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為什麼大公司的錢不能隨便要？

http://www.chuangyejia.com/archives/24698.html

當騰訊、360、百度、阿里巴巴、盛大這些大公司的投資部門，拿著錢想投資你的創業公司的時候，你是應該高興呢，還是應該警惕呢?

我想大部分創業者在得到這個消息的時候會滿懷憧憬，高興的晚上覺都睡不著。生逢亂世，有個有實力的大哥說要罩著你，以後的道路，立馬變的平坦起來，誰不高興呢?

接受了騰訊投資的人在憧憬著，自己的產品能夠率先接入微信，坐擁3億用戶的巨大流量;接受了百度投資的人在憧憬著，百度隨便倒一點流量過來，自己也吃喝不愁了;接受了阿里巴巴投資的人在憧憬著，自己能夠早日用上淘寶那非常值錢的數據資源……

不過，我們從近期的一系列教訓來看，拿巨頭的錢，要格外謹慎。用一位資深投資人的話來形容，就是你叫他一聲乾爹，他不一定答應，但是卻給你添了一大堆敵人。

首先我們要明白一個道理，投資你的多半是大公司的投資部門，騰訊有騰訊的投資部，360有360的投資部。投資部門，往往是指揮不動業務部門的。而你想要對接的巨頭資源，往往掌握在業務部門手上。

一些互聯網巨頭內部的複雜程度，遠超過人們的想像。舉個例子，騰訊負責遊戲的任宇昕，去找分管微信的張小龍辦點事情，都不一定能辦得成的。親兒子尚且如此，一個外面投資來，沒有控股的乾兒子，想要對接大公司資源，又談何容易?

你叫巨頭一聲乾爹，他不答應，可巨頭的競爭對手們，卻在你拿了投資後把你當成了它的乾兒子，和你老死不相往來。

舉個例子，你要了360的投資，就等於得罪了騰訊、百度、雷軍系，互聯網的半壁江山，都不會再和你合作了。

某刷機公司不久前接受了360的投資，想去找小米、百度合作，結果被人直接拒絕，使得這家公司喪失了諸多發展的寶貴時機。

最糟糕的情況不止於此，如果有的巨頭投資了你，還對你指手畫腳，那就更加糟糕了。

當時盛大在力推盛大賬號的開放平台，就想讓盛大投資的一些公司率先接入做示範，盛大投資的在線電影票公司格瓦拉花了半年時間做系統對接，結果第一個月通過盛大的賬戶只賣出2張電影票——這說明盛大的內部業務整合對於其所投資的創業公司往往並沒有太大的幫助，此事一度在圈內引為笑談。

不過，對於許多獨立的創業公司來說，賣給巨頭是他們的唯一選擇。因為一些創業方向，純粹依靠自己的力量做大太難了，必須要對接巨頭的流量、用戶。

這就是現實的可悲之處，13個人的Instagram在美國賣給facebook能賣出10億美元的天價，但是在中國，巨頭們卻不願輕易花高價去收購。

值得欣慰的是，過去幾年巨頭在收購上的重視程度已經提升了很多。這並不是巨頭良心發現，而是巨頭之間的競爭開始變得很激烈。

過去，百度做搜索，騰訊做社交，阿里巴巴做電子商務，盛大做遊戲，新浪、搜狐做門戶，大家之間的業務競爭並不激烈。此後隨著巨頭的業務擴展，巨頭的業務競爭開始變得非常激烈。

做殺毒的360，開始和做搜索的百度打起來了，做電商的阿里，也和做社交的騰訊產生競爭。如果看看新興的移動互聯網，這種競爭變得空前激烈，因為所有的巨頭都想搶佔入口，而入口只有那麼幾個，大家想做的事情都差不多。

因此就出現了爭搶創業者的現象。當一家巨頭自己搭建團隊在某項業務上落後於對手半年的時間時，最好的方式就是去收購創業公司，以資金換取速度，而速度，就等於用戶。同樣一件事情，早半年做和玩半年做的用戶規模量級是天壤之別。

在2013年，我們希望巨頭們的爭搶能更激烈一些。

(曾航)

為什麼麥當勞第二杯飲料半價

http://www.chuangyejia.com/archives/24874.html
價格歧視對麥當勞[微博]和消費者都是有好處的：消費者以更低的價格享受到了第二杯飲料，麥當勞也多賺了錢，雙方都獲得了剩餘。

　　親愛的，既然第二杯半價，那麼我們不要冷戰了吧

　　為什麼麥當勞願意以半價出售第二杯飲料？網上有一種解釋：「對於麥當勞而言，一杯飲料的成本包括了店租、水電、人工和原材料，你在買第一杯的時候已經把這些費用都分擔了，後面半價的第二杯只需要原材料的成本，即為邊際成本，而這個很低。所以也許第二杯麥當勞從你身上賺的錢更多。」

　　經濟學家許小年[微博]反對這種解釋：「這是因為消費者的邊際效用遞減，而不是企業的邊際成本遞減。喝了第一杯之後，不那麼渴了，第二杯飲料帶來的滿足感低於第一杯。」

　　第一個解釋符合大多數人的直觀思維，但它卻是錯誤的。定價並不是由成本決定的。你在山上撿到一顆市價10萬元的鑽石，你不會因為獲得它的成本很低，就10元錢賣掉它。你仍然會把它賣給出價最高的人。同樣，麥當勞不會因為第二杯飲料邊際成本低就賣半價，它之所以賣半價，是消費者不肯為第二杯飲料出高價。

　　麥當勞從消費者喝的第一杯飲料中賺得最多。當然麥當勞不滿足於只賺第一杯的錢，對它來說，能多賺一點是一點。但是消費者已經不肯為第二杯飲料付同樣多的錢，因此麥當勞採取了差別定價的策略，這就是所謂的「價格歧視」。這個價格歧視對麥當勞和消費者都是有好處的：消費者以更低的價格享受到了第二杯飲料，麥當勞也多賺了錢，雙方都獲得了剩餘。

　　價格歧視是生活中非常常見的現象。比如很多超市裡，有會員卡的顧客和沒會員卡的顧客，購物的價格不一樣，這就是一種價格歧視，人們不會覺得會員享受更低價格有什麼不公平。價格歧視在經濟學中就是一個中性的詞，可以造福多方。

　　對生產者來說，他們總是希望賺取任何層次的消費者的錢。假定一項產品從10元到100元，都有人願意消費，但如果定價100元，固然能賺取較高的單位毛利，卻會嚇跑低價位的消費者；如果定價10元，留住了低價位的消費者，卻沒有充分賺取到高價位消費者的毛利。在這種情況下，對生產者來說，最佳策略是針對不同的消費者採取不同的定價。

　　如何區分不同層次的消費者，就是一個技術問題了。市場中，產生了很多區別不同消費者的辦法。比如麥當勞以第二杯來區分消費者、超市以會員卡來區分消費者。在教育領域，常常根據成績來進行歧視定價。

　　一位論壇網友說，自己讀重點中學時，對那些考分不夠、但多花錢就能進重點中學的學生很不滿，覺得不公平。但是有一天，他頓悟：學校裡那些優於其他學校的教學設施，不就是用這些學生的錢買的嗎？而這些設施是大家都可以享用的，學習好的學生實際上享受了多掏錢的學生帶來的好處。

《創業家》：同方為什麼花14億買E人E本？

http://www.chuangyejia.com/archives/24734.html

同方花14億收購E人E本

今日(1月10日)，同方股份發佈公告稱，公司擬收購壹人壹本公司100%股權。其中，同方股份將以7.02元/股的價格，向杜國楹、啟迪明德、融銀投資等14名交易對象定向發行股份，收購其合計持有的壹人壹本75.27265%股權;以不低於6.32元/股的價格向不超過10名特定投資者募集配套資金，並將該資金用於收購健坤投資和馮繼超持有的壹人壹本24.72735%股權，以及補充流動資金。

《關於公司發行股份和支付現金購買資產並募集配套資金暨關聯
交易的議案》:

公司向杜國楹、蔣宇飛、北京啟迪明德創業投資有限公司、周佳、楊朔、融銀資本投資管理有限公司、方禮勇、羅茁、北京啟迪匯德創業投資有限公司、深圳市富安達投資管理有限公司、康有正、武曄飛、趙新欽、北京華創策聯創業投資中心(有限合夥)十四名北京壹人壹本信息科技有限公司(以下簡稱「壹人壹本」)的股東(以下簡稱「標的資產出售方」)發行股份以購買其所持有的壹人壹本共計 75.27265%的股權(以下簡稱「本次發行股份購買資產」);以現金方式收購北京健坤投資集團有限公司(以下簡稱「健坤投資」)、馮繼超合計持有的壹人壹本 24.72735%的股權(以下簡稱「本次支付現金購買資產」);同時，公司向不超過 10 名投資者非公開發行股份募集配套資金(以下簡稱「本次配套融資」，與本次發行股份購買資產及本次支付現金購買資產合稱「本次交易」)，募集資金總額不超過本次發行股份購買資產及本次配套融資交易總金額的 25%。

鎖定期安排：

杜國楹、蔣宇飛、方禮勇、周佳、趙新欽、武曄飛在本次交易中認購的公司股份鎖定至下述兩個日期中較晚的日期：(1)自本次發行結束之日起滿三十六個月之日;(2)資產出售方與同方股份就本次交易簽署的《發行股份購買資產之利潤補償協議》(包括其補充協議，如有)約定的各項盈利預測補償(如有)均實施完畢之日。北京啟迪明德創業投資有限公司、北京啟迪匯德創業投資有限公司、北京華創策聯創業投資中心(有限合夥)、深圳市富安達投資管理有限公司、融銀資本投資管理有限公司、康有正、羅茁、楊朔在本次交易中認購的公司股份鎖定至下述兩個日期中較晚的日期：(1)自本次發行結束之日起滿十二個月之日;(2)資產出售方與同方股份就本次交易簽署的《發行股份購買資產之利潤補償協議》(包括其補充協議，如有)約定的補償期限內第一個會計年度的年度淨利潤差額的補償(如有)實施完畢之日。

根據收購預案，截至2012年12月31日，壹人壹本資產賬面淨額為24207.21萬元，預估值約為13.68億元，預估增值率為465.12%。根據雙方協商，最終交易價格在評估機構以2012年12月31日為評估基準日的評估值基礎上，按照一定比例的溢價作價，但溢價預計不超過壹人壹本評估值的10%。以此估算，同方股份收購壹人壹本預計將支付14億元(現金或股票)，溢價率有望達到5倍。持有壹人壹本46.22056%股份的創始人杜國楹或將從交易中收益共計6.96億元。

        杜國楹其人：從背背佳到好記星，到現在的E人E本。從化學老師辭職到眼鏡店賣眼鏡，從身價過億到負債千萬，東山再起創立好記星，火遍大江南北，後和蔣宇飛等創立壹人壹本，以14億元賣給同方，個人或將收益近7億元。

同方為何買？

此次併購，觀者多有困惑：「E人E本要被眾多平板取代，別說盈利，連生存都是個問題」、「同方瘋了，肯定吃回扣了 」、「對於連生產外包，產品無技術壁壘，市場萎縮的電子消費品公司······」、「一人一本在大趨勢不看好但是短期還高度盈利的情況下，找到接盤的買家高價出手，佩服其領導人」。人們認為壹人壹本著力或開創的商務手寫本市場容量過低，就此而言，壹人壹本不值13.68億元。

壹人壹本創始人杜國楹不會同意他們的觀點，他曾就此向《創業家》表示：「在中國我們的目標適用人群為四千萬人，我們未來預期佔領大概五百萬。」必須另外指出的是，據壹人壹本COO方禮勇提供的信息，截止2012年11月，公司銷量已累積至50萬台，而自2010年開始銷售E人E本後第4個月該公司就「進入全公司盈利的狀態。」

在同方股份看來，曾打算佔有擁有這個目標的壹人壹本值這個價。終端+應用+服務是公司主戰移動互聯網的產業鏈形態，但該公司此前並未有強力佈局。此次收購的壹人壹本公司，是同方補足產業鏈缺口的重要措施。

同方或許也看上了該公司的技術積累。壹人壹本CTO周佳曾告訴《創業家》：我們深圳辦公室，一直在用專利證書「貼牆」，目前已經填滿兩面牆了，我們的目標是把它全部塞滿。現在我們手寫識別技術可以達95%識別率以上，我覺得已經接近極限，幾乎沒有突破的空間。 目前，壹人壹本獨家擁有100多項專利技術，其中原筆跡數字書寫技術相關專利近50項。

 

杜國楹、蔣宇飛為何賣？

接近杜國楹、蔣宇飛的知情人士告訴《創業家》，他們之所以賣掉公司，是因為儘管公司盈利，但其發展軌跡違背了創始人基因，對於他們而言，壹人壹本已到終點。

他們都是營銷達人。他們能開創、改寫市場。杜國楹2年時間裡以50萬的起步資金，把背背佳賣到給自己賺了近1億元。杜國楹與蔣宇飛率領的營銷團隊把好記星賣到十億元左右，後來居上的將此前的市場領導者文曲星、好易通、快譯通等斬落馬下。

賣掉公司不是企業家屬性的缺陷，但對力求證明自己不僅僅是營銷天才還是產品達人的壹人壹本創始團隊而言，卻不能說是完美的終點。但他們不得不賣。

這是個小眾市場。以E人E本主打的習慣手寫的60後商務人群為500萬，但這並非權威第三方數據，以該公司過去的實際銷量而言，我們並不知道真正地市場規模有多大，或許營銷天才們的結果已經告訴了我們：2010-2012年，E人E本累計銷量不超過60萬。

遭遇市場寒冬。公開信息顯示，2010年1月壹人壹本開始銷售，當年銷量為10萬，2011年30萬，考慮前文方禮勇提及的信息，2012年壹人壹本的銷量將低於2011年。

技術突破遇到系統性困境。壹人壹本CTO周佳告訴《創業家》，「而壹人壹本的手寫識別技術可以達95%識別率以上，我覺得已經接近極限，幾乎沒有突破的空間。但用戶在商務活動中手寫應用時，還有很多門檻等著跨越。卻沒幾家公司有這方面的投入。」周佳稱壹人壹本力爭填補手寫應用的系統性空白。

但那會是個吃力不討好的過程。它需要時間，壹人壹本的「原筆跡數字書寫技術」就耗時號稱5年才有大成。也需要錢，杜國楹稱壹人壹本的研發投入佔年營業額的15%，「整個投入在1億到1.5億之間。外圍的設備，外包授權都還沒算。」對營銷天才而言，費勁千辛萬苦後，如果面對的市場僅僅是習慣手寫輸入的60後們，那顯然不具有更多想像力。

他們的營銷手法或許落伍了，魅族的黃章發明了互聯網粉絲營銷學、雷軍發明了期貨式銷售，而壹人壹本仍然因循著明星代言+鋪天蓋地的廣告。但更為根本的錯誤是，他們進入了錯誤的市場。杜國楹說過，「我所有的經歷都沒有離開學生，學生是很大的受眾。」背背佳、好記星的受眾都是數以億計的的學生，而不是4000萬60後商務人士。核心創始人缺乏產品基因，而他們卻從教育產品跨入了消費電子領域，從T1到T6，杜國楹、蔣宇飛都在微博上接收到了各種對他們產品的嘲笑。

這時，他們應該已經陷入了一個怪圈：因為產品能力弱，所以要補足這個缺陷。但牛逼如他們的營銷能力，卻沒把打造出來的E人E本推到他們此前經常達到的高度。那未來是應該彌補產品能力，還是回爐重造自己的營銷能力是因為產品差嗎？是應該強化自己的優勢，還是彌補自己的劣勢？

據稱蔣宇飛不無落寞的告訴身邊人，「不做產品了，我還是去賣東西吧」。

為什麼高市盈率股票很可能是有毒資產（陳紹霞） 打死不開悟

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6808a08d0102e578.html
為什麼高市盈率股票很可能是有毒資產
                                  證券市場紅週刊2013年第2期 作者：陳紹霞                     原文網址：http://stock.hexun.com/2013-01-13/150104291.html

2012年3月證監會主席郭樹清在接受新華社專訪時曾表示：「即便是最好的公司，不管有什麼樣的題材，如果其股票價格已經過高，那也不值得購買」、「市盈率為40倍、50倍的股票，絕大多數會成為『有毒的金融資產』，除非你確定它就是蘋果或微軟式的公司。」

價值投資大師彼得•林奇在著名的《戰勝華爾街》一書中給投資者的一個忠告則是：「關於市盈率，即使你什麼都記不住的話，你也一定要牢記一點：千萬不要買入市盈率特別高的股票。只要堅決不購買市盈率特別高的股票，就會讓你避免巨大的痛苦與巨大的投資虧損。」高市盈率通常意味著高估值，即使業績高速增長的企業，過高的市盈率也會讓投資收益率大打折扣。那麼什麼樣的市盈率算是特別高呢？為什麼高市盈率的股票很可能是有毒資產呢？下面通過案例來分析探討這一話題。

 案例1：浦發銀行(高市盈率、高增長、低收益)

1999年11月10日，浦發銀行在上交所上市，作為第一家在上交所上市的銀行股，也是A股市場繼深發展之後第二家銀行股。深發展A此前作為A股惟一的銀行股自1991年上市後的高成長給市場留下了深刻的印象，因此，浦發銀行的上市受到市場熱烈追捧，上市首日收盤價27.75元、市盈率72.17倍。

如果單純從業績增長來看，浦發銀行此後10年間確實不負眾望，淨利潤由1999年的9.27億元增長至2009年的132.17億元，10年增長了13.26倍、年均複合增長率30.4%!

儘管業績表現出色，但從投資者的投資收益來看，浦發銀行卻表現平平。

1999年11月10日浦發銀行上市首日收盤價27.75元、2009年末收盤價21.69元、期間經歷多次送股後原先持有的1股增至2.73股、累計獲現金分紅1.95元，股票復權價格為61.17元，較上市首日收盤價上漲1.204倍，10年間年均復合收益率為7.97%，低於期間上證指數年均8.24%的漲幅,考慮股改時10送3股的對價後年均復合收益率為10.8%，勉強跑贏大盤。

浦發銀行高增長、低收益原因分析：

雖然浦發銀行1999～2009年間淨利潤增長了13.26倍、但復權後的股價僅上漲了1.20倍，股價漲幅遠低於業績增長，其原因有兩個方面：

(1)市盈率由1999年末的72.17倍下降至2009年末的14.49倍、估值水平大幅下降；

(2)2003年1月增發3億股、2006年11月增發4.39億,股權因增發攤薄了17%。

增發攤簿效應影響有限，最主要的原因還是由於市盈率的大幅下降，假設2009年末浦發銀行的市盈率保持1999年末72.17倍的市盈率不變、則股價為296.85元、股價將上漲9.7倍、年均復合收益率將達到26.74%；而浦發銀行股價實際漲幅僅為1.2倍。

可見，浦發銀行過去10年間股價漲幅遠低於業績增長，最主要的原因是1999年上市時市盈率過高，市盈率由72.17倍下降至2009年的14.49倍，使持股收益率大幅降低。

 案例2：東軟股份(高市盈率、高增長、低收益)

也許你會說，浦發銀行一上市就是大盤股，而且目前的市場上銀行股已不再是稀缺資源，估值水平下降在情理之中。那麼我們來看看東軟股份。

東軟股份原名東大阿派，老股民都知道，這是個曾經倍受市場熱捧的股票：小盤(上市之初總股本9900萬股、流通盤僅為3060萬股)、高科技、高校概念、高送轉，當年的東大阿派可謂集萬千寵愛於一身，1997年上半年其股價強勁上漲，印象中該股是第一家遭遇盤中停牌的股票。

從業績增長來看，東軟股份淨利潤由1997年的0.60億元增長至2009年的6.41億元，12年增長了9.62倍、年均複合增長率21.8%!儘管利潤增長率尚可，但投資者的投資收益水平一般:

1997年6月2日東軟股份收盤價43元、2009年末收盤價22.61元、期間經歷多次送股後原先持有的1股增至4.396股、累計獲現金分紅1.925元，股票復權價格為101.33元，上漲1.356倍，12年間年均復合收益率為7.09%，略高于于期間上證指數年均6.53%的漲幅,考慮股改時10送2.5股的對價後年均復合收益率為9.02%。

東軟股份低收益原因分析：

雖然東軟股份1997～2009年間淨利潤增長了9.62倍，但復權後的股價僅上漲了1.36倍，股價漲幅遠低於業績增長，其原因有兩個方面：

(1)市盈率由1997年的70.58倍下降至2009年的33.33倍、估值水平大幅下降；

(2)業績增長並非來自內生性增長：1997年其淨利潤6032萬元、2006年淨利潤僅為7345萬元，並沒有表現出高成長性，其後利潤增長主要是吸收合併東軟集團所致，而這次吸收合併雖然帶來利潤的增長。但總股本由2.81億股增至5.25億股,加上該公司此前的兩次股權融資,原股東持有的股權被大幅攤簿。

可見，市盈率大幅下降、缺乏內生性增長、增發導致股權被大幅攤簿導致股東的投資收益率較低。

   案例3：閩東電力(高市盈率、低增長、低收益)

以70多倍市盈率買入浦發銀行、東軟股份這樣業績大幅增長的企業，投資收益尚且表現平平；投資於高收益、低成長的股票的結果就很可能是虧損。

2000年以88倍市盈率發行的閩東電力上市首日收盤價15.49元,2009年末收盤價僅為9元，上市10年間除股改外並無送股，如不考慮股改送股，投資人持股10年間損失慘重，考慮股改對價(10轉增7.3股)後2009年末復權價15.57元，與上市首日收盤價15.49元相當,考慮到10年間投資人的交易成本,投資人總體上持有該股仍然是虧損。

而如果在10年前以高市盈率買入托普軟件、達爾曼(第一珠寶概念、高送轉概念)，其結果則是股票退市，血本無歸。

可見，買高市盈率股票的結果很可能是低收益率甚至是虧損。

分析探討：高市盈率的中小板、創業板風險極大

2010年初，針對當時創業板IPO「三高」(高發行價、高市盈率、高超募資金)發行的亂象，筆者曾撰文「創業板盛宴，一場遊戲一場夢」，認為創業板「三高」發行是一場劫貧濟富的遊戲，並呼籲投資人遠離毒品、遠離創業板。2011年4月筆者應邀為大智慧培訓中心講課時再次強調中小板、創業板的高估值風險。最近兩年，以創業板為代表的小盤股持續下跌突顯了其投資風險。

2009年以來，中小板、創業板股票動輒以100多倍市盈率發行上市，且很多企業的業績都有較明顯的過度包裝痕跡，未來10年能夠像浦發銀行一樣業績增長10多倍的畢竟只能是極少數企業，多數企業的業績很可能表現平平，投資收益亦可想而知。

如案例分析所顯示，不考慮股改收益,70多倍市盈率、利潤大幅增長的浦發銀行、東軟股份，年化收益率分別僅為7.97%、7.09%，而業績低增長的閩東電力10年間股價則是大幅下跌。中小板、創業板很多股票上市之初市盈率百倍以上的比比皆是，有多少品種未來10年業績能增長10倍以上？未來是否還會有二次股改？沒有股改收益，這些市盈率高高在上的股票如何獲得年均10%以上的收益、跑贏大盤？

多年前，江浙一帶地下錢莊活躍，以月息10%甚至20%吸引投資人。理論上來說，只要不斷地有人持續存錢進去，這個遊戲就可以玩下去，前面人的利息來源於後面人的存款、並因此獲得厚利，而一旦後續存款無法持續跟進，遊戲中斷，後來的人就將血本無歸。

以近百倍高市盈率發行的創業板無異於這樣一個搏傻遊戲，理論上來說，只要有下一個傻瓜願意以更高的價格買入你的股票，你就可以從中賺錢，風險在於一旦你找不到下一個傻瓜為你接盤，那麼你就成為最後一個傻瓜，除了賠錢之外，你別無選擇。

 為什麼高市盈率會導致低收益甚至虧損？

長期而言，持有股票的收益率包括兩個部分，即股息收益率和資本利得(股價上漲)收益率；即:

股票投資收益率＝股息收益率＋資本利得收益率

當股票的市盈率過高時，一定會導致股息收益率低，而資本利得收益率也會由於市盈率的下降而受損，由此導致投資者的低收益甚至虧損。

(1)市盈率下降導致低資本利得收益率：

 對於業績穩定增長的股票而言，當市盈率保持不變時，資本利得收益率等於其業績增長率，舉例來說：A股票每股收益1元，市盈率100倍、業績增長率20%；

 則當前股價：1×100=100(元)

 1年後每股收益：1×（1+20%)=1.2(元)

 1年後股價:1.2×100=120(元)

 資本利得收益率:(120-100)/100=20%

  可見，在市盈率不變的情況下,資本利得收益率等於其業績增長率。但是，如果市盈率發生變化，收益率就會發生顯著變化：

   假設市盈率由100倍下降至30倍(在一個價格起伏不定的市場，這種可能性完全存在)，那麼：

  1年後股價:1.2×30=36(元)

  資本利得收益率:(36-100)/100=-64%

 可見，一旦市盈率大幅下降，高市盈率的股票就會面臨股價大跌的風險；如果業績保持不變，100倍市盈率意味著100年才能收回投資、即使業績每年增長100%、三年後的市盈率也會下降至12.5倍,A股市場尚沒有一家企業業績能連續三年翻番;

1997年東大阿派(東軟股份)股價大幅上漲遭交易所盤中停牌,媒體採訪該公司高管時,一位高管表示其股價並未高估,並表示,只要業績連續三年翻番,市盈率就會降為個位數;遺憾的是，這樣的事並未發生。

業績高增長通常不可持續，因此，高市盈率也注定不可持續，一旦業績成長性下降，市盈率隨之下降，股價就面臨大幅回落風險，並使投資人投資收益率大幅縮水。

(2)高市盈率股票一定導致低分紅收益率：

  假設股票A每股收益1元、市盈率100倍，則股價為100元，即使其收益全部以現金方式發放股利，其股利收益率僅為1%(1÷100)。

  股息收益率與市盈率的關係：

  股息收益率=每股紅利/股價×100%=每股紅利/每股收益×（每股收益/股價)=股利支付率/市盈率×100%

  其中：股息支付率=每股紅利/每股收益×100%即每股收益中有多少用於派發現金紅利；

  股票A每股收益1元、每股派發紅利0.6元，則股利支付率為60%(0.6÷1)。

  由上述公式股息收益率=股息支付率/市盈率×100%可知，股息收益率與市盈率成反比，市盈率越高，股息收益率越低。

  根據我國公司法，企業當年利潤中須計提10%的盈利公積，然後才能用於向股東派發紅利，法定盈餘公積累計額已達註冊資本的50%時可以不再提取；因此，如果不動用歷年的留存收益，當年派發的股利小於等於當年每股收益的100%：

   即：股息支付率≦100%

  以歷年留存收益派發紅利只能是一次性的、不可持續的；長期而言，股票的股利支付率必然小於等於100%；而根據上述公式，股利收益率等於股息支付率除以其市盈率，市盈率越高，股息收益率越低。

由上表可見，當市盈率為200倍時，股息收益率小於等於0.5%；當市盈率為100倍時，股息收益率小於等於1%；當市盈率為20倍時，股息收益率小於等於5%；當市盈率為10倍時，股息收益率小於等於10%。市盈率越高，股息收益率越低。

                       價值投資可以戰勝市場

                                      證券市場紅週刊2013年第1期 作者：陳紹霞  

 應紅週刊執行主編林中先生邀請，自本期開始我將為紅週刊撰寫《價值投資》專欄文章。

   我是一個堅定的價值投資者，並堅信價值投資可以戰勝市場，十多年的股市投資生涯也驗證了這一點。

作為特約作者，多年來曾長期為紅週刊等財經媒體撰稿，專注於公司基本面分析和市場制度建設。公司分析的目的在於價值發現和風險規避。在我國這樣一個欠規範的股票市場，可以想像的是，那些炙手可熱、倍受市場追捧的所謂價值成長股往往經不起推敲，多數時候分析結果顯示的是次品、偽價值股，閒暇之時便將一些分析整理成文、訴諸報端，亦寄希望於以此推動市場的健康發展。

  本專欄將延續此前的文章風格，但將聚焦於價值。本專欄無意講述一個成功投資的勵志故事，而是作為一個長期關注上市公司基本面和中國證券市場發展的投資者，希望通過與讀者分享自己十幾年來在股票市場投資的經歷、見聞和感悟，引導更多投資人關注價值、持續關注上市公司的基本面，推動中國股市更加規範、健康地發展，並在這一過程中實現其個人財富增值的理想。

  我們處在一個經濟快速發展、社會財富急驟增長、通貨膨脹如影相隨的時代。通脹在無聲無息中不斷吞噬著居民的財富，為了保值增值，越來越多的人進入了股票市場。然而，中國股市歷經二十年的發展，雖然投資者的隊伍日漸龐大，但投資者通過股票投資分享經濟增長成果的努力卻常常以虧損告終。這固然有市場制度層面的原因，但市場的過度投機也是導致這種現狀的一個很重要的原因。適度投機有利於市場的價值發現，而過度投機無論對市場的長遠發展還是對投資者自身而言都是有百害無一利的。長期以來，人們熱衷於尋找黑馬、探聽小道消息、跟蹤機構、莊家的動向，而很少關心上市公司的經營活動、關注股票的內在價值。由此在中國股市的歷史上導致了一輪又一輪股災。

   2001年中國加入WTO，中國經濟進入一輪快速增長期，然而股票市場卻經歷了2001年-2005年長達5年的漫漫熊市。股票市場與經濟基本面的長期背離，正是股市過度投機的惡果：莊股橫行推動了1999年-2000年的行情，中國股市出現了千股千莊的壯觀場景，做莊與跟莊成了當時股市的主要盈利模式；這使得絕大數股民熱衷於跟莊，而不關注上市公司的基本面。這也為上市公司大股東掏空上市公司提供了可乘之機，很多上市公司成了大股東及其高管的提款機，大股東通過佔用上市公司資金、由上市公司提供擔保等方式掏空了上市公司，相當多上市公司的內在價值並沒有隨中國經濟的快速發展而增長，相反卻在上市公司大股東對其上市公司利益侵蝕過程中不斷損耗。虛高的股價與上市公司的基本面嚴重脫節，導致了此後長達5年的熊市：莊股紛紛崩盤，券商大量倒閉，一些上市公司因為通過委託理財參與股市而嚴重虧損，作為個人投資者的散戶更是虧損纍纍，中國股市幾乎陷入休克狀態。其後管理層嚴厲打擊非法佔用上市公司資金、上市公司違規擔保等行為，並於2005年啟動股權分置改革，使股票市場終於走出困境。

    最近一輪過度投機活動發生在以創業板為代表的中小盤股票上。在創業板推出之初，針對創業板IPO中高市盈率、高發行價、高超募資金的「三高」現象，我曾經從首批28家上市公司中隨機抽取了一家公司作為樣本進行分析，並向《環球財經》撰文「創業板盛宴一場遊戲一場夢」，指出創業板新股發行中由於制度缺陷引發的過度投機的風險。如今中小盤股票的投機潮正在退去，很多股票股價跌幅過半，參與其中的投資者損失慘重。

分析表明，當絕大多數股民只關注股票價格的波動、關注內幕消息，並試圖從價格的漲跌中發現黑馬，而不關心上市公司的經營活動、不關注上市公司的內在價值時，其結果是市場總體投資回報率的降低。當前上證綜指再度回到10年前曾經的2200點一線，這意味著市場投資者總體上過去十年間投資零回報。

   20年來，中國股市曾出現過兩波以價值投資為旗幟的行情，但皆始於價值，終於投機：1996年-1997年中國股市掀起一輪以績優股領漲的行情。十年一個輪迴，2006年-2007年中國股市再度爆發了一輪以價值投資為導向的行情。最終在經歷一輪大幅上漲之後，一些經典的價值投資的標竿，股價被推高至遠高於其內在價值的價格，價值投資最終淪為價值投機。一些不明究裡而參與其中的投資者在遭受大幅虧損後慨嘆：價值投資者都死得很慘。然而，究竟誰死得很慘呢？是那些真正的價值投資者嗎？答案顯然是否定的。

   2007年4月，當中國股市沉浸在「三年大牛市」、「黃金十年」的樂觀預期中、上證綜指衝擊4000點時，我曾為《中國經濟報告》撰文：「期盼打破暴漲暴跌的怪圈」，並認為：「牛市的基礎依然脆弱……只有當投資人的合法權益能夠得到有效保障、上市公司的行為能夠得到有效規範和制約、上市公司質量總體上能夠不斷改善、提高，這個市場才會迎來持續的繁榮，而不是陷入暴漲之後的暴跌輪迴。」此後上證綜指於2007年10月見頂6124點回落，至今中國股市的漫漫熊市已持續了五年多，目前仍然在艱難探底。制度性缺陷導致市場過度投機，當股票價格暴漲至遠高於內在價值後，隨之而來的是又一輪暴跌。

  2010年10月，巴菲特來中國勸捐時，在深圳曾接受過一個訪談，巴菲特表示：「如果我生在中國，也能成功」。當時我將這篇文章轉貼到一家以會計人和CPA為主要參與者的網上論壇。令人遺憾的是，批評者眾，支持者少。由此可見，大多數人認為，價值投資者在中國股市無法生存，或者說，價值投資不適合中國股市。

然而，以我個人十幾年來的投資經歷來看，價值投資同樣適合中國股市。在一個信息相對不透明的市場，對上市公司基本面的分析反而更為重要，不僅可以使投資者從中發現投資機會、獲取超額收益，更重要的是，可以讓投資者規避風險，免受投資損失。

  如果說股市是一個陷阱與金礦並存的地方，那麼，中國股市上陷阱顯然多於金礦。認真、嚴謹的基本面分析不僅有助於發現金礦，更重要的是，還可以使投資人規避陷阱。以貴州茅台為例，只要簡單地分析一下其2007年的年報中預收賬款的異常波動，就可以發現其當年利潤的大幅增長存在人為拔高的因素，報表利潤嚴重透支了其業績增長的潛力，這也是導致其此後幾年業績增長乏力的主要原因之一。以調整後業績計算，其當年的市盈率已接近100倍。股票價格已經處於相對高估狀態。而其2007年的年報發佈時，雖然大盤節節下滑，貴州茅台受亮麗報表業績支撐，股價走勢依然堅挺、仍然在200元之上，投資者可以從容退出、從而規避其此後股價大幅殺跌的損失。而經歷了此後一年多股價的大幅下跌後，其股票價格一度跌破了100元、已經具備了價值基礎，但市場卻擔心其產能瓶頸制約其未來業績增長。其實，只要分析一下其歷年存貨、成本情況，就可以發現，產能不是問題，茅台中長期的業績增長空間猶在，隨著股價的大幅下跌以及內在價值的增長，其股價回歸到低估值狀態，2010年7月我曾撰文對此進行了分析。

   在經歷08年的慘烈殺跌以及最近幾年市場的震盪行情之後，很多投資者對價值投資的熱情已經蕩然無存，代之而起的是對價值投資的迷茫和誤解，甚至發出價值投資者在中國會死得很慘的慨嘆。

  其實，在上一輪逝去的牛市行情中，一些價值投資的追隨者之所以會出現嚴重虧損，原因不在於他們堅守了價值投資的原則，而是因為他們對價值投資理念、價值分析方法缺乏清晰的理解和把握，由價值投資淪為價值投機，最終背離了價值投資原則。個人認為，價值分析是有章可循的，財務分析作為價值分析的工具，在進行上市公司基本面分析中具有不可替代的作用。

  目前，國內很多關於價值投資的書籍大多由外文翻譯而成，書中的案例分析也是以國外的股票市場和公司為對象；本專欄將結合中國股市當前現狀、以A股上市公司為案例分析對象，試圖從投資理念、價值分析、投資策略、投資心態等方面進行分析探討。

   個人認為，在中國股市，價值投資不僅是一個有效的投資盈利的方法，而且，當越來越多的投資人關注上市公司的價值、關心上市公司的經營活動時，也有利於推動上市公司經營業務的規範和市場制度的完善，提升整個市場的價值，從而使市場全體參與者從中受益。這也是筆者的期待和開設本專欄的動因。

成功為什麼與努力工作無關?(答) Home Blogger

http://www.homebloggerhk.com/?p=5548

今次讀者宜將父母手上樓宇加按套現，為自己第時結婚買樓做準備，等樓市有變才買入。23歲根本就係一個本錢，等得。以廿歲來說，如果兩年後有38K收入是不錯了，但有冇諗住趁後生未有家庭負擔時多作準備，及利用本身才幹，將兩年後感覺secured既38k人工先提升到50k呢?

 

眾所周知，新畢業加入四大行既會計生工作頗為艱苦，在公司掉盡年青歲月而老黎孤家寡人既女仕更比比皆是，月薪只是一萬幾千，時薪計仲低過老麥。相反，每日工作六小時既地區總監卻年薪百萬為起步，坊間究竟有冇文章，為此現象作出歸納及總結呢?

 

三個層面論搵錢

從事專門或極厭惡工作令人可獲取更多報酬，此乃第一層面，亦是最易明解。專門知識加上予人方便又可得另一重報酬，生意人也! 而要更有效取得報酬，需要將自己從事的工作所發揮既影響力提升至第三層。即係如果你係強國海關做野，你係一個決定全關貨品出入口既官員，你既報酬隨時多過省長。權力貴乎在可影響資源分配或成件事既結果，各位年青一輩要努力加上把握時機由第一爭上第三層。第三層既madam簽個名就有錢落袋，麻甩佬紮成世鐵都搵唔到!

 

當然諗樣唔係歧視紮鐵工人，睇而家香港走勢建築業人工調升可期。但係希望此文幫到成十點仲係公司捱緊既你，好好思考未來去路。仲有最後但係最重要既係， 點解人幾廿歲仲係停留係低效工作，性格使然也!

 

希望讀者參考本文心法，在工作上更上一層樓。誠信、工作投入感這些量度唔到既素質，才是老闆在晉升時最為看重的! 至於2012年可去銀行搞個靈活按揭戶口，將父母間樓套100萬出黎，一半可以存係靈活按揭戶口而收番同按揭息口等同既息。另一半可買入一些港元存款證或換做人仔做三個月3%年息定期，再過幾年先低吸自住樓吧! 如果你比心機儲錢同埋工作順利，2015/2016每年買一層都冇問題，樓市係唔會只升不跌的。

 

至於置安心同居屋近似，投資價值稍低。除非免五成地價而自己又想住係該屋十幾廿年，否則有能力者都不建議買入。

 

迷人的燃氣股（九）------燃氣股為什麼能賺大錢？ 浪漫盧梭

http://xueqiu.com/3714977098/22909684
這篇文章應該算做答疑篇，同時也為《迷人的燃氣股》系列做一個總結，湊成九篇的意思。呵呵。

   在2009年開始研究燃氣股，2010年在港股通發出第一篇燃氣股的帖子的過程中，不斷有人私下，公開，反覆，總是問我：作為公用事業，燃氣股為什麼能賺錢？

   其實，我不同的帖子裡面，都有不同地說明了這個問題。可是，後來問的人實在太多，也就讓我自己在腦袋裡面不斷地反芻：是啊！燃氣股為什麼能賺大錢？

   下面是一些歸納性的東西，我按習慣12345地列出來吧。

1.     燃氣是公用事業，可是，他並不是水，電那樣，早就有，完全地方國有，比較成熟的公用事業，他是一個全新的能源代替品，可以代替煤，石油，液化氣，甚至可以部分代替電的公用事業。他是一種清潔能源，是國家鼓勵的，未來10年會大力發展的事業，是環保的大勢所趨。

2.    這個事業有一個很大的基礎，是國家通過承擔巨大風險的方式花幾千億來建立起了的西氣東輸管道，而且還有一線，二線，三線，中緬線，武忠線，沿海LNG佈局。真是在這些源頭性的東西安然無恙地建立起來後，這個管道燃氣的事業才得以蓬勃發展。也就是說，燃氣股起飛，是建立在天時地利人和的基礎上，這就好比網絡發達造就的騰訊，百度，和阿里巴巴。

3.    另一個奇緣的地方就是：天然氣在使用之初，就比石油和液化石油氣的價格低，比煤更清潔，而且，這種東西，可以很方便地使用管輸到戶使用，這種運輸的便捷性和壟斷性，是連鎖經營和壟斷經營的基礎，而天然氣的清潔特性，也使國家從一開始就大力支持天然氣的發展，甚至不惜補貼金錢和利用權力保護經營者的壟斷利益。天然氣的用途也非常廣泛，民用能源，發電，工業原料等，都可以使用。相對價格的低廉，會形成客戶和資本的盆地效應，促進這個行業的發展，而行業發展的本身，又會降低營運成本，從而形成良性循環，賺大錢！

4.    特許經營權在中國的興起。中國的公用事業在2000年前都是國家包辦，所以也就不存在特許經營權的說法。而且，中國的水電氣，在國有時代，都是虧損的常客。所以，在2004年，國家開放公用事業特許經營的時候，我們看到，水，電其實都沒有真正的放開，只有氣，當時看來，投入的風險很大，需要的資本很多，而回報卻遙遙無期。所以，在2004-2005年間，一個城市的燃氣特許權，常常值不到一個億。甚至，你弄不好虧損了，即使你簽的是經營特許，政府也給你包底，想各種辦法減稅，送補貼，利用行政權，強迫用戶接受不合理的收費，等等。

5.    城市的發展，房地產的興起。在2002-2003年看來，城市是很小的。那時候還沒有新區，還不流行遷移政府到新地方辦公，很多用戶，根本看不到能夠使用天然氣的希望。但是，2003年以後，中國的城市化在地方政府的推動下，在鐵，公，基的帶領下，新建的房屋如雨後春筍般聳立起來。而每一個比較正規的樓盤規劃，都少不了政府規定的水電氣，否則根本不可能被批准報建，被驗收。其實，我們後來看到的，燃氣公司接駁費猛烈增長的原因，就是房地產氾濫泡沫的受益者。那些房子，不管有沒有住人，事先裝好天然氣管道，交好接駁費，這都是必須的。

6.    天然氣價格的貌似管制。這個是大多數隻看表面的人擔心並看空燃氣股的主因，似乎，燃氣股根本就沒有什麼前途，因為你的上游，下游價格都被人弄死了。你的利潤是屈指可數的。但是，合理的邏輯卻是：假如上游的價格是透明的，下游的價格也是透明的，那麼，中間商如果不是必需品，這是無法做下去的，這就是很多行業都最終要做崩潰的原因。因為，人們在透明的利潤裡面不斷地壓價，而成本卻無法完全壓下來，最終只能利潤微薄。可是，如果這個中間商是壟斷的，那情況就完全兩樣了。比如銀行，存款的利率是透明的，貸款的利率是透明的。但是，利差肯定有。假如銀行不需要牌照的話，我今晚立馬就在家裡開一個銀行，一分存入，二分貸出，利差就是我的。可是，不行，一般人開銀行會成為非法集資。所以，燃氣股，作為經營送氣管道服務商，沒有利差肯定是不行的。有人拿燃氣倒掛來說事，其實政府真正看到燃氣進銷倒掛，是會補貼的。只不過補貼的方式很多。比如，稅，比如，放開其他的盈利部分讓你經營。我們看到燃氣行業正是這樣。民用天然氣虧損，可是工商用氣是賺錢的。而民用氣正常是15%的佔比。如果民用虧損了。企業還可以去叫苦，讓工商業賺的錢免稅。因為，大部分的燃氣公司，政府都是有股份的，而運用權力免稅，正是中國特色的。所以，燃氣公司壟斷賺錢，天經地義！

7.    以上這些，夠了嗎？答曰：還不夠!燃氣股真正的賺大錢核心在這裡：地圖壟斷。我也稱之為囤地圖。一家城市燃氣的特許經營權，是30年，最低的級別是縣級，或者縣級區。在簽訂特許經營權的時候，合同雙方拿來一個地圖，劃上紅線，說，來，你給錢，給錢後，30年內，這個地方的燃氣管道就由你來裝了。可是，你什麼時候裝？嗯，不賺錢不裝，賺錢才裝！別人可以搶嗎？不行，劃了紅線就是你的。甚至於，因為城市區域的擴大，沒有劃紅線的地方，只要發展成城市了，也是你的！這個價值多少錢？呵呵，我們知道房地產商囤地，花一個50億買塊地王地皮，放上10年，變成100億。可是，燃氣特許權，根本不需要那麼多錢，卻可以達到同樣的效果，甚至是幾倍的效果。

8.    夠了嗎？不夠還有，在你所擁有特許經營權的地方，如果要開發LNG，和汽車加氣站，這個是可以大家來競爭的，誰有地皮都可以來搞LNG，CNG加氣站。可是，氣源呢？搞不好還得找特許方，因為這樣成本最低。所以，別人競爭，燃氣股又可以噹噹二房東了。

9.    呵呵，以上8條都沒有數據。我一向懶於數據。而且也覺得精確到小數點後兩位的數據沒有必要。別人的數據我還是看的。中國燃氣的官網我也上，裡面可以看到很多內容。我說一個例子：在2012年3月到期的中燃的年報上，佳木斯的天然氣客戶是8萬多戶，而他的項目新聞，2012年底，佳木斯的用戶已經有13萬，這個信息當然有價值，一般城市如果主管道開通了。天然氣也到了。那麼。用戶的開戶數會猛增。業績當然也就一日千里了！

   好了。迷人的燃氣股系列到此結束吧。順便給大家拜個早年。2013年春節奉獻一股，還是會寫的。思考中。

中國為什麼生長不出三星？ 劉步塵

http://xueqiu.com/5296621426/22969818
2012年8月24日，加州聖何塞地方法院陪審團做出裁決：韓國三星公司侵犯美國蘋果公司一系列專利，判決三星向蘋果支付超過10億美元賠款。三星隨後宣佈將提出上訴。

這對三星顯然不是個好消息。然而，事情遠沒有那麼簡單，觀察家認為，能夠成為蘋果公司的專利訴訟對象，本身已表明三星是一個與蘋果等量級的對手。三星對此大張旗鼓地宣傳，實際上是三星全球品牌戰略的組成部分。這種策略，早已見諸於百事可樂與可口可樂的纏鬥。

近期來自三星的消息還有，7月上旬，三星向旗下分支機構發出通知，要求全體員工提早於六點半上班，而作為董事長的李健熙則六點上班，理由是「三星正處於比預期更嚴重的危機」。那麼，這個「比預期更嚴重的危機」到底有多嚴重呢？三星電子發佈公告稱：2012上半年實現營業利潤12.55萬億韓元（約合111億美元），二季度營業利潤環比一季度繼續增長16%。顯然，所謂的「危機」不過是三星的憂患意識使然。

目前應該是三星歷史最好時期，但是三星不這麼認為，在它看來，大半利潤來自智能機，利潤點過於集中，這本身就是危機。

顯然，三星是個與眾不同的公司，雖然許多人認為三星在中國並不是很成功。如果站在全球的角度看，我們不得不承認，三星是一個具有全球影響力的企業。一個典型的說法是，「全球智能手機99%的利潤被蘋果和三星拿走」，能夠與蘋果分享全球智能手機99%的利潤，本身已經說明問題。

2011 年，三星集團實現營業收入約2500 億美元（超過10個海爾集團）；擁有包括三星電子、三星生命在內的19 家上市公司及59 家非上市公司。中國企業喜歡說「我的銷售額佔行業XX%」；三星集團的說法則是「我的營業收入佔韓國GDP 的20%」。

三星集團旗下的三星電子，2011年實現營業收入超過1400億美元，自2005年以來連續多年淨盈利超過100億美元；2011年，三星研發投入超過90億美元，位居全球研發投入20強第二名，僅次於微軟；2011年，三星彩電銷量超過4700萬台，比中國彩電四強（TCL、海信、創維、長虹）的總和還多；2011年，三星手機銷量超過3億台，全球第二，2012年上半年進一步上升至全球第一。

這就是三星。

問題是：三星憑什麼這麼厲害？

三星並不是天生就這麼厲害，三星的成長經歷同樣一波三折。三星的起點和大多數中國同行相似，但是結果卻大相逕庭。這，可能才是最值得深思的。

TCL集團總裁李東生說，全球消費電子領域有兩個最好的公司，一個是韓國的三星電子，一個是美國的蘋果。但是對於中國大陸企業來講，蘋果高不可攀，而三星值得學習。

一個讓許多人淡忘的事實是，中國家電企業早在2002年即提出「做中國的三星」，至今10年過去了，尚未出現一家與三星等量級的企業，甚至三星五分之一體量的企業也未出現。相反，中國家電企業與三星的差距不是在縮小而是在拉大。這是為什麼？

三星的企業特性

三星的特點顯然非一個「大」字所能概括。有人總結三星的特點是，「把你的優勢學過來然後殺掉你」，這個說法有其合理性，但絕非三星企業特性的全部。實際上，真實的三星要可怕得多。最典型的例子是，蘋果推出智能手機，終結了手機的「諾基亞時代」，而作為全球手機老三的三星，卻趁勢完成華麗的轉身，從老三變成了老一，與蘋果一起分享全球手機市場利潤的99%。這不能不說是個奇蹟。奇蹟還有，夏普是全球LCD電視的發明者，其LCD電視銷量不足三星的1/3；索尼是全球3D電視的發明者，其3D電視銷量同樣大大落後於三星。這一切都不是偶然的。

三星的特性可以歸結為幾個關鍵詞：「強大的技術研發及整合能力」，「領先的工業設計」，「卓越的品牌運作」，「完整的產業鏈」，及「前瞻性產業佈局」。是這些要素一起構成了三星核心競爭力。三星將其稱為「完結型」競爭力，換成我們的表述方式就是：木桶的每個板塊都足夠長。

有人說三星是一個沒有技術的企業，這是一個很大的誤解。三星電子擁有研發人員超過3萬人，佔員工總數的比例超過40%，獲得專利數量多年位居亞洲第一。三星的科學家人數超過整個首爾大學教授人數。2011年，三星用於研發的費用超過90億美元，位居全球研發投入20強第二（中國唯一躋身全球研發20強企業的是華為，2011年研發投入約為30億美元，排18位），三星電子被道瓊斯評為「全球最具可持續發展力科技公司」。一個沒有技術的企業，怎麼能和蘋果打專利官司？

三星對研發的重視程度令人印象深刻。2005年，三星電子全球總裁尹鐘龍來華訪問，在接受中國媒體採訪時他說：「對於三星來說，第一重要的事情是核心技術開發，第二重要的事情是核心技術開發，第三重要的事情還是核心技術開發」。可見三星將技術開發置於什麼高度。

顯然，與大多數中國企業尚停留於「營銷主導」型階段相比，三星差別巨大。

與歐美企業相比，三星也有自己的優勢，那就是對市場適應能力強，善於整合別人的技術為我所用，因此，三星的競爭力結構比較完整，屬於技術與營銷「雙強」型企業，而非僅僅強於某一、兩個方面。

奇蹟為什麼沒有發生在中國？

毫無疑問，三星是個奇蹟。問題是，這樣的奇蹟為什麼沒有發生在中國？

十年前，中國企業一窩蜂式地提出「做中國的三星」，十五年前他們的口號是「做中國的索尼」。事實上，他們既未做成「中國的索尼」，也沒做成「中國的三星」。以口號喊得最響亮的創維為例，2011年，創維數碼實現營業收入281.37億港元，折合約36.3億美元，與當年三星電子營業收入超過1400億美元相距甚遠。海爾是中國最大的家電企業，2011年整個集團營業收入1509億元，折合約238億美元；而同年，三星集團營業收入2500億美元，是海爾的11倍之多。

2005年，中國社科院曾經開展中韓企業對比性研究，結果發現，中國和韓國提出「科技興國」戰略的時間大致相當，均為1980年代，但是20年之後，韓國誕生出三星、LG、現代等國際級企業，而中國卻未出現真正意義上的國際級企業（當時華為尚未建立今天的全球影響力）。

仍以海爾為例，作為中國最具國際影響力的家電品牌，海爾在美國、歐洲乃至日本市場，已初步建立品牌知名度，但是，與三星、LG相比，海爾無論品牌知名度還是市場表現都要遜色得多。

中國家電企業和國際企業差距甚遠絕非偶然。

回顧多年來中國家電企業成長的經歷，給我最深刻的體會就是，中國家電企業心態過於浮躁，過度追求短期利益，鮮有為五年、十年之後的發展處心積慮者。所謂「人無遠慮，必有近憂」，大多數企業都在為銷量的提升奔忙，都在為眼前不斷出現的問題焦慮，最能說明中國企業短視的就是此起彼伏的價格戰，為什麼中國企業一直跳不出價格戰的怪圈？因為他們未建立支撐企業實現可持續發展的競爭力，不得不扒東牆補西牆。

目光短淺，心態浮躁，與大多數中國企業家對核心競爭力的理解有關，與中國尚未建立成熟的現代企業管理機制有關，與中國至今未形成尊重知識產權的社會氛圍有關。

實際上，目光短淺，心態浮躁不只是企業的問題，也是整個中國社會的問題，嚴格來講，我們沒有理由僅僅要求企業家心態淡定、目光長遠。

在大多數中國企業家眼裡，營銷比研發重要得多，因為營銷解決的是眼前生存的問題，而研發解決的是五年、十年之後生存的問題。目前，大多數中國企業仍停留在「營銷主導」型戰略階段，僅有少數企業完成向「技術主導」型+「品牌主導」型戰略轉型。所以，一旦出現營銷與研發爭費用，你會發現，大多數中國老闆會毫不猶豫地在營銷報告而非研發報告上籤字。他們總是認為，做研發投入大、週期長、風險高，不如引進技術甚至直接「山寨」人家的產品更划算。這是大多數中國企業家的心態，可以用來解釋為什麼大多數中國企業至今不具備技術話語權的原因。

而導致企業家追求眼前利益、無視企業長遠發展的深層次原因，和中國至今未建立成熟的現代企業管理及考核機制息息相關。今天，我們對企業家的考核，仍停留在營收、利潤、銷量、稅收等幾個硬指標上，直接導致他們不願意做十年之後的事情。

再就是中國至今未形成良好的尊重知識產權的社會氛圍及法律體系。雖然中國1980年既已加入世界知識產權組織，但是至今未形成尊重知識產權的社會環境，「山寨」隨處可見，侵犯知識產權現象氾濫，在這種環境下，誰願意花費巨大人力物力財力搞研發？所以，保護知識產權有法不依，未形成尊重專利的社會氛圍，是貽害中國企業創新的深層次原因。

用華為總裁任正非的話說，中國企業創造不了價值，根本原因在於「缺少產權保護制度的土壤」。

令人稍感欣慰的是，有遠見的企業已經出現。

近年來，格力電器保持持續快速發展，2010年營業收入608億元，2011年增長到835億元，預計2012年將突破1000億元，連續7年空調銷量全球第一。而這一切，都和格力高度重視研發分不開，1赫茲低頻控制技術、中央空調高效離心機技術的突破，就是證明。

華為堪稱中國企業走「技術主導」型路線的典範。近年來，當大多數中國企業發展速度慢了下來的時候，華為發展明顯提速。2011年，華為實現營業收入2039億元，同比增長11.7%，實現淨利潤116.47億元。多數人認為，華為今天的快，實際上是十年前慢的結果，多年來，華為堅持「技術立企」，而今到了收穫的季節。

格力、華為的成功，提醒中國企業反思多年來推崇的「快魚吃慢魚」戰略。在過去相當長時間內，中國企業家將「快魚吃慢魚」的說辭奉為神明，將「跑得快」混同「跑得遠」、「跑得久」，事實一再證明，企業經營不是百米短跑，而是馬拉松長跑，企業經營比的不是誰跑得快，而是比誰跑得遠、跑得久。以「短跑」心態經營企業，結果可想而知，難保不出現短期行為，有些企業的增長就是資源透支型增長，是飲鴆止渴，後患無窮。為什麼眾多中國企業前期跑得快，越往後越跑不動？根結就在這裡，企業缺乏實現持續發展的支撐力量。我們一般認為，支撐企業實現持續發展的最恆久動力有兩個，一個是技術，一個是品牌。這兩個要素都需要時間來沉澱，需要踏踏實實的積累。

與三星相比，中國企業最缺的是技術。

研發投入的多少，是判斷企業創新能力高低的重要指標。數據顯示，國資委下轄的中央級企業，平均研發投入不足當年營收的1%，而國際主流企業研發費用，一般佔當年營收的5—8%，高的甚至達到12%。三星電子2011年實現營收超過1400億美元，當年研發投入約為90億美元，佔比6.4%；中國家電行業研發投入佔比最高的是格力，2010年研發投入超過30億元人民幣，約佔當年營收608億元的5%。

為什麼大多數中國企業不願意在研發上投入？

首先，中國企業尚未普遍形成「技術是第一生產力」的觀念；相反，他們更相信營銷的力量，認為營銷可以彌補產品力不足，促進銷售立竿見影。而技術解決的是企業五年、十年之後的生存問題，屬於「遠水不解近渴」。創新能力不足，導致「中國製造」只能在國際市場上扮演「追隨者」而非「領導者」角色。止於目前，中國仍然少有原創產品、發明產品，99%以上是追隨型產品。這是我們的產品在國際市場上競爭力不足的重要原因。其次，中國企業多年行走在「營銷主導」型戰略的路上，企業的盈利能力非常差，家底十分薄弱，拿不出那麼多錢搞研發，反過來進一步制約研發能力的提高，從而形成惡性循環。近十年，中國家電企業體量不斷擴大，盈利能力卻沒有同步提升，多數企業年盈利在10億元以下，有些企業甚至微利或虧損，這樣的盈利能力無法確保研發投入。再次，中國企業普遍缺乏高端研發人才，沒有高端研發人才怎麼做高端開發？而中國企業吸引不了高端人才加盟，很大程度上是因為提供不了有競爭力的薪資待遇，三星能為吸引頂尖級人才開出8000萬美元的年薪，中國企業研發人員的平均年薪不超過30萬元人民幣。

所以，中國企業研發積極性不高，既有目光短淺的原因，也有有心無力的客觀因素。我預計，這種狀況未來5年內難有根本性改變。

從尊重知識產權尋找突破

近年來，「中國製造」的國際形象有很大改觀，但是仍然未脫離「質次價廉」的形象。

全球知名廣告公司智威湯遜（JWT）一項針對英美消費者關於「中國製造」的調查發現，60%以上消費者認為「中國製造」意味著「海量生產」，55%的消費者認為中國商品「便宜」，45%認為「安全水平低」，35%認為「質量差」，35%認為「不可信賴」，33%認為「低檔次」。

相信這個結果出乎很多人意料，不少人認為，「中國製造」已經與國際水準差別不大，實際上，「中國製造」形象的改善，很大程度上是中國的外資企業貢獻的，本土企業對「中國製造」形象的改善，貢獻率仍然偏低。

為什麼至今仍有大批企業鍾情於生產「質次價廉」的產品？因為在這部分企業的觀念裡，中國仍然是一個落後的國家，消費者購買力有限，他們更在乎的是價格而不是品質與技術。消費者調查發現，這個觀念已經徹底落伍。影響消費者做出選擇的第一因素，已經從價格變成了品牌和品質，尤其在經濟較為發達的一、二級城市市場。這一點從2011下半年以來本土品牌轎車普遍負增長，以奔馳、寶馬、奧迪為代表的豪華品牌逆勢大幅增長可知。目前，中高端消費者群體越來越大，這部分消費者代表了中國的未來，他們更在乎品牌與品質，企業必須認識到這一點，並順應消費者變化。

缺乏創新和嚴格的質量管理，中國企業不可能贏得全球市場的尊重。中國要想成長出三星這樣的企業，就必須從上到下全方位、立體化變革經營觀念及企業管理體系。

令人稍感欣慰的是，創新正在成為越來越多企業的共識。但是，創新對於大多數中國企業來說依然那麼遙遠，中國在保護知識產權制度建設及整個社會觀念上並無實質性進步。

實際上，中國企業研發、創新能力不足，可以追溯至教育觀念與體制的落後。長期以來，中國教育的出發點是培養「聽話的人」，而不是培養具有獨立思考、獨立人格的人，聽話的人只能用來守成，不能用來創新。一個聽話的人，不可能對國家做出卓越貢獻；一個聽話的民族，不可能對人類做出卓越貢獻。為什麼泱泱大國至今沒有一個人獲得諾貝爾科學獎？還有什麼比這個更能證明中國教育的失敗？

這幾年，以海爾為代表的中國家電企業，一直孜孜不倦地耕耘國際市場，卻始終難以獲得重大突破，很大程度上緣於無法突破技術與品牌的瓶頸。因此，如不能全面檢討企業經營戰略及觀念，不能建立基於國際規範的行為準則，中國企業成長為受人尊重的企業，依然遙遙無期。

（註：本文收錄於最新出版的《中國經濟迫切十問》一書）

股民為什麼越來越窮 張化橋

http://blog.sina.com.cn/s/blog_50c88c400101g5hr.html

分析師為什麼看錯了蘋果電腦 張化橋

http://blog.sina.com.cn/s/blog_50c88c400101gdvd.html
去年九月，蘋果電腦的股價達到了歷史最高點，705美元。現在只有450美元，大跌36％，市值被抹去了2383億美元。

昨天的紐約時報有一篇趣文，Following a Herd of Bulls onApple。它問了一個問題：為什麼上百家投行和研究機構竟然沒有一家在蘋果電腦的股價為700美元左右時推薦"賣出"。為什麼只有一個在盧森堡的小研究所在蘋果股價到685美元時推薦了"賣出"。當然，投資者也不是神。當蘋果電腦的股價在705美元時，大量的基金經理也在唱好它。

紐約時報跟幾個美國教授做了訪談，給出了一些解釋。但是，作為十幾年的老分析師，我認為這些教授沒有實操經驗，一點概念都沒有。比如，他們說，推薦"買入"更容易賺佣金。這是瞎說!象蘋果這樣的大股票，推薦"賣出"更能賺佣金，更能吸引眼球。而且，分析師的江湖地位和報酬跟個股的佣金並不掛鉤。他們大談"利害衝突"，但是蘋果電腦既不增發，也不發債，幾乎沒有投行生意。

為什麼那麼多聰明的分析師都把蘋果電腦看錯了呢？我的解釋：

（1）預測本來就是"一半對，一半錯"的行當。這就解釋了50％的原因。

（2）象蘋果電腦這樣多年讓人們吃驚，和敬佩的公司，誰也不敢輕易唱反調。就跟中國的蘇寧電器和茅台酒一樣。你需要很多的勇氣。出錯的代價很大。隨大流很安全。

（3）分析師需要巴結上市公司（如果巴結這個詞太那個，請換成搞好關係）。我當分析師的那十幾年，也經常為此事掙扎。分析師自己的調研活動，組織基金客戶訪問，以及組織研討會都需要上市公司配合（或者幫忙）。當然，買方的分析師也害怕看錯。為什麼？她也是有老闆的。而且，她也很敬畏蘋果電腦。不是嗎？我雖然買很多書，讀很多書，但是我沒有讀過一本關於喬布斯的書。太多hot air.大家失去理智，在拜神。我是文革出來的人，不想重複。By the way, 我還在使用黑莓。

（4）基金經理們非常看重一個分析師跟上市公司的關係，否則，他們認為你沒有獲取"真料"的能力。當然，不少投資者啥本事也沒有，成天刺探這個消息，那個消息。這也就提供了惡性循環的土壤。

巴菲特聯手巴西巨富創紀錄收購亨氏 為什麼是現在？

http://wallstreetcn.com/node/22191

美國企業併購活動2013年開年就高潮迭起，繼2月5日戴爾創始人邁克爾·戴爾與銀湖（Silver Lake）決定以240億美元收購戴爾後，巴菲特領導的伯克希爾哈撒韋公司（伯克希爾）又與巴西巨富Jorge Paulo Lemann主要控股的私募股權投資公司3G資本（3G）聯手收購亨氏公司，含亨氏發行債務在內交易規模合計280億美元。

亨氏將是3G的嬰兒。