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國泰世華銀行上海分行，搶先在其他四家公股銀行（第一銀行、彰化銀行、土地銀行、合作金庫）風光開幕，國泰世華銀行董事長汪國華宣布，國泰將以壽險、銀行「雙引擎」模式，前進中國市場。

不過，國泰世華上海分行順利開幕，卻另有「雙引擎」。因為，上海分行是金管會第二波核准的名單，分行開幕卻能夠從「第二變第一」，背後「雙引擎」的「動力」也很可觀。

這「雙引擎」，就是國泰世華董事長汪國華、國泰慈善基金會董事長錢復。汪國華、錢復，被國泰人形容為國泰金控的「國寶」，這兩位年齡相加超過一百五十歲的 老人家，在合資分行搶頭香中，扮演關鍵角色。其中，七十九歲的汪國華，率領世華時代的子弟兵；包括上海分行行長劉俊豪、副行長陳俊文、徐士勛，第一線趴趴 走，拜會北京官方、重量級台商，掌握關鍵的程序，讓分行開幕至少縮短兩個月。

汪董與銀監會主席交情深

一位和汪國華共事超過二十年的國泰世華前主管指出，老汪和中國銀監會主席劉明康，早在世華銀行時代就已熟識，當時，劉明康只是銀行小主管，而台灣並未開放 金融機構赴中國投資，老汪就鴨子划水的到對岸布建人脈，和劉明康有超過十年以上的交情。未擠進第一波核准名單的國泰世華，民國九十九年十月十三日，汪國華 拜會完銀監會後，立刻傳出分行核准的消息。

該主管說，老汪眼光精準，早在十多年前，便開始赴中國探路，越南市場也是如此，國泰世華越南分行是目前越南台資銀行中，經營績效第一，越南據點的設立，也是汪國華早年的策略。

汪國華熟悉中國金融界官方人脈，而曾經擔任監察院長、外交部長的錢復，具官員、藍營色彩，則是北京官方偏好往來的台灣人物，不久前，在北京舉辦的「兩岸金融高層研討會」，錢復即和中國全國政協主席賈慶林會面。

國泰金控有「雙引擎」帶頭跑，上海分行進度暫時領先，但將來，若要在中國金融業占有一席之地，其實路還很長，尤其保險、銀行，要在中國齊跑轉動，發揮功力，對內、對外都還得經過一番磨合，才有可為。

全球焦點放在日本地震及可能發生的核爆問題上，但這是不值得的。股神畢菲特曾經忠告：「明天總是不確定，但金錢總是游向有機會的地方。」

中國決定減慢一一至一五年的經濟增長，把國民生產總值由百分之十一降至百分之七，這是我本月聽到最好的消息。

總 理溫家寶見證着中國股票市場如何波動。這五年間，A股指數由一千二百點急升至六千三百點，再回落至一千八百點，現時又上升至近三千點。他經歷過三個財政年 度的貨幣政策調整、商品價格急升、貨幣不穩定、社會及經濟發展的不平衡。他明白假如情況持續，等於慢性自殺。於是重組資源企業，刪除那些低效能及不合規格 的，加強生態建設、發展清潔能源及服務業，期望後者為社會帶來四千五百萬個城市職位，於一五年前，可佔國民生產總值百分之八。

他知道社會高速增長，必出現污染、貪污及貧富懸殊問題。假如改革成功，貨幣及稅項政策皆可放寬；商品價格會隨之下降、貿易危機可消除、中國股市亦會持續穩定地增長。

捨煤氣取恒基

受惠高油價及煤價，中石油收入理想，我喜歡這間公司，在於其生產量持續增加。每股盈利及派息增加，現金流增長強勁，我相信今年成績會更好。

買 恒基地產等於以一個便宜的方法買入煤氣（3）。事實上，煤氣的核心盈利是四十九億，而並非其公布的五十六億。煤氣的預測市盈率二十五倍，市賬率三倍，邊際 利潤低，我寧願買入持有煤氣四成的恒地。撇除煤氣的價值，恒地市盈率只有七倍，資產淨值折讓達四成。恒地擁有達四千一百萬平方呎的新界農地儲備，在內地更 有一點五億平方呎地，相信其利潤將上升。

恒指上落大

在太古及國泰（293）兩隻股票之間，我對後者印象較佳，因為太古資產淨值，仍有三成六被低估。

國 泰復甦情況良好。撇除其持有的百分之十八點七國航，其實質價值是現時每股盈利的五至六倍，還未計將有爆炸性增長的貨運量。假如如我所料，國泰及國航 （753）合併，那將是一隻在價值上及實質賺錢能力上，都非常強勁的航空股。而持有國泰四成三股權的太古當然得益。事實上，太古近來進行業務大掃除，為地 產及其餘業務增值，可能會為股東帶來意外之財。

假如你要我預測恒指明年目標價，將令你感到失望。我可以說股價最終會趕上盈利，股東權益亦會增長，一些處於低價的公司，會有強勁反彈，相反亦言。不計中資股，過去十四年，不少恒指成分股中的公司，股價不斷下降。我相信中移動及滙豐會有大幅度的增長，在兩者帶動下，恒指將會大上大落，因為兩者現價相當便宜。

祝君好運！

艾薩（[email protected]）

艾薩 Isaac Sofaer

Tony Measor的好友及舊同事，擁有特許會計師資格，有逾三十年投資實戰經驗，現於力寶證券負責管理私人客戶的投資戶口，並在Quamnet撰寫艾薩日誌。其管理的環球投資組合，在91-00年間增長達十四倍。

累積近二十年期貨業打滾的經歷，同時擁有業界與交易所經驗的朱士廷，市場傳聞銜命而來，要為國泰金控打造拼圖的重要一角——證券版圖，近期之內，有可能達陣嗎？

撰文‧林筱庭

今年五月，在市場一片驚訝聲中，前交易所副總朱士廷宣告落腳國泰金控，擔任國泰證券董事長；但驚訝聲還沒停歇，才一個月的時間，市場傳聞滿天飛：國泰金對群益證、統一證頻頻示意的消息，已讓股票先行飛奔漲停。朱士廷的董座椅還沒坐熱，已經四處物色起好標的了。

銜命衝刺

成功推動台灣權證市場

事實上，在期貨業打滾快二十年，接著轉入主管機關擔任期貨交易所、證券交易所副總的朱士廷，無論在業界或公部門，從來不改他積極做事的態度，只要事情對了，銜命努力往前衝的個性，和一般人對﹁官老爺﹂的既定形象，顯得很不一樣。

不高的體型、像小鋼炮一樣圓嘟嘟的身材，讓人見過就很難忘記。但他讓外界印象最深刻的不是體型，而是成功推動了台灣的權證和存託憑證（ＴＤＲ）市場。自他 二○○七年上任證交所副總以來，上市標的權證累積發行從二七○八檔，增加到○八年的三七○○餘檔，○九年再增至六千餘檔，而去年則首度破萬檔，達一○○四 三檔，每年都以驚人幅度成長。

又例如，推動外國企業來台第二上市，即台灣存託憑證，朱士廷笑說：「ＴＤＲ過去十年沒做起來，這十年只有四檔，我走的時候有二十六檔，你說是不是我做起來 的，我不敢說，只能說是天時、地利、人和。」近幾年，積極為台灣的證券市場奔走，有﹁點子王﹂稱號，但也為自己招來兩極評價，不過其實多數的業者提到他， 都是感念在心，市場都知道，沒有朱士廷，ＴＤＲ可能還在原地踏步。

但這回場景轉換到國泰金控走廊上，這種「疾走」性格，要充分融入向來以保守穩健著稱的國泰金文化，會不會水土不服？「老實說，我要來之前，很多朋友已經跟 我提醒過了」，但朱士廷只說，「當時無論蔡董（國泰金董事長蔡宏圖）或李總（國泰金總經理李長庚）找我時的談話，等我真正踏進來之後，他們還是說一樣的 話，我覺得這樣就對了，認真做事就沒有融入的問題。」

轉彎達陣

以中國市場擴大市占率

正式上任才一個多月，市場已經分別傳出國泰金對尚未加入金控的「單身券商」頻頻示好，包括群益證、統一證，同一時間，向來謹言慎行的蔡宏圖也公開表示： 「國泰證券要擴大市占率。」一席話，更讓外界相信，蔡宏圖找來朱士廷，就是衝著購併而來，要借重朱士廷的談判能力，與廣大的人脈，幫國泰金物色個漂亮的新 娘。

但一位不願具名的外資金融分析師分析，自從元大一口氣以一．七三倍的股價淨值比，買下寶來證之後，一下子就墊高了所有證券股的身價，「後面排隊出售的券 商，只會比一．七三高。」以此類推，淨值將近三百億元的群益證，﹁要價﹂至少五百億元起跳，統一證也要將近四百億元，﹁太貴了！﹂朱士廷搖搖頭說，「此時 絕對不是買貨的好時機，如果拿這些錢去開拓中國市場，可以追求自我成長，也符合蔡董所謂的『擴大市占率』啊。」國泰證在券商中排名第二十五名，經紀市占率 僅○．七％，但最大的特色，就是有個「富爸爸」國泰金。近幾年，國壽在大陸頗有斬獲，目前已有七家分公司、三十三個營銷據點，是台灣金融業在中國人脈最 廣、深耕最久的金控公司，朱士廷自然不會不懂這個道理，因此儘管在台灣排名落後，但他說，未來決戰點將會在中國。

「台灣只有三萬多平方公里，你在台灣做三千億元，在那邊可能是一個省的業務量而已，相較之下，台灣排名就一點也不重要。」朱士廷覺得，中國證券界很多業務的手法、創意，跟台灣還是有段距離，台灣的優勢就在於多元、創意，處理問題比中國靈活。

「未來如何在中國市場占有地位，回過頭來就會影響你在台灣的地位。」朱士廷說，只要大老闆蔡宏圖全力支持，加上整個國泰集團龐大的資源，要拚到一個「有意義的市占」指日可待。

轉入民間

小鋼炮能否繼續發威？

今年才四十六歲的朱士廷，在證券業其實還屬於「年輕一輩」，但豐富完整的資歷，讓他既有老成的性格，又有年輕人的衝勁。尤其談起整整七年交易所的歷練， 「在期交所、證交所打滾七年下來，如同在少林寺磨練。」朱士廷說，當初走進交易所，渾身是勁，是個遇到困難只想拚命剷除，結果搞得自己頭破血流的「毛頭小 子」，如今性格慢慢磨圓，知道如何繞個彎，回過頭再慢慢想法子達成目標。

「我永遠記得，進期交所第一天開會就開了整整兩小時，當時我就舉手說：『報告長官，我們已經開了兩個小時了，請問你的結論到底是什麼？』」朱士廷笑著說，現在回過頭來看，自己實在莽撞，難怪當時每個人都像是看到外星人一樣看著他。

七年過去，小鋼炮也許圓融了些，但辦事衝勁依舊，也給台灣的交易所帶出不一樣的文化。但這回他衝進台灣第一大金控，要衝撞出如何不同的火花，外界都在看。

朱士廷

出生：1965年

現職：國泰綜合證券董事長經歷：證券交易所副總經理兼發言人 期貨交易所副總經理

中信期貨董事長

學歷：台大商學院研究所EMBA

東吳大學國貿系

「點子王」名不虛傳

期交所期間：

‧推動期貨人才精英班

‧獎勵碩士、博士生撰寫期貨相關論文，分別獎勵10萬元、30萬元

證交所期間：

‧推動台灣存託憑證，從2008年只有4檔增至今年已有26檔‧上市標的權證發行從2007年僅2708檔至去年底已增至10043檔‧推動首檔ETF和香港相互掛牌，並引進4檔香港ETF於台灣掛牌上市

台灣金融史會記下2011年6月23日這一天，因為從這天起，富邦金的股價正式超越國泰金，從這一刻起，60歲的蔡宏圖，一生都踩在雲端的他，所有順遂、光環、如意，都將暫停，他的人生第一次面對如此強而有力的競爭者，他會就此挫敗？或者重返榮耀？

此刻，敗將不言勇，但他痛下決心、含淚耕耘，誰敢說，沒有重執權杖的一天？

撰 文‧顧文煦、劉俞青 研究員‧陳兆芬六月二十三日近午時分，位在台北市信義區國泰金控大樓地下室的主管餐廳，平常人聲鼎沸，但今日卻彌漫著低迷詭譎的氣氛。經理級以上主管三五 成群坐落，交談話聲放輕，有的竊竊私語，大家心照不宣中沒有說出口的：「這一刻，真的來了！」因為此時，股市交易盤上富邦金跳動的股價是四十三．三元，國 泰金則是四十二．八元，這是五十年來頭一遭，也是台灣金融史上歷史性的一刻，富邦金股價正式飛越國泰金，蔡宏圖失去金融股王的榮耀皇冠，拱手讓給蔡明忠。

如 果說「富邦金ＰＫ國泰金」是今年金融業最重要的一場賽事，那麼這場比賽早就悄悄開打；今年三月，臉書（facebook）上兩邊員工就開始倒數計時，各自 都有員工開立隱匿討論區，只是，就像兩邊股價消長一樣，富邦金的員工臉書上一路氣勢高昂，而國泰金的討論區則是低迷一片，「今天差距持續縮小」、「快被追 上了」、「應該就是這個禮拜了」，類似主題不斷出現，終於，就在六月二十三日開盤不到十分鐘，富邦金股價一舉超越國泰金，國泰金的員工臉書上一片嗚鳴。

「雙蔡」對決：蔡宏圖首敗股價被富邦金超越 拚市值第一保衛戰但事實上，這場堂兄弟的戰爭絕對不是今年才開打，早自十年前，金控各自成立，號角已經響起，而直到今年，即使股價未定，但勝負已昭然若揭。

因為六月十日國泰金的股東會上，今年六十歲的董事長蔡宏圖，頂著一頭灰白的頭髮，起身向所有小股東深深一鞠躬，這一鞠躬，不僅是蔡宏圖對於國泰金去年的獲利表現，向股東抱歉，更是對長期以來，國泰金的「無為而治」，向股東致上深深的歉意。

不待兩個禮拜後的股價呈現，從這深深一鞠躬開始，蔡宏圖已經提前向外界宣告，國泰金讓出坐了五十年的王位，台灣金融業龍頭就此易主。

台 大法律系畢業、二十八歲取得美國南美以美大學法學博士回國、三十八歲正式從父親蔡萬霖手上接下國泰人壽董事長一職，六十歲之前的蔡宏圖，人生可說一路踩在 雲端之上，令人歆羨。他是國內所有企業家族中，第一位完成「首富接班」的第二代（他的父親蔡萬霖已是台灣首富，他自父親手上接下首富地位），一路走來，國 泰人壽始終是台灣金融業的不敗天王，從他的視野看出去，沒有對手，不見追兵。如果外界以「銜著金湯匙出生」形容這些接班的企業集團負責人們，那麼蔡宏圖的 「含金量」之高，絕對在所有企業家之上！

然而，這些順遂、如意、光環，都在此刻暫停，從六月二十三日開始，蔡宏圖的人生首次面對競爭，而且 是強而有力的競爭，他的堂弟蔡明忠所執掌的富邦金控，股價已經超越國泰金，下一步，很可能就是挑戰市值的「實質超越」！如果按照市場上法人估計，這一刻， 恐怕不會讓富邦金的股東們等待太久，屆時，蔡宏圖將真正拱手讓出父親交給他的王位寶座，台灣金融業進入「富邦時代」。

一般人恐怕很難想像， 原來，首富也會困頓、也要承受高壓，然而，此時此刻，對六十歲的蔡宏圖而言，肩上的擔子多麼沉重，責任何等艱鉅，與他非常親近的友人說：「最近蔡宏圖頭髮 灰白了許多，這是他人生最困難、壓力最大的時候。」然而，面對這個股價被超越的關鍵時刻，蔡宏圖選擇以一貫的沉默面對外界的質疑，而私下，他只淡淡地向身 邊友人說：「企業經營要看長期……」 （台語）。雖然只是這麼簡短的一句話，顯然他心裡認為，今日股價雖然輸了，但是企業經營是看長久、長遠的未來，只要能夠逆勢突圍，總有重返榮耀的一天。

對 此，國泰金總經理李長庚進一步解讀，今天的股價，是昨天的努力，今年的努力則會反映在明天的股價上，「如果國泰金是經營上的問題影響股價，我會很擔心，但 今天的股價其實只是一時匯兌波動導致的損失而已。」對於富邦金股價超越國泰金，他認為，「看到別人好，不要去惱怒別人，應該是去謙虛學習別人哪裡做得好， 謙虛檢討自己，從根本上來改善。」這是不服輸的蔡宏圖。沉默的背後，是人生試煉的開始。

困局一：首富到「首負」

兄弟分家 貸款六百億買蔡鎮宇股權然而，這場首富人生的試煉，要從一年前的兄弟分家談起。

去年上半年開始，國泰三太子、也是蔡宏圖的弟弟蔡鎮宇，決定與哥哥徹底分家，「賣股求去」，從此兄弟之間畫出一道清楚的分際線，只剩親情血緣，不再有任何事業股權糾葛。

為了這一道清楚的分際切割，蔡宏圖自己籌措二百億元，另外再向銀行團貸款一筆有史以來最高的六百億元個人聯貸案，買下蔡鎮宇手上所有國泰金的股權，共計一五％，從此，「首富」也是「首負」，蔡宏圖經常向友人自嘲，自己是「全台灣負債最多的『首負』」。

六百億元的負債，對一般人而言，是十輩子都還不起的天文數字，但對首富而言，又何嘗不是沉重的負擔？把過去五年國泰金的稅後純益加總，都不到這個數字，一位財務出身的前大型金控副總說，「這筆負債將從此影響蔡宏圖的行事格局與企業經營」。

翻開銀行團紀錄，今年一月十四日、二十八日，蔡政達、蔡宏圖兄弟以控股公司萬寶開發、霖園投資名義，向兆豐銀行、台灣銀行質押二十九．六四億餘股，近達三成的股權，以兄弟二人家族所持有約四五％的股權來看，質押成數以六○％計，再以國泰金從籌措聯貸到簽約撥款的近半年，股價落在四十六至五十四元的水準來看，單筆擔保品的價值是綽綽有餘。

困局二：還款壓力重

國泰金若沒賺錢 首富也繳不出利息此外，國泰集團的龐大資產絕不只有國泰金而已，包括國泰建設、其他以家族名義擁有的海內外資產，都隨著蔡鎮宇離開，必須進行切割，也因此，蔡宏圖籌措的資金才會高達八百億元，壓在他肩膀上的負債何其沉重！

負 債過高，對蔡宏圖來說，除了還息與還本的壓力外，一位前金控高層指出，相對富邦金不但沒有負債，而且有電信、有線電視等現金流事業，手上資金闊綽，足以讓 蔡明忠兄弟大舉擴張版圖，而對蔡宏圖來說，過高的負債，不但影響其再增資能力，同時對個人將形成巨大包袱，讓人變得保守，不敢衝刺，影響攻擊力道，這個心 態才是最重要的問題所在。

和尋常百姓一樣，除了這筆和天一樣高的負債之外，每年如何償還債權銀行十二億元以上的利息費用，勢必也成為他必須認真思考的問題。

當然，家族擁有國泰金超過半數的股權，每年國泰金的配息自然是蔡宏圖「還息」的主要金源。但問題是，如果國泰金不賺錢，每年配不出息來，即使身為首富，也會和一般百姓一樣，面臨繳不出利息的窘境。

今 年四月決定去年國泰金的配息政策，其實便頗出乎市場預期之外！因為去年國泰金每股稅後盈餘只有○．四二元，但向來保守至上的國泰金，卻配息大放送，發放現 金股息每股○．六元，股票股利○．二元，讓小股東們樂不可支，殊不知身為國泰金最大股東的蔡宏圖，當然是「超配息政策」的最大獲益者，畢竟國泰金每年發送 的現金股利一向是蔡家人最重要的現金來源，應付家族所有生活相關的龐大支出。

回顧過去歷史，除了二○○八年，國泰金的現金股息至少維持○．五元以上的道理就在於此，何況如今每年還平添了十多億元的利息支出，由此可見維持穩定的營運績效，以求帶來穩定的現金股息，對蔡宏圖的重要性！

事實上，國泰金已經公告收購國泰投信百分百股權，出資二十七億餘元，而蔡家以相關法人公司套現至少十餘億元，也提高手邊的現金水位。

困局三：經營陷苦戰

海外投資匯損高 壽險受富邦威脅然而，儘管這筆負債勢必成為日後壓在蔡宏圖心頭的沉重負擔，已是不爭事實，但蔡宏圖心上最大的壓力，恐怕還是眼前國泰金的營運壓力。

國泰金旗下的國泰人壽至今仍是國內最大壽險公司， 可運用資金高達二．八兆元，姑且不論眼前股價漲跌，這個穩固如山的實力都讓人不敢輕忽。但過去台灣保險業者經常大嘆資金被長期鎖在國內，讓業者無法尋求更 多元有利的投資管道。終於，這個聲音金管會聽見了，於是在○八年上半年，一舉將保險業的投資上限從三成五放寬到四成，龍頭國壽、新壽等大型壽險公司第一時間將資金往海外送，但沒想到，沒多久卻「躬逢」全球金融海嘯，市場盛傳兩大壽險公司受傷慘重，至今無法回復。

但根據國泰金發言系統明確表示，國壽確實投資約四千億元於房地美、房利美公司所發行的債券，但目前收息還本正常。截至目前為止，國壽因為金融海嘯所產生虧損只有約一二○億元的ＣＤＯ（Collateralized Debt Obligation ；擔保債務憑證），國壽均已提列虧損。

但真正讓國壽「燙」到的，其實是匯兌損失。由於一．一兆元的海外投資部位，只要一％匯兌損失，就是上百億元的驚人損失，國壽在無法完全避險的現實環境下，只能忍痛吞下這筆虧損，這或許才是蔡宏圖心頭最大的隱憂。

此外，長期的低利環境，壓得全體保險業快喘不過氣來，也讓龍頭國壽更是備感壓力。

加 上近幾年蔡家兄弟分合的紛擾造成內部人事更迭，許多內部經理人採守身自保策略，都讓國泰金這部大機器真到了必須「大修」的年分，因此，國壽這幾年的本業就 是不見起色，去年的新契約保費收入（ＦＹＰ）市占率，國壽二八％，富邦人壽來勢洶洶，已經逼近到二七％，今年以來富邦更是已經接連奪下好幾個月的冠軍，今 年的ＦＹＰ冠軍很可能就要換人做。而即使是整體保費收入的市占率，國泰、富邦也已經來到二十四：十九的比數，差距一年比一年縮小當中。

曾幾何時，國泰人壽獨領風騷的風光不再，後起之秀步步進逼，怎奈，大象就是跳不起舞來？

轉機一：經營大整頓

國 泰證董座換人 銀行業務積極搶業績國泰人壽大樓位於台北市仁愛路四段，蔡宏圖的二十六樓辦公室裡，面對仁愛路方向擺放一架高倍數望遠鏡，過去，他透過鏡頭可以居高臨下， 眺望大台北的繁華地景，讓千絲萬縷的思緒得以暫時放空，也可以俯瞰金融帝國底下汲汲營營的眾生，細細體會金融股王、台灣首富的滋味。然而，六月二十三日以 後，金融股王換人了，蔡宏圖發現自己被超越了，哪怕只是些微差距，對蔡宏圖來說，輸了就是輸了。

蔡宏圖不會不清楚自己所處的局勢有多艱困，他身邊人士透露，自從今年初，他打點好所有的聯貸事宜之後，回過頭來，他開始用心整頓軍心，明眼人都嗅出，這半年來，國泰金有些不一樣了。

今 年四月，蔡宏圖出手打出第一張牌，國泰證券董事長換下自己人、也是國泰慈善基金會董事長錢復的女婿孫至德，換上行動力、業務能力十足的前證交所副總經理朱 士廷，很多人詫異之餘，開始感受到，「蔡宏圖這次玩真的」。只是國泰金需要更多的「朱士廷」，蔡宏圖也必須禮賢下士找來更多的「朱士廷」！

朱士廷就戰鬥位置，緊接著，國泰金又在六月二十八日宣布與美國Conning公司合資，成立資產管理公司，未來，結合集團內壽險投資部、證券、投信各部門的合作，國泰想要打造一個全新的資產管理平台，已經隱然成形。

此外，過去依恃業界老大的身分，老坐在辦公室裡等業務上門的國泰世華銀行，開始有業務壓力了，近期很多企金的案子，國泰世華頻頻跳出來搶案，這在過去是幾乎沒有的事，但最近半年來，統統都發生了。

轉機二：酌量釋股

吸引對岸參股 亦可大筆資金進帳這世上本來就沒有不可能的事！大象真要跳舞，沒有人敢輕忽實力。

確 實，股權完成轉讓之後，未來權、責合一，蔡宏圖與哥哥蔡政達在國泰金的持股至少超過四五％，不排除高達五成，只要酌量釋股，哪怕是小小的五％股權，以目前 的股價，立時可以進帳超過二百億元，一位投資銀行界人士表示，如果釋股能夠用來作為引進策略夥伴，尤其是引進中國金融機構參股，將立刻化負債壓力為股價助 力，提供股價莫大的想像空間，更重要的是，蔡宏圖家族仍然保有高持股，不影響經營權。

之前曾傳出中國工商銀行要入股國泰金二○％股權，成為重要策略夥伴。未來只要相關條件成熟，此事若能成真，將可解除其債務壓力。

至於已經登陸六年之久的國泰人壽，儘管還在埋頭耕耘的階段，但保險業和銀行不同，保險業的耕耘期長，國泰金高層透露，未來五年之內，就可損益兩平，一旦達此目標，中國布局將令人難以忽視。國壽此時的沉默，也許只是黎明前最後的黑暗。

黎明可能真的不遠了。影響保險業經營最大的變數正是「利率」，但綜觀全球經濟趨勢，升息趨勢已然確立，利差損的影響將隨著升息逐漸消弭，而整體升息的環境，對龍頭國壽的經營挹注也會最大，如果這一切都實現，此時，會不會已是國泰金的谷底？

轉機三：升息趨勢

利差損影響逐漸消弭 挹注國壽經營如果加上台灣國內對保險業法規上的逐漸鬆綁，例如日前金管會保險局又宣布未來外幣保單不列入海外投資四五％上限的計算範疇，光是這一解釋的改變，國壽海外投資就增加二千多億元的額度，只要資產管理穩健得宜，又將有助於未來獲利的提升。

國泰金檢視避險與資產的結構，預計七、八月大概就會調整完畢，避險成本可以明顯降低。李長庚認為，股價是果，重要的是今天可以做什麼，國泰人壽的匯兌成本過高，獲利不理想，如果可以透過這些調整，改善這些因，股價自然會反映出來。

多年來，國泰金看似文風不動，但實際上實力驚人，就如同蔡宏圖外表溫文儒雅，事實上骨子裡活潑外向，愛玩愛鬧。

篤 信佛教、曾經每早起床讀《心經》、《金剛經》的蔡宏圖，運動形態也傾向文雅溫和派，屬龍的他在台灣最常打高爾夫，也參加政商名人組成的大蟲隊，早些年時， 他則喜歡帶全家到國外享受滑雪度假之樂，可惜隨著事業繁重、年歲漸增，近年來也少有閒情逸致出國滑雪；如今平日若有空，蔡宏圖就打太極拳、練瑜伽、打坐， 運動形態結合宗教信仰，顯得很「速配」。

正因為「宅」的濃度很高，蔡宏圖娛樂嗜好也走室內路線，聽歌、Ｋ歌、看國內外影集電視劇、打麻將是 他心頭的休閒三好，前二者可以跟老婆共賞或獨處時自娛。他也曾提過，欣賞日本帥哥演員木村拓哉的演技，對於木村拓哉早期佳作多能如數家珍，至於打麻將更是 假日重要活動，《聯合報》系發行人王必立、創投大老王伯元、台灣松下董事長洪敏弘等都是好牌咖。

發憤重整旗鼓

與 富邦競爭 勝負仍是未定之數蔡宏圖外表看來沉穩內斂，其實附中、大學時代的他活潑外向，既能玩又會讀書，蔡萬霖對這個外形挺拔、腦袋好的兒子呵護備至，從小，蔡宏圖 就是備受關愛的小獅王，以獅王之尊睥睨世界，從回台接班，肩負台灣最大金融集團的掌門人大任後，無憂無慮的歲月漸行漸遠，蔡宏圖進入爾虞我詐的競爭商場， 接替父親蔡萬霖繼續打造龐大的金融王國，他每一步走得謹慎，寧可保守錯失先機，也不要犯錯，這種經營哲學，其實與他獅子座躍動的本性大相逕庭。蔡宏圖曾經 因媒體報導「國泰富邦談合併」讓他認為影響、損害國泰名譽，而決定提告，可見惹毛了他，獅子還是會發威的。

分家雖然增加蔡宏圖的負債，但是 從另一個角度來看，反而是正面的。據一位前金控高層指出，以前他們兄弟未分家前，「一個當家，另一個就不管事！」不像蔡明忠兄弟，具有很強的互補性，真有 不同意見時，爸爸蔡萬才還是會出面協調，「所以蔡明忠兄弟是最佳組合，但是蔡宏圖與蔡鎮宇兄弟則因理念不合，難以共事。」以前兄弟兩人互相掣肘，現在蔡宏 圖一人當家，他說了算，反而更好做事。

股票市場是現實的舞台，今日股王，可能是明日黃花，蔡宏圖○八年輸過一次，那一次他輸給金融海嘯，更 輸給自己，○七年獲利才高奏凱歌，隔年就遇上金融風暴，蔡宏圖接班以來，第一次遭逢從天堂到地獄的境遇，才被迫交出政權，由老三蔡鎮宇改革，蔡鎮宇轟轟烈 烈大幹一年多後，兄弟之間關係卻越來越緊張，最後終究走上決然的分家之路，進而導致六百億元負債的誕生，帶來家族與個人空前的財務包袱。

富 邦金股價超越的這一刻，何嘗不是市場對富邦積極擴張有成，國泰象步維艱地回應呢？這一連串的因導致的果，篤信佛教，勤讀佛經的蔡宏圖，這一次，該怎麼替自 己解這人生的結呢？敗將不敢言勇，然而國泰金發憤重整旗鼓，靜待對岸鴨子划水布局，流淚收割之日，屆時，又何嘗不是蔡宏圖奪回金融股王權杖的一天？而那一 天，誰敢說不是明天？

蔡宏圖的困局與挑戰

國泰金

營運不佳

第一季子公司國壽持續虧損15億元，蔡宏圖在股東會上為去年表現向股東道歉，他該如何治軍重整？

利差損如何因應？

隨著市場升息，這塊負擔可望逐步減輕。

海外虧損如何彌平？

國壽目前海外投資1.1兆元，在無法全然避險的現實環境，只要新台幣升值1％，匯損就超過100億元。

國泰人壽近五年獲利

2007 2008 2009 2010 2011Q1

獲利

（億元） 235 -20 27 -65 -15

個人負債600億

蔡宏圖以個人名義聯貸600億元（利率2％），是目前全台個人負債最多的人本金如何籌措？

600億元從何還起？釋股？引進策略性投資人？

繳息錢從哪來？

每年必須繳付銀行12億元的利息，錢從哪裡來？

蔡宏圖的質押狀況

持股公司 累計質押股數 債權銀行 質押占股本比率萬寶開發 1,722,720 千股 兆豐國際商銀 29.2% 霖園投資 1,241,705 千股 台灣銀行富邦金步步進逼 國泰金節節敗退2011年6月23日金融股股王換人，這結果並不令人訝異，從兩大集團的作為，就可預見今日的「王」位交替局面。

富邦集團

做對了什麼？

搶進電信業 市值大增2003年接掌台灣大，並拿下台灣固網經營權，進軍台灣電信產業，集團市值大增1600億元。

金融海嘯

大舉加碼台股480億

2009年初，富邦人壽在台股低點勇敢進場，加碼480億元。

購併ING安泰人壽吃下大補丸2009年用200億元購併ING安泰人壽，資本總額增加6億元，躍升國內第二大金控。

參股中國廈門商銀

2007年繞道海外子公司香港富邦參股中國廈門商業銀行，取得19.9％股權，是第一家台資銀行成功參股中國本地銀行。

國泰集團

做錯了什麼？

不敢進場 錯失台股漲幅

因金融海嘯損失慘重，遲遲不敢進場，逐步減少台股投資比重，以致錯失09年台股從4100點起漲的漲幅。

新台幣升值

海外投資匯損嚴重沒有完全避險，匯兌損失慘重。

錯失房市上漲良機

2003年SARS風暴房市重挫，國壽沒有逢低買進不動產，近十年來不動產部位幾乎呈停滯狀態，錯失資產增值的最佳時機。

金融海嘯海外投資高達1兆元金融海嘯，國壽誤踩地雷損失120億元，投資房地美與房利美4000億元債券，但此筆收息正常。

國泰金獲利能力大幅落後富邦金國泰金（2882） 富邦金（2881）

董事長 蔡宏圖 蔡明忠

資 本額（億元） 1015.4 857.5 市值（億元） 4325.8 3674.6 集團市值（億元） 4573 6780 總資產（兆元） 4.78 3.49 去年獲利（億元） 43 207.2 去年EPS（元） 0.42 2.33 第一季EPS（元） 0.19 1.20 員工人數（萬人） 4 3 客戶數（萬人） 1170 900 集團事業版圖 金融、建設、醫院 金融、電信、百貨、媒體、彩券註：市值以6/24收盤價計算。

峰迴路轉之後，寶成集團總裁蔡其瑞終於確定保住這張千金難買的台資銀行執照，同時握有台灣南山人壽兩成股權與華一銀經營權，在兩岸的金融實力令人難以輕忽。

撰文‧劉俞青

從七月上旬至今，上海唯一的台資銀行｜｜華一銀行，就彌漫一股緊張氣氛。因為此時北京銀監會一行七、八位官員，正在華一銀行裡，進行近幾年來唯一一次最大規模的金融檢查，這一次的金檢，預計將維持近一個月。

根據行內主管透露，過去華一銀行的例行金檢，都是由上海銀監局執行，從未驚動過北京銀監會，但這次為了配合北京的金檢，行內甚至下令所有主管停止休假，高階主管更是必須在上海待命，以隨時配合所有的需求。

並不是華一銀行經營面出了什麼狀況，而是只待這次重要的金檢一結束，寶成集團總裁蔡其瑞就可以放下心中一塊大石，確定保住華一銀這個「寶貝」，但這個結果，恐怕要讓國泰金控董事長蔡宏圖大大地失望了！

會牽動兩位大老闆之間如此劇烈的心情轉折，主要還是因為華一銀的經營權經過一番峰迴路轉的角力拔河之後，終於確定重新回到蔡其瑞的手上，而一直以來用力甚深，希望有機會買下華一銀行的蔡宏圖自然要失望了。

不具銀行家身分 險被迫割愛華一銀行至今仍是在中國唯一一家台資擁有實質主導權的銀行，這張珍貴無比的銀行執照，據說是當時中國感念寶成是六四天安門事件後，極少數沒有撤 資的企業，終於在一九九七年一月，批下了這張至今獨一無二的銀行執照。也因此，對蔡其瑞而言，這張有如拿性命風險去拚來的執照，何其珍貴。

但受限台灣法令，即使兩岸金融逐漸開放如今日，但華一銀的股東名單上還是看不到蔡其瑞的直接持股，只有轉了好多層管道之後，才看到以寶成集團旗下裕元工業 輾轉投資的「蓮花國際」持股。而蔡其瑞在任何場合的公開發言，也從未鬆口承認過他與華一銀之間的關係，但據他身邊人士透露，「總裁一直非常關心銀行的營運 狀況。」然而，這個蔡其瑞始終揣在懷裡的寶貝，從前年起，就開始出現可能經營權不保的危機，讓蔡其瑞寢食難安。

危機之所以出現，是因為根據中國銀監會規定，華一銀既然被認定為「台資銀行」，就應該由「具備台灣銀行業經營身分」的股東持有，偏偏，蔡其瑞雖然貴為「全 球鞋王」，寶成集團是全球數一數二的鞋業代工廠，但並不具備這個「台灣銀行家」的身分，因此，原本預定今年底華一銀行的增資案，就被迫要引進其他具有台灣 銀行業經營者的大股東入主，換言之，蔡其瑞的寶貝很可能要易主了。

然而，這個蔡其瑞可能面臨的災難，看在台灣金融業老闆的眼裡，卻是千載難逢的絕佳機會，因此引發台灣金融業老闆的一陣廝殺，據了解，過去二年多來，幾乎所有「叫得出名字」的台灣金融業者，都透過各種直接、間接管道，登門造訪過蔡其瑞。

被點名過的老闆包括永豐金何壽川、新光金吳東進，甚至連已經擁有廈門商銀的富邦金都榜上有名，而其中，最接近成交邊緣，差一點點就幾乎要拍板成為這次增資對象的，就屬國泰金蔡宏圖，當時甚至已經喊出可能以淨值三倍、每股台幣二百多元的天價入主。

蔡宏圖的算盤，當然是希望能夠藉由買下華一銀行，就等於打通進軍中國銀行業之路，如果配合旗下登陸多時的國泰人壽，等於銀行、保險雙引擎齊發，國泰金西進布局雛形已現。

唯一台資主導 華一銀績效佳但如今蔡宏圖的美夢確定破碎。因為根據最新消息，只要現在華一銀行行內正在進行的金檢順利通過，北京銀監會就會拍板，讓年底華一銀行的增資 案，採行「按原股東比率增資」的方式進行增資，換句話說，將由目前華一銀行的大股東，包括以蓮花國際為名的蔡其瑞、上海浦發銀行、永亨銀行等共同增資，而 原本要引進新的大股東計畫，確定不會執行。

這個命令等於直接對外宣告：蔡其瑞將繼續擁有華一銀行的經營權，而原本國內所有覬覦的金融業者，都確定出局。

這個急轉直下的發展，原因眾說紛紜。有消息指出，日前台灣南山人壽標售案，寶成集團與潤泰集團尹衍樑連手，以二比八的出資比，拿下南山人壽，其中出資二成 的蔡其瑞，主要目的就是希望透過取得南山人壽，等於拿下「台灣金融業者」的身分，也就符合了北京銀監會對銀行增資對象的要求；但也有一說，是靠寶成長期戮 力投資中國而來。

但無論理由為何，對蔡其瑞而言，終歸一句話，就是保住了華一銀行的主導權，確定這個千金難買的執照，不會落入他人之手。

事實上，會讓蔡其瑞用盡方法也要留住的華一銀行，除了難以取代的獨特性之外，華一銀行這幾年的經營績效令人讚賞，當然也是蔡其瑞難以割捨的原因之一。

如果算進日前才開幕的蘇州分行在內，華一銀行已經有上海八家支行、深圳、天津與蘇州共三家分行，去年每股稅後純益二．八元，ＲＯＥ一二％甚至居所有外資銀行之冠，眼看營運績效正要起飛，也難怪蔡其瑞說什麼都要保住華一。

未來，寶成在中國的投資肯定不會少，而蔡其瑞同時擁有台灣南山人壽兩成股權，與上海華一銀行的經營權，兩岸金融的實力，令所有台灣的金融業者都不敢小覷。

華一銀行

成立：1997年7月

資本額：人民幣11億元

股東結構：蓮花國際（66.11％）、上海浦發銀（30％）、永亨銀行（3.89％）資產總額：人民幣 287億元

八月九日這一天，對富邦金控董事長蔡明忠而言，肯定是百味雜陳。

因為這一天，台股仍然跌跌不休，股災陰霾仍然籠罩，但也在這一天，富邦金以總市值三六八六．一八億元正式飛越國泰金市值三六○四．四一億元，成為貨真價實、理直氣壯的金融股股王。

儘管早在一個多月前，富邦金的股價就已經超越國泰金，但事實上，市值才是代表資本市場給予一家公司的價值評估，換句話說，市值的超越才是真正的超越，因此，就從這一天起，蔡明忠成為如假包換的「金融業老大」。

然而，同一時間，國泰金控董事長蔡宏圖肩頭上的擔子更重了，儘管有國安基金進場拉抬，但國泰金仍在市場預期心理下，截至八月九日為止，大跌一七％。

蔡宏圖個人的狀況也好不到哪裡去，因為他在去年兄弟分家，向銀行大舉融資，買下弟弟蔡鎮宇手上一五％股權，如果按一般投資人融資價格計算，市場估計蔡宏圖 恐怕在股價三十六元上下，就會收到券商追繳通知。但如今國泰金早已跌破這個價位，儘管蔡宏圖絕對有足夠財力補足保證金，但這種滋味，在曾是台灣首富的蔡宏 圖心裡，絕對不好受。

（劉俞青）

從學習如何打算盤，到銀行募集存款，再到保險公司招攬業務，最後竟成為建設公司和電梯製造商的創辦人！這些業務其實都環環相扣，但恐怕也只有崇友實業創辦 人唐松章，憑藉著勤奮不懈的精神，同時廣結善緣，才能優游於這些領域之間。

撰文‧孫蓉萍

「好快啊！」觀光客到台灣，不免要上台北一○一大樓鳥瞰台北。他們從五樓搭乘電梯到八十九樓的觀景台，只花三十七秒，因此不禁驚呼連連。其中兩部直達電梯 因為快速而創下世界紀錄。締造這項台灣之光的廠商，是和日本東芝合作的崇友實業公司。

唐松章創立的崇友，資本額十九．六七億元，總市值約二十九億元，今年前三季每股稅後純益（ＥＰＳ）合計○．八八元，在台灣電梯業界市占率僅次於三菱和日 立。除了崇友實業，鮮少人知道他還是國揚建設公司的創辦人。

今年八十歲的唐松章，最近幾個月忙著台灣盛和塾十二月二日的開塾典禮，屆時盛和塾開辦人，有日本「經營之聖」稱號的京瓷公司創辦人稻盛和夫，將親自來台授 課。

盛和塾是日本京都一群青年企業家於一九八三年成立的學習會，目的是學習稻盛和夫的人生哲學與經營理念。相較於培育政經領袖級人物的「松下政經塾」，盛和塾 聚焦在支撐日本經濟發展的中小企業經營者上。透過這個組織，青年企業家可以學習做人應有的道理，以及經營者應該抱持的心態，塾生之間也能彼此切磋琢磨。

樂觀面對 與人建立信任關係目前盛和塾國內外會員約有七千人左右。台灣塾生約一百二十人，已經開始定期舉辦讀書會，先熟悉塾長稻盛和夫的經營哲學。

唐松章擔任盛和塾台灣分會幹事代表召集人，反映出他好學又樂於助人的性格。年輕時他就勤跑基層，廣結善緣，懂得舉一反三，讓他從金融業，順利將職涯延伸到 保險、建設，甚至電梯的業務上。

唐松章一九五五年東吳大學會計系畢業，考上十信當臨時雇員。他開發業務除了勤跑客戶，還注意一些小技巧。例如他會晚上拜訪客戶，因為商家晚上比較有空，才 能和他聊得比較多，容易建立和客戶的信賴關係。

華鴻創投集團董事長陳仕信觀察，「他永遠有赤子之心，經常掛在嘴邊的就是『我怎麼看每個人都是好人啊？就算今天覺得他不是好人，可是睡一覺起來，第二天又 覺得他是好人了！』」樂觀心態感染到周遭的人，也是大家都愛和他打交道的原因。

由於業績表現好，他一路升到大安分社經理。前十信理事主席蔡萬春一九六二年成立國泰人壽，當時需要資本額二千萬元，多數人只能籌三、五十萬元，只有唐松章 籌到一百萬元，因此被蔡萬春延攬到國泰人壽。到任後，他像選舉時的樁腳一樣，耐心和各地方人士溝通，說明保險的意義；另一方面，善用婦女行銷保險產品，因 此迅速拓展業務，六五年升任國泰總經理。

對於蔡萬春，唐松章滿懷感謝。「我跟他二十多年，學習了很多。他說：『一個人成功就是要靠力量、膽量和肚量。』領導者要有力量，有實力又夠專業；要有膽 量，有即知即行的執行力；有肚量則可以聽不同的意見，寬恕別人。」很多人知道國揚建設公司前董事長是侯西峰，不知道創辦人其實是唐松章。「國泰集團也蓋房 子，所以我對建築也有研究。而且十信大安分社有很多客戶是地主，我們向他們募集存款時，知道他們有很多土地要賣，可是賣土地還不如賣房子。」於是唐松章七 二年成立國揚，幫地主蓋公寓。

隨著台灣經濟成長，土地價格也上揚，國揚的規模也不斷擴大，將近十年後股票上市。「上市可以從股市裡籌措資金，可是我不希望股票變成一種炒作工具，這樣會 不得安寧。」於是唐松章出售了股權。

看好住宅 全力衝刺電梯市場另一個從壽險延伸出來的業務則是電梯。唐松章回憶說：「一九七三年東芝想在台灣找合作夥伴，不巧碰上石油危機，政府禁止興建電梯大樓，所 以多數企業對電梯業務不感興趣。」不過他看好台灣住宅市場，因此和東芝合作，七四年創辦崇友。解除禁建後，電梯需求果然上揚，鞏固崇友的市場地位。

不論事業多成功，唐松章內心有一個願望，就是為人師表，為了達成這個心願，他五十歲開始整合手上的公司，最後只保留崇友實業的職務，把經營工作交付給其他 人，五年後負笈日本求學充電。

為了認真讀書寫論文，唐松章特別在鎌倉江之島地區買了一間二十多坪的房子，距離車站只有五十公尺，在家裡都可以聽到時速二、三十公里的電車經過「叮叮叮」 的聲音，讓人心情很輕鬆。「這間房子是八層樓公寓中的第七層，向右看是富士山，向左看是鎌倉，景觀非常好，很適合寫論文。」不過唐松章笑著說：「讀這個書 花了我很多錢！」因為他花了八千多萬日圓買這間房子，十餘年後脫手，只賣得二千多萬日圓。

與唐松章熟識二十多年的東吳大學代理校長林錦川也很佩服他的求學精神，「他一直為自己訂下目標，讓自己有一個努力的方向。」六十二歲拿到博士學位，在大學 兼課教書，崇友業務也穩定成長。

唐松章難忘當年受蔡萬春提攜之恩，現在也盡量幫助別人，對於自己的母校，不論是東吳大學、建國中學或泰北中學，都出錢出力，熱心公益。預料在他的號召下， 在日本作育英才無數的「盛和塾」，也可望在台灣培育出具有經營智慧的企業人才。

唐松章

出生：1931年

現職：崇友實業董事長

經歷：國揚建設創辦人、國華人壽董事長、國泰人壽總經理等學歷：拓殖大學經濟學博士婚姻：已婚，育有二子二女