📖 ZKIZ Archives

NB硬漢苦追對手20年的關鍵體悟陳瑞聰　愈柔軟才能愈剛強
2010-03-15  今周刊




仁寶與廣達的筆電代工一哥之爭今年將進入決戰的關鍵階段！執掌仁寶兵符的陳瑞聰，不惜割捨賠錢的轉投資事業，聚焦電子代工本業，企圖一舉超越宿敵廣達。陳 瑞聰讓仁寶擺脫萬年二哥的策略是什麼？他手上又有什麼祕密武器可以一舉擊敗廣達這個勁敵？

 

撰文‧謝富旭、羅弘旭

廣達與仁寶，這兩家筆電雙雄的差距從來沒有這麼接近過。

即使只是筆電出貨量的迎頭趕上，財報上的營收、獲利數字還沒有真正超越一哥廣達，但在今年尾牙，仁寶總經理陳瑞聰已經高唱「We are the champions (我們是冠軍)！」這番引吭高歌，看表面，陳瑞聰彷彿對外宣示「ＮＢ一哥」已是囊中物；看內心，則似乎是壓抑好久的情緒終於找到了出口，即使只是出貨量的 超前，也要趁機宣洩個夠。又或者，激情演出的理由兩者兼有，陳瑞聰或許真有登上一哥的篤定，有一肚子不吐不快的積鬱。

這鬱悶真是積得夠多夠久了。從廣達上市後的過去十二年來，雙雄之間的筆電代工一哥之爭從未停過，只是每當仁寶營運逼近廣達時，一向自喻「烏龜」的林百里， 就是有辦法帶領廣達加速甩開這個緊追不捨的難纏對手。

 

揮之不去的二哥魔咒

除了二○○九年，廣達與仁寶差距最近的一次是發生在○三年。那一年，仁寶憑藉轉投資手機代工廠華寶以及面板零組件廠飛信兩家公司雙雙掛牌挹注獲利，與廣達 的獲利差距從原本的近五○％，縮小至一五％。那年的仁寶尾牙，陳瑞聰自是難抑激動，領頭高喊：「我們要讓最大的競爭對手睡不好覺！」只不過，即使睡不好 覺，廣達仍在○四年再度拉大與仁寶的差距。二哥的魔咒終究像是孫悟空頭上的緊箍一樣，死纏著仁寶與陳瑞聰長達六年的時間。

時間拉得更長，其實早在二十三年前，陳瑞聰與林百里的競爭已經堪稱白熱化。一九八七年十一月，仁寶電子發生大火，價值六億元的三千坪廠房設備化為灰燼，當 時擔任仁寶總經理的林百里，適巧在此艱難時刻決定離開集團，自立門戶成立廣達，甚至後發先至，成為筆記型電腦代工一哥，當時只是業務經理的陳瑞聰，站在火 線後端冷眼旁觀，心境可想而知。

因此，當陳瑞聰在○一年以科技人罕見的高調公開喊出「要做掉廣達」時，熟知內情的人其實不難體會，業務出身、身段柔軟的陳瑞聰，為何獨對廣達的恩怨情仇如 此難解。

終於坐上筆電出貨量的一哥此外，筆電代工圈子私底下流傳，林百里曾經批評陳瑞聰：「一輩子待在仁寶，永遠只是個打工仔」，雖然兩人都不承認有說過或聽到過 這句流言，但陳瑞聰也承認和林百里的競爭，從金寶時代就開始了：「我跟他從金寶就開始互相競爭了，那時他是我老闆，常因為研發與業務問題槓上。」競爭二十 幾年，積鬱二十幾年，○九年，機會來了！仁寶重壓宏碁，為宏碁代工的小筆電熱賣，○九年筆電出貨量高達三七五○萬台，超越廣達的三六○○萬台，坐上筆電出 貨量的一哥。在財務數字上，仁寶○九年自結稅後純益一九二億元，ＥＰＳ︵每股稅後純益)達四．九一元。廣達雖尚未公布去年財務數字，但市場對其稅後純益預 估中間值約二二○億元，換言之，兩家公司去年稅後純益差距可能縮小至一五％以內。

一五％，這樣的差距如同回到○三年的情況，陳瑞聰像是再度拿到了挑戰一哥寶座的決賽權，然而今昔相較，這一回，陳瑞聰有截然不同的戰略與風格，他的篤定， 或許也就來自於這樣的調整與轉變。

論戰略，轉變在於「捨得」之間。如果說，仁寶在○三年一度逼近廣達的關鍵是轉投資(如華寶、飛信與統寶)開花結果的「得」這個字，那麼，○九年，仁寶拉近 與廣達獲利差距的關鍵字，莫過於「捨」。

處分轉投資、布局液晶電視過去一年，陳瑞聰做出了讓外界吃驚的幾項重大決定：把連年虧損的統寶賣給群創以及放棄飛信主導權，將其與頎邦合併。處分這兩家績 效不彰公司並進行換股後，仁寶反而擁有將晉升台灣面板一哥的新奇美股票十五．九萬張，以及台灣驅動ＩＣ封裝一哥頎邦股票五．八萬張。

陳瑞聰的一捨一得，不僅讓仁寶擺脫了賠錢的包袱，未來還可能坐享新奇美與頎邦的股價上漲之利。

仁寶財務長呂清雄說，處分統寶與飛信兩個轉投資背後有一個重要策略思惟：「對於產業地位排名在第三名之外的轉投資，我們將不惜割捨，以集中更多資源在本業 發展身上！」然而，光靠重整仁寶旗下的轉投資事業還不足以「ＫＯ」廣達。仁寶去年雖在筆電出貨量超過廣達，但主要的功臣是低單價的小筆電，因此營收規模上 仍與廣達有一段差距。陳瑞聰深知，要靠筆電代工扳倒廣達不是短期間內做得到的。但是，如果把戰線擴展到液晶電視的代工，仁寶即可能以迂迴前進方式超越宿 敵。

○六年，廣達與三洋策略聯盟合作生產液晶電視計畫生變，給了陳瑞聰一個反擊的機會。幾乎在此同時，仁寶積極擴展液晶電視代工布局，深耕日本電視品牌訂單， 幾年下來，已陸續爭取到Sharp、Toshiba、日立甚至Sony的液晶電視代工訂單；○九年仁寶液晶電視出貨高達三百萬台以上，今年則上看六百萬 台，規模幾乎等同瑞軒。反觀廣達，液晶電視代工仍處於原地踏步，實力已遠遠被仁寶拋在腦後。

在行事風格上，陳瑞聰過去像是「為爭一口氣而被逼急」的強硬作風，似乎也已有所改變。

陳瑞聰不服輸的強悍性格，在球場上最是鮮明。他的高爾夫球球技頗佳，有一次，他和同樣予人硬漢形象的郭台銘賭上了，那場球，輸贏的賭注不過只是萬把塊錢， 但兩人卻是你追我趕，爭到臉紅脖子粗，陳瑞聰說：「當然要贏，這可是面子問題。」自律甚嚴的陳瑞聰，號稱每天八點進公司，直到深夜才下班返家休息，因此更 無法容許員工達不到定下的業績目標，據聞，在陳瑞聰初掌仁寶總經理的階段，仁寶主管們幾乎沒有周末，星期六、日全都得進公司開會。「他凶起來時，拍桌罵得 很難聽是正常的。」同屬金仁寶集團的華寶員工，如此形容陳瑞聰的管理風格。

 

從強悍性格到柔軟身段

但在這幾年，員工眼中的陳瑞聰似乎多了幾分柔和線條，雖然自己依舊維持早早進公司的慣性，但面對員工，他已不拍桌子，改以鼓勵的方式要求進步。除了對內， 對外在爭取訂單時，陳瑞聰也開始把源自業務性格的柔軟身段發揮至極。

同業透露，當年宏碁分家時，台灣的筆記型電腦代工廠多半不看好宏碁未來發展，因此當年宏碁董事長王振堂是比照接待國際客戶的規格，找陳瑞聰懇談，更向陳瑞 聰保證：「絕對不會讓仁寶成為緯創的墊腳石。」這樣才打動了仁寶和宏碁的長期合作關係。

但多年之後，宏碁和仁寶強弱互易，陳瑞聰的身段也隨勢調整，去年底宏碁供應商大會以及年終尾牙上，陳瑞聰都親自到場參與，和王振堂、宏碁總經理蔣凡可．蘭 奇互動熱絡，更可見到陳瑞聰的業務性格。

身段放軟，除了反映在企業內部管理與爭取訂單之外，或許也讓陳瑞聰填補了自身最大的弱點。

去年，仁寶一方面大刀斬斷轉投資事業的沉重包袱，同時間，也開始意識到產品開發總是落後對手的長期問題，開始對產品設計更加重視。

仁寶設計中心副總陳禧冠描述他進入仁寶時，和陳瑞聰開會的對話：「總經理問我仁寶的產品還缺什麼，我很直接的回答，仁寶缺設計」。陳禧冠話說得直，而從仁 寶建立自己的設計與研發中心看來，顯然，陳瑞聰也聽進去了。

陳瑞聰、林百里，二人競爭二十年的因緣，究竟是會以仁寶旺年會口號「鷹揚天下」為終結，還是林百里的「雲夢成真」勝出？結果實在難以預料，但以二人都自比 烏龜的特質來看，絕對又是一場精采的馬拉松戰役。

 

外資眼中的NB一哥之爭

在外資分析師眼中，廣達與仁寶今年的展望均頗佳，但重整轉投資事業，聚焦代工本業，而且產品多元化有較明顯成果的仁寶，反而是分析師眼中最佳的NB代工投 資標的。外資法人預測仁寶今年的EPS中位數為5.5元，目前本益比僅約8.3倍；而對廣達今年EPS預測為6.8元，本益比約9.5倍。目前仁寶股價看 起來也比廣達便宜。

廣達今年的展望雖不錯，但產品出貨成長的重心仍是筆電、一體成型電腦及伺服器等領域。麥格理證券分析師張博淇指出，廣達太依賴NB，隨著鴻海、偉創力以及 和碩在NB代工領域的崛起，產品多元化不足已構成廣達的長期性風險，反觀仁寶，其液晶電視代工將扮演未來成長動能。

 

陳瑞聰

 

出生：1949年

 

現職：仁寶電腦總經理、

 

華寶通訊董事長

 

學歷：成功大學電機系

 

經歷：金寶電子執行副總



PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=14753

「成功關鍵」 黃國英 (Alex Wong)


http://hk.myblog.yahoo.com/alexwongkwokying/article?mid=13001


本田直之寫的《槓桿思考術》中，轉載了企管大師彼 德.杜拉克(Peter F. Drucker)提倡的「成功關鍵」(Key Success Factor， 簡稱KSF)概念。據作者所講：「效率差，花了時間卻沒有收獲，原因之一，在於沒掌握重 點，縱然拼命地做，也不會有收獲。」成功與否，很視乎有沒有看清楚KSF的能力。

借用一本海外熱賣，但在香港寂寂無聞的書The 4-hour work week (作者：Timothy Ferriss)中的例子為解釋。作者營運的公司，共有120名客戶，九成半生意來自五個客。有幾個生意少，但麻煩多多的細客，經常無 事生非，令他不勝其煩。為免做到人都癲，把心一橫，主動與眾麻煩友斷絕來往，全力搶攻五大客戶，其他的有單就接，不主動販賣。結果一個月後，盈利倍升，每 周反由做足80小時，驟降至只需返15小時工。

近來與一位經營培訓業務的朋友會面，事後感到異常茫然。 朋友靠主辦講座，招徠新客戶，一直行之有效，但近來業績大幅倒退。自己做過分析員，又是老闆，隔行隔山也胡亂斷症一番。細心拆解，他的業務有兩大KSF：一為每個廣告招徠的聽眾(也就是潛在客戶)增 加；二是提高聽眾的報讀率(conversion rate)。問題是競爭對手數目，隨經濟復甦大增，一個月有近二十場免費講座，分薄 了客源，每場出席的人數減半，學生數目隨之大減，立時盈利倒退。

情況轉壞，朋友選擇減低廣告支出。不錯是省了成本，但講 座聽眾也同時水退船低。更慘的是，猜測是心煩壓力大，狀態不佳，負面情緒外露，從以往撻着方圓廿步之內的聽眾報course，如探囊取物，到現時連續幾次演出打了折扣。

朋友機關槍般吐完苦水後，眼神稍見平和之象，然後問： 「有同事提議講座時，販賣熱狗套餐，每人廿皮，都好似好OK喎。」聽完火都嚟埋，大怒曰：「如此『屎橋』，可速炒此人！」一個月燈油 火蠟幾十萬，每日成本五位數，要賺幾多個廿皮，才夠冚皮費？當務之急，應從兩大KSF出發，盡快回復狀態，尋回演講時的感染力，令報讀率回升。另外獻計莫亂減 宣傳，原因是就算口材好過蘇秦、張儀，但台下小貓三、四，能一網打盡，又如何？如果生意環境未見好轉，寧可裁掉冗員，縮窄戰線，減低損耗，以待快地重臨。

KSF的概念，對投資也極有幫助。有學生報盡坊間投資課程，仍然輸到失暈。如此奇難雜症，有興趣了解何因，着其將過往一年 的交易記錄，送來研究。原來他同時長揸股票及短炒期指，炒股票的回報尚可，但坐十隻股票，八隻載浮載沉，兩隻強股提供了近乎全部的回報。至於炒期指，輸多 贏少，快速失血，看來技術尙待磨練。開出十二字藥方：「不坐廢股，強攻牛股，戒炒期指」不一季，已由虧轉盈。掌握KSF，對於實體經濟，和虛擬炒賣，同為致勝關鍵。

 

 



PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=14908

投信篇》追求相對績效 贏的關鍵在小型股 投信尋找飆股 祕笈大公開

2010-03-29  今周刊




投信操盤目的在追求「相對傑出」的表現，選股重點在漲幅剽悍的個股。

這類型股票，多是籌碼較輕的中小型公司，透過挖掘潛力股方式提前大量布局。

投資人可從投信買超名單中，發現明日之星。

撰文‧歐陽善玲

若說外資是大鯊魚的話，主要以中小型魚類為食，常成群結伴的「雙髻鯊」，或許可形容本土投信。投信在台灣有三十九家，但資金規模約三千四百億元，只有外資 的六．五％。就像雙髻鯊，投信操作是競合關係，既需要互相取暖，彼此又有績效競爭壓力。透視他們時而犀利、凶猛的特性，透視他們的操作方法與選股邏輯，散 戶也可以跟著賺。

儘管投信「分量」遠不如外資，但進出動作仍具意義，特別是對中小型股的影響力「舉足輕重」。投資人若要掌握投信操作技巧及選股邏輯，可從三方面著手。

掌握投信對盤勢想法及操作技巧首先，從基金持股比率，看投信對市場多空想法；其次，從投信買超個股，看大盤強勢族群；第三，參考投信選股流程及指標，建立 自己的核心持股。

跟著投信操作前，要先釐清基金經理人對盤勢的想法。如果態度樂觀、偏多操作，那基金持股比重就會逐步增加；反之，態度保守、偏空操作，持股就會逐步降低。

舉例來說，投信投顧公會每個星期都會公布基金持股比重，如果基金持股從第一周的七六％，明顯增加到第二周的八五％，就能大致判斷投信對後勢看法偏多。

但要注意，投信資金動向有時也反映出散戶對大盤態度。例如，當市場行情好、散戶信心強時，就會透過申購基金方式參與股市。而國內股票型基金有持股最低七成 的限制，當資金湧入，基金規模變大、持股比重相對不足時，為符合法令規定，基金經理人就算沒有特別看好後勢，也必須加速布局。

同樣的道理，當散戶對市場感到悲觀，大量贖回基金時，就算基金經理人再看好盤勢，也會被迫賣股求現、以應付贖回潮。因此，投資人透過基金持股比重，判斷投 信多空動向時，最好能多觀察幾周時間，才能確實掌握投信的操作態度。如果偏多，投信就會站在攻擊一方，尋找營收成長性佳的個股；要是偏空，也會狠砍中小型 股票，以降低波動風險。

觀察投信如何營造作帳行情釐清投信對盤勢態度後，接下來就要瞄準投信看好的個股。一般而言，台股基金操作首要目標，在打敗大盤指數；其次，是在同類型基金 中勝出，一旦成為市場佼佼者，就可能吸引更多資金流入。

換句話說，投信操盤目的在追求「相對傑出」表現，選股重點在漲幅剽悍的標的。這類型股票，以中小型公司居多，而提前大量布局，也是投信最有價值的部分。

如何挖到金礦，是各家投信研究團隊的本事。但如何炒高手中標的價格，擊敗對手、爭取排名，就有戰術考量。受到過去投信績效獎金制度缺失影響，市場常在年 底、季底甚至月底，傳出所謂的「作帳行情」。

舉例來說，公司規定，基金報酬率在同類型中排名第一，績效獎金就有二百萬元；第二名獎金就只剩下一百萬元、第三名獎金只有五十萬元。名次每差一名，獎金就 銳減一半，而這當中報酬率差距，可能只有○．一％、甚至更小。對基金經理人來說，作帳動機就很強。

一般情況下，投信作帳手法有二。一是握有跟其他同業不同的「冷門股」，以「鎮單」方式進行；二是反手賣出同業持有較多的股票，破壞對手績效的反作帳行為。

首先，有作帳需求的基金經理人想要勝出，必須先鎖定獨門個股，也就是對手沒有的股票，最好是具有業績題材的小型股。如果與對手差距僅在一％以內，基金經理 人只要靠著自己的力量，在一、二天內，就能輕易將小型股價格拉抬上去。

像去年底的年度績效火拼，電子書概念股振曜，股本僅六．八億元，作帳行情起跑前一個月，股價就從七十六元上漲至一百三十四元，漲幅達七六％；而股本十一． 五億元的天瀚，同樣搭上電子書列車，股價表現也不遑多讓，不到一個月時間，漲幅也逼近六成。股本小、有題材的個股，就容易成為作帳標的。

若一切進行順利，冷門小型股即是基金經理人決勝關鍵。但要注意，如果經理人籌碼估計錯誤，砸下銀彈卻拉不動股價，就有可能淪為幫人抬轎或出貨，作帳不成還 名利兩頭空。不過要是缺乏「獨門生意」，持股中沒有適合作帳的標的，經理人也會改變策略，直接賣掉持股比重較低的個股。

例如，Ａ基金持有某檔股票二％、Ｂ基金持有相同股票達八％。Ａ、Ｂ兩檔基金對壘，績效競爭激烈，報酬率差距極小。而Ａ基金經理人在衡量持股後，自知拚不過 Ｂ基金，在加碼買進反而會拉抬對手考量下，就會乾脆將手中持股二％賣出，藉由打壓Ｂ基金績效，爭取排名超前的可能。

過去就曾發生兩檔持股相近的基金，因疑似反作帳行為，而使原本績效一直保持領先的基金，到十二月三十一日最後一天收盤時，出現情勢大逆轉，由先前位居第三 名的基金奪得年度績效冠軍。

不過，宏利投信投資長王彥傑表示，隨著投信公司獎金制度改善，市場參與度逐漸成熟，基金作帳情況已逐漸不存在。

更何況，過去作帳失敗的案例其實不少，靠基金經理人一路買上去的股票，到了隔年第一個交易日、作帳行情結束，報酬率就會落後同業，等於把未來績效先拿來 賠。投資人只要留意投信買超的個股即可，太過迷信作帳行情，有時反而會增加持股風險。相較於有爭議的作帳策略，投信的選股邏輯及挖掘潛力股能力，反而更具 參考價值。

理解投信選股策略

一般投信選股大致可分為三大門派，包括一、注重營收成長性，二、公司獲利及股價評價，三、市場趨勢及投資題材。

例如，近三個月績效第一名的柏瑞巨人基金經理人鄭智文，就偏重趨勢選股策略，及營收高成長公司。截至二月底，柏瑞巨人基金第一大持股，為相片印表機廠誠 研。在觀光景點即時沖印與自助沖洗盛行下，全年營收可望有二位數成長。二月以來，誠研股價漲幅達四八％，同期大盤僅上漲四．九％，兩者相差近十倍。

另外，大部分投信會設立一定的選股標準，要求基金經理人依循，以達到風險控管效果。

以寶來投信為例，基金經理人選股程序就有好幾道關卡。寶來投信副投資長劉興唐解釋，首先要在上千檔股票中，選出五百檔一般觀察名單（watch list），條件是流動性不能太差，市值不到一百億元的公司就會被剔除。

接著，研究員及基金經理人要依照自己負責的產業，從五百檔個股中再推薦八十檔股票，作為「購買名單」（buy list），基金經理人所有買賣持股，都要從這裡來。

要成為「購買名單」沒有一定的條件，全靠產業分析師的專業判斷。但大致歸納，這些個股都有一定競爭優勢、產業利基，股價評價也相對合理；若是搭上市場主流 題材，例如兩岸政策開放、節能環保，就更能吸引產業分析師青睞。

如果基金團隊中有不同聲音，像是看好的個股卻沒有被該產業分析師推薦，也可透過會議討論方式，把「漏網之魚」再撈回來。另外，「購買名單」並非萬年不變， 每月最後一周，投信會針對八十檔個股營收、業績狀況做調整。只要有一檔股票被剔除，就會有另一家公司遞補上去，使選股名單維持在八十檔個股。

跟隨投信腳步挖掘飆股

為使績效脫穎而出，這些選股流程在外人看來十分複雜，也難以仿效。因此，一位投信總經理就建議，如果要跟隨基金經理人挖到飆股，可以觀察整體投信針對某一 檔個股的持股比率，如果全部投信的總持股比率在五％以下，就先觀望。

倘若投信後來積極加碼，從五％一路增加到一○％，甚至一○％以上，那就表示這支股票已獲得投信圈的「共識」，這時股票往往就會進入飆漲的「甜蜜期」，投資 人最好趁機搭順風車；但假如開始靠近一五％或以上，則要小心恐怖平衡，隨時可能有投信會搶先拋貨，此時最好見好就收。

至於投信選股功力跟大盤相比究竟如何？以近半年投信買超前十五大個股表現來看，漲幅最高的啟碁近半年漲幅達三九．五％，同期大盤漲幅只有四．九六％；其他 像是投信買超第一名的中石化、第五名的頎邦、南科、華紙、國巨及新纖等，漲幅也都超過三成。總的來看，投信買超前十五名漲幅均在大盤之上，顯示投信進出動 向，確實是飆股的先行指標，也是相對聰明的選擇。

而基金多數偏愛小型股，投資人也可將投信視為小型股的動態指標，長期鎖定並持續追蹤。

漲幅勝過大盤

近半年投信買超前15大個股公司代號 公司名稱 3/23收盤價（元） 近半年股價漲跌幅（％） 近半年投信買超（張）1314 中石化 13.80 30.19 71062 3481 群 創 48.45 17.74 55702 3474 華亞科 25.40 18.14 45826 2337 旺 宏 18.80 6.52 41282 6147 頎 邦 36.55 30.07 39443 2408 南 科 31.30 39.11 38209 2327 國 巨 12.60 35.92 35763 1440 南 紡 12.95 7.02 34625 3034 聯 詠 98.90 25.19 33762 1905 華 紙 16.50 32.53 33156 1409 新 纖 11.70 34.17 28218 2409 友 達 36.20 10.37 27867 2102 泰 豐 25.05 35.04 27354 6285 啟 碁 61.10 39.50 26435 2332 友 訊 33.00 18.28 26262 TWA00 加權指數 7811.87 4.59 -

資料來源：CMoney

從投信動向擬定選股策略

1. 透過投信投顧公會每周公布的基金持股比重，判斷投信多空態度，若基金持股比重每周增加，代表投信看法偏多，開始留意營收成長性強或投信持續買超的小型股。

2. 觀察整體投信對某一檔個股的持股比率，如果持股比率在5％以下，就先觀望。若一路加碼至10％，甚至超過10％，就表示這檔股票已獲得投信圈的「共識」， 投資人可搭順風車，但要見好就收。

投信一般選股指標

1. 股價評價

本益比低於10倍、股價淨值比0.8至1.2倍

2. 流動性

市值100億元以上、或每日成交量大於1000張

3. 題材性

市場趨勢、企業購併、產業利基
 



PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=14981

从海油工程案例看企业研究的关键 laoba1

 http://blog.sina.com.cn/s/blog_4c5a73c90100iucx.html

    最近几个网友问起海油工程，现在一并作答。

    海油工程的垄断性高度依赖中海油，中海油的资本支出达到一定基数后，海油工程要继续成长就必须发展海外业务，一旦离开中海油海工便失去垄断性，发展海外和 深海业务必须做大量的新投资，由于国际市场是完全竞争市场，投资回报率必然下降，业绩拐点便不期而至。现在断言海油工程沦为垃圾股有失偏颇，海油工程只是 从垄断型企业逐步退化为一个较普通的弱周期性企业，海油工程未来仍然能够成长，只是业绩的波动性会较高。

    以下是2007年我对海油工程的分析，其中对其优势的分析和“谨慎中保持乐观”是针对2007-2010年几年的判断，对2010年后的看法现在维持不 变：“海工若开始进军国际市场之日也是我们要开始警惕之时”。2010年业绩恶化程度比我的设想还要糟，主要原因除了海外和深海业务增加外，最主要是自有 设备跟不上业务量的大幅增长而需要大量外租船只。第一个因素未来将持续并可能影响逐步加深，第二个因素则是阶段性因素，一两年后将会逐步得以改观。海油工 程营业收入将来仍可能持续增长，盈利峰值也很可能不断创出新高，但利润的不确定性将会增加，某些年份会出现增收不增利的情况。现在的海油工程已经不能与前 几年拥有完全的垄断业务、中海油资本支出持续高增长的大好时光同日而语，不能再以老眼光看待，投资时应当保持谨慎。      

 

2007年3月的分析：
       海油工程的周期性是比较弱的，而且周期时间跨度很长。影响海工的 主要因素是油价，当油价进入某个低区域，如20－30美元时，石油的固定资产投资将被抑制。这种影响有很长的滞后性，即留给我们反应的时间足够长。当油价 开始接近这个区域时，我们就要开始警惕了。另外，海工若开始进军国际市场之日也是我们要开始警惕之时。
       　　海工的价值在于它独特的垄断性和国内市场广阔的增长空间，除 了弱的周期性，完全符合我的其他选股标准，而且很多指标极其优秀。 
       海工有弱的周期性，超长期而言不是最优秀的选择。但从五年的期限 来看，它的优势十分明显。
       　　第一，海工几年内没有真正意义上的竞争对手，垄断性十分明 显。
       　　第二，中海油的“五年再造一个中海油”战略使海工几年的高速 成长确定性很高，确定性意味着高溢价。
       　　第三，海工的财务指标极其优秀。
       　　随着中海油固定资产投资的回落，2010年后海工将面临挑 战。届时海工的增长将主要依靠海外市场，垄断性大大削弱。
              有 几点值得注意：
       　　1.中海油十一五计划总资本支出为1100亿，从海工历史看 其工程额约占20％，即2005－2010年海工从中海油可获得的浅水工程总量约为220亿，乐观一点250亿，平均每年约50亿。而海工今年收入已经达 到50亿，因此浅水业务对增长的贡献将很有限。
       　　2.海工未来增长越来越依赖海外市场、深水业务以及陆地生产 基地支撑。海外市场竞争将会很激烈，毛利率比较低，业务量也不可预测，这部分的盈利能力有不确定性。深水业务充满了高风险，对刚刚涉足的海工来说是巨大的 考验。陆地生产基地可以提高产值和毛利率。
       　　3.未来几年将建造深、浅铺管船各一艘，资本支出为12亿和 23亿。这两艘船的建成将会减少外租船比例，提升毛利率，而且增加产能。但短期财务压力加大。
       　　海工最具爆发力的增长已经成为历史，但对国内市场的垄断以及 海外市场、深水业务、LNG等新业务还是给它提供了不错的增长的潜力，我对它的未来谨慎中保持乐观。

 

    中海油资本支出达到峰值区域以及海工开始进入国际市场这两个因素已经使海油工程的竞争优势和竞争环境出现根本性的变化，盈利能力何时改变、改变的速度难以 预测也不是最重要的，但无论如何其基本面出现了根本性转变，就足以决定了海油工程不再是最优之选。

    绝大部分企业都有成长天花，除了那些稀有的长期持续成长的伟大企业，投资者最常要面对的就是类似海油工程这样高速成长五到十年的企业。如果希望避免基本面 变坏带来的损失，就要准确地判断企业的基本面转折点，并在转折点出现前卖出股票。

    除了行业性因素外，对基本面起决定性作用的是企业的竞争优势，一旦竞争优势发生重大改变，那么一些细节性的定量分析就几乎可以忽略。财务数据的改变往往是 渐进式的，基本面开始转坏的企业短期财务指标也可能看起来还不错，但竞争优势的消失迟早会反映到数据上，等到数据真正变坏的时候，股价早已跌得不成样子 了。反过来也一样，如果优质企业的竞争优势没有发生根本性变化，那就没必要理会一两年的短期业绩波动。因此买入股票后必须时刻关注的竞争优势是否出现变 化，研判企业基本面时只有站在战略的高度紧紧盯着竞争优势的变化，才能对企业经营转折点做出前瞻性的判断，过于沉溺于短期因素和表面数据的研究可能会被误 导。

     在选择投 资标的过程中定性分析也是最重要的，根据行业的发展空间、竞争态势、企业的行业地位等因素确定企业的是否拥有竞争优势，定量的数据分析只是起到验证和估值 的辅助作用。当然，也可以反过来用长期数据对企业进行初步筛选，但归根结底还是要找出数据背后的驱动因素，如果找不到企业真正的核心竞争力，数据再优异的 企业也还是不能投资。

 

梁军儒20100531




PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=15957

跟著彼得．林區、巴菲特、葛拉漢選股邏輯 精選二十五檔好股 投資大師：選好股才是獲利關鍵

2010-7-19 今周




彼得．林區、巴菲特和葛拉漢三人，是最受尊崇的價值投資派大師。

他們的共同特色是精研企業本身的價值，是否與股價水準相吻合，並用最多精力分析營運情況。

︽今周刊︾根據三位大師的選股邏輯，找出二十五檔符合長線投資條件的個股。

彼得．林區：

請用一○○％精力研究企業！

「過去七十年，股市跌幅超過三三％以上，但這些無損股票報酬率的龍頭地位；因為股票投資年報酬率平均為一一％，國庫券、債券及定存單均不及其半。」聚焦企 業營運狀況，從生活找標的被稱為「史上最傳奇基金經理人」的彼得．林區（Peter Lynch），在暢銷著作︽征服股海︾中這麼說。他寫道：「就算發生多少大小災難，投資股票報酬還是債券的兩倍。」這段簡短心得，充分反映彼得．林區精選 個股的操盤特色。

自一九七七年至一九九○年，彼得林區操盤富達（Fidelity）麥哲倫基金；在這段期間，麥哲倫基金資產規模每年成長七五％，原本○．一八億美元的規模 增加到一四○億美元，成為當時最大的股票型基金。

可見彼得林區精闢的選股手法，是值得投資人反覆體會的心法。

彼得．林區從分析紡織、化工和金屬類股的研究員做起，一路升上研究部主管，儘管已有不少經驗，但剛接掌基金時，他的操作手法還是不甚高明。

因為他和多數散戶一樣，犯了頻繁買賣的毛病；他回憶，自己反覆進出特定產業的股票，「像月亮盈虧一樣時進時出」，績效自然不好。

由於多次賣飆股、買弱勢股，讓彼得．林區深自檢討投資策略。他發現，自己對於公司了解不夠，是看走眼的主因。於是，彼得．林區堅定地抱持信心，聚焦企業營 運情況，不讓非基本面因素左右投資決策。

對彼得．林區而言，公司經營條件是影響股價最重要的因素，因此他高度重視企業的營收、現金流量和股息水準。

他認為，營收與股息均持續成長、現金流量也維持穩定的小型股，是最理想的選擇；若這家公司還是生活周遭用品的製造商，那就再美妙不過了。

運用這種「從生活找標的」哲學，彼得．林區發掘了女兒鍾愛的保養品美體小舖（THE BODY SHOP），後來更因為投資該公司大賺一筆。

值得一提的是，彼得．林區也會運用「每股現金」指標來選股。每股現金較同業高的公司，代表流動性較好，一旦遇到擴張產能或購併的機會，將能有更多成長的空 間，也較不易受緊縮銀根困擾。

如果運用每股現金、營收成長及營業現金等指標，在台股當中篩選，將能發現中橡、美律及永記等公司，符合彼得．林區的選股條件。其中，生產金屬罐的大華，觀 光旅館業的第一店，和生產建築塗料的永記，都是可從生活周遭直接察覺的標的，這些老牌企業值得投資人多加關注。

如今，外資、投信法人雖已成為台股的主要玩家，但早在十多年前，彼得．林區就勉勵一般投資人，應該利用靈活優勢，發掘被法人忽視的小型股，創造長線的驚人 獲利。

用盈餘評估股價，適時賣出他強調，投資股票最大的機會在於等待，他舉例：「即使錯過沃爾瑪業績爆發的第一個五年，但接下來的第二、第三個五年，它還是很好 的公司」。

想做成功的投資人，彼得．林區認為，一定要用企業的盈餘比較股價是否偏高。假設沒有更多刺激盈餘成長的因素，那麼投資人就該果斷地將股票賣出，換取現金等 待下一次機會來臨。

股票上漲時要懂得適時賣出；相對地，下跌時也要懂得撿便宜。雖然多數投資人都不喜歡股價下跌，但在彼得．林區眼中，這就好像「冬天氣溫比較冷」一樣，沒什 麼好大驚小怪。

他認為，投資人如果想從股市致富，除了選擇業績出色、股價相對低估的好公司，定期檢驗企業的經營變化也很重要，最適合的期間，應該是每半年檢視一次。

代號 公司 每股現金

(元) 股價

倍數 股價較每股

現金高出(元) Q1營業淨現金(億元) 前六月營收

年增率(%) 收盤價

(07/09,元)

2104 中 橡 25.57 1.2 5.43 5.5 61.5 31.00 2439 美 律 25.38 1.9 22.52 3.4 48.6 47.90 1726 永 記 24.43 1.8 18.47 0.8 13.3 42.90 2473 思 源 16.52 1.8 13.83 0.3 8.5 30.35 2706 第一店 15.62 1.7 10.17 0.6 1.5 26.35 9905 大 華 14.87 1.6 9.63 0.5 2 24.50 2355 敬 鵬 13.97 1.7 10.33 0.8 51.9 24.30 2504 國 產 10.71 1.3 3.49 2.9 13.2 14.20 跟隨彼得．林區選股邏輯——找出價值型股票篩選條件：每股現金值為正（越高越好）、07/09收盤價低於每股現金值2倍、連續四季營業現金流量為正、股息 政策以現金為主、今年營收為正成長資料來源：財訊智庫、公開資訊觀測站

巴菲特：

想獲利？你得耐心等待﹁好﹂公司被稱為「股神」的巴菲特，算是受全球最多投資人青睞的長線投資大師。他和投資夥伴孟格（Charlie Munger），一起透過控股公司波克夏海瑟威進行投資，近四十年來，他們讓波克夏的年複合報酬率超過二○％，空前的績效讓波克夏每股股價高達十一萬美 元。

好公司也得價格合理才買進巴菲特為了貫徹低價買進、長期持有的投資理念，即使已擁有數量驚人的資金作為後盾，他仍不願違逆原則、用較高的價格買股；反而是 持續觀察，直到股價修正的時機來臨。

但光是耐心等待股價跌深，並不足以在漫長的投資路上勝出，巴菲特獨到的選股眼光，也是打造股神財富的重要關鍵。例如他在○三年投資中石油，賣出後暴賺五 倍；○六年布局韓國浦項鋼鐵，也整整賺了一倍，可見他選股眼光相當精準。

此外，讓巴菲特身價大幅成長的持股，則要歸功於他一路相中的好公司。巴菲特的核心持股從可口可樂、沃爾瑪、寶鹼到︽華盛頓郵報︾，全都是長期維持良好 ＲＯＥ（股東報酬率）、產品經久不變的大型績優公司。

如果用連續五年ＲＯＥ高於一五％、握有獨特利基產品、穩定配發股息等條件篩選，可以在台股找到中碳、精華、台積電、大統益等十三檔個股，這些企業的共通特 色就是獲利穩健，在營收持續成長下，股東權益報酬率自然能維持出色表現。

但應該牢記，巴菲特即使相中好公司，也會耐心等待合理價格才會買進。

如果在股價高點投資好公司，不見得就能夠獲利，股神這一記等待絕活，投資人還是得牢記在心。

跟隨巴菲特選股邏輯——找出價值型股票

代號 公司 5年

平均

ROE(%) 董監持股

(%) 09年稅後

EPS

(元) 09年股票

股利

(元) 09年現金股利

(元) 07/09收盤價

(元)

1723 中 碳 29.2 35.93 5.64 0 5.60 98.00 1565 精 華 28.8 12.15 12.38 0 10.50 265.50 9940 信 義 28.5 30.35 4.88 2 2.60 62.90 1733 五 鼎 24.3 11.63 3.42 0 3.10 62.20 6121 新 普 24.2 12.37 10.67 1 5.00 182.50 2912 統一超 22.6 46.24 3.9 0 3.60 97.50 2103 台 橡 22.0 13.87 3.59 0 3.20 46.50 9930 中聯資 21.7 70.36 3.31 0 2.80 38.85 2330 台積電 21.5 7.11 3.45 0 3.00 60.40 9921 巨 大 21.5 16.9 6.71 0 4.50 105.00 6505 台塑化 19.9 82.75 4.11 0 3.80 76.40 4103 百 略 18.4 45.61 4.4 0 3.00 49.50 1232 大統益 17.9 78.17 3.68 0 3.00 38.15 篩選條件：產品經久不變，握有獨特利基產品或市場競爭能力，產業具高進入門檻、連續五年（2005~2009）年股東報酬率（ROE）平均高於15%、發 放現金股息資料來源：財訊智庫、公開資訊觀測站葛拉漢：分散，再分散！

身為一位老師，葛拉漢（Benjamin Graham）最大的成就，應該是教出巴菲特這位「投資界的超級巨星」。然而進一步了解葛拉漢的投資理念，就會發現他和巴菲特之間的差異實在不少。

葛拉漢主張等待低價時機買進，用五毛投資價值至少一元的優質股票，這些價值投資觀點都被弟子巴菲特發揚光大；但是曾經歷過一九二九年美股「大崩壞」的葛拉 漢，也主張分散投資、平均風險，而持股買進價不應高於本益比的十倍、漲幅若達五○％就賣出。

這些小心的手法，巴菲特不僅無一採用，更反其道而行，以集中持有看好公司股票來擴大獲利。原因是巴菲特多次發現，自己遵照老師的教導，但那些停利賣出的股 票，紛紛因為經營得法而繼續上漲，痛失大好的獲利機會。

像是葛拉漢要求巴菲特為其買進Geico（蓋可保險公司）股票時，巴菲特就趁機出清手上的許多持股，用這些現金加碼自己也看好的蓋可。若是葛拉漢本人操刀 這次買賣，他就肯定不會做出巴菲特的決策，因葛拉漢始終認為，分散標的對投資股票的重要性，遠超過選擇個股是否精準。

分散標的重於精選個股

除了要求標的多元化，葛拉漢選擇股票的條件也相當嚴苛。在著作︽智慧型投資人︾一書中，葛拉漢主張防禦型投資者的良好標的，應該有強勁的財務狀況，盈餘及 配息均穩定而且企業營運規模不能太小，股價也不應高於淨值的一．五倍、本益比應低於十五倍。若排除台灣企業規模較小的條件，將其他條件列入篩選，則可以找 到聯華食、滿心、光明和大華金屬等四家公司。

這些企業的共同特色之一，是過去十五年來年年獲利，就算亞洲金融風暴、網路股泡沫和金融海嘯打擊，它們也都沒有虧損。此外，這四家公司毫不吝嗇配息，每年 都發放現金股利；更重要的是，這些公司目前股價還不到淨值的一．五倍，如果遇到回檔，這四家企業或許是信奉價值投資者不錯的選擇。

學習三位大師的心法與選股邏輯，你也有機會成為長線投資贏家。

跟隨葛拉漢選股邏輯——找出價值型股票代號 公司 流動資產/流動負債比(%) 股價淨值比(07/09) 長期負債/2倍股東權益比(％) 09年現金

股利

(元) 09年稅後

EPS

(元) 07/09收盤價

(元)

1231 聯華食 112 1.31 39 0.70 1.03 20.55 2916 滿 心 120 1.43 23 0.80 0.95 24.20 4420 光 明 539 1.04 5 1.10 1.03 18.50 9905 大 華 341 1.33 7 1.00 1.77 24.50 篩選條件：流動資產超過流動負債2倍以上、長債低於流動資產、負債不可超過股東權益的2倍、過去10年不可虧損、穩定配息、股價淨值比低於1.5倍資料來 源：財訊智庫、公開資訊觀測站
 



PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=16724

宏達電關鍵3布局　讓看衰外資傻眼
2010-7-19 商周




這是一場活生生的股王逆轉秀，戲 劇化的程度，跌碎了一堆外資分析師的眼鏡。

七月六日，宏達電公布上半年財報，六月營收暴衝至二百三十八億五千八百萬元，寫下歷史新高紀 錄。

同樣專攻手機市場，聯發科卻沒有這麼風光。聯發科的六月合併營收，不僅比五月衰退，也比去年同期減少九‧九％；第二季營收成績，更低 於第一季法說會預期的目標。

不過半年多前，聯發科單月業績大幅成長，宏達電則深陷調降財測，及月營收衰退的泥淖。當時，花旗環球證券給予 聯發科與宏達電的目標價，相差三百元之多；而宏達電公布今年上半年財報前後，股價從六月三十日至七月十二日的八個交易日，大漲一百二十六元。

七 月十二日，宏達電再公告以六十三億元買進庫藏股，讓宏達電股價，以五百四十五元（七月十三日收盤價）股價超越聯發科，直取股王寶座。

過去 六個月，宏達電如何演出逆轉秀？

布局一：及早掌握平台 擁有Android系統齊全的產品線

關鍵，就在宏達電執行長周永 明看好Google力推的Android平台。即使是在去年底，宏達電業績最低迷的時候，在周永明臉上，卻沒有一絲悲觀的氣氛。

他維持自 己的步調，今年以來，宏達電陸續推出了Google手機Nexus One、Legend（傳奇機）、Desire（欲望機）、Incredible（驚嘆機）、Aria（詠嘆機）、Evo 4G（進化機）和Wildfire（野火機），共七款手機，幾乎不到一個月就有一支新Android產品推出。

三月起，美國三大電信商 Verzion、T-Mobile和Sprint開始瘋狂向宏達電下訂單，直到六月份，光是來自三個客戶的需求，就塞爆了宏達電所有的產能。

「整 個三、四月，市場是空的，加上iPhone還沒有出來，宏達電是Android手機最多的品牌，業績就大爆發。」一位宏達電的行銷主管分析，電信業者將所 有資源投注在智慧型手機的推廣，加上Android已經超越iPhone，成為最受歡迎的手機作業系統，擁有最齊全Android產品線的宏達電，自然成 為電信商的首選。

根據科技研究調查機構ChangeWave的統計，目前北美市場，平均每二到三支Android手機中，就有一支是 「HTC」（宏達電）。

掌握了智慧型手機平台轉換期的先機，宏達電嘗到甜美果實，但這並非偶然。

早在二○○四年，周永明 和現任Google副總裁、Android系統發明人魯賓（Andy Rubin），決定一起開發Android平台；後來Android公司被Google買下，宏達電順勢成為Google進軍手機市場的最重要夥伴。

魯 賓說，周永明是他看過對產品最敏銳的執行長；和宏達電合作密切的歐洲電信大廠Orange行銷總監阿貝爾（Gareth Abel）也說：「Peter（周永明英文名）總是在問問題。」周永明最喜歡問產業趨勢如何？行銷策略如何？產品設計如何？

在 Android之前，宏達電是微軟智慧型手機最緊密的夥伴，但是長期和全球大型電信商、軟體開發商和通路商打交道的周永明很清楚，微軟不會永遠獨占鼇頭。

去年底，宏達電正經歷平台轉換的陣痛期，微軟系統的手機，在市場上衰退的速度超乎宏達電預期；而Android平台的產品，又還沒跟上腳 步，兩頭空的結果，就是調降財測、業績落難。

這個小挫敗，沒有打亂周永明心中的計畫，因為確信Android終將成為主流，他帶領宏達 電，產品一個接著一個推出。

聯發科因為沒有和電信商合作的經驗，無法第一時間掌握市場趨勢，直到去年才簽下微軟平台，就馬上面臨微軟系統 在智慧型手機節節敗退的窘境；當聯發科現在決定追趕Android平台，宏達電早已成為市場上Android手機的代言人。

布局二：機海 戰術奏效 新品一個接一個推，衝高市占率

今年一月，宏達電財務長鄭慧明一句話，嚇壞了所有人：「毛利率和市占率如果只能二選一，宏達電會 選擇市占率。」這句話，被市場解讀為宏達電將開始採取激烈的殺價策略。

然而，數字證明，宏達電在搶攻市占率的同時，並沒有犧牲獲利。

周 永明的策略是，要趁著智慧型手機正在快速成長的時候，把「規模」做大，衝高市場占有率，才能取得先機。因此，在宏達電內部，每天的氣氛就像戰場，新產品必 須一個接一個推出，「機種很多，加上鋪貨鋪得很齊，一下子美國各大電信公司都有我們的產品，」一位熟悉宏達電北美市場的主管說，「這一直是我們的強項。」

和去年同期相比，今年第一季，宏達電出貨量成長率高達一○五‧八％；反觀競爭對手諾基亞只有五六‧六％，黑莓機（RIM）只有四五‧ 一％，而韓系品牌三星（Samsung）、LG，市占率則還排不上智慧型手機全球排行榜的前五名。

布局三：跨足軟體開發 研發在地客製化產品，強化戰力

宏達電在今年上半年的勝利，靠的是硬體銷售的機海戰術，宏達電很清楚，只賣硬體絕非長久之計。目前，宏達電 的研發大軍，已經高達三千人，其中有一半以上，都是軟體與應用程式相關的工程師。

去年中，宏達電推出了自行研發的使用者介面「HTC Sense」，大大加強使用者便利性（user friendly）。今年，宏達電又花了一千一百萬歐元，買下法國的手機軟體開發商Abaxia，在鄭慧明的領軍下，宏達電的投資團隊在全球「狩獵」，找 的全部都是與軟體服務相關的公司，透過購併或策略結盟，強化宏達電戰力。

據知情人士指出，宏達電可能在九月推出新服務，強調在地化，根據 不同國家、不同市場的客製化產品，如LBS（local based service，適地性簡訊廣播服務），或是團購商品等，用差異化的服務，跟全球一線智慧型手機廠商一較高下。

取得領先優勢！ 率先卡位低價智慧型手機市場

「當智慧型手機變成所有人都要的東西，這是一個典範的轉移，你抗拒不了，」一位美系證券科技產業分析師，說出 了宏達電逆轉聯發科的關鍵。

智慧型手機崛起，功能型手機衰退，已是不可當的事實，過去靠功能型手機大賺一票的聯發科，如今卻因沒能抓住智 慧型手機的市場，面對業績可能撞牆的窘況。

聯發科的三‧五G基頻，有可能會遲至明年才上市，屆時還能搶得多少市場，仍是未知數。不過，在 聯發科推動智慧型手機低價化時代來臨前，宏達電早已有準備。今年四月，宏達電推出的Smart（聰明機），主打的就是新台幣八千元的中低價訴求；在市場開 始成長前，就先卡位，符合周永明在今年Android平台上成功的策略思維。

聯發科董事長蔡明介以低價訴求的手機晶片橫掃中國山寨機市 場，被稱為「破壞式創新」，現在周永明用數字證明，「科技創新」的價值，可以超越聯發科「成本導向」的思維。
 



PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=16734

搶下摩托羅拉一千萬支手機訂單 關鍵四十分 華冠吃下業績大補丸

2010-7-26 TWM




一場四十分鐘的會議，讓華冠搶下摩托羅拉一千萬支手機代工訂單，不但今、明年兩年出貨量爆增，業績大幅增長，也讓華冠董事長李森田總算對華冠股東有個交代。

撰文．羅弘旭

身兼華宇、華上與華冠三家公司董事長的李森田，因為近幾年來經營狀況不佳，三家公司股價頻頻破底，每到開股東會時，李森田即使不斷被股東責罵、消遣，總是 按捺脾氣忍氣吞聲。然而，今年華冠傳出奪下摩托羅拉千萬支手機的大訂單，令華冠今、明兩年業績暴衝，李森田講話也跟著大聲起來！

七月十三日華冠臨時股東會，小股東炮聲隆隆，先「找麻煩」地責備李森田為何沒先自我介紹，後又繼續抱怨股東會選在交通不便的台北縣鶯歌。過去幾年來，面對 股東責難一向選擇「沉默」的李森田，難得反將一軍：「我叫李森田，擔任華冠董事長，如果你沒聽過我，那你投資華冠也太隨興了！」李森田能這麼氣定神閒地應 對小股東，靠的就是大訂單落袋。華冠今年首次打進摩托羅拉（ＭＯＴＯ）的供應鏈，成為摩托羅拉的主要代工廠之一。據零組件供應商透露，華冠的摩托羅拉代工 訂單將在今年第四季開始出貨，預估今年華冠總出貨量將超越一千八百萬支，二○一一年進一步擴大至二千萬支水準，是成立十一年來的最高紀錄。

時間拉回去年，摩托羅拉延攬中國大陸ＴＣＬ集團副總裁劉飛擔任摩托羅拉的全球副總裁，並陸續釋出代工訂單給ＴＣＬ。然而摩托羅拉並不滿意代工品質，也擔心 ＴＣＬ自有品牌會影響代工業務，又再度回過頭來和華寶、華冠洽談訂單，但摩托羅拉卻只給第二代工順位的華冠四十分鐘的時間自我介紹。

第二天，華冠總經理陳世惠、副總洪一峰搭著最早的班機飛往北京，親自和劉飛洽談，會議中只談三個要點：品質能不能符合標準？六個月內能否完成第一支手機設 計量產？價格有沒有競爭力？當華冠給出「Yes」的答案，四十分鐘內雙方敲定零件採購流程、產品出貨時間、付款方式、代工生產線保密內容，華冠成了摩托羅 拉新的代工夥伴。

華冠內部透露：「簽訂代工客戶，不只有設計生產這麼單純，為了保護客戶權益，公司必須立刻決定把二個事業部門改成三個事業部門，事業部門改動之後，還必須 配合客戶有新的財務流程和供應鏈採購，如果公司不夠靈活，根本做不到。」從陳世惠一天內親自出馬談成訂單，到四十分鐘之內敲定公司整個組織架構改變，華冠 全賴機動的因應能力取勝。但能否此就扭轉李森田華宇集團的運勢，還有待時間證明。



PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=17085

一場結構債口頭指導 為何讓投信業者官司纏身？呂東英、李賢源 法庭關鍵告白

2010-8-16 TWM



五年前結構債風暴，至今仍是許多業者不願提起的痛，隨著今年初前金管會主委呂東英與委員李賢源，接受庭訊時的答辯內容曝光，兩人在法庭上針對政府處理結構債的告白，從中亦還原了許多不為人知的背後真相。

撰文‧徐介凡

五年前的一場結構債風暴，不但讓國內投信業者慘賠上百億元，甚至官司纏身，如今二審宣判在即，當事人無一例外地拒談事件內容，讓人不禁更加好奇，究竟什麼樣的真相，會成為大家心中難以磨滅的痛？

回 首民國九十四年，因為美國利率快速反彈，讓許多投信公司所發行的債券型基金，因持有連動利率的結構債，而在一個月內遭到擠兌三千七百億元，當時金管會委員 李賢源為了避免可能的金融危機，以不尋常的方式，下令所有投信業者「限時出清」手上所有結構債，虧損的部分則要投信大股東自行認賠了事。

結 果事後證明，或許真的避免了一場可能的風暴，但限時出清的動作，不僅許多保本的結構債因提前解約而慘虧，而且官員前所未見地要大股東替所有基金投資人認賠 的命令，也成為國際上的特例，讓當時許多外資投信負責人無法向國外總公司解釋「為什麼會這樣？」後續更衍生出一些大股東不甘白白認賠，因此想方設法從其他 管道把虧損「撈」回來的奇特景象。

﹁說服﹂投信接受指導？

如今看似陳年的歷史金融事件，許多人還在痛苦的官司之中，事情的真相究竟為何？法庭上的攻防或許可以讓真相越顯清晰，從中也可嗅出前金管會主委呂東英、委員李賢源兩人在政策執行上，輕重拿捏截然不同。

事 過境遷，當時處理結構債的﹁總司令﹂李賢源自評，「這是我替中華民國政府所做的重要功績，連︽金融時報︾等國外媒體都大篇幅報導。」可是看在呂東英眼中， 卻有截然不同的感受，他說如果業者應主管機關要求，配合政府解決金融危機，「不應有的刑事責任，政府部門有必要協助業者向司法機關說明問題的始末，釐清責 任。」以下是︽今周刊︾取得今年一月十二日上午一審法庭上，呂東英、李賢源在接受審判長庭訊時的攻防，盡可能保留原始問答，不做更動，留予外界公評。

審 判長問呂東英：「投信股東吸收結構式債券損失，金管會作法有沒有法令依據？」呂東英表示：「當時我們不敢下行政命令，我們透過說服，請投信公會，投信公會 有祕書長。」審判長進一步問及：「透過投信公會祕書長勸導，這樣合乎依法行政原則？」呂東英則回答：「我們適當閃避更改法令的途徑，當時已經有爭議情形 下，若是改法令，別人會覺得怪怪的，我們透過說服的方式，讓投信公司自己接受我們指導，為何接受？因為（不遵守）後面基金不能發行。」針對審判長問到金管 會的作法，「現在看起來是否有效？」呂東英回答：「對，但是心裡看起來不忍……不然以後新的基金不能發，舊的不能增加規模。」而審判長進一步問：「這樣算 行政指導？」呂東英坦承：「很強烈的行政指導。」審判長追問到：「金管會對於九十四年結構式債券處理，有沒有限期處理的要求？」呂東英回答：「我們內部委 員會時知道李賢源他是要主導九十四年底之前，要把所有結構式債券四千多億處理掉，後來事實證明也是九十四年底前處理掉，……我們以現在眼光看，當初若三四 二○億元完畢後，掌握流動性處理，不要急著九十四年底前處理完畢，投信股東不會損失這麼多，當時李賢源認為這是一個毒瘤，一定要處理。」李賢源則回答： 「九十四年年底結構債全部要搬出。」九十四年底前處理掉最好？

審判長進一步問及：「是否在九十四年八月間才要求投信公司搬出結構債？」李賢 源則回說：「詳細情形我不記得，但是在處理過程中間發生越來越危險，才做這個要求，剛開始只是要投信公司搬，並沒有時限，這是為了國家好才叫他們趕快。」 金管會在處理結構債案件上，曾對投信業者訂定三大處理鐵律，包括符合法令、不可讓基金投資人受損，以及如有損失應由股東自行吸收等；審判長問及：「上開三 個鐵律，特別是第一、二鐵律法律依據為何？」李賢源答到：「我們也想說如果看投信業結構債其實沒有信用風險，只是因為買了結構債，當時美國利率升起來，跌 價會比台灣一般債券快，所以當時我們有想要是否國家出錢把這些債券全部搬出來，我們也找了郵政公司，要把債券全部搬出來，由投信付利息，但是郵政公司不答 應，於法不合，只願意從事附條件交易，所以政府這邊變成因為沒有錢，不可能出來保證，最後只好找股東來自己解決問題。」當審判長進一步追問：「上開兩個鐵 律法律依據為何？」李賢源回答：「本來就有經過金管會委員會決議，法律依據就是第一個，買的商品不對，第二，拿全部專業經理人來問他們也不懂，這個就是專 業的問題，所以法律依據就是本為管理錯誤。」至於審判長問到：「為何主管機關開會會沒有紀錄？」李賢源則說：「我就說按照我們的賠償處理原則處理，一開始 也沒有規定要如何做，開始有爭論時就是檢查局那次開會，因為有爭論所以我們才把這個原則講出來。」而當審判長針對金管會要求投信業者處理結構債案造成的損 失時問到：「是股東或是大股東負擔？」呂東英回答：「金管會一開始是股東負擔，但是小股東怎麼負擔的起？所以後來由大股東負擔，是事實造成的。」李賢源面 對審判長問及：「投信股東應該如何處理結構債的損失？」他亦回答：「我們也有判斷結構債跟利率有關，不會一下子損失很多，且持有到期的話本金就回來，不會 輸錢，又不會有信用風險，所以虧的部分只有利率。」審判長又問道：「當時金管會是否有規畫結構債的承接者應如何做後續處理？」李賢源則回答：「股東之間如 何分擔認列損失，我們主管機關不過問，這是公司內部治理的事情。」而審判長問：「在小組會議中，相關投信有無陳報如何分擔損失的處理方式？」李賢源說： 「我的小組從來沒有討論過投信如何分擔損失，理論上利潤都知道怎麼分，負的怎麼不知道怎麼分，對我們來說那個問題很細微。」審判長進一步問到：「在你們小 組會議過程中，有無對提出比例分擔曾經對外表示過該原則？」李賢源則說：「我從未教過人家如何分擔，我認為這是常識，印象中沒人來問過。」非常時期的唯一 辦法？

不願具名的國內券商高層坦言，八十七年亞洲金融風暴期間，包括東隆五金、廣三集團、茂矽等地雷公司債事件爆發時，便曾有過為了避免系統風險，而由投信股東自掏腰包、忍痛認列損失的經驗。

回 顧主導整起結構債案件的李賢源，案例在前卻仍有三大處理不夠周延的問題，首先便是要求持有結構債的金融機構，必須「在限定的時間內把所有部位全數搬出」， 因為當時許多保本結構債，繼續持有到期並不會對本金造成虧損，若採取更彈性的作法，清楚告知業者會全額負擔虧損，且給予最早設定的三年內全部出清目標作為 時間緩衝，便可兼顧穩定投資人信心與政策面的要求。

李賢源對此則認為：「當時是基於即將發生系統性風險的危機，也就是投資人將出現擠兌的情 況，才會有此決定。」由於結構債投資者多為專業機構法人、上市櫃公司財務長等，專業條件並不輸負責販售的金融機構，眼見美國與台灣利率走揚、持有債券價格 開始下跌，立即就會出脫手中的部位，只要有一個這麼做了，其他人就會開始跟進，「所以，我們研判這個地雷的引信一定要先移除。」第二個問題則是在李賢源主 導的債券小組許可下，讓業者可透過引進國外較高利率的債券包裝，將原本結構債的價格風險轉變為信用風險，甚至若以當時未出清的結構債持有至今進行觀察，反 而還會賺錢。

最後一個問題則是針對法律面上，業者埋怨當時李賢源強勢要求業者出清，卻又沒有給予業者完整的法令面規範與約束，像是匯集法務、檢查等單位共同思考，讓業者在處理的同時，能夠更加清楚界限與規定。

李 賢源憤怒的強調：「在那個時候，有誰能夠預料到利率會反轉、甚至跌到零利率？」他強調在當時美國利率上升之際，因為研判台灣央行也會跟進升息，到時候結構 債的虧損會變得更大，反而引發更多投資人擠兌的問題，因此才會要求業者盡速把部位搬出，這是非常時刻的必要手段，不應以事後觀點分析。

如果 時間能夠重來一次，李賢源表示他仍會選擇相同的作法，「這是唯一的解法。」他亦明確指出「絕對可以讓人民來打分數，看看到底是誰對誰錯。」捲入結構債風波 的投信公司公司 罪名 起訴理由 一審判決寶來投信 背信罪 寶來投信股票高價轉賣寶來證券，獲利上億餘元 因白文正去世而無後續追究

元大投信 背信、

詐欺罪 元大投信股票高價轉賣元京證券，獲利4億元以上 馬志玲、杜麗莊夫婦各判刑七年半金鼎投信 背信罪 將金鼎投信結構債，轉賣旗下五家投資公司，造成金鼎證券帳上虧損1億元以上 張平沼、陳淑珠夫婦分別判刑七年半、八年半
 


PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=17563

陈天桥:盛大正在转型关键期

http://www.21cbh.com/HTML/2010-9-10/yMMDAwMDE5NjgyMw.html

PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=17960

陈天桥:盛大正在转型关键期

http://www.21cbh.com/HTML/2010-9-10/yMMDAwMDE5NjgyMw.html

在资本市场、业务扩张方面纵横开阖的盛大（Nasdaq:SNDA），9月9日公布半年成绩单。

在截至2010年6月30的第二季度，盛大实现净营收2.01亿美元，同比增长10.8%，环比增长3.9%。不过，盛大的净利润却出现了大幅下滑，其二季度净利为3.45亿美元，同比减少47%。

“在盛大笼络资源的过程中，比如视频和文学等业务的扩张，导致了利润下滑。”易观国际分析师玉轶认为，盛大目前正处于又一个阶段的投入期。

目 前，盛大的业务构成主要分为三大块：SDG（盛大游戏）、SDO（盛大在线）和其他业务。其中，网游等成熟业务正在面临下滑。盛大财报显示，二季度盛大游 戏营收1.64亿美元，环比减少2.1%；盛大在线营收3670万美元，较上季度减少2%；其他业务收入为3950万美元，较上季度增长42%，较去年同 期增长150%。列入“其它收入”的包括酷6传媒、盛大文学、棋牌游戏平台、电子竞技平台等几项业务的营收。

盛大网络董事长兼CEO陈天桥表示，“自去年我们分拆盛大游戏上市后，盛大网络就专注于建设和改善我们的综合服务平台，以及培育其他内容业务。”他同时提到，本季度其他业务的收入占盛大总收入的比例上升至19.7％，相比去年同期的8.7％，提高了一倍多。

不过，这部分业务营收增长的代价是大量的投入和净利的下滑。玉轶表示，“其他业务”由于基数小，所以增长比例相当可观，但是酷6等目前仍处于投入期，所以拖低了利润。

根据盛大旗下酷6传媒（Nasdaq：KUTV）不久前发布的财报显示，2010年第二季度，酷6净亏损1180万美元。

陈天桥指出，盛大正处于关键的转型时期，但这一时期将为盛大发展成为领先的“互动娱乐媒体企业”奠定基础。

事实上，除了盛大总体需要战略调整，发力新兴业务，其“发家业务”、主要收入来源——盛大游戏也面临同样的调整压力。9月9日上午，盛大游戏CEO谭群钊在北京表示，“目前从行业来说是调整期。需要产品线的升级换代，需要创新。现在我们也要经历这样的过程。”

目前，盛大游戏面临传统产品生命周期的问题。盛大游戏首席财务官魏诚枢在财报发布后的电话会议上表示，《热血传奇》和《传奇世界》已经运营了很久，活跃用户和付费账户很稳定。但ARPU值的下降导致了营收的下滑。

对 此，谭群钊接受记者采访时说，“希望新系列的产品能够逐步成为我们产品线的主流。”另外，盛大游戏于9月9日宣布与CNTV（中国网络电视台）联手组建一 家合资公司——北京易橙天下科技有限公司。该合资公司以游戏运营和游戏媒体为主营业务。CNTV总经理汪文斌表示，“游戏是我们近期要开拓的业务方向。” 他认为这个合资公司能打造一个全新的平台，把电视和网游结合起来。


PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=17961
Next Page
ZKIZ Archives @ 2019