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摩根士丹利徐然:過度依賴貨幣政策和金融創新得不償失

摩根士丹利最近的研究數據發現,這幾年在寬松貨幣環境下積累的資本市場杠桿資金及閑置資金有將近20萬億元人民幣,接近整個制造業負債的五分之四。

摩根士丹利中國金融行業分析師、董事總經理徐然認為,這部分資金不僅沒有進入實體經濟,再加上其逐利性帶來的流動的不確定性,容易引發資本市場的震蕩。

在他看來,資本市場特別是海外投資者對中國的債務問題和經濟結構有較大的擔憂,中國國內對債務及經濟結構問題的看法也有明顯分歧。但是,一年多來,中國在過剩產能的化解、不良貸款及經濟轉型方面成就明顯。中國實體經濟的風險和問題被嚴重誇大。但中國的風險在於過度依賴貨幣政策及金融創新來解決這個被誇大的風險,以致金融風險上升並給實體經濟的發展帶來不必要的擾動,這才是最大的風險。

近日摩根士丹利在北京舉行媒體會上,徐然對記者表示,根據他的測算,這幾年在寬松貨幣環境下積累的資本市場杠桿資金及閑置資金有將近20萬億元人民幣,接近整個制造業負債的五分之四。如果剔除這些負債,中國總負債比GDP的比例能下降接近20個百分點。為解決制造業百分之十幾的過剩產能及相關債務問題換來可能更大的金融風險得不償失。

首先,過去的18個月內,M1在經濟沒有大幅反彈的情況下,快速增長了接近14萬億,“這只能說明市場上閑置資金很多,大家借了很多錢,就趴在賬上。”徐然指出,造成這一結果主要是和地方政府融資環境比較寬松有關,地方政府和平臺公司通過發債以及銀行借貸等方式,能夠較為容易的獲得成本低的資金。

另一方面,從2015年末開始的相對寬松的信貸環境,同樣導致了資本市場杠桿的快速上升,根據摩根士丹利的測算,目前我國資本市場杠桿大約為11萬億,包括股市、債市以及M&A(並購重組)等。再加上前述“趴在”賬上的大約9萬億的閑置資金,共計20萬億左右的“遊資”,幾乎占總信貸的10%左右,但這部分資金不僅沒有進入實體經濟,再加上其逐利性帶來的流動的不確定性,容易引發資本市場的震蕩。

“如何在減少資本市場過度震蕩的同時將杠桿資金擠回實體經濟是最近兩年內中國政府和監管機構需要解決的問題。”徐然指出。

在他看來,目前的監管思路非常明確,金融去杠桿的第一步就是從總量上控制信貸增長的規模。實際數據表明,最近兩年內的各種金融創新的工具、理財的發展、融資渠道的開放,並沒有解決實體經濟的問題。中國金融業發展到今天已經既不缺產品也不缺機構,反而是各類機構及產品過渡,再加上違規處置力度弱導致各類“擦邊球類”創新過多並造成金融杠桿過高,且結構複雜透明度低。換一個角度說,實體經濟並不需要如此高的信貸增長,也能夠保持一定的增長速度。

此外,就是利率不需要壓得太低。2015年時曾有觀點指出對於實體企業來說,利率水平還是過高。徐然對此表示,得出這一結論或許主要是從工業企業的角度來看,但是這部分企業只占到總信貸的10%左右,而貨幣政策不能按照這10%來確定。從另一個角度來看,我們的利率水平並不高。中國的按揭利率比美國高不到100個BP,中國的收入增長比美國高多少呢,美國每年的收入增長水平大約為2%左右,而中國接近10%,對比之下資產泡沫的風險會更大一些。

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