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等待“兩規”落地 基金子公司考慮資本補充

基金子公司正在等待“兩規”的最後落地。

針對基金子公司“兩規”的征求意見稿下發已有時日。有消息稱，《基金管理公司子公司管理規定》和《基金管理公司特定客戶資產管理子公司風險控制指標管理暫行規定》(簡稱“《風控指標管理規定》”)有望於不久落地。

有基金公司人士對《第一財經日報》記者表示，並沒有得到確切的消息，目前在等待這兩個規定的正式出臺，“但是根據征求意見稿來看，管理規模較大的一些基金子公司會有業務收縮的壓力。”

對基金子公司的監管加強並非新的風向，對其業務的管理確早有趨嚴的要求。“兩規”作為基金子公司管理的基本性法規文件，將標誌著基金子公司進入規範發展時代。

或有業務收縮壓力

2012年以來，基金子公司發展迅速，由於“類信托”產品推行具有更高收益率，且與銀行合作時不受銀信合作監管的限制，使得信托行業受到較大的沖擊。年初來，管理層針對資本市場的系列政策頻出，“正本清源、穩中求進”的基調也貫穿在對基金子公司的監管中。

基金子公司規模以通道業務為主，主動管理能力有限，發展有可能後勁不足在子公司發展過程中被業內逐漸意識到。

可以看到的是，基金子公司在滿足居民財富管理需求、構建多層次金融服務市場、服務實體經濟等方面發揮了重要作用，但同時，一些問題和風險也日益暴露。

雖然基金子公司截至7月末的資產管理規模已經突破11萬億元，但一直沒有正式的監管法規性文件。自2012年11月1日起施行《證券投資基金管理公司子公司管理暫行規定》以來，基金子公司業務從起步到騰飛，而監管政策並未專門出臺管理辦法。

“資管八條底線”及《基金子公司風控指引》使基金子公司業務發展受限。根據規定，基金子公司新開展的通道類業務均需按照要求(最高3%)計算風險資本，並根據特定客戶資產管理業務全部管理費收入的10%計提風險準備金。而以凈資本為核心的風控體系，要求基金專戶子公司應當持續滿足四項風控指標：凈資本不低於1億元，不低於風險資本的100%，不低於凈資產的40%，不低於負債的20%，同時從資產端和負債端以及絕對數值端控制規模。

北京一家基金子公司負責人指出，目前根據征求意見稿來看，管理規模較大的一些基金子公司會有業務收縮的壓力。

“保住規模沒有什麽具體有效的辦法，最直接的辦法就是增資，因為這是一個硬標準，可能會有一個滯後效應。”北京一家大型基金公司副總分析稱。

《風控指標管理規定》的出臺要求專戶子公司於2016年1月1日前開展的業務可繼續存續，2016年1月1日後新開展的業務將按新規計算風險資本，並根據特定客戶資產管理業務管理費收入計提準備金。

“目前還沒聽到這兩份文件要落地的消息，不過臨近年末，應該不會再拖太久了。”上述副總表示。

考慮資本補充

由於不受風險資本和凈資本約束，近年來基金子公司資產管理規模急速提升，其中通道類業務占比約為70%。

《第一財經日報》記者了解到，為適應即將到來的監管新政，不少基金子公司已在調整業務布局，包括對資本金補充事宜進行籌劃等。

隨著《風控指標管理規定》的落實，新開展資管計劃的存續期到期後，基金子公司風險資本將會增加，現有的凈資本無法滿足風控指標的要求。有分析人士便認為，未來部分基金公司將會縮減通道業務規模，資金充裕的大股東可能會選擇補充資本金。

“征求意見稿發出後，公司目前一直在研究相關業務，資本補充也在考慮之中。”上述北京基金子公司負責人透露。

“基金子公司未來轉型的方向，有資產證券化、股權投資等方向，資產證券化難度也還好。”一家銀行系基金子公司人士表示，因為考慮到轉型，未來往真正意義上的資產管理的方向發展，所以不一定把規模看得太重。”

“去杠桿化是監管的大勢所趨，無論是銀行還是保險及證券，都是在去杠桿化。適應監管的需要，我們也在做相應的去杠桿化的轉型。”上述北京基金子公司負責人也向本報記者表示。

華泰證券非銀分析師羅毅等認為，未來隨著政策的完善，基金子公司資金端優勢將減弱，通道類業務空間或被壓縮。為尋求長期核心競爭力，基金子公司或回歸資管業務本源，由“被動”的通道業務轉向“主動”的資產管理或將成為未來主流趨勢。

央行：10月對三家銀行凈增加抵押補充貸款共511億元

央行發布2016年10月抵押補充貸款開展情況，人民銀行對國家開發銀行、中國農業發展銀行、中國進出口銀行發放抵押補充貸款，主要用於支持三家銀行發放棚改貸款、重大水利工程貸款、人民幣“走出去”項目貸款等。2016年10月，人民銀行對三家銀行凈增加抵押補充貸款共511億元，10月末抵押補充貸款余額為19756億元。

浙商財險：已提交辦理僑興不動產抵押登記申請 理賠仍需補充材料

12月22日晚間，浙商財險發布關於僑興私募債保證保險有關情況的說明稱，公司在僑興電訊、僑興電信私募債違約後，第一時間成立了由高管、律師、專業人員組成的專項工作小組，全力以赴地處理這起理賠案件。現就大家關心的問題做出說明如下：

一、關於補充資料通知的說明

第一，僑興電訊、僑興電信私募債保證保險為涉及互聯網產品的保證保險業務，與傳統保險業務具有較大區別。

第二，被保險人數量眾多，索賠材料數量較多，還存在部分投資人已“變現”的複雜情況，增加了我司理賠審核的難度。

第三，僑興電訊、僑興電信私募債保證保險業務交易結構複雜，法律關系複雜，我司需要專業人士投入大量時間進行研究。

第四，根據《保險法》規定，保險人只有一次機會要求補充提供理賠資料。

鑒於上述原因，我司需要全面、細致地審核投保索賠資料，並一次性通知補充提供理賠資料，確保被保險人的合法權益。

二、關於風控措施和償付能力的說明

僑興電訊、僑興電信私募債保證保險業務中，僑興集團董事長吳瑞林向我司提供個人無限連帶責任擔保，某金融機構出具了履約保函。

此外，有媒體咨詢我司是否已經獲得僑興6億資產抵押。12月19日，我司已向相關政府主管部門遞交辦理僑興不動產抵押登記申請。截至目前，我司尚未取得相應的他項權證。後期能否取得，存在較大的不確定性。

截至2016年3季度末，我司償付能力充足率為266.24%，符合保險監管要求。

此類涉及互聯網產品的保證保險業務理賠，牽涉被保險人數量多，交易結構複雜，與常規的理賠有所不同。希望社會各界能理性看待此次理賠案件，不要把正常的理賠工作看成拖延、扯皮甚至推諉。

杭州銀行IPO不足三個月 擬融資百億補充資本金

杭州銀行1月17日公告，擬向合格投資者非公開發行不超1億股優先股，募集資金總額不超人民幣100億元。

公告顯示，本次優先股每股票面金額為人民幣100元，以票面金額平價發行。本次優先股所募集資金將在扣除發行費用後，全部用於補充其他一級資本，提高公司資本充足率。 ​​​​

值得註意的是，杭州銀行於2016年10月完成IPO新股上市， 扣除發行費用後募集資本金37.66億元。事實上，杭州銀行IPO募資規模遭遇了腰斬。

2016年9月12日，杭州銀行公布的招股意向書顯示，董事會審議通過的《關於首次公開發行股票並上市方案的議案》為首次發行A股股票數量不超過6億股。6月22日，上市領導小組會議參會人員基於當前的資本市場狀況，一致決定調整原上市方案中的發行數量，即將原發行數量調整為26175萬股，扣除發行費用後募集資本金37.66億元。

國土部長：加快出臺補充耕地國家統籌政策

國土資源部部長姜大明近日接受《瞭望》新聞周刊專訪時透露，將加快出臺補充耕地國家統籌政策，對於補充耕地能力嚴重不足、實施國家重大工程項目補充耕地確實存在缺口的少數省份，可向國務院申請國家統籌，但要嚴格程序、嚴格標準、規範運作。

上月23日， 《中共中央國務院關於加強耕地保護和改進占補平衡的意見》(下稱《意見》)下發，在跨省占補平衡方面提出探索補充耕地國家統籌。

我國之所以要實行占補平衡政策，保護耕地是根本目的。官方數據顯示，截至2015年年底，全國31個省(區、市)耕地總面積為20.25億畝，與2014年底相比，全國耕地凈減少89.2萬畝。

我國耕地面積的減少，建設占用是最大原因。如2011年減少的532.7萬畝耕地中，建設占用耕地485萬畝，占比為91%。

國土部數據稱，“十二五”期間，建設占用耕地1710萬畝，補充耕地2561萬畝，補充耕地中有1415萬畝建成高標準農田，落實了占一補一、質量有提升。

近年來，占補平衡政策在實際操作過程出現不少新問題。如地方時常占優補劣，占多補少，甚至有地方在占用城郊優質的耕地資源後，將山上的土地“開發”成耕地資源，用來完成占補平衡指標。

此外，實行占補平衡要求地方擁有一定的耕地後備資源，這樣占用之後才有能力去補。但我國東部沿海、轄區面積較小的直轄市和個別省份，耕地後備資源已近枯竭，落實耕地占補平衡困難，個別省市出現了難以足額落實耕地占補平衡的情況。

在國土部近日舉行的“全國耕地後備資源調查評價結果新聞發布會”上，國土部地籍管司副司長馮文利表示，匯總結果顯示，全國耕地後備資源總面積8029.15萬畝。從區域分布看，耕地後備資源主要集中在中西部經濟欠發達地區，其中新疆、黑龍江、河南、雲南、甘肅等5個省份後備資源面積占到全國近一半，而經濟發展較快的東部11個省份之和僅占到全國15.4%。

此外，集中連片耕地後備資源集中在新疆(不含南疆)、黑龍江、吉林、甘肅和河南等5個省份，占69.6%。而東部11個省份之和僅占全國集中連片面積的11.0%。

“這反映出，經過多年持續開發利用，經濟發展快的地區後備資源稀缺甚至枯竭，在省域內實現占補平衡越來越難。”馮文利說。

除了缺少後備資源，經濟發達地區近年來補充耕地成本也越來越高。統計數據顯示，北京市2011年至2013年共補充耕地4.17萬畝，畝均成本3年增長了一倍多;天津市2009年至2013年共補充耕地30.02萬畝，畝均成本5年增長了2.5倍。

東部耕地後備資源近乎枯竭，這種現狀也逼迫占補平衡政策必須作出應對，跨省成為一種“大勢所趨”。

目前來看，通過國家統籌的方式來實現跨省占補平衡有望成為現實，但這也會提高監管難度。

現在一個省級區域內的占補平衡工作，一般由省級國土部門來實行監管。假如允許A省可以購買B省的耕地指標來滿足自身占用耕地的需要，誰來負責這項工作的監管工作，是由A省的國土部門還是B省的國土部門?這種跨區域的交易耕地指標監管理應由中央一級的國土部門來監管，但需要耗費很大的人力和物質資源。

上述土地專家稱，目前政府在占補平衡問題上的制度建設和監管力度都在加強，對操作環節上的要求非常嚴格。

最高法對婚姻法24條補充規定：虛假及非法債務不受保護

據最高人民法院官網消息，最高人民法院28日公布《最高人民法院關於適用〈中華人民共和國婚姻法〉若幹問題的解釋(二)的補充規定》，針對司法實踐中出現的涉及夫妻共同債務的新問題和新情況，強調虛假債務、非法債務不受法律保護。

根據這份補充規定，《最高人民法院關於適用〈中華人民共和國婚姻法〉若幹問題的解釋(二)》第二十四條新增兩款，分別規定：夫妻一方與第三人串通，虛構債務，第三人主張權利的，人民法院不予支持；夫妻一方在從事賭博、吸毒等違法犯罪活動中所負債務，第三人主張權利的，人民法院不予支持。

法〔2017〕48號

最高人民法院

關於依法妥善審理涉及夫妻債務案件有關問題的通知
 

各省、自治區、直轄市高級人民法院，解放軍軍事法院，新疆維吾爾自治區高級人民法院生產建設兵團分院：

家事審判工作是人民法院審判工作的重要內容。在家事審判工作中，正確處理夫妻債務，事關夫妻雙方和債權人合法權益的保護，事關婚姻家庭穩定和市場交易安全的維護，事關和諧健康誠信經濟社會建設的推進。為此，最高人民法院審判委員會第1710次會議討論通過《最高人民法院關於適用〈中華人民共和國婚姻法〉若幹問題的解釋(二)的補充規定》，對該司法解釋第二十四條增加規定了第二款和第三款。2017年2月28日，最高人民法院公布了修正的《最高人民法院關於適用〈中華人民共和國婚姻法〉若幹問題的解釋(二)》。為依法妥善審理好夫妻債務案件，現將有關問題通知如下：

一、堅持法治和德治相結合原則。在處理夫妻債務案件時，除應當依照婚姻法等法律和司法解釋的規定，保護夫妻雙方和債權人的合法權益，還應當結合社會主義道德價值理念，增強法律和司法解釋適用的社會效果，以達到真正化解矛盾糾紛、維護婚姻家庭穩定、促進交易安全、推動經濟社會和諧健康發展的目的。

二、保障未具名舉債夫妻一方的訴訟權利。在審理以夫妻一方名義舉債的案件中，原則上應當傳喚夫妻雙方本人和案件其他當事人本人到庭;需要證人出庭作證的，除法定事由外，應當通知證人出庭作證。在庭審中，應當按照《最高人民法院關於適用〈中華人民共和國民事訴訟法〉的解釋》的規定，要求有關當事人和證人簽署保證書，以保證當事人陳述和證人證言的真實性。未具名舉債一方不能提供證據，但能夠提供證據線索的，人民法院應當根據當事人的申請進行調查取證;對偽造、隱藏、毀滅證據的要依法予以懲處。未經審判程序，不得要求未舉債的夫妻一方承擔民事責任。

三、審查夫妻債務是否真實發生。債權人主張夫妻一方所負債務為夫妻共同債務的，應當結合案件的具體情況，按照《最高人民法院關於審理民間借貸案件適用法律若幹問題的規定》第十六條第二款、第十九條規定，結合當事人之間關系及其到庭情況、借貸金額、債權憑證、款項交付、當事人的經濟能力、當地或者當事人之間的交易方式、交易習慣、當事人財產變動情況以及當事人陳述、證人證言等事實和因素，綜合判斷債務是否發生。防止違反法律和司法解釋規定，僅憑借條、借據等債權憑證就認定存在債務的簡單做法。

在當事人舉證基礎上，要註意依職權查明舉債一方作出有悖常理的自認的真實性。對夫妻一方主動申請人民法院出具民事調解書的，應當結合案件基礎事實重點審查調解協議是否損害夫妻另一方的合法權益。對人民調解協議司法確認案件，應當按照《最高人民法院關於適用〈中華人民共和國民事訴訟法〉的解釋》要求，註重審查基礎法律關系的真實性。

四、區分合法債務和非法債務，對非法債務不予保護。在案件審理中，對夫妻一方在從事賭博、吸毒等違法犯罪活動中所負的債務，不予法律保護;對債權人知道或者應當知道夫妻一方舉債用於賭博、吸毒等違法犯罪活動而向其出借款項，不予法律保護;對夫妻一方以個人名義舉債後用於個人違法犯罪活動，舉債人就該債務主張按夫妻共同債務處理的，不予支持。

五、把握不同階段夫妻債務的認定標準。依照婚姻法第十七條、第十八條、第十九條和第四十一條有關夫妻共同財產制、分別財產制和債務償還原則以及有關婚姻法司法解釋的規定，正確處理夫妻一方以個人名義對外所負債務問題。

六、保護被執行夫妻雙方基本生存權益不受影響。要樹立生存權益高於債權的理念。對夫妻共同債務的執行涉及到夫妻雙方的工資、住房等財產權益，甚至可能損害其基本生存權益的，應當保留夫妻雙方及其所扶養家屬的生活必需費用。執行夫妻名下住房時，應保障生活所必需的居住房屋，一般不得拍賣、變賣或抵債被執行人及其所扶養家屬生活所必需的居住房屋。

七、制裁夫妻一方與第三人串通偽造債務的虛假訴訟。對實施虛假訴訟的當事人、委托訴訟代理人和證人等，要加強罰款、拘留等對妨礙民事訴訟的強制措施的適用。對實施虛假訴訟的委托訴訟代理人，除依法制裁外，還應向司法行政部門、律師協會或者行業協會發出司法建議。對涉嫌虛假訴訟等犯罪的，應依法將犯罪的線索、材料移送偵查機關。

以上通知，請遵照執行。執行中有何問題，請及時報告我院。

最高人民法院

2017年2月28日

湯未生特約: 澳門特別篇(上): 毒男退休記 (附上味皇對背景的補充)

https://www.am730.com.hk/column/%E8%B2%A1%E7%B6%93/%e6%be%b3%e9%96%80%e7%89%b9%e5%88%a5%e7%af%87%e4%b8%8a%ef%bc%9a%e6%af%92%e7%94%b7%e9%80%80%e4%bc%91%e8%a8%98-66768

上月初，未生和怪獸老婆假日去澳門度假，打算「大三巴、觀音像、媽閣廟景致真優美」，還順帶在《港鐵相對論》提及的朋友亞貝一同拜訪在澳門居住的味皇兄，最後他帶未生3個人在澳門遊玩一天，之後還帶我們「買手信、買手信」，謝謝他的款待。味皇兄的發達史也值得一提。 

次年，他出售股票，以膽博膽方法購入一個澳門住宅物業，2009年後，澳門賭業高速發展，居民收入大增，物業價格水漲船高，於是打鐵趁熱，次年他再購入多一個物業放租，在改裝原有物業又樓換樓，再加上利用多餘租金投入高息股票，資產大幅增值。 

近年，他出售手上所有出租澳門物業，換成價值接近幾百萬的高息股，加上他持有的澳門自住物業、珠海的商鋪，資產值接近千萬元，每月的股息金額足夠他本身的工資收入，在2016年中正式結束工作生涯，但他只是三十多歲。 

雖然未生的投資成績一般來說都超過味皇兄，但始終在物業的投資上，我是承認輸他一籌的，所以未生夫婦資產值少他大約一半，也未能退休，未生認為有幾個應該學習的地方： 

(2)要有「殺手觸覺」:「殺手觸覺」是 引用蔡東豪講謝清海的書中說法。味皇兄在2008年中乾坤一擲，把所有資金投入低估的股票，成功把資產增值幾倍，次年也瞓身籌得資金進入樓市，成功跨入發達的階梯。\

(3)要用市場擴張期盡快擴大資產，並及時退出：味皇兄購買物業多利用負債，資產升值時，擴張極快，之後在澳門樓市退潮前出售物業，把賺得都放在高息及折讓股，成功保住財產。就算日後樓市大跌，已經和他沒關係了。 

味皇兄退休後，隨了去過幾次長途旅行，大部分時間都在家過毒男的生活，雖然退休，他也想多寫網誌，但因為懶，提不起勁，多時寫的網誌也減產。未生因要養怪獸老婆，為著生計，要多賺外快，出賣朋友寫出此作，咳咳。

http://realblog.zkiz.com/lgaim/237870

另外有D野要聲明下,早排湯兄係專欄度提到我的內容,有幾多係唔啱既

1.湯兄話我發覺賭業賺錢,所以失業的味皇先走去做荷--實情係當時沙士,味皇在這段時期見了好幾份工投左唔少求職信,這些工作人工3000-7000都有,結果係冇一間肯請味皇,不是味皇不肯做,是別人嫌棄,事實上當時的僱主由嫌棄人轉變為比人嫌棄之間有大約2年的時間差,當年沙士年失業人口唯一的出路係做荷,而味皇在這期間入職,唔係就冇飯開,味皇大意是說,因為援 交好賺錢而去做援 交賺到錢,同做左援 交之後先賺到錢,是有若干不同的,僅在精神層面上來說

2.湯兄話當年我"乾坤一擲"賺左大錢--當時味皇將全部定期存款投下,但按絕對數量來說,也許只是幾個月人工,即使賺一倍兩倍總體%數也不是很大,況且邊有賺幾倍?

3.湯兄話我膽博膽方式買入第一層樓--當時兩房單位樓A賣117萬,租金3600,約3.7厘,而3600相當於一個牛荷人工13900(港元折合)的25%,呢度有點可以預測,一個牛荷可以輕易租下這個單位,兩個人加埋更不在話下,澳門未來會全民皆荷也是可以予見的,而味皇推算一個牛荷租一個一房單位比4500,即人工的1/3也許會開始手緊?而味皇判斷兩房的租金在6500水平(而當時兩房3600,一房2800),味皇認定澳門的租金會上升,而用3.3厘計算,買下樓A有相當大的水位,同時3600租出後,味皇支付的供款只佔味皇人工的12%,味皇是非常保守的,價值投資,絕非膽博膽,另一方面,味皇可以明言,所有包括各位身邊的朋友中認為是膽博膽的人,是不是都有非豪宅不買的傾向呢?而味皇只買舊的2手樓,我不希望自己變成宣揚膽博膽的不良教材

4.湯兄話我因為樓價水漲船高而買入樓B--樓B其實是租大於供的,有能力想買多少也沒有關係,樓價升不是因素,順便再提下,樓B以4200租出,供款只是2400,當時牛荷人工也升了少少,因此租值潛力也許再高些

5.湯兄話我身家接近一千萬--台幣嗎?如果定義501萬叫接近1000萬,味皇就冇話講

其實買樓同股票差唔多的,如果將樓同股票都同稱為"資產",咁就文字義意上是一樣的,可以進行價值投資撿煙頭,味皇主打的項目名為"生息資產",而"生息資產"的評估標準係息同質,因此形成:評估兩項生息資產,息相近,那一個更高汁?質相近,那一個更高息?或者就是另一項生息資產是否全面比原有的好

舉例說,如果生息資產一個3厘息,一個3.5厘息,咁無論呢個生息資產係兩層唐樓還是太古的AB股,意思也是差不多的

不過換樓800呎換成500呎(樓A,C),500呎換成300呎(樓D),16年樓換成27年樓(樓B),30年樓換成32年樓(樓D),將收租樓公平的視為生息資產而唔認為是越換越差呢點就唔係人人接受到

早兩年賣樓果度,層樓的租值只有不足2厘,先不講有冇炒高,樓價高唔高唔剩係話厘數低就實係,當年澳門的人工增長到頂,之後幾年都唔駛旨意加,除左公墓猿基本冇人會加人工,因此味皇認為租金冇得升,此時不賣更待何時?(當時2房租8000,1房5500)換成股票呢樣生息資產,要買就搵派息將會增加的,要賣就搵派息將近到頂的

1. 名稱:greatsoup (RB用戶) 時間: 2017-03-04 00:01:03 

華夏幸福：簽署涿鹿縣開發補充協議 建設開發高鐵新城

華夏幸福晚間發布公告，日前公司簽署了三份協議，其中一份是開發建設經營河北省涿鹿縣約定區域合作協議的擴區補充協議。該協議顯示涿鹿縣政府將在原協議的基礎上，另將新增約定區域納入合作區域，並在新增合作區域內合作建設開發“高鐵新城”。

華夏幸福表示，上述補充協議將進一步擴大公司在京津冀區域的業務範圍。另外，公司還簽署了建設經營重慶市合川區約定區域、昆山市巴城鎮約定區域的協議。

[已推薦到博客首頁，點擊查看更多精彩內容] 【紅刊財經】反身性是“市場先生”的絕佳補充和註解 一只花蛤

原創 2017-11-26 姚斌（一只花蛤）

索羅斯的思想集中體現在《金融煉金術》和《超越金融》兩部著作中。通常，我們很容易將索羅斯視為一個“投機者”。然而，如果讀完這兩部著作，那麽這樣的想法可能就會得到修正。

三個投資大師都反對“有效市場假說”
 
索羅斯的思想反映在反身性理論和人類不確定性原則上。他的反身性理論是建立在人類不確定性原則基礎上的，然後以此思考金融市場的風雲變幻。所謂的人類不確定性原則是指，在人們的思維受到現實限制的情況下，思維不足以做出完美的決策。也就是說，當思維幹擾了決策，思維無法控制現實的走向。所謂的反身性概念看似複雜，實則簡單。簡而言之，就是思想影響現實，現實反過來又影響思想，思想與現實相互影響，這兩個作用間的相互幹涉就是反身性。
 
因為人類的認識有限，並且經常性地發生偏差，將之運用於金融市場中，就會產生謬誤。由此，索羅斯得出了“市場總是錯誤的”重要結論。這個結論的重要意義在於，與“有效市場假說”背道而馳。所以，我們會看到索羅斯在他的著作中，強烈抨擊“有效市場假說”的一面。我們都知道，巴菲特和查理·芒格一生也都與“有效市場假說”做鬥爭，並且永不妥協。
 
巴菲特甚至說，如果有效市場假說真的是有效的話，那麽他只好上街撿垃圾去。在這一點上，索羅斯與巴菲特和芒格先生真可謂殊途同歸。因為“市場總是錯誤的”，就為價值投資者創造了巨大的投資機會。而如果市場總是對的，那麽價值投資者將永遠沒有機會。這一點非常重要。我們都知道，價值投資者最善於利用市場的錯誤，也就是在價值與價格發生巨大錯位時，來達成自己的投資目標。

市場先生為何患有“重度間歇性精神分裂癥”
 
巴菲特曾經說過，投資只需要學習兩門課程就可以了，除了如何評估企業價值一門外，還有一門就是如何看待股市波動。在看待股市波動上，價值投資引入了“市場先生”的說法。按照本傑明·格雷厄姆的描述，市場先生患有“重度間歇性精神分裂癥”，因此時而抑郁，時而癲狂。但是，格雷厄姆並未指明市場先生何以患有“重度間歇性精神分裂癥”，那麽我認為，索羅斯的反身性理論剛好可以作為補充或註解。
 
由於人類不確定性原則，最終導致我們的認識經常性地發生謬誤。如果我們只做旁觀者，那麽我們的主張只能有選擇性地影響或不影響事實情況。而當我們一旦成為參與者，那麽哪怕僅僅去試圖理解事實情況的行為都會改變現實情況。雖然我們可以不斷拓寬自己的知識面，但知識本身並不足以成為決策的依據。因為我們面對的現實具有不可知性，而知識只能解釋真實存在的事物。如果參與者的認識是符合事實的，那麽事實就不會是不可知的；而因為事實往往都是不可知的，那麽參與者的認識就無法對應事實。
 
我們認識的不完美是因為我們參與，而我們一旦參與，則反身性成立。因此，是參與者的意識決定了未來的走向，而未來的走向又反過來影響了參與者的意識。這兩者之間的關系就是一種“循環反饋”，這就是索羅斯所說的反身性。參與者對事實認知的不完善，導致他們的行為可能造成無法預期的結果。
 
市場的參與者通常都喜歡追逐流行的東西，但金融市場永遠不會被流行傾向所支配。然而，這些傾向會不斷地在市場價格以及所反映的基本原理中證明自己的有效性。
 
但是，市場總是錯誤的。這個所謂的“有效性”一旦超過了某個極限，其不斷自我證明的反饋循環就變得難以維持。這就是反身性導致膨脹期的自我加強以及衰退期的自我瓦解的過程。索羅斯認為，反身性理論可以解釋這種泡沫的現象，然而有效市場假說卻不能。由此得知，“人不是根據現實采取行動的，而是根據他們對世界的認識”采取行動。
 
投資過程不可能完美，但是許多人會極力追求完美。實際上，索羅斯都是根據“所有投資都是有瑕疵的”這個假設來操作的。在他看來，所有的理論都是有瑕疵的，這個假設很有用。但是一個命題有缺陷，並不代表我們不應該根據它進行投資。
 
索羅斯說他的這個觀點源自於約翰·梅納德·凱恩斯的選美理論。選美時，能夠勝出的不是最美的，而是許多人覺得她是最美的。股票市場也是如此，市場表現最好的，不是因為公司是最好的，而是許多人覺得它是最好的。因此，最好的公司股票市場表現可能最差，而表現最好的往往是最差的公司股票。
 
二分法通過不斷排除“不可能”的東西，來最終找到“可能”的東西。之所以稱為“二分”，是因為每次排除都把所有的情況分成“可能”和“不可能“兩種，然後保留所有的“可能”，拋棄所有的“不可能”。索羅斯發現，二分法對自然科學很合適，但對金融市場卻不合適。
 
反身性會導致從先自我強化到後自我毀滅的過程，索羅斯又將這個過程命名為“繁榮/蕭條序列”。其中產生的原因就是參與者的行為所致。參與者的觀點必定各不相同，其中許多偏向互相抵消，剩下的就是“主流偏向”。當主流偏向自我強化時，股票價格上漲得很快。股票價格越是上漲得很快，就越容易依賴“主流偏向”的支撐。實際上，股票價格彼時已經進入極其脆弱的狀態。最後，當股票價格的變化無法維持“主流偏向”的預期時，就進入到矯正的過程。那麽，自我毀滅就可能成為徹底的逆轉，自我增強的過程就朝著相反的方向運動。這樣就形成了繁榮和蕭條的交替。
 
有意思的是，在書中，索羅斯將股票價格理論分為兩個類型：技術性的和基礎性的。技術性分析的長處在於判斷事件的概率，但沒有特別的價值，談不上有什麽理論。基礎性分析則“要有趣得多”，索羅斯認為它是均衡理論的產物。而均衡理論也與反身性理論不相容，屬於索羅斯強烈抨擊的對象。
 
基礎性分析假設股票具有真實的基本價值，而這一價值不一定等同於市場價格。其基本價值或決定於其基本資產的贏利能力，或決定於同其他同質股票的比價。在任何一種情況下，都假設股價在一個時段里趨向於基本價值。股價與公司經營狀況之間的聯系是正相關的，經營狀況決定了股票的相對價值，而行情變化左右公司經營狀況的可能不予考慮。基礎性分析以價格理論為基礎，但它忽略了潛在價值，比如兼並、回購和私有化等等。基礎性分析認為，股價的變動準確地預報了公司未來經營狀況，其隱含的意思是，市場永遠是正確的。
 
初看基礎性分析，還以為這是價值投資的方法。看到最後才知道，所謂的基礎性分析本質上仍然屬於有效市場假說。因為價值投資並不會“假設”基本價值，也不會忽略潛在價值，更不會認定“市場永遠是正確的”。為此，索羅斯決不相信股價是潛在價值的被動反映，更不相信這種反映傾向於符合潛在價值。
 
他堅決主張市場的估價總是失真的，而正是因為市場的估價總是失真，這才為價值投資提供了良好的機會。在索羅斯看來，估價失真具有左右潛在價值的力量。“股票價格並不是單純的被動的反應，它在一個同時決定股票價格和公司經營狀況的過程中發揮著積極的作用，換言之，我將股票價格的變化看成是一個歷史過程的一部分。”因此，他會著重考察參與者的期望和事件過程的相互影響，以及這種影響作為因果關系在這一過程中所起的作用。看到這里，你還會認為如果作為一個“投機者”的索羅斯會如此看待問題麽？
 
反身性相互作用在股票市場中是間歇性的，這一點與市場先生患有“重度間歇性精神分裂癥”相吻合。反身性自我強化的過程越久，本身也就越脆弱，最終還是要自我逆轉，然後啟動一輪反向的自我強化的過程。任何時候，只要存在著價值和估價行為之間的雙向聯系，那麽繁榮和蕭條就將隨之而生。
 
市場總是同流行的偏見結合在一起，市場價格也總是代表一種普遍的傾向，這都是因為其中參與者的行為所致。所以，金融市場的決策評價取決於參與者的歪曲的見解。由此，反身性理論揭開了市場先生為什麽患有“重度間歇性精神分裂癥”的內在原因，對於格雷厄姆“市場先生”的說法是一個絕妙的補充和註解。

理解反身性過程的關鍵所在
 
索羅斯就是從反身性理論和人類不確定性原理中獲得的主要洞見：所有的人類構建都是有缺陷的，而這種缺陷可能只有在構造進入生活時才會暴露。這是理解反身性過程的關鍵。索羅斯指出，當一個假說成為現實時，意識到可能出現的缺陷會讓你處於領先地位。理性與情感會很複雜地交織在一起，人類的行為無法被完全的理性理解，但索羅斯認為，他依賴理性的程度超過了大部分實踐者。擺脫情感是不可能的，然而使自己的情感狀態盡可能地保持穩定十分重要。如果保持超脫其他個人情感，就能在市場情感中感受到變化。
 
索羅斯十分著迷他的理論，他在乎他的概念框架超過了賺錢，對真理的追求高於其他想法。他甚至說，對於真理的興趣是在金融市場成功的重要品質。《金融煉金術》的首要目標就是證明流行範式和金融市場均衡模型是錯誤的。
 
對於索羅斯而言，反身性理論只是一個哲學理論，不是科學理論，它與行為經濟學和進化博弈理論可以相容，但是與有效市場理論和均衡理論決不相容。他的目的就是要揭穿有效市場假說。反身性理論不提供從科學理論中得到的嚴格的結果，是否缺少證偽性也不重要，但它確實更符合金融市場的真實情況。

（作者系獨立投資人，著有《在蒼茫中傳燈：一個投資者20年的知與行》）

微信深夜發補充公告 視聽內容傳播相關規則已刪除

微信派於今日淩晨發布升級外鏈管理規則的補充公告，主要更新補充內容為升級外鏈管理規則針對朋友圈，此前的視聽內容傳播相關規則已刪除。

公告原文如下：

為保障微信用戶隱私安全，優化微信外部鏈接在朋友圈的體驗，我們發布了《關於進一步升級外鏈管理規則的公告》。公告發布後，收到了部分開發者的反饋意見。有鑒於此，現補充說明並修改如下：

1、微信派於2018年5月18日發布的外鏈管理規則公告是針對朋友圈的管理規範。朋友圈是用戶分享和關註朋友們生活點滴的空間，為保障微信用戶的隱私和合法權益，微信會一直對朋友圈外鏈進行嚴格管理。

2、刪除上述公告第二條。平臺會進一步與開發者研究方案，共同做好視頻內容的質量和合規性管理。

公告更新版本：

關於進一步升級朋友圈外鏈管理規則的公告（2018年5月21日更新）

1、規範特殊識別碼、口令類信息傳播

為避免過度營銷造成對用戶的騷擾，朋友圈內不允許發布及傳播具有識別、標記功能的特殊識別碼、口令類信息。

【示例】

2、禁止更改用戶返回路徑

朋友圈外部鏈接禁止更改用戶返回路徑，包括但不限於用戶點擊“返回”時強制跳轉到非上一級頁面等。

3、禁止使用含有用戶隱私數據的浮層

鑒於外部鏈接中使用浮層可能導致用戶頭像昵稱等信息泄露，朋友圈外鏈分享將禁止使用含有用戶數據隱私的浮層，否則視為違規處理。

【示例】

4、對違規行為采取階梯式處理機制

朋友圈外部鏈接第一次違規修改完可申請解封，申請方式為發郵件到[email protected]說明被封鏈接及修改情況，第二次封禁12小時，第三次封禁一天，第四次及以上封禁一周。之後若未修改完成不予解封。

對於違規後仍進行惡意技術對抗的行為（包括但不限於用多域名、多帳號來規避平臺限制），一經發現，永久封禁其帳號、域名、IP地址或分享接口。

以上規則，將於5月29日起正式生效。更多具體內容，可通過《微信外部鏈接內容管理規範》及相關平臺規則了解。

微信將持續規範朋友圈外部鏈接管理規則，以確保用戶數據隱私安全及良好的使用體驗。感謝大家共同努力，維護安全健康的網絡環境。