重回資本市場的基本規則。

撰文•陶 冬

證券、股市,這些東西究竟好不好,有沒有危險,是不是資本主義獨有的東西,社會主義能不能用?允許看,但要堅決地試。看對了,搞一兩年,對了,放開;錯了,糾正,關了就是了。關,也可以快關,也可以慢關,也可以留一點尾巴。

∼ 中國前領導人 鄧小平二十三年之後,中國政府真的出手,沒有關掉股市,不過改了資本市場的遊戲規則,關了作空者的退路,也關了股市集資之門。

六月中旬開始,A股市場經歷了一場浩劫,股價暴跌,對股民財富、市場信心均是摧殘。證監會整治場外配資、查處過度槓桿,從監管的角度是正確的,不過其後果 卻是當局做夢都想不到的,股市市值在三周內的損失,超過世界第四大經濟體德國的整個國內生產毛額(GDP)。去槓桿帶來拋售壓力,指數下跌導致更多結構產 品被強制性清倉離場,觸發火燒連營,股市一瀉千里,半數以上的上市公司需要停牌自救。

救市是不得已之舉

防制市場恐慌、防範系統性風險A股暴跌,不僅影響市值、財富、消費,更可能成為觸發潛在系統性風險的誘因。此次市場調整,銀行的參與度不算太高,不過券 商、資產管理公司的槓桿超高,遠超過監管所允許的水準和公共數字所見,金融企業的資本金一般較薄弱,難以承受跌市中強制平倉的重創。同時貸款炒股的企業不 在少數,抵押物業炒股的個人也不在少數。

更可怕的是,結構產品、衍生產品、場外交易大行其道,金融資產的風險傳播管道變得不可捉摸,監管帶來的拋空反噬,加深了資金的恐懼,加大了市場的動盪。

筆者認為,北京動用行政手段大舉干預資產價格,乃不得已而為之,是制止市場恐慌所必需,是防範系統性風險所必需。

政策干預反市場

恐加深外資疑慮

北京的「暴力救市」,雖然與美國聯準會二○○八年干預債市,和二○一二年歐洲央行干預匯率在技術上有所不同,但是本質上均為動用非常規貨幣政策手段,不設 上限、不設時限地買斷金融資產,試圖用天量的流動性來撲滅恐慌之火,乃非常時期之非常舉措。救市是為了從進入惡性循環的市場非理性行為中跳出來,為了避免 整個金融體系,甚至整個經濟被熔化。

救市,取得了初步的成效,排山倒海的賣壓逆轉了,市場情緒有了初步的改善,但是更大的挑戰在後面。資本市場並非兒戲,政府突然改變遊戲規則,無視市場規 則,主宰參與者的生殺大權。這種反市場的政策干預,與資本的本性格格不入,與中國政府近十年致力建設符合市場規律、與國際準則相接軌的資本市場大相逕庭。

可以說,這是建設和培育資本市場道路上的一次重大挫折,可能推遲中國開放資本專案和人民幣國際化的進程。同時外資對於進入中國市場必然更猶豫,摩根指數( MSCI)勢必延緩將A股加入其指數的進程,甚至國際貨幣基金(IMF)接納人民幣成為特別提款權(SDR)幣種的決定,都可能受到影響。

同時,中國股市的集資功能也受到嚴重傷害。資本市場的核心,在於資金在公平、透明平台上進行公共募集,信譽、信心十分關鍵,而此是建立在對遊戲規則、監管 條例、資訊流通、合約精神的尊重和認同之上的。政府干預股市,踐踏了市場的共同準則,改變了市場的運作方式。政府有公權力來執行它的意志,不過資金則可以 選擇以腳投票,不參與今後的集資活動。對於中國股市,如何重塑信心是擺在政府、監管、企業和投資者面前的共同挑戰。

此次股市暴跌的最大教訓,是從投資方到監管、從政府到媒體,多數人對市場失去了敬畏之心,以為政府意志就是上帝意志,以為自己就是股神,只看到槓桿的賺錢 能力,只看到金融創新所帶來的繁榮。其實幾乎所有人都意識到風險,但是選擇漠視風險,以為自己在風險爆發前可以全身而退。幾乎所有人都強調中國市場的特殊 性,其實貪婪、瘋狂遠大過國情的特殊性。

輕忽風險終釀大禍

葬送人民血汗錢 政府、媒體是幫凶政府站在入市干預的勝利者台上,不過它又是失敗者。這輪市場上揚,既沒有基本面支持,也沒有企業盈利的支持,北京憑著央行印鈔權,硬要打 造出政策牛市,考慮不夠周全。在對互聯網金融、衍生性金融商品不甚了解的情況下,放開監管尺度,聽由市場任意搭建風險管道,最終釀出大禍。國家媒體並不熟 悉資本市場運作,偏要運用壟斷的話語權,連篇累牘地鼓吹牛市剛開始的論調,葬送了大量百姓的血汗錢。

政府暴力救市,取得初步的效果,不過這並沒有給資本市場一個句號,而是帶來更多的問號。其中一個十分現實的問題是,政府救得了一時,救不了一世。股指打到 四千五百點後又如何?沒有理由北京無限期地持續救市,萬一之後再掉頭向下,會不會再救?如果不斷救市,北京就成了投機勢力的提款機;如果不救市,民情壓力 勢必巨大。

筆者認為,中國資本市場的唯一出路,就是回歸資本市場的基本規則,讓市場供需決定資產價格,讓資產估值引導投資決策。只要不出現系統性風險,政府不應該救 市,也沒有能力無限期救市。過去試圖通過資本市場改變實體經濟的作法,根本是本末倒置的。搞好實體經濟,為企業打造好的營商環境,是政府的本分;將精力放 在鼓吹政策牛市、推動市場槓桿上,則進入了偏門,早晚會釀出大禍。

至於投資者,回歸基本面才是投資正道。「經濟不降,股市不升」,那是歪理,放著有盈利增長、有分紅的公司不買,追求小股 槓桿,或有一時之得,但是多數人到頭來仍是一場空。

英國政府在一九九二年英鎊匯率之役,輸得一敗塗地,不過這反而將英國造就成全球金融中心。無他,懂得亡羊補牢而已。


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第一手直擊 中國新拐點 陶冬:後工業時代來臨, 服務業上、製造下

2015-10-12  TCW

儘管經濟成長放緩,中國內需消費卻顯著抬頭, 成為支撐中國經濟的支柱; 電影、旅遊、健檢、財富管理四大精緻化服務業, 正在高速擴張,如今的中國, 正呈現「服務業上、製造業下」的經濟新拐點, 這股新趨勢,值得關注。

「最後十五分鐘有點無聊,其他還不錯。」初秋晚上,魏巍和男朋友輕鬆地走出中國浙江省寧波市德信影城,她轉頭對男朋友說。這部剛剛上映的《港冏》,是魏巍九月看的第三部電影。

魏巍今年二十三歲,是職場新鮮人,每個月至少看兩、三部電影,「(票價)完全能負擔,和男朋友一起看,也是一種消遣,跟一群人一起享受娛樂氣氛,是我下班後很重要的活動。」魏巍這樣形容她的嗜好。在中國,像魏巍這樣,既年輕、又熱愛享受娛樂的新生代,越來越多。

九月三十日,記者來到距離寧波一千二百公里,人口超過兩千萬的北京市,正值中國的十一黃金周,但整個偌大的北京市,罕見地好比一座空城,夜晚華燈初上,只 有電影院看得見明顯人潮。在城北的百老匯影城,正播映劉德華主演的《解救吾先生》,一張電影票八十元人民幣(約四一○元新台幣)、雙人套票含餐點更要價一 九八元人民幣(約一○三五元新台幣),比台灣貴上一截,但觀眾還是絡繹不絕進場。

這種同時播放商業、藝術片的電影院,在台灣勢必面臨生存掙扎,不過值班經理趙晶告訴我們,這個據點只虧損兩年,迄今已經連續三年都賺錢。

他們更重視個人享受

電影票房紅火

今年八個月超越去年全年

數據顯示,今年前八月,中國電影票房金額逾三百億元人民幣(約一五六○億元新台幣),年成長率四八.五%,不僅超過去年全年,二月因為春節長假,單月票房甚至超過美國!這意味著電影票房增速,幾乎是GDP(國內生產毛額)成長率的七倍。

「中國市場正以不可思議的速度成長,對迪士尼如此,對全球其他媒體公司也是如此。

」迪士尼執行長艾格(Robert Iger)坦言。

為何中國電影市場上升速度如此驚人?高盛(Goldman Sachs)指出,民眾花錢娛樂的門檻,遠遠低於買房、買車,可能是娛樂需求爆發的主因。高盛還發現,娛樂相關消費只占中國個人消費支出九%,比起美國、 日本、韓國的一六%至一八%,成長空間極大;因此高盛認為,在下一個十年,娛樂相關產業將是中國消費成長最大的亮點。

中國經濟下滑,是近來全球投資市場關注的焦點,相對於資本市場的憂心,九月二十三日,瑞士信貸亞洲區首席經濟分析師陶冬在台北演講時,揭示了中國經濟的大轉變,陶冬說:「服務業上,製造業下,形成了中國經濟的重要拐點。」

他們花錢不手軟

只便宜三成

也要從日本扛馬桶座回國

這幾年來,中國不斷以提升內需消費為目標,喊了許多年,陶冬提出他最新的觀察,他認為,中國的製造業與內需消費,終於呈現了黃金交叉的拐點!

「受到匯率升值、成本增加影響,中國經濟已進入『後工業化』時代,」陶冬說,近年來,中國製造業陷入低迷,令以往供應中國各種原物料的新興市場國,經濟全都跟著重摔。

但也有好消息傳來,他強調:「中國進口大宗物資總額顯著縮減,但是對旅遊、服務業需求顯著提高;過去中國購買力,最大受惠者是新興國家,未來則是成熟國 家。」年輕人口陸續進入社會,是中國消費力從礦產、大宗物資,轉向買服務的關鍵。「人口結構變化、世代差異,決定了中國經濟結構從投資拉動,轉移至消費拉 動。」陶冬指出,中國民眾的儲蓄率下滑、消費率上升,自然帶動相關行業崛起,電影只是其中一環,旅遊、醫療健檢和財富管理,也是這群新興中產人士,迫切渴 望得到的享受與體驗。

他們進入後工業時代

製造業乏力

消費支撐中國經濟

陶冬用一個故事說明了陸客消費力之旺盛。他說:「今年以來,每一班滿載遊客從日本回到中國的班機上,幾乎有半數乘客,身上都扛著一個馬桶座;其實這是中國 製造的,只是以日圓計價,便宜三成。」明明是來自中國的產品,陸客繞了一圈,還是願意花錢扛回家,不只為了售價較低,還意味著陸客在海外消費的強烈欲望。

從趨勢來看,比GDP成長率更能反映中國經濟走勢的李克強指數,一路下滑,奢侈品也因為領導人明令打奢、反腐,買氣進入寒冬;當出口製造業不再是刺激經濟 的保證,幸好,中國政府長期鼓勵的內需消費,今年力挽狂瀾。中國中產階級,花錢依然不手軟。這是中國當前製造業寒冷,消費卻火熱亢奮的現實。

從今年上半年各省市GDP增速,更能看出,雖然中國經濟轉型進退維谷,前景卻未必全然悲觀。因為GDP成長最快的前五名,除了江西省,重慶市、天津市等都 是服務業比重高於製造業。相對地,河北、遼寧、山西、吉林都是以礦業、化工業為主的省分,不僅製造業比重顯著較高,GDP增速也位居末段班。尤其是遼寧 省,上半年GDP成長僅有二.六%,遠遠落後全國平均七%。

種種跡象都印證了,中國經過「騰籠換鳥」(產業轉移政策),市場秩序重新洗牌後的地區,經濟逐漸步上新軌道,其餘省市,則還要經過一段痛苦而且漫長的調整期。

《今周刊》長期關注中國經濟變化,當我們聽到陶冬的分析之後,立刻決定趁著十一長假來到中國電影業大本營北京,一探究竟。

十一黃金周期間,北京的天空難得出現連日湛藍,但是路上人潮非常稀少,除了見證電影院門庭若市的場景,我們又發現另一股巨大的人流與商機。

原來,為了追逐這股電影商機,陸企全球插旗。扎根影業最深的大連萬達集團,從二○一二年就開始布局,當年購併全美第二大院線AMC;今年六月,又以近四億 美元購併澳洲第二大電影院線Hoyts Group。連剛剛在台灣上映的電影《震撼擂台》(Southpaw),都是由其出資,可見其對電影事業興致相當濃厚。

另一方面,提供電影放映服務的IMAX中國,也趁熱潮準備在香港掛牌。由於行業紅火,本益比接近三十倍,遠遠高於香港績優龍頭長江和記的十四倍。從這裡也能看出,中國電影高速發展的一面,也同時印證了陶冬的說法。

他們手筆越來越大

陸客全球買

陸企也四出購併優質品牌

除了電影,中國民眾的另一個熱門選擇,是出境旅遊。一二年時,中國出國旅客約八千萬人次,一四年已達一.○七億人。其中,在國外單次消費超過一萬五千美元的陸客,比重更達到四成。

這次記者在機場海關,看到許多民眾趁著十一長假出國旅行;在天安門廣場上,則見到許多中國民眾參加國內線旅遊團,暢遊北京,顯示不論是國內外旅行都十分暢旺。

興業證券也預期,由於城鎮化程度日益提高,未來三年內,中國出國遊客人數將以三成速度攀升。我們這才了解,原來,北京城變得空空蕩蕩,是因為大批居民都已飛往海外享受假期,或是駕車出遊去了。

而且,由於陸客快速遍布全球,中國有一批龍頭企業,也四出購併具國際知名度、適合中產階級消費的品牌,目的正是將這些優質服務業納入旗下,進而成為中國消費者花錢的選擇之一。

舉例來說,在中國,星巴克是年輕世代消費者認定最具品味的餐飲選擇,儘管一大杯拿鐵咖啡要價三十元人民幣(約一五七元新台幣),比台灣還昂貴,但是我們經過北京市的每一家星巴克,幾乎都坐滿了顧客。

此外,大連萬達除了砸錢投資電影,眼見中國足球熱潮方興未艾,也拿下西班牙甲級足球隊「馬德里競技」兩成股權;率先開啟陸企購併潮的復星國際,入股知名度假村Club Med、希臘精品Follie Follie,今年更買下加拿大知名藝術團體——太陽劇團。

他們不只要快樂,也要健康

基層民眾就醫困難

市場成長空間大

復星國際副董事長兼執行長梁信軍,形容公司核心策略是:「瞄準中國成長衍生的『健康』、『快樂』商機。」梁信軍認為,中國為數眾多的中產階級,希望得到優質服務的消費欲,是復星最重要的成長機會。有趣的是,復星國際今年股價一度創歷史新高,似乎反映,國際資金對這項經營策略也很買單。

資金流向,就是商機所在,對台商而言,有一項政策正邁開大步,影響台商未來最有本錢、有機會參與其中的行業,那就是醫療服務業。

麥肯錫估計,中國醫療市場至二○二○年,規模將會有一兆美元(約三十三兆元新台幣)。但是基層民眾就醫困難,醫療與保險服務嚴重不足,是中國迄今無法解決的困境。「辛辛苦苦三十年,一病回到解放前」,這句俗語正是問題的生動寫照。

「在公立醫院掛號、看病很難;而且各地健檢診所制度雜亂,欠缺整合。」長期觀察中國醫療服務市場、金庫創投總經理丁學文指出,隨著老年人口比率提高,慢性病患人數勢必大增。

如果醫療制度再不改革,對中國經濟直接的衝擊,就是民眾只會更加節儉儲蓄,屆時消費力道就會被排擠。而目前中國渴求的醫療、健檢相關服務,正是台灣已經高度發展的重點。台灣團隊在中國發展專業醫療服務的案例之一,是敏盛醫控董事楊弘仁。

他們的醫療健檢正起步

台商最有機會的領域

管理仍具優勢

「無論是員工健檢或個人需求,中國醫療健檢服務成長空間都非常大。」楊弘仁樂觀地說。敏盛醫院是屹立桃園市多年的知名醫院,但楊弘仁對台灣團隊前進中國的利基,深有心得。

原來在一三年時,楊弘仁受影星李亞鵬邀請,到北京擔任李亞鵬創辦的嫣然醫院執行長;這是一家專門收治唇顎裂病患的醫院,只有五十張病床,但是當時陷入虧損。

楊弘仁和李亞鵬約定,以一年為期,改造原本陷入瓶頸的嫣然醫院。一年後,楊弘仁與團隊成功憑著台灣經驗,改善經營流程,進而通過JCI(Joint Commission International)國際醫療認證;這項認證並不容易取得,全中國二萬多家大小醫院,合格率約只有千分之一。楊弘仁坦言,這項「嫣然經驗」,吸引 許多中國醫療院所希望探詢合作機會。

「嫣然經驗,讓我們對於在中國發展,有了更強的信心。」楊弘仁看待對岸市場,態度很開放,他指出,台灣團隊協助整頓營運的管理模式,沒有沉重的資產壓力;等協助醫院達到目標,雙方建立互信,洽談進一步合作也會更加容易。

相較於國內醫療環境飽受健保限制,楊弘仁觀察,台灣醫療團隊在對岸仍相當有競爭優勢。

除了楊弘仁領軍的盛弘團隊,台灣知名的頂級抗衰老健檢品牌安法診所,今年十月二十一日正式登陸上海,搶攻這塊健檢市場大餅。

「對岸團隊有錢、機會又多,但是論觀念和細緻程度,還有很大進步空間。」楊弘仁分析,台灣醫療業在控管流程、人員素質等細節,至少領先三至五年,而且市場規模可觀,進軍中國試水溫,肯定成為未來台灣醫療業新的獲利模式。

中國中產階級與富人們,除了不吝掏錢追求享受,傳承財富更是他們關心的問題。貝恩諮詢統計指出,截至去年底,可動用資金超過百萬美元的高資產族群,將達到一一八萬人;這群金字塔頂端的中國富豪,關注財富的重點都在於,如何保障並進一步傳承財富。

他們關心財富傳承

量身訂做財管服務

詢問度顯著提高

除了購置房地產、保險,透過私人銀行或家族事務辦公室量身訂做財富管理服務,更成為這群富人迫切的新興需求。「對於台商而言,過去這類需求很少見,但現在不同了,詢問度顯著提高。」安侯建業會計師事務所策略長陳振乾觀察。

一家民營金控在對岸的分行行長則透露,目前成長空間最大、獲利最佳的財富管理業務,國內金融業者都未獲批准,因此無法承作,只能眼看著渣打、花旗和匯豐等巨頭持續領先;但未來如果兩岸的金融合作能夠進一步深化,國內行庫仍有機會吃到這塊獲利可觀的大餅。

中國經濟雖冷,幾年前透過政策播種的改革種子,終於看到變化:富起來的中產階級們熱中消費電影、旅遊和醫療健檢,這正好也是台灣業者擅長的領域。當我們警惕中國經濟失速,同時也不能忽略,這些新興服務業為台灣帶來可觀商機,更明白宣示了,投資中國未來的重點方向。

撰文 / 撰文.周岐原 研究員.吳沛璇

 


第一手 直擊 中國 拐點 陶冬 工業 時代 來臨 服務業 服務 上、 製造
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陶冬講座


朋友之前去聽了陶冬先生的講座,入面有三個幾得意的故事,朋友口述,小弟筆錄,跟大家分享:




1. 陶冬會見國內某大型建築公司,問:近年底,何以清閒如此,往年此時,多用於計劃來年發展大計。老總答曰:電腦系統的重要資料,已經給中紀委所沒收,看有沒有違紀事情。連data都無埋,做條蕉咩?

2. 陶冬跟某內銀支行行長吹水,對方呻到樹葉都落,問之何故?原來國家規定,放貸出街,一旦變成爛數,相關員工,要連坐負責損失的7%。行長團隊,因為有筆1億人仔的貸款中了招,所以要賠7百萬,要嘔翻過去幾年的花紅,可能還倒欠國家。

3. 一眾國企已經被通知,農曆後國家來次大查數。接口單位揚言,找不到違規的證據,絕不離開,免得自己有放水之嫌。

看來反貪運動,除了澳門賭場,受害範圍真的是頗為廣闊。

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陶冬:「維穩」仍是政策目標 人民幣匯率不致短期遽貶 政策預測》降息、降準、降匯可能陸續出招

2016-0118  TWM

人民幣貶值屢屢引發市場震盪,說穿了是政策不夠透明,市場摸不透人民幣的實質匯價與政府的匯價底線。人民幣一次性大貶機會不大,但中國人行連番降息、降準也止不住經濟趨緩時,降匯極可能是人行救市的下一招。

二○一六年伊始,中國人民銀行連續幾天低開人民幣匯率中間價,為A股市場拋售製造了藉口,也觸發各國股市的全面震盪。一周內全球股市損失二.三兆美元,為十五年來最慘澹的新年開局。

無論美元、歐元還是日圓,一天貶值一%或一段時間內貶值五至一○%,幾乎每年都可以見到數次,多數時候未見市場大驚小怪,人民幣的貶值幅度一天不到○. 五%,卻在整個風險市場掀起如此軒然大波。究其原因,是中國人民銀行的市場預期管理差、政策透明度低,令市場猜疑是否政府知道一些市場不知道的事情,更令 市場擔心小貶只是大貶的前兆。由於資金對政策前景缺少了解,無法量化風險,也沒有足夠的對沖工具,離場避險便成為條件反射。

為何引發股市大逃難?

政策不透明,人民無法量化風險由於對央行政策的傾向缺少了解管道,市場便用為數不多的資料分析,最顯而易見的資料,是大幅下降的外匯儲備,想當然的結論是資本外逃。這個結論,又與近期民眾爭相換匯現象吻合,硬著陸論、資本外逃論便大行其道。

毫無疑問,中國存在資本外逃現象,而且幣種避險意識已經從高淨值人群擴散到街頭市民,人民幣的貶值壓力預計會持續存在。不過筆者相信,外匯儲備下跌因素被過高評估了。

首先,去年夏季人民幣貶值和國內債市活躍以後,大量中國企業將美元債轉成人民幣債。這是匯率預期改變和套利交易平倉後的正常市場行為,對外匯儲備有衝擊, 但非一般意義上的資金外逃。筆者估計大約三千五百億美元公司債已做了轉換,尚有兩千億美元左右投機資金可能轉換,公司債轉換所帶來的外匯流失,可能最壞時 間已經過去。

匯率調節主要為平衡環境

引起波動,不排除是人為失誤其次,普通百姓換匯大增,匯率預期改變後,儘管換來的美元沒有資產支持,收益率並不具吸引力,但一般人總之換了再說。由於每人 每年換匯額度為五萬美元,年底作廢(而且外管局在新年初有新規則公布實行),去年最後兩個月,不少人從親戚朋友那裡借來未用的額度,勇猛衝刺。今年股市下 挫之下,換匯需求更大,連新華社也要發文「絕大多數家庭沒有必要換購美元」,為恐慌降溫。

筆者認為,民眾的換匯需求會持續上升,不過每年五萬美元的額度卻是硬框框(編按:沒有彈性的),換完之後沒有第二次,而且換匯過程中看不見的門檻似乎已被悄悄地抬高了。資金跨境流通的灰色地帶,基本上被堵死了。

從政策層面上,筆者認為政府主導的人民幣匯率一次性大貶的機會不大。貶值幾乎可以肯定會帶來其他新興國家的跟風,對出口的幫助有限,對股市的潛在殺傷力頗 大。在一個維穩的政策導向十分明顯的政府,估計沒有人願意捅這個馬蜂窩,負上政治責任。再加上央行主管匯率的官員正在人事變動中,筆者認為,人民幣短期內 難有一次性大幅貶值。

近期人民幣匯率波動,主要源自央行政策由盯美元轉向盯一籃子貨幣,又由於新興市場匯率顛簸,人民銀行在政策把控上未盡人意,在市場預期管理上不得要領,股市震盪更是火上澆油。

筆者相信目前中國的匯率政策,主要著眼點不在於幫助出口,而在於平衡宏觀環境,在不引起市場大幅波動的情況下調節流動性。當然,中國人民銀行在制定匯率政策上經驗不足,國際國內環境又十分複雜,不排除人為失誤的可能性。

從宏觀政策角度,儘管今年的財政政策、貨幣政策均會進一步放鬆,其對實體經濟的幫助值得懷疑。如果經濟的下滑速度過快,筆者估計人民銀行在降息、降準之 外,還有降匯一招。同時,升值預期已經出現逆轉,人民幣會在相當時間內受壓,一六年人民幣兌美元匯率見七的機會頗大,對一籃子貨幣也可能輕微貶值。

撰文 / 陶 冬

陶冬 維穩 仍是 政策 目標 人民幣 人民 匯率 不致 短期 遽貶 預測 降息 、降 降準 準、 降匯 可能 陸續 出招
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[貼圖]陶冬

1 : GS(14)@2011-05-04 21:46:04


貼圖 陶冬
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陶冬:真正北水未到

1 : GS(14)@2015-06-29 17:47:16

http://www.mpfinance.com/htm/finance/20150629/news/eb_eba1.htm

【明報專訊】渡過了高增長期的內地經濟開始下滑,儘管中央多次通過宏觀調控試圖減緩頹勢,惟效果並不理想。而在中國經濟不景氣的大環境下,中港股市卻突然接受了「大時代」的洗禮。大量本應注入實體經濟的資金流向資本市場,不僅是A股,連帶處於價值窪地的H股也大幅受惠。今期《Money Monday》請來瑞信董事總經理兼亞洲區首席經濟分析員陶冬,為讀者分析市。雖然近周A股大幅調整,陶冬表示,隨愈來愈多的北水未來繼續南下,H股或有機會在下半年繼續跑出。

「今天幾乎要對股市悲觀才能對經濟樂觀。」這是陶冬對於眼下股市與經濟的表現的評價。他坦言,這樣的邏輯判斷是一個黑色幽默,但也是事實所在。

流動性不足屬季節因素

陶冬解釋,這段時間市場熾熱的原因,並非經濟改善,而是流動性基本面出現了「巨大的變化」。流動性的大量增加以及實體經濟的不暢,令資金成本下降,故資產價格上升屬合理現象。

自去年11月內地牛市抬頭起計算,人行共計已經進行了三次減息及兩次降準,並頻頻在市況出現變化時公布貨幣政策,大量流動性以及在特定時間點的釋放被市場解讀為人行定會「托市」。但過去兩周A股經歷大跌後,中央未見有所動作,令市場對於貨幣政策是否會發生轉變產生擔憂。

對此,陶冬解釋,市場出現短期流動性不足屬季節性原因,主要是銀行遇到半年期常規檢查以及央行未能及時推中期流動性便利(MLF)所致,並導致銀行間拆借利率大升。但上周取消內銀75%的存貸比限制,以及再次提供MLF,表明人行在流動性問題上並未決絕,對於長期的態度仍未改變,周末更宣布降準減息。

但他同時強調,流動性不會永遠充沛,人行遲早要開始進行去槓桿化。「今天的槓桿愈高,未來的調整就會愈痛苦,對金融體系帶來的威脅就愈大。」

AH股經濟陷「三角戀」 港股佔優

雖沒能有效刺激實體經濟,但人行流動性大幅提升,卻打造了A股的「猛牛」,更同時令處於價值窪地的H股受益。對此,陶冬形象的將中國實體經濟與A、H股間的關係比喻為一場「三角戀愛」。

陶冬表示,如果將中國經濟想像成一個高樽花瓶,過去給實體經濟澆水的是銀行,但現在變成了人行。惟人行的澆水器具不匹配,導致在將一大桶水澆入後,花瓶裏只有一點水,其餘大量資金都溢出流向了資本市場。而由於H股相對A股的估值又存在差異,故令資金又流向了處於溢價低處的香港,最終形成了這三者之間的「三角戀愛」。

「但是你要說『三角戀愛』,香港恐怕是中國資本市場集資的重要平台。」陶冬指出,香港肩負人民幣國際化與集資這兩大重要功能,而這一戰略地位在可預見的未來是無法被替代的。他認為,只要作為「第三者」的港股未威脅A股,北京就不會介意。

去年一年,工行(1398)、中行(3988)、建行(0939)與農行(1288)四大國有銀行在香港通過發行債券與優先股的方式共集資超過約3530億元人民幣。陶冬表示, H股相對A股正規一些,今後恐怕銀行集資等主要功能主要在H股,在香港做。他認為,今年表現好的恐怕不僅是A股,也包括H股,「甚至下半年H股要比A股更好。」

下半年H股勝A股

然而,在上演了半年多的大牛市行情後,兩地股市近期卻出現大幅回調。上周A股繼6月19日的「黑色星期五」後再度出現「雪崩」,上證指數周五暴跌7.4%,過去兩周更是合共跌去近19%,單日行情頻現大起大落的「V型走勢」。而港股也受A股拖累,恆指上個交易日曾一度跌逾600點。

對於逐漸瀰漫的恐慌情緒,陶冬說任何市場都會有起伏,大量IPO入市及收緊槓桿融資令市場流動性在短期內出現逆轉。但他強調,短期的走勢並不會影響其對滬港兩地市場長期的看法,未來依舊會有大量的資金繼續流入處於估值低窪的香港市場。

短期走勢不影響長期看法

陶冬指出,由於資本管制,所以儘管中國經濟發展30年,但A股走勢和二級市場關係不大。但隨人民幣國際化進程的推進,這局面將會改變。與此同時,作為人民幣國際化的「第一出海口」,長期受外圍市場影響的港股與內地股市的關聯度也將逐漸提升。

今年三月底,中證監宣布允許國內公募基金通過「滬港通」投資港股。而「港股通」額度亦在復活節假期後的兩個交易日全部用盡,恆指和國指均大幅急升。一時間市場驚嘆「北水南下」。但陶冬卻認為,真正的「北水」,實際尚未到來。「中國資金在香港已經邁出了出海的第一步,但巨人目前還沒把腳伸進去,只是伸進了一個小腳趾頭,香港股市的水就一下子起來了。所謂的中國資金來港,實際是一些基金經理的私房錢和土豪們一起炒了一把。真正的「國家隊」下來的不多,7月後會多一些,今後幾年會更多。」

「巨人」現只踏出小腳趾頭

陶冬指海外機構資金在香港市場的烙印很深。他以工商銀行舉例(但強調並非薦股),表示工行在一個海外機構投資者的眼裏不過是一個股票號碼,但在國內基金的眼中卻像一座長城,風險觀念不同。但隨中國資金流入港股,這樣的行為準則就會出現一些變化。

(封面故事)

明報記者 尉奕陽、顧冷冰
陶冬 真正 北水 未到
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=291196

瑞信陶冬:中央仍重視保增長

1 : GS(14)@2015-10-16 01:52:23

http://www.mpfinance.com/htm/finance/20151015/news/eb_ebb2.htm


【明報專訊】一連兩日公布的內地經濟數據均表現不佳,瑞信亞洲區首席經濟學家陶冬發表報告指,相信北京仍以保增長作為首要考慮,一方面支持出口,另一方面會繼續增加基建。
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陶冬在報告指出,按美元計9月中國出口按年跌3.7%優於市場預期的6%。但入口按年跌20.4%,卻低於市場預期的16%,實在是令人意外的負面消息。當中,雖然經季節性調整後的名義出口按月增長2.5%,但相關數據不能改變中國內外需求疲弱的現狀,北京仍會將保增長作為首要考慮。

目前全球增長放緩,金融危機的潛在風險,仍為中國出口帶來不確定因素。他預期,中央將會繼續推出更多支持出口措施,如進一步降低出口商的行政費用;同時會持續推動基建投資,以支持本地需求。

至於內地公布9月份整體消費物價指數放緩至1.6%,陶冬則在報告指出,內地目前已無其他明顯因素推動通脹,料CPI增長在1.5%至1.7%之間區間上落,全年通脹應維持在1.4%。
瑞信 陶冬 中央 重視 增長
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陶冬:港元受攻擊情況似98年

1 : GS(14)@2016-01-22 16:03:29

【本報訊】港滙經過前晚插穿每美元兌近7.83港元的逾8年半低位後,昨日亞洲時段稍為喘定,不過瑞信亞洲區首席經濟學家陶冬,以「港元正受到攻擊」為題發表報告,指雖然肯定本港財金當局可以守住聯滙,有需要時甚至北京樂意「助港一把」,但捍衛港元要付出沉重成本,港元拆息可能飆升,屆時股樓持續受壓,「本港距離重演97-98亞洲金融風暴的歷史,又行近一步!」亞洲金融風暴期間,本港經歷過4輪雙邊沽空的衝擊,首3輪炒家皆報捷,他指最終官鱷對決,港府入市獲勝,端賴俄羅斯金融「爆煲」,炒家後欄失火才離場。



憂拆息飆升 股樓受壓

陶冬認為,現在港元資金的流動性,雖較18年前增大,但「今輪場外交易量(估計指沽空遠期合約)卻更大」,近年美元走強港元被高估,美國加息資金外流,樓價高企太耐,種種現象皆與98年極為相似。他重申,相信當局有能力及政治決心,緊守聯滙,但問題是拆息若因此推高,令股樓齊瀉,代價不輕,故他認為,現時「重演亞洲金融風暴的可能,又行近一步……儘管當局仍未作出回應」。



港滙稍回穩 仍未脫險

港滙亞洲時段,昨回穩至7.82以上交易,傍晚8時歐洲時段,則稍為轉弱,見7.8193。恒生銀行(011)執行董事馮孝忠認為,昨日港滙稍穩,證明市場交易規模不是很大,投機者只是利用基金沽貨調走資金的空間,趁機炒賣圖利,不是志在衝擊聯滙,故「一有肉食」就獲利回吐,港滙即見回升。不過,他亦同意,從交易員角度,「賺了錢不代表不會重新再開盤」,意味港滙暫時仍會受到各方影響而偏弱。





來源: http://hk.apple.nextmedia.com/financeestate/art/20160122/19462195
陶冬 港元 攻擊 情況 98
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=294768

4低年代 十年港樓挫三成 專訪 陶冬最新預測

1 : GS(14)@2016-03-02 16:58:23

2016-02-27 iM
2016年中國的經濟增長到底多少?國家主席習近平指,「十三五」期間經濟年均增長底綫為6.5%。瑞信同樣預期6.5%。但是,瑞信董事總經理兼首席經濟分析員(亞洲區)陶冬則認為,如果以4%增長心態重新審視中國經濟,投資策略會較精明。

他在接受本刊專訪時預測說:「未來10年,環球經濟將陷入「四低年代」:即低增長、低通脹、低利率、低貿易增長。」所以,投資者應對中國經濟陷入低增長早作預期,才謀定而後動。本港樓市方面,他維持看跌三成的預測。

陶冬:4低年代 股市不濟

今年以來,全球股市顯得陰陽怪氣,就算主要央行如何出招,也無法穩住投資者信心,以及疏導資金流向風險資產,倒過來債市、金市卻成了資金避難所。究其因由,乃市場能見度太低所致,投資者寧可靠邊站,實行少做少錯。事實上,市場如此審慎也不無道理,瑞信首席經濟分析員(亞洲區)陶冬預期,除非各國推行結構性改革,否則在未來十年環球經濟將陷入「四低年代」,即低增長、低通脹、低利率、低貿易增長。換言之,不單宏觀經濟不振,消費、投資前景難有起色,就連股市也無運行。他指,除了美國有微弱的復甦外,全球只有資產價格的復甦,並沒有真正的經濟復甦,「雷曼事件觸發的全球金融危機已經過去7年,絕大多數國家脫離了危險期,從紙面上看,經濟正在經歷戰後最長的復甦期,不過事實上,全球經濟復甦頗為虛幻,實體經濟遠遠弱過金融資產復甦,除了美國之外,其他大國所謂復甦,都是建立在央行量寬的貨幣幻影上,從就業到投資未見根本性改善。」

貿易增長弱於經濟增長

歸根究柢,陶冬覺得各國在改革上裹足不前,導致企業對改革前景沒有信心,所產生的連鎖反應是企業不願意投入固定資產投資,自然沒有新的就業職位,內需不濟,通脹也起不來,更重要是在低通脹下,居民的消費意欲會更弱,各國貿易往來難以強勁增長,「各國試圖通過滙率來增強出口競爭力,不過在全球範圍看,這是個零和遊戲,因為需求總量沒有改善。危機後全球貿易增長始終弱過經濟增長,就是需求元氣未能真正恢復的表徵,估計仍會持續下去。」

雖然美國經濟貌似復甦中,聯儲局也於去年底開始加息,啟動利率正常化,似乎跟「四低」背道而馳,可是各種迹象均顯示,聯儲局有無條件再次加息都成疑問,起碼資產價格已顯示加息的機會不高。

美國聖路易斯聯儲總裁布拉德(James Bullard)日前稱,通脹預期下降過快已達令人不安的程度,如在市場通脹預期下降的情況下,繼續實行貨幣正常化政策實屬不智。對此,陶冬在其博客留言指,「布拉德是聯儲局的溫和派、主流派,我認為這是為耶倫(Janet Yellen)轉向做鋪墊。」

據他觀察,自加息之後,美國連番公布弱數據,例如1月非農業新增職位遠遜預期,新屋銷售、工廠定單等都較市場預期差,惟真正轉變的不是經濟形勢,反是聯儲局主席耶倫的心態。他解釋,耶倫堅信工資上漲會導致通脹升溫,只是看到放緩的數據,外圍市況動盪及債市表現後,令她心態有所改變。

「去年12月耶倫認為自己有把握,但這一個半月發生很多事情,讓她對自己的判斷沒有信心。由於通常1月、12月的數據會非常波動,與其說美國經濟出現了甚麼翻天覆地的變化,倒不如說耶倫對把握經濟的自信出現動搖。這個在她私底下的言語中、言談上流露出來,最終折射在市場的價格上。」的確,截至周四(25日),美國10年期債息率僅1.72厘,無法突破2厘以上,反映市場預期通脹,甚至聯儲局短期內加息的機會不高;據利率期貨顯示,市場預期3月不加息的機會率達九成,而全年有超過六成機會不加息。

3年內央行再推量寬

眼見全球經濟半生不死,陶冬估計全球央行在3年內會再推行新一輪量寬(QE),出現機會率達30%。然而,美國聯儲局花了不少功夫,結束量寬政策,並開始利率正常化,自然不會輕易開倒車,至少市場需要爆發新一場危機,才能驅使全球央行一同開動印鈔機救市。

他解釋:「任何時候再做QE,一定要有個說法,不能說經濟增長下跌0.5個百分點,我們要QE,一定是那裏出了事情,必須有個藉口才能做,所以我不認為是今年的事情。以目前全球經濟走勢,在3年內再出一輪QE,是不出奇的。」

值得注意是,目前擺在大家眼前的地雷確實不少,例如油價大挫,很有可能出現大型油公司,甚至產油國破產,繼而觸發大批垃圾債券違約,重演火燒連環船式的金融危機。可是,當問到甚麼事件會最終引發危機,他謂只有意想不到的風險,才會令市場措手不及。

「只要我們猜得到的東西,都是已知的未知(Known Unknown),比如石油價格跌到多少錢、中東國家財政,以及新興市場會否出問題,我認為真正迫出一個危機來的,一定是未知的未知(Unknown Unknown),不在大家現在考慮範圍內的事情。」

政策透明度低振盪市場

他續稱:「我們知道今天全球經濟、貨幣環境、資產的估值都已經撑得很厲害,撑出許多的錯位,撑出許多的失衡。到底失衡用怎麼樣的形式表現出來,讓我們猝不及防,這個我不知道。」然而,這個失衡或許已有了苗頭,具體表現在各主要央行的政策分歧上,導致央行從以往金融體制的守護者,反成了市場動盪的源頭。的確,美國的貨幣政策朝向正常化,其他國家則處於貨幣寬鬆期,其中歐央行明言將量寬計劃延長至2017年,而中國傾向定向寬鬆,意味全球的貨幣政策由同步共振,走向政策更分歧和招數更複雜的新常態。

如此一來各國央行的貨幣政策變得難以預測,無形中降低了政策的透明度,令市場更動盪不安,「過去7年央行的政策性保底(Central Bank Put)已一去不復返,每個央行都必須選擇自己的思路及路綫,作出自己的變化,這個過程使得它們的把握程度差一些,把握的自信差一些、搖擺一些。從人行的滙率政策到日本央行突然的負利率,每一個都撼動到市場,這在過去6、7年未見到過的。」

的確,今年滙市就預演了黑天鵝事件,其中日央行突擊宣布負利率,本以為奇招可推低日圓滙價,誰不知日圓在一日後掉頭急升,最高見111,並觸發日經指數在3日間挫逾一成,「仔細想一想滙市在過去一年多發生了3次黑天鵝事件,瑞士央行信用穩如磐石,3天前還說不會(瑞士法郎跟歐元脫鈎),結果又做了;去年8月人民幣升了十多年突然下來了,歐洲、日本央行也是這樣。年初至今,每個央行都犯了錯誤,都讓市場像過山車式的,這就是風險。」

A股只可短炒

陶冬提醒讀者說,A股的資本錯位問題極為嚴重,「一半企業一年賺不到一間房子的價錢,但卻分分鐘發新股買10、20間樓房,這是目前A股的情況。」他認為,在這些弊病解決前,股市還是以圈錢,而不是為股東牟利益,一有風吹草動,必然會出問題。

目前,從銀行到保險、鋼鐵、水泥、房地產都有周期性,陶冬認為中國股市只有上落市,不反對股民入市炒一把,卻要知道風險所在。「我相信,銀行的壞帳率今年有爆發的集中性,一年要炒一把,我不反對。A股就是在盈利不斷失望和政策不斷利好之間,我建議,君子不立於危牆下,如果連一間房子的價錢,也創造不出來的企業,除非有特別之處,否則是不值得投資的。」

【樓市篇】港樓看跌三成

本港經濟疲弱,加上美國加息,樓價下跌的客觀條件基本形成,買家也看準樓市轉成買家主導,向業主大膽還價,加速了香港樓價調整的速度,單純劈價盤已不算新聞,市面已開始湧現更多的蝕讓盤。截至周五(26日),中原城市領先指數較高位回落11%。

眼見樓市流血未止,業界漸有呼籲港府「減辣」的聲音,其中美聯集團(01200)主席黃建業認為本港樓價及租金雙雙回落,預測今年全年樓價跌約15%,減辣的條件已成形;奈何財爺曾俊華稱「辣招」無條件作調整,似乎官員們不敢承擔樓價反彈的風險。

港樓呈樓量齊跌,陶冬維持香港樓市看跌三成的預測,除了擔心息口上升,以及本地經濟因素外,當中主要風險來自聯滙受衝擊,「要是美國進一步加息,或者中國經濟發現更多系統性風險迹象的話,聯繫滙率必然被狙擊。我相信聯滙制度會維持下去,但是港元資產可能受到影響。」其實他在博客也解釋了,以目前香港的經濟基本面和復甦中的美國相比,港滙被高估,理論上,當小貨幣經濟比大貨幣經濟強勁時,聯繫滙率會較為穩定,反之亦然。

全球QE將提振港樓

當然,如果再碰上人民幣滙率大上大落,或者中國金融系統有任何風吹草動,聯滙制度受衝擊的機會很大,皆因中國資本市場相對封閉,大鱷要做世界自然從香港的股滙埋手,金管局干預滙率,將抽高港元利率,並會直接打擊香港樓市。

那麼樓價跌三成就見底了嗎?陶冬認為,最終跌幅很視乎聯儲局最終會否加息,以及中國的金融風險有多「驚嚇」。「要是中國政策處理不好,經濟垮了,香港樓價有可能比跌三成更多,因為這一輪樓市上來有來自內地的投資,當內地出事情的話,這些錢要回去救媽的。」

但值得注意是,假如全球央行果真啟動新一輪的量寬政策,或會令樓價止跌回升,「全世界都QE或許給香港樓市帶來一場及時雨,可能把現在的問題往後移一下。」

內房今年料有小陽春

相反,中國樓市情況跟香港不同,陶冬認為中國樓市今年會出現小陽春,平均樓價升約一成,至於北京、上海、廣州一綫城市的升幅更加不止。「小陽春最簡單的理由是,錢太多,沒地方去。股市去不了,資金出海被封住,這些錢需要找一個有回報的地方。」

更重要的是,中國樓市正處於政策的風口,從中央領導人重申樓市要加快「去庫存」的表態,可想而知,利好內房的措施將會陸續有來。「政府有暖風,我相信今年貨幣政策、財政政策搞不定的時候,就會向房地產打主意,是唯一管用的政策。」

【經濟篇】中國已進後工業化時代

2015年中國GDP增長首次破7,2016年的經濟下行壓力不可謂不大,很難預估L形走勢拐點何時出現。內地媒體《經濟觀察報》向15名知名金融機構首席經濟學家發放《2016年宏觀經濟調查問卷》,結果顯示:近七成受訪者稱中國經濟增速還會出現回落,經濟走勢為「小幅放緩」,八成受訪者認為今年GDP增速落在6.5至7%。

對於中國經濟增長,他認為今天中國製造業在衰退中,「你去浙江看看就明白。服務業有9%增長是不錯的。你把這兩個數放在一起,一個負數再加一個9%除2,這大概是今天中國經濟實際的增長數字。到底多少不重要,中國對實質GDP有莫名其妙的執着,對於企業來說重要的是名義GDP的增長。我認為2016年會從宏觀轉向微觀,轉向企業的盈利、銀行的壞帳,這是市場比較擔心的。」

陶冬於去年12月底一篇博文指,今年中國經濟的焦點,在於去年突然竄紅的「供給側改革」,他認同解決目前經濟困境的方法在供給側,相信摧毀過剩產能、消除房地產庫存、打破國企壟斷、消減企業負擔、鼓勵創新創業,是令中國經濟重現繁榮的基礎,是經濟成功轉型之必需。方向上是正確的,不過可能需要3至5年的時間來貫徹。

十九大後落實真改革

陶冬在訪問時說:「『供給側改革』變了流行字,『需求側』就過時了,但是要改革,就是要革既得利益者的命,觸動到他們利益,使得改革裹足不前,上海自貿區是很好的例子,這個自貿區的負面清單,講得很好,但真正做起來,事情做不下去。為甚麼?所謂的註冊制就讓一些擁有這個蓋章權力的人,你把他的權和利拿走,所以很難貫徹下去。從中國的政治周期來說,改革的「窗口期」已經過了,一般中國的政治周期用黨大會來計算,一中全會、二中全會、五中全會、六中全會基本是政治人事上面,真正的改革就是三中全會、四中全會,最多到五中全會,這個時間基本已經過去了。」

「隨着十九大的來臨,我想更多是一些人事權力上面的分配問題,改革的時間恐怕還要進一步拖後,這不代表中國不會有任何改革措施出來,比如說現在去產能,關鋼鐵廠,的確有見到,有些動作是在做,但是對多數真正難的改革,恐怕要等到十九大之後。」

即將於下星期舉行的人大、政協會議,會有新政策推出嗎?「兩會在像減稅之類的政策上面,會有一些實際性的措施出來,但是光靠減稅能不能夠把去產能、去庫存、去槓桿的通縮壓力全部抵銷掉?中國改革主要還不是聽政府講甚麼,而是看政府做甚麼,當我見到改革取得實質性進展的時候,我會為他鼓掌,但這個需要有政治的勇氣,同時有執行的能力。改革需要時間,很多改革出現的時候,一開始可能對經濟短期帶來負面衝擊,但更重要的,這個可能需要時間上面比想像的更長一些。」

二元經濟 需求現變化

他認為,今天中國已進入「後工業化時代」。他說:「硬要中國經濟維持過去的增長速度是不可能的。政府也不能為了實現增長目標,越俎代庖地通過貨幣、財政政策帶動經濟,長此以往可能誘發系統性風險。中國需要改革供應鏈,而非刺激需求,應突破體制、消除過剩產能、打破壟斷才能走出困境。」

「『後工業化時代』的中國不需要6%、7%的增長,硬要把它吹成一個這麼大的增長,是自己給自己找麻煩。如果以4%的增長心態重新審視中國經濟,相信投資策略會較現在精明。今天中國已經站在一個新的市場轉折點上,我們要用新的智慧、新的邏輯來解構中國經濟。大家看到2007年後,投資佔中國GDP比例就沒有再上升。盡管政府投入大量基建,投資還是升不動,因為生產成本大增、滙率大升。工業生產佔GDP比例也大幅度下降,這就叫『後工業化時代』。」

「但『後工業化時代』不代表中國就沒有需求,而是需求出現變化。中國機械設備的進口下跌,而且未來相當長一段時間還會處低迷,這是結構性問題,但中國的服務業進口如旅遊業成長很快。今天中國不是沒有需求,而是過去生產的鋼鐵、水泥跟今天的需求不匹配,新的需求沒有被新的供應所滿足,於是中國遊客每年在海外要花費1萬億元人民幣。」

陶冬認為,中國經濟明顯呈二元狀態:「製造業早就進入通縮狀態,你到任何一家企業去問問他們的議價能力,是一年不如一年。但服務業卻呈通脹狀態,這兩個同時存在。『供給側改革』總算為中國的政策找到了一個正確的方向,因為中國經濟走到現在的地步,不是靠政府的財政刺激拉起來的,而是受惠於過去30多年3次供給側的突破。」

消費起飛 儲蓄率大降

「1978年鄧小平的改革把中國和世界連接在一起,生產力從一個「蘇維埃式計劃經濟」走出來,生產力出現一次飛躍。1992年,中國決定建立大量的經濟特區,為中國成為世界加工廠奠定了基礎。2002年中國加入世貿,不光把中國的產品賣到世界每個角落,同時前總理朱鎔基利用這次機會,把內貿的貿易壁壘全部掃掉。」

「基於以上3次『供給端』的突破,為中國帶來今天的境況,我們需要新的『供給側』的突破,現在是對的但步子邁得不快。另一方面,中國的消費正起飛,但可能需要一段時間。今天九十後們的消費習慣和他們父母輩完全不一樣,他們從來沒有見過物資匱乏的時代,每月底把所有收入花光。結婚不僅花光他們的錢,把父母的儲蓄也給拿下來。今後15年,中國家庭儲蓄率可能從現在的28%一口氣跌到5%至6%,這是我認為中國還有可能在4%的增長率上停留一段時間的主要原因,之後可能4%也不到。」

習近平經濟學增效率

他更認為當前中國推行的改革應名為「習近平經濟學(Xiconomics)」他續指:「許多人將目前中國經濟的問題歸為需求不足,但中國游客從日本搬回馬桶蓋、到韓國整容,是因為中國還停留在生產鋼鐵水泥的工業化時代,是因為中國自身的供應無法滿足迅速改變的產品需求和質量要求。政府過去的思路是,政府做甚麼菜就給別人吃甚麼,而不是別人想吃甚麼,市場就做甚麼。改變產業結構,消除殭屍企業,消化庫存,建立適合新的消費需要的供應,政府功能轉為輔助,通過體制上的突破,提高生產力;通過市場主導的資源分配,提高資源配置的效率,這就是Xiconomics。」

人民幣短期難大貶值

陶冬說,中國不是沒有需求,但這需求沒辦法在目前的供應結構下得到滿足,這就叫做「供給側」,他舉現在極流行的「航拍」為例。他說:「所謂無人機就是遙控飛機加上鏡頭。玩具反斗城的遙控飛機約千元,加一個鏡頭和遙控器,就是2,000元。搖身變成無人機就是高科技產品,那鏡頭可以俯瞰(叫航拍),但是無法儲存影像。無人機的價錢就高達7,000元。供應製造需求,而當中最典型例子是iPad。」因此他認為,推進「供給側結構性改革」是適應和引領經濟發展新常態的重大創新,是適應國際金融危機發生後,綜合國力競爭新形勢的主動選擇。人民幣方面,他認為,近期人民幣滙率波動,主要源於央行政策由盯美元轉向盯一籃子貨幣,又由於新興市場滙率顛簸,人民銀行在政策把控上未盡人意,在市場預期管理上不得要領,股市震盪更是火上澆油。但他相信,目前中國的滙率政策,主要着眼點不在於幫助出口,而在於平衡宏觀環境,在不引起市場大幅波動的情況下調節流動性。陶冬認為,人民幣貶值屢屢引發市場震盪,說穿了是政策不夠透明,市場摸不透人民幣的實質滙價與政府的滙價底綫。他認為,人民幣一次性大貶機會不大,但中國人行連番降息、降準也止不住經濟放緩,降滙極可能是人行救市的下一招。他說:「毫無疑問,中國存在資本外逃現象,而且避險意識已經從高淨值人群擴散到街頭市民,人民幣的貶值壓力預計會持續存在。民眾的換滙需求會持續上升,不過每年5萬美元的額度卻是硬框框,換完之後沒有第二次,而且換滙過程中,看不見的門檻似乎已被悄悄地抬高了。資金跨境流通的灰色地帶,基本上被堵死了。」

「從政策層面上,政府主導的人民幣滙率一次性大貶值的機會不大。貶值幾乎可以肯定會帶來其他新興國家的跟風,對出口的幫助有限,對股市的潛在殺傷力頗大。在一個維穩的政策導向十分明顯的政府,估計沒有人願意捅這個蜂窩,負上政治責任,所以人民幣短期內難有一次性大幅貶值。」
年代 十年 年港 港樓 樓挫 三成 專訪 陶冬 最新 預測
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