京東 IPO 簡析 中環資產
http://xueqiu.com/7786512276/29314680零售業是一個渠道為王的行業，有好的渠道才能提高銷量進而贏得市場份額。對於傳統的服裝衣帽鞋子銷售來說，顧客更加注重於體驗，買得一套稱身的衣服，舒適的鞋子是顧客的終極目標，所以提供試穿服務是百貨商場、專賣店等線下渠道的價值所在。當然，對於像唯品會這樣以閃購為主要銷售模式的電商渠道來說，顧客會偏向冒小小退貨的風險來換取巨大的折扣。但是對於3C家電，日常用品這樣高度標準化商品的銷售來說，電子商務渠道的優勢就突顯了，顧客不需要特意出門去現場看一款洗衣機後者空調的實物，去各大不同門店去比價，然後作出是否購買的決定。他們只需要按一下鼠標，就能初步識別出產品的功能與特性，價格的優劣，因為這些，在網上渠道的參數都會告訴消費者。於是，京東誕生了，並享受著消費者購買行為從線下轉到線上帶來的改變。5月22日，京東要在美國掛牌上市了，財務方面已經有很多的雪球朋友進行過分析，以下我們從另外一個側面去分析京東的優劣：
京東的優勢：
1，統一貨品管理與客服
如果以B2C的市場份額算，天貓作為老大有50.6%的市場份額，而京東只有23.3%，不及天貓的一半。但是以直營B2C來看，京東擁有在中國最大的市場份額，佔46.5%。直營意味著統一的貨品管理，物流，客服，這是京東的優勢所在。
阿里巴巴旗下的淘寶，其差異化是無人能敵的，其長期佔據著長尾市場的領導地位。但是其中比較嚴重的弊端是a,假貨多；b, 客服質量參差不齊。就a點來說，雖然這是長期佔領長尾市場的一個比較重要的因素，但是，在不久的將來，我們並不能排除中國對假冒偽劣產品打擊力度加大的可能性，特別是隨著阿里巴巴的上市，對從其渠道銷售出去商品的監管會受到更多海內外投資者的注意。對於假貨問題，B2C這個模式是比較容易克服的，因為基本上能夠保證從其渠道銷售出去的商品的質量，所以長遠來看，天貓、京東模式是比淘寶要優勝的。但是從b點看，天貓就沒有辦法與京東競爭了。雖然天貓商城上面，都是認證的商戶，但是不同商戶之間的客服質量也會有明顯的差別，並不能避免客戶的不良購物體驗。只要發生過不良的購物體驗，長期的客戶粘性會受到影響。而京東的自營部門（佔營收75%）有統一的客服，統一的客服培訓，可以很大程度避免這一情況的發生，這是其其中一個核心競爭力所在。
2，高效的物流
京東擁有中國最大的自營物流系統，旗下有86個倉儲物流中心，1620個配送站，以及24000多個專業配送員。由於是自營物流系統，在發達城市基本上可以保障6-12個小時左右拿到貨物。而京東一直提倡快樂工作的原則，所以其提供給配送員的待遇要比市場平均水平公高30%以上。較高的待遇可以保障配送員為客戶提供較好的服務，而且可以避免道德風險的發生。當然有人會爭論，如果我要買一件電器，其實你一日送過來與三日送過來是沒有本質區別的。但是如果在價格都一樣的情況下，高效的物流服務會彰顯更加優質的服務，長期會加強用戶對品牌的忠誠度。
而與之相比，無論淘寶還是天貓，所用的都是第三方的物流，其物流公司在效率方面就已經存在差異化了。再加上封裝出庫等效率的差異，其物流效率會遠低於京東。
3，來自騰訊的流量支持
騰訊戰略入股，除了加大京東的故事性之外，還從實質上為其提供支持（這個在騰訊一季度業績會上多次提到）。京東銷售的產品，以3C（計算機，通信，消費類電子產品）產品為主。而與淘寶等做長尾市場的消費者來說，購買3C的消費者的價格敏感度相對較低，對產品質量，售後服務等的要求相對較高。所以只要流量導入，其促成購買的可能性是比較高的。戰略入股後，騰訊旗下的B2C平台QQ網購以及C2C平台拍拍網，以及旗下所有資源都將被京東整合，另外京東還將獲得騰訊另一B2C平台易迅網的少數股權以及購買剩餘股權的權利。從中國電子商務的發展歷程看，阿里巴巴已經取得先機，無論是C2C還是B2B，消費者第一時間想到的都是淘寶和天貓。作為B2B老二的京東要超越確實有較大難度。應消費者對阿里擁的強粘性的唯一辦法是利用另外一樣消費者同樣具有強粘性的工具---騰訊社交平台。京東目前有1.25億註冊用戶，但是阿里巴巴有活躍買家2.31億。要抗衡阿里必須依託騰訊QQ的超過8億用戶以及微信大約4億活躍用戶。所以京東與騰訊的聯姻從策略上講有利於兩者在電子商務方面與一家獨大的阿里巴巴抗衡。
京東的劣勢：
1，低利潤率
雖然已經做到700億人民幣的淨營收規模，但是京東的毛利潤率只有9.9%，算上non-GAAP的物流成本5.8%，市場費用2.3%，技術投入1.3%，管理費0.9%，其non-GAAP淨利潤率只有0.3%。如果按GAAP來算，京東在2013年還是虧損的。
2，繼續加大投入
在融資之後，京東會繼續加大各方面的投入，並有可能收購其他小的競爭者。與亞馬遜購買無人飛機去做物流運輸一樣，京東也時刻想著革新。IPO後的計劃應該是繼續加強其物流網絡建設。京東的業務擴張是以其物流網絡的擴張為基礎的，只有在其物流網絡覆蓋的地方才能很好地開展其業務。所以在高投入支持擴張的前提下，京東可能未來很長一段時間都不會有明顯的operatingleverage.
估值：
這次京東IPO預計發行93,685,620 ADS，發行價區間未16-18美元/ADS，IPO後市值約240億美金。京東的最新招股書中還詳細披露了此次京東發行的老股轉讓計劃。其中劉強東、老虎基金、俄羅斯DST基金等股東將分別轉讓不超過總股本3%，合計約2468萬老股。之前多數投資者人認為，京東IPO的市值範圍將不會超過200億美元。但是就以今次最低的發行價計算，京東的市值也會超過200億美元。
像亞馬遜這麼成功的B2C企業，其淨利潤率依然很低，如果單純從P/E的角度看幾乎無法與一般行業去比較，因為可以高達幾百倍P/E。所以市場對這類型企業一般採用P/S，即市銷率的方式去比較。以一季度看，京東的淨營收同比增長65%，粗略假設全年增速60%，那麼以最高估值計算，京東2014的市銷率大約為1.3倍，比起亞馬遜的1.5倍，唯品會的2.3倍，已經聚美的3倍以上，估值比較合理。