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中國不會捲入競相貶值的「貨幣戰爭」

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不要過多去看央行短期的操作,要看央行的年度目標和中期操作的目標,看社會融資規模和貸款進度,還有M2的增長情況,這樣會減少很多不確定性。

我們金融的監管理念就兩句話,玩自己的錢給他以自由;玩大客戶的錢適度監管,玩小客戶的錢要嚴格監管。

M2為貨幣政策的中間目標有爭議

中國的貨幣政策會主要關注國內經濟,盡力對沖外部環境對中國經濟的影響,推進匯率形成機制改革。

我想借此機會跟大家共享一下金融危機以來,中國金融政策的走向及對未來的展望。

先談一下宏觀金融政策。宏觀金融政策包括貨幣政策和外匯政策,貨幣政策從2009年的適度寬鬆到了2010年第四季度轉為穩健,穩健的貨幣政策一直延續到了現在。穩健的貨幣政策表現主要是對於M2的預期目標值的變化,通過對M2的預期增幅變化和對社會融資規模的引導,適當控制銀行貸款,促進直接金融的發展,這是我們的宏觀貨幣政策的主要導向。

大家可以看2010年、2011年和2012年,貨幣政策對於M2的預期值是在逐漸降低的,實際的執行情況,2012年沒有達到預期值,超過了預期值,而2011年和2012年都低於預期值,之所以逐漸遞減,我們天量放款的特殊政策以後是難以為繼的,但天量放款之後突然緊急剎車經濟也是受不了的,所以給出了逐漸遞減M2的政策引導。但是2011年和2012年沒有達到預期目標值,是不是就說貨幣政策就過緊了呢?實際上我們不能這樣來看這個問題,因為是不是用M2來作為貨幣政策的中間目標,或者作為中間目標的有效性,這幾年以來是有很大的爭議的。

中央銀行也瞭解到這些問題,因而也看到社會的資金除了銀行信貸之外,還有很多的直接融資工作,如果直接融資工作做得好的話,對於企業的資金需求是能夠滿足的,因而央行在不斷地引導社會融資規模。大家看看社會融資規模的總量從2009年之後是在上升的,而且上升得比較多。間接融資的比重是在降低的,從這個角度來說,我們的貨幣政策不能夠說是過緊的,而且M2的統計口徑現在也有不同的爭議。就是把M2作為中間目標有爭議,第二M2的統計口徑其實現在也是有爭議的。那麼多的金融機構,特別是銀行,用理財產品沖時點,實際上就讓M2的準確性發生了很大的疑問,動輒幾千億甚至上萬億的存款的波動,對於中央銀行來瞭解貨幣的情況實際上是有一種干擾。這裡頭更深刻的原因還沒有分析清楚,但是我認為M2里不含非銀行金融機構和銀行之間的同業存款的往來,這是一個極大的遺憾。人民銀行內部其實是有這個統計的,它叫M2+,沒有對外公佈過,也在關注這個問題,這也是我們需要研究的問題。我們來看,我們的中間目標目前只是M2,但是中央銀行也在引導著大家要觀察社會融資總量。

短期內央行調節銀行頭寸工具的運用不代表貨幣政策的轉向。現在很多人老覺得看不懂央行,因為央行不斷地在做各種各樣的市場的操作,在美聯儲和歐央行,社會公眾對它的預期是比較穩定的,為什麼呢?因為它們現在面臨的主要問題是社會金融機構不肯往外放貸,所以央行,不管是美聯儲、歐央行還是日本央行,都直接在一線上操作,向社會吐出融資量,它們的行為基本上是一邊倒的,一致性的。但是中國的央行面對的環境不一樣,因為中國的央行在外匯儲備這個問題上,受外匯佔款波動的影響,中央銀行一直處於被動吐出基礎貨幣而產生的多餘市場流動性的影響,因而當外匯佔款多的時候和外匯佔款少的時候,中央銀行往往短期操作是反向的。而且中國是個現金社會,當社會上用現金多的時候,中央銀行就要比較多地向社會吐出流動性,而當現金回籠的時候,央行又要收回流動性。為了保持這種主動性,現在已經到了外匯佔款到了邊際量的時候,中央銀行沒有再動用存款準備金率手段,而是用正回購和逆回購來調節外匯流出的變化。社會上不太瞭解背後的東西,為什麼中央銀行一會兒吐頭寸,一會兒收頭寸,市場感到很困惑。我認為市場不要過多去看央行短期的操作,要看央行的年度目標和中期操作的目標,看社會融資規模和貸款進度,還有M2的增長情況,這樣會減少很多不確定性。

在外匯政策方面,我們已經加大了外匯波動的幅度,從0.5%到1%,央行也主動地順應市場需求,推動了人民幣跨境結算和簡化外匯管理程序,應該說到去年為止,外匯管理局完成了非常大的改革,在經常項目下的結售匯已經不是一單一單地申報和核銷了,而是在總量控制之下,你的總體的貿易量用匯量和你結售匯的量要匹配就可以了,只有對那些不守規則的人才一單一單地去核,應該說邁出了很大的一步。而且對於外匯投資來說,如果真的是實體的經濟投資,儘管現在不如人意,還要一單單地審,但是路是開通了的。

中國的貨幣政策會主要關注國內經濟,盡力對沖外部環境對中國經濟的影響,推進匯率形成機制改革,不會捲入競相貶值的「貨幣戰爭」。日本過去就是量化寬鬆,現在實行超量化寬鬆的貨幣政策,想來推動經濟的復甦,我個人認為,不進行結構改革,而通過貨幣來改變結構是不可能的。如果要採取這樣的貨幣政策,必須配置深刻改革的經濟政策和結構政策。中國會順應經濟發展的需要,穩步推進資本項目可兌換,資本項目可兌換它的目標並不是說寬和松,它的最主要的著眼點在於我們能不能夠有效地瞭解和控制資本的短期無序流動,如果能夠有效地及時地控制短期的資金的無序流動,那麼資本項下可兌換的進程就會加快,我們看到人民幣跨境貿易結算帶來的推動效應,我們的資本項下可兌換近幾年來已經發生了很大的變化。

強化資本金約束

我們金融的監管理念就兩句話,玩自己的錢給他以自由,玩大客戶的錢適度監管,玩小客戶的錢要嚴格監管。

第二個,金融市場的發展政策。我認為近幾年來主要是這幾個方面。

一是清理整頓不合規的場外市場,發展多層次資本市場,是資本市場政策的主導方向。以市場化方式推進債券市場,規範政府債券市場的發展,這也是我們的多層次資本市場和資本市場當中一個非常重要的內容。這是債券發行的總量,企業債、政府債發行的情況。

二是規範財富管理行為,發展大資產管理市場,已經成為各類金融機構創新的主要領域。廣義的大資產管理分為傳統類和另類兩種。我們金融機構替客戶做了資產管理,資產管理有實物狀態和貨幣狀態,那麼貨幣狀態的資產管理它的投向主要是兩類,一個是傳統類的資產,包括存款、固定收益類和權益類,另類的資產就是房地產、黃金、商品類和藝術收藏類,這些都可以作為金融機構替客戶進行貨幣政策管理時候的不同的投資方向和不同的匹配。

銀行理財產品它的餘額是1.7萬億,和2007年比已經漲了13倍。信託產品7.47萬億,保險理財,就是投連險的投資賬戶已經到了7.35萬億,公募基金是2.76萬億,公募基金應該說在現在大資管市場形成的過程當中,它在萎縮,這個其實是公募基金面臨的很大挑戰。券商理財產品還有陽光私募產品,整個所有的各類金融機構所進行的理財產品或者是代客資產管理都是我們資產管理的大的範疇。這是第二個方面。

第三個方面,就是防止地方融資平台風險和讓房地產市場理性合規發展已經成為金融機構風險管控的重要方面。這幾年金融監管當局所發的文件當中基本上是在控制地方融資平台風險還有房地產市場,讓房地產市場理性合規發展。我認為房地產市場不發展是不可能的,它未來還是有很長的發展時間和很大的空間,但是它必須是理性合規的發展。這是剛才面對市場的幾個主要方面。

金融政策就是要強化資本金約束和增強金融機構的抗風險能力,這是銀、證、保三監會的共同取向,近年來三個當局發的文件都強調資本充足率和償付能力,對於中國要不要實行巴塞爾三,實際上是有爭議的。因為巴塞爾三在世界上發達國家,它們都不太願意實行,包括美國都不太願意實行,但是中國又比較認真積極地推動巴塞爾三的落實,有些市場上的人士在討論,中國有沒有必要這麼積極主動地用巴塞爾三來約束我國銀行的行為。我認為在中國的特殊情況下,是必要的。

中國的特殊情況在哪些方面呢?第一,中國的銀行的資本構成和歐美不一樣,歐美因為有發達的金融市場,因而歐美的銀行的資本結構當中很多都是債務性的結構,真正核心的資本的比例要達到巴塞爾三的要求,它有一個痛苦的去槓桿化的過程,這也是最近幾年歐美的銀行社會放貸量不大,一個重要的原因,就是金融機構的資本構成質量不高,要去槓桿化而影響了它的貸款能力。

但是中國的銀行由於我們的金融市場不發達,沒有債務性的資本,沒有債務性的結構化的資本,我們的核心資本量是非常高的,因而中國如果要達到巴塞爾三不存在去槓桿化的問題,而是要把我們的核心資本比例可以適當降低一點,我們現在核心資本的比例遠高於巴塞爾三對我們的要求,我們可以更多地來金融創新,適度地用一些債務化的資本工具來改善我們的資本充足率,中國的銀行業是有這個餘地的,這是第一個原因,就是我們的資本結構和歐美不一樣。

第二個,貸款的衝動不一樣,歐美的銀行受到這些約束,它貸款的衝動已經非常地低了,它是能力不足。而中國的銀行業貸款衝動極其強烈,在政治約束和市場約束這兩方面的選擇上,我個人認為中國的銀行業市場約束太低,特別是我們要搞城鎮化,全社會都擔心,以城鎮化為藉口,就會有新一輪的投資膨脹和無序擴張。那麼什麼東西能夠更好地約束我國銀行的理性發展呢?我認為就是資本充足率。它們現在都是上市銀行,資本充足率的約束是硬槓桿,因此中國目前實行資本充足率對銀行業沒有什麼大的壞處,我個人認為反而在硬化市場約束方面是有利的。

金融監管政策在銀行方面是以監管政策引導銀行業機構增強為小微企業服務。

以信息真實性和充分披露為重點,增強資本市場的公開、公平、公正,這是證監會在努力做的事情,包括這一次對申請上市的公司,要求它們對自己的財務報表的真實性做認真的自查,然後要做抽查,這些實際上都是以信息真實性和充分披露為重點在進行工作。

以規範保險中介行為為切入點,規範保險市場,保護投保人的權益。這是保監會做的,保險市場的推銷狀況的混亂局面,保監會一直在清理。

鼓勵民間資本進入金融業是國家政策,但怎樣有效防範風險和加大金融業對內開放,認識尚不統一,因而政策力度與市場期望有差距。我認為我們國家現在有大量的資金存在,他們有投資的慾望,也有大量的企業需要發展,他們有籌資的慾望,投資和籌資不能夠匹配是我們國家現在金融壓抑非常重要的一種表現,而這裡我個人認為我們的監管當局在理念上還有很多地方有些滯後,社會對這些問題的認識也有不統一的地方,因而我們的金融政策還不能夠適應市場想進入金融業和願意讓金融業更加發展的期望。

實際上我在多個場合都講了,我們金融的監管理念就兩句話,玩自己的錢給他以自由;玩大客戶的錢適度監管,玩小客戶的錢要嚴格監管。我們的金融監管當局,所有的金融政策應該圍繞著籌資這個環節來展開,不要在資產利用方面過多地介入。資產運用的範圍取決於你玩誰的錢:玩自己的錢愛幹什麼幹什麼,但是不能夠違法亂紀;玩大客戶的錢,取決於大客戶,就是委託人和受託人的合約;玩小客戶的錢要受制於國家法律法規的約束。如果我們秉承這樣的理念來清理所有的金融政策的話,我們的金融才能夠很好地發展。

中國 不會 捲入 競相 貶值 貨幣 戰爭
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