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手中無劍；心中有劍 巴黎

中國綠色食物 巴黎

由Blog友的提問引發的一些見解。 巴黎

超大農業 巴黎

菜心一斤幾多錢？ 巴黎

http://hk.myblog.yahoo.com/tonylaw-vaueinvesting/article?mid=3063

巴黎：

16,7年前，巴黎首次從泠氣房走到非洲的一間工廠，從數字跳到機器，從此我便愛上聽機器隆隆的聲音，每次如果我覺得自已的數字有 什麼啟示、或沒什麼啟示，我總愛親身走一次工廠，而因為我們公司有數十間外發廠，在走訪過程中，我從它們身上發現很多意料之外的管理學問。其中一個是，例 如某一類產品，雖然我們全資的工廠也很有效率，我們的"成本"總不能與個別的工廠競爭。

其實那個答案很有意思，或者我先給Blog友一個貼士：

"某一類制品，甲工廠的報價便宜於我們的工廠，全是因為甲工廠沒有效率引致"，

咁都得？為什麼？！

如果你已知道，證明你聰明，如果不知，我下一次開估，這裡的重點是想Blog友知道，有很多情況，我們是不能由數字單方面明白事情的全面，還要從其它方面證明，數字才能發揮它的真正意義。

如果Blog友希望以後日子好過一點，行價值投資的正道吧！因為在大量的基礎分析的過程中，閣下將會累積寶貴的管理知識，迎戰未來，說不定是另一個蔡東豪，分析優而則管，至於圖表派，做管理層或下文的賓佬是較難有說服力，做另一個看面圖辦色的陳振聰是他們唯一致富之道。







以下是超大的效能數據：

                             2009        2008        2007      2006      2005     2004
總固定資產值     13580m   12037m     9480m   6906m    5111m   905m
總面積畝 (千)       578          495          364        278        189         156
使用率                76%           70%         75%     87%        80%       72%
每毛畝產出(ton)   4.3            3.9         4.4          4.9         4.9           5.9
每毛畝營業額     10,590      10170      10580    10060    11870      11900

中國綠色：

總固定資產值         2030m    831m        691m      570m     310m
總面積畝 (千)            83            79            64         45          34
使用率                       ?              ?               ?            ?           ?
每毛畝產出(ton)         4.0           4.1           4.3          4.2        5
每毛畝營業額          4960        4550         5120      6620     8530

單從上述的數字顯示，由每毛畝產出看，兩者在閒置農地使用率差不多，雖然中綠並沒有發佈，但是以每嚬的營收，超大是中綠的兩倍，我們不禁問，兩者到底種植物是什麼? 甚至會問類似電影"絕世好賓"劉青雲的一句對白：

              "菜心一斤幾多錢？"

Blog 友來文，問了一個幾年前我曾問的一個問題，超大將幾乎多年全部的盈利投進固定資產的擴張，是真是假？如果單從上述的每毛畝產出量的比較，我們可以肯定地 說，農作物產業，是講求面積，高科技尚沒有在這個事業產生突破。一畝地不可能出現大躍進的年代的神話，要擴大產量就要擴大耕地。

不過從中綠的固定資產值看，比例上，是否中綠可以用較低的開墾士地成本，從而令每畝的固定資產值低於超大喔？

番 看年報，中國綠色2009年大增固定資產，其原因是希望可以穩定租金成本，固此把預付士地租約由原來20年增至30年，單單這延長，總固定資產便由08年 的831m上升至09年2030m，而這並沒有增大相同比例可耕種農地面積。如果看超大的年報，我們發現，超大預繳農地租約，最長的去到50年，而每年從 預繳租約費用，撥出當年部分列作費用只約2%，而中綠是12%或以上。因此這部份剔合超大的固定資產的總值，我們亦可以較肯定，超大在地租方面的成本，較 中綠為低，亦即為何超大的折舊攤分較少的因故。當然有著有不著，因為中綠簽的約不長，付出預付租金較少，以投入(Capital)和產生(ton)計有較 大的優勢。
不過此處的重點是，超大的固定資產的真實性，而答案是顯然的！！

如果單從農作物的收成、盈利率，超大明顯優於中綠，而中綠有另一個加工食品的行業，一直佔重要的比例，近年比重已超過5成，但是我不認為這在分散中綠的風險增強了某種優勢。

結 論，在可見的未來，中綠因為要面對擴充、和地租的上升，它會遇到需要資本的問題，而這方面，會引致中綠的Sales To Fixed Assets下跌，最後是 Profit To Total Assets。我的建議是手持中綠的投資人，除非他不看好農產業，否則他應按兩者現在的帳面值與現水平市值比較，轉到佔優的超大！

資本主義的可愛(一) 巴黎

http://hk.myblog.yahoo.com/tonylaw-vaueinvesting/article?mid=3109

巴黎：

很多人都以貪婪引致災難去片面化資本主義，然後引導你應該要痛恨資本主義，請不要相信他們，貪婪不獨存在於資本主義，不獨資本主義能夠蹤容貪婪，任何主義都能蹤容它，最後引致災難。問題是你有沒有從根本上了解它們。

上文提到為何總有一些工廠報價較我們的工廠更低，今天開估。

因為消費者的要求，任何企業總不能只得一種的生產機器，它可能需要A，B，C，D的機器做不同部份，然後組合成最終完成品。

但是市場千變萬化，今天需要A,B,C,D制造的成品，明天可以是E,F,G,H，或是只雖要A,C,F,G。又或在另一市場---海外，卻需要B,C,G機器制造的成品。

這 裡出現一個問題，企業只有一筆資金，只能買一組機器，雖然這一組應該是當下需求最大的，但無可避免下一期日子，他需要添置一些新的機器達成新的組合，而又 會把另一些機器閒置。閒置需要成本嗎？不說笑，閒置成本非常大，超大(0682)和中綠(0904)的耕地閒置差不多有3成，中綠沒有說成本多少，超大說 每年一億元人民弊以上。

老兄，是一億元人民弊，只是成本，不是產出，如果耕地連農工的總成本是45元，而耕地佔50%，銷貨是100元，那就是閒致了4億元以上的收成。

大 約是十年前，有幾個青年，在外國留學、工作幾年回港，向當時的地跌推銷一種叫"Constraints Managment"的東西，因為地跌閒置了列車的使用，他們認為，透過某一種管理，每天可以增加行使架次，我不知他們的收費是多少，如果是我，我不收 錢，只收多出的班次的一成，不知我的貪婪有沒有道理？是否破壞社會？當然如果我以RSI，250天平均線去手指指就另外了！

下回繼續這些隨時隨地都在共產主義出現的閒置的嬌娃，怎樣在資本主義下，無數貪婪的英雄競折腰！

資本主義與最弱的一環(二) 巴黎

http://hk.myblog.yahoo.com/tonylaw-vaueinvesting/article?mid=3111

巴黎：

一間工廠的總產量不是決定在它的最強勁的部門，
而是決定在它最弱的一環

假如某工廠每月的固定支出是100萬元，現有3種機器，每種月生產量為25萬個，它的總生產量就是75萬件，但如果有25萬件甲產品的單子的直接物料成本是2.5元，並只需要2種機器A及B的工序，一個月貨期，那麼它的每件成本便是:
          
        2.5 元+100萬固定支出 /  25萬件
       =  2.5 元 +4元= 6.5元，

如銷售價是10元，毛利率就是75%，純利率是35%了。

不過那閒置的C機器便一直閒置，即使它可以制造某些產品。

如 果這時有額外多一張25萬件單子的產品是要C機器制造，一個月交貨，直接物料的成本仍然是2.5元，甲工廠的報價明顯會較另一間乙工廠的報價低，因為乙工 廠必須要先保回它自已的固定成本，例如是100萬元，否則，假如正閒置C機器的工廠報3元，而另一間乙工廠最後以3元搶到單子。乙工廠只能保回的固定成本 便是：
                   
       $0.5(3元-2.5元) x 25萬 = 12.5萬

如是者乙工廠再用相同方法和另外兩間競逐機器B和機器C的產品的價，它總共只能保回37. 5萬元(12.5萬 x 3) 的固守成本，產能A,B,C的機器已100%用盡，但卻最後虧蝕62.5萬(100萬元-37.5萬元) 。


真正有競爭力的工廠，會詳細分析企業內最弱的一環，疏導瓶頸，解決閒置，它 們會在設計產品上盡量用盡現有產能，例如上述的例子，現在因為市場並不接受單一C機器制的產品，他們或制造一些需要同時C及D機器的產品，去用盡自已的閒 置C機器，又外發D工序到一間正閒置D機器的外廠，因為那外廠D的報價必然是最低。而需要愈多工序的單一產品，其它工廠同一時間有相同閒置機器的機會較 少，很難和你競爭，你便可以用正價競逐單子。

這亦是巴黎當年給老板的報告的重點，最後老板決定只循序微擴自已工廠，而大量擴大外發加工的能力。自此開始，我們的工廠產能便沒有再出現大量閒置的時候。

上述解釋有一些版塊行業，因為投資者的過渡樂觀，大量資金湧入，令到工廠信心大增，大購機器霸佔地盆，最後使整個行業的機器閒置產能上升，工廠間互相競價，行業的總整盈利率下降，落得股票回報率下降的收場。

然而最受注意的行業，就是最應避免投資的行業。因為這些行業競爭的最後結果，往往只有一間能獨佔霸業而其它的相繼下馬，你一是賺幾倍，一是全泡湯。而即使你有非常詳盡的財務分析，這類行業變化迅速，買中前者機會往往決定在於運氣。

Blog友回頭望望歷史，可能或會有些領會吧！

反向操作 巴黎

http://hk.myblog.yahoo.com/tonylaw-vaueinvesting/article?mid=3146

巴黎：

今期黃師傅有一篇反向操作的文，值得價值投資人參看，至少我就獲得一點啟發：

黃師傅文的重點是：

1.反向操作必須要真正了解企業的運作和它的內在價值；
2.小心股價下跌是否反映價值永久受損還是只是市場的問題(資金)；
3.如果不是永久受損，股價愈跌，股票愈吸引；
4.價值股不應受是否藍籌(大小)的影響。

黃師傅的說法如果沒有茅盾的話，基本上和我的看法一樣，已經全部否定圖表，因為兩幅同樣股價收低於250天或另外的指標的圖表，無法反映何者的股票處於永久性價值受損，即只要細心以營運推算企業核心運作有沒有不尋常折損足夠矣！

而黃師傅的第二和第四點其實是有關聯，Graham說，買內在價值高於股價的股票的風險是，那支股票回歸股價=股票是需要時間，如果在此間出現新條件，內在價值就可能永久受損了。所以他建議應選大價股，因為這些股較受大眾注意，回歸較快速，這看來和黃師傅的看法有相反。

可是Graham說的時候是只以美國一個市場作背景，同時那時即使是大簫條，美國仍是最受全球注意的市場，但明顯地，現在的中國的經濟規模，已經受到全球人的注意了。

在今次買賣股票中，我發現，一些大價在美國被低估內在價值的股票，所受的注意的快速的情度，反不如中國的細價又同樣被低估內在價值的股票，因此那支股票先被市場注意，它就會像Graham說的那樣，價格會先回歸而上升，只是這一次不是時常出現的美國大價股了。

而 近期黃師傅的中資細價股的經驗仍是有其一定的道理，但長期而言，Graham的作法的說服力是較強。因為Graham的邏輯正是人的自然邏輯，舉一個例 子，一間有信譽的大公司的奶粉，會較另一間也是很優良的小企的奶粉，在市場回複信心前，更易受到注意，因為這裡說的優良少企的說法只能在往後，人們才能證 明它真的是優良。

我以短、中、長價作總結，當然我的總結不能與Graham的價值投資法有茅盾，也不能妄顧現實的環境：

1. 短期而言，一些即使沒有很多年上市歷史的企業，只要內在價值被低估，因中國市場較受注意，等待回歸價值的時間可能較短，仍可作投資選擇，但因沒有一個較長的業績作為競爭力的參照，必須要有較大的風險分散，也不能寄于長期持有的厚望；
2.中期而言，一些已上市十數年、行業波動性較低，內在價值又被低估的中國企業可佔較大的組合比重；
3.長期而言，一些有很多年歷史、賺錢的美國較大的企業，現在不受注意，但因為出現對它不利、或他們沒有能力處理的新條件的機會較低，等待股價回歸的過程風險相對較低，也可以佔組合的重要一部份。

慘不忍睹？ 巴黎

http://hk.myblog.yahoo.com/tonylaw-vaueinvesting/article?mid=3158

巴黎：

這幾天下定決心轉換組合內的股票，金融類股票佔整體的比重實在太大。不得不放棄部份，我會減持部份己賺了一倍的中銀HK，因為它仍可能會被溢價收購，所以我會留一些，另外我亦會再減持匯豐，雖然我仍然覺得它便宜。

黃 師傅認為他年初以最低價減持匯豐不很對，老實說，低沽後股價繼續升是投資人常遇之事，問題是你沽出後的資金是否買了一隻你認為是更好的股票，而你是否以實 事求事之下做這決定。世事變化無常，只要在買賣那刻，當時的客觀環境有道理便足夠，因為以這種態度、做法，投資智慧才有所增進，行為才能一致。

投資不能意氣用事，不能把別人當明燈是我時常警惕自已要做的東西，無論那人以什麼方法投資。

巴黎最近研究一隻叫思捷環球的股票，因為這隻東西數月前有一個圖表派的Blog友曾高價買進，於是我想番看當日他所持的理由。奇怪的是所有有關文章都已Delete了。

老實說，巴黎最近在Blog文說買入的WFC也跌了不小，據我所知，我當天買的時候所基於的數據並沒有變差。所以我認為，沒有任何支持我現在沽出它的理由，我的臉不會因為這股票近期的下跌而紅，或我認為需要Delete我的舊文去遮掩短暫的損失。

有 很多圖表派的人常常以一些看似客觀的理由批評價值投資，不過很奇怪的是，他們在那一刻看來令人喝采的道理，只是幾個月，有時什至是一個星期，就變成是笑話 一個，慘不忍睹，唯有Delete舊文，然後又再來另一個新的笑話。價值投資法呢？它一早說明，是有可能會買入一隻股價續跌的股票，所以它一早已教定你解 決之道------分散，不是Delete舊文，知無？！！

而黃師傅不只不應可惜那匯豐的一注，反而應該為自已整個組合跑勝大市而自豪！

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我 會在現價買入思捷環球、超大，後者我日前已講解，前者我認為它的財務數據較我之前的TJX更平均、更好，我不習慣高價於傳統價值投資法買股，思捷環球現價 P/E約10倍，P/B是3倍，相乘就是30，高於Graham的建議。不過它的ROE太利害了、它又不似TJX把現金浪費在回購股票上，而是實牙實齒派 息給股東，股東的攤薄多年來少到無可再小，所以股東的權益的變化的數字，非常容易核對，不複雜！

正如黃師傅說，如果沒有永久性的損失，股價愈跌愈吸引，在此"高價"買入後，我會留多兩注，等待思捷再跌再買，如果這是反向操作的話，那其實很Easy，一點也不難，因為它愈跌愈吸引，講完！

至於思捷環球的財務如何？下回再續！

道聽途說 巴黎

http://hk.myblog.yahoo.com/tonylaw-vaueinvesting/article?mid=3187

巴黎：

這是論語中轉述夫子教訓學生時用的說話。
道聽，在回家的路上聽到一些事，
途說，尚未及家的途中就當是事實說給別人聽。

夫子的意思是，對任何事情，都應實事求是，而不應在不求甚解下做事情。

投資人要謹記，不要犯"道聽途說"，因為這會很影響閣下的投資結果。
巴黎的處理方法是"不置可否"，即對任何聽到的所謂原因、意見，除非自已親手去證明它，否則一般我都不說它"是"或"非"。

例子如，我不大同意CKM001君的買入呀厘爸爸的理由，但是我只是基於自已的知識程度，自已無做調查，所以我是不能說那支股票應買，或不應買。我只能說自已不知道，我是很認真和沒有含糊的只一個意思！

又例如我一直批評的圖表Blog、或那個時常抽價值投資派水的熱門Blog站，很多時其站內提供的股票買或賣的理由是很膚淺，或邏輯錯亂，但並不代表那支股票的結果會相反。

我想說的是，投資某一支股票是一件獨立於任何人評論的理由的事情，不要相信任何人的建議、意見，只有你自已求證過的是例外。

最近有湯才君對超大提出了疑問及他最後的建議，老實說，湯才君的疑問，都是任何投資人，投資股票時應該問的問題，遇到這些問題，應要做的是求證，如果沒有求證，或沒有時間、或沒有興趣，最好的處理方法是閣置建議，而非下一個結論，否則你就時常要打倒昨日的自已了。

毛 澤東說過，沒有實地調查過的人沒有發言權，巴黎以這話作總結，我不是想譏諷湯才君，事實湯君是少數實事求是的Blog主，很多篇文都做過功課才post， 湯君也很老實說出他沒有做過研究，我也不是因為他建議不要買自已的超大而反擊，只是，沒有做過調查，真的不能發買或賣的言！這是學習價值投資法的規矩！




p/s:  不要誤會巴黎，我是歡迎Blog友任何對682的疑問，解決不了閣下的問題，就是解決不了自已的問題。