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大空頭Hugh Hendry致投資者信（二）：新重商主義

http://wallstreetcn.com/node/67049

新重商主義（Neo-mercantilism）是凱恩斯國際貿易理論的別稱。它的理念是各國當鼓勵出口，限制進口，爭取貿易順差，以促進國內經濟發展，擴大就業。貨幣政策的決定權應交給中央政府，減少對外國資本的依賴。由於它帶有濃厚的重商主義色彩和超保護主義性質，因此被稱為新重商主義。新重商主義的貨幣政策要點包括：增加外匯儲備，允許寬鬆的貨幣政策。

1980年以來，美國的利率持續走低，美國處於「再槓桿化」階段。亞洲對美國的出口迅猛增長，亞洲經濟不斷發展。然而若有一天，其它國家不願舉債從亞洲進口，亞洲經濟增長又會如何呢？這將是亞洲面臨的逆週期風險。

日本的經濟模式成為了先導。上世紀70年代，由於美聯儲主席Paul Volcker實行緊縮的貨幣政策，將聯邦基金利率一路上調至20%，拉美出現金融危機，各國紛紛債務違約。拉美貨幣大幅貶值，主權信用良好的國家貨幣大幅升值。日本是一個例外：日元沒有升值。日本政府不想讓日元升值，因為這樣會傷害到日本出口。於是，日本央行超發貨幣，購買日本國債，向市場注入了大量的流動性。日本寬鬆的貨幣政策，推動了企業盈利水平，吸引了大量的海外資本，推漲了日本國內的資產價格。最後，我們都知道結果，幾年後日本泡沫破裂了。

20年後，相似的情形出現在中國。2004年，中國廉價的土地、勞動力、人民幣使其相對世界其它國家更具投資價值，熱錢紛紛湧入。此後，中國的資產價格攀升，中國人比以前富有，消費大幅上漲。然而，中國消費在GDP中的佔比卻持續下降。為什麼呢？舉個例子：寶馬汽車在中國售價昂貴，普通人無法負擔。原因是，中國政府沒有使進口產品的價格降至大眾可以接受的程度，因此抑制了消費。

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日本和中國「重商主義」的發展模式，需要有買家消費進行支撐，比如美國。美國向中國出售了大量美國國債。美國借了更多的錢，消費也更多——美國把明日的錢移到今日來消費，推動了股市和房市的上漲，也同時推動了美國的進口需求，從而有更多的美元流入中國。這使得中國政府需要印更多的錢，使人民幣保持在相對低位，有利於進口，並購買更多的美國國債。如此循環。

但是，美國不願意總是如此，這讓美國債務高築。事實上，2009年3月，美國就開始抵抗亞洲的「新重商主義」發展模式：美國採取QE的方式，讓人民幣實質性地升值。這會使中國人民樂於從美國消費，是中國政府不願見到的。

美國QE帶來了一系列連鎖反應：新興市場國家為防止貨幣對美元大幅升值，也開動印鈔機，更多的錢通過銀行系統流入社會，推動了新興市場資產價格的上漲。

美聯儲的QE帶來了效果。Hendry預計，新興市場債務總額超過66萬億美元，約為GDP的2.5倍，是美聯儲QE前債務總額的兩倍。與此同時，中國消費水平大漲，人民幣對歐元已升值30%。這是美國想要的結果，但卻不是中國希望的。

美聯儲的QE改變了一些「交易信號」，今年4月通貨膨脹保值債券TIPS就是其中之一。
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