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一級市場的銀行股權轉讓潮 Professor_Durrr

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我覺得銀行低估的原因不是別的,是資金壓力。

拿各地農商行股權轉讓的一級市場舉例子,中國比較有意思的是很多農商銀行的大股東基本都是各地政府和中央政府,這些股東呢,去年因為經濟減速導致稅收減速,外加一年房地產調控導致土地出讓增長乏力,導致很多地方政府開始逐漸拍賣地區性的銀行股權來還債。賣銀行也沒什麼其他原因,首先這是地方政府公共資產裡比較值錢的一個大類,其餘比如融資平台這種純殼類沒有現金流的公司賣也沒人要。

其次一般政府賣東西是不怎麼考慮經濟效率的。地方政府手上的資產就幾類:鐵路公路機場,土地,國有企業股權,而且股權裡面比較值錢的也就是銀行,公用事業這些。鐵路公路是燒錢生意,土地出讓金是有邊際效益遞減的,公用事業水電氣沒有定價權,私人投資者看不上,而且也不敢放開定價,看看最近網上天然氣漲價多少爭議就知道了,想漲價估計有年頭。

很多投資者看好的是銀行牌照的價值,其實這個牌照價值以後會越來越不值錢,主要是銀行本身的定位和經營風格比較重要,好好經營是可以拿到很不錯的回報率的。而且很多時候地方政府出讓也不是全資出讓,很多地方政府還要保留控股權。基於這個原因很多高淨值客戶退避三舍:因為銀行大股東能夠確保貸款能夠有優惠,享受金融優惠政策等等,沒有控股權就不好玩了。

還有一些銀行的私人成分也在退出:原因也很簡單,沒有控股權,外加自己的生意難做,需要賣一些東西,讓自己現金流轉正。順便說一句:民營股東拿到銀行控股權是可以瞎搞的,關聯貸款什麼的都不在話下。這種事國外發生過,未來國內也一定會發生,97年東南亞很多銀行瞬間垮台跟大股東有直接關係,都是關聯貸款,拿去投機倒把虧得一塌糊塗,最後全部壞賬儲戶和政府兜底。

大股東是政府有一個好處,就是一旦銀行發生壞賬問題,政府一般會兜底發債沖銷,跟四大行的模式近似。拿天津農商行舉例子:2010年天津農村信用社聯合改制,改制時候的不良率17.5%,資不抵債,然後改制之後政府補充了一部分資本,然後又追不良追回來十幾個億,新入夥股東1:0.6沖銷一部分壞賬,最後不良率下降到3.5%。管理層也做了輪換,兩年時間這家銀行就變成了一家資產質量還算不錯,充足率大大提高的社區銀行。

因為市場上這麼多實體都在賣銀行股權,而市場上沒有那麼多併購的資本,所以轉讓價格很難高於賬面價值很多。即使連天津農商銀行這樣的不入諸位法眼的農村信用社聯合體,ROE也在15%以上,2010年拉二股東入股的價格1塊,現在淨資產已經是1塊8了。天津市最大的商業地產開發商麥購的老闆買的這些股權從2010年末到現在銀行賬面淨資產翻番。這資產增值水平基本能秒殺雪球三分之二人吧。

我的看法是:市場什麼時候有效呢?就是流動性特別充裕的時候,太多的錢,太少的機會;市場什麼時候無效呢?就是現在這種所有人都缺錢,不管政府還是個人都在淨資產附近拍賣優良資產,但是就是沒有買家的時候。跟03年房地產的情況很像。


作為一個長期研究啤酒行業,看慣了啤酒行業7-8%的ROE,資本市場價格動輒淨資產5倍買盤不斷的從業人員,我是非常不適應這種買啥都兩塊,啥啥都兩塊,買啥拿啥挑啥都兩塊的模式的。

多說兩句:過去幾年央行存款準備金比例這麼高,資金供應是不足的;但是政府開工項目多,四萬億帶動了私人部門比如建築業和房地產業,所以需求整個是上漲的,整個貸款市場是很火爆的。

所以過去幾年銀行都活的很好,不管是誰家,經營能力多糟糕,都是大家求著銀行放貸,所以再敢玩的銀行也有很好的業績,再懶的管理層也敢拍胸脯說自己天下第一,有沒有內部風控都活的挺好,只要牢記足額抵押+栓大戶擔保,不良率就能控制的不錯。

現在經濟逐步放緩,整個貸款需求沒有前幾年那麼高了,私人部門生意難做,擴張放緩,公共部門受限於財政收入和高負債率也不會有大動作,本身是資金需求在下滑,雖然供應沒變,但資金價格下來了,不管是二級市場還是一級市場,資金水溫都在下降。

我的看法是,雖然經濟有復甦,但是資金需求不會提高,原因是公共部門也好,私人部門也好,負債率都已經很高了,無論是生意擴張還是兼併收購,都受制於高負債率帶來的高成本問題。其實利率沒有大的變化,只是因為存量比較高,所以無論對於生意擴張還是併購,資金成本就成了一個大問題。與2010年前後私募股權市場的高成交價格,IPO的火爆相比,現在市場是相當冷清的。


沒有資金供應,公司基本面再向好,無論一級還是二級市場,也只能維持現在這種癱瘓狀態。很簡單的道理:二級市場上人人都看得出銀行股低估了,但是沒有匹配的相應體量的資金,再好也只能瞪眼看著。一個賣假藥的$云南白藥(SZ000538)$ 100億的總資產估值500億。一個開發房地產的$招商地產(SZ000024)$ 估值也是500億,總資產接近1000億。

對於我們這些小青蛙來說,水溫下降是好事,可以多籌集一點資金,多買一些東西。


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