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中國國旅股東大會紀要 蘭權資本

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調研時間：2013年12月5日

參會高層：集團董事長蓋志新、總經理彭輝、董秘薛軍等高層出席了股東大會

公司簡介：

中國國旅主營旅遊服務及免稅零售，目前市值340億元， 2012年營業收入161億元，淨利潤11.8億元，淨資產收益率17.96%。中國國旅免稅零售的收入僅佔總收入的32.09%，但免稅零售的淨利潤佔總利潤已達66.9%，原因是旅遊服務（旅行社業務）毛利率很低，對利潤貢獻非常有限。公司未來看點在於它免稅零售業務。

免稅業一直以來由國家特許經營，目前只有五家公司獲得授權，其中四家公司僅授權在個別區域進行免稅經營，而中國國旅旗下的中免公司擁有全國範圍內的免稅經營權。目前中國的奢侈品消費總額約為3000億元人民幣，國內消費佔比僅大約35%，大部分來自國人在海外消費。海南離島免稅政策有利於奢侈品消費回流國內，離島免稅店相當於給予國人免稅購物的特權，新政策指導下，海南離島僅有兩家免稅店，分別由海免開設的海口店和由中免開設的三亞店。

以下為此次股東會的紀要：

1.   中免擁有5個市內免稅店牌照，其中大連、青島是否會重開？深免和珠免上半年收入和利潤下降比較多，是什麼原因？

青島免稅店受金融危機影響，外國旅客減少，前陣子關閉。未來青島不會單建免稅店，會嘗試旅遊綜合體，結合旅遊、免稅和商業。青島有一項目，950畝，計劃嘗試。深免和珠免業務下滑主要和香港控煙有關。

2.    今年國旅總體經營情況如何？未來三年的經營目標是什麼？公司對高管有沒有什麼激勵政策？

今年是豐收年。旅遊業務平穩發展，收入沒有去年高，但是利潤比去年好。免稅業務增長比較高。海棠灣購物中心準備明年8月份開業，原來計劃一期明年1月開業，後來財政部規定，一市一店，海棠灣開店後，把大東海的免稅店關掉。海棠灣1期商品不是很全，規模很大，所以一二期一起開業。海棠灣項目有七萬平方米，是原來大東海的七倍。DFS在全世界的免稅店，單體是兩萬多平方米，我們比它三倍還多。海棠灣的裝修到年底包括綠化、外立面的裝修，已經差不多了。

我們未來建綜合體，把我們免稅、旅行社的優勢發揮出來，以青島為試點，包括在上海自貿區也在探討。到2015年，集團收入目標是300億元，在公佈的企業發展報告應該有，利潤也應該到幾十億元。

激勵正在積極籌備，國資委基本認同我們的方案。需要等待審批。

3.   跨境通業務已經試運行了，這一塊是排他性嗎？

自貿區有兩個方面的政策，一是在金融方面的開放；二是貿易便利化。發改委鼓勵發展電子商務，分配到各個部委分別作為試點，其中分配給海關的就是跨境貿易的電子商務的試點，這個試點涉及到五個地方，上海、重慶、杭州、鄭州和寧波。上海的試點叫跨境通。

跨境可以做，我們有我們的優勢，我們本身業務對跨境這塊比較熟，非常關注並積極參與。

4.   公司在在線購物上有沒有什麼措施？大東海店關閉後，會否轉為它用？海棠灣位置稍偏，剛開始會否給經營帶來壓力？海棠灣的品牌合作方式是如何的？買斷式的還是會有其它方式？

在三亞的酒店建立觸摸屏預定商品，可直接在酒店下單，在機場提貨，不用在免稅店確認。這項業務在經海關部門審批，相信很快可以執行。

大東海項目做什麼還在考慮，可能轉為有稅零售或轉為其它商務。

財政部發文，海南離島免稅店只能有兩家，三亞就是海棠灣購物中心，海口應該是觀瀾湖店，其它不再受理。三亞的高端酒店目前主要在亞龍灣，亞龍灣到市區的距離與到海棠灣的距離差不多。搬到海棠灣以後，有免費開班車，已經開始訂購。海棠灣一線海岸大概有32家五星級酒店，它海岸線22公里長，亞龍灣7.5公里長，其它市區有些五星級酒店，但不是很多。從海口到三亞，海棠是必經之路，高鐵也有一站在海棠灣，免費開班車，可能10至20分鐘，最多半個小時，非常方便。

海棠灣品牌很大，我們會探討不同合作方式。

5.    旅遊法發佈後，全國旅行社業績數據都不太好，國旅目前情況怎樣，未來如何應對？在線旅遊社市場發展比較快，中青旅也在強推O2O市場，我們在在線市場這塊有沒有什麼計劃？

旅遊法實施以來，國旅的經營一切正常，旅遊法出台對正規經營的公司是有好處，並不是打擊。以前說國旅的價格太貴，現在很多人說國旅價格看起來還是挺便宜。我們價格根本沒有動。由於旅遊法出台，許多利用購物來獲取利潤的旅行社提高了價格。

網絡的發展對傳統的業務有一些衝擊，中青旅的遨遊網更多是銷售渠道。青旅營業規模比我們小，我們在全國的實體網絡和旅行社的數量比青旅大，所以我們的網絡首先是管控網。在6.30號前我們的B2B、B2C以及NC財務都全部打通，這對於我們下一步的轉型提升是利好。我們之間無法比較，大家的業務模式不太一樣。我們旅行社的數量、門店數量，在全國各地已經將近900家門店，管控壓力是比較大。今年加大了管控的力度。

6.   眾信也很快上市了，眾信中高端這塊，國旅會否加大投入？

旅行社業分三大旅行社：大社、中社和小社。國旅總社是屬於大社，大社的發展應該是往集團化和網絡化發展；中社例如眾信，往專業化發展，比如說批發，眾信的批發特別是歐洲市場，它做得比較集中。小社由於生產產品有限，更多的是銷售渠道。旅行法公佈以後，小社更多是賣大社、中社的產品。

7．對於自費和購物令的解讀？

旅遊法的出台並不是禁止客戶購物，實際上是要求我們旅行社不能以客戶購物為盈利目的，客人購物是可以的。大家在解讀購物令的時候希望注意到購物肯定會有的，但如何進行購物是需要區分的，我們讓律師給我們做了很好解讀，我們在這個問題會處理非常好的。

8.   自由行的比例在提高，對傳統的跟團游會否造成衝擊？

國旅1954年成立，有60年的歷史。自由行業務，從入境游一直就有，國旅是做入境游最好的旅行社。我們還有200人做產品的在做入境游的業務。我們把自由行叫做小包價業務。我們已經將國內部和自由行已經做了整合，現在成立了旅遊度假部。旅遊度假部是目前國旅最大的一個部門，它有效支撐了自由行的發展。從2014年開始，拿出一個具體的國家和地區作一個試點，比如說拿台灣，當試點成功，會複製，然後更多地鋪向國外。國內的自由行業務更多是訂個機票、訂酒店，利潤非常薄。

9.  明年海棠灣的折舊費用會否影響成長性？

海棠灣項目是把市場需求解放出來。大東海店購物面積無法真正釋放海南離島免稅政策的效益。海棠灣明年的發展仍然是以兩位數發展。海棠灣在做預算的時候，是按還銀行利息來做得，實際上我們沒有原來預計的，所以它的保點很低。未來的持續盈利或天花板的問題不好確切回答，因為其和大環境有關，可以類比的是，新光天地70元億銷售額，預計海棠灣不會低於這個數據。

調研結論及投資建議：

1、風險提示

 *與海口觀瀾湖店的競爭超過預期。

2、參考業績與估值:
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3、投資建議：

中國國旅是難得的業務增長明確、業務簡單、盈利能力強、政策面有更多利好空間的公司。券商開完股東大會後下調了業績預測，我們認為現在對明年公司的業績預測不高，存在超預期可能性。

對於這類公司，在三亞店新舊店的轉換階段，大家也許會擔憂不少風險點，我們比較看重一點：去三亞旅遊，很自然同時想到去免稅店逛逛。海南僅有兩家，海棠灣項目相地理位置不錯，為首選。這一點使得交接順利可能性很大，而不是風險，成長速度下滑在券商下調業績後也不是問題。最讓我們重視的海口免稅店對三亞免稅店的客流影響。海口店雖然位置沒有海棠灣店好，但總面積很大，未來競爭性值得持續跟蹤。

投資需要考慮估值及倉位控制，由於不適合公開平台發佈以防誤導投資者，有疑問或需要探討的朋友可在公司網站或微信留言。

(蘭權研究小組）