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不死鳥Twitter：理想主義色彩企業成長史

http://news.cyzone.cn/news/2012/03/03/223846.html

以下為文章全文：

艱難成長

在成功的網絡創業公司內部，生活可能很險惡、很殘酷、很無助，極其成功的創業公司尤其如此。隨著企業的快速成長，自我逐漸迷失，投資者掌握了控制權，業務的複雜性也在與日俱增，最終超出創始人的管理能力。

風險投資家彼得·芬頓(PeterFenton)將這種現象稱作是「創業公司的扭曲」(theviolenceofastartup)。要論這種扭曲的猛烈和公開程度，沒有哪裡比得上芬頓投資並參與指導的一家公司，它就是Twitter。

在誕生的最初5年裡，Twitter似乎一直在忍受種種痛苦，恨不能「切腹自殺」，例如：服務不斷宕機，「失落的鯨魚」(failwhale)這個 卡通形象就是很好的寫照；2009年的一個安全漏洞導致大量內部文檔洩露，令Twitter頗為尷尬；關鍵員工的離職也從未停止。當然，最令人關注的動盪 還是來自最高管理層：Twitter在三年內換了三任CEO。隨著連續創業者、谷歌(微博)前高管迪克·科斯特洛(DickCostolo)2010年被 提拔為CEO，以及Twitter聯合創始人傑克·多西(JackDorsey)重新出任公司董事長兼產品主管，這出大戲終於達到了高潮。

如今，一些弔詭的事情正在舊金山悄然上演。多年來一直認為賺錢會分散精力的Twitter，或許將變成一家自給自足的企業。該公司招募了經驗豐富的 高管，將#和@等獨特的符號引入主流，而且推出了新穎的廣告產品，並迎合了通用汽車和百威啤酒等大品牌的喜好，吸引他們在今年的「超級碗」 (SuperBowl)橄欖球賽期間，在這家微博客服務中投放了大量廣告。據市場研究公司eMarketer測算，Twitter2012年有望盈利 2.6億美元。與谷歌和Facebook等規模龐大的競爭對手相比，這或許不值一提，但卻表明Twitter正在成為全球頂級廣告主的網絡預算的有力爭奪 者。「我們的廣告業務只有18個月大，2011年才剛剛擴容。2012年，我們將證明它的強大實力。」Twitter產品副總裁薩特亞·帕特爾 (SatyaPatel)說。薩特亞曾在谷歌任職，像他這樣的「老谷歌人」在Twitter約有90個。

過去，Twitter這種「為了酷，不賺錢」的態度提升了它在硅谷的神秘氣質。這家公司至今仍在努力維持這種氣質——他們的使命是「即刻傳遞，言之 有物」。但事實上，它卻已經加入到網絡廣告預算的爭奪戰中。Twitter還與蘋果展開了密切合作，這要部分歸功於CFO阿里·洛加尼 (AliRowghani)的人脈，他曾擔任皮克斯動畫CFO，這是已故蘋果聯合創始人史蒂夫·喬布斯(SteveJobs)創辦的另一家公司。蘋果很快 就將Twitter整合到iPhone和iPad的操作系統中，不久之後，還將整合到PC和筆記本中。這可以簡化蘋果用戶使用Twitter的難度，反過 來，也將極大地促進Twitter的發展。

此外，Twitter對#話題標籤的管理同樣很出彩。它的作用已經逐漸超過冗長的網址和Facebook資料頁面，為企業和政客們提供了簡短、便利 的標識符。在今年1月的美國國情咨文演講前，白宮就利用不同主題的話題標籤發佈了演講稿。今年「超級碗」的42家電視廣告主中，有8家在廣告中包含了 Twitter話題標籤。去年只有奧迪一家。

各大品牌之所以競相使用話題標籤，部分原因在於，這可以將他們直接與密集而連續的網絡對話聯繫起來。與Facebook的8億多用戶相 比，Twitter的1億活躍用戶似乎微不足道，但卻緊緊把住了全球新聞的脈搏，彙集了各種各樣的信息。從阿拉伯之春到明星之死，可謂無所不包。

在Twitter走向成熟的過程中，48歲的科斯特洛功不可沒。他將員工總數從45人擴充到將近900人，幫助團隊樹立了堅定的使命感。在被問到老 掉牙的Twitter增收計劃時，他說，他「很可能比多數人所預計的更有耐心」。他補充道，Twitter短期內不準備IPO。作為芝加哥一家即興表演劇 團的前成員，他非常懂得自嘲的幽默感。在談到Twitter面臨的垃圾信息問題可能嚇跑企業時，他說，「我們可以從前輩及其經歷的事情中吸取教訓。我認為 這將有助於緩解廣告主的部分擔憂。」他頓了一會兒說，「順便說一下，『緩解』(ameliorate)這個詞用得很好。你不這麼認為嗎？是吧？應該給點表 揚。」

廣告革新

在2009年以COO的身份加盟Twitter後，科斯特洛的第一件事便是招募大量人才，挖角谷歌、新聞集團和甲骨文。他後來與芬頓和硅谷著名職業 經理人、蘋果董事比爾·坎貝爾(BillCampbell)一同將多西請回了公司，讓他負責產品決策。科斯特洛說，有了多西，「在制定產品決策時，就少了 很多無謂的爭論。」科斯特洛還策劃了一種6小時領導力課程，每年都會安排高管上四次課。他還任命公司首批工程師之一的阿里薩·休斯基 (AlissaHuskey)領導了一個團隊，專門為Twitter制定核心價值。整個公司很快就形成了10點共識，包括「按照我們自豪的方式來發展公 司」以及「通過實驗開展創新」。這聽起來像是老生常談，但科斯特洛卻認為很有用。「如果你沒有目標，似乎就無路可走。」他說。

在科斯特洛出任CEO前，Twitter在定義商業模式時考慮更多的是不做什麼，而不是要做什麼。2009年初，它拒絕了微軟(微博)在其搜索結果 一側投放廣告的請求，因為它還不準備著手盈利。它還曾考慮向企業用戶出售數據，幫助他們瞭解Twitter上的活動和粉絲狀況，但最終還是放棄了。 Twitter甚至推出過Groupon風格的折扣服務，但很快就關閉了，之所以如此短命，是因為他們認為這項業務規模不夠大。

Twitter仍然通過授權交易賺取了收入——為了獲取實時Twitter消息，微軟旗下的必應搜索會向該公司支付費用。但科斯特洛卻一直堅守著該 公司的主要角色：一款讓廣告與其他用戶免費使用的通訊工具。在此基礎上，如果企業要突出顯示自己的信息，就需要支付一定的費用。 PromotedTweet是Twitter的核心計劃，科斯特洛稱之為「我們廣告戰略的原子單位」。這是一種由廣告主發佈的Twitter消息，可以出 現在用戶信息流的頂端。只有當用戶「參與」這類信息時——例如轉發或點擊其中的鏈接——廣告主才需為此付費。用戶點擊的次數越多，廣告出現的次數也就越 多。Twitter高管聲稱該網站的廣告參與率高達3%至5%，遠高於普通橫幅廣告的0.5%。

科斯特洛將此歸功於斯坦福大學計算機教授、Twitter兼職顧問阿什時·戈埃爾(AshishGoel)。是他幫助該公司意識到，Twitter 消息也可以同時充當廣告。戈埃爾提供了一個重要觀點：Twitter上的所有人都是推廣者，他們都想推廣一個鏈接、一條信息，或是一條個人狀態更新。 Twitter對廣告主的最大吸引力在於，可以通過支付費用獲得高於普通信息的權重。之後，廣告不僅可以出現在Twitter網站上，還可以滲透到網絡和 手機中的各種Twitter客戶端中，其中有很多是由第三方企業開發的。

在規劃好系統後，Twitter便開始謹慎地推出。2010年，該公司對廣告數量進行了密切監控，以便瞭解令用戶不滿的極限值。隨後向星巴克、維珍 美國(VirginAmerica)、百思買等大企業開放了廣告業務。他們還為迪士尼當時即將推出的《玩具總動員3》開發了一種名為 PromotedTrend的廣告，這本質上是一種熱門話題，但是卻可以出現在常規熱門話題列表的頂端。這類廣告目前在美國一天的售價約為12萬美元。 Twitter還推出了PromotedAccounts，提升廣告主的曝光率，幫助其吸引粉絲。

2010年夏，科斯特洛將亞當·貝恩(AdamBain)招致麾下。貝恩原 是新聞集團的銷售高管，為人很隨和，他負責領導Twitter的廣告團隊。貝恩似乎是一個不太可能的選擇：他曾在福克斯互動傳媒任職，該公司旗下的 MySpace發佈的橫幅廣告華而不實，而且頗具侵擾性。貝恩本人將加盟Twitter的決定稱作是一次「甜心先生時刻」 (JerryMaguiremoment)。這裡讓他頓悟，並找到了一種更好的廣告模式。他意識到，橫幅廣告「迫使營銷人員產生了不好的動力和行為」，因 為搶眼而突兀的廣告是吸引用戶注意，並增加點擊率的唯一方法。但Twitter卻「破解了新型廣告的密碼」，這類廣告能夠獲得與網站上的其他內容相同的待 遇。

貝恩加盟Twitter的最初幾個月一直都在外面忙碌，會見廣告代理公司和廣告主，傾聽他們對Twitter的期望。他在140天內見了140位首 席營銷官，有時還拖著科斯特洛一起。(發現沒有？Twitter消息的長度上限也是140個字符。)貝恩的一份幻燈片顯示一種不可取的模式：一個清新的 Twitter網站，正在遭受著洗滌劑、手袋和手機等橫幅廣告的攻擊，把Twitter搞得烏煙瘴氣。

Twitter的這一想法也引發了廣告行業高管的共鳴，但仍給他們留下了疑問。舊金山數字營銷公司AKQACEO湯姆·貝德凱爾 (TomBedecarre)自稱非常仰慕貝恩和科斯特洛，並且是Twitter的堅定信徒。但他也表示，Twitter需要努力說服其他業內人士，讓他 們主動學習這種新通訊媒介的使用方法——他們此前已經被迫自學了Facebook和谷歌的使用技巧。「只要有新平台，就有新的衡量標準。」貝德凱爾說， 「Facebook的『like'價值何在？Twitter的『轉發』價值何在？我認為這是廣告主面臨的一個挑戰。」

業務現狀

當紐約巨人隊與新英格蘭愛國者隊在今年的「超級碗」上對決時，另一場大戰也在Twitter上打響。作為這項賽事的最大廣告商之一，通用汽車除了發 佈5條電視廣告外，還在Twitter上展開了一輪推廣活動，花費了數百萬美元將附帶電視廣告鏈接的消息推廣給用戶。其中一條廣告描述了雪佛蘭西維拉多 (Silverado)皮卡車主在末日災難中倖存後，為他們的好友——一位福特車主——默哀的場景。這條廣告引發了一些衝突。福特和通用汽車的高管以及一 些皮卡愛好者在Twitter上大打口水仗，為各自的全尺寸皮卡在末日災難中倖存的概率爭得面紅耳赤。「從某種意義上講，這就像是哈特菲爾德 (Hatfields)和麥科伊(McCoys)兩大世仇家族的網上交鋒。我們達到目的了。我們就是想要挑起話題，Twitter幫我們做到了。」通用汽 車首席營銷官約爾·伊萬尼克(JoelEwanick)說。彼時，他正坐在通用汽車底特律總部的一間社交媒體「作戰室」中興奮地監視著事態的發展。

近幾個月來，Twitter為通用汽車等廣告主提供了多種全新渠道，吸引他們提升Twitter上的廣告預算。去年9月，該公司開始允許廣告主向指 定的人群發佈PromotedTweet消息。即使沒有關注這些品牌，只要符合要求，依舊會收到這些信息。就在同一個月，Twitter又開始接受政治廣 告，並在上面附帶了獨特的紫色標記。2月28日，Twitter宣佈將面向手機發佈PromotedTweet廣告，與Facebook爭奪移動廣告市 場。2月末，Twitter還將向街頭面包店、墨西哥玉米餅店以及其他小企業開放廣告網絡。通過這一服務，這些小企業無需與銷售人員溝通，即可自主對廣告 進行競價。

硅谷正在密切關注Twitter的進展，以確定其是否能夠支撐去年獲得俄羅斯風險投資公司DSTGlobal投資時得到的80億美元估值。的確有很 多懷疑的理由。Twitter的用戶已經習慣於自主選擇關注對象和關注的信息，因此強行插入信息可能會導致用戶流失。在內部，Twitter工程師將這種 反應稱作是「疲勞」(fatigue)。即將推出的小企業工具同樣會催生一大問題：這種自助服務可能會吸引惡意廣告主，引誘用戶訪問充斥著垃圾信息或惡意 軟件的網站。當谷歌本世紀初為AdWords推出類似的工具時，垃圾信息散佈者便找到了廉價的搜索關鍵詞，並在結果中插入了指向他們網站的鏈接，然後在目 標網頁上投放毫無意義的廣告。Facebook也曾經遭遇過這一問題。今年1月，Twitter收購了安全公司Dasient，目的就是對抗這種問題。

很多大廣告主目前為Twitter分配的預算都遠低於谷歌或Facebook。今年1月，耐克贊助了一條Twitter消息，邀請用戶計算自己的運 動量。這其實是在為該公司的最新款FuelBand體能監測腕錶的發布做鋪墊。2月，迪士尼為皮克斯的新電影《勇敢》(Brave)制定了一個推廣計劃， 邀請用戶回憶自己的勇敢行為。Verizon無線、賽百味和達美航空也都在Twitter上非常活躍。「用戶在哪裡，我們就到哪裡。」Verizon無線 數字媒體和營銷副總裁約翰·哈洛賓(JohnHarrobin)說。他指出，Facebook廣告更容易帶來真實的銷量，但Twitter用戶更願意點擊廣告，並與公司發佈的消息互動，「所以，這通常是我們傳播信息的首選渠道。」

麥當勞今年1月的一次經歷證明了Twitter廣告的風險。該公司當時使用#McDStories作為話題標籤，推廣為其供應原材料的農民的故事。 但很快，批評人士卻借助這一標籤來傳播食品中毒、體重增加以及員工衛生狀況不佳等信息。麥當勞社交媒體總監裡克·維昂(RickWion)表示，他對 Twitter的廣告工具很滿意，儘管有可能適得其反，但仍會繼續使用。「我們知道，PromotedTrend有時會被批評者當做抨擊的工具，但我們的 用戶每次發佈的正面評價都遠多於負面消息。」他說。

今年早些時候，共和黨總統候選人紐特·金裡奇(NewtGinrich)在Facebook上掀起了一場請願活動，呼籲通過擴大北美的石油勘探和 Keystone公司的輸油管道，將汽油價格降到每加侖(約合3.8升)2.5美元。這一活動隨後轉戰Twitter。當共和黨2月22日在亞利桑那州啟 動辯論以來，金裡奇便一直在花錢推廣這一活動，確保用戶搜索他本人和米特·羅姆尼(MittRomney)的名字時能夠首先看到這些信息。借助 Twitter廣告，金裡奇至少暫時逃過了政治分析師的批評。

作為金裡奇的外部社交媒體顧問，文森特·哈里斯(VincentHarris)表示，他花在Facebook上的資金將達到Twitter的四倍， 原因很簡單：Facebook的選民遠多於Twitter。這是一個很簡單的算術題：據eMarketer測算，Facebook吸引了44.6%的美國 人口，Twitter僅為9.1%。但哈里斯說，Twitter已經成為了一個無價的工具，可以左右黨內人士和權威人士的觀點。「Twitter廣告的魅 力在於，這是現存的反應最快的政治工具。」他說。

然而，沒有一個廣告主像Twitter希望的那樣成為他們的忠實布道者。通用汽車的伊萬尼克表示，他在「超級碗」期間投放的Twitter廣告幾乎 使該公司的粉絲數翻番，達到8萬人。但他也透露，與傳統的電視和印刷廣告相比，維持Twitter的曝光率並支持Twitter廣告戰略更耗費資源。所有 這些用戶參與和看似真實的消息都會逐漸耗盡。他說，當企業發佈Twitter消息時，「不能讓人感覺像是出於商業目的」。Verizon的哈洛賓則表示， 如果不停地發佈推廣信息，可能會令粉絲厭煩。

廣告主對Twitter的另外一個不滿之處在於，它無法像Facebook那樣精準定位不同的用戶群。Facebook通常都能瞭解用戶的年齡、工 作和教育經歷，以及家庭住址。但Twitter用戶卻不會主動提供這類信息，定位工具的精準度也不及Facebook。科斯特洛表示，他並不擔心這個問 題，因為根據「興趣圖譜」來定位用戶有著巨大的潛力。所謂「興趣圖譜」，指的是通過用戶關注的人和點擊的消息提煉出的性格特質。他對這種言之有物但卻不具 侵擾性的海量信息滿懷熱情。「通過我所關注的賬號，便可以大概勾勒出一幅圖畫，瞭解我是一個什麼樣的人，儘管未必能夠確定我在現實生活中的真實身份。」他 說，「我認為，這讓我們可以為廣告主提供巨大的價值，為那些想要暢所欲言的人提供巨大的價值。」

莊重使命

幾天後，科斯特洛不開玩笑了，他開始討論Twitter的新總部——900名Twitter員工多數都將於今年夏天搬到這裡。這裡原本是一個家具批 發市場，有75年的歷史，Twitter去年租下了這裡。這棟建築矗立在經濟蕭條的舊金山市場街(MarketStreet)，這裡有很多乞丐和一元店， 還有堆滿垃圾的空地。傑出的互聯網公司很少會選擇這樣的地方做總部，但Twitter獲得了舊金山的減稅優惠，所以便主動改造這個地方。工人們給這裡裝上 了現代化的電梯，並增加了21世紀網絡公司的標準配置，例如咖啡屋和雙人會議室。他們還把屋頂改造成露台和食堂，可以俯瞰附近市政廳的圓形大廳。

這棟建築內充斥著各種裝飾藝術，例如大理石鋪成的大廳和暴露在外的滑槽郵筒，Twitter希望把它們保留下來。「我們想打造一家長盛不衰的公司， 一家能夠以有趣且積極的方式改變世界的公司。」科斯特洛說，「這個新地方，這棟有著濃厚歷史氛圍的建築，都給我們的使命和未來平添了幾分莊重感。我認為， 這符合我們打造Twitter的方式，我們希望它成為媒體世界不可或缺的一部分。」

[轉載]分享《怎樣選擇成長股》中的幾個小故事 管我財

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6bdb8fda0102dxfe.html

我給個真實的例子吧，幾年前有個傻瓜以2300萬元賣掉了廣州下九路步行街的商舖，當時租金回報率約5%。商舖現值約3000萬元，經常會有人問傻瓜後不後悔。
傻瓜當年把商舖的錢用來買了二沙島的別墅，現值4000萬。傻瓜到底是賺了還是虧了？
很多人不斷用故事三來證明傻瓜有多麼的傻，這就好比笑話地產商前幾年把房子賣便宜了一樣。很多人只看到動態的價格，卻看不到動態的價值。

《怎樣選擇成長股》摘錄 潘潘_坚持价值投资

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6651bc6c0102dx5x.html

   《怎樣選擇成長股》看完了，感覺可讀性不如《聰明的投資者》。

 

    《怎樣選擇成長股》最出名的就是閒聊法和15條投資原則，這些百度一下就可以知道，不介紹。書中有些觸動的片段摘錄如下：

 

    費雪：決定一隻股票價格過高還是便低的不是當年的收益率，而且未來幾年的收益率。（潘潘按：未來幾年的收益率誰又能準確地預測到？應該是未來幾年的預期收益率，現在銀行股就是如此！）

 

    費雪：大公司需要從外部招聘執行官是一個失敗的信號。

 

    費雪談利潤率：如果兩家公司的運營成本都上升2%，而且都沒辦法提高價格，那麼利潤率為1%的公司將因為虧損而淘汰，而利潤率為10%的另一家公司，成本的增加只會導致利潤減少五分之一。

 

    費雪：如果利潤或者投資回報率太過引人注目，反而會產生危險，因為各種各樣的公司不可能經得起在不同尋常的蜜罐中獲得的誘惑。相反，只要利潤率比實力最接近的競爭對手高出2%或者3%，就足以成為相當出色的投資對象。（潘潘按：格力的答投資者問中有類似的說法，淨利潤率不是越高越好，太高了容易引來大量的競爭對手，就像現在的房地產行業。）

 

    費雪：觀點相反，但要正確。當你的投資思想和整體趨勢相反時，你必須非常非常確信自己是正確的。

 

    費雪：不要認為一隻股票的市盈率高，必然表示收益的進一步增長已經反映在了價格上。（潘潘按：費雪解釋這段 話時，虛擬了一個XYZ公司，最近30年業績優異，PE一直是20~30倍，幾乎是道瓊斯指數中股票平均市盈率的兩倍。XYZ公司預計5年後的公司收益將 增長一倍，而根據資料，這一預期看上去是可信的。相當多的投資者認為該股票的價格是一般股票的兩倍，並且5年後收益才能翻倍，那麼目前的價格已經反映了未 來的收益，他們確信股票的價格被高估了。費雪說到，這些投資者很有可能是錯的，因為他們假設該股票5年後的市盈率等於道瓊斯指數的平均市盈率，而該公司近 30年業績優異，一定有其內在因素，很有可能該公司5年後的市盈率仍然是普通股票的兩倍，就像以前那樣。我認為費雪的這個觀點值得思考！）

找到成長期資金的幾種方法

http://magazine.cyzone.cn/articles/200902/1005.html

開始創業時你可能已經動用了個人存款或是來自親友的借款，但當業務開始發展時，該去哪裡找錢呢？如果你創業不到三年，或者沒什麼資產可用於擔保，就會發現傳統的借貸機構不願投資於你的業務。當然，你還是可以有別的選擇。

可以再去找以前那些親戚朋友，但這次是用正式貸款的方式，有一套還款計劃和利息，如果你還沒有這樣做的話，也許是一個可行的選擇。例如，一家像 CircleLending這樣的機構，就通過處理和存儲所有的用戶文件、幫助制定還款計劃、並通過借貸和直接存款來管理付款、甚至如果貸款不能履行還能 處理抵押品等方式管理個人之間的貸款，這樣的服務對於你和親朋來說，都更方便。

「在美國，個人之間的貸款數量如此巨大，的確沒有第三方能減少在這種貸款活動中經常發生的、高比例的壞賬率。」阿希什。艾得瓦尼（Asheesh Advani）說，他是CircleLending的總裁兼CEO.根據艾得瓦尼的說法，以貸款形式存在的親友間的交易額達到了每年650億美元。此外， 企業籌集的資金總量中有14%來自親友。

一方面，從親友那裡借款是可以選擇的一種做法，然而如果你借到的資金並不能滿足需要怎麼辦？當保羅 恩汀（Paul Entin）創辦第一家公司Fitnesslink.com的時候，公司發展很快，他知道需要到外面去融資來增強網站的技術支撐能力。雖然他已經接觸過幾 家風險投資機構，但由於不願將公司的控制權出讓給他們，他最終還是從一家由美國中小企業發展署（SBA）支持的貸款人那裡得到了一筆小額信貸。這筆資金的 注入讓恩汀增強了業務中的技術能力，後來他賣掉了這家公司。

因此，當他需要給現在的公司EPR尋找資金的時候，他確切地知道該去哪裡，該公司是一家定位於行業用戶的營銷和廣告公司。「我們已經與銀行談過了， 也研究了其它方式，像房屋抵押貸款，但這似乎是最有效的方式。利率很公平，貸款程序也不複雜。」恩汀說。他把第二次貸款中的27，000美元投資於辦公室 設備和原材料上。

恩汀目前沒有計劃增加員工，他把許多繪圖設計的工作外包給了一個自由職業者群體，很快也會從家庭辦公室中搬出來。他認為，任何未來的業務擴張所需資金都有可能通過小額信貸來解決。

如果你是短期內缺乏資金，還可以考慮一下融資的創新形式，比如預售。「將客戶作為融資的基礎，」肯 布羅德福特（Ken Proudfoot）教授說。他是約翰遜和威爾士大學創業研究中心的主任。「發揮作用的方式是通過預售產品或服務——在實際交付以前，就預先收取定金。」 布羅德福特說，你可以用這筆定金來購買需要的原材料，此後再交付產品。

獲得供給或原材料資金的另外一種方式是找到產品的經銷商，與他們建立信用關係。有了靈活的付款條件，你就可以不必預先付款備貨或者為產品購買原材料。

現在，在你出去找人貸款以前，要確認你的需要是真實無誤的。資金不能解決你業務中的問題，布羅德福特警告說，如果不能保證有足夠的客戶基礎來印證擴張是對的，你就不應該擴大生產能力。

（譯/梁曉平）

企業擴張　規模成長和文化養成孰重？

2012-03-26  TCW

餐飲服務業正成為台灣的明日之 星。《管理相對論》邀請上市餐飲股王王品集團董事長戴勝益與專長國際企業管理的政治大學企業管理學系教授于卓民連續對談兩期。 今日，台灣餐飲業積極走向中國市場，在大幅增加人才下，若無文化做根基，管理水平難以維持。戴勝益將形而上的價值化為實際規範：「王品憲法十一條」、「龜 毛家族二十八條」（編按：王品員工守則），規定王品員工必須登百嶽、走萬步、不炒股、限制買車金額。本期對談重點：到底企業文化可以「管」到多深？當企業 文化養成和成長衝突時，該如何取捨？ 開名店等於做事業？沒文化特色只是做興趣 政治大學企業管理學系教授于卓民問（以下簡稱于）：王品的企業文化具體表彰就是王品憲法、龜毛家族，這個文化對你企業經營起來，它帶來什麼樣的效益和挑 戰？ 王品集團董事長戴勝益答（以下簡稱戴）：我先說背景，為什麼會有這樣的文化。 服務業和製造業是不同的。製造業的優勢是表現在它的技術、資金、市場、產量和效能；服務業是相反的，表現的是所有的人與人心裡的想法、他們的氣質和表現。 比如說（台積電董事長）張忠謀想做一個晶圓廠，至少要五百億（元）嘛，但我們要成立新品牌，一千萬（元）就夠，如果沒有文化當作你的特色，其實你就沒有把 一家店，變成一個企業，終究到最後會變成一個名店，那個不叫企業，那個叫作興趣，它是沒有辦法變事業的。這是我的第一個認知。 第二個認知就是張忠謀所說的，一個企業的策略，有十年的優勢；一個企業的福利或薪資的優勢它只有一年；企業文化可讓企業有二十年的優勢。 中鋼就是一個例子，趙鐵頭（中鋼前董事長趙耀東）下來，現在三、四十年了，還是這樣，當董事長的就要住在辦公室後面的小房子裡，還是不能有任何同學會、標 會，不能有任何借貸喔，你就知道趙鐵頭當初想得很遠。這就形成現在中鋼苦實、很有效率的企業文化，三十年還是這麼強。 于：你要求不能炒股，（要）登百嶽、行萬步，為什麼要規定到工作外的時間？ 文化應強勢或弱勢？重點在是否具有影響力 戴：要改變他的價值觀，這是第一點，第二，就是要製造革命情感，你也當過兵嘛，男生當兵後，一群老男人聚在一起，就講當兵的事，說在成功嶺怎樣怎樣，那種 革命性的感覺、痛苦和情感就出來了。 于：這種革命情感對企業文化的塑造，它的連結是什麼？ 戴：國父說：「國者人之積，人者心之器。」說這個都有連結。文化就是一個悶燒鍋，把東西丟下去，最後都會悶熟。如果沒有好的企業文化，就是一個開蓋子的電 鍋，丟進去，生豬肉就是生豬肉，生魚就是生魚，它就不會融合在一起。文化是悶燒鍋悶進去，再怎麼頑強的人，都會受到影響。 其實，我認為王品是一個非常弱勢文化的公司，我是非常客氣、低調的，會讓大家用另一種方式來接受，像我們公司是說好了，不可以大小聲的，謝謝是我們的語 言。明明是氣得要死還是要說謝謝，就是很弱的影響力，但很持續的影響力，有些地方很強勢的文化，例如說郭台銘也是個文化，他的文化就是效率、威嚴、即時， 他很強勢；但是王品剛好跟他是相反的。 于：所謂強勢和弱勢，我定義的強勢是硬加在你身上，有的是你自動會接受，不過你怎麼界定今日的投資，對企業文化是有幫助的？ 戴：舉一個例子，像我們同仁生日的那個月，可以在該店裡吃一客免費的（餐），然後就很多人說，可不可以不管去哪一家店，回來之後報帳就可以了，我說不可 以。 給福利就能養文化？關鍵在有無讓效果翻倍 于：福利跟文化的建立是不一樣的。 戴：不一樣，然後目的何在，石二鍋這個（員工）只能在該店吃，他在該店吃，每個人會過來給他拍拍說，你今天生日，因每個人都認得他。如果這個石二鍋的跑去 夏慕尼吃，誰又認得他？這就變成福利。 于：福利是給你吧。文化我們希望是共享的。 戴：你要一直感覺，一塊錢要當兩塊（錢）用。他們生日那餐，除了他自己享受那餐外，還要把大家的感覺聯繫，double（雙倍）。 于：回到企業文化改造，要讓新進員工變王品人要多久？ 戴：大概要半年吧！ 于：王品藍圖二○二○年要展店一千家，人才培育速度趕得上展業需求嗎？ 戴：我們不是科技工廠，成長是等差級數，不是等比級數。 （科技業）技術資金到位就做了，人很少。這個（指餐飲業）需要很多人，所以我希望兩岸都能控制在成長比率不能低於一○％，我稱為天理一○％，不超出三 ○％，那最安全。 用年輪的方式成長，每年形成三公分，這樣是健康的。如果說有一年忽然二十公分，那一年是有問題的，那年所用的人和所用的店長都有問題。 于：餐飲業有兩種前進大陸模式，一種是找到真空市場，講速度，快速擴張卡位，但企業文化養成卻需要時間……。 戴：完全沒有卡位問題，星巴克最近十四年才進來，難道他們沒有市場嗎？在他們進來之前，台灣大大小小的咖啡廳早就滿滿超過一萬家，但是星巴克過來，那些就 退了，星巴克過來三百家，他們就退三百家，所以只要你準備好了進去，就是別人要讓位給你。 如何滿足股東需求？會衝規模不保證活得久 于：投資人會對這樣的成長速度滿意嗎？你一方面給員工入股，他們是股東，對成長也有需求，這不會產生矛盾？ 戴：我這一點也是要跟人家不一樣，你看我第一點就是奉勸大家不要來買我們的股票，第二，我們也不給外面任何人來投資，除了證券商。 于：現在你們掌握大股，五十年後的經營者，股權可能分散，難道不會遇到成長和股東權益衝突的問題？ 戴：一定會，只要那些文化都在，三根柱子、龜毛家族在，影響也是有限。 于：總結來說，你認為企業的快速成長和文化的維持是矛盾？還是可以並行的？ 戴：以服務業來說是有危險的，一個公司的規模是取決於公司主管的能力；一個公司歷史的長久是取決於老闆的品德。公司的能力很強，規模很快就很大；但是不能 保證企業會長久。換句話說，公司要能發展，要有能力也要有品德。品德很好，但沒有能力也沒有用。如果有能力沒有品德，它會瞬間很大，但什麼時候會縮小或出 問題也不知道。 【延伸閱讀】王品3層次企業文化同心圓 第1圈 企業文化3大核心守則：●任何人都不能接受廠商100元以上好處。●同仁親戚禁止進入公司任職。●不得與同仁親戚做買賣交易或業務往來。 第2圈 基本精神王品憲法11條：舉債金額不得超過資產30%、公司或董事長不得為他人背書保證等。 第3圈 執行方式龜毛家族28條：總部同仁每日步行1萬步、買車不得超過150萬元、禁止炒股僅能投資、高階同仁每年吃完100間餐廳等。 註：企業文化是核心、基本精神不能動、執行方式可因地制宜調整，但不能違反王品憲法。 資料來源：王品集團 【延伸閱讀】名師觀點：企業文化越強，排外性也越強 企業文化和成長孰重？我覺得文化是最重要的。企業優勢有3種：技術、管理、文化。有了文化，員工會正確使用企業的優勢，服務業必須第一線面對客戶，如果能 先建立文化，越到後期，企業和競爭對手的距離就會拉得越大。但是王品選擇企業文化的代價就是穩步成長，而非倍數成長。 但是成長快也不表示不能把文化建構下去，這是有條件的，像是美國公司到大陸去，整個文化流程傳輸很快，可以很快複製，因為他們已經國際化很多年，所以文化 的傳輸方式已經成形了，這點和台灣企業不同。台灣企業可以選擇成長很快，不要企業文化，但是能不能活得很長是另外一件事情。要注意的是，越能導引整個員工 走向的企業文化，基本上排外性是滿強的；挑戰則是，當環境改變，企業文化可能要改時，反倒沒有力量來改它。 口述：政大企業管理學系教授于卓民

創業團隊成員的挑戰與成長

http://xueyuan.cyzone.cn/guandian-guandian2/225318.html

費雪與成長股 語風林

http://blog.sina.com.cn/s/blog_625249a201013r9l.html

費雪執著於成長型投資，重視公司經營層面質化的特徵，此乃現代投資管理理論的重要基礎。他強調以挖掘可投資標的的「葡萄藤」理論，後來深受金融投資人士及 許多基金經理人所推崇。費雪被稱為最偉大的成長型投資大師，他與價值型投資之父格雷厄姆同為「股神」沃倫·巴菲特的啟蒙老師。

 

　　作為頂級投資大師，費雪卻顯得異常低調，幾乎從不接受各種訪問。1958年，他的《怎樣選擇成長股》（Common Stocks and Uncommon Profits ）一出版就成為廣大投資者必備的教科書，該書隨即成為《紐約時報》有史以來登上暢銷書排行榜的第一部投資方面的著作。巴菲特讀後親自登門向費雪討教，他認 為費雪的理念令人折服。「成長股」這一概念也隨著該書的暢銷而成為投資者耳熟能詳的名詞，追尋「成長股」的「成長型投資」更是自此成為美國股市多年以來的 主流投資理念之一。

 

　　費雪四大投資準則

 

　　1、超額利潤的創造

　　（1）投資那些發展潛力在平均水平之上的公司。

　　（2）向那些擁有卓越的經營管理人才的公司看齊（重研發與營銷）。

 

　　2、利潤必須具有成長性

　　（1）沒有公司能永遠維持其超額利潤，除非公司能同時分析成本結構，瞭解政策制定中每個步驟所耗費的成本。

　　（2）落實會計制度與成本分析。

　　（3）以盈餘維持成長，而不僅僅是不斷增資，擴充資本。

　　（4）有卓越的管理階層：經營者能制定公司長期生存的策略，將短期利潤列為次要目標，兼顧長期發展與日常運作。

　　（5）要瞭解經營者的意圖，唯一的方法是觀察他們如何與股東溝通，特別是對困境的反應和應對措施。

　　（6）公司管理者是否與員工發展良好的關係，陞遷是否基於能力而非偏愛。

 

　　3、買進績優股的15個要點

　　（1）這家公司的產品或服務有沒有充分的市場潛力——至少幾年內營業額能大幅增長。

　　（2）管理層是否決心開發新產品，在目前尚有吸引力的產品線成長潛力利用殆盡之際，是否會進一步開發總銷售潛力。

　　（3）和公司的規模相比，這家公司的研發投入能否產生同步的效果。

　　（4）公司有沒有高人一等的銷售組織。

　　（5）公司的利潤率高不高。

　　（6）公司作了什麼決策，以維持或改善利潤率。

　　（7）公司的勞資和人事關系好不好。

　　（8）公司的高層主管之間的關係是否融洽。

　　（9）公司管理深度夠不夠。

　　（10 ）公司的成本分析和會計記錄做得好不好。

　　（11 ）投資人是否能從其他的經營層面，尤其是本行業較為獨特的地方，獲得重要的信息和得出有價值的結論。

　　（12 ）公司有沒有短期或長期的盈餘展望。

　　（13 ）在可預見的未來，這家公司是否會因為成長而必須發行股票，以取得足夠資金，使得流通股增加，導致現有持股人的利益受損。

　　（14 ）管理層是否只報喜而不報憂。

　　（15 ）管理層的誠信正直態度是否毋庸置疑。

 

　　4、投資人「十不」原則

　　（1）不買處於創業階段的公司。

　　（2）不要因為一隻好股票還未上市交易，就棄之不顧。

　　（3）不要因為你喜歡某個公司年報的格調，就去買該公司的股票。

　　（4）不要認為一家公司的本益比高，便表示未來的盈餘成長已大致反映在價格上。

　　（5）不要錙銖必較。

　　（6）不要過度強調分散投資。

　　（7）不要擔心在戰爭陰影的籠罩下買進股票。

　　（8）不要忘了你的吉爾伯特和沙利文（吉爾伯特與沙利文指維多利亞時代幽默劇作家威廉·S. 吉爾伯特與英國作曲家阿瑟·沙利文的合作）。

　　（9）買進真正優秀的成長股時，除了考慮價格，不要忘了時機因素。

　　（10) 不要趨之若鶩。

 

　　費雪的八大投資心得

 

　　費雪歷經半個多世紀的投資，得出自己的八大投資心得：

 

　　1. 投資目標應該是一家成長型公司

　　公司應當有按部就班的計劃使盈利長期大幅增長，且其內在特質很難讓新加入者分享其高成長。這是費雪投資哲學的重點。

 

　　2. 集中全力購買那些失寵的公司

　　這是指當市場走勢或當時市場誤判一家公司的真正價值，使得股票的價格遠低於真正的價值時，應該對其斷然買進。尋找到投資目標之後，買進時機也很重要。如果有若干個可選的投資目標，則應該挑選那個股價相對於價值最低的公司，這樣投資風險才能降到最低。

 

　　3. 真正出色的公司很少，當其股價偏低時，應充分把握機會，讓資金集中在最有利可圖的股票上

　　出色的公司在任何市場都只有5％左右，而能找到其中股價偏低的則更是千載難逢的好機會，一旦機會來臨，應該重倉買進，甚至是以全部資金買進。

 

　　4. 追求資本大幅增長的投資人，應淡化股利的重要性

　　在獲利高但股利低或根本不發股利的公司中，最有可能找到十分理想的投資對象。成長型的公司，總是將大部分盈利投入到新的業務擴張中去。若大比例分紅， 則多數是因為公司的業務擴張有難度，所以才將盈利大部分用於分紅。不過，這是指現金分紅，而以紅股形式的分紅則應該鼓勵。

 

　　5. 為了賺到厚利而投資，犯下若干錯誤是無法避免的成本，重要的是盡快承認錯誤

　　良好的投資管理態度，是願意承擔若干股票帶來的小損失，並讓前途較為看好的股票，利潤越增越多。無論是公司經營還是股票投資，重要的是止損和不止贏。許多投資者往往是做反了，買進一隻股票一旦獲利，總是考慮賣出；相反，買進的股票套牢了便一直持有，讓虧損持續擴大。

 

　　6. 抱牢股票直到公司的性質發生根本性改變，或者說直到公司的成長率不再高於市場

　　除非有非常例外的情形，否則不應該因經濟或股市走向的預測而拋售，因為這方面的變動太難預測。絕對不要因為短期原因，就賣出最具魅力的股票。

 

　　7. 卓越的股票投資管理，一個基本要素是不要盲從當前的金融圈主流意見，也不要為了反其道而行便排斥當前盛行的看法

　　投資人應該擁有更多的知識，應用更好的判斷力，徹底評估特定的情境，並有勇氣把你的判斷結果告訴他人，當你是對的時候，要學會堅持。

 

　　8．投資股票和人類其他大部分活動領域一樣，想要成功，就必須努力工作，勤奮不懈，誠信正直

　　費雪說，股票投資，有時難免需要靠運氣，但就長期而言，好運、倒霉會相抵，想要持續成功，就必須依靠技能和運用良好的原則。

 

（來源：菲利普·費雪 《股市投資致富之道》）

銀行股實證(5)：成長性比較 基本面通訊社

http://blog.sina.com.cn/s/blog_8c91f07901011jht.html

從香港股市30年看「成長藍籌」（轉載）

http://blog.tianya.cn/blogger/post_read.asp?BlogID=203595&PostID=37167043
　　作者：梁偉沛 來源:新財經
　　識別香港股市具備長線（十年）投資價值的公司的特徵
　　
　　香港股市自20世紀70年代中期 起飛，歷經三十載，恆生指數從150點漲到最高的18400點，漲幅達120倍，港股市值也攀升至世界第八位。香港以一個700萬人口的彈丸之地，取得如 此輝煌的金融成就，除了得益於內地經濟的開放之外，也有賴於一批成長型的藍籌公司在過去三十年的發展壯大。匯豐控股、長江實業、新鴻基地產、中華煤氣、利 豐、ESPRIT，這些耳熟能詳的名字不但帶給投資者豐厚的收益回報（年平均回報10%～30%），也同時成長為國際級的大型企業，將香港的名字帶到了全 世界。這些「成長藍籌」深受長線投資者的歡迎，為香港股市帶來了基於公司內在成長價值的投資理念。由於篇幅所限，筆者不能總結出香港股市的「漂亮50」， 僅以本文與大家一起識別香港股市具備長線（十年）投資價值的公司的特徵。
　　
　　「成長藍籌」多處於非週期性波動的行業
　　
　 　我們根據業務和盈利是否具有明顯的週期性把上市公司分為兩大類：非週期性（波動）行業、週期性行業。我們知道，宏觀經濟是週期性波動的，一般來說，十年 可以看做是一個完整的週期，包含有上升階段和下降階段。多數公司（例如原材料、電子業、建築業）的盈利會跟隨宏觀經濟週期上下波動，這類公司不適合做長線 投資，只能根據其行業運行特徵，在行業週期的底部買入，在行業週期的高端賣出。週期性行業難以入選香港股市的「成長藍籌」。非週期性行業一般是滿足居民生 活基本需要的（例如燃氣、大眾化的服飾），不受宏觀經濟波動的影響，中華煤氣（0003）和佐丹奴（0709）是非週期性行業的「成長藍籌」，過去十五年 的投資回報每年平均複式（下同）增長16%.
　　
　　另一類是長期受政策保護的行業，例如銀行業。一般來說，一個國家或地區為了維持當地 的金融穩定，會容許銀行業保持2％～3%左右的存貸息差，這就使銀行業大體上不受經濟週期波動的影響，得以維持穩定的盈利；而在有效的管理之下，只要隨著 業務量的累積增長和地域擴張，銀行股就很容易取得長時間的穩定增長。以匯豐控股（0005）為例，過去二十年的投資回報每年平均增長就高達19%，並成長 為世界五大銀行集團之一，堪稱是香港的「股王」。香港有很多小投資者從80年代初開始買進匯豐的股票，並長期持有，獲取了非常豐厚的回報，這就是「成長藍 籌」的魅力。
　　
　　產品（服務）有特色
　　
　　香港是一個完全市場化的地方，除了一些公用事業以外，其他行業都是充分 競爭的。因此，只有那些在商業模式、產品（或者服務）上與別不同，別人難以模仿的公司才有可能成為「成長藍籌」。從事消費品貿易的利豐（0494）就是成 功的例子。利豐從70年代就開始協助歐美零售商在東南亞和中國採購商品，本來只是一家小型的貿易公司，後來依照其主席馮國經所發明的「供應鏈管理」理論進 行經營，為大型超市沃爾瑪提供價廉物美的消費品（主要是成衣），從而發展成為全球最大的貿易公司之一，每年營業額高達60億美元，過去十二年每年平均回報 增長30%.馮國經的「供應鏈管理」理論開創了國際貿易的新模式，過去五年開始被廣泛地採用，而他本人也成為哈佛大學的客座教授。成功的品牌（例如 ESPRIT）、特色的服務、獨特的商業模式，這些難以被模仿的商業元素就是「成長藍籌」的特徵之一。
　　
　　不需要大量投資也能維持長期增長
　　
　 　現代社會，科學技術日新月異。然而，我認為高科技公司並不是長線投資的上選；因為它們需要不斷地投入大量金錢去做研究和開發才能維持競爭優勢；而且一旦 出現失誤，會令公司陷入巨大的財政困境。以十年時間投資於高科技公司的風險實在很大，因為你不知道它們在十年當中的什麼時候出錯，致使你血本無歸。
　　
　 　事實上，部分「成長藍籌」就是因為不需要大量投資也能做到長期穩定的增長，才得以成功。這些公司通常是有強勁的現金流，以及龐大連鎖經營網絡的著名零售 商。以ESPRIT（0330）為例，短短的十二年內，從一家香港本土的時裝公司，通過收購歐美著名品牌和建立環球（主要是歐洲）零售網絡，最終成為全球 最有競爭力的時裝公司之一，年平均回報達28%.ESPRIT得益於成功的品牌培育，以及批發和零售相結合的低成本擴張策略。全球40個國家有5700家 ESPRIT的零售商店和批發店，並且每年以10%以上的速度遞增；ESPRIT靈活的業務策略和嚴格的成本控制，使得公司盈利與店舖數目同步增長，真正 做到低成本擴張。同樣地， 匯豐控股（0005）、宏利保險（0945）也將它們的分行開遍了全世界，以低成本的擴張成就了它們的藍籌地位。
　　
　　優秀管理層成就長期增長奇蹟
　　
　 　香港股市很注重公司管理層的素質，只有高瞻遠矚和重視所有股東利益的管理層才能構建「成長藍籌」。以匯豐為例，90年代初全面收購英國米特蘭銀行，以及 2003年以1000億港元收購美國Household International都是建成全球業務架構的關鍵舉措，當時的CEO蒲韋士和龐約翰力排眾議促成交易，從而成就了匯豐長達十三年的快速增長神話。另 一名「經營之神」是有香港「超人」美譽的李嘉誠。他以地產起家，業務涉及港口碼頭、石油、電訊、零售。李氏旗下的和記黃埔（0013）做每一個行業都是先 人一步，而且都能取得成功，堪稱是綜合企業的典範。1999年和黃以1130億港元出售英國移動通訊公司Orange，獲利近千億，更是令投資界歎為觀 止。
　　
　　管理層的素質對企業成長性有決定性的作用，因此，具有優秀管理層的公司往往市盈率比較高，這就是所謂的「管理層溢價」；相反，如果上市公司管理層出現嚴重決策失誤、出現誠信問題，或者侵害小股東權益，其股票就被投資者所唾棄。
　　
　　具有FDI優勢的企業也是「成長藍籌」
　　
　　過去二十年，FDI（外商直接投資）為中國的經濟發展作出了重要貢獻，而來華投資的外商企業（大部分是港資台資企業）也賺取豐厚的利潤。一些大型的勞動密集型工業企業充分發揮FDI的「區位優勢」和「專屬權優勢」，取得了長期穩定的增長。
　　
　 　第一類是OEM（委託或代工生產的方式）和ODM（技術服務）生產商，也就是以內地為生產基地，產品銷往歐美市場的超大規模勞動密集型的工業企業。例如 全球最大的製鞋商裕元工業（0551）、全球最大的微型馬達生產商德昌電機（0179）、五金工具生產商創科實業（0669）、電腦液晶顯示屏生產商冠捷 科技（0903）。這些企業都是為投資者所喜愛的「成長藍籌」，它們充分享受中國廉價的勞動力、地租和原材料生產成本，相對於其國外同行具有明顯的區位優 勢；尤其是生產生活必需品的企業，由於不受經濟週期的波動影響，盈利可以長期穩定地增長。值得一提的是， 創科實業（0669）過去五年累計上漲30倍，現市值300億港元，是過去五年漲幅最大的成長股。
　　
　　第二類是已經獲得大型跨國企業轉讓技術和品牌的中外合資企業。例如，生產廣州本田轎車的駿威汽車（0203）。這些企業吸收了世界一流的生產技術和品牌，相對於國內的同行具有專屬權優勢，其競爭力處於行業領導地位。
　　
　 　另一方面，FDI也消耗大量的原材料，所以，一些擁有壟斷優勢的原材料企業也可以持續成長。例如，生產氧化鋁的中國鋁業（2600）。氧化鋁是生產電解 鋁的主要原料，而中國電解鋁產量位居世界第一，佔全球比重高達19.3%，中國鋁業壟斷了國內65%的氧化鋁供應，具有典型的專屬權優勢。
　　
　 　總括而言，本文以香港股市過去三十年的歷史總結「成長藍籌」的特徵，但並不構成任何的股票推薦建議。事實上，很多文中提到的企業已經成為「巨無霸」（例 如，匯豐市值1.4萬億港元），已經不可能再成為成長股了。另一方面，投資者要發掘成長股的時候，筆者建議避開那些成立時間短和業務規模小的小型企業（例 如創業板股票）。因為它們的業務模式尚未得到肯定，競爭力沒有經歷足夠長的時間所檢驗，企業誠信尚未建立，是屬於高風險投資。值得投資的成長股應該是經營 年限大於十年，市值規模30～50億元的中型企業。

價值投資者糾結的成長股 二元思考

http://blog.sina.com.cn/s/blog_877beb2001010lnc.html
  「成長股」，熟悉而又陌生的概念。格雷厄姆、費雪、巴菲特、芒格都曾論過成長股，很多國內價值投資的大拿也常掛在嘴上，但究竟如何界定成長股在價值投資中的地位，這是二元在學習過程中最大的迷惑之一。在《芒格瞧不上格雷厄姆》一文中提到兩位大師在擇股上是有很大分歧的，但是睿智的巴菲特卻完美地將兩元合一，其融合的交織點就在「成長股」上。

 

    格雷厄姆對於「成長股」有很大戒心。他將成長股定義為：「其過去每股收益的增長遠高於整個普通股的收益率且人們預計今後仍會如此（一此權威人士認為，真正的成長股應該有望在10年至少將其收益翻倍，即它們的復合年收益率增長超過7.1％）。」

 

    對於成長股的喜愛，市場趨之若鶩。但「現代股市的變動是一種大量技巧運用在一個狹窄領域。聰明人之間相互競爭」的過程中，成長股必然以高市盈率出售，「並且在過去一段時間以比它們的平均收益高許多的倍數出售，因而是存在問題的。這說明在成長股中已經導入了相當重的投機因素。」格雷厄姆的戒心在於成長股的價格遠高於內在價值，其強調的安全邊際無法形成。例如成長股的代表IBM，1961年前，為幾年前購買它並堅持持有的投資者帶來了豐厚的回報。但在1961年至1962年的6個月下跌中，價格削去了50％。成長股在經濟向下的背景下，表現得更加脆弱。不僅價格下跌，而且收益也如此，給它們的投資者造成了雙重損失。

 

    格雷厄姆還對比研究了另外一隻成長股的代表：可口可樂。1947年，可口可樂市盈率為26倍，同期的IBM為15倍。這說明市場認為可口可樂未來將增長得 更快。然而，兩者的表現恰恰同市場預期相反。IBM高速增長，1957年是1947年股價的12倍，市盈率是1947年的48倍。而可口可樂帶給投資者卻 是極大的失望。1957年的股價還不到1947年的一半，也就是說1947年買入可口可樂1000美元，1957年只剩620美元。如果買入IBM，將是11800元，是可口可樂的19倍。

 

    格雷厄姆在成長股上的研究是反覆體現的風險，其研究樣本證明著公司過去的發展並不能說明未來，這也是歸納推演的最大問題。有趣的是，兩個樣本中的可口可樂成為了巴菲特投資最大的金蛋，IBM也在2011年被標上巴菲特的印記。

 

    每一個投資者都願意選擇業績增長更好的公司，但是過分注重成長，買入高PE、PB，而忽視買入價格，不僅是資金安全的大忌，而且可能跑不過低成長的公司。《奧馬哈之霧》作者任俊傑在新文《荒島挑戰》列舉了華爾街統計怪傑的詹姆斯.奧肖內西提供的研究：「1951-1996年，全部股票和大盤股票中50只最低PE股票（每年按最新股價調整一次）的年復合回報分別為12.65%和14.10%，而50只最高PE股票的年復合回報分別為9.35%和9.71%。指標換成PB後，全部股票和大盤股票中50只最低PB股票的年復合回報分別為15.05%和14.82%，而50只最高PB股票的年復合回報分別為8.42%和13.23%。」

    格雷厄姆總結到：「對未來的判斷也許是錯誤的，迅速成長的股票通常不能持續長久。當一個公司已經有了輝煌擴展的業績，其規模越大，重溫以往的輝煌就越困難，達到某個點以後，增長曲線將趨緩變平，許多情況下它將轉而向下。」

 

    學習完格雷厄姆對於成長股的戒心，看看巴菲特是如何在成長股上昇華的。芒格是建立巴老「好生意」概念的推動者，他對格雷厄姆的不屑核心在於格雷厄姆忽視公司基本面談內在價值。他認為收購一個優質的公司並讓其持續運作下去遠比買下一家價格雖低卻在苦苦掙扎的公司要有前途。他敦促巴菲特該走購買優質企業的方向，即「不求迅速的勝利，只求長期的成功。」

 

    巴菲特的融合理念是買入具有長期競爭力的，擁有經濟特許權護城河的，永遠都有價值的公司，這就是成長股中的超級明星企業。其看中的不是企業的成長數據，而是產生這些數據後面的經濟特許權。儘管此類企業也會遇到成長的煩惱，但只要特許的護城河不斷加深，那麼時間會帶領企業走出困境。喜詩糖果是他們「好生意」的第一成果，80年代喜詩在美國經濟衰退中同樣大幅關閉州外的分店，但護城河帶領他們走了出來，克服了格雷厄姆恐懼的衰退。巴菲特說過沒有喜詩，就不會買入可口可樂。​巴菲特、芒格價值投資體系下的超級明星股從格老買入價格和內在價值間的短期安全邊際，拓展到憑藉特許權產生更大內在價值而創造的更廣闊的中長期安全邊際。

 

    學習的樂趣，可以說的清什麼是價值投資者應該選擇的「成長股」了。也許結論很簡單，但是沒有格雷厄姆提醒的風險，也許二元依然會扎入成長股的陷阱！