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價值投資是一種信仰 風雨人生價值路

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「你應該投資的是有品質的個人和組織,而不是經濟的好壞和股價的波動。-- 約翰博格《品質為先》

價格是結果,如果一個公司可持續利潤增長了100倍,市值增加100倍是自然的過程。但如果對企業理解不夠深刻,很難有耐心等待公司從樹苗成長為參天大樹。

  我有兩個朋友,分別於2年前各買了某兩個公司的股票。現在每年的現金分紅對比他的成本大概在15-20%不等,而且企業的利潤增長情況,現金流情況都非常好。他們不怎麼知道股票價格,也無需知道。但同時,你覺得市場會無效到保留他們買入的價格到現在,從而讓他們把分紅繼續用原價格買入獲得15-20%的分紅收益率嗎?

  舉這個例子,無非是想說明一個基本道理:市場價格長期看是有效的,這個有效是企業內生增長決定的,投資者是外因。何為因,何為果?是企業素質決定了長期價格,而不是交易者決定。

  對價值投資者來說,在一個法幣的世界裡,我們確實不是特別關心以法幣計量的價格,而更關心資產的質量和數量。

  在硬通貨世界裡,我們對價格的關心程度會高的多,因為硬通貨本身就是資產的最終表達方式之一。其實幾年前的舊帖裡就我就推薦過以資產為核心的做法,沒想到過了這些年,共同經歷了美元泡沫化的過程以後,我們還得在原地討論這個老問題。

  對我本人來說,考量資產的質量就必須去把握企業的競爭力,行業競爭格局,管理者的誠信等一系列問題,考量資產的數量就是考量市場規模,產品和服務的種類這些問題。

  假設回到農業社會的地主模式下,我可能更多的考量是土地的質量,在這種土地上種植何種作物,以及何種作物哪些人種的好,再就是如何把剩餘的作物作為資源去開荒獲取更多的土地或改良現有土地獲得更多更優質的收成。這個模式的循環是土地-土地。有一個交易市場,可以提供更多的選擇,沒有也不影響這個模式。對交易者來說,就完全不同了,他們可能考量的是這塊土地今年的收成是否有變化,以及其他人如何考慮這種變化,最終目的是通過交易得到法幣,完成法幣-法幣的過程。沒有交易市場,交易者就只能轉行了。

   這兩種模式比較而言,從短期內看前者很蠢,一點都不精明。但由於持續研究和不斷收集,最後的結果是前者獲得了高收益的土地和優秀人才這些最稀缺的資源,後者則拿著一堆法幣,如果不做下一個交易,將面臨手中的法幣被越來越多的法幣稀釋的風險。同時隨著優質資源越來越多的被前者拿走,後者交易的標的素質也會越來越差,從長期看,前者整體的收益就越發明顯的超越後者。

   現代股份制公司比農業社會的土地的差異性要大太多,所以通過研究找到優秀組織帶來的成果也會比在農業社會要明顯的多。

   歸江說的1倍與100倍的問題,實際上就是為了闡明兩種模式最終結果及形成原因。但這些話,對很多人來說,是無法真正理解的,這種無法理解與智力水準無關。所以歸江最後只能得出結論:價值投資是一種信仰。

    我本人不讚成過度商業化的重要原因也在於此。目前投資界以短期內法幣價格為考量標準的方式對真正的投資是有害的。但對世人來說,忽略價格對絕大多數人來說是不可想像的事情。我又無法預期客戶對投資的理解可以達到巴菲特和芒格的級別,那麼現實的選擇就是遵從戴維斯的模式,建立一個小而精的研究團體,走自己的路。

   最後,要說明的是,我們並不是完全都不關心價格。在差不多的素質的公司選擇中,價格還是我們考慮的重要因素。特別是我們會找出一系列堪比硬資產的股份公司,他們可以提供貨幣的儲值功能,從而成為我的價格體系中代替法幣的部分。優質公司與硬資產公司股票估值的比例關係,我是非常重視的。當沒有找到合適的投資標的的時候,我的組合就由這些硬資產組成,去等待巴菲特說的一生中的20個孔。

   我沒有深度,都是一個普通人的思考。我的智力、知識結構、年齡都不能做真正的深入思考。不過努力踮起腳尖看遠點的願望是有的。

    1、如果交易市場停止交易,K線圖沒有了,你的技能(如果存在這種技能的話)還有意義嗎?研究企業競爭力的方法是有意義的。

    2、如果你的交易對手是巴菲特和索羅斯,你想通過K線來玩弄他們,概率大嗎?如果你的交易對手是他們,你怎麼去思考問題呢?注意,這些被人抬上神壇的人實際上也是現實中我們早晚會遇到的,也許已經遇到了。研究企業競爭力的方法是有意義的。

    3、如果有一天,市場經濟不存在了,交易技巧還有意義嗎?研究企業競爭力是有意義的,因為投入產出比在任何條件下都值得研究。

    一個人能夠有效的工作的時間也不過就是20-70歲的50年,一共18000天左右,你是否願意為了一件沒多大意義的事情奉獻寶貴的生命呢?我的選擇是不。即使真的存在這種神奇的技能,我也會說不。即使不考慮這種技能的純粹掠奪性,我也會說不。

    感覺躍兄以為我是一個標榜價值投資收益率和道德觀的人,在此澄清,絕無此意。另外,做如下解釋供您參考。

   1、交易市場並不是從來就有的,也不會永遠存在下去。股票市場的生存期限沒有人類歷史長,市場經濟也是如此;

   2、價值投資不是獲取最高利潤的方法,絕對不會是,但是符合自然之道;

   3、價值投資不是什麼道德投資,更無所謂什麼道德消費,分享肯定沒有創造符合道德標準,但竊以為比掠奪還是好些,我本人做投資不去尋找所謂最低點和最高點,合適的價格就是我的要求;

   4、 我個人認為對獨立與自由的想往不應只屬於強者,而應屬於大多數勞動者。價值投資是屬於勞動者的投資方式。我希望的找到的投資方式是適合大多數人的投資方式,以便每個人勞動所得的剩餘積累(即遞延消費)不被各類勢力慢慢吞噬。價值投資最可貴的地方恰恰在於它無需高智商,而只需要常識和理性。所以價值投資是我的選擇。

我對銀行業的理解,非常粗淺,很多東西還想不清楚。現代市場經濟的核心就是法幣利潤,所以銀行業成為百業之首。無論各行業如何興衰,銀行業始終是經濟舞台的主角之一,行業的持續性可以排在第一等。銀行業的風險在於高槓桿運行,不管賺過多少錢,只要持續採用高風險策略,最後都是一次性歸0。銀行業的冒進者得到的懲罰比其他行業更嚴厲。而由於銀行業的同質性,某個參與者退出遊戲後,剩餘參與者可以立即瓜分其客戶資產,並獲得幾年高收益的時間來彌補所謂行業虧損。所以穩健的銀行無需搞創新,只要靜待冒進者犯錯後瓜分它的資產就可以了。在這個搶椅子遊戲裡無需去猜誰會出局,只要找到最不可能出局的就可以了。

   銀行業的利潤來自息差和服務費。前者的變化趨勢,我對其他國家的情況不瞭解,對中國這種連貸款規模都要管理的方式下如何變化就更不知道了。服務費隨著金融資產規模的上升和更多所謂創新產品的出現,大概率上還是會上升的。銀行業的利潤跟資產規模密切相關,而大部分資產又都屬於富有階層和大企業,所以如何爭取這部分客戶很重要,但我也一直想不清楚如何做出差異化。行業競爭格局對我來說是一個謎團,沒有方向感。從各銀行的報表看,被譽為最佳銀行的招商銀行報表跟行業基準工商銀行並沒有太大的差異。

   我自己過去的15年裡從來沒買過銀行股,主要是通過可轉債間接投資銀行業。今年試探性的買了一點工商銀行,主要是ROE和分紅率實在是太好了,又想不出它在搶椅子遊戲裡出局的理由。大量買入的還是中國銀行的轉債。我目前投資銀行股的標準是不會出局,分紅率高。

   寫這個東西真的有點趕鴨子上架了,希望5-10年後會有更多的體會與各位分享。

     王璟 合夥人 中國科學院碩士 10年研究和投資經驗

     2006年-2009年:深圳麥達投資合夥人

     2003年-2006年:博時基金社保基金 投資經理

     2001年-2003年:國泰君安資產管理部 研究員

     歸江 管理合夥人 復旦大學碩士 13年投資經驗

     2010年11月始:信璞投資 管理合夥人

     2009年-2010年:國泰基金公司 投資總監

     2002年-2008年:博時基金公司 投資總監,特定資產管理部總經理,社保基金經理,投資決策委員會委員

     1998年-2002年:君安證券證券投資部和資產管理部 投資經理

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