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“錢荒2.0”隱現，春節前要過緊日子

10年期國債期貨持續暴跌、銀行間市場利率不斷上行，市場焦慮“錢荒2.0”來襲。然而，這一次與2013年相比不盡相同。

“穩健的貨幣政策並沒有發生改變，市場要有理性認識，只是在過去‘不差錢’的背景下，市場可能過度樂觀。”興業銀行首席經濟學家魯政委在接受第一財經記者專訪時表示。

業內普遍認為，2013年發生“錢荒”的深層原因是商業銀行自釀“苦果”，而近期的資金面偏緊卻包含監管層“抑制資產泡沫”“防範金融風險”的意圖。

多名市場人士接受第一財經記者采訪時表態較為一致，與其說是“錢荒2.0”，不如說當前正迎來“資金面緊平衡”的“新常態”。雖然“保持流動性的合理充裕”仍是前提，但是，“大幅度提供流動性，應該不會有了。”東方證券首席經濟學家邵宇表示。

招商銀行資產管理部高級分析師劉東亮認為，資金面偏緊的情況可能持續到明年春節前。

真的“差錢”了

市場的“錢袋子”確實有些緊。

十年期國債期貨11月30日小幅高開後，迅速掉頭向下翻綠，主力合約T1703一度跌逾0.5%，報98.605，跌幅0.39%。事實上，國債期貨前一日已經出現恐慌式下跌，T1703當日收報98.93，下跌0.71%，創上市以來最大跌幅，自10月24日以來已累計下跌2.58%。

銀行間市場利率也繼續上行。11月30日隔夜上海銀行間同業拆放利率(Shibor)報2.3160%，上漲1.40個基點;7天Shibor報2.4960%，上漲1.50個基點;3個月Shibor報3.0358%，上漲1.86個基點，連漲30個交易日，創2010年12月底來最長連漲周期。

除此之外，同業存單利率在今年8月以來一路震蕩上行，近期已達年內高點。目前1個月、3個月、6個月同業存單發行利率分別為3.17%、3.51%、3.52%，明顯超過國債收益率。分析人士稱，作為債市的重要配置資金來源之一，同業存單利率反超國債收益率造成銀行主動負債壓力增加，使得其未來配置需求減弱。

在市場利率一路看漲的情況下，央行11月30日終於結束此前連續4日凈回籠，進行了1400億元7天期逆回購操作、800億元14天期逆回購操作、100億元28天期逆回購操作，當日有1400億元逆回購到期。

Wind資訊數據顯示，11月24日開始，逆回購日到期量驟升至2000億元左右;11月26日~12月2日共有9400億元逆回購到期。截至11月28日，央行逆回購余額仍接近1.4萬億元，處於歷史較高水平。

長江證券分析師趙偉表示，央行連續凈回籠是債市大跌的直接導火索。當前，央行堅持“收短放長”降杠桿，債市驅動邏輯或逐漸改變;全球債市調整等也壓制了國內政策和資本市場。國內外利空因素較多，債市調整或仍將持續一段時間。

劉東亮表示，近期資金面持續緊張的主要原因在於10月份後人民幣貶值速度加快，外匯占款下降壓力加大，基礎貨幣缺口擴大，央行選擇繼續通過公開市場操作投放流動性，且央行通過拉長投放期限，事實上提高了投放資金的加權成本，導致貨幣市場利率水漲船高。同時，市場機構對寬松政策的預期已從前三季度的相對樂觀轉為謹慎保守，再疊加月末、MPA(宏觀審慎評估)考核等因素，導致資金面持續偏緊。

都在擔心“錢荒” 要來

此輪資金面的收緊從今年10月開始初現端倪，在近期的債市集中爆發，各方開始擔憂，2013年6月的“錢荒”會否卷土重來。

2013的6月6日，Shibor隔夜利率驟升135.9個基點至5 .98%，隔夜回購利率暴漲139個基點至6.13%;同日，農業發展銀行6個月期的200億元金融債發行利率超過3.4%，但竟以“流標”告終，市場流動性全面趨緊。

方正證券首席經濟學家任澤平在此前的一份報告中指出，造成2013年“錢荒”的表面因素有四方面。第一，美國退出QE(量化寬松)明朗，導致全球資金回流;第二，外匯占款下降，貨幣創造渠道缺失;第三，央行公開市場操作偏緊;第四，年中存貸比考核、上繳財政收入和繳納存款準備金。

九州證券全球首席經濟學家鄧海清也表示，全國性商業銀行融出資金減少在這兩輪資金面緊張中扮演了重要的角色。

表面來看，近期的資金面緊張與2013年的“錢荒”非常相似，但如果進一步分析，原因又不盡相同。業內普遍認為，2013年的“錢荒”深層原因是商業銀行自己釀造的“苦果”，而近期的資金面偏緊背後存有央行的意圖。

任澤平的上述報告指出，2013年6月銀行間利率飆升發生的根本原因在於銀行資金期限錯配。面對金融脫媒(銀行體系中介功能弱化)和傳統部門融資需求黑洞導致的影子銀行快速發展，商業銀行和央行認識不足，且商業銀行普遍存在著將短期拆借長期化、拆短貸長，造成期限錯配，引發了嚴重的流動性問題。

2013年6月7日，“錢荒”爆發後的第二日，央行召集各行金融市場相關管理層開會，市場預期央行將會註入流動性，但央行反而繼續發行央票，同時進行了100億元的正回購操作，回收流動性。6月20日，Shibor隔夜利率大幅飆升578.40個基點，利率首次超過10%，達到13.4440%。同時，上證、深證指數均創年內新低，上證綜指收於2084點，較前一交易日下跌2.77%。

這一次截然不同。鄧海清表示，在中國的銀行體系中，基礎貨幣和資金流動方向為“央行→大行→中小行”，大行是貨幣市場的主要資金融出方，同時大行直接受到央行的窗口指導，是中國銀行體系的“中流砥柱”。

進入10月，央行貨幣政策在內外因素共同作用下陷入兩難。對內需壓縮資產價格泡沫、降低市場資金杠桿、防範金融系統風險;對外面臨人民幣持續貶值的匯率約束壓力。因此，央行始終堅持中性穩健的貨幣政策態度。然而，我國當前經濟政策重心已明確轉向“去杠桿、防風險”，央行在《三季度貨幣政策執行報告》中也明確指出，下一步政策重心將轉向“主動調結構、主動去杠桿、主動防風險”。

自今年9月開始，央行開始有意識地通過“縮短放長”的公開市場操作，來提高貨幣市場的利率。

中信證券固定收益首席分析師明明表示，貨幣政策或已由實質穩健轉入“非典型緊縮周期”。

借錢貴難平

“去杠桿、防風險”的大背景下，與其說是“錢荒2.0”，不如說是“資金面緊平衡”的“新常態”。不過，大幅度提供流動性的可能性幾乎不存在了，且資金面偏緊的情況可能持續到明年春節前。

魯政委表示：“中國經濟離‘L’型底部只有一步之遙，但政策托底仍不可避免，2016年具有較為明顯的滯脹特征(通脹回升、經濟內生動力不足)，利率沒有大幅上行的基礎。”

高盛/高華首席中國經濟學家宋宇亦對第一財經記者表示，流動性不會大幅收緊的原因是，這可能給增長帶來過大下行壓力，並導致金融市場不穩定，“如果未來外匯流出的壓力趨緩、房地產價格趨穩，同時經濟增長有明顯疲軟的跡象，銀行間同業拆借利率有可能回升至今年年初的水平。”

“如果市場流動性出現枯竭，那必然是貨幣政策想向更緊的方向進行，這種可能性比較小。”交通銀行首席經濟學家連平此前對第一財經記者表示，“保持流動性合理充裕這個前提還是有的。”

央行11月30日結束4天凈回籠，向市場凈投放900億元，顯然就是為了緩解資金面的緊張。

但劉東亮認為，公開市場投放無法解決借錢貴的問題，“央行如果加大公開市場投放力度，只能解決借到錢的問題，解決不了借錢貴的問題，況且目前央行通過公開市場操作投放流動性的規模也並沒有預期中的大，甚至出現階段性回籠，對市場的心理影響不言而喻。”

因此，在劉東亮看來，盡管可能性不大，但央行降準的必要性在上升，“如果央行繼續堅持不降準，僅通過公開市場操作來進行調節，那麽預期資金緊張至少會持續至明年春節前。”

民生證券固收研究負責人李奇霖則表示，一旦風險進一步擴散，流動性較差的資產也難以獨善其身。而當此類資產出現拋售壓力時，為防止金融機構風險過大、企業融資成本過高，央行或將出臺利好政策，刺激債市回暖。

A股節前縮量盤整走勢難改 逢低分批布局成首選

盡管不少機構的分析師都在看好春耕行情，但在臨近春節長假之際，A股市場卻持續出現縮量震蕩的走勢，投資者心態普遍較為謹慎，節前參與市場的熱情明顯不高，而這一狀態很可能在節前持續，逢低分批布局或許是更為合理的投資策略。

1月10日，從市場全天的走勢來看，滬深兩市股指全天呈現窄幅震蕩走勢，近來的熱點國企混改概念出現一定的獲利回吐壓力，不過零售板塊則在阿里巴巴籌劃私有化銀泰商業(01833.HK)消息的刺激下出現上漲，部分維持住了市場人氣。不過市場熱點過快的轉換速度也使得股指整體未能改變縮量盤整的走勢，上證指數最後報收3161.67點，下跌9.57點，跌幅0.30%，成交1950億元;深成指報收10306.34點，下跌25.45點，跌幅0.25%，成交2225億元;創業板指數報收1951.68點，下跌9.94點，跌幅0.51%，成交479億元。兩市全天合計成交4175億元，較上一交易日小幅增加。

就目前的市場走勢，市場人士普遍認為節前A股或將維持目前的窄幅震蕩走勢，股指上下的空間都將受限。而節後市場資金面的變化以及假期期間消息的情況將在很大程度上決定雞年走勢如何開門，因此滿倉或完全空倉過節都不可取，節前逢低分批布局心儀的品種或許是更為合理的選擇。

至於重點的配置方向，藍籌股正成為機構投資者的主要選擇，最近的市場熱點也在一定程度上印證著這一變化。

招商證券策略分析師王稹通過研究發現，過去我國以投資為主驅動經濟發展，造就了不少能源行業的藍籌股，但是這種形勢在變化中，突出體現於整個能源板塊的權重在逐漸下降，從過去行業市值僅次於金融業，到現在逐漸被信息技術行業取代，在一定程度上說明了我國過去一段時間產業經濟的變遷方向。

即使是跨不同類別的周期(經濟/利率周期)，藍籌依然是“成長”的。從上市公司規模排名上看，除金融、能源外其他行業中的大盤股逐漸進入了投資者的視野，如格力電器、貴州茅臺等。從原先金融、能源板塊為絕對主導，到現今某些行業內龍頭股沖擊規模榜的現象看，轉型經濟過程中可能發生諸多變化，這也提醒投資者註意某些新興行業中表現優異的公司，可能轉變為下一期的沖擊者。

中長期來看，A股市場藍籌股具有較為明確的投資機會。國內目前A股市場總市值前30位的企業結構與美國日本等發達市場差異較大。科技類(中興)和消費類(茅臺、五糧液)公司匱乏，說明我國經濟結構轉型還有很長一段路要走，參考美國、日本的經驗，經濟轉型與升級相關行業往往是大藍籌孕育的搖籃。對於A股而言，結合目前的經濟周期和經濟發展階段，招商證券認為信息技術和醫療保健行業將成為未來30年藍籌配置的主要行業。

A股節前熱點渙散賺錢難 抓緊基本面遠離泡沫

“只賺指數不賺錢。”2017年開局以來的A股反彈行情並未給市場帶來驚喜，市場熱點渙散、賺錢效應低成為投資者的普遍感受。

目前整個市場仍舊處於存量資金博弈狀態，前兩周證券保證金均處於凈流出狀態，新增投資者增量也環比處於下滑趨勢，資金流動性偏緊成為市場偏謹慎的原因之一。在這樣市場熱點稀缺的情況下，國企混改成為熱點頭牌，但多位私募人士認為，目前該概念板塊包括龍頭股已經開始回調，短期不建議追高，但中長期仍有機會。

在市場熱點的不斷輪動之中，有投資者偏好於從深調的主題板塊中挖掘機會，但多方業內人士建議，關註具有持續較強基本面的標的。

熱點渙散 混改成頭牌

2017年首日A股便開啟反彈模式，但在市場流動性偏緊、市場熱點渙散等因素疊加下，A股反彈稍息且呈現出震蕩回調趨勢。雖然自1月3日至1月11日，滬指累計上漲1.07%，但是這並未給市場帶來驚喜，“賺錢難”成為大多數投資人士的心聲。

目前整個市場仍舊處於存量資金博弈狀態。中國證券投資者保護基金公司發布的數據顯示，今年1月3日至1月6日，證券交易結算資金余額為1.3341萬億元，日平均數為1.3227萬億元，投資者銀證轉賬轉入額為4193億元，轉出額為4326億元，凈轉出額為187億元。延續去年12月最後一周投資者銀證轉賬凈流出的狀態。

與此同時，新增投資者數量也環比處於下滑趨勢。中國證券登記結算有限公司數據顯示，今年1月份第一周(1月3日至1月6日)新增投資者數量為20.45萬戶，相較去年12月份最後一周的26.77萬戶新增數再度減少，而12月份的新增投資者數量呈現出逐周下降的趨勢，最後一周為新增數最少的一次。

而就以本周已有的3個交易日資金流向來看，主力資金均處於凈流出狀態，尤以1月11日凈流出資金最大且為開年來凈流出最多的一天，達到274.01億元。以11日的行業資金流向來看，申萬一級行業中只有鋼鐵和國防軍工兩行業的主力資金處於凈流入狀態，其余行業均處於主力資金凈流出狀態。但本周這兩個行業的主力資金狀態並不穩定，在凈流出和凈流入中切換。

“目前市場沒什麽熱點，主要集中在國企混改主題上。”多位私募人士談起當前市場熱點異口同聲。其中，深圳市世紀恒豐資產管理公司投資總監宋曦認為，熱點渙散的主要原因，一方面是因為市場感覺春節前資金流動性不是太寬;另一方面則是因為現在新股發行節奏較快，市場融資壓力較大，小股票供需關系逆轉，而市場主要靠小盤股來聚集人氣，這樣便感覺市場有些疲於奔命。

混改成為當前市場的頭牌熱點。大約是從去年12月份開始，混改成為資金青睞的一大主題，中國聯通(600050.SH)的混改預期讓其成為混改龍頭股。從wind概念指數中的國企混改指數來看，去年12月1日至今年1月11日，累計上漲5.24%，整體震蕩上行，但近兩個交易日開始有所回調，其中混改最強股中國聯通同期也呈現出震蕩上行走勢，近期開始回調，尤其1月11日跌幅達到8.49%。

“政策類主題包括國改、(農業)供給側改革、債轉股仍是中央經濟工作重點，市場已經擁有較強共識。 ”東北證券策略分析師陳亞龍在其研報中表示。

目前來看，雖然混改概念板塊並沒有出現過極大爆炒的現象，但是對於這個市場會相對持續關註的熱點主題，多位私募人士均不建議短期追高。宋曦表示，混改概念股大多是漲一點又回調一點的狀態，追進去可能又被套的風險，且目前中國聯通也開始跌了，短期混改這塊的機會應該也差不多。

“混改主題行情需要一個持續慢慢發酵的過程，感覺中長期還可以，明年一年應該都可以，但短期需謹慎。”資深基金經理馮耀東表示。

資金去泡沫 回歸基本面

在市場熱點輪動之中，此前被熱炒的次新股如今卻在近期進入“寒冬”。wind概念板塊中的次新股指數從11月中旬開始，一路震蕩下行，兩個月的時間累計跌幅達到27.63%，近7個交易日就跌去7.96%，其中1月11日創出新低。

在宋曦看來，降溫後的次新股或許存在一定挖掘機會，因為經過一輪回調之後，可以從中尋找一些高增長高成長等基本面過硬的標的進行關註。

而對於目前整體的市場機會，多位私募人士均表示，目前整體機會不大，市場信心偏謹慎，春節之後會相對明確一些，一方面資金面可能會寬裕一些，另一方面，國外的政策也相對明確一些。

“當前的投資邏輯則是主要看有持續的基本面的標的會好一些。”馮耀東認為，目前監管趨嚴，題材炒作已不能形成氣候，還是要回歸基本面。

值得註意的是，當前金融市場去杠桿、防風險的導向明確，對A股題材炒作亦有明顯震懾作用;脫離於基本面的題材股波動加大，收益不確定性提升。與之呼應的是，2017年開年以來，題材股就已顯示退潮之勢。

回顧A股的題材股炒作路徑，一條主線是不斷尋找新題材和新概念，以炒市值和市場空間、炒預期為手段，但很容易誇大了板塊的真實基本面情況、催生資產泡沫。另一種更為根深蒂固的題材股炒作策略，即炒差、炒小和博弈政策紅線;這不僅會造成股價機構不合理，更影響市場的穩定發展、挑戰監管底線。

新概念、新題材和新技術，一直是A股題材炒作的重要方向。根據本報此前梳理，人工智能、石墨烯、互聯網醫療、VR/AR等都曾被資本輪番熱潮，上市公司亦通過披露對外投資、項目進展等情況予以配合，推高市場預期;但真實投產和盈利情況並不樂觀，並非全部有效改善上市公司業績。

就在去年，針對熱門板塊炒作的監管力度明顯收緊，滬深交易所雙雙發文規範上市公司信息披露，證監會也加大對內幕交易、操縱市場等行為的查處力度。資金熱度也由此降溫。Wind數據顯示，人工智能、虛擬現實等指數從去年下半年起持續震蕩;尤其在12月份市場行情和風險偏好回落時均出現急跌，截至目前，人工智能指數已跌逾10%、虛擬現實題材跌近8%。

然而，此類題材不僅要面臨市場行情波動帶來的風險，還有可能遭遇重大政策調整。以舉牌概念股為例，其先於股權轉讓題材行情的啟動，在去年險資紛紛舉牌時就連續大漲。Wind統計顯示，從去年2月至11月底，舉牌指數漲逾40%。但就在去年12月，證監會主席劉士余發表言辭激烈的“妖精論”，保監會也出臺一系列政策調整，加強險資入市的業務規範。舉牌指數隨即暴跌，從12月初至今已跌近5%，今年以來持續震蕩。

A股節前回落磨底概率大 耐心等待反彈窗口開啟

盡管有色金屬、鋼鐵等供給側改革受益概念板塊盤中仍在護盤，但存量資金博弈背景下A股市場短期調整的走勢已然很難改變。1月11日，滬深兩市股指再度出現縮量下跌走勢，創業板指數盤中更是一度創出調整新低，在春節假期日益臨近的當下，要想A股此時展開反彈走勢顯然並不現實，靜待節後是否會出現傳統的春耕行情或許是更為現實的選擇。

1月11日，從股指全天的走勢來看，盡管早盤股指在有色金屬、鋼鐵等供給側改革受益板塊的帶動下一度有所反彈，但市場成交的不濟以及一些前期熱點個股獲利出逃使得股指很快再度回到震蕩下行的走勢中，創業板指數盤中更是一度創出調整新低。盡管此後在中青寶(300052.SZ)等個股護盤之下創業板指數一度有所回升，但整體調整的態勢很難改觀。

上證指數最後報收3136.75點，下跌24.92點，跌幅0.79%，成交1892億元;深成指報收10215.48點，下跌90.86點，跌幅0.88%，成交2154億元;創業板指數報收1937.55點，下跌14.13點，跌幅0.72%，成交558億元。兩市全天合計成交4046億元，較上一交易日有所萎縮。

對於這樣的走勢，市場人士普遍認為，目前市場仍處於存量博弈的局面，像兩桶油和鋼鐵這樣的板塊拉起之後市場反而出現下跌的走勢，說明目前市場的資金面尚不足以支撐大盤藍籌板塊的全面上行，再疊加新年以來新股發行的加速進行以及限售股解禁高峰的來臨，市場資金面整體較為緊張，這註定了春節之前市場難有像樣的反彈出現，投資者在這個階段還是多看少動、逢低布局為宜。

川財證券分析師李皓舒認為，更具有操作價值的反彈窗口尚需等待。上周市場出現反彈，前期匯率、利率等風險因素出現小幅緩解對情緒面的提振是促使反彈的主要原因。但是這波上漲的高度和持續性均較有限，短期仍存在調整回落的風險，更具有操作價值的時間窗口尚需等待。

同時資金面的拐點仍未到來。宏觀資金邊際趨緊的壓力依然存在。10年期國債收益率在回落到3%左右後再次上行，國債收益率中期上行、中期流動性偏緊的壓力仍在：一是短期經濟有所企穩，通脹預期上行，1個月以上的shibor中長期利率持續上行，創2015年9月以來新高，顯示資金偏緊趨勢在中期仍延續。二是央行工作會議繼續強調貨幣政策保持穩健中性，並且節後央行大幅凈回籠近6000億，也彰顯央行對貨幣市場流動性管控的態度。三是即便信貸投放超出預期，在總量維持中性的前提下，信用層面的寬松將加大貨幣層面的壓力，利率仍可能上行。

而從市場情緒層面來看也是中性偏弱。短期資金再次流出，融資交易的活躍度已經降至極低水平，且維持了近一個月的時間。個股強度和賺錢效應繼續偏弱;資金集中度處於偏低水平，資金分散明顯，情緒指標中性偏弱。

在市場整體趨勢性機會不大的情況下，主題投資成為了不少投資者的主要選擇。東北證券策略分析師陳亞龍通過研究發現，主題風格研究主要是針對技術類主題和政策類主題而言的，其初步甄別出影響主題風格的變量包括經濟周期(工業企業利潤、PPI)，流動性(銀行間同業拆借利潤)和市場風格(資金風格指數)。

在工業企業利潤改善的階段，政策類主題相比技術類主題確實表現的相對好一點;在PPI顯著上行階段，政策類主題並沒有顯著強於技術類，PPI對主題風格的影響相對有限;在流動性趨緊的情況下，技術類主題的表現明顯強於政策類主題;市場風格轉向小盤成長股背景下，技術類主題表現明顯占優，相反，在市場風格轉向權重藍籌時，漲幅排在前十的主題基本均屬於政策類。

創業板疊創調整新低 A股節前形勢嚴峻

在連續的縮量盤整之後，1月12日滬深兩市股指不出預料之外的出現了破位下跌走勢，所有短期均線均告失守的態勢，或許意味著節前A股市場的走勢會比投資者預期的更為嚴峻，投資者在春節之前較低的交易熱情以及市場較大的拋壓使得股指短期走勢不容樂觀，創業板指數連日創出新低就是一個明顯的信號。

1月12日，從市場全天的走勢來看，滬深兩市股指在早盤小幅反彈之後很快就再度進入震蕩下跌模式，午後股指跌勢開始加速，盤中鮮見像樣的反彈。而在持續的下行之後，臨近尾盤護盤資金終於出現，使得上證指數最後報收3119.29點，下跌17.46點，跌幅0.56%，成交1619億元;深成指報收10131.23點，下跌84.25點，跌幅0.82%，成交2018億元;創業板指數最後報收1930.14點，下跌7.41點，跌幅0.38%，成交502億元。兩市全天合計成交3637億元，較上一交易日再度萎縮。

上海證券策略分析師邵銳認為，元旦過後市場資金面趨於平穩，市場情緒好轉導致小幅反彈，但節前市場總體環境不會發生大的變化，市場總體呈現震蕩行情的概率較大，大的反彈還要耐心等待到節後。

從目前市場環境看沒有發生大的變化。利率方面，十年期國債基準利率維持在3%以上;匯率方面，人民幣兌美元仍然在6.9 以上，2017年貶值幅度可能略小，但貶值預期仍在;從剛公布的物價指數看，CPI環比上漲0.2%，同比上漲2.1%。PPI環比上漲1.6%，同比上漲5.5%。兩個數據都保持在高位，從匯率和通脹角度看貨幣政策不存在放松的空間;從新股發行看，發行節奏沒有變化，近幾日都保持了每天3只的申購數，上會的企業數量也沒有減緩的預期。唯一改善的是交易所回購利率有所回落，機構資金緊張程度有所緩解，但可以預期的是春節前資金可能再度緊張。

在市場總體保持震蕩的情況下，應保持謹慎，市場行情已經進入垃圾時間。展望2017年市場風格仍會保持結構性特征，目前階段最關鍵的任務是選擇有潛力的品種，為來年布局。可以關註的重點方向，一個是國企改革概念股，包括重點推進7大行業的央企、軍工院所的資產註入和各省市的小市值國改標的;另一個是白馬成長的布局機會，創業板的連續下跌，使部分白馬股出現調整，目前判斷仍未足夠便宜，可結合歷史估值，如果再出現大幅下挫可逢低長線布局。

川財證券分析師李皓舒認為，2017年，市場逐漸進入貝葉斯時間：對於各項外部條件的依賴性加大。打破這一格局的因素一方面在於利率超調以及滯脹因素之間的預期差，對利率全面上行、通脹大幅上行、經濟超預期下滑的擔憂逐漸緩解後，市場有望迎來新的機會;另一方面，A股相對吸引力的上升以及資金供給壓力的緩解也是重要因素。總體上看，2017年A股震蕩中樞有望逐步提升，更好的機會在於下半年。

海外去杠桿進程已經開始，國內金融市場去杠桿的進程尚未結束，仍將延續。在此背景下，杠桿較低的資產有望相對占優，杠桿較高的資產可能出現超調。股市優於債市和房地產。不過主導市場的驅動因素向EPS切換的路徑並不順暢，波動性和等待的時間均將高於市場預期。期間，風險偏好以及資金供求的變化將更多影響市場節奏。

從基本面的驅動因素來看，對明顯滯脹的擔憂將更多停留在預期層面，市場的機會在於利率超調以及滯脹因素之間的預期差。對利率全面上行、通脹大幅上行、經濟超預期下滑的擔憂逐漸緩解後，市場有望迎來新的機會，川財證券判斷二季度後期將迎來時間窗口。而資金供給壓力有望在年中出現緩解。1月、3月、4月、5月定增解禁市值均超過千億，6月小幅緩解;總體的資金流入也將於6月出現回升。

滴滴回應節前“叫車難加價高”：司機回家早 訂單漲3成

據中國之聲《新聞縱橫》報道，最近，不少北京市民在朋友圈等個人社交媒體上吐槽打車這件小事遇到了大難題。人們發現，在早晚高峰甚至不少傳統非高峰時段里，通過滴滴等平臺打車已經變得很困難，要增加叫車成功的概率，往往得加價。這讓很多人困惑不已。

其實不僅僅是在北京，通過記者的觀察，上海、武漢等地的不少乘客同樣在感慨一件事，那就是：打車難的情況又出現了。而在網絡上，也有文章把“出行不美好的體驗”歸結到了部分互聯網平臺的服務模式上。滴滴一下，為何不能馬上出發?

有說法認為，由於目前網約車市場過度集中，部分平臺已經形成壟斷，導致可以隨意進行加價，訂單取消的規則也存在漏洞。部分網文直接將矛盾指向滴滴。還有一些說法中提及，平臺所加調度費，最終不是由司機獲得，而是被平臺扣留。

記者向多個城市的司機求證得知，在出租車訂單中，這種說法並不存在，訂單所加調度費確實由司機獲得，滴滴方面並不抽成。

而滴滴專車、快車，價格則確實因訂單量增加等因素，由平臺調節。合肥專車司機梁師傅說，加價費用自己拿不到。

除了加價問題，打車難是否也是因為平臺?有號稱是UBER前員工的網友發貼稱，因為滴滴平臺派單機制存在問題，導致司機只會去選擇加價訂單，這就是近期難打車的主因。但北京出租司機王師傅認為，更根本的原因在於，節前出行高峰，活多車少。“每年都是這樣，年關將至，大家都有這個需求，去機場、火車站、大型商超采購等等，節前都是這種狀態。”

“一般來說，平臺不是會報單嘛，很多司機是不是一聽活不好就甩開了?”面對記者的提問，王師傅回答道：“肯定有，很多單同時爆出來，司機肯定有選擇性的接。時間就是金錢，也有運營成本。當然，如果沒有這麽多的活，我們也沒法挑活。”

滴滴高級產品總監羅文昨晚8點左右在知乎發起有關“打車難”的對話，稱從滴滴後臺數據來看，今年司機回家早，運力下降。在其曬出有關“滴滴在線司機數據”和“北京訂單需求”的兩張手繪圖表中，雖然隱去了具體數值，但可以明顯看出，前一張圖表近期呈現了直線下降，標註數據顯示下降超過25%。而出行訂單數量同期上漲了3成。

司機王師傅也承認，相比去年，今年分蛋糕的人少了，訂單確實更多。

事實上，目前市場上的數家網約車平臺，所提供服務模式略有不同，以首汽、神州等自有車輛平臺來看，仍然是強制派單給司機。易道等則根據車型不同，采取派單和選單結合方式。

避談降準央行祭出新工具 節前“錢荒”暫緩

1月22日，Shibor(上海銀行間同業拆借利率)結束連續六日的全線上漲，一個月品種終結51日的連漲，宣告春節前持續緊繃的市場流動性暫松一口氣。這緣於上周五(1月20日)央行祭出的一招創新工具為幾家大型商業銀行提供了臨時流動性支持。

據了解，此次“臨時流動性便利”(TLF)操作相當於註入6500億元資金，期限為28天，資金成本與同期公開市場操作(OMO)利率大致相同。

市場人士分析，節前的流動性暫時無憂，但節後到期的壓力仍然不容小覷。貨幣工具創新也體現出政策面臨的兩難。一方面，央行為了堅持穩定中性的貨幣政策基調，輕易不能采取普遍降準的方式;另一方面，現有的公開市場操作、MLF(中期借貸便利)等工具在資金的成本和期限方面又不能完全滿足流動性需求。預計今年貨幣政策操作擴大抵押品範圍是必然選項。

央行出新工具“放水”應急

上周五，有媒體報道稱，因春節前流動性缺口過大，央行給工農中建交五大行分批次定向降準，期限為28天。

不過，隨後央行通過官方微博否定了“降準”傳聞，表示是通過“臨時流動性便利”操作為在現金投放中占比高的幾家大型商業銀行提供了臨時流動性支持，操作期限28天，資金成本與同期限公開市場操作利率大致相同。

這一操作的主要目的是“為保障春節前現金投放的集中性需求，促進銀行體系流動性和貨幣市場平穩運行”。

同日，央行還在公開市場進行了500億元14天期逆回購操作、600億元28天期逆回購操作。上周央行公開市場累計凈投放11300億元，創下單周最大凈投放紀錄。

央行還稱，這一操作可通過市場機制更有效地實現流動性的傳導。

申萬宏源首席宏觀分析師李慧勇認為，央行旨在通過TLF針對性解決節前資金面壓力。前期人民幣匯率壓力較大，外匯占款下滑疊加節假日因素，導致流動性持續緊張和利率大幅波動。雖然近兩周央行通過逆回購和MLF等工具向市場投放了大量流動性，但以跨節資金價格為代表的短期資金利率仍持續上行。本次央行向大行定向提供臨時流動性便利，體現了應對春節期間流動性暫時性緊張的針對性。

根據測算，預計本次釋放流動性約6500億元，期限為28天;本次臨時流動性便利操作雖然無抵押物，但成本與同期公開市場操作一致，為2.55%，低於MLF的3.0%。

“此外，本次臨時流動性便利操作盤活了一部分準備金，將提高貨幣乘數，有助於流動性的恢複。”招商證券宏觀分析師閆玲表示。

近期央行公布的數據顯示，我國2016年12月末外匯占款余額21.9萬億元人民幣，環比下降3178億元，連續14個月下降，且連續兩個月降幅超過3000億元。去年全年，中國外匯占款下降約2.9萬億元。

天風證券固收分析師孫彬彬表示，目前流動性超預期緊張主要有三個原因：首先，商業銀行新增貸款、存款等跟隨公歷月份波動，而現金漏出則跟隨農歷變動。今年春節位於1月份，比照歷史經驗，會額外多出5000億元左右的現金漏出，這一點從近期快速攀升的Shibor也能窺知一二;第二，信貸超預期。去年年末和本月第一周信貸明顯超預期，商業銀行新增資金超預期占用，加劇緊張局面;第三，MLF到期未續做。近期有大量MLF密集到期，就上周而言，到期兩筆都未續作，MLF回籠的資金需要央行進行投放對沖，MLF資金相對期限更長，到期續作情況更明顯地反映了刨去短期擾動因素後央行的真實態度。

春節前流動性暫時無憂

自上周五TLF操作一出，上周日市場流動性出現了明顯的緩和。專家分析稱，節前的流動性緊張暫時告一段落，但節後到期壓力仍然比較大。

1月22日，Shibor結束連續六日的全線上漲，隔夜Shibor跌18.7個基點報2.1890%，結束六連漲;1個月期跌1.16個基點報3.8080%，終結51個交易日連漲。不過，7天、14天、3個月期Shibor均仍上漲，其中，3個月期漲0.88個基點報3.8301%，創2015年5月17日以來新高，連漲67個交易日，是2010年底以來的最長連漲周期。

李慧勇認為，本次操作再次穩定市場情緒和預期，節前流動性再出現大幅波動的概率較低。但在國內經濟總體穩定、PPI加速沖高以及特朗普宣誓就職美國總統的背景下，利率總體仍將維持在高位，至少要一季度之後才能迎來實質下降。

據中信證券固收團隊測算，節前將有總計6575億元流動性到期，包括4400億元7天逆回購、200億元28天逆回購，1175億元1年期MLF，800億元3個月國庫定存。而節後至2月底，若不計此次臨時流動性便利操作，總計將有16950億元流動性到期，包括500億元14天逆回購、14400億元28天逆回購，2050億元1年期MLF;若考慮此次TLF操作到期，則節後資金到期量將上升至23450億元，資金回籠壓力較大。盡管考慮到節後現金回籠，但流動性的缺口仍然不小。

“站在這個時點，節後資金面走勢更為重要，其中的重點仍然是央行態度。目前來看央行總體態度仍然偏緊，要關註節前大量投放到期續作情況，謹防央行多角度釋放信號情況下市場預期偏差與央行實際態度沖突帶來的資金利率大幅波動。”孫彬彬指出。

中金1月22日也表示，目前央行從1月份以來累計投放的流動性規模大概在1.6萬億～1.7萬億元，與流動性收緊因素相比，仍有一定缺口，預計央行在春節前仍需要進一步投放流動性來緩解資金面緊張的影響。

貨幣政策陷入兩難

此次央行采用創新工具臨時為市場流動性救急，有市場人士解讀為這相當於一次“定向+定期”的降準，但央行仍舊避免提及“降準”，體現出維持貨幣政策穩健中性的態度。

不過，“貨幣工具創新也體現出政策面臨的兩難。”李慧勇表示，央行同時受制於外占長線下行和降準信號意義太強的雙重壓力，本次臨時流動性便利就是在此背景下的創新。一方面，在逆回購短期凈投放創新高，以及前期連續進行MLF操作導致交易商質押券不足的情況下，貨幣工具創新成為對沖貨幣投放缺口和平滑短期流動性的必要手段;另一方面，本次臨時流動性便利明確定向、定期，資金成本也維持在同期限公開市場操作利率水平上，避免了市場過度解讀和流動性過度釋放。

在他看來，2017年外占下行壓力不比2016年小，逆回購+MLF的政策組合仍將是對沖的主力，但政策工具更靈活將是趨勢：一是可以延長MLF的期限;二是擴大質押品範圍;三是如果本次TLF操作效果較好，未來類似的創新工具的運用也將增加。

從抵押品的角度看，中信證券固收首席分析師明明認為，TLF操作可解燃眉之急，但擴大抵押品範圍才是政策方向。

2016年12月底全國性商業銀行持有的國債和金融債合計約11萬億元，目前公開市場操作和MLF的余額47788億元，後者占比約43%，考慮到配置和交易戶的區別、統計範圍的問題，這一占比可能更高，導致了春節前進一步加大MLF和公開市場操作的量受到約束。

明明表示，通過階段性降準可以解決抵押品不足的燃眉之急。但從更長遠的角度來看，在“適應貨幣投放新方式”的要求下，全面降準不可期，臨時流動性便利更多對應春節此類特殊時點，所以擴大抵押品範圍才是根本之道。他預計，今年貨幣政策操作擴大抵押品範圍可能是必然選項，而從政府負債角度看，地方債可能是可增加的抵押品選擇。

午市盤點丨滬指放量站上20日線 節前結束調整概率加大

周一(1月23日)，滬深兩市雙雙高開，之後三大股指震蕩走高，再迎普漲行情。強勢個股主要集中於兩條主線：早盤，軍民融合概念崛起帶動軍工板塊走強，以有色、水泥為代表的周期股也順勢拉升，股指盤中漲幅逾0.7%。而隨著市場情緒的回暖，創業板也連續兩日反彈，臨近午盤，三大股指均有所回落。但是總的來看，兩市有超2400只個股翻紅，延續了上周五以來的賺錢效應。

截至上午收盤，上證綜指收報3,133.61點，上漲10.47點，漲幅0.34%，成交額907億元;深證成指收報9,976.86點，上漲70.72點，漲幅0.71%，成交額1,140億元;創業板指收報1,888.86點，上漲8.11點，漲幅0.43%，成交額326億元。

資金方面，截至午盤，滬股通凈流入超7億元;深股通凈流入逾4億元。另外，周一央行公開市場進行200億元14天期逆回購操作，200億元28天期逆回購操作，今日還有500億逆回購到期，央行公開市場凈回籠資金達100億元。

熱點板塊：

中共中央政治局1月22日召開會議，會議決定，設立中央軍民融合發展委員會，由中共中央總書記、國家主席、中央軍委主席習近平任主任。受此消息刺激，軍民融合板塊早盤走強，帶動國防軍工板塊走強。北鬥星通(002151)，晨曦航空(300581)，博雲新材(002297)漲停，振芯科技(300101)漲逾6%，雷科防務(002413)，天海防務(300008)漲逾4%，耐威科技(300456)漲逾4%。

12月，中經有色金屬產業景氣指數為31.1，較上月回升1.3點，回升至“正常”區域，繼續保持回升態勢。有色金屬板塊早盤走強。雲南銅業(000878)漲逾7%，馳宏鋅鍺(600497)，江西銅業(600362)，明泰鋁業(601677)漲逾5%，銅陵有色(000630)漲逾4%，建新礦業(000688)漲逾3%。

通用航空受軍民融合消息刺激，早盤走強。晨曦航空漲停，新晨科技(300542)，山河智能(002097)漲逾4%，航新科技(300424)，南山鋁業(600219)，海特高新(002023)漲逾3%。

銀行、鋼鐵、電力、保險、券商等權重走勢稍顯落後。在概念板塊中，高送轉概念率先爆發;次新股表現活躍。

消息面上：

1、中共中央政治局1月22日召開會議，會議決定，設立中央軍民融合發展委員會，由中共中央總書記、國家主席、中央軍委主席習近平任主任。中央軍民融合發展委員會是中央層面軍民融合發展重大問題的決策和議事協調機構，統一領導軍民融合深度發展，向中央政治局、中央政治局常務委員會負責。

2、國家人社部政策研究司副司長、新聞發言人盧愛紅今日在新聞發布會上表示，下一步將加強社保基金監督管理。加強社會監督隊伍建設，完善社會監督與行政監督銜接工作機制。加強與公安機關的協作，健全社保欺詐案件查處移送機制，依法及時移送違法犯罪案件。穩慎推進基本養老保險基金投資運營，多措並舉增強基金支撐能力。

3、人民幣兌美元中間價大幅上調121點，報6.8572，上日中間價6.8693。上日官方收盤報6.8752，夜盤收盤報6.8820。

機構觀點：

東方證券認為，短期形成W底，本月結束調整的概率加大。前期分析1/5、1/16、1/23為市場低點，但從目前來看反彈力度不大，甚至有壓力。上周企穩上行，雖短期調整是否結束還需觀察，但日線和周線結構形成W底的可能性較大。

巨豐投顧認為，大盤經過連續調整後，市場6成個股股價已經逼近股災時期的低點，目前市場成交量低迷，逼近2014年牛市啟動前的3000億量能水平。央行近期凈投放資金約1.6萬億，市場資金面緊張局面得到緩解，另外，去年四季度GDP數據超預期達到6.8%，外資持續抄底A股等利好因素，促使春節紅包行情展開。操作上，建議投資者短線關註超跌反彈機會，中線可布局年報行情和國資改革主題。

交投清淡滬深漲跌互現 A股節前最大紅包待領

隨著春節長假的日益臨近，A股市場的交投也日益清淡。周二滬深兩市股指漲跌互現，大盤藍籌股再度受到資金的青睞，而以創業板為代表的中小盤再度出現大幅回落，這或許意味著節後市場的風口仍將吹向藍籌股，而成長股要想再起雄風尚需等待。

從市場全天的走勢來看，滬深兩市股指盡管整體均呈現窄幅震蕩走勢，但藍籌股的上漲和創業板的回落使得兩市股指最終呈現一漲一跌。上證指數最後報收3142.55點，上漲5.78點，漲幅0.18%，成交1346億元;深成指報收9941.55點，下跌34.64點，跌幅0.35%，成交1715億元;創業板指數報收1861.22點，下跌26.10點，跌幅1.38%，成交461億元。兩市全天合計成交3061億元，較上一交易日大幅減少。

對於這樣的走勢，萬和證券分析師張品認為，臨近春節，政策面在資金和政策上釋放善意，對市場的呵護十分明顯，這有利於指數的企穩回升。處於新股發行加速的夾擊下，創業板和中小板中的高估值低成長個股僅僅適合作為短期參與，目前還不到戰略性建倉持有的階段。在操作上，投資者可以考慮在節前做一些波段操作。

一位資深市場人士則表示，對於節前要將錢轉出市場的投資者而言，周三將是最後一個拋售的交易日，所以股指周二、周三出現一定的拋盤和回落是正常的，在短線拋售壓力減少之後，節前最大的紅包應該出現在周四，在很多投資者離開市場返鄉之際，多頭發力上攻將毫無阻力!對於看好節後走勢的投資者，周三幾乎就是最好的短線買點。

中原證券策略分析師唐月認為，節前市場將維持在3100點窄幅震蕩，節後資金回流和假期樂觀情緒有望展開階段性反彈。目前持股過節風險相對較小，但考慮到市場熱點輪動較快即使持幣過節，節後追逐市場熱點也不失為較為有效的操作策略，整體倉位控制在3-5成。配置方面可采取中性策略，建議關註國企改革板塊的投資機會。

中銀國際分析師曹靜怡等則認為，雖然經濟數據顯現出積極信號，但經濟總量與企業盈利對於市場驅動力量在邊際減小。整體來看，2017年上半年無論是經濟總量的回升，亦或是企業盈利的回升，都很難作為驅動市場上漲的核心邏輯，後續主導市場的主要力量將集中在流動性環境以及政策面導致的風險偏好水平的變化上。在經過大幅調整後，市場風險已經有所釋放，同時監管層將收緊再融資門檻，不需要再悲觀。但由於新股IPO仍維持在較高水平，註冊制擔心並沒完全消除，因此短期也沒到樂觀時候，建議投資者耐心等候。

開盤：節前市場謹慎 兩市低開滬指跌0.16%

周三早盤，兩市小幅低開，上證綜指報3,137.65點，下跌4.9點，跌幅0.16%;深證成指報9,931.62點，下跌9.93點，跌幅0.1%;創業板指報1,857.32點，下跌3.9點，跌幅0.21%。

盤面上，行業板塊漲少跌多，有色板塊領漲兩市;造紙、券商、食品飲料等板塊有略微漲幅;船舶、水泥、黃金等板塊震蕩走低。在概念板塊中，題材股紛紛熄火，年報高送轉、股權轉讓概念兩極分化嚴重。

周三影響股市的重大消息如下：

1、央行昨日開展MLF操作共2455億，其中6個月1385億、1年期1070億，利率分別為2.95%、3.1%，均較上次上調10bp。MLF加息為歷史上首次，民生固收評論稱，這表明央行存在貨幣從緊意圖。央行近期利用各種工具一邊放水，一邊去杠桿，昨天的MLF利率上浮可以看作小範圍的加息或是加息前的試水。

2、保監會下發文件，嚴禁險企與非保險一致行動人收購上市公司;保險機構與非保險一致行動人共同開展重大股票投資，新增投資部分應使用自有資金。當前保險資金股票投資余額達1.2萬億元，占險金運用總額比例不到10%，距監管上限尚有較大空間。

資金方面，杠桿資金入場動力不足，兩市融資余額連降十一日。截至1月24日，上交所融資余額報5075.24億元，較前一交易日減少26.86億元;深交所融資余額報3742.05億元，較前一交易日減少17.20億元;兩市合計8817.29億元，減少44.06億元。

隔夜外圍市場方面，歐美股市漲跌互現：美國三大股指集體上漲，標普500指數收漲0.66%;納斯達克綜合指數收漲0.86%，雙雙創收盤紀錄新高。歐洲三大股指漲跌不一，英國富時100指數微跌;德國DAX 30指數、法國CAC 40指數均有不同程度的漲幅。

春節長假的節前僅剩兩個交易日，大多數投資者已經“收心”過節，表現在盤中就是指數窄幅震蕩整理，成交不斷萎縮。機構普遍預期本周市場將維持弱勢震蕩格局，投資者減少操作，等待築底完成。

有市場人士認為，周一的反彈是技術性反彈，量能上沒有得到驗證，昨日不溫不火的走勢更證明了反彈力度有限。目前大盤在構築雙底的右底階段，左底的波動區間在60日均線和120日均線區間，築底時間在三周左右，而目前右底已經構築了一周的時間，預計還將有兩周左右的時間能夠構築完畢，波動區間也將在60日均線和120日均線區間即3010點-3060點範圍內。

關於後市，廣州萬隆認為，面對當前的結構性分化行情，對待手中持股需要一分為二看待：一方面，對於低估值且年報業績亮眼股、主力資金持續介入技術形態良好、產業資本強勢進駐運作動機強烈等這幾類強勢股當然不能輕易交出籌碼，安心持股過節即可;但另一方面，更重要的是對於業績暗淡、短期連續漲幅過大、大股東巨量減持這三類股，投資者需第一時間逢高出局。因為這幾類弱勢股不僅反抽無力，且一旦大盤出現調整甚至有率先殺跌的可能。