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建业地产发行7.65亿港元可换股债券


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http://www.nbd.com.cn/newshtml/20090806/2009080601471936.html


每经记者  李凌霞

        在登陆香港联交所上市一年多以后,河南地产开发商建业地产(00832,HK)终于启动了其上市后的最大规模融资。建业地产昨日宣布,将以发行可换股债券的形式,共融资7.65亿港元,以进行增加土地储备等扩张动作。

方源资本注资6.87亿港元

        建业地产昨日上午停牌,午间公司发布公告宣布,公司已经与相关方面签订协议,据此,建业地产将发行本金总额为7.65亿港元的可换股债券。

        据 了解,此次建业地产发行的这批换股债为期5年,年利率4.9%,初步行使价为每股3.1港元。该价格较建业地产停牌前收市价每股2.39元溢价了 29.7%。若所有可换股债券悉数兑换后,将转换为246774193股公司股份,占建业地产目前已发行股本的约12.34%以及经扩大后股本 10.98%。

        扣除相关费用后,此次发债所得款项净额约为7.62亿港元。建业地产表示,此次融资所得公司将用作收购少数股东权益、购买土地储备以及一般营运资金。

        值得关注的是,此次建业地产发行的这总计7.65亿港元的债券中,有绝大部分是由方源资本的全资附属公司FVGreenAlphaII认购的,认购总额约为6.87亿港元,而另外的7800万港元则是由WestHill认购。

        据了解,方源资本创立于2007年12月,投资方包括多家国际知名机构投资人,如加拿大国家退休基金、安大略教师退休基金、新加坡淡马锡控股等。去年11月方源资本成立了10亿美元的基金,正式启动了其在中国的投资业务。

利好刺激股价大涨8.787%

        在宣布上述融资计划的同时,建业地产还对该公司的现状进行了通报。

        公 司表示,全球金融危机对河南房地产市场造成了不利的影响,鉴于市场低迷,所以公司之前采取审慎的决策,推迟了若干项目的推出及竣工时间。另外,在市场低迷 的情况下,公司在今年的商业物业收入贡献比例下降,这也影响到公司的利润率。基于这些原因,建业地产认为今年上半年的业绩以及全年的业绩均将较2008年 同期有一定程度的下滑。

        建业地产董事会预计,今年上半年及今年全年公司将交付的总建筑面积将分别约为16.6万平方米及 80万平方米。按全年基准计算的话,董事会预计今年的每平方米平均售价将介于3700元人民币至3900元人民币之间,这较2008年的平均售价4151 元有所降低。

        此外,今年上半年建业地产订立的销售合同总值约为13.4亿元人民币,同比下滑了7.5%,因此,公司将今年全年的销售合同总值目标修订为30亿元人民币。

        建业地产表示,今年公司的利润下滑只是暂时性的,未来集团的发展重点仍将为住宅项目。

        尽管业绩可能出现大幅下滑,但是在融资利好的影响下,昨日午后复牌的建业地产估价还是受到支撑,全天涨幅高达8.787%,报收2.6港元。

建業 地產 發行 7.65 港元 可換 換股 債券
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A8电媒音乐:我们正在创立唱片业发行的新规则

http://www.21cbh.com/HTML/2010-9-13/2MMDAwMDE5NzE2MQ.html

见习记者 潘青萍/文

2009年,A8音乐实现全年7.07亿元的营业额,2010年上半年营收3.6亿元,实现同比增长23%。而这一切都建立在旗下音乐网平台30万的音乐曲库,6000首的月平均歌曲上传量,6.5万首原创歌曲,以及1.6万活跃音乐创作人的基础之上。

目前,刘晓松的A8电媒音乐已成为中国数字音乐的领头羊。

2000年创立A8音乐的前身——华动飞天网络技术开发有限公司开展SP(电信增值服务)业务时,当时的刘晓松怎么也不会想到,他的公司会走上数字音乐这条路。

2008年,A8音乐在港股上市,即募集到1.73亿港元资金,成为中国首只以音乐概念股上市的国家高新技术企业。在唱片业不景气的当下,刘晓松带着A8音乐为原创音乐找到了另一条出口。

刘晓松认为A8音乐在很大程度上创立了唱片业发行的新规则,“未来的音乐一定是电子化的,由于成本高和盗版影响,传统的CD模式音乐发行大部分是亏损的,A8这种电子音乐模式,会取代传统的唱片公司成为主流的唱片发行商。”

初创时期:移动增值服务起家

A8 音乐并非刘晓松的初次创业。在此之前,他曾有过自己的第一个公司——信力德系统有限公司。舍弃了清华博士学位的刘晓松狠狠地抓住了这次创业机会,凭借着对 信力德公司的妥善经营,在上世纪90年代,他已具备了千万身家。初次创业,带给他的不仅仅是资本的原始积累,更让他收获了信心。

之后,他 将信力德公司转让出去,并到美国进行了考察。“当时是1999年,国内互联网才刚刚全面兴起,而美国的宽带已经非常普及,手机也有非常多的应用,我当时就 意识到,未来十年,电信公司传统的语音业务将面临巨大的挑战,而基于互联网和手机结合的数字业务则将成为新的利润增长点。”

2000年5月,华动飞天网络技术开发有限公司宣告成立,这家公司就是A8音乐的前身。公司主要运营基于互联网的手机PIM(个人信息管理)业务,专注做SP(移动增值业务)。

随后国内手机用户的快速增长,让华动飞天迎来了高速的发展。之后3年,华动飞天先后与中国移动广州分公司、CCTV-MTV音乐盛典、百事中国等建立合作关系,通过多种渠道拓展无限增值服务,利用短信、彩信等业务,成为国内的大型SP之一。

然 而,行业竞争非常激烈,说到公司的发展方向,刘晓松曾表示:“在移动梦网出来前我们觉得移动增值业务非常有前途。”2000年12月,中国移动就已正式推 出了移动互联网的“移动梦网”业务,虽然SP的利润十分可观,但无线互联网行业的收入水平并不稳定,在运营商背后运作的华动飞天并没有机会进入行业金字塔 的塔尖。

一次偶然的机会,刘晓松发现了彩铃业务的巨大发展空间。当时华动飞天在深圳当地的报纸上登了一个很小的广告,告知提供手机下载铃声,结果当天就有26万人次下载。于是,琳琅满目的铃声下载成了公司主要利润来源。

向数字音乐公司转型

“做 SP时我们的业务增长很快,连续十四个月实现20%的增长,但是越是这样越觉得心慌,因为在整个无线增值的价值链中SP最缺乏核心竞争力,要想基业长青战 略转型势在必行。但SP的转型有其局限性,于是跟内容结合,不仅做一个发行平台、销售平台,而是新内容的原创平台就成为我们选择的方向。而做音乐是考虑到 有很大的市场需求,电媒音乐必将是大势所趋等原因决定切入的。”尽管公司的长期发展,刘晓松决定转型。

2004年,华动飞天推出了自己的原创音乐互动平台(UGC),并正式更名为A8音乐,开始转型为数字音乐公司,通过在网上推广原创音乐和发行音乐作品,获得mp3下载和铃声下载的收益,并与原创作者分成。

然而,公司的转型并不容易,原因主要来自于员工的阻力,“A8转型的时候很多员工都不理解,因为在音乐方面都不在行,他们不想干,这个怎么办,那我一句话,干也得干,不干也得干,或者你就离开。”

由于很多业务部门跟音乐没有关系,一旦转型一些员工就没了用武之地。这次转型过程员工流失约15%。

但在确定转型后,A8音乐的路子也走得更坚定,并且获得了新加坡TDF资本、英特尔投资、JAFCO亚洲、三菱UFJ证券以及IDG五家风险投资商共2000万美元的投资,为公司手机音乐业务发展募集到了资金。

接下来,A8音乐开始扩大自己的步伐,率先和华纳、环球、索尼、BMG和百代五大唱片公司签约,获得对方正版音乐的网上下载代理权,掌握了庞大的电子音乐内容。

2005年,A8音乐与多普达携手,推出了无线音乐门户客户端A8 BOX;2006年,率先在中国提供互联网“正版音乐服务”;2007年,发起“原创中国音乐基地工程计划”。至此,A8音乐已经完全走上了一条以音乐创 作、音乐制作和数字发行为核心的原创音乐产业链的道路。在2007年,A8音乐的净利润是5500万元。

双重压力下逆势上市

2008年,在信息产业等部门对SP行业的监管趋紧,以及移动运营商自身对SP深度参与的双重压力下,内地的SP市场持续降温。

在这个大背景下,2008年6月12日,A8音乐在香港逆势上市,从而备受关注。这次港股上市创造了多项纪录:香港第一只数字音乐概念股;内地第一个以数字音乐概念上市的公司;上市创造的128倍超额认购是H股今年以来新股最高超额认购。

上市募集到1.73亿港元的资金,也成为A8音乐持续为业绩做出诸多突破的底牌。A8音乐将其投入到了潜在收购、提升互动平台、进一步开发A8音乐在线系统和3G技术业务整合这四个领域。

随 后,内地著名音乐人高晓松正式宣布加盟A8音乐,担任其音乐艺术战略顾问,亲自为以A8音乐平台实现自我价值的优秀创作人做指导,也提高了A8在原创音乐 领域的声誉。而在刘晓松的计划中,“原创音乐基地产业园将提供原创音乐平台,任何有音乐才华的人都可以通过这个平台一展身手”。

在不可阻挡 的发展趋势之下,A8音乐收益创历史新高,2008年全年达7亿元,较2007年飙升了147%。其中,音乐相关业务收益占总收益的70%达4.95亿 元,原创音乐收益较2007年增长了270%至1.83亿元。2009年净利润为1.02亿元,较08年增长27%。

后转型时期:B2C模式——从运营商背后走出来

目前,A8音乐已经成为我国数字音乐领域的领头羊。然而,A8音乐2010年的中期财报却不容乐观,截止2010年6月30止6个月,收入约3.58亿元,较2009年同期增长23%;净利润人民币2010万元,较去年同期下降约55%。

该财报表示,今年初,由于手机用户投诉相关移动增值服务的产品宣传误导及缺乏收费提示,移动增值服务的监管举措增加,拖累盈利下跌。

由此可知,A8音乐的非音乐业务仍然占据总收益的相当大比重。A8音乐表示,为对应盈利下跌,公司一方面已扩大与国际手机厂商的合作,期待营业额进一步增长;另一方面,已精简了移动增值服务30%的人手。

2009年,A8音乐将所有音乐及相关业务整合为一个基于云计算技术为基础的“音乐云”业务,是一种B2C的业务模式。A8音乐将此作为集团的一个长期战略,旨在通过为用户提供一个虚拟的集中空间来存储自己的音乐,使用户可以随时随地透过任何设备检索或收听音乐。

刘晓松认为:“A8音乐的长期发展策略是要建立一套B2C的业务模式并直接拥有自己的客户群。通过音乐云及A8 Box综合娱乐平台,集团将向用户提供以音乐和音乐相关产品为核心的多元化产品。”

刘晓松接受媒体采访时曾说,“A8音乐要以内容为王。内容做得好就是人们(尤其是青年人)特别想看、特别想听。能达到这样的效果才是内容赢了,才能使产业发展起来。”

目 前,A8音乐仍处在后转型期,在新业务上的投入也越来越大,年初推出的手机软件“开心听”,现已拥有近2千万手机用户。但A8音乐称,这个手机软件完全是 免费的,公司并未从上面盈利。“以前都是躲在运营商背后做个人收费业务,而目前公司更注重发展音乐云的用户体验及功能,短期目标为吸纳忠实用户,希望未来 与运营商合作的同时,自己也可以直接接触客户。我们在新产品的研发上也吃过亏,大家都是摸着石头过河,可借鉴的不多。”

据了解,音乐云在未来两到三年内将不会带来收益。面对移动增值服务行业竞争加剧、政策监管趋严,A8音乐将要如何在后转型期中实现中期财报里所承诺的改善公司营业额和利润,并使音乐云策略成为中国最出色以及最受欢迎的音乐服务,我们拭目以待。


A8 電媒 音樂 我們 正在 創立 唱片業 唱片 發行 的新 規則
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发行审批之害

http://magazine.caing.com/2011-01-15/100217188.html

各方市场主体各归其位,各司其职,善莫大焉
简直

  A股市场从成立,长期背负两大先天性缺陷。一是法人股不流通,二是发行审批制。前一问题,伴随着市场已经并仍在承受的巨大代价,正在逐步解决,这使得第二个问题在当下显得更加突出,仅进行局部修补无济于事。

  现行发行审批制度究竟给市场造成了哪些伤害?

  首先,发行审批使监管者置身于市场供求两端的中间,使供方与需方无法通过顺畅沟通达成交易,结果是 “上市”这种在成熟市场司空见惯的企业股权挂牌交易行为,在中国成为少数幸运儿类似黄袍加身的特殊礼遇。同一家企业,经审批上市后,估值会产生10倍甚至更大飙升。

  按理说,股权流动性的提升会使企业总市值有一定程度的上升,但在正常市场这一提升的幅度有限,企业有上市、也有退市。但A股市场的估值飞升,使 企业退市几无可能,因为利益的杀伤过于猛烈:就算基本面没有任何恶化,退市可能使市值缩水为上市时的5%,这不知将使几人跳楼,几人上街,并会将责任归咎 于审批主体——监管机构。

  其次,发行审批使A股失去投资价值。新上市企业价格陡升的部分,在扣除发行募集的资金和正常的市值上升部分,就是审批制的制度成本。

  在A股市场上,假设发行上市后股价不再上涨,消化这次市值暴增,需要企业四到八年的发展。请注意,这是对年均利润增速保持在30%-100%的少数企业而言!如果企业利润增长停滞甚至下滑、亏损,那么,指望利润增长对高股价形成支撑,将遥遥无期。

  因此,从新股上市开始,二级市场的投资者就在大多数股价永远得不到利润支撑的上市公司中进行艰难选择,这就不难看出,为什么A股市场的投资者,从基金到散户,亏损是常态。

  其三,上市时的市值飞升,导致投融资环境扭曲恶化、乱象频仍。为了搭上A股上市这个举世罕见的暴富机会,投资人把目光盯在Pre-IPO阶段, 某些人把手插到上市审批环节,谋取非分利益。因为审批上市给监管机构自身带来的巨大压力,监管机构把压力分散到环保、土地、税务等各个环节,给从地方到中 央的各个上市相关部门都营造了伸手的空间。大量无力或不愿支付上市成本的企业,则无缘于A股。

  其四,发行审批制使得中国缺乏直接融资的有效配置渠道,给宏观经济造成深远伤害。这不是发行审批导致的最后一个问题,但这是最严重但最易被忽略 的问题。股票市场定价中枢脱离企业基本面,市场的运行完全听命于资金面也就是信贷政策,从而加剧了A股政策市特征,使广大投资者失去了通过证券市场获得财 产性收入的宝贵机会。

  至于发行审批导致二级市场投资者的财富向上市公司上市前股东转移的现象,给社会财富文化造成的扭曲,影响更为深远。

  仅从以上列出的四大害处,细心的读者应已看出,问题的核心是行政权力介入市场交易这个制度根本。一言以蔽之,如果不摈弃发行审批制,中国就不存在真正的、正常的股票市场。

  在阻碍市场正常化言论中,有一种流行观点,即2010年在发行审批制之下,市场融资过万亿,如果不审批,该造成多大的融资压力?对此,我认 为,2010年市场以过万亿的现金,仅支撑了不到300家企业的新上市和100来家企业的再融资。如果放开发行审批,参考国际上“无审批”市场,发行市盈 率将在15倍左右,300多家新上市企业的总融资额将降为2010年实际数的五分之一。换言之,上市的企业数量会大增,而融资总额反而会下降。

  如是,则上市暴富消失,PE腐败消失,突击入股消失,二级市场真正恢复投资价值,监管机构可将其殚精竭虑挑选上市公司的人力物力,全部用于对虚假信息披露、欺诈、内幕交易等违法行为的反制,各方主体各归其位,各司其职,善莫大焉。这个变革,可能才是真正伟大的博弈。

  作者为投资业者

發行 審批 之害
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經驗傳承 《今周刊》發行人 VS. 十五歲投資早鳥 老謝給國三小粉絲的一堂投資課

2011-4-4 TWM




《今周刊》日前接獲一名對理財投資「小」有研究的讀者回響,這名年僅十五歲的國中生,自十四歲開始從事投資,更是本刊發行人老謝的忠實讀者。

我們特別安排雙方會面,交換彼此對投資的心得。

撰文‧鄭淳予

面對鏡頭略顯靦腆,臉上掛著稚氣、說自己不好意思上鏡頭、希望能以「小粉絲」化名現身的這位男孩,現在就讀國三。十四歲那年,把歷年來長輩給的壓歲錢買了五張統一超的股票,這一進場,就對投資產生了濃厚的興趣。

陪 伴兒子與老謝見面的劉爸爸說:「我兒子可能創下台灣出席股東會年紀最輕的紀錄!」原來去年統一超開股東會,「小粉絲」還特地向學校請假,拿著開會通知書搭 高鐵遠赴台南。然而,統一超股東會卻在半小時內草草結束,讓這名小股東好生失望,在回程的路上,他甚至考慮要全部賣掉統一超的股票。

劉爸爸給具有投資天分的兒子五十萬元進行操作。為了好好守護老爸的血汗錢,小粉絲不僅勤讀老謝的文章,還針對每天發生的財經大事做筆記並寫下自己的心得。老謝在《今周刊》、《財訊》與《先探》的每篇專欄文章,他都不放過,甚至連老謝主持的電視節目,他也一定按時收看。

志在成為﹁巴菲特﹂

十五歲國中生對財富具企圖心身為統一超的股東,小粉絲更懂得肥水不落外人田道理,不管買飲料還是買雜誌,寧願多走幾步路到7-ELEVEn購買,希望對自己投資的公司獲利有一點小小貢獻。而統一超的OPEN小將則長期盤踞在他的電腦桌面。

星 期天冷風颯颯的早上,老謝特地趕赴辦公室與小粉絲見面。一開場,鬢髮灰白的老謝問他:「孩子,你對將來的人生有什麼想法?」小粉絲無所畏懼地回答:「我想 不斷投資,擴大自己的財富,然後總有一天要成為像股神巴菲特那樣的投資大師!」老謝用一貫充滿幽默與智慧的口吻說:「投資很有意思,你可以從很年輕,一直 做到你死為止。人生最高境界,就是到臨死前那一剎那,還可以下單買賣股票!」科斯托蘭尼正是曾達到這樣境界的人,比起許多事業,投資永遠可以不必退休。

以下是小粉絲向老謝請教幾個當前重要財經議題的摘錄,小粉絲心中的疑問,或許也是許多對財富有企圖心的年輕人目前心中的共同疑問。

小粉絲問:繼二○○八年金融危機後,下一個全球金融危機會是什麼?我們該如何觀察?

老謝答:○八年金融海嘯雖已遠颺,但留下的餘毒卻可能為下次金融危機埋下伏筆。以美國政府為主,包括歐洲甚至日本,各國大量印鈔票,企圖挽救瀕臨崩潰的經濟體系。大量印鈔票的後遺症,就是造成世界各國通貨膨脹。

舉 凡印度連續升息八次,韓國CPI(消費者物價指數)已達到四.五%,中國大陸達到四.九%以上;原物料指數從貴金屬如銅價、錫價,或是棉花、石油等等,無 一不創下歷史新高。美國房地產崩盤後的通貨緊縮現象,就像是自己患了感冒,再用他國通貨膨脹的熱度來祛寒;如今美國的經濟好起來了,全世界通膨的火卻難撲 滅。

目前世界經濟版圖存在有五個不穩定因素。首先,中東與利比亞的動盪,油價居高不下看來是個沒完沒了的局面。其次,日本海嘯後造成嚴重的 產業斷鏈危機,台灣與日本剛好是上中下游,日本是龍頭,台灣是龍身,中國是龍尾;這個龍頭一斷,台灣電子業五窮六絕的現象很可能會提早發酵。

第 三則是歐債危機。繼去年希臘之後,現在輪到西班牙告急,葡萄牙也將向歐盟請求紓困,整個歐洲的債信問題勢必會越滾越大。第四,中國從打房開始緊縮,也會帶 來全亞洲資金緊縮的壓力。連帶地第五點,就是台灣的打房與內需危機。台灣的房地產之所以會漲,都是因為政府鈔票印太多惹來的麻煩,政府種下此因,鈔票相對 氾濫地存在,房地產當然非漲不可。

全球通膨難解?

世界經濟版圖存在五大不確定因素要是這一回日本為賑災也加入印鈔票的行列,全世界很有可能會陷入失控性的通膨,把所有一切都徹底毀掉。所以現在可以說是到處都灑了汽油,那一把火看誰去點,點了以後我看就不可收拾,長期來講大概會這樣。

老謝問:你怎麼看這次日本大地震,投資上你怎麼做?

小粉絲答:我覺得這只是短期現象。在台股大跌四百五十五點的那天,我問父親能不能進場了,在他同意下,一進場全部下單金融股,只有金融股跌最慘,是最佳時刻。

老 謝答:日本值此天災、核災齊發,人人爭相逃竄的時刻,或許是研究日本房地產的好時機。外資在上周共買進了一百多億美元的日股,正是危機入市的最佳寫照。所 有的波動都是突發性的大利空,很多人逃之夭夭,但對手上有現金的人來講,那永遠是逢低進場的機會。最大利空消息出現的一剎那,市場會呈現恐慌,但恐懼完之 後,還是要回到原來的軌道。

小粉絲問:中國會不會成為全球下一個金融危機的源頭?

老謝答:未來中國最大的壓力就是房地產的泡 沫吹破。中國現在有幾個壓力都還在進行中,一個是社會貧富差距懸殊,另一是中國這三十年來幾乎沒有什麼用創意創造出來的價值。中國財富的形成,簡單說,就 是從加工創造出口,以及土地的增值,假使有一天中國房地產崩盤了,那就是一個很大的炸彈。

中國的房地產會不會泡沫化,就要看人民幣。人民幣升值的過程就像日圓一樣,升到盡頭後,就變成貶值,貶值後資金外流,屆時,中國整個局勢可能反轉。

中國是下一個經濟亂源?

關鍵在人民幣兌美元匯價趨勢如今中國積極追求均富社會,又為了不要讓人民幣升值得那麼快,當局便把壓力反映在調薪的政策上,工資一調整,就變成成本推升,造成全世界惡性通膨的一個推手,問題當然更大了。

中國會不會成為下一個世界經濟亂源,觀察重點應放在人民幣兌美元匯價的趨勢上。就如同當年日圓自二次戰後以一美元兌換三百六十日圓,到一九八五年《廣場協議》升值到兩百六十三日圓,今天已來到七十六日圓。

美國未來若要讓中國有什麼「三長兩短」,就讓人民幣一直升值,升過頭以後再貶回來,泡沫就吹破了。中南海很多人在研究這項金融作戰策略,就是不想步上日本後塵。

小粉絲問:那麼中國的十二五規畫能不能扭轉以出口為主的中國經濟,變成以內需為主?

老 謝答:「十二五規畫」中,最核心的精神就是中國不再做廉價生產,要從過去的生產導向轉型為質量並重。中國一方面要求產業升級,一方面力求在均富社會中增加 消費;另外,中國也嘗試導入一些新產業,像是替代能源或環保節能,中國原先計畫建造的七十五座核能發電廠,在這次日本核能事件爆發後重新檢討評估。而在這 當中,台商的定位便要重新調整,過去習慣使用廉價勞工的台商如今勢必開始碰壁,接下來就要看誰能在中國的內需主流市場中脫穎而出,許多產業會在「十二五規 畫」之後逐漸被淘汰。

小粉絲問:所以中國有機會出現像美國沃爾瑪︵Walmart︶一樣的通路商嗎?哪一家通路商最有可能成為中國的沃爾瑪?

老 謝答:我去參觀中國的沃爾瑪和家樂福,比較裡面產品種類,到它的空間擺設,還有規畫的狀況,發現中國大潤發都遠遠超過它們。目前沃爾瑪與家樂福都是由外國 人擔任經營者,這使得他們與中國消費者習慣略有距離,但中國大潤發是由台灣人站在第一線經營,似乎更能掌握消費商機與偏好。所以下一個中國的沃爾瑪,我覺 得是中國大潤發。

小粉絲問:你比較喜歡長期投資還是短期投資 ?

老謝答:有人適合短線作戰,有人適合長線,這要先看你的個性,沒有對錯。除了個性之外,就看資金實力。

資金實力強的人,覺得股票有價值的就買,你一方面可以隨時檢視,一方面也可以長期等待。長線投資者就像打拳擊一樣,一拳擊出去了,另外一手還有銀彈蓄勢待發。做長線的人通常會把獲利目標設定至少一倍以上,這就必須用等待創造高報酬。

而短線操作也有學問,若沒有長期經營,不會曉得一支股票的最佳出手時機;但對短線操作的人來說,通常也不太會受重傷,一見情況不對就脫手,比較不會有系統性的風險。


經驗 傳承 今周 周刊 發行人 發行 VS 十五 五歲 投資 早鳥 老謝 謝給 國三 粉絲 一堂
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方正證券低價發行

http://magazine.caing.com/chargeFullNews.jsp?id=100287917&time=2011-08-05&cl=115&page=all

低定價原則讓方正證券上市贏得了市場的不少擁躉,但未來的前景是否值得期許?
財新《新世紀》 記者 范軍利

 

  如無意外,8月10日,證券市場第16只券商股、第7只IPO(首次公開發行)上市的券商股——方正證券(601901.SH)將正式掛牌上海 證券交易所。方正證券生不逢時,適逢2008年以來券商股的估值低谷,並且在破發成潮的2011年,這一募集資金達到58億元的大盤股能否能踰越「破發」 難關,也牽動著投資者的神經。

「目前這個上市的時點,究竟意味著保護傘,還是風險點,尚未可知。」北京一位券商分析師說。吳霞/東方IC


  8月3日,方正證券發佈《首次公開發行A股定價、網下發行結果及網上中籤率公告》,確定公司本次發行價格為 3.90元/股,對應發行後市盈率為19.5倍。

  分析師表示,此估值低於目前券商板塊整體22倍市盈率水平,略高於廣發證券、海通證券、招商證券等大型上市券商估值。

  在當下贏弱的市況下,這一低定價原則讓方正證券贏得了市場的不少擁躉,網上網下凍結資金高達1684億元,也讓監管層感到「欣慰」。

股東已「離婚」

  5月27日,方正證券上市獲無條件過會。「90%的上市公司都是有條件過會。」一位投行人士表示。

  方正證券前身為浙江證券,2002年8月29日,中國證監會同意方正集團以2.295億元受讓浙江證券51%股權,公司於2003年更名為方正 證券,並最終被豁免了證監會對原浙江證券的5億元罰單。在2006年那波券商綜合治理大潮中,方正證券獲得機會重組深受「鴻儀系」之亂的泰陽證券,並於 2008年5月12日獲得證監會核准,註冊資本增加為16.54億元,註冊地亦搬到湖南。

  根據招股書,持有方正證券5%以上股份的股東包括方正集團,持股56.592%,系控股股東;第二大股東為利德科技發展有限公司(下稱利德科技),佔發行前總股本的8.646%;第三大股東為哈爾濱哈投投資股份有限公司,持股6.44%。

  除了方正集團,方正證券的股東主要來源於原浙江證券和泰陽證券的股東,其間經歷多次股權轉移,泰陽證券的原股東則經歷了重組中的高比例縮股、債轉股和股權轉讓等。根據招股說明書,2002年5月至今,方正證券發生了11次國有股權轉讓。

  2011年5月9日,湖南省人民政府對歷次國有股權轉讓行為予以確認,稱自2002年5月至今的這些股權轉讓行為「未履行國有資產評估、上級國 資部門審批以及進場交易等程序,存在程序瑕疵,但上述轉讓行為未損害其他國有股東利益、未造成國有資產流失,股權轉讓合法有效」。

  第二大股東利德科技的歷史相對比較曲折,也在方正過會當日,招致市場懷疑,被認為這可能是方正集團的關聯企業。

  招股說明書顯示,利德科技是一家主要從事「實業投資和投資諮詢」的公司,註冊資本為3億元,主要股東為成都華鼎,後者的股東現為兩家北京的法人 股東:北京沃美科貿有限公司(下稱沃美)出資5950萬元;北京九州泰富文化傳播有限公司出資4050萬元。公開資料顯示,沃美是央視廣告的最大代理商。

  1999年8月成立的利德科技,最初是中國高科(600730.SH)的控股子公司,中國高科佔有其90%股份,深圳市高新創投資有限公司持股 10%。2011年2月,方正集團以5億元收購了中國高科24.37%的股權。在2007年以前,利德科技是方正集團持股約11%的方正科技 (600601.SH)銷售公司的股東,也是中國高科的客戶。但工商資料顯示,2007年2月後,利德的終極所有權轉向了沃美。

  「招股書要求披露的是當前的情況,這不是說股東之前有沒有關聯,而是現在的確沒有。」一位接近方正高管的知情人士對財新《新世紀》說,「這跟結婚啟事一樣,只要求結婚的時候雙方是單身,以前跟誰結過婚跟誰離過婚並不需要披露。」

定價糾結

  方正證券是今年A股IPO市場第三大規模的新股發行。此前華銳風電(601558.SH)和龐大集團(601258.SH)分別通過IPO募集資金94.59億元和63億元,為今年來籌資規模前兩位。

  方正證券本次發行量為15億股,佔發行後總股本24.59%;募集資金58.5億元,將全部用於補充資本金。

  根據公告,本次方正證券網上網下發行累計凍結資金1683.7億元,網上中籤率為2.24%。接近方正證券承銷團的人士表示,「在今年A股低迷的背景下,如此體量的凍結資金顯示市場資金量並不少。同時,也表明公司3.9元低價發行策略的成功。」

  根據披露,此次方正證券網下凍結資金總額為248億元,共計52家詢價對象管理的93家配售對象足額繳納了申購款並參與了本次網下申購報價。其中,達到發行價格3.90元/股,並滿足《網下發行公告》要求的配售對象為69家,網下認購倍數5.45倍。

  接近交易的人士告訴財新《新世紀》記者,方正證券內部對發行定價有過爭議。

  在確定詢價區間時,一度為下限定於3.9元還是3.7元引發爭議。最終確定發行價時,公司內部又為定於3.9元還是4元糾結一番。

  「3.7到3.9之間的區別,就是兩毛錢的差異,但15億股,最終差異就是3億元。」

  支持3.7元下限者認為,較低的價位容易獲得機構認可,加大認購倍數,同時降低未來上市後破發風險。支持3.9元者則認為,畢竟牽涉到3億元的募集資金,這是一個需要考慮的價碼。「不能一看機構哭窮,就讓著他們。」支持定價上限的人士表示。

  當3.7元的下限詢價區間確定後,公司內部又在3.9元與4元的最終發行價上展開糾結。「如果是3.9元的話,對應19倍市盈率,4元的話,對應20倍市盈率。我們認為20倍的PE,是個很微妙的點,關乎投資者心理價位。」

  最終,對破發風險的擔心令方正證券內部最終統一思路——低價發行。

  接近交易的人士表示,「確實不希望機構投資者在申購成功後,一上市就賣掉。機構一拋售,不光壞了新股上市的市場形象。另外,幾百萬的單橫在那裡,散戶怎麼敢下單?最終結果只有一個——跌破發行價!」

  北京一位券商研究員表示,目前A股市場券商板塊整體市盈率為22倍左右,市淨率為2.18倍。而在2008年10月28日上證指數見底1664點時,券商板塊市盈率和市淨率分別為24.06倍和3.72倍。

  該研究員認為,當前券商板塊總體估值已經低於2008年熊市末期水平。但今年破發大潮之下,方正證券大盤上市,能否守得住破發考驗,仍為市場所關注。

  「目前這個上市的時點,究竟意味著保護傘,還是風險點,尚未可知。」北京一位券商分析師說。

前景預期

  影響新股是否破發的因素,除了定價和大市,也在於在券商中位於第二梯隊的方正證券能為投資者描述怎樣的一個未來。

  目前方正證券是一家在浙江、湖南擁有主要營業部資源、以經紀業務見長的中級券商。截至2010年12月31日,方正在全國擁有87家營業部,其 中湖南、浙江的63家營業部,佔72.41%;同時,方正證券也在北京、上海、天津、重慶等13個省市的中心城市設有24家營業部。

  截至2010年12月31日,方正證券淨資產為89.64億元,2010年營業收入30.88億元、淨利潤12.72億元、每股收益0.27元,在上市券商中屬中等水平。

  8月1日,方正證券董事、總裁王紅舟在進行網上路演時表示,公司未來的增長潛力,一是繼續併購,這暗示了方正還將繼續收購其他券商的計劃;二是未來在激烈行業競爭中,方正證券的優勢之一是業務資格「全牌照」。

  「併購決策上,方正不同於其他國有控股公司,決策程序簡單、鏈條短,效率相對高。」接近方正集團的知情人士表示。

  方正目前控股的公司包括:主要做投行業務的合資公司瑞信方正(持股66.70%)、方正期貨(持股85%)、方正和生投資有限責任公司(100%),最新拿到一個牌照是7月獲批的方正富邦基金管理公司(持股66.7%)。

  「我們剛拿到全牌照,只要做到行業的中下等水平,就有明顯的增長空間。」接近方正證券的知情人士認為。上市之後,方正證券也將位列上市券商中等水平。

  受益於經紀業務區域網點優勢,方正證券過去幾年的市場份額增長較快。

  同多數券商一樣,方正證券收入結構中,經紀業務是公司的主要收入來源。自2008年吸收合併泰陽證券後,公司市場份額呈跨越式增長:經紀業務市場份額由2002 年的0.54%增至2010年的1.71%,年均增長率達27.87%。

  截至2010年12月31日,公司經紀業務市場份額在交易所會員中排名第17位,營業部數量在全國106 家券商中排名第13位,在上市券商中目前實際排名第七位。

  但在經紀業務市場份額增長的同時,佣金費率下降也成為經紀業務發展的潛在風險點。長江證券研究所劉俊告訴財新《新世紀》記者,由於公司主要營業網點分佈在競爭較為激烈的浙江等地,綜合佣金費率下滑十分顯著,2010年佣金費率降幅達31.06%。

  另外,從2007至今三年,經紀業務佔方正證券營業收入的比例正在下降。根據長江證券研究報告,公司在2007年-2010年,經紀收入佔營業 收入總額的比例分別為87.26%、84.22%和65.09%;經紀業務貢獻的營業利潤佔公司利潤總額的比例分別為106.51%、107.98%和 74.26%。

  「借力於瑞信方正的合資券商,方正證券的投行業務有所提升,不過其增長持續性有待市場考驗。」劉俊表示。自2008年公司證券與瑞士信貸合資成 立瑞信方正專門從事投行業務後,2010年全年瑞信方正累計承銷金額超過381億元,主承銷金額市場份額由2009年的1.51%上升至2010年的 2.54%,排名由去年的20位上升至2010年的第13位。

  多位分析人士均表示,雖然瑞信作為合作夥伴保證了方正證券投行的業務來源和基本水準,但方正證券投行增長的持續性和穩定性還有待市場驗證。

  截至2011年7月22日,按照發行收入統計,瑞信方正證券實現承銷收入1747萬元,位居行業第51位,市場份額為0.18%。該筆承銷收入 主要來自於一筆中石化可轉債項目,承銷金額38.3億元。但今年截至7月22日,已有48家券商有IPO發行項目,39家券商有增發主承銷項目,11家券 商有配股主承銷項目,但上述所有項目中,難見瑞信方正的身影。

方正 證券 低價 發行
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一間上市公司在一個曆年發行新股的數量限制

一般評論以為,一間上市公司只可以按一般授權發行20%新股,其他時候則不可發行 新股,但其實這種說法是大錯特錯,其實如果一間公司想集資,不如現在我們翻翻上市規則看看發行新股的規則,有甚麼地方可以鑽空子:

1. 發行新股的限制

a.  發行的股票數目

根據上市規則第13.36(2)(b):

「發行人現有股東在股東大會上通過普通決議,給予發行人董事一般性授權(無條件授權或受決議所訂條款及條件規限),以便在該項授權的有效期內或以後,分配或發行證券,或作出任何將會或可能需要發行、分配或出售證券的售股計劃、協議或授予任何期權;而分配或同意分配的證券數目,不得超過發行人當時已發行股本的20%.... 另加上發行人自獲給予一般性授權後購回的證券的數目(最高以相等於發行人當時已發行股本的10%為限)的總和,但發行人當時的股東須已在股東大會上通過一項獨立的普通決議,給予發行人董事一般性授權,將該等購回證券加在該項20%一般性授權之上。」

簡 單來說,在股東大會議決通過後,董事會在不回購股票下,每年能發行的新股是股東大會通過時股本的20%,如果你用盡回購授權10%,你就可以發行不多於股 東大會股本30%。即是原本公司有100股,你一年可以發行20股,回購的股票自然加入可發行新股限額上,但最多是10股,即最多你可透過授權發行30 股。

b. 發行的價格及其他披露

但是根據上市規則13.36(5):

「(5) 如屬配售證券以收取現金代價,而有關價格較證券的基準價折讓20%或20%以上,則發行人不得根據《上市規則》第13.36(2)(b)條所給予的一般性授權而發行證券;上述的基準價,指下列兩者的較高者:

(a) 簽訂有關配售協議或其他涉及建議根據一般性授權發行證券的協議當日的收市價;或
(b) 下述三個日期當中最早一個日期之前五個交易日的平均收市價:
(i) 公布配售或涉及建議根據一般性授權發行證券的交易或安排之日;
(ii) 簽訂配售協議或其他涉及建議根據一般授權發行證券的協議之日;或
(iii) 訂定配售或認購價格之日,」

又根據上市規則13.29:

「13.29 若證券是根據股東按照《上市規則》第13.36(2)(b)條授予董事的一般性授權的權限而發行以換取現金,而證券的發行價較《上市規則》第13.36(5) 條所載的基準價格折讓20%或 20%以上, ....公告中必須披露(其中包括)以下資料:

(1) (若獲分配證券人士少於 10人)每名獲分配證券人士的姓名╱名稱又或(如適用)其實益擁有人的姓名╱名稱,並確認其獨立於發行人;及....」

概 括而言,發行的價格一般不能低於5日平均價或收市價的較高者的20%,如此則一般授權就會失效,亦要根據上市規則稱,向交易所證明「上市規則發行人正處於 極度惡劣財政狀況,而唯一可以拯救發行人的方法是採取緊急挽救行動。」如確實要以這價錢以下發行股票,則需進行更多披露,配售多於6人的限制也改至10人。

在實際情況來說,如果間公司不停地蝕錢已陷破產邊緣,不如先做一個進取的財務撇減,然後以惡劣的財務情況來向交易所申請公司需要大舉賤價配股才能改進財務情況即可。但如果循規蹈距的話,就不如按著規則去以少於20%折讓發行新股。

現在談談其他發行新股的方法:

2. 授予購股權

a. 最多發行的購股權數目

根據上市規則17.03(3) 條附註(1):

「可於所有根據計劃及任何其他計劃授出的期權予以行使時發行的證券總數,合計不得超過上市發行人(或有關附屬公司)於計劃批准日已發行的有關類別證券的10%。釐定這10%限額時,根據計劃條款已失效的期權不予計算。」

簡單的來說,如果在股東大會通過後,一年發行的購股權則可以是當時發行股本的10%。

根據上市規則17.04(1)(a),如果不是發給大股東及董事等關連的人士的股權不超過發行股本的0.1%或金額不超過500萬元,又或者根據上市規則17.03(3)附註4,在12個月發行予其中一名人士的股權超過1%,其實不用任何股東的再批准。

b. 發行購股權限制

(1) 購股權的最多數目

根據上市規則的17.03(3) 附註2規定

「可於計劃及任何其他計劃所有已授出但未行使的期權予以行使時發行的證券數目,不得超過上市發行人(或有關附屬公司)不時已發行的有關類別證券的30%。如根據上市發行人(或附屬公司)的任何計劃授出期權,會導致所發行證券超過限額,則概不得授出有關期
權。」

即是現存購股權不可多於股本的30%,因全面收購界線是30%,這是為了避免有部分人在行使購股權後,觸發全面收購作出的規定。

(2)時間限制

根據上市規則17.05條規定:

「上市發行人在可能影響股價的情況發生後,或已就可能影響股價的事項作出決定時,不得授出期權,直至該等可能影響股價的資料按照《上市規則》第2.07C條的規定刊登公告公布為止;尤其是不得在以下較早日期之前一個月內授出期權:

(1) 董事會為通過上市發行人任何年度、半年度、季度及任何其他中期業績(不論是否《上市規則》所規定者)舉行的會議日期(即上市發行人根據《上市規則》最先通知本交易所將舉行的董事會會議日期);及

(2) 發行人根據《上市規則》規定刊登年度或半年度業績公告的限期,或刊登季度或任何其他中期業績公告(不論是否《上市規則》所規定者)的限期。有關的限制截至上市發行人公布業績當日結束。

註: 限制授出期權的期間,將包括上市發行人延遲公布業績的期間。」

上述條例只是為了避免對公司條例在公佈業績前董事增持規則禁止買賣期限的牴觸,即半年業績前發佈30日前,又或是全年業績發佈前60日才衍生的規定。但是根據香港交易所常問問題系列一「有關企業管治事宜及上市準則規則修訂」第73條問題的答案指出,「董事大可以在禁售期間行使其購股權,只要行使價(一個固定的金額)在先前授出購股權之時已經預先訂定。」

由此可以推論,上市公司大可在業績期前的禁售期規定內先授予一些董事員工購股權,然後在知悉業績結果良好之後,他們絕對隨時在禁售期內可以先行使購股權,待業績發佈後減持這堆股票,這就是可以鑽空子的地方,金額雖然不多,但不無小補。

3. 供股及公開發售

a. 發行新股最大比例

根據上市規則7.19(6)及7.24(5)規定,如

「........ 會導致發行人的已發行股本或市值增加50%以上....(i) 建議進行公開招股未公布之前的12 個月內;或(ii)此12 個月期間之前的交易而在此12個月期間開始執行此等供股或公開招股中發行的股份包括授予或將授予股東的任何紅股、權證或其他可換股證券(假設全部轉 換)):

(a) ...須待股東於股東大會上通過決議批准方可作實,....

即 是在12個月只要集資額或發行新股的數量不多於現有的50%以上,則不要股東批准。所以,在最近惟膳(8213,前萬達資訊科技)萊福資本(901)的供股中,由於不符合以上的規定,所以可以豁免在股東大會之批准。

所以在以前華匯系(即Webb稱的「中南網絡」)供股前,必定炒上,然後2供1股,原因則是如上述,目的只是暫時托高市值,以使在規範下集資額增加,亦符合某寶號在本期Capital Money訪問所稱「財技屬於一個集資的financial instrument,作用包括供股、可換股債券、衍生工具及備兌權證等」及「財技與球技屬於同一道理」的精義。

但是,根據2010年12月的香港交易所上市決策指出彩星玩具(869),2供1股之餘,5送2紅股的決定是否需股東通過的討論稱,「這些紅股、權證或其他可換股證券」,是應該「包括隨(1)建議進行的供股及(2)任何過往的供股或公開發售所授出的紅股、權證或其他可換股證券。」

由此,港交所認為「紅利權證屬於供股的一部分。根據《上市規則》第7.19(6)條,當評估供股的攤薄影響時,...應計及紅利權證可行使轉換的股份。」,由此認為「供股會令甲公司的已發行股本增加70%,因此須遵守《上市規則》第7.19(6)條所載有關須經獨立股東批准的規定。」

但是以上並無計算發行新股及授予購股權是否包括在供股發行新股及送紅股的部分,所以可以理解為在12個月內,在配股及授予股權外,送紅股加上供股發行的新股不得超過現有股本的50%。

4.  究竟一間公司在1個曆年之內可發行多少新股?

講回正題,假如財政年度是12月年結的話,如果能遵守以上的上市規則,即可以發行少於已發行股本98%的股本((1 x 1.1 x 1.2 x 1.5) - 1)。

如果公司在非12月年結的話,並在當年股東大會後至12月31日、以及在下年股東大會的次年1月1日至股東大會之前不發行新股及購股權,則可以在一年內進行2次配股,2次購股權及1次供股,合共可以在一年發行當時已發股本的161.36%的股權(1.2 x 1.2 x 1.1 x 1.1 x 1.5) - 1,所以其實只要搭配得當,上市公司發行股票實在是極為寬鬆的。

所以,筆者建議香港交易所條例,限制在12個月利用任何方法發行新股的方法加總後,除發行紅股或發行紅利認股權外外,集資或發行新股超過在股東大會時之股本或市值增加50%,則需股東通過,以避免某部分公司大量發行新股,過份地攤薄小股東的股權,從而榨取小股東的財富。

一間 上市 公司 一個 曆年 發行 新股 數量 限制
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證監會發行部審核二處有關IPO會計問題審核提示 daxiaohuang

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6562f814010113o1.html

 

證監會發行部審核二處有關IPO會計問題審核提示

 

(根據20111024日會議記錄整理)

 

一、企業IPO過程中積極發揮申報會計師的作用、提高會計師話語權

二、目前IPO審核發行動態和有關政策調整

三、發行部在IPO報表審核中有關會計問題處理意見

(一)關於股份支付...

(二)IPO每股收益披露

(三)關於申報會計師出具驗資覆核報告的情形...

(四)對重要客戶、供應商及關聯方之間的交易真實性核查...

(五)關於原始財務報表的認定...

(六)關於業務合併與業務分立...

(七)有關稅收繳納和社保繳納問題...

(八)其他財務問題...

 

 

 

20111024日,證監會發行部審核二處召開了IPO會計審計問題的溝通會,與會人員包括:審核二處全體人員、京都天華和立信大華各4-5位合夥人代表。

會議由審核二處處長常軍勝主持,以下為根據其講話紀要整理的會議記錄:

 

一、企業

IPO過程中積極發揮申報會計師的作用、提高會計師話語權

l  建立事務所與證監會發行部的溝通機制,包括不定期溝通會議、專業諮詢渠道、參加證監會的保薦人培訓等, 事務所可不定期向發行部提供IPO實務中會計問題與處理建議。

l  證監會發行部將對申報IPO項目分類處理,風險較大的IPO項目可能提醒事務所加強內部質量控制,必要時還將引入其他事務所(如H股事務所)的專項覆核制度。

l  申報會計師應掌握發行部最新IPO審核標準與精神(如對目前熱點問題:股份支付、驗資覆核、重大客戶核查等),加強內部與外部技術諮詢,提高IPO申報過程中在會計方面的權威、話語權。

l  發揮事務所機構作用,事務所技術部門和質量控制部門應加強對證監會發行部有關重大會計問題審核標準的整理、傳達和執行中質量覆核,保證事務所層面統一執業標準要求。

 

二、目前

IPO審核發行動態和有關政策調整

l  目前主板在審企業近350家,3月底上報企業現在可以上會,90家在9月底申報。正常審核68個月。現在會裡沒有積壓。

l  發行部首發財務數據有效期改為6個月,即6月底仍可用年報數據上報。但預披露稿財務數據應在有效期內,需要補審一次。

l  招股說明書預披露時間將提前至初審會,根據反饋意見回覆修改招股說明書後即預披露,不再等發審會前再預披露

l 

發行部首發反饋意見回覆期限改為30,個別問題因特殊原因不能及時答覆可先答覆其他問題。若時間過長不答覆可能終止審核。

 

三、發行部在

IPO報表審核中有關會計問題處理意見

(一)關於股份支付

會計準則有明確規定的,應執行準則規定,主要判斷工作在發行人和會計師,不進行會計處理應披露理由及依據。

申報期內股份支付的審核重點在最近一年及一期,對於之前部分難以區分的雙重身份可以不區分,執行較寬。股份支付形成的費用可計入非經常性損益。

總體原則:股份支付的條件是提供服務並獲得對價。不提供服務的無關第三方不涉及股份支付,提供服務的客戶、諮詢機構等獲得股份也可能涉及股份支付。公允價值與付出成本間差異為相關費用。

針對IPO實務,構成股份支付的須有兩個必要條件:

1、以換取服務為目的(強調:如果不是這個目的,則可不適用)

l  股份支付不僅包含股權激勵的情形(如引入董秘、高管並低價給予股份),也包含與客戶、技術團隊之間的購買行為,如發行人對第三方低價發行股份,以取得對共同專利技術的獨家所有權。

l  股份支付與約定服務期沒有必然聯繫,即對以前服務的獎勵也為股份支付。

l  以下情形可以解釋為不以換取服務為目的,均不屬於股份支付的範疇:

n  公司實施虛擬股權計劃,在申報前落定的,或對股權進行清晰規範、解決代持的;

n  取消境外上市,將相關股權轉回的;

n  繼承、分割、贈與、親屬之間轉讓(即使親屬也在公司任職的);

n  資產重組(如收購子公司少數股東股權等)或資產整合過程中的補償;

n  全體股東的配股等情形。

l 

控股股東及其關聯股東低價轉讓給高管為股份支付,但小股東轉讓各高管可以不算。

 

2、對價(如何確定公允價格可參考金融工具準則)

l  有活躍市場的,參考活躍市場價格;

l  無活躍市場的可參考PE價格,在可量化分析調整因素時可對價格進行調整,不一定非要按PE價格;申報期內的外部投資者價格均可參考,但其應當具有一定的代表性(如股份達到一定數量),並可根據不同的市場狀況進行一定的調整,並披露說明調整的定量化理由(如08年同期市場平均PE倍數,09年同期市場平均PE倍數)。

l  PE的應採取合理值方法確定,如進行評估,估值報告(系會計師的增值服務,保證獨立性前提下)。

 

(二)

IPO每股收益披露

1、總體原則

整體變更折股以前年度有限責任公司階段可不列示,折股後與上市公司保持一致列示基本每股收益,折股當年用折股數為期初股本計算。

2、處理方法

l  有限公司階段不用計算和披露EPS,股份公司設立後當年及以後期間計算和披露EPS

l  有限整體變更為股份當年的期初股本數按折股時股本計算,即股份公司設立前不考慮權重變化。股份公司設立後執行披露規則9號,考慮權重變化加權計算EPS

l  申報財務報表中股本欄披露為股本(實收資本)。

l  案例:20102月有限公司註冊資本(實收資本)由3000萬元增資至5000萬元,5月變更設立股份公司,折合股本1億股,此後不變。則2009年不披露每股收益,股本為實收資本3000萬元;2010年期初股本數為1億股,此後也為1億股。

 

(三)關於申報會計師出具驗資覆核報告的情形

1、申報期間的驗資報告如由非證券從業資格的事務所出具的,應當由申報會計師進行驗資覆核。

2、申報期之外的實收資本、股本存在重大違規情形的,應當由申報會計師進行驗資覆核。

參考:出資不實的相關處理原則(來自2011年第三期保薦人培訓資料

l 

用於出資的無形資產目前技術過時或有關專利已過期,但報告期末相關資產已攤銷完畢的,則對發行不存在影響。如存在大額未攤銷金額,則相關股東應已採取措施消除潛在影響。

l 

公司設立無驗資報告、但完成了工商註冊的違規處理:因無驗資報告無法確定股東出資是否繳足,在省級人民政府確認前提下,還需要請國家工商局確認當地工商主管單位行政行為的效力設立。

l  歷史上的出資不規範,若不涉及重大違法行為、現業已規範,對現在沒有重大影響,不構成實質性障礙。

l  國有股權轉讓違反國有資產相關管理規定的,集體企業股權轉讓違反集體資產管理相關規定,都需要在申報前取得省級人民政府確認文件。

l  出資不實的,事後規範整改,如實信息披露,另外:欠繳出資佔註冊資本50%以上的,規範後運行36個月,佔比20%50%的,規範後運行12個月。

l  抽逃出資的,規範後不構成發行障礙。解決方案:工商出確認意見同時提供出資歸還的充分證據材料。建議規範後運行36個月。

l  技術出資問題要關注,是否屬於職務成果?技術出資比例不宜過高,需提供技術出資的評估報告。若用於增資的技術與發行人業務相關,要詳細核查是否是職務成果。重點關注:控股股東、實際控制人手裡是否有與發行人業務相關的技術尚未進入發行人。

l  註冊子公司的出資也必須繳足,出資未繳足視同出資不實。

 

(四)對重要客戶、供應商及關聯方之間的交易真實性核查

 

l  對重要客戶、供應商的盡職調查/核查責任為發行人、保薦人和律師。

l  註冊會計師的責任是「識別關聯方」,判斷關聯交易處理適當性、關聯方關係及關聯交易披露的完整性。

l  註冊會計師審計範圍和核查責任為合併範圍內的關聯方和關聯交易。合併範圍外的關聯方和關聯交易的核查責任主要為發行人和保薦人。

l 

對重要客戶、供應商的延伸審計不屬於IPO申報財務報表審計範圍。發行人根據證監會有關延伸審計和專項核查要求,可以委託申報會計師執行該延伸審計業務,並會同保薦人和律師進行專項核查。

l  註冊會計師針對重大異常、不合理交易(如期末發生對新客戶的重大現金交易),應當予以關注。應提請保薦人和律師去核查是否交易真實性,核查交易方是否為未披露的關聯方、是否存在關聯交易非關聯化。

n  例如對經銷商模式嚴重關注,通過存貨轉移方式實現銷售,關注經銷商與發行人的關聯關係、發行人對經銷商的控制能力、經銷商的盈利能力和采銷規模、最終銷售情況、異常增加的經銷商等。

n 

重要控股子公司的參股股東沒有列為關聯方不違背目前中國準則,但應列入重點核查範圍,比照關聯方披露該參股股東詳細情況和交易情況。對於報告期內註銷和轉讓出去的子公司重點關注,關注費用由轉讓出去的關聯方承擔。

n  報告期內公司的關聯方、已註銷的關聯方、已註銷的子公司、客戶與公司的關聯關係、客戶之間的關聯關係,都需要充分披露。

l  關聯方的披露:結合上市規則、會計準則、招股書準則,按最嚴格的標準確定,核心是重大影響。

 

參考:關聯交易非關聯化的處理原則(來自2011年第三期保薦人培訓資料)

l  信息披露方面,發行人應詳細披露。

l  中介機構要詳細核查,核查內容包括:非關聯化的真實性、合法性和合理性,受讓主體的身份,對發行人的獨立性、完整性等的影響,非關聯化後持續交易情況,非關聯化的標的是否存在重大違法行為。從常理上講,一個企業的轉讓,程序、定價都會是比較複雜的,不是一件簡單的事情。

l  發行部關注原關聯企業股權交易的商業合理性、真實性。比如賣給原公司的高管、發行人的員工,將會高度關注。

 

(五)關於原始財務報表的認定

1、申報期間某期的財務報表業經審計的,則經審計的財務報表為該期原始財務報表。如該期用於納稅申報的財務報表與經審計的財務報表存在不一致的,會計師應說明主要差異情況。

2、申報期間某期的財務報表未經審計的,則用於納稅申報的財務報表為該期原始財務報表。

3申報期間某期IPO公司的法定財務報表沒有編制合併財務報表的,則該期不存在原始合併財務報表。但註冊會計師應當按照合併口徑,說明原始財務報表與申報財務報表存在的主要差異情況。關鍵是有關差異要能夠合理解釋,中間的合併過程要說明。

 

(六)關於業務合併與業務分立

1)關於業務合併與評估調賬

l  實務存在一定期間內拆分購買資產、規避企業合併及「法律3號意見」的行為。審核中從嚴要求,業務合併參照企業合併。業務如何界定,需要做專業的判斷,從嚴把握。

n  同一控制下合併,以賬面值為記賬,交易中可進行評估,但不能以評估值入賬,不接受評估調賬(不能改變歷史成本計量原則),記賬時以評估增值沖減所有者權益,保證業績計算的連續性。

n  非同一控制下合併:允許「整合」上市,但要規範;不接受「捆綁」上市。非同一控制下合併比同一控制下要求從嚴,併入的業務或股權三項指標(總資產、收入、利潤總額)達到20%50%的運行一個完整會計年度、50%100%運行24個月、100%以上運行36個月。

2)不接受分立、剝離相關業務

l  剝離後兩種業務變為一種業務(主營業務發生變化)。剝離沒有標準,操縱空間大(收入、成本可以分,費用不好切分)。

l  法律上可以企業可以分立,但審核中分立後企業不能連續計算業績,要運行滿3年。

 

(七)有關稅收繳納和社保繳納問題

1、關於高新技術企業重新認定期間所得稅稅率確定

l  根據國家稅務總局公告2011第四號規定:高新技術企業在通過覆審之前,在高新技術企業資格有效期內,其當年企業所得稅暫按15%預繳。

l  對高新技術企業覆核期間按15%還是25%的稅率計提企業所得稅,應根據重新取得高新技術企業認證的可能性確定,如重新取得認證的可能性很大,可以按15%的稅率計提所得稅。如果申報企業作為高新技術企業的主要條件已經喪失,此時所得稅稅率按照25%列示為宜。這需由發行人和會計師根據企業高新技術認定條件情況判定。

l  過渡期間應用15%稅率的,發行人應進行律師專項核查並徵詢主管稅務機關意見:高新技術企業稅收優惠不僅要看批文,還要求律師核查企業是否符合實質條件。前期批文已過期新批文尚未取得的,要求發行人說明,保薦機構、律師調查,到有權部門徵詢意見,已經按優惠稅率預繳,可以很有把握繼續取得優惠的,可按15%稅率報送最近一期報表。

2、關於外商投資企業轉為內資企業補交所得稅的會計處理

l  外商投資企業轉為內資企業,因經營期限不足10年而需退還已享受的企業所得稅優惠,該補繳稅款應在補繳當期一次計入損益,並作為非經常性損益處理。

3、關於改制過程中的個人所得稅繳納

l  企業在改制環節因將淨資產折合為股本,個人股東是否需繳納個人所得稅,怎麼繳納,可由稅務部門決定,目前各地稅務部門把握不一。現在也有到發審會前後才繳納的。

l  發行部把握的基本要求是,如發生了股份轉讓交易的,實際控制人必須繳納,否則應取得稅務部門出具的緩繳文件。這涉及到發行條件問題,即發行人的控股股東合法納稅問題。

4、社保繳納

l  發行人應說明並披露包括母公司和所有子公司辦理社保和繳納住房公積金的員工個數、未繳納的人數及原因、企業與個人的繳納比例、辦理的起始日期,是否存在需補繳情形。如補繳,補繳的金額與措施,分析對經營業績的影響。

l  保薦機構及律師應對社保及住房公積金繳納問題應進行全面核查,並對未依法繳納是否構成重大違法及對發行影響出具意見。符合條件的員工,需全部開戶,對這部分員工不接受自願放棄繳納的聲明。只有農民工可以特別考慮。

 

(八)其他財務問題

l  業績真實性:財務會計審核的重點是關注企業的真實性。財務指標進行縱向比較,以及與同行業,重點關注異常項目,特別是毛利率。

n  2011年總體經濟形勢較為嚴峻,審核過程中對業績的關注肯定比2010年度要更嚴格,重點關注業績及增長的真實性、合理性、可持續性,嚴格防範虛增業績及利潤調節等行為,比如:(1)放寬信用政策,應收賬款大幅增長;(2)費用的不合理壓縮等。

l  報告期內變更會計政策、會計估計:務必慎重。可以調,但調整後的會計政策、會計估計要比調之前、比同行業更為謹慎。折舊、壞賬計提等重要會計政策、估計要進行同行業橫向比較。

l  與聯營/合營企業間內部交易的抵消:根據企業會計準則,與未納入合併報表範圍按權益法核算的聯營企業、合營企業存在交易的,應按持股比例進行抵銷。

l  收入確認是否合理、能否反映經濟實質:1)收入確認是理解企業會計政策的基礎。要按業務類型(分產品、項目)結合具體情形說明收入確認的方法、時點;(2)審核中關注利用跨期確認平滑業績的情形,要將申報報表收入情況與報稅務局、工商局的原始報表進行比較分析;3)技術服務收入的確認從嚴審核。完工百分比法要求提供外部證據,要求申報期間保持一致性。

證監會 證監 發行部 發行 審核 二處 有關 IPO 會計 問題 提示 daxiaohuang
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發行改革面臨深水區

http://magazine.caixin.com/2012-02-03/100353188_all.html

  新股發行體制改革是否能夠真正走向市場化,正考驗監管層的決心。

 

  在春節前召開的全國金融工作會議中,溫家寶總理提出要「深化新股發行制度市場化改革」。履新未久的證監會主席郭樹清在全國證券期貨監管工作會議中明確提出,「繼續深化發行體制改革,完善新股價格形成機制。」

  僅一個月內,證監會已在詢價機制、信息披露等方面醞釀多項改革,雖然還沒有完全放棄實質性審核,但方向卻逐漸給市場以鼓舞。

  「發行體制改革的重點是扭轉監管層審核思路,轉向對披露信息充分性和準確性的審查,至於定價方式、配售比例等仍都是在技術層面,意義不大。」一位香港投資銀行人士表示。

  一位接近證監會的人士透露,證監會當前在發行體制改革上的思路,是逐步退出實質性審核,轉而以信息披露為重點。

  2012年2月1日,中國證監會有關負責人在媒體通氣會上表示,去年以來,證監會就開始考慮修訂IPO管理辦法和再融資管理辦法,目前還在落實 和探討中,未來的發審辦法將以信息披露真實、準確、完整為基本出發點。當晚,證監會史無前例地公佈了254家在審公司名單,並強調今後新受理的企業名單也 將盡快公佈。

  「大陸市場與香港市場相反,長期以來是重審批而輕監管。監管層應該只承擔市場的公平公開和透明,剩下的事情由市場自行去解決。」前述香港投行人士認為,「現在開始轉向了。」

IPO窘境

  2012年1月31日,春節過後的第二個交易日,首家創業板發行失敗的擬上市公司朗瑪信息(300288.SZ)再次啟動了發行。此前朗瑪信息在1月13日的發行,因為參與其網下配售的報價機構不足規定的20家而宣告失敗。

  朗瑪信息是繼八菱科技(002592.SZ)在2011年端午節前夕首次發行詢價折戟後,第二家遭遇機構投資者「冷眼」的擬上市公司。儘管八菱 科技最終重啟發行並登陸中小板,但是,不僅發行價較此前的詢價區間下限下調19.5%,而且在最終實際獲配的機構投資者中,重頭參與者基金公司比例僅佔 25%,券商自營則將50%的新股網下發行份額吃下。

  在過去三個月發行的新股中,包括八菱科技、德爾家居(002631.SZ)、三丰智能(300276.SZ)等在內的11只新股,其網下配售的主力軍已不再是基金,甚至有幾隻新股的基金網下獲配份額為零。

  2009年創業板開板以來,長期困擾股票市場的新股高價、高市盈率、高超募「三高」發行現象,被推上了一個新的高度。

  根據《證券日報》2011年11月對已經發行完畢的275家創業板上市公司的統計,平均發行價約35元,平均發行市盈率近68倍,平均超募比為200%。

  2011年末,華寶興業基金、信達澳銀基金對新股發行「用腳投票」,宣佈不再參與「打新」。

  「我們已經不看保薦機構的新股報價了。」華夏基金研究員無奈表示,「我們現在只能根據公司提供的財務數據和公司所在的行業情況、市場情況,自己進行盈利預測。」

  曾經在網下配售中合作融洽的基金公司和保薦機構,在高估值的影響下,很難再有那種次次配售成功的默契。

  「現在的投資價值報告(保薦機構、主承銷商撰寫的對新股未來價值的研究報告)都是根據『需要』寫的,目的就是上市圈錢。」另一位大型公募基金經理直言不諱。

  他表示,自己所供職的基金也已經不參與「打新」,只是沒有對外公佈。「在有時間的情況下,會為一些提前來『溝通』的新股捧下場子。」他透露。

  一位接近中國人壽資產管理部門的知情人士則透露:「中國人壽還沒有完全停止參與『打新』。還接受詢價,但回應較少,報價也普遍都比較低。」

  從過去三個月的新股發行統計來看,相對基金和保險的謹慎,券商自營、信託和社保基金在新股的網下配售中表現比較搶眼。社保基金在9只新股網下配 售中獲得超過25%(含)的份額,券商自營則在5只新股的網下配售中以40%以上的份額位列第一,信託則也在11只新股網下配售中獲得超過25%(含)的 份額。

  與此同時,春節前夕,針對新股詢價中出現的問題,證監會向各基金公司下發《關於加強新股詢價申購管理有關問題的通知》(下稱通知)。要求基金公司加強在新股申購和詢價中的監管,進一步加強和完善新股詢價和新股申購的內部控制,不斷提高定價能力。

  通知明確要求「不得受人請託進行報價,不得進行非理性報價,不得在報價申購過程中有任何利益衝突行為」。

  該通知措辭嚴厲地指出:「對違規行為發現一起查處一起,決不姑息。」

  「八菱科技和朗瑪信息的事情是個好現象,說明基金公司不再為虛高的估值埋單了。」一位基金分析師坦言。

技術性改良

  當前熱議的發行體制改革的技術問題,主要集中於詢價制度、配售比例和中介機構責任上。

  證監會正在討論推出新的詢價機制——改良式荷蘭招標制,即指按報價機構所報出的價格自高向低的順序全額中標,直到滿足發行額;中標機構以所有中標價格中的最低價格認購。

  一位公募基金經理表示:「改良式荷蘭招標制有利於抑制過高的一級市場市盈率。因為報價越高,最低價也會被推高,最後中標的都要埋單。」

  不過,改良式荷蘭招標制也存在明顯的缺陷,詢價機構無論報什麼價格,最後中標價格同一的問題依舊,所有中標者的價格風險一致,難言公平。

  據業內人士介紹,目前全球資本市場的新股定價模式主要有荷蘭式招標法與美國式招標法。荷蘭式招標法推崇價低者得,所有中標者承擔著同樣的價格風 險;美國式招標法則崇尚價高者得,按照詢價對象的實際報價實施配售,報價越高承擔的風險越大,美國式招標法在我國債券發行市場已運用多年。

  不過,也有投行人士擔心,如果在新股發行市場運用美國式招標,很容易導致詢價機構聯手報低價進而大幅壓低平均發行價,令發行人、承銷商的利益受到巨大損害。

  「這個問題不難解決,去掉一個最高分和一個最低分就可以了。」一位投行人士說。「如果監管層真的下定決心要改革而不是改良,美國式招標法當然是最市場化的。不過這對機構的定價能力是個重要的考驗。」

  除了定價方式,網上網下配售比例的調整也是市場熱議的重點,證監會擬提高網下配售給機構投資者的比例,同時將推動承銷商在透明規則下自主安排詢價、定價和承銷方式。

  根據現行的規定,網下配售的對象是機構投資者,發行4億股以下的股票,網下配售比例不得超過新股發行總量的20%,發行4億股以上的新股,配售 數量不超過向戰略投資者配售後剩餘發行數量的50%。網上申購的對象是個人投資者,比例則佔新股發行總量的80%。根據網下網上申購的具體情況,實行雙向 回撥機制。

  某公募基金經理稱:「目前的配售比例不利於發揮機構定價功能,網下配售比例太低,很多機構無興趣參與。」

  另一位公募基金研究員指出:「配售比例本來就不應該固定,因為不同的股票,機構的參與度肯定不一樣,應該放開配售比例,讓市場決定。」

  而一位券商保薦人則表示:「機構投資者比散戶的判斷能力強,這對市場有利,同時也會減少破發的風險。」

  以香港市場為例,網下配售的比例往往高達80%,甚至能達到90%,這也是海外市場以機構投資者為主的重要原因之一。A股市場若通過擴大網下配售比例,也能有效改善目前散戶為主的投資者結構。

  「提高網下配售比例意味著機構鎖定的籌碼會增加,新股在二級市場的穩定性就會得到增強,進而有利於穩定新股的市場價格。」接近監管層的人士表示,「網下機構投資者配售比例提高到20%以上是可行的。」

  對於承銷商自主安排詢價、定價和承銷方式的改革,一位接近監管層的人士表示:「這一制度在境外非常流行也很有效率,但是在中國配套法律法規不健全的情況下,承銷商自主詢價承銷,很容易滋生腐敗機制,造成承銷商預先給『關係戶』配售的情況。」

  無論網下配售比例提高、改良式荷蘭招標制在內的一系列發行機制的改革,都是「供給端市場化」的改革措施。「未來發行機制的改革就是要讓供需順利接軌,而不是依靠價格管制等行政手段抑制過高的估值。」某投行人士表示。

轉向信息披露

  「未來新股發行,證監會將不再進行實質性審核,審核重點轉向信息披露,強化保薦機構的責任。」一位接近證監會的人士透露。

  2011年12月30日,證監會發行部、創業板部聯合發佈了《關於調整預先披露時間等問題的通知》,將擬上市公司的招股書預披露時間提前至在反饋意見落實之後、初審會召開之前,大約為發審會召開前一個月左右。

  目前的規定中,企業招股書預披露時間是在發審會召開前五天與發審委會議公告同步公佈。

  對於招股書的提前披露,證監會用意明確,一方面可以開動全社會力量對招股書披露的信息進行核查,同時還給了投資者充分的時間閱讀、瞭解和消化招股書,有利於投資者作出審慎決策,

  證監會對擬上市公司的審核將圍繞合規審查,不對公司的投資價值做判斷,不做人為裁決,主要審核信息披露情況。證監會沒有能力也沒有義務對公司未來的業績增長做出保證,主要是要求公司做好信息披露和風險提示。

  證監會強調,招股說明書等申請文件一經申報,發行人及其中介機構就要承擔法律責任,做出任何修改,必須向監管部門報告。努力實現發行人一旦申報即行公開,不斷提升發行審核工作的透明度,充分發揮社會監督的作用。

  2月1日晚間,中國證監會公佈了254家在審企業名單。除了強化信息披露之外,在審核權方面,證監會也在逐步放手。

  創業板公司非公開發行公司債的初審權擬調整至交易所方案近日已通過主席辦公會決議(相關報導見本刊2012年第2期「發審分權微小一步」)。儘 管這次「分權」僅僅是將創業板再融資選擇為突破口,但這一舉措仍然引發了資本市場的激烈討論。市場人士普遍認為,交易所對上市公司的信息披露、規範運作的 監管更直接。從這一點上,交易所審核再融資更便利。

  一位香港投資銀行人士對證監會的舉措反應積極。他表示:「證監會的新舉措有利於構建一個遊戲規則透明、公平的健康市場。」他指出,郭樹清履任以來倡導的一系列改革,基本上是借鑑和參考香港資本市場的經驗,即「輕審批、重監管」。

  而一位大型保險機構的投資管理人員則認為,證監會現在進行的審批權下放仍未觸及根本。

  「國外上市都是交易所審核,但境外交易所是一個獨立企業,中國的交易所相當於證監會的一個部門,甚至可以說就是證監會的『兒子』。放權與否,沒有實質性的改變。」他直言。

  「發行體制改革的任務的確很艱巨,最大的難點是要削弱證監會的權力,而這將牽涉到一直以來很多人的既得利益,其難度在中國現行的體制下是可想而知的。」某券商高管表示。

  他認為:「現行發行機制必須要改,發審委幾個人不可能判斷企業的盈利能力,證監會沒必要做這個擔保,業績的好壞市場自己可以判斷。」

  某公募基金研究人員則表示:「發審會的審批應該取消,這種審批表面上是為了保護中小投資者的利益,但實質上人為在供求關係上製造矛盾,損害散戶利益,機構利益也無法得到保證。」

  財新《新世紀》實習記者王申璐對本文亦有貢獻

發行 改革 面臨 水區
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什麼是發行市場化改革

http://magazine.caixin.com/2012-02-03/100353187.html

 最近十多年,在中國做股本投資的私募股權基金(PE)、風險投資基金(VC)大都掙了 個盆滿缽滿,惟有二級市場的股本投資者沒掙到錢。為什麼?主因還是PE、VC的投資不受監管,所投公司質地和成長性不錯,價格亦較合理。而股票市場發行管 得很嚴,先到當地證監局備案,再到證監會發行部遞申請,然後到發審委,外加各種明文規定的約束條件。證監會有時還特意調節發行節奏。這些監管本意是為保護 中小投資者的利益,結果卻適得其反。

  由於上市能否獲批的不確定性大,綜合成本高,首先把一批優質企業趕到了海外股票市場或使它們打消了上市的念頭。其次由於審核程序複雜,發行節奏 難以與市場情況形成良性互動。個別成長性好、本應能給中小股東帶來回報的公司,其IPO價格常貴得離譜,市盈率高達七八十倍。它們雖然是好公司,但不見得 是好股票,投資者買這種股票鮮有不虧的。其他發行市盈率看上去不是很高也就十幾倍的公司,則往往非常大型,他們對股東的回報通常不是很關切,更在意的是公 司規模的擴張。也許有時其資本收益率(ROE)也很高,但不分紅,拚命擴張,風險很高。但監管部門為了它們上市,創造各種市場條件,把其他公司的上市機會 擠掉。股民買了這些公司的股票,能有多少回報?

  股本投資在中國本應產生很高的收益,因為經濟高速增長,但普通大眾投資股票卻很難產生收益,怎麼辦?既然股票市場沒有固定的收益,若要給投資者 真正帶來回報,還是要增加股市的資本配置效率,並且把人為造成的高發行價格降下來。這只有徹底地市場化,讓企業在市場中去追逐資本,才能做到。

  怎麼市場化呢?就股票發行而言,簡單的市場化框架應是這樣的:無論是IPO還是增發,證監會都不要做判定公司前景的實質性審查,只做規則性審 查,如信息披露是否符合要求,公司治理是否滿足規定等;同時放鬆關於發行的各種規則性要求,如對盈利情況、募集資金投向等的要求,使企業感到發行市場是一 個對企業方便友好、憑企業的真本事贏得資金的市場。上市公司的好壞和投資價值則完全由市場自己去判斷。同時證監會也不要人為調節發行節奏,以免影響發行定 價。

  如此實行發行的市場化改革(即註冊制),上市公司一開始可能出現參差不齊,這是否不保護投資者的利益?這牽涉到如何能成功過渡到市場可對發行的股票恰當估值,同時也使得證監會與股票投資收益脫離干係。

  如果擔心一下子全面實行發行的市場化改革,可能衝擊太大,不妨在創業板上先做試點,實行註冊制,但只允許機構投資者或高淨值個人進入,不讓一般 老百姓介入,因為後者通常缺乏判斷價值的能力。這樣的做法在當前中國機構投資者有了長足發展和高淨值個人大量增加的前提下,是可以實施的。等各方適應後, 再允許一般投資者進入。創業板試點成功後,再推廣到主板。

  如果真正推行這樣的改革,會出現什麼樣的結果呢?一些大型企業,原先在資本市場上很容易拿到大量資金,今後恐怕就不容易了,要加大分紅才能實現 再融資。但那些真正能給投資者帶來回報的企業,就會喜歡這樣的市場,會踴躍來上市。至於一些爛公司,其IPO發行就會失敗,在股市中就圈不到錢。股市的殼 資源也不會有多少價值了。

  股票發行實行市場化改革最終取得成功,也需要配套改革,比如要加大證券公司准入的對內對外開放,並推進其公司治理的改革。否則證券公司能力提不高,發行的市場化改革效果會受限。但發行市場化改革的啟動,當下即可進行,並不取決於配套改革的並行推出。

  中國股市在2001年和2009年進行過兩次市場化改革,都是放開了發行的定價,但沒有放開發行的數量,導致發行價格過高,改革被認為不成功。發行的市場化改革不完成,中國股市就不能保護普通投資者的利益,自身也不能實現可持續發展。

  作者為上海市金融服務辦公室主任,本文為個人觀點

什麼 發行 市場化 市場 改革
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新股發行改革走入死胡同

http://magazine.caixin.com/2012-04-13/100379405_all.html

  在外界的催促和呼喚下,新股發行體制再次啟動改革,不過改革方向仍舊未有重大突破,如過去一樣,所謂的改革依舊沉浸於小修小補的技術微調之中。

  《關於進一步深化新股發行體制改革的指導意見(徵求意見稿)》(下稱《徵求意見稿》)發佈半月來,負面意見不絕。投行等領域的證券業受訪人士普遍認為,新股發行體制改革顯得迷失錯亂,《徵求意見稿》草率不嚴肅,目標與手段背道而馳。

  「為改而改,這是此次《徵求意見稿》給人的感覺,看起來像是倉促中的產物。」一位小型券商的投行人士感到不解,「從手段上看,此次反而加強了行政指導甚至控制,與市場化的目標相悖。」

  另一位資深投行人士則直言,新股發行體制本身已經「改無可改」。

  「這次方案創新點很多,但不能解決本質問題。自我上世紀90年代從業以來,廣義上的新股發行體制至少每兩三年都要改上一回。如今在狹義的新股發行環節已經改無可改,迴避中國證券市場的根本問題,進行任何微調都將治標不治本。」他說。

  「不僅不解決問題,《徵求意見稿》還間接強化了行政審批,製造新的不公平,打壓發行價和打擊「炒新」兩相衝突,結果只能是增加新的市場混亂。」這位人士感到擔心。

  高市盈率和高度投機一直是A股市場的兩大特色,也體現在新股發行過程中。上市門檻高,市盈率畸高,透支增長潛力,超募嚴重。上市的撐死,上不了 的餓死。這不僅是對資金的巨大浪費,也造成了資本市場和實體經營回報的倒掛。除投資人踴躍投機「炒新」外,許多發行人也視「圈錢」為終極目標,業績變臉頻 頻。

  在新股發行的詢價過程中,保薦人和以基金為代表的買方結成利益鏈,「抬轎子」行為明顯,一些長期資金的買方意見很大。

  「上市公司和投行都有充足的動機去找機構拉高發行價。機構即便報高價,最後還是以統一發行價買,沒什麼損失。有投行甚至跟我們打招呼,說你們報得太低了,要麼就別參加報價了。超募部分投行可以拿很多,他們還瞎出報告,掩蓋問題。」一位險資管理人士對財新記者說。

  他認為,新股發行體制還有調整餘地,比如加強報價者的責任,實行區別買入價,將報價與買入價聯繫,這樣才能根本杜絕虛假報價行為。

  雖然他的建議暫無可行性,依然代表了相當一部分買方的觀點。

  但3月31日《徵求意見稿》的出台,讓買賣雙方都感到驚訝和不滿。

充滿爭議的「昏招」

  多位市場人士直斥:《徵求意見稿》裡「昏招連連」。

  《徵求意見稿》的開頭這樣表述,「在過去兩年減少行政干預的基礎上,健全公眾公司發行股票和上市交易的基礎性制度,推動各市場主體進一步歸位盡責,促使新股價格真實反映公司價值,實現一級市場和二級市場均衡協調健康發展,切實保護和發展投資者的合法權益。」

  但其中有許多條款被評論為「根本無法落實」。

  在新股詢價環節方面,《徵求意見稿》規定「主承銷商可以自主推薦5-10名投資經驗比較豐富的個人投資者參與網下詢價配售」,同時規定「發行人、發行人股東和中介機構不得利用關聯關係或其他關係向推薦的個人投資者輸送利益,或勸誘推薦的個人投資者抬高發行價格」。

  這條似乎針對的是個人投資者反對很長時間的、只有機構能參與報價的規定,表面上看好像更加公平。

  然而一種意見認為,由主承銷商挑選的個人必然會配合其報高價,拿回扣或分成。「報得低的機構都被打招呼,個人托不比機構托更好找嗎?」上述險資管理人士說道。

  一位不願具名的投行保薦人也持相同觀點:「我不認為個人投資者難以操縱,不能杜絕串謀。之前一系列改革已經對『高報不買,低價高買』的現象有所 打壓,初步詢價報價的必須足額認購,這對機構是有約束的。問題是存在很多私下安排,很多人情認購的現象不可避免,主承銷商會給高報價的機構返還一定比例。 現在考慮引入的所謂個人投資者,多是一些類似陽光私募的小團隊,有一定二級市場經驗。保薦機構依然可以給他們返還,不受影響。」

  另一種意見認為,由於個人申購數量與機構相比幾乎可以忽略不計,以現行確定發行價的方式,個人無論高報還是低報,都沒有實質性影響。

  其次,《徵求意見稿》中提高網下配售比例(原則上不低於發售股份50%),建立回撥機制,配合取消網下配售三個月禁售期,能取得什麼樣的效果,也有一些爭議。

  「本來網下配售就是給機構吃偏食,中籤率高,現在還把鎖定期取消,有不公平之嫌。這樣也不能促進理性報價,本來機構因為鎖定期還有所顧忌,第一天就可以脫身的話,可以報得更高了。」前述投行人士表示。

  一位投行資本市場部經理認為,提高網下配售比例至50%不會產生很大影響。目前一般網下配售的中籤率都會高於網上的4倍,也即大部分股票都會回撥20%,網下配售也就剩下30%,與20%的區別不大。

  但前述保薦人持有不同看法。他認為,網下配售比例增加,有助於促進機構理性報價。

  「以前網下配售少,機構投資者對報價不在意,沒興趣認真報價,因為最後能拿到的很少。現在比例多了以後,會約束他們的行為,因為成本提高了。」他說。 此前,一位不願具名的券商經紀業務高管曾對財新記者說,「炒新」者便是利用網下申購的股票處於鎖定期,首日供給不足,達到一定換手率以後就沒有有效賣盤了,所以能用很少的籌碼推高價格,次日再賣出。

  因此,取消禁售期的邏輯是增加新股供給,遏制炒作,道理上說得通,上述險資管理人士分析。

  《徵求意見稿》還放開了存量發行,目的是增加新上市公司可流通股數量,並為此作出了具體規定。對此各方意見不一。

  「存量發行,特別是所得資金進行專戶保管和股票回購這個機制,我認為對穩定股價是有作用的。」上述保薦人認為。

  但他表示,「炒新」主要緣於散戶的賭博心態,不能單純用供求關係去理解,因此存量發行未必能立竿見影。

  「當年允許券商創設權證後,理論上權證就是無限量的了,但解決了權證炒作的問題嗎?該炒的還是炒,甚至更瘋狂。」他並不樂觀。

  《徵求意見稿》還預備引入第三方評估機構,「對擬上市公司的信息披露進行風險評析,為中小投資者在新股認購時提供參考」。

  這一條似乎也缺乏可操作性。

  獨立第三方機構可以是諮詢公司、交易所、投資者保護基金甚至券商,一位接近證監會的人士解釋說。但他認為,第三方機構無力去發現「客觀的」的價值。

  在《徵求意見稿》中,證監會對新股發行市盈率的一條主要指導標準便是同行業市盈率。如單純參考同行業市盈率水平,第三方評估似乎沒有必要;如果作出主觀判斷,又不能服眾,因為對股票價值的判斷本來就千差萬別。

倒退至市盈率指導

  遭業內一致詬病的,還是關於發行市盈率的行政指導,這幾乎在2009年中新股發行體制改革的基礎上有所倒退。

  2009年6月,證監會推出了一輪發行體制改革。此前在市場低迷時期,監管部門會選擇暫停IPO,一直以來也存在30倍市盈率的窗口指導。在該 輪發行體制改革中,證監會邁出了市場化的一大步,取消了對發行市盈率30倍上限的窗口指導,此後再也沒有因為市況低迷暫停IPO。

  在取消上限之後,新股發行市盈率一度瘋狂到近乎失控,隨之而來的是2010年初A股的大面積破發。不過證監會仍然放手不管,聽任機構與投資者接受市場洗禮。

  「目前創業板的整體市盈率已經從最初的上百倍一路跌至4月12日的33倍,今年還要擠水分。」一位券商資管人士說。

  但時隔三年,證監會的關注點似乎又輪迴到了對市盈率的控制上。

  《徵求意見稿》規定,招股書預披露後可初步詢價,預估發行價區間,在發審會前提交報告。預估發行市盈率高於同行業平均市盈率的,需在招股書中補充說明該預估價的風險因素,澄清超募是否合理等。

  預計超募的,需在招股書中補充超募資金用途。招股書正式披露後,確定發行市盈率高於同行業25%的,需在詢價結果確定兩日內公告披露詢價對象報價情況,分析並披露風險因素等。未提供盈利預測的發行人還需補充提供盈利預測並公告,並重新詢價。

  發行價高於同行業平均市盈率25%的,上市後實際盈利低於盈利預測的,證監會將對發行人董事及高級管理人員採取各種措施,記入誠信檔案;對保薦機構法定代表人、保代及項目組成員採取各種監管措施,記入誠信檔案。

  《徵求意見稿》將市場平均市盈率作為發行市盈率是否合理的最主要標準,並以25%畫作紅線。這種「一刀切」的做法似乎不太合理。

  許多所謂的同行業可比公司,情況並非完全可比,25%的紅線實際上增加的是優質公司上市的成本。

  「如果一個公司很被看好,人家願意給高市盈率,這個規定就非常彆扭。很多上市公司是細分行業裡面的龍頭企業,往往沒有合適的可比公司,如果用大 行業的所謂可比公司計算市盈率,對這個公司也不公平。對盈利預測負責更不靠譜,還要為這個負責,進行監管談話,很不合理。」前述保薦人說。「監管談話是個 很嚴厲的措施,不同於約見談話。如果一個券商被監管談話,涉及事件的部門負責人基本上會下課。」

  前述小型投行人士認為,指導市盈率和25%的紅線,使得未來超募和越線的可能性大大減少。

  「盈利預測有法律效力。達不到80%,公司董監高集體道歉,丟不起那個臉;達不到50%,保薦機構要遭懲罰。」他說,「超募和高於25%要補充 募投項目。一個新募投項目要經過董事會和股東會決議,做可研報告,甚至還要報發改委批,可能耗時幾個月。看起來還有可能要重新上發審會。上一次會,掉一層 皮——又要防舉報,又要天時地利人和,估計超募和越線以後會變成風險,數量會少很多。」

  「這個做法很奇怪,IPO市盈率多高,只要買方願意,那就是人家自己的事情。」前述接近證監會的人士持有異議。一位知名私募的投資人也認為,改革方嚮應是更市場化,定價應該完全由市場決定,貴25%就要報告不合理。

  市盈率高低無絕對,因發行人質量和買者需求而產生不同判斷。一般而言,優質公司才能獲得高於同行的市盈率,《徵求意見稿》以行政手段提高這部分 發行人的發行成本,重新背上為買家還價的責任,恐怕不僅對價高的定義失於偏頗和絕對,還違背了自由交易、買者自負的原則,無異於走回為發行價背書的老路。

  25%監管紅線的意圖是監管盤根錯節的PE亂象,通過限制發行價,為一級市場劃定盈利上限,一位券商方面人士這樣解讀。

  「新股上市之後,利益群體想繼續在二級市場上抬高股價,那就是證監會監管的強項了。」他說。

  前述小型投行人士預計,此次新股發行體制改革,加上此前平安投行勝景山河事件後,證監會出台的一系列問責指引和配套措施,會對投行業務和收入分配製度都產生比較大的影響。

  「對盈利的實質判斷上放鬆了,加強了對信息合規性的審核,會裡問得非常細,券商核查原始資料的工作量變得特別大。這次改革之後發行市盈率肯定要降低,保代的獎金不可能再跟超募規模掛鉤。」

  工作量變大,收入變低,投行的蛋糕也在變小,他說,此次「提倡和鼓勵具備條件的律師事務所撰寫招股說明書」,思路就是降低保代個人作用。

改革進入深水區

  新股發行有個重複多輪的怪圈:發行價和首日暴漲總是此起彼伏,按下葫蘆浮起瓢。此前發行體制改革的經驗教訓早已證明,按住蹺蹺板的哪一頭都不是 解決辦法。如不把這個過程完全交予市場,行政力量就難免要作出這樣一個道德判斷:是讓發行人「打劫」,還是讓打新者「不勞而獲」?無論這個判斷怎麼做,都 難以令各方都滿意。

  令眾人不解的是,此次《徵求意見稿》希望兩頭都按住:一面限定25%上限,重回指導市盈率,力壓發行價;另一面卻又花費相當大篇幅,鞏固前期對「炒新」的監管成果。用可謂嚴厲的措施「繼續完善對『炒新』行為的監管措施,維護新股交易正常秩序」。

  發行市盈率和二級市場市盈率在一夜之間,至多幾個交易日就能抹平。在2009年之前人為壓低市盈率的時期,首日「炒新」不僅具有投機性,也具有市場為新股一步定價到位的意義。

  此次改革方案客觀上將拉大發行價和二級市場的價差,又不允許二級市場迅速定價到位。很多受訪人士坦言,看不懂《徵求意見稿》意欲何為,認為這兩 個目標根本就是矛盾的,效果只會是拉長「炒新」的時間,顯示出《徵求意見稿》急於保護投資者,替投資者作價值判斷,反而陷於思路不清。

  進一步看,用割裂的視角和行政指導的思路,去解決中國證券市場整體估值高和投機強的問題,僅在發行和「炒新」兩方面下藥,已經行不通。小修小補的空間已到頭,小堰塞不如大疏導。

  中國證券市場改革已進入盤根錯節的深水區,深層次問題不可迴避,需要「一進一出」。

  「一進」即為降低門檻,放開審批。前述私募投資人呼籲,讓買賣、監管三方角色歸位、各司其責的最根本辦法,其實人人都已心知肚明,就是將審核制改為註冊制。

  「一出」即為嚴格退市,禁止借殼。上述投行資深人士對財新記者表示,只有讓真正的風險暴露,才是最好的投資者教育。培養市場的誠信意識,讓有投資者獲得理性回報的平等機會,做價值投資的人才敢入市。

  「只要財務、法務上不作假,符合上市公司的要求即可發行。三高問題肯定就不存在了。」他說。

  上述兩條治本之策,有識之士雖呼籲多年,但由於成本太高,障礙太大,至今依然停留在探討階段。

  前述投行資深人士承認,只要瞭解省長副省長級別的官員是如何親自戰鬥在「保殼」第一線,便可知道觸動多方利益的退市是說易行難。多年來證監會惟有在證監會前主席周小川和史美倫任上,才出現了可數的幾起退市案例。

   「一步到位的改革太書生意氣,美好卻不現實。此次《徵求意見稿》至少是全心全意保護投資者。」一位接近證監會的人士肯定了此次新股發行體制改革的良苦用心。

  「我承認這兩條是根本問題,做到這兩條,證券市場的長期發展就理順了。但這兩條可能是短期利空,出台後,二級市場如果跌得一塌糊塗。短期的改革 成本誰來承擔?場內存量資金的利益怎麼辦?再進一步說,政治風險誰來承擔?長短期都有利的措施,此前改革中早已推完,剩下的都是難啃的硬骨頭,需要承擔高 風險,付出高成本。」上述險資管理人士的分析,其實反映了相當一部分市場人士對這個問題的短期憂慮和忌憚。

  「手段也要講技巧。我看目前證監會的思路是改一步、出點利好,一拉一推配合。」他說。

  「改革不能操之過急,但方向不能錯。」前述資深投行人士說。


新股 發行 改革 走入 死胡同
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神州租車宣佈暫停IPO發行 中概股美國上市形勢嚴峻

http://news.imeigu.com/a/1335319568514.html

北京時間25日凌晨,在外界傳聞神州租車即將掛牌前夕,神州租車突然宣佈暫停此次在美國市場的IPO發行。此消息一出,立即引來一片嘩然。去年以 來,中概股爆發信任危機,股價大幅下挫,新股IPO止步,加上今年率先衝擊上市的唯品會首日即告破發, 這使得市場對近期的神州租車的IPO之旅頗為關注。

由於租車業務模式在美國有著很高的認可度,以及神州租車在中國租車行業的領導地位,業界 對於神州租車此次美國之行寄予厚望,希望借此打開中概股的美國IPO之門,重啟美國資本市場。但在近期,特別是神州租車在美路演期間,中概股負面頻出,4 月12日,SEC起訴開元汽車及其11名投資者涉嫌違規操縱股票成交量,4月20日,旅程天下涉賺財務造假,自願從紐交所退市,4月23日,SEC指控中 國能源虛報資產價值,公司高管侵吞數千萬美元公款,中國概念股全線下跌。在這種情況下,即使神州租車通過了SEC、審計師及律師苛刻的審查,且財務及運營 表現也非常搶眼,但還是沒有獲得美國投資人的親睞。

據知情人透露,由於美國投資人給出的公司價值未獲得公司及股東的認可,因此,神州租車決 定暫停本次IPO。為什麼神州租車未選擇流血上市,低價發行?該人士認為,與唯品會在上市前現有的淨現金額度僅能維持其兩個半月的運營有所不同,神州租車 的日常運轉沒有資金壓力。根據神州租車招股書顯示,神州租車目前帳上現金6個多億人民幣,且每個月的運營現金流為正,也就是意味著,沒有IPO融資,公司 也能保持正常發展。

在目前中概股負面頻出,陸續退市的情況下,美國投資人很難對中國謀求上市的企業給出一個公允、合理的價格,為避免出現唯品會流血上市,首日破發的情況,神州租車在保證自身安全的前提下,決定停止IPO發行,繼續等待合適的窗口期,應該還是一個明智的選擇。


神州 租車 宣佈 暫停 IPO 發行 中概 概股 美國 上市 形勢 嚴峻
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阿里若上市 發行價至少28美元

http://www.21cbh.com/HTML/2012-5-25/wONDA3XzQ0MDcwOQ.html

21世紀網綜合報導 雅虎5月25日向SEC提交的文件詳細披露與阿里巴巴交易官方文件,雅虎在該文件中表示,阿里集團如要上市,融資毛收入應不少於30億美元,IPO發行價 需比阿里回購雅虎股份每股溢價110%。根據目前阿里350億美元估值計算,未來IPO時阿里估值需要達到735億美元,發行價要超過28.35美元。

雅虎此前持有阿里約10.46億股普通股,佔阿里全部流通股的約42%。根據已達成的協議,阿里將用63億美元現金和不超過8億美元的新增阿里優先股,回 購雅虎手中持有阿里股份的50%。如果阿里在2015年12月前進行IPO,阿里有權在IPO之際回購雅虎持有剩餘股份中的50%。雅虎在其文件中對其股 東表述為:此次交易為阿里集團上市鋪平道路。

根據雅虎的顯示,此次阿里巴巴集團回購目前雅虎所持股票的一半,是以13.5美元每股計算。雅虎目前持有1046565416股阿里集團股票,持股比例為42%。

雅虎同時也定義了四條阿里集團未來上市的硬性規定。雅虎稱,阿里集團未來上市,需要符合以下條件:一、IPO的融資毛收入需高於30億美元;二、阿 裡集團可以在美國上市,也可以在港交所上市,在特定情況下,也可以在中國大陸上;三、IPO發行價需要比目前的13.5美元溢價110%;四、上市承銷商 的選擇,雅虎有權選一個。

按照雅虎披露的協議,阿里集團如若在2015年前上市,則需要融資30億美元以上,並且發行價要達到28.35美元每股,這意味著阿里巴巴集團上市時,市值或將達到735億美元。

阿里巴巴集團日前已與雅虎簽訂71億美元回購雅虎所持一半股權的協議,交易將在六個月之內完成。
阿里 上市 發行價 發行 至少 28 美元
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豪特保健 (6880,OTO)發行2,000萬非上市認股權證,涉嫌傷害股東權益 (更新)

(筆者持有的股份佔總倉位5%,以下評論可能不公正,敬請留意。)
(1) 引子
今晚,OTO (6880,豪特保健)發行2,000萬非上市認股權證予不少於六名承配人,每1份認股權證可換1股,發行價每份1仙,行使價65.5仙,即每股發行價66.5仙,佔已發行股本約6.25%,及佔行使後擴大的本公司已發行股本約5.88%,配售代理為陰陽怪氣的軟庫金匯。

據公司方稱,「將用作本集團的一般營運資金以及於出現投資機會時作為本集團未來發展資金。」,但「本公司尚未確定任何具體投資計劃」,況且公司手上大把現金,錢對它根本無用。

(2) 對上市公司價值影響

根據Black Scholes 模型 計算機的計算,以天數365天,年率的標準差(standard deviation)大約28.5613%,行使價65.5仙,股價65仙,無風險利率以一年拆息0.86%計,這call的價錢值7.37 仙,扣除認購價1仙, 每一份認股權證,實值6.36仙,以2,000萬份計,值127.2萬左右。

如果以去年上市公司估值來計,假設本年業績和去年一樣,這批購股權證如行使,假設市盈率為8,各原有股東即損失1,289萬,每份4仙,計算如下:


2. 在各市盈率變化下,原有股東每份損失:


3. 原有股東合共損失:


由此可以見到新發購股權是損害原有股東權益。

(3) 總結

筆者認為,接貨或者是班財演或者公關公司相關人士,叫他們唱好股價,但是我認為你唔好咁蠢啦。筆者相信老細唔識財技,先畀呢班人呃。筆者點都算有少少公信力,又是你股東,你一蚊都唔使畀我,你只要搞好生意,賺到錢,派好少少股息,我只要不斷買貨唔沽貨,股價就會慢慢升番上去。你竟然畀班咁人,我對你非常失望。如果老細肯在此用化名問問題,我教你點玩,唔使畀班財技佬或財經演員或公關公司派來的人食幾百萬咁蠢。

如果大股東刻意貪小便宜的話,雖然今次讓你賺到幾百萬,但是如果你好心機做的話,這個是一個不小的市場,可以做得很大,盈利可以很高,變成高估值的內銷股,可能變成幾十億的公司,5%股權就是幾億,但是因為你這奇特的行為,減低了一些估值,未來沒幾千萬,這又值得嗎?

我強烈建議大股東應儘快取消這個配認股權證計劃,這實在太傷我這個小股東的心,如果你想提高知名度,搞好股價,唔識用財技我幫你。做好股價唔使宣傳的,做好間公司就得,其他事我地小股東會幫你做的。
豪特 保健 6880 OTO 發行 000 非上市 非上 認股權 涉嫌 傷害 股東 權益 更新
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新型pre-ipo投資給發行商帶來更大空間

http://wallstreetcn.com/node/19405

許多資產龐大的公司在2005-2008年期間被收購之後,都停留在了私募基金的資產組合之中。這些公司應計劃在2013年上市,但這些上市計劃面臨著巨大的挑戰。具體來說,這些公司上市的融資目標將會和公司債務的償還情況緊緊聯繫在一起。

假設一家公司擁有50億美元的長期債務並且申請上市融資20億美元,所籌得資金全部用來償還債務。如果該公司全數售出了20億或獲得超額認購,那麼 必定安然無事。但倘若這家公司僅僅籌集到了15億美元,那就意味著潛在買家得到的公司在其賬面上多出了5億美元的額外債務。這一類事發生的可能性讓許多投 資者卻步,或者堅持要求更低的每股發售價。最起碼的,它降低了發行者操作的靈活度。

最近流行的一種應對策略是尋求一些長期股權投資者——例如富達投資集團(Fidelity Investments)以及T. Rowe Prices——這樣的公司先進行上市之前的資金注入來償還債務。這些投資者本來會在IPO時購入股份,但現在先行購入可以帶給他們10%-15%的折扣 (加上任何因為IPO時間變動而觸發的價格重估)。這樣以來,發行公司和私募基金贊助者就在IPO發行這一問題上有了更大的空間。

這聽上去很像一個空殼遊戲(因為買家原本會在遲些時候買入股票,而現在他們不會再在股票上市時買入了)。但這麼做的確會使得公司債務減少,從而讓發行商對於買家變得更有吸引力。除此之外,也可以給公司帶來了更大的上市機會。

這種方法至今為止至少被使用過一次,一些大型的收購公司正在考慮採用這種方法。這將會是一個值得留心的趨勢,尤其是在明年。

新型 pre-ipo 投資 發行商 發行 帶來 更大 空間
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=39162

雞肋發行,不對嗎? 郭曉平

http://xueqiu.com/1531393579/22487878
電影發行是個雞肋,難道不是嗎?食之無味,棄之可惜。

發行這件事

業內管片方和影院中間的聯繫人叫發行人,管電影代理公司叫發行公司。

誰在乾髮行

單獨的發行公司越來越少見,發行常作為部門存在。中影、華夏、華誼、博納、光線、樂視等均有發行部門。

院線的主營業務之一是發行。

發行幹些啥

中影數字:將密鑰掛網上,將數字硬盤發出去等;

發行公司的發行:發海報,發立牌,要位置。溝通場次,上報數據等。

院線公司的發行:協助確認硬盤到位情況,發檔期等。

發行公司人員配置:個位數或1位數。

光線和樂視除外,為什麼除外?因為採用了人海戰術,業務員模式,一班剛畢業小孩從陌生拜訪,死磨影院開始。可以準確點叫促銷員。

發行為什麼是雞肋?

片商到影院,需要發行嗎?

大的片商有當地駐點影院員工充當發行角色,總部剩什麼?領導和統計,外加一個業務員接獨立製片人業務。

大的片商不需要發行,如中影和華誼,發行只需要傳真和統計。

院線發行,只是個聯絡人、信息員的概念。

為什麼原來發行很重要

製片人對發行業務不明白,需要有知道流程的人帶入;

信息通道閉塞,需要有內部人士搭線;

原有體制就有發行這級,一級級代理。

   製片廠直接到影院,天不會塌,事情接著幹。發行業務為主的模式要轉向,發行公司轉製片,院線公司轉影院,淨化渠道,兩級直連最直接。院線發行這碗飯是制度給的,伸來要去不歸自己管。
雞肋 發行 不對 曉平
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=40001

建議發行"中華地票" 張化橋

http://blog.sina.com.cn/s/blog_50c88c400101e78h.html

長期以來,中國政府把儲蓄存款的利率壓在通貨膨脹以下,結果之一是老百姓對人民幣的保值功能失去了信心。這是事實,不是觀點。何以為證?很多人被迫買第二套,第三套,甚至第八套住房。很多人買了房子以後,既不住,也不出租,甚至根本不裝修。由於中國建築質量普遍太低,很多房子在十年以後,或者二十年以後就需要成為"舊城改造"的對象。

這個狀況讓人十分痛心。它起碼有四大惡果。
首先,"投資者"並沒有真正實現財富的增值保值。
其次,它導致了大量鋼筋混凝土以及人力的浪費,對環境的破壞也十分嚴重。
第三,整個過程還有大量貪污腐敗。
第四,政府的限購和限貸等措施不僅失敗了,而且嚴重影響了政府的形象,因為它違反市場經濟的起碼原則。

我的建議如下:
(1)由全國二十大地產商協同四大銀行發行一種股權憑證,暫定名為"中華地票"。任何希望獲取房地產價格上升的好處的中國公民均可無限制地購買這種"中華地票"。這對於很低收入的老百姓比較公平:雖然他們也許買不起一套房,甚至無力支付首期,但是他們至少可以買"中華地票":每天都可以買,每張兩萬元起步。

(2)如何衡量房價的上升?鑑於政府統計數字的失信,我建議用若干家民間指數為標準。

(3)如果你只看好某個城市的房價趨勢,或者某個大區的房價走勢,你還可以購買那個城市或者那個大區的"中華地票"。為了簡化手續,我建議起初十年只發行省會城市"中華地票"。以後可以根據需要發行衍生產品。

(4)中華地票可以讓持有者在每月末選擇購買住房或者收取現金。中華地票可以交易。

(5)這個構想雖然粗糙,但是我覺得方向不錯,我相信專家們可以把它細化。

 

(6) 考慮到公信力, 我建議中華地票由中國香港金融管理局監督執行。
建議 發行 中華 地票 張化 化橋
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發行"中華地票"的巨大商機 張化橋

http://blog.sina.com.cn/s/blog_50c88c400101foq1.html
污染(空氣污染,水污染,噪音污染)嚴重威脅著龍的傳人。同時,三十多年來的利率壓抑和信貸失控又推動了通脹,逼著大家不斷買房子,長期空置。每過十年,我們就來一次"舊城改造"。這種惡性循環何時結束?誰知道呢?

我不樂觀。我的預測是,利率壓抑和信貸失控還將繼續。為了減少它對環境的威脅,為了減少浪費,也為了減少它對弱勢群體的威脅,我提出由若干家大銀行和大地產公司聯合發行"中華地票",綁定房價指數,由公信力很高的香港金融管理局督促執行。其實,這就相當於一種"認股權證"。

完全出乎我的意料,這幾個星期,數家銀行,地產商和政府高級官員對這個想法表達了濃厚的興趣,希望我收集更多讀者,特別是研究部門的意見,把方案細化。我們設想,3-4月份在香港召開一個研討會,並成立一個研究班子,籌得較大數額的資金,贊助這方面的研究。

關於中華地票的初步設想,見下文。
http://blog.sina.com.cn/s/blog_50c88c400101e78h.html
發行 中華 地票 巨大 商機 張化 化橋
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歷次發行體制改革回顧

http://magazine.caixin.com/2013-01-25/100486354.html
新股發行體制改革的步伐從未停止,新股發行管理辦法的更改跨越三任證監會主席任期。本屆證監會主席郭樹清2011年10月履新以來,在發行體制方面推出多項改革措施,深受業內關注。

  2012年11月,為化解新股發行存量淤積已達800家的困境,主管發行的證監會副主席姚剛召開「寧波會議」,與十餘家券商高管共商新股發行對策。

  1月8日,中國證監會召開香山會議,部署行動發動IPO打假。但是,如何真正推進發行體制市場化改革,解決長期以來的非正常二級市場溢價、新股業績變臉、機構投資者定價作用不足等根深蒂固的問題,仍是監管機構需要統一理念後,要打的一場硬仗。

市場化方向

  2001年3月,證監會以第01號令公佈《上市公司新股發行管理辦法》,簽發人是時任證監會主席的周小川。

  這部管理辦法首次明確規定了新股上市發行條件、發行程序、審核事項,並提出信息披露的具體要求和上市公司、中介機構應當承擔的法律責任。這部管理辦法將上市公司信息披露的責任和主承銷商的勤勉盡責規範以部門規章的形式固化下來,公司上市的一般性規範對普通投資者公開。

  自1992年國家體改委頒佈《股份有限公司規範意見》開始,至2001年出台《上市公司新股發行管理辦法》,新股發行實現了從額度條件下審批制到股票發行核准制的轉變,改善了地方部門利益驅動下的種種IPO亂象。

  2003年的證監會13號令則將股票發行審核委員會(下稱發審委)職責進一步明確,規定了發審委員的提名程序、任職條件、利益衝突規避等方面問題。

  與現行IPO發行條件不同,2001版的發行管理辦法並未對上市公司的收入和利潤規模作出規定,也就是沒有所謂的財務「門檻」。而對於主承銷商所需關注的重點事項,則提出了包括現金流量淨增加額為負、經營性現金瀏覽淨額為負、三年未分紅派息、利潤預測不達標、重要財務指標橫向對比異常等至今仍困擾資本市場的問題。

  2006年是發行體制改革的重要年,證監會連發第32號令、37號令,分別對應《首次公開發行股票並上市管理辦法》和《證券發行與承銷管理辦法》,這兩項規章是此後改革的基礎文件。

  在首發管理辦法中,證監會明確提出了財務規模要求,這一規範表述在2009年的創業板首發辦法中得以貫徹。同時,對發行人的要求也細緻劃分為主體資格、獨立性、規範運行、財務與會計、募集資金運用五個大類。

  細查這些發行人條件,並未脫離01版發行辦法的綱目,可以說是01版發行辦法的「加強版」和「細化版」,避免對於規則的模糊理解和鑽空子現象。

  新版首發辦法將01版發行辦法中「發行程序與審核事項」一項中的「審核事項」去掉,同時引入保薦機制,明確保薦機構和保薦代表人職責,保薦管理辦法的詳細規定則在2008年出台。

  《證券發行與承銷管理辦法》則將詢價機制規範化,對詢價對象標準、詢價程序、主承銷商規避機制等做出詳細規定。

  2009年6月以公告形式出台的《關於進一步改革和完善新股發行體制的指導意見》,著重從技術上優化發行體制,首次提出因定價超出預期導致超募的,應在招股書中披露其用途。同時將網上網下參與認購對象分開,加強新股認購風險提示。

  2010年10月的新一輪新股發行體制指導意見仍專注技術調整,完善報價申購和配售的約束機制、主承銷商可自主推薦網下詢價配售投資者、詢價機構和報價情況需要披露、完善回撥和中止發行機制等措施相繼出台。

  這些技術措施無疑是向著成熟市場的模式在步步微調,而市場一直爭議不斷的註冊制和審批制之爭則並未因此停息。

郭氏新政

  2011年10月,郭樹清履新。此後,證監會出台新政策的密集度之高讓資本市場頗為震動,媒體則用姓氏冠名此輪包括發行體制在內的改革措施。郭樹清曾向市場提出新股發行能否不審的命題,提出信息披露為導向的審批模式。這個大方向本來十分正確,但隨後證監會迅速出台的多項措施,仍未放棄實質性審批,且在不少政策細節上與這一理念有所背離, 爭議也隨之而來。

  郭氏新政最受關注的部分無疑是新股發行體制的改革,因為這一改革直接影響資本市場的格局。在2012年4月1日發佈的《徵求意見稿》當中,存量發行、券商自薦個人投資者參與網下詢價和配售、加大網下配售比例、平均市盈率超同業25%紅線等政策十分奪人眼球。

  在最終推出的《新股發行改革指導意見》當中,明確了批文有效期內自主選擇發行時間窗口和發行價超同業25%需要補充披露的內容等。這一指導意見推出時間與徵求意見發佈相距不足一月。

  但對於此輪新股發行體制改革,則有不少市場人士認為「創新亮點頗多」,但「微調治標不治本」(參見《新世紀》週刊 2012年第15期《新股發行改革走入死胡同》)。

  這些看上去市場化的改革措施卻為不少業內人士質疑甚至詬病。不止一位保薦代表人認為25%的發行價和市盈率紅線管制色彩過於明顯。

  一位資本市場資深人士甚至認為,由於PE市場利益錯綜複雜,證監會無力監管一級市場的突擊入股等問題,25%的規定其實是證監會對一二級市場利差的一個劃分,一旦公司上市,則可以通過多年來積累的豐富的二級市場監管經驗加以控制。抑制炒新就是二級市場監管手段的充分體現。

  對於這項政策本身,不少保薦代表人也認為不會奏效,即使需要說明和披露,總是可以找出理由來應對,因為保薦代表人的專業素質之一就體現在如何幫助公司回應證監會的反饋意見方面。

  對於券商自薦個人投資者,投行人士更是表示質疑,如何保證個人投資者比機構更不容易串謀,這是一個沒有確定答案的命題。

  除了對這些「微調」的熱議,如何真正使審批流程和結果公開透明則更令資本市場期待。

  早在2012年初,創業板私募債發行初審,證監會決定分權給深交所。這一分權且不論大小,仍讓外界看到了向著市場化發行的一絲鬆動跡象。

  幾乎一年之後,11月,深交所已籌備新部門準備接手再融資權的下放,再次燃起市場對再融資新規的期盼。市場人士認為,儘管目前交易所仍收到證監會很強的影響,但發審權力的部分下放仍是令人興奮的風向標。不過,遲至今日,再融資審批權還未正式由證監會下放至交易所。

  證監會副主席姚剛在寧波會議上透露,未來在再融資價格等方面將進一步放開限制,將逐步發揮三板市場的作用,公開發行未必意味著上市。同時,放開內地企業赴港上市的限制,並考慮H股全流通政策的推出。

IPO清淤

  自2012年9月28日後,中國A股再無IPO。2012年總共發行152家,僅有往年的一半。至今在排隊通道中的擬上市企業迅速堆積,已有了800家。

  「A股市場行情好的時候,一年也就發兩三百家企業上市,這可夠發兩三年的。」一位證監會高級官員發愁道。

  為瞭解決這一問題,證監會採取的對策是發動IPO財務打假行動。1月8日,中國證監會在北京香山召開「首次公開發行(IPO)在審企業2012年度財務報告專項檢查工作會議」,來自發行部、創業板發行部、會計部、稽查總隊、各派出機構、上海、深圳專員辦以及上海、深圳證券交易所的有關負責人,各保薦機構和有證券、期貨從業資格的會計師事務所負責人等約300人參加會議。

  一位官員稱IPO打假分為兩個階段,一是主動自查,二是證監會現場檢查。從現在起到3月31日之前為IPO在審企業自查期,這段期間,已經向證監會遞交申報材料的企業需要對其2012年的業績進行自查,並向證監會提交自查報告。不能及時提交自查報告的,要中止申請;不能及時提交自查報告且無法中止申請的,要終止申請;2012年業績下滑的,保薦機構要撤回發行申請。

  4月份證監會將抽調人員組成專項檢查組去各地檢查IPO在審企業財務情況,值得注意的是,抽調人員不僅將來自發行部、創業板部、法律部、會計部,還來自具有證券執法權力的稽查總隊。「誰敢死扛著造假糊弄監管者,就立案稽查。」一位官員說。去年年底證監會已經懲罰了一些保薦機構,因其知情不報,明明知道所保薦的企業業績下滑,仍瞞報,違背了信息披露的及時、完整、準確的監管要求,結果企業以高價發行掛牌上市後即宣佈業績下滑變臉。

  「估計自查期間能有兩三百家企業業績下滑的主動撤回申請。有少數企業死扛著不撤回申請,4月份證監會去檢查,再篩一批。先打假,後開閘,五六月份差不多。」證監會有關官員表示。

  在2012年11月的寧波會議上,針對800家在審企業的存量消化問題,有券商表示應賦予券商單方面撤回申請材料的權力,同時提出包括利用好三板市場、尋求併購機會等相關建議。一些保薦機構在11月份證監會於寧波召開的保薦業務座談會上,提出了將一部分企業分流到新三板掛牌的建議,即一部分正在發審流程中的企業可以先行被保薦至新三板掛牌交易,待市場時機成熟後轉至A股上市。

  一位擬上市公司副總經理說:「新三板交投清淡,很難融資,這是現實,但是如果給出一定的政策優惠,我們還是願意先去新三板掛牌的。比如在新三板掛牌一年後,不用經過預審環節,就可以上初審會、發審會。這樣的優惠,是會吸引我們去新三板掛牌的。」

  談到發行體制改革的問題,多家券商提出不應該限制發行價格,同時對盡快推出自主配售、加快審批速度、信息披露差異化和彈性化、放寬預路演時間、推出配股權證、進一步放開保代簽字權等市場化舉措表達了期待。■

  本刊記者陸媛對此文亦有貢獻
歷次 發行 體制 改革 回顧
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中石化發行35億美元債券,創亞洲近十年最高紀錄

http://wallstreetcn.com/node/24073
隨全球投資者對亞洲債券的興趣不斷升溫,中石化於4月18日完成了亞洲十年來規模最大的一次債券發行交易。中石化週四發行了35億美元債券,認購金額超出發債規模四倍。
 
據Dealogic數據顯示,中石化這次發債使得今年日本以外的亞洲地區的債券(包括美元、歐元及日元計價債券)發行總量達到599.1億美元。這是今年至今的最高紀錄,同比增長16%。而2012年已經是亞洲債市非常繁忙的一年。
 
Dealogic表示,這次發債是中國企業最大的一次美元發債,也是亞洲十年來最大的一次企業美元債券發行交易。這是亞洲第三大外幣(美元、歐元或日圓)債券發行交易。另外兩筆規模更大的交易分別是:和記黃埔有限公司(Hutchison Whampoa Ltd.)在2003年進行的50億美元債券發行交易;韓國在1998年進行的40億美元主權債券發行交易。
 
儘管最新公佈的數據顯示中國經濟增長意外放緩,但中石化的債券需求依舊強勁。全球投資者,包括美國機構投資者在內,總的認購金額超出發債規模四倍。據知情人士透露,多數買家為亞洲機構投資者和銀行,但美國投資者的認購規模佔這批債券總額的三分之一。
 
這批債券由中石化子公司中石化資本有限公司發行。標準普爾和穆迪分別給予該債券A+和Aa3的初步評級。債券由3年期、5年期、10年期和30年期四種不同期限組成,收益率分別為1.25%、1.875%、3.125%和4.25%。
 
中國石化週五發佈聲明稱,發債所得資金計劃用於中石化集團收購海外油氣資產,並為公司的海外業務投資提供資金,以及償還銀行貸款。
 
中石化已經開始進軍能源開發和能源產品資產,作為其成為全球綜合性能源巨頭的一個步驟。最終成為能與埃克森-美孚公司並肩而立的能源巨頭。
 
花旗集團、美銀美林、瑞銀、摩根大通、高盛、摩根士丹利、野村、德意志銀行、法國興業銀行、中信證券國際、中國國際金融香港證券及匯豐擔任此次發債的聯席簿記行及聯席牽頭經辦人。
中石化 中石 發行 35 美元 債券 亞洲 近十 十年 最高 紀錄
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Tumblr CEO David Karp:關閉編輯部門,社交媒體做不了新聞發行!

http://www.iheima.com/archives/39125.html

最近微型網誌服務Tumblr的合夥人兼CEO David Karp在他的Blog發表了一篇聲明,宣佈即將關閉新聞編輯台 Storyboard,並解散其編輯部門。但,因為當時並沒有公開確切的關閉原因,諸多媒體包括《NY Times》、《Mashable》的博客等都對Karp的舉動感到疑惑與不解。

去年Facebook也採用了同樣的策略,成立自己的編輯平台 Facebookstories,從數億的使用者中,選出有趣、新奇的發表來發行,但與Tumblr一樣,並沒有造成預期的廣大迴響;準備離職的執行主編Dan Fletcher也在最近一場演講中提到:「Facebook不需要記者。」

因此,許多人的疑問是,出色的社交媒體像Facebook、Tumblr 也會是出色的新聞發行者嗎?

「在Tumblr,我們想要維持我們的平台的開放,並永遠不預設內容的界限」

David K​​arp 最近自己在紐約的一場會議中回應來自各界的疑問:

「我們讓我們的功能保持開放的態度,不像Youtube 或是他們的相關平台一樣,他們創造了一個很棒的平台,但給了創造內容的使用者,一個有限的模式。

因此,我想起了Google 之前是怎麼對待他的博客的,那曾經是一個非常多元的開放平台,使用者可以在其中創造自己的東西。如果你還記得Adsense,你就會瞭解,那時候部落客開始為了賺錢而均值化自己的內容,而Adsense 催毀了那些很強的多樣原創性和創造力的博客。

所以,我的顧慮就是,在Youtube 這種龐大又開放的平台,當你在意那些廣告工具時,其實你可以瞭解到Youtube 的創造者已經畫地自限在一個商業模式中。

在Tumblr,我們想要維持我們的平台的開放,並永遠不預設內容的界限。」

對於為什麼Storyboard 不是正確的工具, Karp 表示:「我們請來一群記者來做實驗性的社交營銷,但Storyboard 最後運行起來的方式,並不是我們想要的。我最初想要的是希望我們可以把Tumblr 中,最令人驚豔的創作,經由這個編輯平台讓它表現出來,但運作後的表現卻不是我們想要的。」

我們可以合理猜想,David K​​arp 也許是因為今年Tumblr 有獲利表現的壓力,因此表現差強人意的Storyboard 就變成了經營上的犧牲品。但依照Karp 獨樹一格的個性,也有極大的可能是,他真的想讓Tumblr 保存更多的可能性與實驗性,讓使用者在這個平台可以盡情發揮無限的創意。

Tumblr CEO David Karp 關閉 編輯 部門 社交 媒體 做不了 新聞 發行
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