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徐翔股災中“逃頂、抄底”尋蹤

來源: http://www.yicai.com/news/2015/11/4706341.html

徐翔股災中“逃頂、抄底”尋蹤

第一財經日報 黃思瑜 谷東 王娟娟 肖飛 趙星巍 2015-11-03 06:00:00

“私募大佬”徐翔目前正在接受調查中,而這廂市場對其旗下基金產品在股災中逆市上漲仍舊記憶猶新。徐翔如何精準逃頂和抄底躲避股災,並實現同行難以企及的收益?

“私募大佬”徐翔目前正在接受調查中,而這廂市場對其旗下基金產品在股災中逆市上漲仍舊記憶猶新。徐翔如何精準逃頂和抄底躲避股災,並實現同行難以企及的收益?《第一財經日報》通過對公開數據的梳理來尋找徐翔當時的操作路徑。

徐翔

有觀點認為,要做到精準操作,可能6月至7月份清倉或做空,7月份開始反手做多,並在後續再賣出、買入;也有觀點提出,可能徐翔倉位在第一輪大跌時未發生變化,之後反彈時瘋狂抄底並在8月份精準快速撤離。當然也有觀點稱,可能背後有集團性質的利益鏈條,存在做空的可能性。

對於徐翔旗下澤熙系重倉股與中國證券金融股份有限公司(下稱“證金公司”)所持股重合一事,市場多以“巧合”來回應,但目前尚無定論。

股災中產品逆市大漲

今年6月中旬以來,A股市場經歷了兩次斷崖式的罕見“股災”,跌停潮連續多日上演,上市公司股價大幅縮水,而在這樣的背景下,徐翔旗下的澤熙產品卻逆市大漲,而這對於業內多數私募來說“實現正收益都挺難做到”。

上海澤熙投資管理有限公司(下稱“澤熙”)官網顯示,該公司目前管理有6只產品,截至今年10月30日,這些產品均表現得極其出色,其中,澤熙1期為323.16%;澤熙2期為160.34%;澤熙3期為382.07%;澤熙4期為209.92%;澤熙5期為180.07%;澤熙增煦定增二期為142.07%,遠遠跑贏今年的滬深大盤。

其中,澤熙1期至5期產品於2010年3月至7月期間成立。這5只產品的凈值在今年6月12日至8月28日期間,均出現逆市大漲,漲幅均在30%以上,澤熙1期漲幅最高達到73.48%。而同期的A股市場已經歷了兩次“斷崖式”下跌。

有私募人士直言,在股災那段時間,私募產品實現上漲的都是少數,況且凈值漲幅在30%以上。

“在股災期間,要做到這樣的凈值增長幅度挺難的,一般情況下都會有回撤。”在一位資深基金經理看來,要做到有兩種情況,一種是純股票型產品,在6月份清倉,7月份開始反手做多;另一種是利用對沖或者一些相應工具的產品,在6~7月期間做空,7月份開始做多,在8月份賣掉,然後在8月底或者9月份買入。

分階段來看上述澤熙5只產品的凈值情況,以6月12日至7月10日公布的數據來看第一次股災期間的逆市上漲,5只產品的凈值順次分別增長47.42%、23.4%、15.6%、22.5%、20%;而8月14日至8月28日期間的第二次股災,上述產品的凈值均窄幅波動;直至10月份初到10月30日期間,凈值的變化幅度相較有所加大。

有市場猜測觀點認為,A股第一輪下跌前,徐翔的倉位並未有太大的變化,且在暴跌中逆勢上漲;開始反彈時瘋狂抄底,在接下來的大反彈期間又快速撤離,將倉位迅速降低,實現成功逃頂,這從8月以來徐翔旗下產品凈值波動率極低也可見一斑。

“8月中旬至10月初這段時間,凈值變化不大可以判斷這段時間徐翔的持股處於輕倉或者空倉狀態。”多位私募人士向《第一財經日報》記者表示。

對於徐翔如此在精確的點位上操作股票,有機構高管猜測,可能背後有集團利益鏈條。在其看來,這次做空是將整個股票市場往下打壓,從千股跌停的時候就開始做空,采取的是瞬間集體性大幅下跌的手法,而市場上的資金非常複雜,不可能在一瞬間方向這麽一致,除非是有預謀、有計劃的集體行為。

徐翔被調查事件在此之前有四次傳聞,其中今年8月份,澤熙官網以紅底黃字聲明當時並未接到任何機關部門的調查、問詢,並在聲明中明確表示“從未開設過股指期貨賬號,亦未從事過股指期貨交易”。

徐翔等人目前因從事內幕交易、操縱股票交易價格而涉嫌違法犯罪,被公安機關依法采取刑事強制措施。目前,相關案偵工作正在嚴格依法進行中。關於徐翔此次被調查的具體情況還未有進一步說明。

重倉股與“王的女人”不期而遇

曾幾何時,“私募大佬”徐翔憑借多年在資本市場優異的戰績,在資本市場起到一定風向標的作用,其所持股票或者調研過的股票均被市場視作一種投資邏輯。而徐翔被調查事件發生後,周一“徐翔概念股”重挫。

今年的上市公司中報數據顯示,截至6月30日,徐翔旗下的澤熙系重倉股有11只,包括新興鑄管(000778.SZ)、風神股份(600469.SH)、東方航空(600115.SH)、德豪潤達(002005.SZ)、先鋒新材(300163.SZ)、粵電力A(000539.SZ)、江蘇有線(600959.SH)、大連熱電(600719.SH)、東方金鈺(600086.SH)、華麗家族(600503.SH)、康強電子(002119.SZ)。

而在今年三季度,徐翔進行了大幅減倉,從東方航空、先鋒新材和東方金鈺等多只股票的前十大流通股股東席位中撤出,澤熙系的重倉股因此只剩下康強電子和華麗家族,分別持股5%和5.62%,位列前十大股東第二位和第三位。

有意思的是,澤熙系重倉的股票與證金公司所買入的股票多次“相遇”。

華麗家族便是一個例子。該公司今年三季報數據顯示,證金公司持股0.88%,位列前十大股東中的第七大股東。而早在2014年9月,華麗家族完成2013年度非公開發行股票相關發行,上海澤熙增煦投資中心(有限合夥)作為定增對象,認購了9000萬股,限售期為12個月,截至今年9月30日,澤熙系仍持有該部分股票。

另外,在東方金鈺上,截至6月30日,澤熙投資原通過華潤深國投信托有限公司-澤熙1期持有東方金鈺883萬股,占總股本持股比例的1.96%,位列第三大股東。但在東方金鈺8月14日的公告中,已經不見上述信托產品的身影,新晉東方金鈺第三大股東則是證金公司,後者持有該公司1867.24萬股,占公司總股本4.15%,替代了澤熙投資的位置。

美邦服飾(002269.SZ)也曾得到國家隊中信證券“四大金剛”營業部掃貨,而澤熙系自去年第三季度持有美邦服飾至今年第二季度。也正因為此,澤熙就網絡傳言“澤熙與證金、中信在美邦服飾上存有交集”作出否認聲明。並表示,澤熙系已於4月20日前全部減持完畢美邦服飾。

對於澤熙系重倉股與證金公司持股有所重疊,多位私募人士認為,這可能是巧合,證金公司目前在二級市場公開持有的股票逾千只,還有部分未進入前十大股東的,在證金公司大規模的持股中,有重合屬於正常現象。

也有業內人士認為,目前尚不清楚徐翔被調查事件的具體情況,尚不好判斷。

“私募梟雄”不為人知的二三事

徐翔被抓後,一接近徐翔的資深投資人士如是感嘆:“一代梟雄終於完了,誰讓他犯了法呢。但他對市場的嗅覺、對時機的拿捏、對投資的用功程度,業內無人能及。”

難以捉摸的“私募梟雄”

徐翔擅長短線,常以兇狠淩厲的操作手法追漲殺跌,人稱“敢死隊”總舵主,從地方營業部發跡成名,進而到公開成立陽光私募上海澤熙,目前已坐擁數十億身價,旗下管理的資產則有數百億,也常有“驚人”業績。

江湖對於徐翔的各種傳說未曾間斷。

早年就有報道稱,徐翔17歲還是高中生時就對股市很有天分,1993年攜第一桶金入市。直到上世紀90年代末成長為浙江市場上的龍頭老大,人送江湖綽號——“寧波漲停板敢死隊總舵主”。

據熟悉徐翔的人士透露,徐翔其實中學輟學就進入股市,之後以穩準狠的手法揚名投資界。私下他較少參與應酬,也不太善於言辭,尤其是和陌生人見面交談,很少言語。

“總舵主”時期的徐翔,主要陣地還在銀河證券寧波解放南路營業部。這一時期,和“敢死隊”成員一起做短線,養成其彪悍的投資風格。

徐翔的陣營轉移於2009年,到上海成立了澤熙投資,自此從個人投資者轉為陽光私募。

成立澤熙之後,徐翔在2012年迎來了他最被人熟知,也頗被質疑的一仗——“抄底重慶啤酒”。

2011年年末,重慶啤酒乙肝疫苗兩次揭盲數據失敗,市場一片嘩然,股票也隨之連續跌停。彼時的重慶啤酒無人敢碰,徐翔居然大膽出手抄底,最終獲利頗豐。據和他相熟的投資界朋友回憶,2012年的一個中午,徐翔與一幹朋友吃飯,席間談及重啤二次揭盲失敗,徐翔認為,重慶啤酒風險太大,不可控性非常高,實在無法把握,並稱這種股票不可輕易買入。但未曾想當日下午重慶啤酒尾盤跌停打開,隨後盤後龍虎榜就出現徐翔的常用席位。

直到現在,當時一起吃飯的朋友也沒弄明白,當時徐翔對重啤的看法是公開的敷衍,以掩蓋他準備下手的目的,還是真如他所言,確實看到風險太大,當時並未動心。據熟悉他的人士稱,徐翔的投資風格就是這樣,前一秒鐘看似沒有決定,但後一秒就可能讓人瞠目結舌。

實際上,在最初抄底進入重慶啤酒後,隨著股票連續下跌,徐翔已經大幅虧損,身邊的人都為之捏把汗,因為誰也不知道重啤還會下跌多久,徐翔會不會最終歸斬倉,斷臂求生。在身邊人的焦慮和驚恐中,徐翔不僅沒有斬倉,反而繼續大手筆買入,在20元左右再次投入大筆資金繼續抄底。這種兇狠淩厲的操作手法至今讓人印象深刻。

不過,徐翔也有看走眼的時候。

2012年11月23日,酒鬼酒塑化劑超標事件爆出,此後酒鬼酒連續五個跌停板。據酒鬼酒2012年三季報,澤熙一號持有300多萬股酒鬼酒,成本50元左右。酒鬼酒塑化劑超標爆出後,徐翔大幅虧損。

虧損對徐翔來說不是問題,因為他會迅速了斷,要麽以最快的速度認賠出局,要麽繼續加倉豪賭,直至翻盤。

除了吃飯睡覺就是股票

“要麽全倉進入,要麽毫不猶豫清倉,沒有半點遲疑。”認識徐翔的人常會給出這般類似的評價。

“徐翔是我見過的最專註和勤奮的人,沒有之一。”澤熙投資原總經理助理葉展在《我在澤熙學到的七堂課》中如是評價徐翔。

據說有一次朋友問徐翔,做這麽多年的股票,業績那麽好是怎麽做到的。徐翔的答案則是:“這就像打遊戲,從早到晚每天都在打遊戲,打了十幾年,不可能不‘通關’。”

對於徐翔何時參與內幕交易目前尚無法確認,但徐翔每年在投資研究上所花的時間可能比任何國內做投資的人都多。徐翔身邊的人曾透露,徐翔並無其他愛好,不抽煙,也很少喝酒,更不打牌,除了吃飯、睡覺,他所有的時間都花在研究報告、分析股票、與研究員對話上。即使中午約了飯局,時間也都控制在一個小時之內,11點半之後到達,1點前必須離開回到公司電腦旁。

“通常情況下,他(徐翔)的一天是這樣度過的:每天一早,澤熙開始晨會,每位研究員匯報市場信息和公司情況,開盤後進入交易室,交易時間絕不離開盤面,中午一般與賣方研究員共進午餐,下午繼續交易,收盤後又是一到兩場路演,晚上複盤和研究股票。”葉展表示,“自從1993年入市,徐翔用20多年的時間在證券市場中搏殺,在實戰中形成了快準狠的投資風格,並且一以貫之。”

“市場上都知道徐翔在操作上的兇悍,但較少有人知道他常常在極短的時間做出決斷,有時候甚至是相反的動作。”熟悉他的人說,徐翔對盤面感覺極好,他之所以在交易時間雷打不動地坐在交易室,就是用他盯盤10多年的眼光去觀察盤面,然後會在瞬間決定動還是不動,進還是出。有和他相熟的投資界人士稱,他可能會在談論某家公司風險不可控,不能立於危墻之下之後,轉手重倉買入,或者認為某只股票基本面非常好,隨後又會全部出清,留下一幫人呆若木雞,而事後往往證明他是對的,重慶啤酒一役就是最直接的案例。

和大多數投資界人士不同,徐翔自己曾經對《第一財經日報》記者表示,他從不去實地調研。他獲取公司的信息都來自於研究員的報告,每個交易日下午收盤之後就是例行的券商路演時間,各路賣方研究員爭相在澤熙位於東亞金融大廈的9樓會議室里,將自己的研究成果向其展示,一旦獲得他的青睞,分倉帶來的傭金收入將非常可觀。

當然,徐翔參考的不僅是賣方研究員的報告,他也招收買方研究員。前些年他曾經招聘過大量的新聞媒體從業人員做公司的研究員,大家開始都以能進入澤熙而自豪,但進入之後才發現,在澤熙混飯吃並非易事,因為只有研究的公司進入徐翔的“股票池”才算剛剛“進門”,讓他賺到錢才算成功,但推薦的股票要入徐翔的眼談何容易。就這樣,幾個月下來,如果研究成果無一被看中,也只能卷鋪蓋走人。

不過,如今看來,正如一位仰慕徐翔多時的年輕的公募基金經理所說,所有一切的前提是徐翔彼時並沒有涉入內幕交易。

介入一級市場埋“禍根”?

新華社報道,徐翔相關案件偵查工作正在嚴格依法進行中。雖然涉入內幕交易情況尚不明確,但有人士透露,近幾年澤熙投資不斷參與一級半市場定增,並均精準獲得不菲收益,在二級市場的潛伏時機更讓人望塵莫及,由此引發多方懷疑,澤熙也從那年開始多次傳言被查。

比較蹊蹺的情況出現在華麗家族身上。2014年9月,澤熙投資子公司上海澤熙增煦投資中心(下稱“澤熙增煦”)以3.67元/股的價格認購華麗家族9000萬股定增股份。不到兩個月,華麗家族就突然公告,擬對經營範圍進行調整,計劃剔除房地產開發和相關所有業務,新增股權投資業務。隨後又一紙定增祭出“石墨烯+機器人+臨近空間飛行器”的華麗故事薈。半個月股價連翻3倍,這使得澤熙投資賺得盆滿缽滿,收益率一度超600%。

除了華麗家族,澤熙增煦還認購了鑫科材料等定增股份,此後相關公司也是涉足熱門概念,鑫科材料就相繼參股民營銀行、投資新能源鋰電池、收購西安夢舟影視。此外,在澤熙增煦持股解禁前夕,鑫科材料甚至發布超出市場預期的高送轉預案,推動股價上行。

除了以類似手法參與一級半市場。徐翔還會以非常“恰當”的時機在二級市場“潛伏”一些具備重組、高送轉等概念個股。其操作手段多是,利好消息公布前買入,等到有關公司高送轉的消息出爐等利好兌現後立刻拋出。

2014年1月3日,東方鋯業發布重大資產重組停牌公告,公司擬通過發行股份購買資產的方式收購升華拜克等持有的鋯谷科技100%股權。值得註意的是,在此之前,澤熙投資旗下的澤熙6期便已入駐東方鋯業。東方鋯業2013年年報顯示,澤熙6期持有公司股份151.15萬股,持股比例為0.37%,成為公司第十大股東。

無獨有偶,2010年6月28日,恒星科技以每股10元的價格向4名投資人非公開發行2530余萬股股票。2010年三季報顯示,澤熙一號持有恒星科技500萬股,占流通股第一位;之後澤熙繼續增持,到2011年一季報,澤熙的兩期產品累計持有1000余萬股。2011年4月,恒星科技宣布10股轉增10股送1元。隨後,當年中報之後,澤熙投資的兩期產品均退出了恒星科技。

曾有滬上私募高管對《第一財經日報》記者稱,徐翔很會運作華麗家族等一類概念型公司,迎合市場打造概念,為的是把市值和股價做上去。

上述這些澤熙蹊蹺入駐個股案例,是否涉及內幕交易、是否就是徐翔被帶走調查的原因之一?截至發稿記者未獲確切信息,尚待有關部門進一步查證。

“徐翔只是一個投機者,確切地說,是一個頂尖的機會主義者。”有市場人士這樣評價徐翔。但徐翔自己不認同這個看法,所以他也會把巴菲特掛在嘴上,或者舉例說明他持有某某股票多長時間。

但現在看,這些似乎都已經不重要了。

編輯:一財小編

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2017投資熱點尋蹤:金融資產被青睞 價值投資或成A股主流

11月26日下午,2016年第一財經最佳分析師評選的頒獎盛典暨高峰論壇在上海證券交易所交易大廳召開。在論壇現場,來自申萬宏源研究所、海通證券研究所、好買基金、中航信托四大機構的專業人士,對於2017年的投資熱點,個人資產該如何配置均提出了自身的觀點。

對於明年宏觀經濟的走勢,上述機構的專業人士均認為,整體形勢仍不為樂觀,經濟基本面沒有明顯好轉的信號。而在人民幣呈現快速貶值的背景下,2017年房地產投資將降溫,大宗商品市場或缺乏持續上漲的動力,而債券、股票等金融資產的配置被看好。尤其在股票市場的配置上,價值投資將成為主流,A股波動率低、有業績保障的股票將獲得更多期待。此外,隨著深港通將通車,港股也成為值得關註的價值窪地。

經濟L型

實際上,在人民幣貶值,整體流動性無明確拐點之下,2017年經濟繼續L型幾乎成為上述機構的一致觀點。

中航信托宏觀策略總監吳照銀就認為,2017年經濟企穩複蘇會相對困難,何時觸底還需觀察。他分析認為,房地產投資的降溫,將導致經濟固定資產投資增速下行。原本市場預期較高的PPP投資,則整體面臨諸多困境,無法依靠其拉動投資,拉動宏觀經濟。此外,消費方面CPI數據難以上行,出口亦未有明顯複蘇。由此吳照銀預測,2017年整體宏觀經濟還將緩慢下行。

無獨有偶,海通證券宏觀研究員於博對明年經濟走勢的預判,同樣是緩慢觸底。他進一步分析認為,支撐經濟增長的三駕馬車並未釋放足夠積極的信號,經濟基本面未明確好轉。好買基金研究總監曾令華亦明確其觀點——對未來整個經濟的增長並不十分樂觀,或是繼續L型。

值得一提的是,10月以來,人民幣對美元的持續貶值以及未來的匯率趨勢亦成為上述機構討論的核心之一。

“若有未來經濟是處於低位,整個貨幣政策也將很難有完全(好)的轉變。”對於人民幣匯率,曾令華談到,雖然人民幣貶值在10月後有所加快,但人民幣指數相對穩定,人民幣對美元單邊的貶值較多。

“從短期或者是從今年的市場運行來講,毫無疑問人民幣呈現出快速貶值狀態。而長期來看,匯率又是一個國家在全球的優勢反映最終經濟是核心(影響)因素。”申萬宏源研究所副所長董樑分析認為,若未來中國經濟複蘇的數據和跡象越發明顯,整體人民幣匯率,2017年仍有一定貶值空間。

由此,而從全球資產配置來講,董樑認為,中國居民在全球資產配置當中,更重要的應是看中基礎資產是否能帶來收益,而不僅僅是依據匯率可能升值帶來的收益。

在國內資產配置方面,曾令華從機構投資者的角度分析認為,明年期貨市場機會相對確定。其次在深港通即將開閘的背景下,港股機會比較確定。除此之外,國內基金方面,他看好量化基金甚至是技術增強基金。

對於今年火爆一時的大宗商品投資明年將何去何從,吳照銀給出的分析是,2017年恐將缺乏持續上漲動力。對於個中原因,他認為首先需求方面將轉差。其次,從供給方面來講,價格的上升將很快帶來產量增加,這同樣為不利因素。更為重要的是,除了政策方面的不樂觀,在他看來,明年整體流動性在今年基礎上,難再有大幅度增加。

價值投資或成A股主流

對於2017年的個人資產配置,股票市場成為繞不開的熱議核心。而價值投資在論壇上被多次提及,低波動、低風險以及高分紅的股票成為機構建議的首選。

於博首先表示,2017年,相對實物資產,海通團隊看好的是以股票為代表的金融資產。在股票資產中,第一可關註的是足以獲得高回報的股息類,第二類則是重新回到改革的結構上,尤其是國企改革的主旋律上。

“此前9月的發改委會議,以及多家央企出臺的一系列關於驅動東北經濟增長的改革政策,讓我們看到國企改革回到了主旋律上,此外加上物價下跌,改革創新等因素,使得總體配置邏輯,還是從實物資產切換到金融市場。”他認為。

而談到明年的A股市場,吳照銀認為,市場整體波動率在下降,緩慢的在上漲,資金從小股票流向業績股,如這樣的趨勢,在未來一段時間內還將繼續。對於具體配置選擇,吳照銀就更傾向於有業績保證的股票。

“看好穩定收益股票,這也是主流機構之間的一種看法。”他稱。

對於個人投資者而言,董樑認為,當然環境較為複雜,2016年黑天鵝事件頻發,而2017年這樣的趨勢還會增加,“見黑不怪”成為常態。在此背景下,投資者想獲得相對可見的收益,固定收益產品可稱為配置的核心。

在A股方面,他看好較為有價值的周期性板塊,而保險公司的資金配置或成為可參的考配置方向。現金流好、分紅能力強的股票成為首先選擇。他強調,即使未來A股風格轉換,也應選擇有業績成長支撐的股票。

董樑同樣提到了港股的投資機會,他認為,市場的放開,使得香港市場成為海外投資的窪地。作為非人民幣資產,亦可配置。

不得不提的是,在論壇中,不止一家機構談到價值投資的思路。在他們看來,若2017年整體經濟明顯好轉,成長股則會有相對較好的表現,但尋找具備業績保證的成長股,仍然是最佳的選擇。

2017 投資 熱點 尋蹤 金融 資產 青睞 價值 或成 主流
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尋蹤:被質疑的茅臺利潤去哪兒了?

貴州茅臺的利潤,究竟去哪兒了?這是披露年報後,新科世界“酒王”所面臨的疑問。

4月14日的貴州茅臺披露2016年年報,當年營業收入增長18.99%,但凈利潤增長僅7.84%,不足營收增長的一半。同時,當期公司經營產生的現金流量凈額(下稱“經營現金流”),同比整整增加200億元,預收賬款同比增加93億元,卻未轉化為收入、利潤。

年報披露後,貴州茅臺遭到投資者質疑,被指為涉嫌“隱藏”利潤。從財務數據來看,2016年,該公司營業成本增加並不算多,同比顯著增長的銷售收入,完全可以覆蓋成本增長。同期,該公司部分稅項,卻大幅增加超過120%,但仍然無法解開經營現金流大幅增長,卻未拉動利潤的疑問。

與此同時,2016年,貴州茅臺母公司的營業成本,卻與合並報表的成本存在較大缺口。而據業內人士介紹,在白酒行業,出現這種情況,是母公司已把酒賣給銷售子公司,但子公司卻未賣完所致。那麽,巨額經營現金流、預收賬款,為何未能轉化為收入、利潤?

增收不增利

4月21日,貴州茅臺早盤最高報415.6元,收盤報400.53元,當日下跌3.56%%,總市值達到5031億元,穩穩占據世界“酒王”寶座。從年初至今,貴州茅臺累計漲幅超過20%。而從2016年4月20日以來,更是穩步上漲接近一倍。

就在此前六天,年報披露後,貴州茅臺利潤就一直遭受質疑。

2016年年報顯示,貴州茅臺全年實現營收388.6億元,銷售收入367億元。銷售、營業收入雖然大幅增長,但其167.2億元的凈利潤,以及169.5億元的扣除非經常性損益後凈利潤,同比只增長了7.84%、8.57%。

增收不增利的情況,被投資者認為貴州茅臺是在隱藏利潤。而這些質疑,首先來自營業收入、銷售收入、凈利潤三者增長的不成比例。數據顯示,2016年,貴州茅臺營業收入、銷售收入分別增長18.99%、16.39%,但凈利潤、扣非凈利潤同比增長,均不足前兩者的一半。

深圳某知名私募人士向第一財經分析,調節、隱藏利潤是比較保守、常見的財務手法,直觀感覺貴州茅臺財務造假的可能性不大,但其2016年的營收、利潤增長,確實有些不成比例。

根據業內人士介紹,利潤總額代表經營成果,利潤中的現金流,則決定利潤含金量。通常情況下,凈利潤和企業經營現金流成正比,經營現金流充沛,說明企業經營交易頻繁,現金到賬及時,主業經營順利,凈利潤也較有保障。

但在2016年,貴州茅臺經營產生的經營現金流量,與凈利潤亦不成比例。當年,該公司經營現金凈流為374億元,比2015年增加整整200億元,增幅達到114.79%。公司解釋稱,經營活動產生的現金流增加,主要是銷售商品、提供勞務收到的現金增加。

“茅臺作為白酒第一品牌,銷售供不應求,現金流確實很充沛。按這個邏輯,蘋果的現金流也很好,但你能說蘋果隱藏利潤,甚至財務造假?”上述深圳私募人士說,經營現金流充沛,但利潤較少,可能確實存在一些疑點,但不足以說明貴州茅臺財務處理有問題。

利潤去了哪里?

營業收入、經營現金流大幅增長,經營現金流的增長更是超乎尋常。年報顯示,2016年,貴州茅臺合並營業總收入401億元,營業總成本158.9億元,營業利潤242.6億元,利潤總額239.5億元。

同上年相比,營業成本增加並不多。2015年,貴州茅臺營業成本為25.4億元,同比增加了8.7億元,增幅約為34%;銷售、管理費用增加了2億元、3.8億元,增幅均在10%左右,研發支出還出現小幅下降。

除了營業成本,銷售、管理費用均低於營業收入、銷售收入增長。其中,營業成本增長,主要是直接材料、直接人工增加,增加額為3.8億元、4億元。同期,其茅臺酒產量增長了22.17%,系列酒產量增長了10.78%,銷量則分別增長了16.39%、91.86%。但在同期,該公司營業收入總額增長了67億元,增速低於成本、產量增長。

之所以出現這種情況,是因為銷量低於產量,才造成營業收入增長低於營業成本、產量,還是直接材料成本上升所致?按照91.31%的毛利、67億元的收入增長粗略計算,貴州茅臺的毛利也將增加60億元,上述成本的增長不會對利潤增長產生太大影響。

營業總成本中,大幅增加的是稅金及附加、所得稅。2016年,貴州茅臺稅金及附加為65億元,2015年為34.5億元,增加額30.5億元,增加近120%。此外,該公司2016年的所得稅為60.3億元,2015年為55.5億元,增加4.8億元,增加約8.6%,合計增加35.3億元。

按照上述數據計算,貴州茅臺2016年的利潤並無問題。4月19日晚間,貴州茅臺也發布澄清公告,此前的2015年12月,貴州國稅局下發白酒產品消費稅最低計稅價格通知,導致公司消費稅稅基提高,消費稅增幅較大。

而這正是市場關註的焦點之一。此前,質疑者撰文認為,貴州茅臺的稅金及附加,主要是消費稅。而消費稅主要針對生產型企業,針對的是茅臺生產公司。而白酒企業的銷售模式,是將產品賣給銷售子公司,在此過程中,就會產生消費稅。貴州茅臺正是在此過程中,實現“隱藏”利潤。

4月20日,第一財經向貴州茅臺證券事務部核實,但對方表示,相關情況已經通過公告解釋得很清楚了,目前沒有需要補充說明的事項。

預收賬款之謎

除了經營現金流、稅金、營業成本等事項,貴州茅臺的巨額預收賬款,也引起了市場關註。

年報顯示,貴州茅臺當年銷售收入為367億元,經營現金流同比則大幅增長200億元。公司稱,經營現金流增加,主要是銷售商品、提供勞務收到的現金增加,但凈利潤僅增長約14億元的疑問,仍然未能解開。

與此同時,截至2016年底,貴州茅臺合並報表的預收賬款有175億元,同比增長了93億元,增幅達到112.32%。公司解釋稱,預收賬款增加主要是經銷商預付的貨款增加。但這些現金流,並未轉化為利潤。

在4月19日的公告中,貴州茅臺公告稱,茅臺酒2016年供不應求,經銷商從打款到提貨需要兩個月甚至更長時間。三季度符合質量標準的基酒不足,經銷商按計劃打款,造成預收賬款大幅增加。四季度符合標準的基酒供應充足,供銷基本平衡,預收賬款基本與三季度持平。

問題也正在於此。2016年三季報顯示,公司當期預收賬款達到173.93億元,同比增加110.53%,原因也是經銷商預付的貨款增加。按照上述說法,三季度的預收款是否可以轉化為收入、利潤,而不是負債項目?4月20日,對於這一問題,貴州茅臺相關人員未予回答。

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