科網泡沫 RaymondJook祝振駒
http://blog.sina.com.cn/s/blog_7f6402970101hdvz.html香港經濟日報MoneyTimes原文，25-10-2013
互聯網股今年大幅度跑贏大市，引致坊間議論紛紛，樂觀的覺得剛上市的云游（00484）可成另一隻騰訊（00700），悲觀的則認為科網泡沫第二波已形成，且隨時有可能爆破。極度看好或看淡的人都似乎不太熟悉互聯網股的生態及估值歷史。大部份國際級及中國科網股都在美國上市，如果單看香港市場，理解肯定不夠全面，代表性也不會強。能成為龍頭股只有少數，且都是擁有平台及領先市場佔有率者，表表者有美國的Amazon（AMZN），Facebook（FB）及Google（GOOG）；中國則為阿里巴巴，騰訊，百度（BIDU）和後起之秀奇虎360（QIHU）。上游龍頭股市盈率在高峰時動輒高達100倍或以上，皆因她們擁有可無限放大的營收模式。
大部份美國上市的中國科網股都經營超過10年以上，盈利規模數以10億以上人民幣算。事實上，部份以電腦起家的互聯網公司增長已經開始放緩，所以股價和市盈率均低於高峰時。追求增長，她們的營運方向亦已逐漸由電腦平台轉移到手機平台。未來科網新龍頭將會是擁有上游平台及能主導手機用戶流量者。投資者千萬不要將上下游公司的估值混為一談。
網遊缺乏黏性
過去在美國上市的一批下遊中國網遊公司，市盈率很少超過15倍以上。理由很簡單，因為玩家黏性不強，只要遊戲一旦老化，玩家便失去興趣流失（大家還記得DrawSomething這款遊戲嗎？），加上新開發遊戲的成功率極低，管理層根本不能預測多於一季以後的收入，所以大家不要對她們的長線預測太認真。有些網遊公司更需要倚賴擁有平台的上游營運商推銷遊戲，例如主打社交遊戲的Zynga（ZNGA），就要倚靠Facebook的平台。借助Facebook的名氣，她更搶前於2011年11月以10美元上市，股價曾幾何時（2012年3月）高達15.91美元，但之後無以為計，現在下跌到只有3.54元。
另一個隱憂是這陣科網熱潮將會吸引大量中小型缺乏規模的網遊公司搶閘上市，良莠不齊及供應大增下，這板塊的估值最終必定被拉下去。
大部分估值依然合理
現今大部份美國上市的中資網遊股及部份中上游科網股估值仍低於歷史高位，多數後者的2014年預測市盈率仍低於40倍，筆者結論是科網股還未到瘋顛時，純網遊股估值低有其道理，切勿奢望她們會升值到騰訊，Facebook等水平。
權益披露：筆者旗下基金持有部份上述股份