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青心直說:香港版的量化寬鬆 胡孟青


2009-05-21  AppleDaily





 

將 於今年國慶日離任退休嘅金管局總裁任志剛,曾經好抗拒被戲稱為「任一招」,或者佢真係比較鍾意洋人畀佢嘅「YAMBO」稱呼,似十足金融界史泰龍,夠晒威 武。計我話,假如可以一招走天涯,又使咩咁多招,金庸小說《雪山飛狐》主角胡斐,佢阿爹就叫做胡一刀,一把單刀就可以成為絕世高手,幾型。講起當年亞洲金 融風暴,97年10月,月初恒生指數仲有15100點,28日當天就單日同你跌過1400點,低位仲見過8775,之後一直俾人將個市反覆沽落,到98年 8月低見6545,足足較97年8月嘅歷史高峯跌去61%。香港因為透明度太高,先至會俾索羅斯有機可乘,預先沽定期指,挾高拆息,睇死你地供樓負擔比率 去到9成以上,供到氣都咳,擺明要趁你病攞你命。佢以為香港真係積極不干預嘅小政府,佢勢估唔到港府以外滙基金作深水魚炮,炸散呢隻從來未輸過嘅大鱷。

全球招聘得啖笑

當 然,啱啱遇着剛剛,俄羅斯賴債炸死LTCM,搞到置身事外嘅美國要出手救亡,幫咗我哋唔少,外滙基金用咗32個月就回本,呢一場點都係世界金融史上經典一 役。今次金融海嘯,歐美不斷出招救市,仍然係紫一撻紅一撻,使咗嘅錢只係救到既得利益者。中央銀行出手買資產一啲都唔奇,新加坡淡馬錫幾十年前已經做緊, 當年港府入市效果,其實跟量化寬鬆冇咩分別,唔同嘅地方就係唔使印銀紙。聽聞當年打大鱷,係由許仕仁度橋、任志剛領軍、陳德霖操盤,而當年仲係財爺嘅曾特 首,就只係負責點頭決定去馬,同埋買定花生爆谷加紅酒睇戲。因此,雖然有人被戲稱為特首馬房中人,但佢點都係見過世面,未必冇資格接阿任總班。唔明點解有 啲儍瓜,竟然建議「全球招聘」金管局總裁,你唔理阿爺點諗,都要諗吓香港會唔會一個唔覺意搵到件無間道返嚟,就算佢係忠嘅,都可能要你幫佢惡補香港金融 史。從來冇聽過邊個國家嘅中央銀行行長,搞到要全球招聘,唔通香港真係冇人?抑或係怕咗立法會嘅噪音?胡孟青
 



青心 直說 香港版 香港 量化 寬鬆 胡孟 孟青
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買樓兩頭賺──量化寬鬆政策下物業成為理想投資(2010/11/21) 脫苦海

http://hk.myblog.yahoo.com/tokuhon_blog/article?mid=17193

量化寬鬆政策引發投資市場的變化,美元及相關資產弱勢已成為自我完成的全民共識,很多人但知所謂「買實物抗通脹」, 或因為港元與美元掛勾,便以存人民幣作為另一種出路。此處出現兩個考慮:首先,所謂實物,可以是黃金、物業,甚至有人去囤積商品甚至農產品,究竟選擇那一 種?第二是,所謂商品貨幣如澳元紐元,或甚囂塵上的人民幣投資,牌面上表現比美元強,又是否理想?

市傳國內炒賣諸如大蒜、蔬菜、肉類之類農產品,甚而有人煞有介事說因為各地冷藏設備發展起來,有利囤積居奇云云。而香港亦有一鼓收集諸如紅酒、名錶、錢鈔、茶餅作為投資標的。筆者不敢說類似的操作不能獲利,卻難以視之為投資,因為他們面對流通性及異質性的問題,導致難以大額進出,以及定價困難。相比之下,黃金及其他商品期貨就無此弊,不過相比之下物業金額大,而且高透明度的成交紀錄令定價較易,可以判斷估值水平。

此外還要考慮槓桿此一因素。黃金及其他商品期貨均可以高槓桿方式運作,而被人目為高風險投資;可是以按揭買入物業, 其實亦是槓桿,比如七成按揭是用三倍多,如按到九成則高達十倍,然則何以少人批評?說穿了,物業市場較少出現斬倉情況,即使物業市價低於按揭額,出現負資 產情況,只要按時供款,往往銀行亦不會收回物業拍賣抵償。至少在金管局網站看到負資產的統計數字,即是金管局亦默認此種現象的存在。反而其他商品,未跌到 負值,經紀行已經call margin追加保證金。因此物業投資的安全系數比其他商品高得多。

而另一被人忽略的因素是除了現金會貶值,其實債項也會貶值,美國政府深明此道,因此不惜大印銀紙製造流通量,今天的 債去到若干年後已貶去一截。借錢買物業,動輒十年、廿年甚至卌年,其間銀行欠款所代表的購買力亦隨通脹而降低。過去數十年樓價輾轉上升,債務購買力輾轉下 降,無論地產商或小業主,均是兩頭賺錢。

至於不買實物資產,改存商品貨幣或人民幣投資產品又如何?其實所謂人民幣升值,是購買力下降速度較慢的假象。美國政 府會印銀紙,難道歐洲、澳紐或中國不會做?至少中國政府亦是大量放水進入市場,而不會坐以待斃,國內物價上升已成普遍現象。據報導甚至出現國內居民回流香 港購物的現象,在流動性海量之下,各種貨幣只有爭相貶值一途,用那種貨幣只是程度上的分別。

租或供物業,往往佔家庭支出的一大部份,即使不以投資視之,能鎖定或控制居住支出已是自保。尤其在當今時勢,誰人會低價出售自住物業?樓價大跌又從何說起?

買樓 兩頭 量化 寬鬆 政策 物業 成為 理想 投資 2010 11 21 苦海
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什麼是文憑量化寬鬆? 李兆富

2011-1-20  NM




當中央銀行認為,鈔票的流通量不足,人為加大鈔票的發行量,那就是貨幣量化寬鬆。當政府定下一個大學畢業生比例目標,然後將貨就價,濫開學位,那就是文憑量化寬鬆。

「這樣說不公平啊!進大學,是低下階層向上流動的最佳保證。所有人都有機會讀大學,有什麼不對?」

正如政府不可以靠多印鈔票來令人人富貴,多發文憑也不會提高社會流動性。反之,鈔票氾濫帶來通脹,兩類人最受害:窮人和勤儉儲蓄的人。文憑量化寬鬆,亦同樣對兩類人最不公道:窮人和努力追求學識的人。

鈔票多了,銀碼大了,並不代表我們更富有。重點是,錢可以買到什麼。津巴布韋和冥通銀行的鈔票,銀碼夠大了,量夠多了,印製也花心思,不過什麼都買不到, 廢紙唯一的結局,還是用來生火取暖。同樣道理,又不會做事,又不會做人,多漂亮文憑銜頭最多也只可以用來自我安慰一番,用來證明自己在公開考試的那一年, 曾經努力過。

低下階層要真正力爭上游,唯有透過累積資產,增進學識和能力。不勞而獲,乃量化寬鬆的原罪,也是社會流動性的最大敵人。

當貨幣的購買力不斷被通脹削弱,資產泡沫此起彼落,社會上大魚大肉,揮金如土的就是一群透過消息、關係和僥倖發達的暴富。文憑量化寬鬆下,大學畢業生要找到一份好工,何嘗不是靠消息、關係和僥倖?

八○後的讀者,請撫心自問。你有沒有試過午夜夢迴,埋怨家底不及別人,父母沒有人脈關係,有些機會永遠輪不到自己?你或者試過,花幾年的積蓄,再拿一個兼 讀碩士,到頭來才發覺,家底夠厚的那些人,早在史丹福拿了個什麼金融工程學的碩士。你也可能覺得,自己的能力,其實不差過這些上一代積了福的人。可是到了 大家三十出頭,那些富二代、三代、千世萬代……個個已經是什麼副總裁,週末出入馬會會員廂。你呢?每週三次,在投注站排長龍,冀望一千四百萬分之一的機會 降臨身上,讓你獨得一期金多寶,終於算是勉強夠錢,買個九龍站上蓋的中小型單位。

輸贏,實在不單在起跑線上,更在遊戲規則無止境地變,尤其當終點線不斷往後退,本來已經跑得吃力的,只會跑得更加吃力。不斷追求文憑資本的中產,有如在泡沫中為丁點紙上富貴感到亢奮的散戶,過程中,患得患失,到頭來,卻是一場空。

任何量化寬鬆,最終都有爆破的一天。資產泡沫爆破,頂多是財富的消磨,風流快活過的新發財,打回原形。可是,教育泡沫的爆破,卻代表了一個精神文明的腦細 胞死亡,是無法挽回的創傷。越早撥亂反正,將文憑量化寬鬆的錯誤糾正過來,教育制度軟着陸的機會越大,香港可以保得住的腦細胞也越多。要是等到香港都沒有 會思考的腦袋才開始想補救辦法,恐怕已經太遲。

李兆富時事財經評論員,自由市場智庫獅子山學會創會成員。

 


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文憑量化寬鬆大學學位貶值 林本利


2011-10-06  NM




理大投資成立的公司絕大部分蝕 本,過去幾年炒賣股票和衍生工具又錄得巨大虧損,加上高層人士薪酬特高(見審計署報告),大學又如何應付得來,達致收支平衡,甚至出現盈餘?

答 案其實很簡單,因為大學擁有印製文憑(或畢業證書)的權利,若發覺入不敷支,只需要增加收生,開動印刷機增加印量,將所得學費收入用作支付使費,便可以收 支平衡。這類似中央銀行推行量化寬鬆貨幣政策,透過印鈔購入國債,讓政府可以增加開支。

文憑量化寬鬆政策的始作俑者,就是特區政府的教育官 僚。回歸後,政府出現多年財赤,要控制大學教育開支。政府以學生有工作收入為由,取消授課式深造課程(taught postgraduate)的資助,要求大學以自負盈虧方式提供有關課程。大學於是大幅度調高學費,一些兩年兼讀制的碩士課程,學費由幾萬元大幅調高至十 多萬元。大學畢業生工作幾年後想繼續進修,很容易會耗盡積蓄,買樓、結婚、生仔等計劃被迫押後。

此外,前特首董建華在2000年的施政報告 中,突然提出專上學額大躍進。特區政府為了達到學額指標,拿出幾塊土地讓有興趣的辦學團體競投,以及給予政府貸款用作興建教學大樓。理大便向政府申請約九 億元貸款,由校董負責在紅磡和西九龍興建教學大樓,專門用作提供副學士課程。

 

政府不但沒有增加大專教育的經常開支,反而說 為了公平競爭,逐步削減副學士(或非學位)課程的資助。大學於是將課程改為以自負盈虧方式經營,將學費大幅度調高,增加學生的負擔。在教育官僚的推動下, 各間高等院校一窩蜂大幅度增加各類自負盈虧課程的學額。當院校發覺有利可圖,就更落力增辦課程,在報章雜誌大賣廣告促銷,實行大做生意,忽略了教學各方面 的配套工作。以理大為例,2001/02學年,政府資助的全日制及兼讀制的學生接近17,000人。由於政府削減資助,到2010/11學年,政府資助的 學生跌至不足15,000人,下跌了一成多。但同期自負盈虧課程的學生人數則大幅上升366%,由約3,000人增至超過14,000人。理大轄下的香港 專上學院學生人數更上升2,600%,由最初的240人上升至現時的6,500人。

 

過去十年,理大的學生總數由 20,000人,大幅上升近倍,現在相信已逼近40,000人。十年前,理大從非教資會課程得到大約2億元的學費收入,現在這方面的學費收入已超過10億 元,成為大學一個主要的收入來源。根據資料,教資會課程的學生成本每年超過20萬元,但同類非教資會課程的學費卻不足10萬元,兼且有利可圖,當中可能出 現以公帑補貼大學做生意的問題。個別院系將自負盈虧課程的學生混入教資會課程之內,用政府資源高薪聘請教授專門教授自負盈虧的碩士課程,將教資會課程的教 學責任留給低薪的導師和教學助理,甚至以時薪數百元外判給兼職老師。近年教資會開始正視賬目不清的問題,限期要求大學撥亂反正。大學不斷加印文憑,大學學 位自然大幅貶值。最可笑的是一些大學,竟然自誇每年新生過萬人。那些過去付出十足努力才能取得畢業證書的校友,不知有何感想?(論理大公司管治之七) (按:關於理大附屬公司的管治問題,讀者可參考調查報告,見http://www.polyu.edu.hk/cpa/IRP)


曾 任教於理工大學,現為專欄作家及教育中心校監(http://www.livingword.edu.hk)作者網誌:http: //lampunlee.blogspot.com


文憑 量化 寬鬆 大學 學位 貶值 本利
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證監會已草擬中小銀行IPO標準 量化多項指標

http://www.21cbh.com/HTML/2012-4-27/3MMzA4XzQyNTQ3Mw.html

停頓4年之久的城市商業銀行上市有望近期開閘。

記者日前從權威渠道獲悉,中國證監會已草擬中小銀行上市標準,並徵求了銀監會等相關部門的意見,有望在時機成熟之際發佈。

根據草案,證監會將對中小商業銀行的上市數量有所控制,近幾年擬安排中小銀行總數的20%上市。

數據顯示,目前全國有148家城商行和43家農商行,其中在不同場合提及有上市意願的銀行機構已超過40家,接近20%的規模。

自2007年寧波銀行、北京銀行、南京銀行首批三家城商行上市後,城商行IPO已擱淺四年有餘,一大批中小銀行等著上市。

據 統計,截至目前,包括杭州銀行、盛京銀行、大連銀行、東莞銀行、徽商銀行、錦州銀行、重慶銀行、江蘇銀行、上海銀行、貴陽銀行及成都銀行等在內的11家城 商行已正式向證監會遞交了IPO申請。此外,張家港農村商業銀行、江蘇江陰農村商業銀行、常熟農村商業銀行、吳江農村商業銀行在內的4家農商行也在會審 核。

消息人士透露,按照相關草案,監管機構對於擬上市的中小商業銀行將重點考察四個方面:銀行資本構成的穩定性、資產質量對資本的影響以 及銀行補充資本能力;銀行公司治理結構完善性,監督、激勵和內控等機制完善性;銀行不良貸款變動趨勢、抵押貸款等管理現狀對銀行整體資產的影響;銀行所在 地的政治經濟穩定性以及當地外在風險對銀行經營的潛在影響。此外,監管機構非常關注銀行的監管評級指標,但對跨區域經營條件約束較為寬鬆。

與此同時,證監會也對保薦機構做出了相關規定。保薦機構需就中小商業銀行是否符合發行條件履行嚴格的核查論證程序。

據 悉,發行上市標準需滿足以下條件:最近三年銀行業監管部門監督評級的綜合評級結果為3級以上;最近一年及最近一期主要風險監管指標符合《商業銀行風險監管 核心指標(試行)》;最近一年的資產利潤率和資本利潤率高於銀行業平均水平;最近一年的不良資產貸款率低於銀行業平均水平,撥備覆蓋率高於銀行業平均水 平;最近三年內無違反法律法規或監管規定受到銀行業監管部門的行政處罰等等。


證監會 證監 草擬 中小銀行 中小 銀行 IPO 標準 量化 多項 指標
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量化寬鬆再加碼

http://magazine.caixin.com/2012-09-14/100438144_all.html

  在市場的千呼萬喚中,QEⅢ(第三輪量化寬鬆貨幣政策)的帷幕終於拉開。

  9月13日,美聯儲在結束了為期兩天的議息會議後宣佈,將以每月400億美元的速度購買額外的機構抵押貸款支持證券(MBS),並將持續至就業市場顯著改善。美聯儲同時宣佈,將低利率水平延長到至少2015年中期。

  消息一經公佈,美股全線大幅上漲,道瓊斯工業平均指數和標普500指數漲幅均超過1.5%。紐約商品交易所黃金期貨價格上漲超過2%,美元指數則下跌近0.5%。以往兩次量化寬鬆政策宣佈時的場景再度重現。

  儘管對於QEⅢ的來臨,市場中爭議的聲音依然存在。特別在總統大選前的敏感時點,做出此種決定無疑意味著沉重的政治壓力和非議,但對美聯儲而言,似乎已經別無選擇。

「導火索」

  勞動力市場的疲弱,無疑是推動美聯儲做出QEⅢ決定的最主要原因。在聯儲聲明中,這種擔憂也躍然紙上,「如果沒有額外的政策刺激,經濟增長的速度恐不足以持續改善就業市場狀況。此外,全球金融市場也繼續對經濟前景施加巨大的下行風險」。

  美聯儲稱,在此種情境下,美聯儲將會以每月400億美元的速度持續購入機構抵押貸款支持證券(MBS)。「美聯儲將密切關注未來幾個月經濟和金 融市場發展的相關信息。如果勞動力市場沒有實質性改善,美聯儲會繼續購買機構MBS,購買額外資產並採用其他的政策工具,直至在價格穩定的基礎上實現就業 的改善。」

  9月7日,美國勞工部就業報告顯示,8月美國非農就業人口僅增9.6萬人——這一增長根本不足以支持美國經濟強勁復甦,甚至不足以讓美國經濟保持緩慢復甦的步伐。失業率雖然從上個月的8.3%下降到8.1%,但勞動參與率也同步走低,就業市場改善仍顯得遙不可及。

  8月非農就業的增加較前幾個月的平均水平而言,並未出現根本性改變。而市場普遍認為,二季度就業增長遠遠低於經濟緩慢增長所需的水平。作為判斷 美國經濟是否能保持緩慢增長的重要依據,市場將月度新增就業人口能否達到15萬人作為重要衡量標準,同時,失業率能否持穩或保持下降趨勢也是重要考量之 一。

  從最近幾個月非農就業數據公佈前利率衍生品的變化來看,在非農失業率上升和月度新增就業不及15萬人的情境下,QEⅢ的概率都會超過50%。而在月度新增就業人口不及10萬人的情況下,押注美聯儲量化寬鬆的概率無疑更會明顯提升。

  高盛首席經濟學家哈祖斯曾在一份報告中指出,用非農失業率判斷經濟拐點存在一定邏輯。按照他的研究,一旦三個月移動平均的失業率上升三分之一個百分點,經濟衰退的紅燈警報可能就已經亮起。

  另有分析人士警告,「財政懸崖」逼近,就業市場同樣將遭遇「寒流」,即使勞動參與率進一步走低,失業率反彈也很可能會出現。

  此前,芝加哥聯儲主席埃文斯在接受財新記者專訪時曾經表示,美國就業人數每月要增加10萬人,才能與新加入勞動力大軍的人數增長相同步。

  「在經歷了這樣嚴重的經濟衰退後,我們在相當長一段時間內,就業人數增長應該需要達到30萬或40萬。」埃文斯告訴財新記者。

  在他看來,QEⅢ勢在必行,而且政府應考慮如何激活貸款通道,讓量化寬鬆的效果向住房市場傳遞。「現在重新貸款(通道)被堵塞住了,沒有正常運 轉發揮其應有的效果。如果國會和總統或政策制定者能夠設法改善抵押貸款重新貸款項目,我們目前的貨幣政策將更加有效。」埃文斯稱。

量化寬鬆不足恃

  對美聯儲而言,在總統大選如火如荼進行的時刻宣佈QEⅢ,無疑將承受著巨大的政治壓力。早在美聯儲的傑克森霍爾央行年會之前,美國共和黨總統候選人羅姆尼就曾公開稱,如果推行QEⅢ,將是一個錯誤。

  在QEⅢ公佈後,一些來自政界的批評聲音更加響亮,認為在總統大選前宣佈此種決定,明顯幫助了奧巴馬,對羅姆尼來說並不公平,美聯儲獨立性應當受到質疑。針對這種指責,美聯儲主席伯南克在新聞發佈會上稱,聯儲不會因政治因素影響其獨立性,其決定值得民眾信任。

  但毫無疑問,對於選戰正酣的兩黨來說,美聯儲的橫空殺出,給民主黨增加了更多的獲勝籌碼。

  從以往兩次量化寬鬆效果來看,QE推出後往往會推動股市、商品市場大幅走高,通脹的擔憂會讓黃金出現明顯上漲。隨著風險偏好轉變,資金會從國債等避險品種向風險資產轉移,國債收益率反而可能出現攀升。

  此次,歷史又是否會重演?有分析指出,能源市場面臨的地緣性政治衝突加劇和農產品市場因自然災害造成的減產,確實可能在短期內因QEⅢ的出現而被放大,但真實需求的疲弱會對價格上漲形成制約。

  近期,包括中國在內的新興經濟體減速明顯,發達國家同樣需求疲弱,就業、消費、採購經理人指數等相關指標均處於低位。而展望前景,不確定性也並未因量化寬鬆的出現而消除。以美國為例,一旦「財政懸崖」最壞的情景出現,即使在QEⅢ的背景下,美國經濟仍可能步入衰退。

  美聯儲主席伯南克曾經反覆向市場強調,前兩輪大規模資產購買計劃幫助經濟提高了3個百分點,並增加了200萬個就業機會。但對於此,一些反對者 仍表示懷疑,認為量化寬鬆政策效果並沒有伯南克說的那麼美好。而且,在經歷了前兩輪量化寬鬆之後,QEⅢ的效力會不會大打折扣?

  「即使QEⅢ推出,對實體經濟幫助也不是那麼大,美國長期國債收益率已經處於比較低的水平,下降的空間比過去要小很多,股市估值也是在比較高的 位置。」中金公司首席經濟學家彭文生認為,QEⅢ推出對美國經濟反彈幫助有限,更大的意義在於改變市場預期和風險偏好,而這會幫助減少新興經濟體的增長壓 力。

  此前的9月6日,歐洲央行推出了最新的購債計劃——直接貨幣交易(OMT)方案,美聯儲尾隨其後推出QEⅢ,歐美攜手流動性寬鬆意味著全球流動性的格局將發生巨大改變,風險情緒的變化也將對資本流動和其他國家的貨幣政策產生深遠影響。

  「現在對新興經濟體而言,最大的風險就是外需疲弱和資本流出,而QEⅢ 會緩解這兩方面的壓力。」彭文生認為,儘管QEⅢ也會帶來一定的進口價格上漲的壓力,但考慮到國內增長動能疲弱,通脹壓力溫和,其對經濟影響仍然是利大於弊。

  彭文生稱,歐洲和美國雙雙啟動量化寬鬆,最終歐洲受益將大於美國。短期內,歐元走勢會受到提振。但隨後,歐元仍可能受到疲弱經濟數據的打擊而有所回落。

  QEⅢ之後,美聯儲的資產負債表會擴張到何種程度?這仍是一個未知數。無疑,對美聯儲而言,這中間同樣隱藏著巨大的風險。而低利率引發的風險偏好變化、收益率如大幅上漲導致美聯儲資產縮水等風險,也因QEⅢ的推出變得更加明顯。■


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量化寬鬆刺激地產有限

http://magazine.caixin.com/2012-09-21/100440641.html

美聯儲的QEIII(第三次量化寬鬆政策)在市場幾番猜測之後,終於塵埃落地。不出意外,美股上漲,美元下跌,而對於房地產市場走勢的影響,則並不會太明顯。

  QEIII的主要特點是每月購買400億美元的「兩房」發行的房屋抵押貸款債券(Mortgage-Backed Securities,MBS),而且會繼續通過運用到期的本金購買新的兩房債券及MBS對所持有債券展期,每月新購長期債券高達850億美元。這一系列 措施的目的是降低長期利率,支持房屋貸款市場,增加金融市場信心。如果就業市場不能得到改善,美聯儲將無限期地採取這類措施來刺激經濟。

  乍一看,降低長期利率,增加MBS流動性,應該會促進房地產市場復甦,因為房產也是長期資產,降低其融資成本當然應該使資產價格上升。但問題 是,地產市場積痾已久,並不是這種興奮劑一樣的短暫刺激政策就可以治癒。現在房地產市場的問題不是融資成本過高,而是資產價格大幅下跌所帶來的家庭去槓桿 化尚未完成。

  不管是2008年的QEI,第一次量化寬鬆政策,2010年的QEII(第二次量化寬鬆政策),還是2011年底的扭轉操作,都對房市影響有 限。在「法拍屋」(因債務糾紛產生的法定拍賣房屋)存量依然高企,銀行貸款依然格外嚴厲,未來房市走向依然迷離,消費者購房意願依然低迷之時,低利率只能 降低已經購房者的月供,而且他們的淨資產必須滿足苛刻的再融資條款。而對美國的新購房者而言,最難滿足的是高昂的首付,嚴格的銀行審批,這些才是難以踰越 的門檻。

  從細分市場來說,在房市危機以前,低價房原本是次貸的天下;危機之後,次貸幾近銷聲匿跡,能夠提供高達97%的貸款房價比的機構,只剩下了美國政府的聯邦住房管理局(Federal Housing Administration,FHA)。這一機構不同於「兩房」之處在於,其並不購買貸款,而是僅僅對貸款提供擔保,其擔保的貸款和由退伍軍人管理局(Veteran Administration,VA)擔保的貸款一同由另外一家聯邦政府機構——政府國家房貸協會(Government National Mortgage Association)提供打包及債券發行服務。相對而言,這類貸款人的信用分數較低,金融知識也比較匱乏,從政策中獲利的能力較為有限。

  對持有兩房限額貸款的中等價位房屋的房主而言,這無疑是好消息。這類貸款佔美國總房貸一半以上,房主一般是傳統意義上的中產階級,實現了自己的 美國夢,住在市郊中上層社區的獨立屋,前後院都有草坪,家裡有兩三部車代步,沒準還有一兩條狗。一般來說,他們日子過得還行,但也要為子女的大學學費,高 昂的醫療保險,未來的退休養老而憂心。毫無疑問,這類房主是美國房市主力軍,貸款利率下降可使他們降低房貸,增加儲蓄和消費。量化寬鬆政策使這類房產市場 獲益。

  對持有超過兩房限額貸款的高價房房主來說,雖然他們屬於富人階層,持有的金融資產也很可能因寬鬆的貨幣政策升值,但由於這類貸款是惟一沒有政府 擔保的,所以流動性最差。同時房地產作為投資品的吸引力相對於股票、債券已大大下降,所以QEIII對這類房產市場的升值影響十分有限。

  雖然QEIII對不同價位的房地產市場的影響不那麼對稱,但在經過了六年蕭條之後,美國的房市已初現復甦曙光。以往的量化寬鬆政策沒有給房地產 雪中送炭,這次的QEIII最多也就是錦上添花。有意思的是,中國國內的經濟學家們對QEIII的解讀遠遠超過了美國經濟學界的反應,有說美國輸出通脹 的,有說中國房價會由此上漲的,有說美國要藉機低價收購歐洲資產和銀行來成就霸主地位的。眾說紛紜,純屬自擾。有位經濟學家說過,如果貨幣政策能夠解決所 有的經濟問題,那世界上就應該沒有經濟危機了。

  十年前格林斯潘的寬鬆貨幣政策不但沒有熨平經濟週期,反而導致了有史以來最大的房地產泡沫。伯南克的寬鬆貨幣政策到目前為止還沒有出現類似的情況,但是誰也不知道油門轟得這麼狠,到時候剎車還來不來得及。也許通脹就在下一個角落裡等著我們呢。■


量化 寬鬆 刺激 地產 有限
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新一輪量化寬鬆之禍 謝國忠

http://magazine.caixin.com/2012-09-21/100440633_all.html

  第三輪量化寬鬆(QEIII)期限將會超過兩年,規模也將超過第一次量化寬鬆(QEI)。其主要目的是刺激美國就業,但很可能會見效緩慢。在失業率降低到7%以下或通脹危機爆發之前,美聯儲都會繼續堅持這一政策。

  QEIII對於新興經濟體來說是一場通脹衝擊。通過石油和農產品價格的通脹,QEIII對於世界,尤其是中國這樣的新興經濟體國家的通脹影響將 會是巨大的。這可能會促使新興經濟體國家緊縮經濟,驅動資本流回美國。實際上,一些新興經濟體國家可能會經歷像1998年那樣的國際收支危機。食品價格將 成為比QEI期間更大的泡沫。這可能會導致非洲和南亞的糧食騷亂。

  保護主義可能會抬頭。QEIII不太可能會大幅促進美國就業率的提高。如果QEIII之後進口增長更快,美國政府可能會運用保護主義政策把經濟刺激留在國內。

新興經濟體滯脹

  美聯儲已經承諾每月購買400億美元的按揭抵押證券(MBS),直到經濟轉危為安。對美聯儲來說,失業率高於7%就不算「安」。美聯儲預計失業 率在兩年內不會降到7%以下。這就意味著QEIII的時間將會超過兩年,MBS的購買總額將會超過QEI期間1萬億美元的總量。

  通過購買MBS,美聯儲對房地產市場和銀行提供直接支持。住房市場依然不穩定。沒有強勁的住房市場,就不可能有強勁的經濟復甦。美聯儲購買 MBS將會縮小國債收益率和住房融資成本之間的利差。10年期國債利率為1.8%。如果按揭利率降低到這個水平,就可以提供足夠的再融資機會,減輕負債纍 纍的家庭部門的債務負擔。

  美國債務部門的債務總量為12.9萬億美元,比高峰時期降低了近1萬億美元,部分是因為一些家庭宣佈破產。降低債務的壓力巨大。這是經濟持續疲軟的主要因素。通過降低利息負擔,QEIII很可能會減輕去槓桿化的壓力。

  美國家庭的房地產價值從2006年的高峰期減少了30%。目前16萬億美元的總價值略高於GDP總量,仍然處於歷史高位。如果市場自然調整,可 能還會進一步下跌30%。美聯儲迄今為止的舉措降低了跌幅。QEIII很可能會繼續支持房地產價值。然而,這種人為的支持不可能扭轉整個趨勢,僅能在維持 房地產價值穩定的同時促進名義GDP的增長。雖然緩衝了下行的衝擊,但同時也削弱了復甦力度。

  美聯儲對目前經濟復甦的幅度非常不滿。但是這只能怪它自己。貨幣和財政刺激政策阻礙了對於效率低下的經濟活動的清理,正是這些經濟活動導致了泡沫。美聯儲的貨幣政策不是結構性改革。QEIII不會創造一個強勁的經濟。

  由於對QEIII的預期,商品價格尤其是石油和農產品價格已經大幅上升。新興經濟體已經受到了增長放緩和持續通脹的衝擊。QEIII可能會迫使 新興經濟體國家在增長疲軟的情況下收緊貨幣政策。美國是農產品淨出口國,儘管存在內部分配問題,整體上還是從糧食通脹中受益的。因為美國不易發生通脹,並 且總體上是能從通脹中獲益的,因此美聯儲不會因為全球通脹的上升而放棄QEIII。

  QEIII不可能導致熱錢大規模流動。原因在於新興經濟體的基本面太糟糕了。QEI的熱錢在新興經濟體國家創造了巨大泡沫。已經削弱了其經濟基本面。通脹、壞賬以及房地產泡沫收縮都在影響新興經濟體國家。熱錢不會流向有問題的經濟。

  新興經濟體已經身處滯脹困境。QEIII把它們往深淵裡又推進了一步。這些國家的股票市場跟美國相比要差很多。這種差別在QEIII期間可能會持續。新興市場股票的糟糕表現可能會加速其資本外流,進而引發像1998年那樣的金融危機。

保護主義升級

  奧巴馬政府在WTO對中國的汽車和汽車零件補貼提起了申訴。這一舉動很明顯是總統選舉政治的一部分。儘管奧巴馬政府對挽救通用汽車有功,但是由於進口競爭的衝擊,汽車行業的就業率還是要比十年前低得多。

  具有諷刺意味的是,儘管奧巴馬政府聲稱自己挽救了通用汽車,但真正的挽救者其實是中國。通用汽車2011年在中國的銷售量達到了250萬輛。而且這些車的售價都很高。過去五年內,通用在中國市場的利潤可能超出了它的總利潤,也就是說,通用在其他市場上都是虧損的。

  雖然奧巴馬政府操縱汽車議題可能只是出於總統競選的政治需要,但是保護主義很可能會很快抬頭。QEIII可能會提高美國的內需,尤其是對住房相 關產品的需求。然而,這部分需求可能會被主要來自中國的進口所滿足。況且,中國大部分行業都存在產能過剩的問題。很可能會大力推動出口。歐洲和美國對於中 國出口的反應將會非常負面。

  跨國公司引領了全球化,因為它們可以影響各國政治。過去幾年的債務危機改變了西方經濟的政治要素。跨國公司的影響力因此有所減弱。保護主義將會隨之而來。

放大不確定性

  美聯儲不斷抱怨企業部門儘管現金維持了歷史水平,但是並沒有作出應有的投資,從而使得就業情況沒有多大改善,進而抑制了需求,再進而惡性循環,讓企業對投資更加謹慎。

  美聯儲相信可以通過其政策打破這種惡性循環。QEIII的主要目標就是要說服企業部門相信美聯儲將通過不設限制的量化寬鬆政策推動經濟好轉。如 果企業部門相信美聯儲能夠成功,它們現在就應當進行投資,從而創造良性循環。QEIII某種程度上就是一個信心把戲,如果市場相信,就能達到目的。

  量化寬鬆政策創造了自身的不確定性。伯南克是弗裡德曼的忠實追隨者,後者曾經說過「通脹永遠是一個貨幣現象,並且只有在貨幣供應量的增長超過產 出的情況下出現」。美聯儲再次向我們保證,一旦通脹成為問題,就會收回過量的資金來解決問題。然而,這將會引發大規模的衰退,因此這種許諾並不可靠,也就 是說,美聯儲可能會放任自流,允許量化寬鬆的錢變成通脹。這就帶來了巨大的不確定性。

  對企業來說,持有現金可能就是最好的選擇。儘管投資可能會創造一個良性循環,但效果可能不會持續。美聯儲隨後的緊縮政策可能會引發大規模的衰 退,給產能過剩的企業帶來損失。因此,儘管投資可能會給企業帶來短期利潤,但從長遠來看是毫無道理。金融投資者對不確定性的反應分為兩個極端。一些人持有 的債券利息接近零,他們相信美聯儲會打擊通脹。一些人持有黃金,以對沖美聯儲可能會放任通脹所帶來的衝擊。因此,黃金價格代表了通脹,債券價格代表了通 縮。投資者中間充斥著這種極端而完全相反的觀點,對於全球經濟來說是不利的。

泡沫和政治危機

  美聯儲的量化寬鬆政策創造了互聯網股票泡沫。私募股權投資是另一個與量化寬鬆政策相關的泡沫。農產品這次可能會成為又一個大泡沫。

  全球經濟仍然疲軟。QEIII不會改變這一點。因此,工業產品不可能再次成為泡沫。實際上,工業產品可能會持續通縮。比如,我認為鐵礦石價格可 能會從近來每噸190美元的高位跌至每噸50美元。銅價高峰可能也不會持續。石油價格可能會上漲,因為沙特阿拉伯控制所有的過剩產能,即使價格上漲 20%,也不會增加產量。

  這次黃金價格可能會很高。QEIII就像一條河。每天的流量可能會很小。但是累積起來就會很大。由於供大於求,競爭性商品的價格不太可能會大幅上漲,流向黃金的流動性可能就會比前兩次量化寬鬆期間大很多。

  如果農產品這次如我所預料的那樣出現泡沫,世界將爆發政治危機。QEI對食品價格的影響,是引發中東巨變的重要因素。QEIII可能會將食品價 格推向歷史高位。新興經濟體的基本面比QEI期間還要糟。食品價格高漲的影響可能會更大。如果非洲和南亞爆發糧食動亂,美聯儲難辭其咎。

  美國股票市場的持續良好表現,導致中國的資本外流加速。如果美國房地產市場再度回暖,資本外流就會變成洪流,引發中國的銀行危機。中國迫切需要提高對國際和國內資本的吸引力。

  中國的資本回報率很低,並且還在不斷下降。促進GDP增長的政策不會改變這種情況。在過去五年裡,土地升值已經成為利潤的主要來源。泡沫經濟正 在收縮。三線城市的房地產市場正在崩潰。這種趨勢正在向二線城市蔓延。由於銷量過少,很多房地產商終止了項目建設,這是中國經濟疲軟的主要因素。政府和房 地產行業竭力試圖掩蓋這種情況,這將會給它們自己帶來後患。

  中國迫切需要減稅以促進內需,提高資本回報率。美國很可能最終會通過資本從中國到美國的再分配而實現經濟復甦。如果中國不想承受資本外流的危機,就必須實施改革,變得比美國更能吸引投資。■


一輪 量化 寬鬆 之禍 謝國 國忠
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恆寅投資嚴雋:價值投資放第一位 適當參與投機和量化 王吉陸

http://xueqiu.com/2689039707/22287677
嚴雋說話很直接,我邀請他註冊,他說「註冊了也不會看,沒時間」,我打電話約採訪,他倒是答應了,我問他地址,他說「你連我電話都找得到,地址還有什麼難的」。
嚴 雋1994年開始做投資,現任恆寅投資總經理兼投資總監。他投資的種類比較多,股票、期貨、外匯,涉獵的投資理念也比較廣泛,用他自己的話說是50%的格 雷厄姆、25%的費雪、12.5%的林奇、10%的索羅斯和2.5%的西蒙斯。而他對於價值投資的理解也比較直接:留夠安全邊際。

訪談摘要:
這三種理論(價值投資、索羅斯反射理論、西蒙斯量化投資)肯定要把價值投資放在第一位,在適當的時間點有投資投機兩相宜的時候也可以去參與投機,至於量化的話它的一種短線模型的手法也在一些流動性比較好的市場上,在一定量的範圍之內也可以適當參與。

拐點往往是一個企業、一個商品或者一個貨幣的基本面發生一個跟過去幾年截然不同的情況,它有可能要進入到另外的一個趨勢當中去了。比如說企業從成長期進入到成熟期,或者從成熟期進入到衰退期,一個商品從過剩變成短缺,又從短缺變成平衡,這些拐點實際上是比較好的入市時點。

佔GDP的比例是從無到有,整個行業也是處於一個成長的趨勢,那我就覺得這個行業是好的
好公司的標準實際上巴菲特也已經說了,就是每個人自己的實際應用了。首先要有一個好的管理層,要有一個有長遠發展前景的很穩定的業務,另外要在一個合適的價格上,主要是這三點。許多理念上的東西都差的不是太多,難的是對於理念的堅守和實際應用。

什麼方法都無所謂,關鍵就是你是否找到了安全邊際,是否找到了一個有成長前景的公司是最關鍵的,然後你有沒有做好出現逆境的準備。

沒有必要強調一定要抓住這個牛股那個牛股,關鍵是要在合理的理念上在安全的情況下要能抓住自己能把握的東西。

  投資哲學:向五位大師學習

   問:你們網站說投資哲學是50%的格雷厄姆、25%的費雪、12.5%的林奇、10%的索羅斯和2.5%的西蒙斯,分別向這五位投資大師學習什麼?

   嚴雋:格雷厄姆是價值投資的鼻祖,他的理念就是把安全性放在第一位,投資如果沒有安全就沒有意義了,會接近於一種賭博的狀態,所以把他放在前面。林奇跟 費雪是一派的,主要注重成長,我們也從中吸收了一些有益的成份。索羅斯是一個投機大師,投機有一種誘惑人的地方,在一個比較短的時間之內通過大量的押注來 獲得一個比較高的收益,通過他幾十年的實踐也證明是有效的,表面上來看索羅斯跟格雷厄姆是有一定衝突的,我們比較注重於市場實戰,所以覺得可以把這兩種做 法在不同的產品上分開體現出來。

   問:向索羅斯學習的主要是什麼呢?

   嚴雋:他對金融市場短中期方向有一套比較敏感的所謂反射理論,在這樣一種理論的指導下,往往能夠提早於市場來捕捉一次比較重大的投機機會。

   問:那西蒙斯呢?

   嚴雋:西蒙斯主要是搞量化,基本上以日內交易為主,隔夜倉留的比較少,像我們以前紅馬甲出身的,最早的1994年開始做期貨,期貨市場確實在日內或者說在比較短的一週兩週之內有一種比較好的短性機會,西蒙斯主要是把握這種機會。

   問:這種機會的判斷主要是依靠數學模型對它數據的分析形成的嗎?

   嚴雋:對,我們是實戰派的,這三種理論肯定要把價值投資放在第一位,在適當的時間點有投資投機兩相宜的時候也可以去參與投機,至於量化的話它的一種短線模型的手法也在一些流動性比較好的市場上,在一定量的範圍之內也可以適當參與。

   問:這裡面沒有寫巴菲特,是因為跟格雷厄姆、費雪比較重合嗎?

   嚴雋:巴菲特他自己也說主要是從格雷厄姆跟費雪兩個老師那裡學來的,很少提出一個具體的理論,更是一個實戰家,從這些理論裡面吸取了營養之後結合自己的實踐來傳播他的價值投資。

   問:你剛才說把價值投資放在第一位,像我們的一個用戶段永平,他所理解的價值投資就是一句話,「買股票就是買公司,買公司就是買未來的現金流」,那另外有人可能會說「是以五塊錢的東西買入十塊錢的資產」,那您理解的是怎樣的?

   嚴雋:還是格雷厄姆說的安全性,給自己留下了一個安全邊際,那麼即便預測發生錯誤的時候也不會招致比較大的虧損,投機如果錯了肯定就虧損。

   問:怎麼樣去把握這種安全性呢?

嚴雋:首先肯定要對企業的情況做大量的調研,另外索羅斯反射理論也可以借鑑一下,這樣可以規避一些不必要的失誤,所以他們之間有互補的地方也有矛盾的地方。

拐點是比較好的入市時點

   問:你們的網站上還有這樣一句話,「一個人的一生投資應該這樣度過,當他回首往事不因看錯趨勢而悔恨,不因喪失安全而羞愧,把他生命的全部精力都獻給世界上最有趣的事業——為拐點的到來而投資」,你所說的拐點指的是什麼?

嚴 雋:拐點往往是一個企業、一個商品或者一個貨幣的基本面發生一個跟過去幾年截然不同的情況,它有可能要進入到另外的一個趨勢當中去了。比如說企業從成長期 進入到成熟期,或者從成熟期進入到衰退期,一個商品從過剩變成短缺,又從短缺變成平衡,這些拐點實際上是比較好的入市時點。

   問:那趨勢呢?

   嚴雋:趨勢就是一個企業未來的前景,比如巴菲特說覺得歐洲未來十年會更好,這代表了他對歐洲趨勢的看法,但不是所有人都這樣看,如果看錯一個重大趨勢的 話就要招致很大的損失,比如說現在螺紋鋼和鐵礦石跌的非常厲害,實際上去年已經有這樣的聲音出現了,包括在一些行業協會上說鐵礦石或者鋼鐵的價格有可能面 臨一個拐點,這就代表一個趨勢要轉變了,必須具有一定的前瞻性。

   問:你們的投資領域包括商品、股票、外匯,這裡面股票的比例大概能佔到多少?

   嚴雋:沒有固定的比例,股市不好的時候主要精力在做期貨,基本上是用索羅斯的手法在做。當股票面臨一個比較好的發展階段,就有可能重點以股票為主,所以按照不同市場的風險報酬比,我們所能掌握的安全邊際來決定最適合進入什麼市場。

   問:可不可以這樣理解:買股票的時候按照價值投資做,做期貨交易的時候可能更多的是索羅斯或者是西蒙斯的方式?

   嚴雋:可以這麼說。

   問:買股票的時候是不是選擇處於拐點前期的?

   嚴雋:我比較傾向於在拐點的前期就能關注它,一直到它出現跡象的時候我們才去買入。這個問題就是平時所說的左側跟右側,我們一般的操作左側也會有一部分,但量有可能會比較小,更多的量是在右側。

   問:當出現哪些跡象的時候你就會認為拐點出現了呢?

   嚴雋:一個就是平時對於整個證券市場整體情況的把握,這是一個參照點,行業的背景是一個參照點,然後還有這個企業本身的情況也是一個參照點,這三者能夠一致的時候捕捉拐點的機會就比較大。

   問:能不能具體的講一下三個點分別是怎樣判斷的呢?

   嚴雋:要分開來看,這個就是投資上面的自上而下和自下而上,自上而下宏觀面肯定也有許多抓手,主要是看GDP,但不同國家佔全球GDP的比例不一樣,不 同產業對GDP的貢獻也不一樣,在這個變遷當中每個經濟學家的結論也是不一樣的。就像今年年頭有人預測經濟先低後高,有的認為一直是往下的,目前來看一直 是往下的人還是對的,我們不是經濟學家,只是把它作為一種參照,宏觀面也能對我們的選股和交易有很多幫助。如果說宏觀面比較謹慎,就像我們今年操作就一直 比較謹慎,相對來說迴避了一些風險。行業的話就是要深入企業,要把你自己便變成行業專家,掌握這個行業和它整個上下游的產業鏈。企業的話,還是巴菲特所說 的看核心競爭力,比如說蘋果,喬布斯去世以後會不會對整個公司的核心競爭力產生影響,這種影響怎樣去量化,這都是你在分析自下而上的時候要去關注的一些 點。

   問:蘋果你是怎麼分析的?

   嚴雋:我當時的判斷是這樣的,公司的市值以前大概有兩家公司到過五千億上面,後來就維持不了多長時間就下來了,比如微軟吧,微軟有一個原因是比爾蓋茨退 了,鮑爾默接了位子以後基本上是以守江山為主,所以我覺得喬布斯的離職長期來說肯定對蘋果公司是有影響的,但喬布斯的離開是遲早的事,大家都已經知道了, 應該說也為這個事情有過充分的準備,所以中期之內它的競爭力還是存在的,當時有許多人說蘋果能不能去沽空之類的,我是抱著走一步看一步的態度,事實上它的 季報出來都是超預期的,也帶動了我們國內蘋果的相關產業鏈,所以對企業的分析很複雜,就算你能夠很容易的提出一個假設,但是這個假設的論證是非常複雜的。

   問:看一個企業的話會看哪些方面?除了剛才說的像喬布斯這樣的領導人,比如說產品的提價能力,比如治理結構?

   嚴雋:這些都是需要看的,一個企業很難說哪一方面特別擅長,但你要知道你自己在押注什麼,這點我覺得是非常重要的。任何一個人看好任何一個企業的理由在哪裡你一定要非常清楚。

   問:那行業呢?會怎樣去考察行業?

   嚴雋:其實大家都說的差不多了,比如說新興產業和消費類,這些裡面都會有長期值得我們去持有的一些公司股票,關鍵還是在這些行業裡面如何選擇一些有核心競爭力的東西。

   問:行業和公司你會更看重公司嗎?很多行業都可以找到好的公司,是這個意思嗎?

   嚴雋:這個我倒是並重的,我希望是一個好的行業,同時是一個好的公司,就像林奇說的在一些不好的行業裡面去選一些沙漠裡面的什麼花,這個我覺得比較困難。

   問:什麼樣的行業是好的行業呢?

   嚴雋:比如說它佔GDP的比例是從無到有,整個行業也是處於一個成長的趨勢,那我就覺得這個行業是好的,但是這個行業已經成熟了或者說…

   問:發展空間可能就有限了。

   嚴雋:對。

   問:這種就很難找到高成長的公司了。

   嚴雋:對。

   問:那好公司的標準呢?

嚴雋:好公司的標準實際上巴菲特也已經說了,就是每個人自己的實際應用了。首先要有一個好的管理層,要有一個有長遠發展前景的很穩定的業務,另外要在一個合適的價格上,主要是這三點。許多理念上的東西都差的不是太多,難的是對於理念的堅守和實際應用。

方法無所謂,關鍵是找到安全邊際

   問:可能標準大家在認知上都差不多,那在實際操作的過程中怎樣去把這些好的行業和好的公司挖掘出來呢?

嚴 雋:就像巴菲特說的一樣,我們每年只有幾個靈感。有的是你通過自己去挖掘,有的是通過你的團隊,有的是通過你的朋友和外在的圈子,這都有可能,最終都是你 感覺這個有可能是的,那麼再進行調研。什麼方法都無所謂,關鍵就是你是否找到了安全邊際,是否找到了一個有成長前景的公司是最關鍵的,然後你有沒有做好出 現逆境的準備。

   問:談安全邊際的話,首先必須要估值,你會通過什麼樣的方法去給估值呢?

   嚴雋:你剛才也談到了一個現金流的折算,這本身就是巴菲特最認可的,其實就是一個在現貨市場企業買賣的價格。包括林奇的PEG,小費雪的PS也好,這都 可以。就像看一個人一樣,你覺得這個人長的很美麗,是因為他鼻子長的美麗還是因為眼睛長的美麗?都可以,關鍵是你能夠找到你所要的價值。

   問:選好了公司,給出了估值,買入和賣出時機上又怎樣選定呢?

   嚴雋:實際上有幾種方法,一種要結合他的股票和自己所處的狀態,另外一個整體市場也是考慮的一個因素,我們肯定是想買到一個比較好的時點,但是並不一定全部都能買到,所以當你感覺一般的時候你可以分批買,感覺好的時候就買的重一點。

   問:那賣出呢?

   嚴雋:同樣當你感覺這個企業非常不好,比如說已經發現一定性質上的變化,你以前預期的一些東西沒有實現,這個時候你可以賣出的快一些。當一個企業基本符合預期,但是有一些不理想的地方可以逐步的走,這都是根據不同的情況而變化的。

   問:當你買了一個股票以後,你還會關注這家公司的哪些方面的信息呢?

嚴 雋:還是我剛才說的這三個層次,看公司的經營有沒有在宏觀面上受到比較大的壓力。比如說現在的鋼鐵企業,鋼價跌的一塌糊塗,這不是說企業不好,而是宏觀面 對它來說整體就不好。然後是行業方面有沒有一些最新的進展,公司本身的管理層、人員、新的專利情況有沒有一些新的變化。其實值得關注的信息非常多,沒有說 哪一個重要哪一個不重要,所以巴菲特也說了盡你的可能讀你所有能夠讀到的東西,然後思考一下什麼是在長期之內起作用的?沒有一個像定量投資規定的那樣,這 幾個符合了就這樣,那幾個符合了就那樣,它並不是這樣的,投資是一種充分反映個性的東西。你就說巴菲特會買比亞迪,但是他沒有買蘋果,為什麼?因為他對蘋 果沒感覺,投資是一種有個性有感覺的東西,要順著自己的個性和感覺按照正確的投資理念去做,堅持就可以了。

調研是證實或證偽前期判斷的過程

   問:調研在你判斷一家公司的價值投資過程中會佔多大的份量?

   嚴雋:這也是費雪教我們的,早期通過各方面的渠道瞭解了這家上市公司方方面面的信息以後對上市公司本身做一個調研。比如我和以前沒有接觸,我通過上你公 司的網站調你個人的資料或者通過你周圍的人已經對你有許多瞭解了,然後形成了一個判斷,然後我如果有興趣投資你這個人,在這個基礎上才進行調研。

   問:就是調研是證實或者證偽判斷的過程。

   嚴雋:對,我剛才說了投資是有個性的東西,是帶有你自己感覺的東西,當你碰上的時候,你覺得這個感覺對了,有的時候一碰上有可能感覺就不太好。

   問:你在調研的時候會關注哪些方面的因素呢?

嚴 雋:凡是你能夠接觸到的儘量去多看、多聽,對我來說有可能跟個性相關,我非常關注管理層的言談舉止是否真實,他是否比較很實在的沒有帶有一種掩飾或者為了 達到一種什麼樣的目的誇大事實或者隱瞞利潤的表現,你接觸的時候能不能感到確實是一個實實在在的公司,是有一批實實在在的人在做事。

投資最終是你的個性在決定

   問:到現在為止你比較滿意的投資案例有什麼?

   嚴雋:我可能更願意說一些失敗的案例。

   問:哪些案例是失敗的?

   嚴雋:我就說一個商品期貨上面的事兒,2009年所有商品在看多,宏觀上是看對的,當時覺得天然氣的價格比較低,我們就去買,結果是虧錢了,幸好我們及 時認識到錯誤,其實美國當時已經發生了頁岩氣的革命,造成2009年天然氣價格跟原油價格的比價關係已經打破了歷史的比價關係,我們沒有注意到這一點,等 虧了錢以後再仔細的研究才發現。有了這樣一種認識以後,我們把它帶到股票市場,對頁岩氣板塊的發掘就比別人要早,別人還沒有提出這個概念的時候我們已經在 操手挖掘股票,這也是從這個市場上面的失敗到了另外一個市場上,所以我說宏觀跟行業和本身的特殊性,三者是缺一不可的。

   問:商品期貨這一次投資是因為信息不夠及時嗎?

   嚴雋:因為有一些想當然,覺得宏觀面商品都看漲,天然氣價格比較低,而且在十年的低點。

   問:就沒有掌握足夠的信息分析它為什麼低,是吧?

   嚴雋:應該是,但也很難說。比如說像現在的銀行股許多人都覺得它低了,一年前就有人說它低了,那不也跌到現在了嗎?並不是說不利的因素肯定就不知道,而是你在當時的時點如何去判斷。

   問:現在關於銀行股不利的因素去年已經有了。

   嚴雋:已經有了,只是你如何去判斷啊?所以我說投資是很個性的東西,信還是不信。

   問:我還是希望您能舉一個例子談一下這個股票是怎樣發現的,從發現它到最後的投資買入,這個過程中經歷了哪些思考呢?

   嚴雋:我就說我買的第一個股票,金盃汽車,1993、1994年的時候,跌到大概只有五六塊錢,上證指數也從一千四百點跌到四百點。當時我在大學裡瞭解 到股市的一種理論,叫暴漲暴跌理論,凡是大的贏家都是在每一次股市泡沫破滅以後去買入股票才能成為大的贏家,就是這樣一種很樸素的理論。當時上證指數從一 千四跌到四百點,那具體選什麼股票呢?我姐夫他們公司上海廣電集團正好要發一個600637他跟我說他們內部發的股票大概是5.8元,我看了這個股票跟它 做了一個比較,覺得價格也差不多,夠低了,那麼就去買了這個股票,等後來漲到一千四百點的時候拋了。它就是一個對整體的判斷,一個價格的比較,用一個很樸 素的方法選了一個安全邊際,所以其實投資不需要如何的深奧,就是要符合常識。你一直有這樣的一顆心,經歷的市場很多,回頭想想真正的投資精髓還是這樣的, 股票暴跌的時候去買入,暴漲的時候去拋出,就是這麼回事兒。

   問:但是買入什麼還是有選擇的。

   嚴雋:那個時候上海股票還比較少,一共只有十幾個股票,我就選了一個價格比較低的。

   問:大盤是從四百點漲到了一千四百點,那金盃是怎麼漲的呢?

   嚴雋:基本上是同步的,那時候股票的個性不像現在這麼豐富,總共才有十幾個股票,漲的時候一起漲,跌的時候一起跌,有的時候最多漲的幅度超過大盤,或者跌的幅度超過大盤,基本上同漲同跌。

   問:能不能舉一個近期的例子呢?最近五六年的。

   嚴雋:我就說一個股票市場,但是這個例子也不是太好,因為跟證監會現在的口吻不一致,我們參與了一批ST股票的買賣,有一個叫ST昌河,買了比較多,大概是五塊多錢進去,三十多塊錢出來,這個股票應該說做的還是比較成功的。

   問:買入的理由是什麼?

   嚴雋:講出來都很簡單的,就像索羅斯拋空了英鎊,說起來理由很簡單啊,英國經濟要衰退,貨幣應該貶值,首相和管外匯的部長都口口聲聲說要挺住英鎊,那索 羅斯就不相信啊,經濟不好你需要英鎊貶值來促進你的貿易,你怎麼能挺著呢?那我就去拋,關鍵就是你在這個趨勢出來之前去相信什麼。就像ST的股票,我們以 前就相信大量的ST股票,股本非常小,價格也非常低,管理層要搞股改,要搞活這個市場,這些股票一旦發生資產重組,前景非常好,我們當時就信這個,那麼你 如果今年還信這個就要虧錢了。

   問:但是即便是當時也有一大批ST股票,那為什麼選擇的是ST昌河而不是其他的呢?

嚴 雋:我們選了很多,只是說昌河是裡面表現還算比較突出的一個,ST股票我們看成一個板塊去作分析判斷。現在國家的政策實際上從去年開始已經在轉向了。一個 是ST股票有些還沒有重組的就炒到一個很高的價格,遠遠脫離企業本身應該在的價值,跟我們在2007年的時候完全不同。另外一方面管理層的態度發生了翻天 覆地的態度,現在管理層希望的是大家以藍籌股為投資對象,要從制度上重塑中國股市。這個時候如果把它看成一個板塊行業的話,它的基本面發生了很大的變化, 所以說一個理由都是很簡單的,難是難在當時你能聽哪個理由?投資永遠是選擇,你在這看多一個企業一二三四五的時候,另外有一個是一二三四五在看空,所以它 是一個很個性的東西,理念要保證你不要出大的偏差,但最終是你的個性在決定。

   問:比如說這種看多看空有各種各樣的理由,你怎樣能夠做出相對更準確的判斷呢?

   嚴雋:首先一點你要有價值投資的理念,也就是說巴菲特所說的你要有一個符合常識的邏輯框架,這個框架會保證你不犯大的錯誤,在這套框架的基礎上然後你要對行業進行深入的理解。

   問:掌握足夠多的信息。

   嚴雋:最後比如說你在進出場的時候可以創造一些所謂索羅斯的東西,包括他對市場的一些把握技巧,這個時候要把它們綜合起來。

   問:ST股票的投資符合價值投資的理念嗎?

   嚴雋:你想巴菲特買伯克希爾是在要面臨破產的時候,你剛才提到的段永平,買入網易的時候是要面臨被摘牌的時候,對吧?就是說只是我們國家有一個標誌叫 ST,當企業面臨困境的時候,就像林奇說的困境投資法,危機既是危又是機,實際上你做大盤股票也是這樣,你說如果經濟不好,那股票肯定漲不上去,但是如果 不是經濟不好的話你能買到那麼便宜的股票嗎?也是要從危機當中去買入,就像我舉的我第一個賺錢的例子也是這樣,所以說我們並不是看一些有形的東西叫什麼名 字,像現在的蘋果大家對他奉若神明,當時喬布斯在回歸的時候有誰看好他?大家都在看他的笑話,為什麼?因為他當時在困境當中。

   問:還存在這種情況,有很多就這樣在困境裡走不出來了,那你怎樣去判斷有的是可以走出來的,有的是不能走出來的呢?

   嚴雋:我想問你一句,你想前陣子默克爾剛剛來中國,溫總理說對他們有信心,然後在我們的能力範圍之內進行幫助,那我想問你你認為溫總理覺得歐洲能走出來還是不能走出來?

   問:我覺得他應該是認為能走出來的。

   嚴雋:對啊,所以說實際上是你的一種直覺,每個人的興奮點不一樣,但是不要怕判斷髮生錯誤,判斷會經常性的錯誤,這個索羅斯也說了,重要的是你錯的時候 虧多少,對的時候賺多少,這個是最重要的。你沒有必要強調我一定要抓住這個牛股那個牛股,關鍵是你要在合理的理念上在安全的情況下要能抓住自己能把握的東 西。

   問:每個人能把握住的東西是不同的。

   嚴雋:對。

   問:如果要給個人投資者在財富管理上的建議上你會怎麼說呢?

   嚴雋:首先你要找到一個你認可的一個投資經理,然後在高峰期的時候要冷靜,在低迷期的時候應該增加你的投資,但是你必須要找到一個值得你信任的機構或者基金經理。

   問:不鼓勵個人自己去做投資嗎?

   嚴雋:不是太鼓勵,因為這方面畢竟掌握的信息不夠,簡單的說你到拉斯維加斯去,賭場裡面出來的有幾個人是贏的?這是一個概率問題。

   問:但是股市和賭場應該還是有一些差異的。

   嚴雋:差異肯定還是有,但是在概率上面它們有一定的類似性。

   問:關於投資你還有沒有什麼想要補充的?

   嚴雋:也沒有什麼補充的了,儘量在自己的能力範圍之內心平氣和的去做就可以了,不要去做超越自己能力範圍之外的事。

   問:有沒有什麼推薦的書呢?

   嚴雋:格雷厄姆和費雪,巴菲特兩個老師寫的這些書我覺得都可以去看一下。
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[小散量化靠ETF之1]低波動股的免費午餐 張翼軫

http://xueqiu.com/3559889031/22293059
前言:作為一個信奉量化投資的小散戶,一直在美股市場進行量化操作,而ETF則是主要工具。美股的魅力,不僅在於哪些來自全球的上市公司,更在於琳瑯滿目 的ETF產品。許多成熟的量化策略已經被基金公司開發成為ETF產品,對於不能自行執行量化策略的散戶而言,簡單持有這些ETF也是不錯的選擇。因為朋友 問起,所以就打算寫一個系列,介紹一些我始終關注的量化ETF。

"天底下沒有免費午餐",在金融市場,大多數人信奉這樣一句名言。事實上 經典的CAPM模型也是這麼定義的,唯有更高的Beta才能為我們帶來超額收益。但是,這一假設從提出以來就始終與實證有所矛盾,尤其是在過去10年,越 來越多的研究關注到了這一神奇的現象--理論上該低收益的低波動股反而有更高的收益,而2011年Andrea Frazzini和Lasse H. Pedersen的那篇Betting Against Beta更讓此因素以BAB的縮寫成為了傳統四因子模型之外的第五因子(說句題外話,第六因子上市公司質量QMJ也被學界提出,並和BAB一同被作為研究 巴菲特的重要思路)。

當然,對於普通投資者,不需要知道太多複雜的學術觀點,我們只需要知道投資低波動率(volatility)的股票 可以在享受低風險的同時,享受到更高的收益即可。那麼風險有多低收益有多高?標普近期的一份研究做了回測,我們可以直接看下表。下表共有5列,第一年是不 同的回溯年限,第二和第三是兩種組合構建方法,由於還只是學界討論可以忽略不計,第四列是又一種組合構建方法,不過因為標普公司已經推出了對應的指數,所 以我們要細看,至於最後一列則是作為比較的傳統指數。

查看原圖

從 表中我們可以清楚的看到,截至2012年3月底的20年中,S&P 500指數的年化回報是8.59%,波動率是15.06%,由此得出sharpe比率(衡量回報和波動性價比的指標,越高越好)為0.358。而與此同 時,標普公司推出的S&P 500低波動指數((S&P 500 Low Volatility Index)歷史回測下來的年化回報卻是10.36%,高出了1.77個百分點,與此同時波動率僅為8.59%,只是S&P 500指數的57.04%,正因為收益夠高波動率更低,所以這一指數的Sharpe一下子提高到0.632,雖然不算高,但已經是不俗的提高了。

之 所以低波動股能夠帶來更高的收益,完全在於其防守性。標普的研究顯示在S&P 500指數上漲的月份中,對應的低波動指數平均每月跑輸0.98個百分點,但是在下跌的月份中,低波動指數卻每月跑贏1.94個百分點,正是因為漲得少跌 的更少,使得低波動股累計的長期的超額回報。

20年時間,10.36%的年化回報可以把10000美元投資變成71818.09美元,而8.59%的收益率卻只能變成51975.26美元--當中的2萬美元差額就是免費午餐了。當然,這還只是此策略帶來的第一道免費午餐,若條件許可,其實可以更為豐盛。

正 如我們前面看到的,低波動股的波動率更低,風險更低。如果我們願意接受更高的風險,那麼就可以在低波動股投資上使用槓桿--如果你能夠像巴菲特那樣有低成 本甚至負成本的資金來支持這樣的槓桿,那麼情況就會更為美妙。有研究顯示,巴菲特的投資組合兩大特色就是低波動股與高質量股,並且利用大約1.4倍的近乎 零成本槓桿來提高收益。如果我們也把10.36%的年化收益用上1.4倍槓桿,那麼就意味著簡單測算下年化收益變為14.504%,20年下來就可以把1 萬元變成150111.22元,幾乎是原始持有S&P 500指數的三倍--而與此同時放大1.4倍後的波動率也不過12.026%,依然低於S&P 500指數。

正因為低波動股的投 資相當美妙,所以景順投資旗下的PowerShares在2011年5月推出了名為The PowerShares S&P 500 Low Volatility Portfolio的ETF,交易代碼為SPLV。目前的基金規模在25億美元左右,能夠跨越10億美元這道大關,暫時來看還算是成功的。

SPLV 由於是一隻大型股ETF,雖然等權重且量化,不過年管理費也就是0.25%,雖然相比跟蹤S&P 500指數的巨無霸SPY的0.1%高出了0.15個百分點,但考慮到此此略長期1.77個百分點的年超額收益,這點成本的增加還是能夠承受的。自推出至 2012年9月30日的一年多時間裡,S&P 500低波動股指數上漲13.28%,基金淨值上漲13.00%,算上管理費和跟蹤誤差損耗0.28個百分點也算是令人滿意了。
小散 量化 ETF 波動 股的 免費 午餐 張翼 翼軫
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分析師量化評選

http://magazine.caixin.com/2012-10-26/100452556.html
幾乎全是黑馬。

  在湯森路透的「2012 StarMine 賣方分析師獎」中國大陸及香港地區獎項中,獲獎的前十名分析師都不知名,不過他們的排位都是跟蹤其上一年度推薦買入或賣出股票的回報率及其盈利預測的準確度而進行的。

  與此同時,國內同類評選中,最著名的新財富最佳分析師評選今年已經是第十屆,目前正在向券商研究機構、銷售交易部徵集候選人階段,拉票比拚日益白熱化。

  「我上週陪基金經理洗了八次腳!」一位正在拉票的證券公司賣方分析師苦不堪言。

量化評選

  湯森路透StarMine全球賣方分析師評選始於1998年,是湯森路透旗下專責對全球股票分析師進行客觀分析及評級的專業評選活動,2005年開始設立亞洲獎項。

  StarMine 2012年度全球賣方分析師「中國大陸及香港地區」評選共有80家賣方機構的1062位署名分析師參與評選。39家獲獎的賣方機構中,中資賣方機構有18家,相比2011年度增加2家。獲獎分析師中37人次來自中資賣方機構,佔全部獲獎分析師的35%。

  湯森路透中國區董事總經理馬西姆表示:「近年來中國的賣方機構整體研究實力不斷提高。湯森路透將繼續堅持客觀、公正的立場,為中國及全球金融市場提供權威可信的數據分析和評級。」

  不同於國內市場上常見的「買方機構基金經理和分析師主觀打分」的評選方法,湯森路透StarMine採用「定量跟蹤,客觀評估」的方式,它基於湯森路透 I/B/E/S數據,採用GICS (Global Industry Classification System)行業分類法,跟蹤分析師上一年度推薦買入或賣出股票的回報率及其盈利預測的準確度,利用量化模型對參選分析師進行客觀的評估和排名,來自中國的賣方分析師角逐兩個大類的評選:「最佳選股」和 「最佳盈利預測」兩個獎項。

  據湯森路透金融市場及風險管理中國區董事總經理姚頌柏介紹,StarMine Monitor是目前行業內公認的賣方研究量化評估標準系統,正因為StarMine採用純客觀數據作為評選標準,因此70%國際性賣方機構運用StarMine各項量化指標,作為衡量分析師績效的定量考核因素之一,全球25%賣方分析師薪酬在一定程度上與StarMine分數掛鉤。

  在StarMine評分平台上有全球1.5萬多名分析師,分別定為一星到五星級,其中五星是最優秀的,佔10%,四星佔20%,這是後台根據分析師近兩年表現評價出的分數。由於在StarMineSmartEstimate模型計算中給予「五星」「四星」分析師較高的權重,所計算出的結果更精準反映公司實際業績表現。最新趨勢發現,越來越多的國際買方機構採用StarMineSmartEstimate,以取代算術平均的「一致預期」計算方法,作為其投資決策模型的基本數據源。

  業內人士認為,一個勤奮的分析師三五年就有機會獲得StarMine獎項,因為StarMine完全是根據客觀數據來做的。對證券公司研究部門的管理者來說,這些StarMine獲獎者的研究功底紮實,可以作為中堅力量培養。

  全球頂級投行,高盛的重頭報告堪稱金融市場的風向標。在StarMine的評選中,高盛也以13個獎項問鼎排行榜桂冠。高盛大中華區研究總監許利源對財新記者表示,高盛向來注重基本面分析,把分析師選股能力和預測準確性作為考核的重點,選股能力甚至超過考核權重的三分之一。

 

主觀評獎需防人情

  但這種純量化的評選方式是否能全面反映出賣方分析師的價值?

  《機構投資者》亞洲總裁鄭天任對財新記者表示,基金經理不僅需要賣方分析師的研究報告,還會需要更多的服務和市場調研,才能制定出投資戰略。

  鄭天任表示,服務態度相關評選內容在《機構投資者》的分析師評選中,佔了相當重要的比例。

  「我們的評選程序是由紐約總部設計,具體的計票、回訪調查等環節由香港團隊負責執行。中國是個講究人情的國家,多年來我們一直沒有在中國大陸設立執行團隊,就是為了設立防火牆,保證執行環節不受人情世故的干擾。」鄭天任說。

  《機構投資者》自2009年推出大中華地區H股的分析師排名,2011年曾針對中國大陸市場首次推出賣方分析師評選的試點,今年沒有做。「2013年中會正式推出中國大陸地區買方分析師評選。」鄭天任說。

  高盛大中華區研究總監許利源則表示,相比市場上各類主、客觀的評選,高盛最看重的還是客戶的直接反饋。許利源介紹,國際性的大基金每季度或每半年都會給賣方機構進行評級和反饋,內容不僅包含選股能力,還有研究質量和服務力度,從而決定佣金額度。「所以,我們不會主動拉票,這是原則。除了客戶以外的市場類指標,我們比較注重客觀獎項,比如路透的,非常透明、客觀。」

黑馬頻出

  在湯森路透StarMINE 賣方分析師獎「中國大陸及香港地區」評選結果中,公佈了獲獎數量最多的前五家券商:高盛(Goldman Sachs)以13項單項獎摘得桂冠,里昂證券(CLSA)以7項單項獎屈居亞軍,上海證券是榜上的惟一內資券商,與星展唯高達證券(DBS Vickers)、瑞銀證券(UBS)並列第三位。而大家熟知的中資券商如中金公司、中信證券等均未上榜,這與業界對中資券商研究部門排行的固有印象相差甚遠。

  對此,姚頌柏解釋說評選完全是量化跟蹤的結果,完全不會有主觀和個人看法。另外,中金公司因為只提交了港股數據,並未提交A股數據,而廣發證券提交的數據沒有滿一年,因此未構成基本的評選條件。

  業內人士介紹,從全球分析師的客觀評分來看,亞洲分析師的選股分數都比較低,原因是他們要考慮很多人情因素。中國分析師很少給出「賣出」評級,因為這會導致分析師與企業關係惡化。但歐美分析師的研究報告末頁都會標明哪些股票建議「賣出」,會有一個比例分佈圖。不給「賣出」評級,會影響分析師的分數,尤其是當股價在下跌的時候,分析師給出的評級還是「持有」,那麼這位分析師的分數肯定要降低。中資券商不看好某隻股票時,不會給出「賣出」評級,但會調低盈利預測。

  內資券商在某些行業表現比外資券商更優異,在本次評選中,金融行業選股和盈利預測第一名均為內資券商,分別是銀河證券的葉云燕和長江證券的陳志華,但目前二人均已離職。

  在談到與其他銀行業分析師相比最與眾不同的研究方法時,金融行業選股第二名的光大證券沈維表示,我們專注對基本面的研究,並不僅關注銀行業本身,而是從實體經濟的層面對整個社會資金情況、供求估值等方面進行印證。我們在今年年初非常明確地提出了今年的兩大矛盾:一個是風險,一個是負債。

  在全部行業選股排名第五名的申銀萬國地產分析師李虹認為,未來政府一方面繼續支持自住需求,另一方面嚴打投機,政策改變的空間很小。地產行業選股第二名的國金證券地產分析師曹旭特認為,由於對經濟下滑的擔憂,收入和收入預期在逐步下降,會對房地產市場的購買力帶來影響。

  一位基金經理表示,在H股市場上,公眾熟知的瑞信、摩根士丹利等投研實力較強的券商沒有上榜,反而是星展唯高達證券等知名度一般的入圍,很難讓評選結果有較強的說服力。

  而在A股市場上,動員參選機構的積極參與,擴大評選範圍,湯森路透StarMine還有較大的提升空間。


分析師 分析 量化 評選
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理性投資 - 量化痛苦(4) 港股博弈

http://clcheung.wordpress.com/2012/11/04/%E7%90%86%E6%80%A7%E6%8A%95%E8%B3%87-%EF%BC%8D-%E9%87%8F%E5%8C%96%E7%97%9B%E8%8B%A6%EF%BC%884%EF%BC%89-2/

上文提到回報折返是構成投資者痛苦的主要原因,量度回報折返可以比較及評估資產風險。

 

以統計學而言,波動就是風險。一般以Sharpe Ratio去量度回報及風險衡量:

 

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Sharpe Ratio用來衡量風險時有數大問題:

http://www.oxfordstrat.com/ideas/sharpe-ratio/

  1. 不能區別間斷虧損及連續虧損;

  2. 選擇時間單位對運算結果影響甚大;

  3. 對向上及向下的波動沒有區分;

 

如果用Ulcer Index 潰瘍指數 可以解決以上問題:

http://en.wikipedia.org/wiki/Ulcer_Performance_Index

 

HSI,平常Ulcer Index2-10之間:

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# 2689玖龍紙業,Ulcer Index10-30之間,是高痛苦股票:

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# 0823領匯房產基金,Ulcer Index1-5之間,是完全不痛苦股票:

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# 0052大快活集團,# 0341大家樂集團,表現及其穩定性,今年都是大快活好:

 

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除了突發原因或基本因素大變外(例如利率大升的話,領匯可能大幅回調。),一般股票的回報折返率的歷史數據可以作為參考之用。

 

當然,Ulcer Index高的股票,在升市時往往會有極好表現,沒有過往的痛苦,又何來未來的快樂?所以Ulcer Index也可以用來選股。

 

(以上是近日實驗指標數據,如有錯誤,請見諒)

 


理性 投資 量化 痛苦 港股 博弈
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量化投資中國突圍

http://magazine.caixin.com/2012-11-16/100461402.html
 

  當國際IT巨頭面臨需求萎縮時,量化投資正在給中國IT 工程師們創造新的機會——成為一名寬客。

  所謂量化投資,即借助現代統計學、數學的方法,從海量歷史數據中尋找能夠帶來超額收益的多種「大概率」策略,並紀律嚴明地按照這些策略所構建的數量化模型來指導投資,力求取得穩定的、可持續的、高於平均的超額回報。

  在量化投資發展 30多年的西方資本市場,人們將那些通過用數學手段尋求金融領域規律並用以投資的人士稱為Quant,音譯「寬客」。在華爾街的金融詞典中,寬客曾長期帶有貶義,成為被取笑的對象。不過,現今成熟的股票市場中,量化投資的市場佔有率高達30%。

  從2004年起,量化投資就在中國蹣跚起步,但直到最近一兩年,在市場單邊下跌背景下,其價值才為人們認識,發展有所突破。尤其在2011年,中國監管開始允許賣空,放開股指期貨和融資融券業務,這些對沖工具的出現,為量化投資提供了較多的選擇和操作空間。

  中國量化投資研究院提供的數據顯示,2012年上半年,中國整體資本市場上,私募基金平均收益率2.43%,跑輸大盤,而公募基金中,股票指數型基金平均收益為4.99%,股票型基金平均收益率4.86%。相比之下,私募量化投資產品上半年平均收益率為3.61%,而公募量化投資產品上半年平均收益率為6.87%。

  一切還僅僅是開始。上海大智慧公司執行副總裁汪建斌告訴財新記者,據交易所下單的不完全統計,目前,中國量化投資在商品期貨市場的規模佔比是20%,在股指期貨市場的佔比為5%,在股市佔比更少,約1%-2%。

  在向成熟市場看齊的過程中,量化投資在中國的巨大發展空間正成為市場機會。不過,計算機取代交易員並非指日可待。「我們剛開始做。開發第一個模型花了五個月,第二個模型用了三個月。」成都一傢俬募基金的技術總監說。他所在的這家以量化投資為特色的私募基金資金僅幾百萬元,來自幾位合夥人。

  資金規模低,構建模型所需的各種嚴謹的歷史數據不足,對沖工具確實不足和交易制度的限制,都將是量化投資在中國突圍的障礙。

市場機會出現

  量化投資的代表人物是詹姆斯·西蒙斯,他所管理的大獎章基金1989年到2008年平均回報約35%。「2008年當全球股市遭遇重挫,巴菲特虧損時,西蒙斯年化收益率仍達到80%,其收益率非常穩定。」汪建斌說。

  在中國,量化投資仍屬新事物,市場對其概念的理解也常常不一致。電子科技大學經濟與管理學院金融學副教授劉波指出,這是各家機構量化階段與程度不一樣所致。嚴格意義上,只要在選擇投資標的、構建投資策略和交易實施過程,融入了量化的思想和技術,即在交易前、中、後的任何一個步驟中採取了量化投資的技術,均可算是量化交易。

  財新記者採訪多家國內和國際的投資機構,他們將中國的量化投資大致歸納為幾類:

  一是利用計算機尋找市場上的有效性不夠充分的機會,比如利用股指期貨和滬深300兩個市場進行套利交易。目前,由於套利交易風險較低,因此多為國內量化投資者所普遍採用。

  上述成都私募基金的技術總監則認為,這種方式機會和容量有限。按照這種在滬深市場套利的策略,如果其年化收益率要求較高,策略容量則可能僅為幾千萬元,超過該規模,策略的有效性將有所下降。 他指出,假設市場只有兩三家基金在做套利交易,每家規模一兩千萬元,可能每家年化收益率可達到20%,「但如果多了,收益率就會降低。從目前市場上看,收益率已經明顯有限,平均的年化收益率差不多是10%,而表現差的只有5%的年化收益率」。

  二是用計算機尋找市場出現的規律,做技術分析。銳箭資本(TRUE ARROW)副總裁王濟璋指出,目前中國市場與上世紀90年代的美國市場非常相似,70%-80%的投資者都是散戶,特徵非常明顯,且對沖基金不是很多,量化對沖基金更少。同時中國市場的流動性非常好,量化投資的機會非常大。

  上述私募公司技術總監指出,這種方法,對模型建立是否科學有效非常關鍵,因此存在較大風險,但優點是規模可以做得很大。

  多名量化投資者也對財新記者表示,每個市場都有其獨特的特徵,因此海外市場的傳統量化策略,並不能完全照搬,有些在海外有用的信息,在中國並不適用。「比如公佈一件消息,可能在國外會引起重大反應,可是在中國可能就提前知道了。」王濟璋說。

  三是做市商的策略,本身不需要尋找規律,但利用計算機的運算能力使交易比市場早一步,比如高頻交易。 此外,量化投資的種類還可以在上述幾類的基礎上衍生出多空策略等多種類型。

  在中國,採用這些策略的投資產品應運而生,以適應投資者需求。

  一家外資券商的量化交易部門負責人告訴財新記者,中國股市過去幾年中熊市多於牛市,投資者仍沒有準備好去承擔投資的「貝塔風險(Beta Risk)」,而是對絕對回報類產品更感興趣。在經濟保持長期增長的同時,投資於國內市場也存在著很大程度的不確定性和波動性,且面臨規避實際通脹風險的挑戰。短期內,將資金進行現金/保本類的投資是一種選擇,但長期則需要一些同時能規避市場波動和通貨膨脹的投資方式。「因此,我們研究如何用系統性的方法,去選擇一些較低風險的股票,使其投資能夠實現這雙重的目標。」另外,相對國外投資者以機構投資者為主,國內更高佔比的是零售投資者。「這也導致在中國不能推出過於複雜的產品。」

 

多只產品虧損

  量化投資者多認為量化投資比其他投資方法更加科學,也更具有抗風險能力。一名機構投資者告訴財新記者,由於量化投資遵循市場中存在的規律,只要其規律可重複性達到80%就可做,這種在大概率事件中盈利的方式,優於一般輸贏概率各半的投資選擇。

  但實際情況不盡如人意。儘管量化投資產品在市場上數量有限,已有多只產品出現較大的虧損。據Wind提供的數據,廣晟財富投資旗下的融新354號(廣晟量化優選1號)近一年虧損14.53%,景良投資旗下的景良能量1期和能量1號分別虧損9.89%和10.05%;國信證券的國信金理財多策略近一年虧損幅度更高達16.82%,民生證券的民生惠富達創新精選亦虧損11.21%。

  「量化投資就是需要把風險控制在很小的範圍之內。」上海大智慧公司執行副總裁汪建斌認為,虧損達10%對量化投資而言非常高,這也證明在中國市場上,不少量化投資在管理上非常不規範,尤其缺乏風險控制。

  在2012(首屆)中國對沖基金年會上,博時基金ETF及量化投資組投資總監王政曾指出,量化投資主要包括三個方面的內容,一是對未來收益的預測即α的預測,二是風險和回報的結合,三是交易成本的管理。因此,量化投資中,風險模型非常重要,所有投資都是在一定的目標風險上去做投資,並在這個目標風險的基礎上最大化收益率。

  廣州棕石投資管理高級副總裁黃曉舟向財新記者指出,做量化投資,首先便需要跟客戶說明其風險在哪裡,然後再說回報。「我們會這樣告訴客戶,可能50年中,我們會有一次虧損,這也意味著我們只有2%的風險。」

  研究中國量化投資產品虧損過高的原因,不少量化投資者指出,主要是風險模型沒有做好,因為中國資本市場能控制風險的金融工具非常有限。「比如買500只股票,只能通過滬深300(股指期貨)做對沖控制風險。滬深300指數由300家大公司股票組成,實際上我並不想賣空滬深300,卻也只能賣空,非常被動。」黃曉舟說。

  晨星分析師姜鵬亦指出,雖然中國已有股指期貨可進行對沖,但必須在中金所開戶,「目前開戶的不是很多,而實際操作的就更少了」。

   除對沖工具缺失外,汪建斌也擔心量化投資的管理團隊本身也非常不規範。當模型失效後,「為了維持下去,可能會做一些不太合適的嘗試,比如匆忙建立新的模型」。汪建斌指出,目前在中國的量化投資團隊缺乏長期管理的能力。「可能一個模型,半年很好,一年後卻是無效的。但很多人存僥倖心理。」

  絕大多數量化模型都依賴對歷史數據所包含信息的深度挖掘,但劉波指出,基於歷史數據的樣本內擬合和樣本外預測之間並無必然穩定的鏈接機制,過度依賴歷史數據挖掘的交易模型可能在實際交易過程表現並不理想。

  銳箭資本構建量化投資模型的出發點是行為金融。根據行為金融理論,市場投資者根據對信息的不同理解存在行為偏差,所以市場經常過度反應或反應不足,但最終會進行糾正。「看一個市場的情況,問為什麼對了為什麼錯了,然後把問題轉為統計來回答。」王濟璋說,「做這個行業的人需要藝術和想像力。」

 

現行規則障礙

  機會與風險之間,仍有不少人對量化投資在中國的發展感到疑慮。

  量化投資在海外無槓桿的平均收益率並不高,大概是3%-4%,但海外市場有五六倍的槓桿,因此投資者的實際收益率能達到20%。但在尚不成熟的中國資本市場,量化投資主要用在期貨市場,股票市場則鮮有問津者,除缺乏對沖工具外,也在於缺乏槓桿。

  「但中國無槓桿,同時銀行存款利息也有5%,所以在中國做這些有風險、無槓桿、低收益的策略沒有意義。」王濟璋說。也因此,銳箭資本在中國股市做量化投資,只能選擇具有槓桿的產品,即只投資可融資融券的275只股票。

  對比美國資本市場,中國的融資融券成本高昂。「在美國,融資和融券的利息差不到1%,但國內是10%,這意味著在美國能達到30%收益率,在中國就會降低至20%,沒法做。」黃曉舟說。

   另一障礙在於,中國股市實行T+1的交易制度,劉波指出,這一制度上的約束導致投資者無法去捕捉日內的波動所帶來的盈利機會,從而限制了股票市場上量化投資尤其是高頻程序化交易的發展。也因此導致中國的量化程度不高,目前中國股票市場的量化投資主要集中在量化選股層面,但在交易實施層面則較少採取量化的方法。

  在缺乏對沖工具、缺乏槓桿的情況下,中國量化投資主要集中在期貨市場。但期貨市場同樣存在一些現實的不便。上述成都私募的技術總監告訴財新記者,一是國內缺乏沒有限價指令單和五檔行情;二是國內期貨交易費用比較高,也沒有交易量的返點,交易成本比較高;三是國內沒有「黑池」交易以隱藏交易意圖。

  這也同樣是中國股票市場的缺陷。在量化交易中,所謂「黑池」(dark pool),即一種為買賣雙方匿名配對大宗股票交易的平台,主要由機構投資者參與買賣,運作並不透明,不會展示買賣盤價及報價人士的身份,也不會向公眾披露已執行交易的詳情。

  這種交易方式在西方也曾有過廣泛的爭議。但對量化投資者而言,隱藏交易意圖非常重要。

  「量化投資的前提是,核心技術要非常保密,這也是大家能夠生存的基本環境。」黃曉舟說,「如果大家都是同樣的策略,市場就會擁擠,就不存在掙錢的機會了。」

   「狹義的黑箱操作在內地基本不存在,只限於學術討論範圍。」一名香港資深對沖基金人士指出,在國內,量化交易是一種探索,對於中國投資人偏主觀的投資偏好,是一種有效的補充。

  晨星分析師姜鵬指出,和國外比較,國內量化投資環境還是較受限制,法律法規方面,在創新方面,步子不是很大。「但這也是個趨勢。現在已經有機構,開始研究技術,譬如高頻交易的隱蔽性等。」他相信,國內遲早會放開T+0的交易制度,「現在ETF已是T+0,從這個風險小的產品開始探索。」■


量化 投資 中國 突圍
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理性投資 -續相馬;投機交易系統, 量化風險,量化優勢,雜碎(6) 港股博弈

http://clcheung.wordpress.com/2012/12/01/%E7%90%86%E6%80%A7%E6%8A%95%E8%B3%87-%EF%BC%8D%E7%BA%8C%E7%9B%B8%E9%A6%AC%EF%BC%9B%E6%8A%95%E6%A9%9F%E4%BA%A4%E6%98%93%E7%B3%BB%E7%B5%B1%EF%BC%8C-%E9%87%8F%E5%8C%96%E9%A2%A8%E9%9A%AA%EF%BC%8C%E9%87%8F/

- 續相馬,不幸運和隨機因素,隨機指數

 

不知隨機指數是神馬?再解釋一遍,隨機指數是量度在市場胡亂買入股票的平均回報。隨機指數暫時只有此處有紀錄,這幾年的數字是:

2012年至11月 : +7.6%

2011年: -36.2%

2010年: +16.4%

2009年: +144.94%

2008年: -63.2%

2007年: +99.7%

image

 

 

大家可以回看之前關於一滴香的文章,一般而言香港的價值基金回報率跟隨機指數差別不大,沒有量度工具下,大家不知如何比較而已。

 

隨機指數有+15%以上,股神數量會突然大量增加,如20072009-2010年。

隨機指數有+5%以上,大致上一般投資者的回報會很不錯,如今年。

如果是 -10%以下時,不少明星級的分析員都會被KO,如在20112008年。

 

林少陽先生是我最喜歡最欣賞的分析員及基金經理,不少人對他的2011年表現很失望及開始放棄了,不過今年他又回復大勇。當中,不幸運因素亦會令一般人不懂分辨實力的真偽,大家可要好好觀察。

 

==================

 

上回提到一本有關投機交易系統操作的書,交易系統操作,跟一般股票長倉分別很大,但是不同之中,又有不少值得學習及反思的之處,非常有趣。

 

1. 風險及回報曲線

 

原來投機交易系統的回報曲線equity curve,愈是平滑暢順,所含的風險愈是無法估計。這個理論跟長倉系統為很大分別。筆者舉出Long-Term Capital Management LTCM基金例子,由一堆天才數學家發展的交易系統,回報曲線平滑暢順,每年平均有40%回報,結果一次性災難中一日玩完。另外一個例子是做期權莊家,不斷胡亂販賣價外期權,賺少少輸身家的好方法。

 

一個有不短歷史的成功交易系統,就算是天才操盤人,也不能完全掌握其中風險。我相信是一項對投資者長期不利的因素。不敗的,只是將殘廢系統或基金賣給你的天才聰明人而已。

 

2. 出得來行預左要還

 

投機交易系統一般回報不低,但是在風險管理中,要預計還債的一日。不少操盤人在市場突然全面轉差時,可以將多年累積回報及資本都當掉;一次性災難,可以將操盤人對自己交易系統失去信心,無法作出適當及理性決定。

 

至於量化風險方面,使用歷史數據及如同之前討論的量化痛苦方法一般,好好準備大日子來臨,而不是去估計大日子何時來臨。

 

3. 量化交易優勢

 

大家投資前有沒有先考慮自己的交易優勢去作出最適合自己的方式?

 

交易優勢,可以是財務分析力,可以是行業資訊認知力,可以是財力,就算是沒有財力也可以是優勢(如向股神借幾千萬的人,只有沒有財力的人才可行),技術分析能力,寫軟件能力,吹水能力,產生現金流的能力(我失業多年所以沒有這個能力),伯樂能力,視富貴如浮雲的耐力,堅持價值投資信念的內力,怕死的性格,不怕死的性格,勤力,時間,沒有道德感覺力(我可見過不少,一路話大家好friend一路發放流料希望你幫手炒高散貨都做得出的好友也不少啊!),

 

交易優勢可以量化嗎?書中的投機交易系統優勢是定義為: An edge in trading is an exploitable statistical advantage based on market behavior that is likely to recur in the future. 交易優勢是利用統計優勢去判斷很可能在未來再次發生的市場行為。

 

投機交易系統的好處是其交易優勢可以用統計學方法去量化。此概念其實可以引用到event play的博值率方面,雖然量化方法不易統一及簡化,但是其吸引力很大,因為短線回報可觀,相關風險可以較低,對回報曲線很有幫助。

 

要做到博值率估計,就要掌握一般人,基金操盤人,投資者投機者等等的思路,知道其對某顃event的想法及盲點,掌握其估值方法,比他們更貪婪,比他們更怕死,很難啊。如果沒有正確方法及經驗的話,你就是容易被博值了,不免會成為別人的早午晚茶點。

 

4. 掌握你自己的心魔

 

一個可以寫幾千字的題目。投機交易產生的心魔比一般長倉交易很是不同,心理質素比一般要求更高,不是每個人都適合。

 

各有前因莫羡人,不要眼紅別人的成功,尊注自己的優勢,忍耐力及財務能力,發展適合自己的交易方法較好。

 

5. 投資一個投機交易系統 ?

 

投機交易回報真的很吸引,可以買一套投機交易系統嗎?跟股神股棍上課可以嗎?真的有興趣,我覺得是可以交交學費去學習,因為萬事起頭難,沒有依據去發展系統是對一般人有難度。

 

可是,一般而言投機交易系統在正常情況下是不錯,但是如果你不明白其中運作道理,在市場要跟你作對時,你有能力有信心駕馭它嗎?畢竟市場經常有不正常情況發生,就算股神交易系統都是需要不斷調節改善。

 

我認為較好的方法是先重溫你的數學知識,找個較好的軟件,去圖書館抓堆書,上上外國的網站,先打好基礎再說。畢竟你是需要有一定能力去分辨股神股棍的質素,用血汗錢去實戰不是硬道理。

 

6. 為何要量化優勢量化風險

 

為何很少人提及量化優勢及風險?為何你沒有考慮過?

 

檢視一下閣下的持倉組合,如果明天來一個大檸樂,一個月,三個月,一年,三年,都沒有改善希望,你支持得了多久?你的回報預期是建立在風險平台上還是你的優勢上?你的優勢是你的選股力,炒股力,估市力,運氣,努力,腦力,還是神馬?

 

不作量化的話,你可以回答嗎?

 

(待續…)


理性 投資 相馬 投機 交易 系統 量化 風險 優勢 雜碎 港股 博弈
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對沖基金之間的「量化戰爭」

http://wallstreetcn.com/node/25677
在本月底,來自對沖基金Cantab Capital(管理資產規模60億英鎊)的一隊寬客(quants)將與來自瑞士的Amplitude Capital的對手在遊戲「戰地3(Battlefield 3)」中一決高下。這是線上聯賽的一場比賽,同時也只是量化對沖基金世界裡的巨頭正在進行的兩場戰爭中影響力較小的一場。
 
如FT所報導,與遊戲世界裡的爭鬥不同,另一場戰爭的賭注要高的多,這是一場「量化戰爭」,基金經理們豪擲數以億計的美元只是為了尋找到新的市場和模型來賺錢並擊敗對手。
 
量化基金們總是試圖領先於競爭對手,但在過去幾年裡,這麼做的難度越來越大。
 
自2010年以來,那些傳統量化基金Man、Winton Capital、Cantab或BlueCrest Capital賴以生存的核心策略「趨勢交易」開始大範圍的失效,他們所交易的與債券及股票相關聯的期貨合約出現大範圍的價格波動。
 
所謂的趨勢交易策略就是:量化基金通過程序搜尋期貨等金融工具的穩定價格趨勢,隨後入場跟隨,直到趨勢逆轉。
 
據Hedge Fund Research數據,自2009年初以來,大部分趨勢交易的量化基金回報率僅2.4%,在過去的4年裡有3年是虧損的。
 
儘管2013年看起來對於這些基金(CTA)們是個好年頭,但5月份卻給了趨勢交易策略當頭一棒。
 
全球債券市場的拋售使得這些基金遭受重創。
 
AHL的CEO Sandy Rattray向FT表示:「CTA最為人詬病的弱點就是面對市場的大幅波動無能為力。在5月份,大利率出現大範圍且快速的走高,這讓這些基金措手不及。」
 
但5月份依然顯示出一些基金的不同,而這些基金之間的量化策略競賽也在加速。
 
全球最大的量化基金Winton 5月份僅虧損2.4%。今年以來上漲了6%。
 
Winton的創始人David Harding表示:「我的觀點一直是,隨著越來越多的資金進入,粗獷的趨勢交易策略的效力將越來越低。」
 
此前只交易期貨的Winton已經將每日風險敞口中的1/5進入到了股市現貨市場。Harding表示:「我們在7,8年前開始股票研究,但直到最近兩年,我們的股票業務才開始變得重要起來。」
 
而Winton的主要對手AHL也進入了全新領域,連接各類型市場的OTC衍生品合約。
 
Rattray向FT表示:「我們正在分散化參與的市場。我們認為這是我們最重要的技能之一。」
對沖 基金 之間 量化 戰爭
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深度解讀光大烏龍指事件(1) 量化投資_丁鵬

http://xueqiu.com/1304125419/24936834
8.16光大烏龍指事件,對中國A股市場帶來的影響是深遠的,這裡筆者並不想探討光大證券的法律合規問題,只是從學術角度對該事件做一個策略方面的解讀,就下面幾個問題進行探討。

1.為什麼區區數十億對市場造成如此巨大的影響?

中國A股市場日均成交量2000億左右,但是8.16光大證券的烏龍交易的資金只有70億成交量,但是卻造成了大盤指數超過5%的漲幅,這是為什麼呢?筆者認為這主要是由於光大證券的烏龍訂單觸發了大量量化交易訂單。

巨單追蹤策略

這種策略的基本原理是:市場上存在一種大機構資金,他們會獲得優先的信息,因此追蹤他們的訂單就可以獲得穩定的盈利。

所以當光大烏龍指的巨量訂單進入交易所後,巨單追蹤策略資金第一時間就追蹤到了這些訂單的信息(一般也就1-2秒鐘延遲),然後迅速的發出自己的訂單,跟隨在光大烏龍指訂單之後,從而助推了指數的急速飆升。這是第一批跟隨的資金。

區間突破策略

這種策略的原理是:當指數突破了某個區間之後,就可能是一波趨勢行情的到來,從而可以在突破區間點後追進,從而獲得趨勢性的收益。

所以當光大烏龍指訂單和巨單跟隨策略的訂單將指數拉高突破了某個區間後,第二批跟隨的資金進場(大概延時3-5分鐘),從而再次推高指數。

止損盤

第三批入場的資金是止損盤,由於大盤指數飆升太快,以至於很多產品的空頭頭寸(主要是股指期貨)一下子就給打入止損線,它們的被迫止損再次拉高了股指期貨,從而繼續拉動大盤指數的飆升。

用一個形象的比喻就是:一群羊在草原上安靜的吃草,忽然一頭羊發了瘋似的跑起來,其他的羊不知道怎麼回事,以為狼來了,趕緊先跟著跑再說。跑了一會發現,原來狼沒有來,跑錯了,於是又回來了

2.這個是一種新的盈利模式嗎?

其實在海外市場,這種策略模式是蠻普遍的,高頻交易和趨勢跟隨是各大對沖基金,CTA基金很常用的交易策略。

前面所說的巨單追蹤策略就是高頻交易的一種,除了這個策略之外,其他的還有獵物追蹤,自動做市商等。在這個方面有突出表現的是文藝復興科技公司,也就是大家公認的量化投資鼻祖:西蒙斯教授,他的大獎章基金,連續20年每年獲得35%以上的淨回報,遠遠超過了巴菲特和索羅斯,書寫了華爾街對沖基金的一個神話。

趨勢追蹤策略除了區間突破之外,還有均線突破,指標突破等多種形式。這個在CTA基金中的用處特別多,例如全球最大的CTA基金:WINTON,主要就是以趨勢跟隨為主,該公司目前管理規模超過了200億美金,公司有120多位數學家、物理學家和計算機科學家。去年WINTON聯合國內的信託公司發行了幾期產品,獲得了超過20%以上的收益率,業內反響很大。從今年開始各大期貨公司的CTA研究都是如火如荼開展起來了,其中有不少期貨公司的CTA產品收益率都非常穩定。

所以,趨勢跟隨和高頻交易其實是海外市場已經相當普遍的盈利策略,只是國內目前才剛剛開始,大家對此不熟悉而已。這些量化投資的策略,需要數據和IT系統的巨量投入,一般也只有頂尖的券商和基金公司玩得起。

從公開的信息看,光大證券的策略交易部是自行開發了他們的策略交易系統,當然該系統還不夠成熟,所以有了一些BUG,從而造成了對市場的巨大衝擊。但是可以肯定的是,這種策略交易的方式,是海外的先進經驗在中國的嘗試性應用,雖然尚有些不足之處,但是未來肯定會有越來越多的機構投資者投入到到這種先進的交易技術中去。

就好比:國內的大多數投資者還是大刀長矛時代,光大證券打造了一挺機關槍,但是不小心擦槍走火,誤傷了群眾。

3.為什麼光大證券的量化投資系統會出錯?

光大證券這次出錯的是訂單執行系統,從目前的公開信息分析,有可能是交易線路的故障,造成了系統的誤判。因為一直沒有得到訂單返回信息,所以該策略系統不斷的發出訂單,一下子推向市場,從而帶來了巨大的影響。

從理論上說,沒有一種方法可以保證訂單執行系統百分百可靠,因此需要一個風控系統做執行前的控制。傳統的風控是事前風控,也就是說訂單進入交易所之前,必須先進入風控系統,然後才能發出去。但是傳統的風控系統速度太慢,尤其是有些機構依然是人工風控,往往延時超過十分鐘以上,這個對於高頻交易是完全無法接受。

所以高頻交易系統一般都採用內存風控的模式,也就是想風控指標寫入計算機內存中,從而可以在毫秒級完成風控,這樣就最大限度的提高交易速度。光大證券的高頻交易系統,可能這個內存風控系統不夠完善,或者某些地方有些程序的BUG,從而未能及時制止訂單。這也從另外一個側面說明了,新技術上線之前還是需要做一些深入的測試,比如各種情景模擬和壓力測試。

現在創新業務的發展太快,以至於券商和基金公司的後台支持能力不能完全跟隨,從而造成了不利的影響。筆者認為,這次烏龍指事件,可能是光大證券的新的策略交易系統速度太快,以至於傳統的風控模塊跟隨不上新系統的要求,造成了交易和風控的脫節,帶來了對市場不利的影響。

說一個形象的比喻:中國的股市還是鄉村的泥濘小路,大多數人都是開著拖拉機慢悠悠的玩,光大證券從海外搞回來一輛保時捷,在還沒有完全熟悉性能和磨合好部件的情況下,就急匆匆的開了出去,結果翻車了。

總而言之,光大證券的烏龍指事件讓大家明白了一個道理:未來的投資市場的競爭更多的是交易系統、交易速度的競爭,軍備競賽將在投資中起著非常重要的作用。作為海外市場已經得到大家認可的量化投資,在國內依然是新興事物,其發展過程充滿曲折也是很正常的。筆者認為:我們要從一個客觀的、前瞻性的、辯證的眼光來看待這次光大證券烏龍指事件, 對於創新類的業務,要給予更多的寬容和支持,讓中國的資本市場更加成熟和穩健。

(丁鵬 博士, 中國量化投資學會理事長 《量化投資-策略與技術》作者,美國金融學會會員)
深度 解讀 光大 烏龍 事件 量化 投資 丁鵬
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量化交易與股指期貨套利:想說愛你不容易 機器喵

http://xueqiu.com/1340904670/24992533
量化交易與股指期貨套利:想說愛你不容易

信達證券 陳嘉禾 谷永濤

本文原載於2013年8月28日《證券時報》

從資本投入的角度來說,商業模式可以分成兩個大類。一類需要企業持續不斷的投入,以生產出更新穎、更先進的產品滿足客戶的需求,否則就會被競爭對手淘汰。一類則不需要太多的投入與研發,只需要持續的生產出同類的產品就可以滿足市場。

很明顯,前一類行業要痛苦的多,汽車、電子產品、時裝等都屬於此類,後一類則輕鬆的多,包含了比如原材料、商業銀行、港口等行業。

商業模式如此,投資的手段也如此。而最近攪得市場驚擾不安的數量化交易,就屬於典型的需要持續投入的行業。在一個數量交易程式被研究出來以後,它的盈利能力往往會隨著使用者的增加、市場的成熟而減少,最後導致程序無效。這樣,依賴數量化交易的投資機構,就需要持續不斷的對研究進行投入。結果,就像製藥行業一樣,只有少數聚攏了行業內精英的公司才能在數量化交易這個行業裡持續領跑。

以股指期貨套利,這個在A股風靡了3年多的數量化交易手段為例。2010年,隨著股指期貨的上市,期現套利被認為是一種風險最小的數量化交易模式。但時過境遷,套利交易已經隨著市場的成熟而逐漸轉變。

股指期貨上市之初,投機盛行,期現價差波動較大,基差一度達到120點,其年化收益率則常常在30%以上。這種採用買多滬深300指數成分股、或者相對應基金,賣空股指期貨的套利方式,在當時遠遠跑贏了股票、債券、不動產等任何一種大類資產的內在回報。彼時,投資者在做套利的時候,可以不用任何計算機程序,只憑手動下單都完全可以勝任。

隨著股指期貨市場的成熟,投資者不但沒有發現他們的利潤變的豐厚,反而發現期現價差逐步縮小,套利的難度也逐漸加大。2012年,嘉實基金和華泰柏瑞基金分別推出滬深300ETF,使得期現套利更為便利。隨後,這兩支基金加入融券標的,也為反向套利提供了條件。但是隨著參與者的增加,投資者在更完善的市場條件下,利潤空間卻越來越小。從現在的市場來看,股指期貨期現套利的年化收益率能達到2%,已屬不錯,而跨期套利的年化收益率也只有4%上下。

解決成熟市場低收益的一個方法是放大槓桿。姑且不論內地市場的現貨端無法取得足夠的槓桿、亦或融資成本過高,而即使能夠取得高槓桿,風險也一定隨之擴大:尤其是在極端情況發生的時候。

舉例來說,2008年9月19日全市場所有產品漲停,但由於停牌、漲跌幅限制等影響,滬深300指數隻上漲了9.34%。問題是,股指期貨的漲跌幅則是10%。假設那時候股指期貨已經推出,則買多現貨、賣空期貨的投資者當天會虧損0.66%,合年化收益率240.9%。更有甚者,季月合約上市首日、股指期貨交割日的期貨漲跌幅都是20%。如果這時候9.19的行情重演,利用高槓桿的套利者,損失將不堪想像。

那麼,投資者可以提前遇見到這種極端狀況的發生,並且及時降低槓桿嗎?顯然很難:否則2008年9月18日滬深300指數就不會下跌1.75%,否則長期資產管理公司就不會倒閉。

所以,雖然數量化交易聽起來很高端,在內地資本市場的空間也仍然很巨大,但它真的不適合絕大多數的投資者。買入長期、穩定、增長、便宜的資產,才是適合更多人的投資選擇。
量化 交易 股指 期貨 套利 想說 愛你 容易 機器
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量化交易與股指期貨套利:想說愛你不容易 機器喵

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量化交易與股指期貨套利:想說愛你不容易

信達證券 陳嘉禾 谷永濤

本文原載於2013年8月28日《證券時報》

從資本投入的角度來說,商業模式可以分成兩個大類。一類需要企業持續不斷的投入,以生產出更新穎、更先進的產品滿足客戶的需求,否則就會被競爭對手淘汰。一類則不需要太多的投入與研發,只需要持續的生產出同類的產品就可以滿足市場。

很明顯,前一類行業要痛苦的多,汽車、電子產品、時裝等都屬於此類,後一類則輕鬆的多,包含了比如原材料、商業銀行、港口等行業。

商業模式如此,投資的手段也如此。而最近攪得市場驚擾不安的數量化交易,就屬於典型的需要持續投入的行業。在一個數量交易程式被研究出來以後,它的盈利能力往往會隨著使用者的增加、市場的成熟而減少,最後導致程序無效。這樣,依賴數量化交易的投資機構,就需要持續不斷的對研究進行投入。結果,就像製藥行業一樣,只有少數聚攏了行業內精英的公司才能在數量化交易這個行業裡持續領跑。

以股指期貨套利,這個在A股風靡了3年多的數量化交易手段為例。2010年,隨著股指期貨的上市,期現套利被認為是一種風險最小的數量化交易模式。但時過境遷,套利交易已經隨著市場的成熟而逐漸轉變。

股指期貨上市之初,投機盛行,期現價差波動較大,基差一度達到120點,其年化收益率則常常在30%以上。這種採用買多滬深300指數成分股、或者相對應基金,賣空股指期貨的套利方式,在當時遠遠跑贏了股票、債券、不動產等任何一種大類資產的內在回報。彼時,投資者在做套利的時候,可以不用任何計算機程序,只憑手動下單都完全可以勝任。

隨著股指期貨市場的成熟,投資者不但沒有發現他們的利潤變的豐厚,反而發現期現價差逐步縮小,套利的難度也逐漸加大。2012年,嘉實基金和華泰柏瑞基金分別推出滬深300ETF,使得期現套利更為便利。隨後,這兩支基金加入融券標的,也為反向套利提供了條件。但是隨著參與者的增加,投資者在更完善的市場條件下,利潤空間卻越來越小。從現在的市場來看,股指期貨期現套利的年化收益率能達到2%,已屬不錯,而跨期套利的年化收益率也只有4%上下。

解決成熟市場低收益的一個方法是放大槓桿。姑且不論內地市場的現貨端無法取得足夠的槓桿、亦或融資成本過高,而即使能夠取得高槓桿,風險也一定隨之擴大:尤其是在極端情況發生的時候。

舉例來說,2008年9月19日全市場所有產品漲停,但由於停牌、漲跌幅限制等影響,滬深300指數隻上漲了9.34%。問題是,股指期貨的漲跌幅則是10%。假設那時候股指期貨已經推出,則買多現貨、賣空期貨的投資者當天會虧損0.66%,合年化收益率240.9%。更有甚者,季月合約上市首日、股指期貨交割日的期貨漲跌幅都是20%。如果這時候9.19的行情重演,利用高槓桿的套利者,損失將不堪想像。

那麼,投資者可以提前遇見到這種極端狀況的發生,並且及時降低槓桿嗎?顯然很難:否則2008年9月18日滬深300指數就不會下跌1.75%,否則長期資產管理公司就不會倒閉。

所以,雖然數量化交易聽起來很高端,在內地資本市場的空間也仍然很巨大,但它真的不適合絕大多數的投資者。買入長期、穩定、增長、便宜的資產,才是適合更多人的投資選擇。
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從失敗的案例中學習:不光是運氣,遠大的目標和細節可量化的策略執行是必須的

http://www.iheima.com/archives/53498.html

一.萬梓良賣衣服

明星萬梓良曾在某地開了服裝專賣店,剛開始的時候名氣還挺不錯的,後來就不了了之,乾脆銷聲匿跡了。

大多數明星只是憑著自身的名氣挑起話題和媒體注意,然後就讓生意放任發展,沒有經過很精深的運營籌劃,以至於到最後差不多都以失敗告終。

我們嘗試來解析這個案例。明星如萬梓良等賣衣服,這是一個好話題。第一步成功的吸引了廣大媒體和用戶群體的注意。但是第二步做了什麼呢?人家都說打鐵還得自身硬。明星們總以為自身的名氣可以替代成為商業模式的主體延續下去,以至於忽略了產品自身的打造,比如用戶購買的體驗,產品質量的監控,產品的差異化設計,營銷的差異化設計,客戶營銷管理策略,最最關鍵的是項目定位。。。這些東西是不是如萬梓良等所謂明星們能夠明白而且花力氣做了呢?

很多明星都把自己看得太重以至於忽略了商業的本質,我想這是明星經商失敗的主要原因吧。再其次,萬梓良等明星們是否做到了媒體話題的連續性,做到了口碑營銷話題的營造呢?比如榜樣的樹立,比如買衣服過程中出現的細節披露,當地社群如何好評,隔三差五的拿個什麼獎等等,目測應該也是沒有的。話題效應的連續性丶廣泛性,這一點對於項目發展來說,至關重要。

最後,有沒有專門的為客戶建立什麼檔案,然後定期的為客戶電話或郵遞目錄什麼的做好相關的銷售關聯推薦這些沒?

只有一個大的方向和空洞的目標,缺乏可執行可量化的細節策略,這是失敗的根本原因。死去是必然,如果能夠存活,僅僅是偶然。

二.魅族的創痛

魅族的黃章一直是一個爭議人物。最初的黃章並不為人所熟知,後來因為鬧出雷軍要投資,然後小米和魅族XXOO等事情,才漸漸的讓黃章為公眾所熟悉一些。且不說他的恩恩怨怨,僅僅從商業角度分析。

黃章最初是新加坡企業愛琴的總經理,後來自創魅族品牌,專做MP3,做到行業第一的位置。後來黃章果斷讓魅族MP3轉型,做智能手機。

魅族的第二步其實做得不錯。第一步挑起話題做的不是很好,這也是黃章和雷軍的區別,更是魅族和小米的區別。這第一步一定得有足夠大的媒體反應,這樣才有足夠的勢能支撐第二步第三步的運作。就算第一步做的不好,也沒什麼,但後面的幾個步驟必須得做好。

話說魅族崇尚技術,第二步的產品細節自然沒有多大問題。重點是第三步,第三步的媒體公共關係運營,還有最廣泛的用戶關係運營,在這一方面來說,小米動用了微博等多種力量凝聚用戶和媒體的關注,並用小米論壇去收集用戶的需求讓用戶參與設計。

其實第三步魅族還可以做得更好。可以和更多的論壇合作,開設「請您一起來設計手機」的專區,讓最廣泛最底層的用戶參與到手機的設計過程中,滿足用戶的參與心理,參與的人可以獲得一些物品獎勵;同時也可以用類似的方法和騰訊社交媒體合作,儘可能的將魅族的生產信息放大,並營造足夠的媒體效應。

最後可以搞什麼魅族高校代言等活動公關來為產品銷售造勢,促進用戶人群的轉化和產品的宣傳。

話說黃先生就知道口水,多想想辦法去解決問題,而不是呈口舌之能!其實,創痛都是自己造成的,而不是別人帶來的。想明白這些問題,人生的格局才有可能更大。

失敗 案例 學習 光是 運氣 遠大 目標 細節 量化 策略 執行 必須
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打開天窗說量化

http://www.iheima.com/archives/54515.html

坐在圖書館就能估算出地球周長?

我們的第一位大師——古希臘人埃拉托色尼(Eratosthenes,公元前276 —— 公元前194 年,希臘天文學家和地理學之父,曾任亞歷山大圖書館館長。——譯者注)做了他同時代很多人認為不可能做到的事情。他首先測出了地球的周長。如果你覺得這個名字有些熟悉,或許因為很多高中幾何學課本中都曾提到他。

埃拉托色尼沒有使用精確的測量設備,也沒有使用激光和衛星,更沒有環遊地球測量旅遊線路的周長,因為那可能要用一生的時間,而且可能花費他一生的積蓄。當他在埃及亞歷山大圖書館工作時,通過讀書他知道了在埃及南部的阿斯旺有一口深井,每年中都有一天的正午,太陽可以完全照到井底。

這意味著那個時刻的太陽完全在井底的正上方。但在同一時刻,幾乎在阿斯旺正北方的亞歷山大城的垂直物體在太陽下有陰影,這意味著亞歷山大城的陽光有一個小小的傾角。埃拉托色尼意識到,他可以運用此信息估算地球的周長。

他從書中瞭解到,那一天亞歷山大城正午時的陰影傾角,正好等於圓周長1/50 的圓弧相對的圓心角大小。因此,如果亞歷山大城和阿斯旺的距離也是一段圓弧的1/50,那麼地球周長就應該是這兩個城市距離的50 倍。

現代人如果重複埃拉托色尼的計算過程,會發現,無論是角度大小、計量單位大小還是古城之間的距離,得出的數據與埃拉托色尼的數據只有細微差別,而且他的計算結果與真實值之間的誤差在3% 以內。和之前的知識相比,埃拉托色尼的計算是一個巨大進步,而且他的誤差比現代科學家的誤差還要小。

顯然在他1 700 年後的哥倫布還不知道埃拉托色尼的計算結果,因為哥倫布的估值少了25%,這可能是哥倫布認為他到達了印度,而不是我居住的這個介於歐洲和印度之間的巨大大陸的原因。實際上,哥倫布之後又過了300 年,才出現了更精確的量化方法。當時,裝備了18世紀晚期法國最先進測量設備的兩個法國人,帶著大量隨從和特許令,才超過了埃拉托色尼。

埃拉托色尼以簡單的觀測為基礎,只作了巧妙的數學運算,就完成了看似不可能的量化。我在量化工作和風險分析研討班上詢問學員,在不使用現代工具的情況下該如何估算地球周長?他們經常會使用「困難的方法」,比如環球旅行,但是埃拉托色尼在圖書館就把這項工作完成了。

部分觀測者可能會說這是個量化難題,但埃拉托色尼採用了最簡單的方法。他以有限事實為基礎,就推算出了地球周長,而沒有像他人一樣認為困難的方法才是唯一的解決方法。

用碎紙片竟能估算原子彈爆炸當量?

另一個不屬於商界,但對商業領域的量化或許有啟發的人是物理學家恩里科·費米(Enrico Fermi)。他在1938 年獲得了諾貝爾物理學獎。費米在使用各種高明技巧方面很有天分,在量化工作方面也是如此。下面i黑馬舉兩個兩個廣為人知的例子。

1945 年7 月16 日特里尼蒂(Trinity,美國新墨西哥州洛斯阿拉莫斯附近的特里尼蒂沙漠。——譯者注)第一枚原子彈爆炸試驗時,費米就展示了他的量化技巧。在其他科學家對量化爆炸當量的儀器進行最後校正時(爆炸當量,指爆炸所產生的能量與多少噸TNT 炸藥爆炸所產生的能量相等。——譯者注),作為基地觀測爆炸情況的原子彈科學家之一,費米正在把一張紙撕成碎片。當第一波衝擊波衝過營帳時,他把碎紙屑慢慢撒向空中,觀察它們在衝擊波的衝擊下能飄多遠,最遠的碎片承受的就是波的壓力峰值。費米據此得出結論,爆炸當量應該大於10 000 噸。這應該是一條新聞,因為其他觀測者還不知道這個下限。這次爆炸的當量會不會少於5 000 噸甚至2 000 噸?答案並不像初看時那麼顯而易見,因為這是原子彈的第一次爆炸,沒人瞭解。在人們根據儀器的讀數做了大量分析後,最終的計算結果為18 600噸。像埃拉托色尼一樣,費米知道一條簡單規則,那就是碎紙片在風力作用下的漂移和他想要量化的數據有關。

物理學家如何估算芝加哥的鋼琴調音師有多少?

在整個職業生涯中,費米深諳快速估算的價值,並以教授學生們估算一些奇妙的數值而著稱。學生們首次接觸這些問題時,對所要量化的東西簡直一無所知,最著名的例子就是「費米問題」。費米問他的學生該怎樣估計芝加哥的鋼琴調音師的人數,他們都是學科學和工程學的,開始時一般都會說他們對這個數據的相關知識知之甚少。

當然,也有一些解法是比較簡單的,例如通過查看廣告一個個統計鋼琴調音師的數量,或者通過發證機構來檢查某種執照的數量等。但是,費米要教給學生的是量化「無形之物」的方法,他希望學生們通過提問題並量化其數值,從而能真正瞭解並領悟到一些東西。

費米首先問學生們關於鋼琴和鋼琴調音師的其他問題,這些問題雖然也是不確定的,但相對容易一些,包括芝加哥當前人口數量(1930 —— 1950 年,略超過300 萬)、每家平均幾口人(2 或3)、家庭平均擁有的需要定期調音的鋼琴數量(10 家裡最多1 家,但30 家至少有1 家)、每部鋼琴需要調音的頻率(也許平均1 年1 次)、一個調音師平均每天能調多少部鋼琴(4 —— 5 部,包括交通時間)、一年工作多少天(約250 天)等。此時,就可以計算結果:

芝加哥調音師的數量 = 人口/ 每家人口

× 有鋼琴的家庭百分比

× 每年調音次數/

(調音師每天調音的鋼琴數× 年工作天數)

根據選擇的不同特定值,所得結果應該是20 —— 200,一般在50 左右。費米可能從電話號碼簿或行業協會弄到了真實值,當他把猜測值和真實值比較時,發現他總是比學生們猜測的更接近真實值。或許20 —— 200這個範圍看起來很大,但考慮到這是學生們最初從「我們怎麼猜得到」的態度開始一步步改進而得來的,就已經很不錯了。這種解決費米問題的方法,被稱為「費米分解法」或「費米解法」。這一方法不僅有助於估計不確定的數值,而且也給評估者提供了查看不確定性的來源。是每家平均擁有的鋼琴數量不確定?還是鋼琴每年需要

調音的平均次數不確定?又或者是調音師每天調音的鋼琴數量或者其他什麼因素?弄清楚不確定性的來源,可以幫助我們量化相關事物,以便最大限度地減少不確定性。

從技術上說,費米分解法不完全是量化,因為它不是建立在一種新的觀測方式基礎上的,但它確實是一種讓你更加瞭解問題的評估方式。在商業領域,我們就是要避免陷入不確定性及無法分析的泥潭。為了避免被顯而易見的不確定性壓倒,我們應該從知道的事情開始提問。正如後面看到的,評測我們目前瞭解的事物的數量,是量化那些似乎根本不可量化的事物的重要步驟。

用新品牌在同一個市場上開設新的保險公司,獲利空間大嗎?

  查克·麥凱(Chuck McKay)號稱廣告巫師,他鼓勵公司使用費米的方法,評估某種產品在給定區域的市場規模。有一次,一個保險機構請查克評估在得克薩斯州的威奇托福爾斯小鎮建立一個新公司的市場機會,因為它在當地沒有任何業務,不知這個市場是否還能容得下另一個保險公司。

為了評估商業可行性,查克利用互聯網上的搜索引擎回答了幾個費米問題。像費米一樣,查克從人口這個大問題開始,然後逐步推進。

City-Data.com 上的數據顯示,威奇托福爾斯一共有62 172 輛汽車;據美國保險信息研究所的信息,得克薩斯州每年每輛車的保險額是837.40 美元。查克假設幾乎所有汽車都有保險,這是強制性的,因此威奇托福爾斯一年的汽車保險總額就是52 062 833美元。

保險公司知道保費的平均佣金率是12%,因此每年的總佣金收入就是6 247 540 美元。根據Switchboard.com上的數據顯示,該鎮一共有38 家保險機構,這和Yellowbook.com上披露的數據十分接近。當總佣金被這38 家機構瓜分時,平均每家機構每年可得到164 409 美元。

City-Data.com 還顯示,該鎮的人口已經從2000 年的104 197人下降到2005 年的99 846 人,由此可見市場可能正在緊縮。而且幾家大公司可能會擴大規模,因此年收益估計比上文預計的還要少。而所有這些工作都是查克在辦公室裡完成的。

查克的結論:用新品牌在該鎮開設一家新保險公司,不太可能獲得良好的收益,因此保險機構應該放棄這個機會。

這裡顯示的所有數據都是精確數字,但不久我們將討論,當只有一個不太精確的數據範圍時,該如何作同樣的分析。

只花費10 美元,9 歲女孩就揭穿醫學謊言

另一個看起來有量化才能的人是艾米麗·羅莎(Emily Rosa)。雖然艾米麗在《美國醫學會雜誌》上發表了一份量化成果,但她當時還沒有博士學位,甚至沒有高中畢業文憑。做實驗時,她只是9 歲的小學四年級學生,正忙於她的科學實驗項目。11 歲,她發表研究成果揭穿了「撫觸療法」能治療疾病的謊言。這讓她成為在聲譽卓著的醫學刊物上發表論文的最年輕的人,也讓她成為在尖端科學刊物上發表論文的最年輕的人。

1996 年,艾米麗發現媽媽琳達在觀看一部錄像,講的是「撫觸療法」。這是一個正在不斷發展的產業,撫觸療法是一種通過操控患者的「能量場」來治療疾病的有爭議的方法。當患者一動不動地躺著時,臨床醫生會將他的手移到離患者身體幾英吋(1 英吋 = 2.54 釐米)的地方,然後檢測並去掉「不希望有的能量」,這種能量被認為是產生各種疾病

的原因。艾米麗對媽媽說,她可以根據這種方法做個實驗。作為護士和美國國家反健康欺詐委員會的長期成員,琳達給她女兒的實驗方法提了一些建議。

為了開展科學實驗項目,艾米麗雇了21 個掌握撫觸療法的臨床醫生。她坐在桌子旁,臨床醫生坐在她對面,兩人之間用一個紙板隔開,誰也看不見誰。紙板的下面剪了一些洞,艾米麗通過投擲硬幣的方式,決定把手放在醫生的左手還是右手處的洞裡。然後,她把掌心朝上,離醫生的手四五英吋遠,這個距離會標記在紙板上。艾米麗的手和醫生的手之間的距離是固定的,而且醫生是看不到的。醫生通過感知艾米麗的能量場,確定她是把手伸到了他的左手處還是右手處。實驗結束後,艾米麗報告了她的統計結果,而且獲得了最高分。

琳達從國家反健康欺詐委員會認識了巴雷特,並把艾米麗的實驗告訴了他。巴雷特對該方法的簡單性和初步調查結果很有興趣,並將其介紹給了公共廣播《科學美國人前線》(Scientific American Frontiers)節目的製片人。1997 年,製片人給艾米麗的實驗拍了一個短片。為了拍片,艾米麗說服了當初21 個醫生中的7 個再次進行實驗。

一共有21 個人進行了280 個獨立測試以感覺艾米麗的能量場,其中的14 個人各測試了10 次,其他人各測試了7 次到20 次不等。在這些測試中,他們正確分辨艾米麗手的位置的概率是44%。如果純粹憑運氣,在95% 置信水平(指特定個體對待特定命題真實性相信的程度。——譯者注)上,出現正面的概率也會在50%±6% 的區間內。也就是說,如

果你擲280 次硬幣,正面出現的概率有95% 的置信區間為44% —— 56%。不過,這些醫生們的運氣實在差,因為他們的得分在該區間的下限,且仍在置信區間內。換句話說,採用「撫觸療法」的醫生是「未經認證的」。任何人都可以通過猜測進行治療,甚至比這些醫生做得更好。

根據這些結果,琳達和艾米麗認為這個實驗結果值得公佈。1998 年4 月,當時艾米麗11 歲,就在《美國醫學會雜誌》上發表了她的實驗結果。這讓她被載入《吉尼斯世界紀錄大全》,也讓她成為在核心科學期刊上發表論文的最年輕的人。

詹姆斯·蘭迪(James Randi)是退休魔術師,也是著名懷疑論者。他建立詹姆斯·蘭迪教育基金會,基金會是為了探索號稱科學的超自然現象。他也給艾米麗的實驗提了幾條建議。蘭迪創建了100 萬美元的「蘭迪獎金」獎勵那些通過科學實驗證明超感官知覺、預知未來或用魔杖就可探測水底礦脈的人。蘭迪不喜歡別人給他貼上「揭穿超自然言論」的標籤,因為他只想用科學的客觀性來檢驗這些言論而已。由於不能僅通過簡單的科學測試就讓數百名申請人獲獎,因此「揭露真偽」就成了蘭迪獎金獨特的作用。在艾米麗的實驗結果發表之前,蘭迪也對撫觸療法感興趣,而且也想檢驗它。和艾米麗不同的是,他想僱傭一個臨床醫生來做此項試驗,而那個醫生失敗了。

艾米麗的實驗結果發表後,撫觸療法的支持者對其實驗方法提出異議,認為該實驗不能證明什麼。一些人聲稱,感知能量場的距離實際上只有1 —— 3 英吋,而不是艾米麗實驗中的4 —— 5 英吋。其他人則指出,能量場是流動而不是靜止的,而艾米麗的手保持不動,因此,這是個不公平的實驗。然而,他們沒有考慮到患者往往是躺在病床上接受「治療」的。蘭迪對這些異議非常驚訝,他說:「人們總是事後找藉口,但在實驗之前,每個醫生被問及是否同意那些實驗條件時,他們不僅同意,而且還信心十足。」當然,對艾米麗實驗結果最好的反駁方法其實很簡單,就是設計一個嚴格控制的有效實驗,以證明撫觸療法確實起作用,但迄今為止,這種實驗還沒有出現。

這種事情蘭迪已經碰上很多次了,所以他對他的實驗增加了一個小小的條件在實驗之前,讓被試者者簽一份承諾書,證明他們同意測試的條件,以免日後反悔。事實上,被試者者都希望在現有實驗條件下達到實驗目標。當時蘭迪還給了他們一封密封的信件,測試之後,如果他們不想接受實驗結果,就可以打開信封。信的內容很簡單,就是「你已經同意測試條件是最佳的,所以測試後你不能找任何藉口。」蘭迪看到他們對此十分惱怒。

艾米麗的例子為商界人士上了不止一堂課:

首先,即使是聽起來動人的東西,如員工授權、創造力、戰略整合等,如果確實很重要,肯定有可觀測的結果,而這些並非是「超自然」的東西。即使是超自然的東西,也是可以量化的。

其次,艾米麗的實驗顯示出在科學研究中經常使用的簡單方法的有效性,例如控制實驗、小樣本抽樣、隨機抽樣以及使用單盲或者雙盲實驗來避免被試者者或主試者的主觀偏向。實驗中,我們可以組合這些簡單的要素,以觀察和量化各種不同的現象。最後,艾米麗的實驗只花了10 美元就揭穿了「撫觸療法」的謊言。艾米麗本來可以利用這群測試人員,設計一項更精巧的臨床實驗,來檢驗撫觸治療師到底給患者的健康帶來多大益處,但她並不需要那麼做,因為她只問了一個簡單問題就可以解決這個難題。艾米麗推論,如果醫生們可以改善患者的健康狀況,那他們至少可以感覺到能量場,因為這是撫觸治療師能給患者帶來益處的先決條件。如果他們連能量場都感覺不到,那麼關於撫觸療法的一切都值得懷疑了。

如果有足夠一個小診所從事醫學研究的錢,她可能會找一個花費更多的方法,但她只花費很少,就達到了一定的準確度。對比一下,你所使用的量化方法,到底有多少可以在科學雜誌上發表呢?

艾米麗的例子證明,簡單的方法也可以產生重要成果。她的實驗比絕大多數科學雜誌上發表的簡單多了,但是簡單的實驗給她的發現提供了強大的支撐力量。《美國醫學會雜誌》的編輯喬治·倫德伯格說,該雜誌的統計學家「都被它實驗的簡單性、結果的清晰性迷住了。」

也許你會認為艾米麗是個神童,因為即使作為成年人,我們中的絕大多數人都很難想到這樣聰明的量化方法。但艾米麗堅決否認這一點。當我修訂本書第二版時,艾米麗正是心理學專業大四本科生,而且就快畢業了。她各科平均成績是3.2,相當平庸,所以她認為自己只是個普通人。而且她確實碰到過那些期望遇到「在11 歲就發表論文的天才」的人。她說:「這對我來說很艱難,因為這些人認為我應該是火箭般躥升的科學家,當發現我如此普通時,他們很失望。」在和她談過話之後,我認為她有點過于謙虛了。但她的例子雄辯地證明:如果絕大多數管理者試著進行那些看似不可能的量化工作,將會取得巨大成果。

i黑馬曾多次聽過這樣的說法:應該避免使用諸如控制實驗這樣的高級量化方法,因為管理者不懂。卡通畫家斯科特·亞當斯半開玩笑地指出,只有最沒有競爭力的人才會被提升,而這似乎是在假定所有的管理者確實都被迪爾伯特法則(工作最沒效率的員工被自動推向他們能造成破壞最小的崗位。——譯者注)控制了。艾米麗,請把你的實驗解釋給他們聽吧。

從量化大師身上能學到什麼?

埃拉托色尼、費米和艾米麗給我們展示了和商界極為不同的東西。首席執行官經常會說:「我們不能一開始就對某件事情猜測。」他們認為不確定性是永遠無法解決的。當和這些不確定性打交道時,他們寧願被震懾得一動不動,也不願意嘗試做一些量化工作。面對這種情況,費米或許會說:「是的,有很多事情你確實不知道,但是你知道什麼?」

其他管理者或許會反駁:「如果不花幾百萬美元,根本沒法對那種事情量化。」因此他們不願意進行一些小研究,因為這些小研究雖然花費很有限,但比大型調研工作更容易犯錯誤,可這種減少不確定的量化工作出的結果也許值幾百萬美元。埃拉托色尼和艾米麗也許會指出,有效量化可以告訴你以前不知道的事情,包括預算問題,如果你多一點點創造力、少一點點害怕的話。

埃拉托色尼、費米和艾米麗以不同的方式啟發著我們。埃拉托色尼無法估算誤差,因為估計不確定性的統計方法在2000 多年後才出現,但如果他有計算不確定性的方法的話,只需測出兩個城市的距離以及陰影的傾角是否存在不確定性,而這也很容易計算。幸運的是,我們現在有了可以減少誤差的工具。量化的概念是「減少不確定性」,而且沒有必要完全消除不確定性,這是本書的核心觀點。

我們從恩里科·費米那裡學到了與此相關但又不同的內容。費米獲得了諾貝爾獎金,是精通實驗和理論的物理學家。但是費米問題顯示了如何量化初看十分困難甚至無法估測的事物。對於沒有獲得諾貝爾獎金的人來說也是如此,雖然對各種高級實驗方法的掌握有助於解決問題,但我認為無形之物之所以看起來不可量化,絕不是因為缺乏複雜的量化手段。在商業領域,通常看起來不可量化的事物常常有非常簡單的

量化方法,只要我們學會怎樣看透迷霧即可。在這個意義上,費米給我們的啟示就是,我們怎樣確定目前的知識狀態,然後以此為基礎展開進一步量化工作。

和費米的例子不同,艾米麗的例子基本上和初始判斷無關,因為她的實驗對撫觸療法的療效沒有任何先入為主的假設。她的實驗也沒有使用精妙的算法來代替不可行的量化。她的計算僅僅基於標準抽樣方法,並不需要更進一步的、像埃拉托色尼的簡單幾何學計算那樣的知識。但是艾米麗確實展示了有用的、不算複雜而且也不昂貴的量化方法。而且,理解她的實驗絕對不會比理解諸如撫觸理論、戰略整合、員工授權、加強溝通等「短命概念」(Ephemeral Concepts)難。

以上內容來自《數據和決策》世界圖書出版廣東有限公司出版



打開 天窗 量化
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