經濟觀察報 記者 周亞霖 7月17日，一則由香港上市公司僑福建設企業機構有限公司（僑福企業，0207.HK）發佈的公告，讓中糧集團地產業務海外上市一事猜測又起。
僑福企業公告稱，中糧集團旗下的中糧香港以每股0.92港元作價，向公司主席黃健華及兄弟收購3.937億股股份，涉及金額3.622億港元。交易完成 後，中糧香港將持有僑福企業已發行股本的約73.5%，中糧香港表示，除了現在的物業及投資業務外，將研究是否適宜進行任何資產或業務收購。而僑福企業在 8月的公告中則表示：中糧集團有限公司致力優化其業務架構、多元化發展涵蓋不同業務及地區的投資組合，並物色合適的投資機遇。收購公司大部分股權符合中糧 集團有限公司的策略，並將為其提供接入國際資本市場的上市平台。
實際上，中糧香港入主僑福企業，意在曲線實現其地產業務海外上市的猜測並非空穴來風，從2009年開始，中糧一直有將旗下地產業務整合上市的想法。再加 之，近兩年，內地房地產調控政策逐漸深入，內地房企的融資環境也變得越來越差。昔日的吸金大戶，也不得不另覓更有「錢」景的出路。
複雜的歷史
僑福的一則公告中，提到「於最後實際可行日期，要約人的董事包括史焯煒先生、馬建平先生、馬王軍先生、周政先生及韓石先生。要約人由中糧香港全資擁有，而 中糧香港由中糧集團有限公司全資擁有」。要約中提及的諸位董事基本都屬於中糧集團地產業務的決策層。中糧此番借殼，顯然是與地產業務息息相關。
同時據一位中糧集團內部人士講述，此番香港借殼，他認為最大可能是將以大型商業綜合體為核心資產和業務注入殼公司，而暫不考慮其住宅部分。但值得注意的 是，根據2004年4月之後的香港上市規則，買方在成為擁有超過30％普通股的股東後的24個月內，累計注入資產的任一指標高於殼公司的收益、市值、資 產、盈利、股本等五個測試指標中任何一條的100％，則該交易構成非常重大交易，該注入可能要以IPO申請的標準來審批。這意味，買殼後的兩年內，中糧將 難以進行大規模的資產注入，但中糧集團旗下地產業務香港上市序幕就此拉開。
上述內部人士表示：就目前的狀況看，中糧對住宅和商業地產業務很難完成真正意義上的整合，所以目前借殼的部分可能是大型商業綜合體。多年來，寧高寧也一直 致力於將地產業務整合，但是運作住宅為主和運作商業為主的不同公司，股份並未整合。長期以來，大悅城也並未完全歸屬於中糧集團主要運作商業地產的公司中糧 置業旗下，譬如成都的大悅城就不屬於中糧置業，「依託在住宅上開發出來的大悅城的產權上就不屬於中糧置業」。煙台、北京朝陽北路、北京西單、北京安定門的 大悅城的產權則歸屬於中糧置業。
中糧集團地產各種資產和業務何其眾多和複雜，整合操作起來並不容易。
另據瞭解，中糧地產這一上市公司旗下尚無開業經營的大悅城項目。這一點對於將城市綜合體單獨放到香港上市而言，因為不涉及將內地已上市的資產再次注入香港殼公司旗下，減少了操作的複雜性。
實際上，中糧地產對商業綜合體也「覬覦」很久了。中糧地產一位高管對本報表示：在2011年年度報告關於中糧地產未來發展的戰略目標和戰略定位的描述中， 中糧地產已明確了將在行業調控不放鬆的形勢下，積極調整，適應變化，抓住商業地產發展機會，按照戰略部署，擇機發展以大悅城為品牌的全服務鏈城市綜合體。
對於外界就中糧集團地產業務海外上市的猜測，中糧地產向本報表示，目前集團就地產板塊整合尚無明確的方案及具體時間表，上市公司方面亦未收到相關的通知。 2007年公司配股時，中糧集團承諾中糧地產是集團住宅地產開發業務發展的唯一平台。中糧地產自身將進一步深化和執行「聚焦戰略產品、聚焦重點城市、聚焦 管理提升」的戰略思想。
但值得玩味的是，中糧地產是集團住宅地產業務發展的唯一平台，那中糧眼下如火如荼的城市綜合體，該借怎樣的資本平台壯大呢？
大悅城擴張需要錢
2007年北京西單大悅城開業並獲得成功。自此，中糧的大悅城不斷開疆拓土。2012年6月，中糧集團表示，未來3~5年將在國內打造30個大悅城。
大悅城的突飛猛進，表示著其對資本的巨大渴求。
五合智庫認為，大悅城致力於細化市場，將目標人群定位於追求「時尚、流行、性感和潮流」的消費者，改變購物中心只提供單一購物功能的生態模式。而這種城市 綜合體的複雜概念，也使得大悅城項目在各個城市的表現大相逕庭。去年底，他們指出：在北京、上海、瀋陽的四家大悅城項目中，北京西單大悅城為成功的範例， 也是中糧置業用以複製的模板。從其2007年開業以來，日客流量保持在10萬~15萬人次之間，受眾人群18~25歲用戶即佔到六成，購物中心年營業額在 10億~15億左右，而中糧置業在該項目上的年收益達3.6億元。首年的投資回報率就超過10%。而同處一個城市的朝陽大悅城自2010年5月開業半年 後，購物中心的舖位招租率才達到八成，工作日嚴重缺乏人流量。與其有同樣經營狀況的還有上海大悅城。瀋陽大悅城的狀況則略好於前述兩家，全年營業額約3億 元（五合智庫並沒有指出今年的營業額）。
五合智庫認為，中糧置業的資金來源渠道有限，除了中糧集團，主要依賴銀行貸款，但能夠連續且穩定地獲得銀行貸款，並非一件能板上釘釘的事，因此，中糧必須面對後續擴張所帶來的資金壓力。
另一位中糧集團內部人士透露，除了西單大悅城外，大部分大悅城還屬於不太賺錢的階段，租金收入並不高，但西單大悅城每年的現金流入上升得非常明顯。
一方面，是西單大悅城讓中糧看到了其操作城市商業綜合體的成功；另一方面，客觀上，商業地產投入大、回報時間長的特性也迫使中糧不得不更多地從資本端考慮企業運作。公允地講：眼下大規模從事商業地產開發的地產商都會面臨這個問題。
顯然，上市對於中糧從事商業地產是個重要或者說就是最重要的戰略。
中糧置業做城市綜合體，其擴張過程中必然會得到集團的資金支持。但外界初步估計，30座大悅城需要資金近千億。而作為靠山的中糧集團，在實施自身主營業務「全產業鏈」規劃的進程中，也不時出手兼併收購，因此對於大悅城的擴張能給予多少資金支持也還是未知數。
事實上，中糧集團一直謀劃將中糧的地產業務打包上市。
早在2009年，中糧就有將旗下地產業務整合上市的想法。按照中糧集團的設想，整合將分三步走：人事整合、資產整合、上市。為此，中糧集團還成立了事業 部。此前中糧集團董事長寧高寧也曾多次向媒體透露，希望通過事業部進行地產業務的融合，再通過股權的整合來完成上市。這也是後來中糧地產和中糧置業合併在 中糧置地旗下的由來。
中糧地產也需要錢
但從主要擔任住宅房產開發的中糧地產的經營狀況來看，中糧的住宅業務再次得到資本市場的認可尚需時日。這也是上述中糧內部人士認為，在香港最可能注入的還 是商業地產的原因之一。同時，將已經在A股上市的住宅業務再拿到香港上市，操作起來也麻煩一些，該人士認為將在香港借殼上市的最大可能還是商業地產部分。
從過往公開的財報顯示，2010年中糧地產實現營業收入21.14億元，同比下降20.98%，營業利潤7.38億元，同比增長15.86%，其 中，5.24億元為投資收益。截至2012年3月，其淨資產收益率為1.17%。中糧地產2010、2011年的上述現金流量淨額為-35.9億和 -24.1億元。這是一家盈利能力並不優於同等規模同行的公司。
7月24日，中糧地產公佈了其近日在融資及資金方面的多個舉動。對外擔保公告顯示，中糧地產擬向控股股東中糧集團有限公司申請31.25億元授信額度，期限三年，利率為不超過額度項下每筆借款對應的同期同檔次銀行貸款基準利率的1.055倍。
公告顯示，15.75億元貸款為續借中糧集團委託貸款，可以用於公司北京順義區後沙峪項目的開發與建設；另外15.5億元借款額度可提供予公司控股子公司 北京中糧萬科房地產開發有限公司使用。光在今年，中糧地產套現金融資產獲利近兩個億來支持公司主營業務發展。可見，中糧不管是商業地產還是住宅業務，都非 常需要資金的支持。國內一些龍頭的地產公司，用住宅反哺商業的模式，在中糧暫時行不通。
對於中糧地產目前的資金流狀況，中糧地產一位高管回覆本報稱，由於近幾年公司規模不斷擴大，住宅地產的發展規模不斷增長，資金需求量隨之增長，融資規模也 在不斷上升。中糧地產擬向集團申請的31.25億元貸款為續藉以往年度集團存量貸款，其餘貸款均是為了保證項目正常開發運營所做的常規貸款安排。此外，為 了滿足中糧地產經營發展的資金需求，中糧地產將進一步控制拿地、開工節奏，加快庫存去化率，進行成本優化，積極拓寬和創新融資渠道，尋找投資基金等戰略合 作夥伴共同出資，盤活優質資產。
不管是中糧地產的內因還是宏觀調控的外部因素，不難看出，即便完成了股權的整合，短期內中糧集團若想依託中糧地產在公開資本市場為大悅城項目擴張融資，並不太現實。因為住宅業務擴張本身都還是向集團借貸。顯然，中糧集團不能坐等靠環境的改變再來談及大悅城的擴張。
儘管中糧一直希望做地產業務的資源的整合，但實際上，不同地域的中糧大悅城的持有和經營卻依然分歸於不同的「勢力範圍」。據媒體報導，寧高寧整合兩 家公司的思路一直沒有改變，希望通過事業部管理帶動融合，再通過股權整合完成上市。但據上述內部人士分析，目前，中糧的地產業務還處於決策層更迭的敏感時 期，股權整合短期不可能完成。