寫在前面的話：所有筆記中大量用到「巴菲特」，沒有對一個年過80的老人加任何的尊稱，只是感覺這個名字已經包含了足夠的敬意，而且這裡也主要交流他的經驗和教誨，本身就是一種尊敬之舉，因此不再麻煩，希望不是很唐突。
背景：美國S&P指數1965年經週期調整後的市盈率（參見為RobertJ.Shiller）為22至23倍之間，高於長期趨勢值16。當期PE為19倍，股利收益為2.9%，國債收益率為4.5%左右。通貨膨脹約為1.58%，名義經濟增速為8.4%。道瓊斯指數上漲14.2%，巴菲特合夥基金上漲47.2%。
信的內容：
對於業績對比、策略介紹等重複的內容，如果沒有新的亮點，不再重複詳細介紹。
新的觀點：
巴菲特強調資產管理應該有正確的評判方法和評判期限，這對維護投資人和管理者的利益都是有好處的。（投資人對回報有合理預期，有明確標準衡量管理人是否有完成工作，而管理人只需滿足與投資人約定的目標，無需擔心其他因素，這對投資是很有幫助的。）我想這對公募基金是很難做到的吧，公募基金的銷售人員和投資人員是分開的，也許激勵也是不同的，而且大部分還要走銀行渠道，銷售人員為了業績（銷售量）肯定會誇大能夠取得的目標，同時我們的基金經理應該主要對公司領導或者公司的考核體系負責而不是對投資者負責的。當然，我們的基金投資者大多數也沒有任何理性的目標，唯一的目標可能就是賺的愈多愈好。
巴菲特強調了規模的問題（這是複利奇蹟最大的敵人）：巴菲特預期自己的規模已經足夠（相對於投資策略和能發現的投資機會）。關於規模問題就取決於資產管理人的品格和操守了，有的人在乎的是$,有的人在乎的是%，但從長期來看，在乎%的人大概率也將擁有$,而短期不合理擴大規模的，也未必會得到$(當然，也不確定，中國的基金公司做大還是很有好處的。起碼對公司員工是有好處的。現在的信託公司也是比較好的例子吧。）（巴菲特當時的規模約4千萬，美國GDP約為7千億，及規模是GDP的1.6萬分之一，感覺確實很大了。）
在投資策略中第一次提到了伯克希爾哈撒韋公司，讓我們看看後來被巴菲特認為是損失千億美元的投資當年是如何描述的：
1.In the postwar period the company had slid downhill aconsiderable distance, having hit a peak in 1948 when about 29 anda half million was earned before tax and about 11,000 workers wereemployed. This reflected output from 11 mills.
2.Berkshire was down to two mills and about 2,300 employees.It waspleasant surprise to find that the remaining units had excellentmanagement personnel, and we have not had to bring a single manfrom outside into the operation.
3.The average cost was 14.86 per share-the company on December 31,1965, had net working capital alone( before placing any value onthe plants and equipnment) of about $19 per share.
4. There is no that the state of the textile industry is thedominant factor in determining the earning power of the business,but we are fortunate to have Ken Chace running the business in afirst-class manner,and we also have several of the best salespeople.
巴菲特對這次投資後來有過很多反思，這裡我就不去畫蛇添足了。
最後一點是關於分散化的討論：
巴菲特用了很大的篇幅討論這個問題（因為他的組合一點都不「分散化」），巴菲特的給出的解釋是合理的分散化不是將自己的組合加入足夠多的股票，合理的分散化是基於自己的投資目標，在標的滿足投資目標範圍內的股票中，基於短期的波動性（組合業績的下行幅度）要求，資金分散投資到這些標的中。當然，巴菲特也強調他不會特意為了平衡短期的波動，而去放棄長期的回報，因此非常在乎傳統的「多樣化投資」的人可能不適合他的策略。
從現代的觀點看，巴菲特的投資其實是有分散化效應的，分散化關鍵不在於資金配置在多少股票上，而在於對風險因子的配置情況，巴菲特的分散化在於其投資策略的分散化（實業標準，風險套利，相對估值差異，控股權），這些策略之間的分散化效應已經大大減少了組合的短期波動性，加上巴菲特的對企業價值的深刻理解，組合業績在短期、長期維度都是無可挑剔的。
我個人覺得分散化效應是現代金融十分重要的一個問題（組合投資），不能片面理解巴菲特的做法和文字，當然有一點無疑是對的，及投資標的的多少是無關緊要的，關鍵在於對相關風險因子的配置比例。在廣義的風險因子劃分之下，僅僅投資股票是不夠分散化的（考慮日本、台灣等過去20年的情況）。
關於分散化的討論還可以參考耶魯大學捐贈基金會斯文森先生的書。
漂亮的句子：
1.I do believe anyone engaged in the management of money shouldhave a standard of measurement, and the both he and the party whosemoney is managed should have a clear understanding why it is theappropriate standard, what time period should be utilized,etc.
2.The addition of the one hundredth stock simply can not reducethe potential variance in portfolio performance sufficiently tocompensate for the negative effect its inclusion has on the overallportfolio expectation.
3.Hence, for our summation on overdiversification, we turn tothat eminent academician Billy Rose, who says,「You have got a haremif seventy girls;you do not get to know any of them very well."
值得進一步思考的問題：
1.什麼樣的"分散化「是適合的？
2.1965年的信中有一句話"Frankly, operating in this field is somewhat moreethereal than operating in the other three categories, and I amjust not an ethereal sort.Therefore, I feel
accomplishments here are less solid and perhaps less meaning fulfor future projections than in the othercategories."對相對低估的策略操作真的不是很理解，而且巴菲特在這裡說操作這種策略ethereal(應理解為漂浮不定的）,一直沒有案例舉例，不知道這種策略是如何操作的。希望後面還有介紹。